封闭式资产管理计划十篇

封闭式资产管理计划篇1

1、“FOF”投资忌讳：

对于一些新基金公司的产品或是新发行的基金，“FOF”投资经理都会非常谨慎对待。

2、“FOF”投资关注：

较重视基金的历史业绩，以及是否稳定，在同期市场低迷时的亏损程度。

2006年中国股票市场的火爆，使基民们大获全胜，但是面对年后大盘的大涨大跌，投资者的心情也是起伏不定，天天利好和不利的消息，总是让基民喜忧参半，现在老百姓对投资什么基金也越来越没有把握。其实我们要分得资本市场的收益，除了借助基金经理的专家理财外，还有一个新的选择――投资基金组合产品FOF。

在2006年四季度，光大阳光2号FOF收益达到了52％，超过了表现最好的股票型基金51％。当然FOF并非没有风险。只是不同的FOF产品风险不同，如要选择到适合自己的FOF，一定要看清相应投资条款――投资范围和比例，管理人特别参与条款。

FOF，英文全称为fund of funds，被称为“基金中的基金”，它诞生于1990年的美国，一般投资者面对当时美国的8000余只共同基金，早已头昏眼花，这时一种专门投资基金的特殊基金(FOF)应运而生。

目前国内基全市场历经短短6年的发展，从开始的封闭式到开放式，从股票基金到债券基金、伞型基金、保本基金指数基金、LOF和ETF等，规模已经达到300多只基金。而2006年股票型基金最高收益率为182.22％，最低为55.14％，两者相差3倍多，你怎么能保证不会选到收益率只有55.14％的基金呢?那么FOF帮您做出明智的选择!

FOF收益超过跑得最快的基金

招商证券的“基金宝”是国内的第只基金组合产品，属于创新试点券商的集合理财计划。2004年2月至年底，招商证券使用封闭式基金选择策略构建的模拟组合，获取了超过12％的超额收益。股票市场很迷茫的2005年，招商证券“基金宝”实际收益率达到了10％，远超过基金市场的平均收益率。可以说是封闭式基金助推了国内第一只FOF业绩的稳定增长。

而在2006年第四季度，FOF再次为投资者带来了辉煌，光太阳光2号第四季度的表现优异，收益达到了52％，超过了表现最好的股票型基金51％。其投资经理卓先生也明确表示，是封闭式基金做了很大的贡献，由于没有仓位比例的限制，可以灵活配置大量的优秀封闭式基金才取得非凡的业绩。

天相投资顾问公司也认为，2007年封闭式基金价值回归仍在继续，春节后封闭式基全集中全面分红、今年多只基金到期以及接下来可能推出的创新型封闭式基金，这些因素令封闭式基金占有较高份额的“FOF”还可能会异军突起。

你该怎样选择FOF

目前市场规模比较大的“FOF”是券商的集合计划产品，总共涉及的资金量达到几百亿，收益也是差别很大。

各种“FO”在投资范围，投资门槛，费用等条款上有很大区别，你要选择适合自己的“FOF”一定要看清楚集合计划如下主要条款

第一关键条款――投资范围及投资比率的区别

四大券商除了投资开放式证券投资基金和封闭式证券投资基金外在投资类别和比率上还有很多不同。

投资范围及投资比率决定了“FOF”的风险，一定要在购买前有所认识，首先是投资品种的区别，比如投资股票，风险还取决于行业分析 交易时机等因素，而申购新股中签率虽只有1.5％，如能成功，收益至少30％以上，这都会得到偏好高风险的投资者青睐。光大证券的阳光2号约定“持基金仓位亦无明显限制”，投资各种类型的基金比例可以从0～00％，为更灵活配置基金品种创造了条件，从这个角度说，是较“纯”的FOF，是基民的好选择。

第二关键条款――集合计划设有管理人特别参与条款

存续期内，各券商有最低总收益率的承诺，也在业绩分成等方面有不同的解释。

例如：国信证券金理财，要求管理人到期返还管理费对投资者予以补偿，分红收益分配比例达95％(业内最高)，且不参与业绩分成。华泰紫金2号、招商基金宝和光大阳光2号分红都由客户优先受益，如没有达到预定收益率，管理人用自有资金参与本计划的投资收益补偿投资者，参与本计划的投资收益如未达到最低收益率由公司自有资金补偿完毕为止。

但招商基金宝和光大阳光2号还有细节区别：招商“基金宝”管理人以持有份额享有同等参与收益分配的权利，会在年化收益率超过5％的部分提取30％作为业绩报酬。“基金宝”市场规模已经达到30多亿，超额分红对管理人也是一种激励，因为只有做得更好才能保证公司有收益，而对投资者来说也是一种保底的保证，这可能也是券商中的“FOF”占有市场规模最大的原因所在。而光大阳光2号不参与业绩分红，为的是要给投资者更大的回报，当然如果运作不好，对投资者来说风险也要自己承担。

另外，还有参与费、退出费，最低投资额、最低退出额等的区别，这些在集合资产管理计划简介中都作了明确说明。

但是投资者如果是长期投资券商FOF，就要衡量FOF产品优劣，此优劣的重要指标就在于其管理人的基金评价能力，这种能力在各券商的投资策略上还有细微区别。招商“基金宝”投资经理认为，基金超额收益的原因、近期投资组合的流动性以及基金公司的稳定和规范是“基金宝”锁定目标的重要因素。而光大阳光2号卓经理认为选择基金，更需要关注好的基金团队，比如股东实力、高管投研团队的稳定性和公司内部的合作和谐程度等因素。

根据不同的基金组合产品以及表现形式不同，目前在中国的FOF市场上有券商的集合投资计划，保险公司的投连产品，信托公司信托计划和银行的人民币理财产品。

券商的集合投资计划中的FOF，每只的规模基本都保持在20～30亿，总体规模也达到近百亿，是市场的宠儿。其他金融机构的FOF规模虽小，运作也各有特点。比如保险公司的“FOF”，除了有保险的保障功能外，还兼投资功能，如瑞泰的投连险，规模在5亿元，2006年的成长型账户收益率超过了100％，但是最大的缺点是丧失了投资的流动性。一旦退保，除手续繁琐之外，会扣除一定的手续费，如投保年内退保手续费高达投资账户的10％。另外，两家信托公司的FOF规模也就千万，但投资经理看中高折价率的封闭式基金，认为在两到三年内，要到期的封闭式基金会有不错的收益，存在很大的基金套利机会。

随着中国资本市场的发展，一系列金融衍生品种引入中国，基金市场产品细分、品种差异会越来越大，投资者无论从专业知识上、还是时间精力上，将更难对不同的基金做出选择，但居于FOF的分散风险、投资灵活等优势，对“基金中的基金”需求会更加强烈，届时类似产品将获得更大发展机会。

封闭式资产管理计划篇2

关键词：封闭小区；开放小区，物业管理；共享经济

《中共中央国务院关于进一步加强城市规划建设管理工作的若干意见》（以下称《意见》）提出，我国新建住宅要推广街区制，原则上不再建设封闭住宅小区。已建成的住宅小区和单位大院要逐步打开，实现内部道路公共化。建设开放小区引发了社会的极大关注，人们纷纷从城市规划、物权法、小区安全防范等角度探讨开放小区将造成的影响。我们从封闭小区的物业管理及其周边的社区服务入手，分析封闭小区的物业管理所面临的困境。在此基础上，关注小区之间非物理的开放，探讨共享经济对物业管理带来的机遇与挑战，提出社区物业管理的共享经济新模式，提出相应的政策建议。

一、封闭小区的物业管理及其周边社区服务

封闭小区的共同特点是有明确的边界，或从物理上体现为小区的围墙和大门，或从法律和规划层面上体现为建筑“红线”。建设封闭小区主要有3个方面的原因。一是受计划体制下苏联规划思想的影响。从上世纪50年代起，机关单位、军队就占据区块式“领地”，建机关“大院”、部队“大院”，内有红花绿地，外有保安、警卫。90年代后的商品房开发基本上沿袭了这种封闭小区模式。二是地方政府更愿意成片成片地出让土地以利于房地产行业规模化快速发展。三是与物业管理中安防管理的模式有一定关联。传统小区一般以人防和物防为主，人防的管理边界往往就是设置物防———围墙的地方。封闭小区的物业管理一般有以下特征：第一，具有确定的建筑或建筑区域；第二，具有确定的服务对象；第三，具有确定的管理者；第四，具有确定的管理内容。现行的物业管理中所确定的管理对象、服务对象、管理者以及管理内容常常以小区的红线或围墙为边界，形成了封闭小区的物业管理模式。封闭小区的物业管理一般提供常规性的公共服务、针对性的专项服务和委托性的特约服务。物业管理中公共性的管理和服务是封闭小区物业管理中最基本的内容，主要包括6项业务：房屋建筑的管理和修缮；业主住宅装修管理；小区设备与设施管理；环境卫生管理；绿化管理；小区安全管理。封闭式小区物业管理中也存在针对性的专项服务和委托性的特约服务，包括上门维修、快递、社区医疗和养老服务等，但都不是主要内容。封闭小区的物业管理服务无法满足小区居民的日常需求，所以在小区周边就会出现一些满足小区居民需求的社区服务，如食杂店、五金店、维修安装店、理发店、洗衣店、饮食店、小超市、社区医疗站、药店、储蓄所、邮政局、公共停车场、洗车行等。这些服务基本上不局限于某个小区，也为多个邻近小区或临时过往的行人服务。这些周边社区服务与封闭式小区的物业管理服务最大的区别在于开放性。封闭小区物业管理服务，与其周边的社区管理服务一起，构成了小区居民的日常服务体系。小区内外的服务本是一个有机的整体，而目前的状况将2者以围墙和“红线”隔离成2个部分，使2者之间的矛盾逐渐突显。例如，小区围墙内外的停车场本可统一规划，优化土地利用，提供更多的停车位。

二、封闭小区物业管理的困境

封闭小区物业管理因其确定性和专属性受到广大业主的欢迎。近距离的服务使物业人员与小区居民建立很好的情感联系和信任关系。但是，在互联网的冲击下，封闭小区的物业管理已出现不少问题，其发展面临诸多困境，主要体现在以下3个方面。第一，规模较小产生系列经营与管理问题。规模较小的小区物业管理，由于不存在规模效应，经营难以为继，出现停车难、物业服务差、收费难、物业管理人员与小区居民纠纷增加等问题。第二，无法拓展物业服务的广度和深度。封闭小区由于规模不大，仅提供常规的公共服务，无法满足居民所需的多元化服务，不能采取灵活多样的服务方式和经营机制以人为本地做好物业管理的各项管理与服务工作。针对性的专项服务和委托性的特约服务也不发达，不能满足小区居民的日常需求。封闭小区物业管理不断受到围墙外专业化的专项服务和特约服务的冲击。第三，围墙和红线阻碍了物业管理公司的整合。房地产后服务市场虽然前景广阔，但房地产企业设立的房地产物业管理公司所提供的管理服务仅限于本房地产公司开发的楼盘。各家房地产物业管理公司受制于封闭小区，无法统合成规模更大的物业管理公司，提供更多元的物业管理服务。企业的边界本来是由其管理成本、协调和交易成本决定的［1］，而封闭小区物业管理公司的边界却由围墙和红线决定，这显然有悖于经济规律。

三、物业管理共享经济模式面临的机遇

互联网技术的出现，通过社会化软件（socialsoftware）产生信息分享、协同合作以及集体行动的能力，可能使组织机构的管理和协调成本急剧下降，从而冲破“机构困境”。这种以互联网为基础的共享经济模式为建立开放小区物业管理提供了机遇，使建设以提供小区各类服务为主要内容的交易平台成为可能。这样的交易平台是开放的、跨小区的、跨行业类别的，甚至是跨物业公司的，不仅是对以围墙与红线为界限的有形开放，更体现为需求和供给共享的非物理层面的开放。安防技术手段的进步也为开放小区物业管理提供了可能。封闭小区存在的重要理由是有围墙因而更安全，但安防的技术手段不断发展，尤其视频监控等系统广泛运用，使安防管理区域扩大成为可能，并为建立基于共享经济的物业管理模式提供了有力的技术支持。实力雄厚的物业公司有意于做大做强，也有能力为附近其他小区居民提供相应服务，但囿于各物业公司所辖范围的围墙与红线，靠个别公司突围是很困难的。这就需要政府这只“看得见的手”来推动。《意见》的提出将促进开放小区物业管理模式的形成和发展，共享经济模式也将促成小区之间非物理层面的开放。

四、物业管理共享经济模式面临的挑战

封闭小区的稀缺性在某种程度上可以促进房地产销售，但也对开放小区政策的施行产生负面作用。开放小区共享经济模式的新供给，在我国作为新生事物，将遇到传统思维的挑战。推倒小区围墙涉及各方利益重置，推进极为困难。从产权角度看，怎样在推倒小区围墙后保障原有居民的公共空间？小区居民的公共空间变成了大众的公共空间后，这些权益该如何置换？原有权益的损失如何补偿？因而，建设开放小区，既要保护原有住户的产权权益，又要将新增的公共空间和收益合理地进行分配。这是极其复杂的过程，没有现行的法规，开放小区会遇到各种各样的问题和困难。在我国，建立开放小区还只是一个概念，如何推进尚无明确的方案。目前，没有开放小区的试点和样板，开放小区的优点也没有释放出来，将成为推行开放小区的一种阻力。拆除围墙后，安全问题也将成为基于开放小区的物业管理共享经济模式所面临的最大挑战。原有的物业管理模式仍存在惯性。现有物业公司或房地产开发公司担心在竞争中处于不利地位，会本能地抵制建立物业管理共享经济模式。

五、社区物业管理的共享经济模式

（一）社区物业管理共享经济模式的特征与架构

开放是未来社区的发展趋势。社区物业管理的共享经济模式无疑是跨小区、跨行业、跨物业管理公司的，是一种“互联网+物业”的管理模式。它将传统封闭小区的物业管理及其周边的社区服务整合在一起，为片区居民提供常规性的物业管理服务、有针对性的专项服务和委托性的特约服务，不再受限于小区围墙和“红线”。当然，政府推广街区制的政策导向有利于基于共享经济的物业管理模式的落地。“互联网+物业”“互联网+社区医疗”“互联网+社区养老”等多种形式相互促进，将可能形成更加广义的、内涵更为丰富的未来社区管理模式。以3个或更多封闭的小区为例，在封闭小区里分别存在着3个或更多个物业管理公司，它们周边分散着各类社区服务。从封闭小区向开放小区转型后，原有3个或更多个物业管理公司将整合或细分，它们不再单独服务于某一小区，而是为3个或更多个小区的所有居民提供某1项或某几项服务，而原先分散在这3个或更多个小区周边的各类社区服务也被整合到社区的物业管理中。社区物业管理的共享经济模式框架图如图1所示。物业管理平台是用物业智能化和物业管理信息化整合各类服务的O2O云平台。O2O模式充分体现了互联网跨地域、无边界、海量信息、海量用户的优势，同时充分挖掘线下物业管理和各类社区服务资源，将各社区的需求和供给共享到平台，进而促成线上开放小区居民与线下服务的交易。

（二）支撑社区物业管理共享经济模式的技术条件

封闭小区物业管理所对应的物业智能化和物业管理信息化系统主要面向物业管理人员设计，或最多只是为物业管理人员和小区居民设计的，主要包括楼宇对讲系统、视频监控系统、停车场管理系统、多媒体信息系统，物业管理OA（OfficeAutoma-tion）系统等。支撑开放小区物业管理模式的技术基础条件是物业智能化和物业管理信息化向移动互联网化和物联网化转型。其设计必须面向小区居民、物业公司以及周边商家，并让3者互动起来［2］。支撑社区物业管理共享经济模式的技术条件日渐成熟。1.物业管理办公自动化系统进入移动互联网时代成都云联峰创科技有限公司开发了“微小区”平台，提供包括物业管理人员、周边商家和小区居民的移动APP。第一，“微小区”面向物业公司的设计。微小区平台可以小区公告、办事指南，支持针对性专项服务和委托性特约服务的受理和意见反馈，可利用网上支付缴纳物业费用和其他费用。第二，“微小区”面向小区居民的设计。“微小区”为小区居民与物业管理人员提供互动交流的平台，还为小区提供专门的社区模块，构建网上的新型邻里关系。第三，“微小区”针对周边商家服务的设计。在微小区平台上周边商家服务列表中，各类商家可方便快速地展示自己的店铺和各类促销信息，业主也可以快速查找小区周边的服务信息，既方便业主生活，也给物业管理带来新的盈利模式，实现物业公司与周边服务的融合，并突破小区围墙和“红线“的限制。2.楼宇对讲和视频监控成为一种云服务模拟楼宇对讲的梯口机被基于安卓的楼宇对讲的梯口机所替代，从有线转变为无线。取消楼宇对讲室内机，楼宇对讲的梯口机可以与小区居民手机和保安的手机互联，视频对讲，还可远程遥控开锁。不仅如此，这一视频对讲平台还可以向周边商家延伸，成为居民与周边商家的交流平台。视频监控探头已逐步数字化，以IP方式接入监控网络已越来越便捷。视频监控也不局限于小区的监控室，可用物业保安的手机直接监控小区的各个角落，大大提升了安保管理的管理半径。楼宇对讲和视频监控成为一种云服务，安保的跨小区管理在技术上已没有瓶颈。3.停车场管理系统共享服务各个小区停车场管理系统中的空位信息分享到跨小区的云端，将产生一种“共享经济”，可能产生类似Airbnb的商业模式。拥有空闲停车位的小区可以将自己的信息挂到网上出租，只需要标明自己的出租信息，而不需要支付其他费用。需要租停车位的消费者可以使用一个相关的地图软件来搜索适合自己的停车位，相关的费用支付可以在网上完成。这样的技术方案和商业模式已越来越成熟，只要突破小区围墙和“红线”，统一考虑小区内外的停车场，尊重和厘清停车位产权人、小区居民、物业公司以及平台运营商等多方的利益关系，就可落地实施。

六、社区物业管理共享经济模式的政策建议

尽管社区物业管理共享经济模式实践的案例还不多，但已具雏形。支撑其发展的技术条件也已具备，整合各方资源的意愿也不断增强，但似乎万事俱备，还欠东风。在此背景下，政府推出开放小区政策是适时的，顺应了社会发展的潮流。建设开放小区给物业管理公司带来了新的机遇与挑战。应大力启动开放小区物业管理模式的试点工作。可以借《中共中央国务院关于进一步加强城市规划建设管理工作的若干意见》的东风，在新建住宅街区制基础上开展开放小区物业管理模式的试点，充分发挥新机制、新技术和新体验的优势。鼓励物业企业兼并重组，做大做强。培育龙头物业企业，通过金融支持和政府购买社区服务的方式，鼓励其兼并整合碎片化的小区物业管理企业，冲破无形的“围墙”分隔，让物业企业从开放合作中得到互利。大力发展“互联网+物业”。鼓励有实力的地产商和物业公司转型，联合互联网公司，架构开放小区物业管理O2O平台，制定开放小区物业管理技术标准，以求各小区之间达到信息共享，互联互通，再进一步实现各线下经营主体的分工协作。统一规划“互联网+物业”“互联网+社区医疗”“互联网+养老”。物业服务、社区医疗和社区养老是一个有机的整体，在架构开放小区物业管理O2O平台时，应考虑与社区医疗和社区养老之间的对接，兼顾3者的共同发展，形成更加完整、开放的O2O社区服务综合平台。细化《意见》精神，以渐进方式推动封闭小区的改造。不可强制推动封闭小区的改造，应充分尊重小区业主的权益，征求小区业主的意见，充分发挥业主委员会的作用。将封闭小区的资源重新整理，改造的方案必须公示，涉及的损失应有补偿方案，新增权益应清晰产权，公共权益应公平分享。作者:单位:

作者:廖萍萍 林丹 单位:中共福建省委党校 福建江夏学院

封闭式资产管理计划篇3

    开放式基金和封闭式基金的主要区别如下:

    (1)基金规模的可变性不同。封闭式基金均有明确的存续期限(中国为不得少于5年),在此期限内已发行的基金单位不能被赎回。虽然特殊情况下此类基金可进行扩募,但扩募应具备严格的法定条件。因此,在正常情况下,基金规模是固定不变的。而开放式基金所发行的基金单位是可赎回的,而且投资者在基金的存续期间内也可随意申购基金单位,导致基金的资金总额每日均不断地变化。换言之,它始终处于“开放”的状态。这是封闭式基金与开放式基金的根本差别。

    (2)基金单位的买卖方式不同。封闭式基金发起设立时,投资者可以向基金管理公司或销售机构认购;当封闭式基金上市交易时,投资者又可委托券商在证券交易所按市价买卖。而投资者投资于开放式基金时,他们则可以随时向基金管理公司或销售机构申购或赎回。

封闭式资产管理计划篇4

摘 要： 文章对封闭式基金和开放式基金进行了深度的对比研究，在定性和定量对比分析的 基础上，提出了封闭式基金比开放式基金更有投资价值的观点，对普通居民的基金投资有较 大的指导作用。

一、封闭式基金和开放式基金的定义

证券投资基金（以下简称基金）是指一种利益共享、风险共担的集合证券投资方式，即通过 发行基金单位，集中投资者的资金，由基金托管人托管，由基金管理人管理和运用资金，从 事股票、债券等金融工具的投资，并将投资收益按基金投资者的投资比例进行分配的一种间 接投资方式。

按是否可自由赎回和基金规模是否固定，基金可分为封闭式基金和开放式基金。封闭式基金 是指经核准的基金份额总额在基金合同期限内固定不变，基金份额可以在依法设立的证券交 易场所交易，但基金份额持有人不得申请赎回的基金。由于封闭式基金在封闭期内不能追加 申购或赎回，投资者只能通过证券经纪商在二级市场上进行基金的买卖。封闭式基金的期限 是指基金的存续期，即基金从成立起到终止之间的时间。根据《中华人民共和国证券投资基 金法》的规定，封闭式基金合同到期有3种处理方式：第一，封闭式基金转化为开放式基金 ；第二，可以按照《基金法》第66条的规定，延长基金合同期限；第三，按基金合同的约定 进行清盘。截止到2007年底，我国目前已到期的封闭式基金都采用了第一种到期处理方式， 全部转型为开放式基金。

开放式基金是指基金份额总额不固定，基金份额可以在基金合同约定的时间和场所申购或赎 回的基金。为了满足投资者赎回资金、实现变现的要求，开放式基金一般都要从所筹资金中 拨出一定比例，以现金形式保持这部分资产。这虽然会影响基金的盈利水平，但作为开放式 基金来说是必需的。

二、封闭式基金和开放式基金性质对比分析

1.期限不同。封闭式基金有固定的期限，存续期通常在5年以上，一般为10年到15年时间， 经受益人大会通过并经证券主管部门同意可以适当延长期限。开放式基金没有固定期限，投 资者可随时向基金管理人赎回基金份额，若大量赎回后基金份额规模低于法律规定的最低规 模，开放式基金会被要求清盘。

2.发行规模限制不同。封闭式基金的基金规模是固定的，在封闭期限内未经法定程序认可不 能增加发行。开放式基金没有发行规模限制，投资者可随时提出申购或赎回申请，基金规模 随之增加或减少。

3.基金份额交易方式不同。封闭式基金的基金份额在封闭期限内不能赎回，持有人只能在证 券交易场所出售给第三者，其交易在投资者之间完成。开放式基金的投资者在首次发行结束 一段时间后，可随时向基金管理人或其机构提出申购或赎回申请，绝大多数开放式基金 不上市交易，开放式基金的交易在投资者与基金管理人或其机构之间进行。

4.基金份额的交易价格计算标准不同。封闭式基金和开放式基金的基金份额除了首次发行价 都是按面值加一定百分比的购买费计算外，以后的交易计价方式不同。封闭式基金的买卖价 格受市场供求关系的影响，常出现折价交易现象，其价格并不必然反映单位基金份额的净资 产值。开放式基金的交易价格则取决于每一基金份额净资产值的大小，其申购价一般是单位 份额净资产值加一定比例的购买费，赎回价是单位份额净资产值减一定比例的赎回费，其交 易价格不受市场供求影响。

5.基金份额净资产值公布的时间不同。封闭式基金一般每周或更长时间公布一次份额净资产 值，而开放式基金一般是每个交易日连续公布。

6.投资策略不同。封闭式基金在封闭期内基金规模不会减少，因此可进行长期投资，基金资 产的投资组合能有效地在预定计划内进行。开放式基金因基金份额可随时赎回，为应付投资 者随时赎回变现，所募集的资金不能全部用来进行投资，更不能把全部资金用于长期投资， 必需保持基金资产的流动性，在投资组合中需保留一部分现金和高流动性的金融资产。

三、封闭式基金和开放式基金特征对比分析

封闭式基金和开放式基金是基金管理公司提供的两类间接投资工具，它们都具有集合投资、 分散风险、专家理财的特点，但在金融产品的交易成本、流动性、风险特征方面它们是有明 显区别的：

1.交易成本不同。封闭式基金只能在证券交易所上市交易，和股票的买卖交易不同，封闭式 基金的交易无需缴纳印花税，只需缴纳最高0.3％的交易佣金，进出一个来回最高只需支付0 .6％的交易成本。投资者申购、赎回开放式基金是以基金管理公司为交易对手的，一般情况 下开放式基金的申购需要缴纳1.5％的申购手续费，开放式基金的赎回需要缴纳0.5％的赎回 手续费，申购、赎回一个来回投资者需要支付2％的交易成本。由此可见，封闭式基金的交 易成本明显低于开放式基金。

2.流动性不同。封闭式基金和股票一样是实行t＋1交易制度的。投资者当天买入封闭式基金 ，基金份额当晚过户到投资者账户，次日即可出售已购入的基金份额。当天出售的封闭式基 金其成交金额虽然次日才能提现，但卖出委托确定成交后其成交金额可立即用于购买其它证 券。开放式基金的份额在投资者有效提交申购指令后t+2日入账，即当日申购某只开放式基 金，申购日后的第2日其份额才能入账，其份额才能抛售。投资者赎回开放式基金，其资金 到账时间也比较迟，一般需要4～7个工作日。由此可见，封闭式基金份额入账的时间和资金 到账的时间明显快于开放式基金，其流动性明显更强一些。

3.风险不同。根据一般封闭式基金的基金合同，封闭式基金至少要保证20％的债券投资比例 ，其投资股票的比例最高只能达到80％。而一般开放式基金的基金合同规定，开放式基金只 需要保证5％的债券投资比例，其投资股票的比例最高可以达到95％。股票是高风险的投资 工具，股票的投资比例越高，投资者的投资风险越大。由于封闭式基金的股票投资比例略低 ，其投资风险也略低于开放式基金。

四、封闭式基金和开放式基金投资绩效对比分析

由于封闭式基金的股票投资比例略低，从理论上来讲，封闭式基金的投资收益要逊色于开放 式基金。但是由于受诸多因素的影响，封闭式基金无论是在我国证券市场还是在西方成熟证 券市场，封闭式基金都存在广泛的折价交易现象。封闭式基金的交易价格一定程度上低于其 单位净资产值。由于我国封闭式基金到期一般都采用封转开的处置方式，如果投资者以折价 的价格买入封闭式基金，然后一直持有到期，封闭式基金的投资者可自然获取交易价格向其 净资产值回归的差价收益。如果考虑这部分差价收益，封闭式基金的投资收益可以和开放式 基金相媲美。

笔者对2007年年底前19只封转开基金的收益情况进行了实证分析，该实证分析建立在以下假 设基础上：（1）封闭式基金和开放式基金的投资起始日都是2005年12月31日；（2）封闭式 基金和开放式基金的投资都是长期投资，即封闭式基金购入后一直持有至退市日或份额转换 日；（3）由于封闭式基金是股票型基金，所以可以直接将封闭式基金的收益率和股票型开 放式基金的收益率进行对比；（4）不考虑封闭式基金的交易手续费，也不考虑开放式基金 的申购、赎回手续费。实证分析的结论如下：

1.如果在封转开基金的退市日出售封闭式基 金，19只基金中除了基金兴业、基金同智、基金 裕元、基金金鼎之外，其余15只封闭式基金的投资收益率都超过了同期所有股票型开放式基 金的平均收益率。而基金兴业、基金同智的收益率较低是有原因的，因为这两只基金的封转 开没有先例可循，它们在封转开之前股票仓位比股票型开放式基金明显要低，较低的股票仓 位直接导致了较低的投资收益率。

2.如果将封转开基金持有至基金份额转换日（封闭式基金份额转换为开放式基金份额的日期 ，一般按封闭式基金的单位净资产值转换，如当天单位净值为3.6690元，1份封闭式基金可 转换为3.6690份开放式基金），19只基金中除了基金兴业、基金裕元之外，其余17只封闭式 基金的投资收益率都超过了同期所有股票型开放式基金的平均收益率。

3.总体来看，随着时间的延续，封转开时间越迟的基金其投资收益率越是高于同期所有股票 型开放式基金的平均收益率。比如：基金兴业2006年8月8日终止上市时，其投资收益率30.6 9％，低于同期所有股票型开放式基金的平均收益率14个百分点；基金普华2007年4月24日终 止上市时，其投资收益率251.49％，高于同期所有股票型开放式基金的平均收益率74个百分 点；等到基金兴安2007年11月21日终止上市时，其投资收益率414.07％，高于同期所有股票 型开放式基金的平均收益率151个百分点，封闭式基金和股票型开放式基金投资收益率的差 距越拉越大。

4.封转开基金持有至基金份额转换日的平均收益率为266.77％，持有至退市日的平均收益率 为234.46％，封转开基金持有至基金份额转换日的平均收益率要高出32个百分点，虽然这里 面有12个百分点要归功于大盘的上涨（同期股票型开放式基金的平均收益率提高了12个百分 点），但是还有20个百分点的收益率要归功于封闭式基金市场价格向其净资产值的回归，因 为封闭式基金是按照基金的单位净资产值转换为开放式基金的。

综上所述，封闭式基金和开放式基金相比，其交易成本低，流动性强，风险低，由于封闭式 基金折价的存在，长期投资封闭式基金不但可以获取指数上涨带来的封基价格上涨收益，还 可以获取其价格向其净资产值回归的收益，其总收益大体高于同期股票型开放式基金的收益 ，所以封闭式基金的投资价值要更胜股票型开放式基金一筹。封闭式基金更值得广大投资者 投资。

封闭式资产管理计划篇5

一、传统产权制度的财产关系"封闭性"与产权交易现代经济学理论揭示,只有当各种资源的替代和转换率等于各自的市场价格的比率时,资源的配置才会达到最优状态,即所谓"帕累托最优(ParetoOptimum)"。由于市场情况瞬息万变,消费者需求和消费者嗜好不断发生变化,企业技术创新不断涌现,新型产业不断崛起以及企业经营成效不断转换等诸种因素的作用,"帕累托最优"状态不是一成不变的静态均衡状态,而是一个动态均衡。它要求对社会资源以市场信号为导向进行持续的瞬时调节,从收益低的企业和行业流向收益高的企业和行业。这就向企业的产权安排提出了"开放"的要求。这种开放性有两重涵义：其一是同一企业可以容纳不同的财产关系,或者说,不同的投资主体可以共容于同一企业之中,其二是资产存量和增量在不同企业之间可以进行横向流动。

但是,在传统体制下,国有制经济是个自上而下的封闭系统。在这一系统中，国有资本采取"直接国家财产"的形式,而且资产来源也具有纵向性,即国家通过行政手段把资金集中起来,又通过行政手段把资金无偿地划拨给企业用于投资。这种财产结构造成了以下三个层次的封闭。

封闭I：国有企业内部财产关系的"封闭性"。在传统体制下,企业内部的财产关系是"纯而又纯"的，无论是国有企业还是、集体企业私人企业,每一个企业内部其资产都是"清一色"的。在国有企业内部则是全民资产的"一统天下",不仅拒绝个人股份、外商股份等非社会主义公有制性质的财产渗入,而且连集体所有制的财产也拒纳于其间。

封闭Ⅱ：国有企业之间财产关系的"封闭性"。在传统体制下,国有企业的财产包括存量资产和增量资产在横向之间是凝滞的,更谈不到通过市场联结在一起,彼此之间处于一种完金孤立、隔绝的状态,缺乏横向的渗透、参与、融合与贯通。

封闭Ⅲ：由国有企业之间封闭性导致的地区封闭和部门封闭。由于传统的国有企业的资产来源具有纵向性的特点,这就造成企业的上级——或是部门,或是地区——相互分割,从而使国家所有制在很大程度上变成了"部门所有制"和"地区所有制".这也是近年来通过市场配置资源的新机制之所以难以正常发育的深层原因之一。

上述传统产权制度的"封闭性",其三种表现形式概括为一句话,即是国有资产的不可流动性。要想使我国的资源配置能够在动态中达到"帕累托最优",就必须打破传统产权制度的财产"封闭性",使国有资产流动起来。而达到此目的的重要措施之一,即是把国有企业推向产权市场,开展产权交易。通过产权交易,使企业内的有形资产和无形资产,乃至整个企业作为商品流动起来,从而一方面使同一企业中融合进不同的财产关系,另一方面又使资产存量和增量得以在不同企业之间进行横向流动。这无异于是对传统产权制度的一次革命性创新。

二、传统产权制度的资源配置"内部化"与产权交易现代产权经济学告诉我们,企业和市场,二者都是配置资源的重要机制。在资源通过市场配置所需要的交易成本(TransactionCost〉比较高时,资源配置活动就内部化到企业之中,由企业进行。但是,企业内配置资源也需要成本,即组织成本,如果组织成本高于交易成本,资源配置就应经由市场进行。因此,企业的规模不能无限扩张,企业规模的边界处于边际组织成本与边际交易成本相等的那一点上。

然而,在我国传统产权制度下,整个社会被当作一个"大工广",这实际上是把一切经济活动都"内部化"到这个"社会大工厂"中而不经市场进行。这种国有国营,将所有经济活动都内部化到一个"企业"(即社会工厂〉内的做法,虽然使市场交易成本减少,但却使企业内的组织成本高昂起来。

"社会大工厂"内组织成本的高昂主要是由两个原因造成的：一是缺乏恰当的信息机制,使信息成本高昂；二是缺乏恰当的激励机制,使监督成本非常高。就前者来看,信息成本之所以高昂,是由于存在信息的非对称性(InformationAsymmetry)。所谓信息非对称性,指的是契约关系(或谈判关系〉中的一方在某一方面掌握着"私有信息(PrivateInformation),这些信息只有他自己掌握,另一方则不了解。如"社会大工厂"内的人掌握有关生产方面的信息,而处于"厂外"的政府则无法真实了解该方面情况。这种信息非对称性产生两个结果:一方面,政府为掌握足够的对"社会大工厂"进行组织管理的信息,就必须深深介入到企业的日常生产经营中去,从而造成对企业的严重干预；另一方面,由于政府无法掌握企业的"私有信息",从而极易诱发政府的决策失误。这两种结果都造成了信息成本的高昂。

就激励机制来看,在传统产权制度下,资源配置是在整个社会大工厂内以计划方式进行,资源配置决策由代表社会整体利益的中央计划机关集中作出,并通过按行政方式组织社会全体成员加以执行。这就要求社会的一切成员和组织,都只是不折不扣地完成上级规定的计划任务,而没有自己的特殊利益。但在现实中这是不可能做到的。在经济运行的现实中,每一个经济活动当事人,包括计划的制定者在内,都有他们自身的、同整体利益不完全一致的利益和目标函数,这种情况的存在,再加上上文我们分析的信息不对称性,就使得各个经济活动当事人产生了"偷懒(Shirking)”和“搭便车(Freerider)”行为。为了克服此类行为的存在,强化对经济当事人的激励和监督,中央计划当局的唯一办法是强化、细化行政命令,如国家制定十几项甚至几十项计划任务指标和考核体系,命令企业必须完成。这种行政命令式的激励机制,意味着政府代替企业进行经营,从而使企业不能根据具体的生产情况和需求安排和组织企业的生产经营活动,也没有自主创新的条件和意识,从而进一步加大了监督成本。

总之,在传统产权制度下,"社会工厂"式的产权安排抛弃了资源配置的重要机制一一市场机制,从而使得一切资源配置都"内部化"到行政系统内部,造成了整个社会经济运作

，

的组织成本异常高昂。因此,克服传统产权制度的这一弊端,就需要培育市场,把行政性企业塑造成市场型企业,实现现代市场和企业科层的新组合,以市场机制作为传递信息、激励企业和配置资源的基础性手段和机制。而把企业推向市场,发挥市场机制的作用,其题中之义就要求把企业也要推向产权市场,启动产权市场机制,使一切资源(如消费性资源、生产性资源等)都可在各自的市场(如产权在产权市场〉中得到配置。可见,产权交易是冲破资源配置"内部化"的重要措施。

三、传统产权制度下的经济成本"外部性"与产权交易所谓外部成本,实质上是一种"社会成本”，或者说是一种由某个当事人的个人行动给他人带来的或由他人承担的损害。根据现代产权经济学的分析,一个经济当事人的活动可能给他人带来的损益影响要成为一种"外部性"是有条件的,它可以由下述两种情况之一导敦。一种外部成本可能由某种活动的不可避免的"溢出效应"而引起,如果阻止这种溢出效应的成本太高以至于不值得时,外部性就存在了,如火车溅出火星导致农田失火,失散的牛群毁坏邻近的庄稼等都会导致此类外部性。

另一种外部性是由于法律上禁止自愿谈判导致的,一旦造成这类外部性,产权安排中就包含着让一方非自愿承担和履行义务的强制性。我国传统产权制度的弊端之一即是这后一种外部性。

这里我们说的我国传统产权制度经济成本的"外部性",是指劳动者个人追求效应最大化行为及企业追求自身利益最大化行为对于全民资产或国有资产所产生的外部性。在传统产权制度下,劳动者工资不能随企业效益增加而增加,劳动者行为倾向于追求闲暇最大化,出工不出力的现象普遍存在,企业为完成计划指标及实现局部利益最大化,向上级争投资、争项目。经济体制改革以来,企业自不断扩大,但传统企业产权制度并未彻底打破,导致国有资本运行所承担的外部成本不但没有减少,反而有增加的趋势：收入分配向个人倾斜；企业亏损照发奖金工资；公款送礼、公款吃喝等灰色消费迅速膨胀；不负责任和贪污浪费现象等等。

上述种种现象说明国有经济运行过程中存在着至今未能解决、反而愈来愈严重的"外部性",其特征即是个人成本公有化,公有收益个人化,局部成本国有化,国有收益局部化。

由上述分析可见,传统产权制度的经济成本"外部性”其根源即在于产权的不可交易性。因此,要将外部成本内部化,其直接的要求就是要允许产权交易。根据德姆塞茨的解释,所谓外部效应的内部化,"是指一个能够(在很大程度上)使所有相互作用的人都承担|这些效应的过程,它通常是产权的变迁过程"。也就是说,产权变迁及外部成本的内部化,其实质就是产权由不|可交易转向可以交易。以前正是|因为对产权调整的阻止,对权利可交|换的禁止,才妨碍了对"外部性"问题|的克服。

四、简短的结论通过以上分析我们看到,我国的传统产权制度存在着三大根本弊端。实行社会主义市场经济,建立现代企|业制度,必须冲破传统产权制度的阻碍,重塑符合市场经济要求的新型产权制度。而要达此目的,就必须开展产|权交易。我们认为,产权交易的开展,是冲破传统产权制度的重要措施。为使其顺利运作,必须做好以下四个方面的工作：

1.使产权交易纳入法制化轨道。应尽快制定、颁布《国有资产产权登记管理办法》、《国有企业产权交易管理暂行办法》等有关法律法规,这是使产权交易规范化运作的重要保障。

2.建立全国性产权交易市场。产权交易市场可起到如下三个作用：一是起中介买卖、撮合成交的作用;二是起监督作用,避免私下交易,造成流失;三是起服务性作用。产权交易市场的残缺和分割,会大大降低产权交易的应有作用。|

3.严格规范资产评估。这是使产权交易中各交易主体的利益,尤其是国有资产不受侵蚀的重要保障。为此,一方面应研究、制定《资产评估管理办法》，另一方面,要严格限制资产评估机构的设立,成立资产评估机构,必须经国家有关部门认可。|

4.合理使用国有企业产权出让的净收入。其净收入最终应用于基础设施和关系国计民生行业的再投资。参考文献

张军，1993：《中央计划经济下的产权和制度变迁理论》,载|《经济研究》第5期。

吴敬琏，1993：《大中型企业改革：建立现代企业制度》，天津人民出版社。

封闭式资产管理计划篇6

自封闭式基金折价之谜被发现以来，经济金融学家们就一直试图为它找出一个合理的解释。早期的各种研究欲以代表基金基本层面的因素为出发点，来解释折价的存在。它们都有一个共同点，均认为封闭式基金折价是由基金所持有的投资组合的某些特征引起的。具有代表性的这些传统解释有：成本、资产流动性、基金业绩、资本利得税。

成本论认为基金收取的管理费用是导致折价的主因，包德鲁克斯(Boudreaux,1973)指出如果管理费用高出合理水平，或者投资者预期未来管理能力会变差，则成本（管理费用）问题便会导致封闭式基金出现折价。资产流动性论（马尔基尔Malkiel,1977）认为封闭式基金的资产净值是用基金持有的股份的市场价格来计算的，通常一只基金持有的某一股票的份额很大，售出时将不可避免地导致股价下跌，因而使得套现后的收益比当前账面的数额少。基金绩效论（马尔基尔，1977）认为折价之所以存在乃因为市场对基金的未来盈利能力评价不高。资本利得税这一解释认为出售已升值的封闭式基金股份必须缴纳资本利得税(capitalgaintax)，此损失应该在基金净值中扣除，故以折扣的形式反映在价格上了。

马尔基尔(1997)的研究被视为早期研究的经典之作，他检验了关于美国封闭式基金折价的各种传统解释，被检验的因素包括：(1)尚未实现的资本升值，(2)红利分发政策，(3)资产的流动性，(4)费用（管理费用），(5)持有的国外股票，(6)基金业绩，(7)基金投资组合的转换。马尔基尔以横截面和时间序列回归方法来测度上述因素是否可以解释折价问题，结果发现基金折价与尚未实现的升值（在基金未实现的升值期间）、资本收益的分配政策、资产的流动性以及国外股票的持有情况有一定的相关性。然而，马尔基尔指出这些因素的解释力有限，只解释了问题的一小部分，便推测市场心理对折价的形成和变动可能有很重要的作用。

鉴于传统研究无法取得令人满意的解释，新的研究便另辟蹊径。大部分研究以投资者情绪为中心，全面考虑了封闭式基金的两个风险：一是其持有的投资组合所带来的风险，它决定了基金股份的基本价值；二是由于市场中投资者情绪波动形成的风险，它使得基金股份的市场价格偏离其基本价值，从而演变成折价。

李等人(leeet.al,1991)认为传统研究不仅无法较满意地解释狭义的折价之谜的成因，而且也根本无法解释广义的折价之谜的四大动态特征。他们认为应考虑投资者情绪这一重要因素，因其对解开折价之谜的四个特征有决定性的帮助。然而，投资者情绪很难被定量测度，因此无法直接验证这一新猜想，只能通过间接验证。具体需要验证如下关系：(1)不同基金的折价变动的同步性，(2)新基金上市的时间选择，(3)小公司的收益率变动和基金折价之间的关系。

结果发现每一个问题均与投资者情绪息息相关，间接说明了这一因素的重要性。首先，基金的折价都高度相关。尽管基金的投资组合不太相同，但由于散户是基金的主要投资者，因此他们的情绪变化会直拉影响各基金的折价，使得其走势大致趋同。其次，根据投资者情绪假说，新的封闭式基金会择时上市，即选择在投资者情绪看好整个封闭式基金业之时上市。实证结果发现情况确是如此，许多新封闭式基金在现有封闭式基金的折价变小时才上市。最后，投资者情绪假说认为封闭式基金的折价应该与小公司股票的收益率呈反方向变动，原因是当投资者对基金未来的收益持乐观态度时，基金的折价就变低，而与此同时这种乐观情绪则表现在对小公司股票的强烈需求上，结果使得其收益率明显提高。李等人对规模投资组合的收益率、封闭式基金折价和市场指数收益率作了回归分析，发现当封闭式基金折价缩小时规模小的股票表现较好。

（二）国内研究

在我国，对封闭式基金折价之谜的研究尚处于起步阶段，据我们所知，迄今为止有三篇这方面的研究文献，分别是顾娟(2001)、汪光成(2001)和上海证券交易所研究报告(2002)。

顾娟(2001)对基金折价和基金未来业绩、基金风险、基金所持投资组合集中度之间的关系做了分析，并检验了各个基金折价之间的相关性。她得出的结果部分地显示了基金折价与基金基本面因素似乎关系不大，但是并没有进一步深入考察投资者情绪的解释作用。

汪光成(2001)对封闭式基金折价问题的相关文献做了一个非常全面的回顾，并简单地分析了我国封闭式基金折价的统计特征，最后提出了这一问题与基金市场的投资理念、投资者的“共同知识”、“投资者类型、基金披露信息和制度安排缺陷有关。然而，由于没有进行深入的定量分析来检验上述关系，因此它仅隶属一种推测而无法确定影响基金折价的真正因素。

上交所研究报告(2002)先使用横截面回归分析了各因素与基金折价率之间的关系，之后又使用E-GARCH方法分析了基金折价与流动性之间的关系。该研究所强调的是各个解释变量和基金折扣之间的相关关系，而并非每个变量的解释力的大小。从其横截面回归结果看，回归的决定系数仅为0.5，说明这些因素并不能完全解释基金折价。另外，E-GARCH分析也只是揭示了基金变现能力与折价之间存在负相关关系。显而易见，若想彻底解开我国封闭式基金折扣之谜，提出一个合理的解释，还需进行更深入的实证研究。

三、基金折价的动态特征

为了便于分析和讨论，本节简单总结和阐述我国基金折价的几个动态特征。

（一）数据和方法

本研究的数据来自深圳国泰安公司(GTA)的中国共同基金数据库。原始数据来源于封闭式基金发放的每周公报，然后由GTA数据库收集、计算。对每只基金的红利和除权已做出适当调整。

封闭式基金折价(DISCit)的计算以周进行，方法如下：

如前所述，封闭式基金折价之谜不仅意味着封闭式基金折价的存在，而且也包括四个特征：基金股份先以高于资产净值的溢价交易，然后很快变成折价，并且大幅度波动，最后当封闭式基金清算或转为开放式时便缩小。图一和表一显示了封闭式基金折价在我国也存在，且动态特征与美国的极为相似：折价指数开始有30%的溢价，然后几乎单调上升到20%的折价。此外，折价指数的波动很大，其均值和中位数分别是5.67%和7.37%。折价的幅度和波动均显著高于美国的数值，说明折价现象在我国相当严重。（注：值得一提的是，由于在中国没有封闭式基金清算和转化为开放式基金的先例，我们不能检验第四个特征。）

为了深入了解上述动态变化，我们进一步观察了每只基金的折价变动情况。表二展示了10只样本封闭式基金的下列数据：(1)上市的日期，(2)上市第一个月的溢价，(3)首次公布折价出现日期。如表所示，在10只封闭式基金中，除了上市较晚的景宏基金之外，其余9只基金都先以高于资产净值的溢价交易，然后在很短的时间内变成折价。另外，溢价与上市时间的早晚关系极大，上市越晚，起始的溢价就越低，变为折价所花的时间就越短。

四、折价的传统解释

为了解析上节中呈现的我国封闭式基金的折价现象，在本节中，我们先试图用传统理论来定量解释，主要考虑三大因素：成本、资本流动性和基金业绩。

（一）成本

表三给出了10只样本基金的管理费用占总净资产的比例。数据来自基金的年度资产负债表。在大多数情况下，管理费大约占净资产市值的0.2%，最高亦仅达0.31%，而折价指数的均值为5.6%，波动范围为-30%到24%。很明显，与封闭式基金的折价相比，管理费用则要小得多，而且，对一个基金来说，它的管理费用在一年内是一个相对固定的数额，而折价则变动很大。

如果管理费用可以解释封闭式基金折价的话，那么在基金的管理开支和基金的折价间有就会存在正相关关系，即较高的管理费用将导致较大的折价。因此，我们用spearman排序相关关系作一个简单的测试。表四列出各基金的折价幅度、成本、资产流动性和业绩表现的统计数据，而表五则是相应的spearman排序相关关系检验结果。在表五中，10月样本基金的2000年每周折价的算术平均和其年管理费用占净资产比例之间的spearman排序相关系数是-0.267，对零相关的原假设的双尾检验P值是0.456，意味着管理费用和封闭式基金折价的正相关关系并不存在。因此，我们认为成本（管理费用）并不是中国封闭式基金折价的一个合理解释。

表52000年样本基金折价幅度、成本、资产流动性和业绩表现之间的Spearman排序相关系数

附图

（二）资产流动性

根据流动性解释，我们预期基金的折价和可流动的程度呈负相关关系。我们也用spearman排序相关来检验此关系。基金的流动性是用它们投资组合的集中程度来代表，即在基金的投资组合中具最大资产净值的10只股票的资产净值之和与基金的总资产净值的比例，使用的数据是2000年度的基金每周集中度的算术均值。从表五中可以看出，其spearman排序相关系数是-0.467，而零相关的原假设的双尾检验P值则是0.17。这一结果同上小节的结果一样令人惊讶，基金折价和投资组合的集中度之间的相关关系为负数，与理论预期相反。然而，这个负相关关系在统计上并不显著。可见，用流动性这个概念无法解释封闭式基金为什么在上市初期的价格超过它的资产净值。因此，资产流动性也不能对我国封闭式基金折价给予合理的解释。

（三）基金业绩

从逻辑上讲，封闭式基金的业绩与其折价应该呈负相关关系。如果投资者认为基金管理者能够获得高于平均水平的利润的话，他便会乐意以高于资产净值的价格买基金股份，反之亦然。在表五中，我们计算了10只样本基金的折价和基金绩效之间的相关系数。这一基金绩效是以一个双因素模型（包括风险和规模两个因素）为基准计算得出的。令人惊讶的是，spearman排序相关系数仅为0.152，零相关的原假设的双尾检验P值也只有0.676，意味着这两个变量间的相关关系为正，但在统计上并不显著。因而，基金业绩同样不能解释我国的封闭式基金折价。

至于税收的解释，因为我国并没有直接征收资本利得税，所以无法进行实证检验。颇为有趣的是，管理费用和10只基金的集中程度之间的spearman排序相关系数为0.615，零相关的原假设的双尾检验P值为0.058，说明此正相关关系在10%的置信水平上统计显著。另外，管理费用和基金业绩显示了极强的正相关关系，spearman排序相关关系是0.69，对应的零相关的原假设的双尾检验P值是0.0027。这一结果给我们提供了基金为何收取高额管理费用的直接证据。

最后，我们将三个因素放在一起，用

横截面回归方法进行分析，结果收录在表六中。纵观表六，回归结果一目了然，三个因素的回归系数无一在统计上显著，说明它们均不能解释基金折价现象。

表6传统解释的横截面回归检验结果（注：本横截面回归样本为18只基金（开元、安信、裕阳、新华、普惠、同益、景宏、泰和、汉盛、裕隆、安顺、天元、景博、景阳、裕元、同盛、金鑫）。回归因变量为各基金2000年内周折价率算术平均数；回归自变量分别是各基金2000年(1)持股集中度、(2)基金绩效、(3)管理费用占总资产比重、(4)基金总资产。）

附图

五、投资者情绪假说

前面的讨论说明传统理论无法解释中国的封闭式基金折价。回顾传统解释，其基石为封闭式基金的风险乃由一些基金的基本因素所导致。然而，众多有关市场有效性的实证研究都指出，仅考虑基本因素还远远不够，因为它忽略了也许是最重要的因素，即投资者情绪，此乃行为金融学研究的中心所在。对基金来讲，我们完全有理由相信，投资者的情绪非同小可，它在很大程度上影响和导致了折价。

为找到支持投资者情绪假设的间接证据，我们将检验：(1)不同基金折价变动的同步性，(2)新基金上市时间的选择，(3)封闭式基金折价和不同规模的股票收益率之间的关系。

（一）不同封闭式基金折价变动的同步性

一般来讲，封闭式基金相互的投资风险不同，这样他们持有的投资组合的组成便不同，因此相应地封闭式基金相互间基本层面不同。由于传统解释认为封闭式基金的折价由投资组合的风险带来，那么如果不存在投资者情绪对基金折价的影响的话，其变动应该不同。相反，如果不同的基金的折价变动呈正相关的话，那么便可以说明投资者情绪是基金折价的主要推动力。

表七给出了组成折价指数的10只样本基金之间以及指数本身的Pearson相关系数。可以非常清楚地看到各只基金的折价之间是高度相关的，且所有的相关系数都为正数，其算术平均数高达0.92，连最低的相关系数亦有0.68，其相关系数标准差为0.07。所有的零相关的双尾检验的P值都是零，说明正相关关系统计十分显著。

表7折价指数与基金（为指数组成基金）折价间Pearson相关系数（1999年10月—2000年12月）

附图

a此表显示的是1999年10月到2000年12月间折价指数和构成此指数的十只基金的折价之间的相关系数，对所有相关系数显著性的双尾检验的P值都为0（未列于表中），表明所有相关系数都显著不等于0。

进一步寻找证据，我们计算了折价指数于1999年下半年之后上市的10家封闭式基金之间的相关系数，检验的时期从1999年12月到2000年12月。表八列出了这10家基金的折价和折价指数之间的pearson相关系数。在基金和折价指数间的相关系数仍然很大，所有的零相关的双尾检验的P值都是零。相关系数的均值是0.945，而最低的相关系数是0.87，标准差是0.03。

表8折价指数与基金（非指数组成基金）折价间Pearson相关系数α（1999年12月—2000年12月）

附图

a此表显示的是1999年12月到2000年12月间折价指数和此指数之外的十只基金的折价之间的相关系数，对所有相关系数显著性的双尾检验的P值都为0（未列于表中），表明所有相关系数都显著不等于0。

概而论之，表七和表八都显示不同封闭式基金的折价同方向变动，支持了不同基金的折价是由相同的投资者情绪所驱动的假设。此外，各只基金的折价的高度相关显示折价指数的变动并非由一些局外点所决定，这也说明我们构建的折价指数足已代表整个封闭式基金业的折价幅度。

（二）新基金上市的时间选择

根据投资者情绪模型，封闭式基金折价并非由单个基金的基本因素所致，而是由投资者针对封闭式基金的情绪所致。此外，前面的实证发现表明各只基金的折价高度正相关，因此，现有封闭式基金的折价可以反映市场对整个封闭式基金业的态度。由此，我们可以预见新的基金将会选择在投资者看好现有的封闭式基金的时候上市，即在这些基金以溢价或以较低的折价交易时上市。

我们通过考察从1999年6月到2000年12月间的新基金上市数目和同期折价指数变动之间的关系，从另一方面来检验投资者情绪假说的合理性。每月的折价指数变动用月内的每周折价的算术平均来衡量，但由于封闭式基金的上市需要较长的申请时间，在计划的上市日期和实际的上市日期之间会有一个时间差，其间的市场情况很可能会剧烈变动。因此，这一检验的结论并不十分准确，只可以作为参考。在图二里，柱状表示新基金每月上市的数目，而线状则表示现有基金折价的变动。

我们看到多数基金的上市选择在折价变得相对较低时期。1999年6月、10月，2000年4月、7月，折价指数有较大幅度下降。在此期间，总共23个封闭式基金中有16个上市。在1999年8月和2000年3月间，当折价指数大幅上升时，没有新的基金上市。

（三）折价变化和不同市值股票收益率之间的关系

投资者情绪模型认为既然封闭式基金折价的变动是由个人投资者的情绪所引起，而小市值股票也主要被个人投资者持有，那么基金折价和小市值股票的收益率之间应该存在联系。研究发现当折价指数变小时，小市值股票收益率就变高，反之亦然。

附图

图2折价指数变动和新基金上市关系

对于我国市场，虽然至今尚无各类投资者的持股状况的研究，但我们认为仍可间接考察封闭式基金折价和不同市值股票收益率之间的关系。我们使用的二元回归模型为：

附图

其中R[,it]是一个规模投资组合(sizeportfolio)的周收益率，其具体的构造方式如下：在1998年的最后一个交易日，我们根据当日沪深两市所有上市公司的流通市值排序，再将所有公司按照顺序平均分为8个组别；在1999年内，保持每个投资组合的组成不变，再计算出组内所有股票的每周收益率的算术平均数，以此作为每个投资组合的周收益率。到1999年最后一个交易日，再如上述方法对沪深两市所有股票排序，组成8个投资组合，分别计算其在2000年内的周收益率。disct是折价指数变化率，即t期折价水平与t-1期折价水平之差除以t-1期折价水平绝对值：

附图

最后，mkt[,t]是沪深两市所有股票的平均（以流通市值加权）收益。

回归结果列在表九。可以看到，折价指数变动率的回归系数随投资组合市值上升而单调下降。具体而言，折价指数的变动率的系数从0.0036（最小规模的投资组合）单调下降到-0.0013（最大规模的投资组合），并且只有在对最大规模组合进行回归时的系数为负。这意味着当大市值股票表现好时，折价便减少；而当小市值股票表现好时，折价则扩大。除了组合G之外，折价指数的回归系数在统计上都很显著，表明了很强的相关关系。

表9模型R[,it]=α[,0]+α[,1]disc[,t]+α[,2]mkt[,t]+ε[,t]回归结果

附图

上述结论说明，我国基金折价变化和不同市值股票收益率之间的关系与美国的情形恰恰相反。为给这一现象一个合理的解释，有必要对我国市场各类投资者以及封闭式基金的投资组合组成做进一步的研究。在缺少这方面资料和证据的情况下，我们只好先做两个猜测。第一个猜测是，既然我们知道共同基金出于流动性的考虑都倾向持有大市值股票，这样当大市值股票表现好时投资者便看好封闭式基金，将抬高基金股份的价格，与之相应的封闭式基金的折价便缩小。第二个猜测是，封闭式基金和小市值股票对某类投资者来说是替代品。当此类投资者衷情小股票时，他们就提高小股票持有的比重，相应降低他们投资组合中封闭式基金的比例，结果封闭式基金价格的降低便导致折价加大。

六、结束语

在本文中，我们检验了中国股市的封闭式基金折价现象。在详细阐述了这一现象后，我们检验了各种可能的解释。我们发现，传统因素不能完全解释折价现象及各种特征，但若考虑到投资者情绪，谜底便迅速被揭开。具体而言，我们得出如下三大结论：(1)不同封闭式基金的折价变动呈现高度正相关；(2)新的封闭式基拿选择在现有封闭式基金的折价小时上市；(3)基金折价变动和不同市值股票的收益率变动之间的关系密切；当小市值股票收益率上升时，封闭式基金的折价就增加；相反，当大市值股票收益率上升时，基金折价便缩小。前两个结论与美国的情况相同，而第三个结论则相反。

目前社会上对基金业运作的看法颇为负面，认为它们并非完全依靠专业化的管理而是凭本身的资金实力和享受的特殊待遇来获取收益，把基金联合锁仓、拉抬重仓股等一系列不当甚至违法行为归咎于两个方面的问题；基金信息披露透明度不够和监管制度安排有缺陷。我们的研究结果表明，提高透明度和加强监管无疑对我国基金市场的健康发展有利，但并不能解决封闭式基金折价这一问题，它与证券市场的宏观环境和投资者的情绪息息相关。国外的经验也告诉我们，基金折价甚具普遍性和长期性，不可能通过完善制度在短期内消除。

我们的定量分析还显示，我国封闭式基金的折价在幅度上比国外严重，因此我们对开放式基金的继续生存持怀疑态度。我们建议，出于对我国基金业的健康发展和对投资者权益的保护的考虑，应暂时停止批准新开放式基金的上市，等封闭式基金折价降低到一个稳定的、吸引的水平后再考虑放松限制。

【参考文献】

1顾娟，2001，中国封闭式基金贴水问题研究，《金融研究》，2001年第11期，62-71页。

2汪光成，2001，投资基金折价问题研究，《金融研究》，2001年第12期，20-28页。

3上交所研究报告，2002，中国封闭式基金折价问题理论与实证分析（海通证券—复旦大学联合课题组），《上证研究》，2002年第4期。

4Boudreaux,K.J.,1973,Discountsandpreniumonclose-endmutualfunds:Astudyinvaluation,JournalofFinance28,515-522

5Chopra,N.,C,M.LeeandR.Thailer,1993,Yes,discountsonclose-endfundsareasentimentindex,JournalofFinance,48,801-808

6Fama,E.,1970,Efficientcapitalmarkets:Areviewoftheoryandempiricalwork,

JournalofFinance25,383-417

7Fama,E.,1991,Efficientcapitalmarkets:II,journalofFinaance46,1575-1617.

8Fama,E.,1998,Marketefficiency,long-termreturns,andbehavioralfinance,JonrnalofFinancialEconomics49,283-306.

封闭式资产管理计划篇7

1前言

我国是产煤、用煤大国,煤炭是我国水路运输中重要的大宗散货物资。港口煤炭的装卸储运历来面临比较严峻的煤尘污染问题。占煤尘总量15~40%的细小颗粒从大气中沉降的速度很慢,易被吸入人体肺部,引起人患慢性气管炎及支气管炎、眼结膜炎、皮肤疾病,还有可能造成细胞染色体的损害及癌症。煤尘与其它空气污染物结合,会产生硫酸盐气溶胶和过氧化氮等对人体健康有害的物质。逸散煤尘会覆盖住植物的叶片,阻塞叶子的气孔,削弱植物的光合作用。逸散煤尘沉降在居民区,造成对公众的损害。随着全社会治理污染、改善环境的呼声日益高涨,港口煤炭运输企业迫切需要科学高效地防治煤尘污染的技术与方案的规划研究,政府主管部门在制定相关的政策和作出环境管理决策时也需要相应的科学技术成果的支持。

2规划原则与指标分析

煤尘污染防治对策措施与方案的规划应符合综合防治、因地制宜、实用高效的原则,新扩改工程建设项目的规划特别应注意加强工艺优化与改进,从源头预防煤尘的发生。

2.1全面性指标

规划方案应能够全面、周到地从各个工艺环节上对粉尘进行有效防控,任何被疏漏的环节均会导致整体防治效果的欠佳。为此,规划中应考察全部工艺环节和近中远期的储运规模,采用类比工程实测和模型预测等方法,定量分析不同工况、规模和环境条件下各个产尘环节的产尘量,研究提出相应的全时空煤尘防控对策及其定量化的产尘量消减指标。主要工艺环节及其产尘影响指标参见表1。

2.2系统性指标

在进行煤尘污染防治技术与方案的规划、防尘抑尘装置设备的配置配备方面,应在全面和周到的分析规划基础之上,进行整合性规划及方案筛选,一方面避免防尘抑尘装置及设备的漏配或多配以及相互间发生矛盾,另一方面还要考虑加强环境管理和工艺环节的粉尘防控,以体现出规划方案的综合性和系统性,进一步优化和改进全时空煤尘防控对策及其定量化产尘量消减指标。防治煤尘污染综合规划方案由工艺环节粉尘控制、防尘抑尘装置设备和粉尘防治组织管理等三方面构成,规划方案筛选程序示意图参见图1。

2.3前瞻性指标

对相关因素发展趋势及其指标的前瞻性分析,是港口煤尘污染防治系统规划研究的重要特点。例如:船舶、铁路、汽车运输方式在组成结构方面的变化趋势,煤炭货源和吞吐量增长趋势,水资源供给及利用的发展趋势,经营方式与组织管理模式的发展潮流,技术进步与公众环境意识增强后环境经济技术挑战等等。在前瞻性指标的指导下,煤尘污染防治系统的规划方案将优先选择工艺合理、技术先进可靠、经济投入和水资源消耗适度、粉尘控制效果显著的对策措施,并更加有利于进行现代化的粉尘防治和自动化的组织管理。例如:规划建设粉尘防治监控中心,通过现代化的通信、计算机网络、定位跟踪监控、地理信息等技术,在实现货运及其动态信息管理的同时,实现对煤尘控制状况的实时监控。监控中心信息管理流程示意图参见图2。

3重要污染环节粉尘防控对策分析

重要污染环节粉尘防控对策是港口煤尘污染防治系统的主体,适宜对策的分析及比选不仅是系统规划研究的主要任务,而且也是相关管理与决策者的重要关注点。

3.1对策机理分析

根据对港口煤尘起尘机理的分析,空气动力及煤炭特性(颗粒的大小和粘着性)是影响起尘量的主要因素。因此,各类粉尘防控措施归根结底是为了尽可能地减少空气动力及降低风速、增大物料粒度以及物料颗粒之间的粘着性。在减少空气动力方面的对策主要包括:减少转运点的落差、尽量减少装卸次数、设置挡风屏、降低作业速度等;在增加颗粒重量方面的对策主要包括:将容易起尘的小颗粒煤炭粘结成小块或小球、通过和缓的装卸来减少摩擦等;在提高颗粒粘着性方面的对策主要包括:将水或者其它添加剂混入煤中、向煤炭喷洒水或其它粘接剂等。

3.2分类对策分析

3.2.1封闭防尘与干式除尘

封闭防尘与干法除尘是将重点产尘部位尽可能封闭起来,同时辅助以一些集尘除尘装置以及覆盖与压实对策等,该方法在我国港口煤炭的中转作业防尘措施中占据了一定的位置。国外一些先进的煤炭专业码头在翻车机场房的上部设计了密闭罩,将皮带机运输系统全部加以封闭,甚至将煤车转运站及其堆场全部设置在封闭厂房内。这种积极的前端预防对策尽管初投资很大,但却从根本上解决了煤尘防治问题,不仅对周围环境的影响极小,而且由于工艺先进合理,可节约大量的运营成本和水资源,减少物料损失,因而代表了未来港口煤尘防治系统的发展方向。

3.2.2湿式除尘

湿式除尘主要是对粉尘源喷雾洒水或喷洒化学药剂以增加粉尘颗粒的粘滞性和重量。该方法在煤炭、矿石粉尘控制方面是国内外目前普遍采用的技术方法,大致分为开放环境下的喷淋降尘、封闭条件下的喷淋降尘和洒水除尘等方式。最新的发展动态是采用纳米技术提高水的雾化程度和与煤炭的亲和程度,达到高效抑尘的目标。湿式除尘的效率在很大程度上取决于洒水量和喷洒装置。经验表明,较好的喷洒装置可减少呼吸性粉尘约30%,但对于我国淡水资源紧缺且冬季寒冷结冰的北方沿海港口,其使用受到较大的限制。此外,湿式除尘还存在煤污水二次污染及其处置问题。水作为防尘粘结剂只有暂时的效力,间隔一定的时间必须重复喷洒,大风和水的快速蒸发等往往会影响洒水效果。尽管如此,由于其成本低,简单经济,防尘效果显著,成为我国港口煤炭中转作业防尘除尘的主要技术手段。

3.2.3防风网等风障抑尘

防风网抑尘技术属于风障的一种,主要通过在煤堆场的上风向设立防风网来减小风速及改变气流特性,从而达到减少起尘的目标。其它风障还包括防风林、绿化带、人工特定设置的防风挡墙等。风障是风速流场中的障碍物,它能在其背风面形成一个低风速区,流场的紊流结构也发生了改变。风障也可保护铁路、公路,使其免受风雪流或风沙流的危害,减少路面砂石和冰雪的堆积。防风网主要用于减少露天散货料堆粉尘排放量,可以减少散料装卸与转运中的粉尘逸散。尤其是聚合类防风网材质研究的成功,降低了造价,提高了防风网工程的经济适用性。美国和日本已有许多防风网投入工程使用,我国宝钢正在投资兴建采用特殊钢材材质的防风网工程,用于料场抑制起尘。通常,为了保证较好的抑尘效果,减少浪费,需要开展起尘源评价、防风网模型的风洞试验和必要的现场试验,研究确定实际应用防风网的设计参数。图3为采用上述研究步骤设计的某港口重点煤炭储运企业防风网规划示意图。

3.3对策比选分析

重要污染环节粉尘防控对策的选择基本决定了整体方案的基本内容、防治效果、初投资及运行维护费用以及水电等资源的消耗量。例如:北方地区若选择以湿式为主的对策方案,必须充分考虑水资源短缺和冬季冰冻所带来的附属运行成本,一旦综合考虑初投资和运行成本、工艺技术先进合理性、粉尘防控效果等多方面因素,湿式抑尘就不一定是首选的对策方案了,而整体封闭式装卸储运工艺也许是比较理想的替代方案。在南方比较湿润且年平均风速较低的地区,可以考虑采用露天装卸与储运方式,但必须配备完备的高效湿式抑尘系统。对于已经建成的露天装卸与储运工艺,若湿式抑尘存在困难,则可以采用防风网等风障措施来达到基本的抑尘效果,同时避免正常使用期内的工艺设备的闲置。各类对策均具有自身明显的优点和一定的不利因素。封闭防尘和干式抑尘尽管抑尘效果好、运行费用低、资源消耗少,但同时也具有初投资大、适用条件高等实施难度;湿式抑尘具有组合灵活、适用条件广、管理简单等优点,同时也存在资源消耗大、冬季易冰冻等不足;而防风网等风障抑尘则具有防护面积大、节省水资源等优点,同时也会面临适用范围窄、效果不确定等困难。因此,为做出正确的对策比选与方案决策,针对具体工程开展工艺优化与粉尘防治对策的规划研究是不可缺少的。因为一旦决策失误,选择了不适当的工艺和对策方案,再想做出调整就势必带来不必要的浪费和经济损失。国内从事相关工程建设的部门应加强在港口煤尘污染防治方面的前期研究投入,完成相应工程的规划方案比选工作。

封闭式资产管理计划篇8

【关键词】房地产投资信托 运作模式 发展经验

作为房地产资产证券化手段,REITs已被业内期盼多年。今年以来,由央行牵头的REITs试点加速推进。据悉债权型REITs的方案设计已近成熟。国内第一单REITs很可能于年底前以信托类型推出。本文拟对REITs的特点及运作模式做一探讨。

一、REITs的设计及发展

1、涵义及主要类型

REITs(Real Estate Investment Trusts)即房地产信托投资基金。狭义上是指直接以股权或债券形式将各类房地产证券化的投资产品,实际是一种基于资产实体的收益权凭证。广义上REITs是指投资人将资金以类债券的投资形式,投入在由专业机构管理和全程担保的不动产里,通过专业机构的管理获得稳定的高效的回报。REITs的主要目的是通过分红和投资者分享可预测的、稳定的房地产投资回报。

根据投资形式不同,REITs可以分为权益型、抵押型以及混合型。权益型REITs是投资并直接拥有不动产的产权,其收入主要来源于所持有不动产所产生的租金,这是REITs的主要类型;抵押贷款型REITs不直接拥有不动产产权,而是将资金投资于房地产贷款或贷款支持凭证(MBS),其收入主要来源于贷款利息。混合型REITs,既投资于不动产产权,也投资于房地产贷款。大部分REITs在证券交易所上市且公开交易,成为挂牌交易的单位信托基金,为投资者提供相对稳定的红利收入。由于其收益特点,REITs的主要投资对象是有稳定收益的经营性大型商业物业。

2、国外REITs的发展简介

REITs从上世纪60年代初在美国兴起,至今欧美及亚洲的较发达国家和地区均设立了REITs。现今在美国约有300个REITs,其总资产超过3000亿美元,近2/3在部级的股票交易所上市。作为一种以房地产租赁收入来保障投资人长期权益的权益型集合投资计划,需将绝大部分税前收入分配给投资者。因此,REITs获得免交公司所得税和资本利得税的优惠待遇。

在亚洲,REITs最早出现于日本。日本REITs的发展始于1984年,其第一笔土地信托由住友信托开始办理。日本也是亚洲REITs发展最成熟的地区,日本REITs的收益率在3%-5%左右,而该国的长期国债收益率在1.5%左右,2%的收益差足以吸引追求低风险的投资。日本市场上已有22项REITs,市值达209亿美元。可以说日本房地产价格上扬在很大程度上是因为REITs的激活。不过日本的多数REITs仍以办公大楼与公寓资产为主,与美国REITs的多样化经营相比,还存在一定差距。

新加坡紧随日本,允许其他国家的REITs在新加坡挂牌。作为仅次于日本的亚洲第二大REITs市场,新加坡共有5只REITs在新加坡交易所挂牌,总市值约95亿新元。新加坡政府部门比较早就确定了新加坡做金融中心的发展方向,在发展REITs市场的过程中,对规则、税务处理都作了相关的调整。比如,REITs的税收透明制度规定,不在REITs的层面征税,即派发股息给持有人的时候不征收所得税等。中国香港第一只房地产投资信托基金(REITs)――领汇基金(0823HK)于2006年6月挂牌上市,广受瞩目。

二、现阶段我国推行REITs的积极意义

伴随中国城市化的进程,房地产市场需要大量的资金支持。过分依赖商业银行体系的房地产融资模式,令政府和社会各界越来越关注可能由房地产过热而引发的金融风险,出现了收紧房地产贷款的趋势。而作为国民经济支柱产业及具有广泛关联性的房地产业,又不能因为缺乏金融支持而出现大的起伏波动。因此发展房地产投资信托具有积极意义。

1、有利于完善中国房地产金融架构

我国的房地产业与银行业高度依存,据统计大约70%的房地产开发资金来自银行贷款。近年来在房地产业高速发展的同时,房地产新增贷款在我国商业银行新增贷款规模中的比重快速上升。房地产融资渠道狭窄,资本成本高。作为具有金融机构特征的房地产信托投资基金,发挥着市场信用的作用,是对银行信用的补充;它直接把市场资金融通到房地产行业,对以银行为手段的间接金融予以补充。因此,推出房地产投资信托基金,能够提高房地产金融的完备性,是房地产金融走向成熟的必然选择。

2、有助于分散与降低系统性风险,提高金融安全

从房地产金融的角度来看,引进具有市场信用特征的房地产信托基金,将一定程度提高房地产金融当期的系统风险化解能力,提高金融体系的安全性。

3、有助于疏通房地产资金循环的梗阻

房地产投资信托基金的引入,可以避免单一融通体系下银行相关政策对房地产市场的硬冲击,减缓某些特定目的的政策对整个市场的整体冲击力度,有助于缓解中国金融体系的错配矛盾。房地产的固有特性决定了房地产投资信托基金具有保值增值的功能,因此房地产投资的收益相对比较稳定。

三、我国发展REITs的产品模式选择

我国房地产业的发展与趋势和REITs在成熟市场国家的发展经验为REITs在中国的运行创造了良好的条件。目前发展REITs交易产品具有相当的可行性。REITs在国外交易所成功上市的经验可供借鉴,目前全国房地产开发企业已有二万九千多家,成为发展REITs产品的主要资源。基于我国目前房地产行业和证券行业的相关法律制度,在此提出我国发展REITs产品的三种可能模式。

1、信托计划模式

REITs是一种集合资金投资计划的产品,信托计划是最符合REITs产品要求的结构。从我国REITs产品的长远发展考虑,信托形式是REITs发展策略的首选。在发展过程中,可借鉴香港和新加坡的模式发展我国信托形式的REITs产品。信托计划模式的优势在于从结构上可以确立受托人和资产管理的职能,在保证REITs的投资和收入分配策略顺利实施的同时,有效地保护信托单元持有人的利益。我国自2002年开始推出的房地产信托产品是以房地产项目为融资对象的一种信托产品。目前市场上发行的房地产信托产品期限从一年到三年不等,已经推出的24支类房地产类投资信托产品中,预期收益率在10%以上的信托产品有15支,最低收益率为3%,高于银行同期的存款利率和国债投资收益率。房地产信托产品在推出后市场反应热烈,受到投资者的欢迎。

从发展我国REITs产品的角度看,房地产信托产品的成功发行只能证明房地产业的融资需求和证券市场对低风险产品的需求。如果将房地产信托产品延伸为REITs产品,其发展模式需要克服产品设计和法律制度障碍。第一,我国的房地产信托产品与REITs在本质是不同的产品,现已推出的房地产信托产品是固定收益类产品,有到期日和预期收益率,其本质上是债券类产品,所推出的项目属于信贷融资。REITs是以房地产为投资对象、有分红和相关税收规定的投资产品,属于股权类的投资产品。第二,如果以信托计划为基本模式,建立类似于REITs的投资实体并发行上市,投资者持有信托单位或进行转手交易,在实施中会遇到现有法律制度等方面的障碍。第三,房地产信托产品属于信贷融资,对房地产项目很难实施类似于REITs在管理、投资决策等经营方面的措施。第四,在我国信托产品目前尚无统一的交易平台,存在着二级市场的流动性问题。

2、房地产上市公司模式

房地产公司形式的REITs是以现有的法律,如《公司法》和《证券法》为依据,制定REITs专项立法,对公司结构、经营范围、资产要求、负债比例等方面作出规定,明确对REITs公司投资目标(持有和经营房地产)和收入分配(净收入的分红比例)的要求。在我国目前的法律制度下,发展房地产公司形式的REITs具有以下几个有利因素:第一,可以以现有的法律,如《公司法》和《证券法》为依据,法律障碍较少;第二,现有上市房地产公司的监管经验可以为实施细则的制定提供客观的依据;第三,REITs的股东即是公司的股东,可以避免基金模式中基金管理公司股东和基金持有人之间的利益冲突;第四,从美国REITs的发展经验看,REITs产品尽管大部分是以信托计划形式,但在本质上是属于投资公司类型。日本和韩国等国家在REITs专项立法准许采用公司形式进行运作。因此,有海外REITs的相关经验可以借鉴。

但是,以房地产公司形式发展REITs产品也面临着一些问题:如,按《公司法》规定,公司的对外投资不得超过公司净资产的50%,这对主要是通过收购新的地产项目而实现增长的房地产公司来说是一个很大的障碍;又如,由于是公司形式,公司的管理功能与房地产项目的管理合二为一,潜在的利益冲突是较难解决的问题。

3、封闭式产业基金模式

封闭式产业基金形式的REITs由基金管理公司、REITs基金、托管机构(银行)、管理公司组成。在基金管理公司成立后,由基金管理公司发起REITs基金。基金管理公司可以形成自己的房地产管理团队,也可以聘用专业房地产管理公司在投资、管理、业务扩展等方面进行专业管理。

封闭式基金REITs的主要优势在于:第一,可借鉴现有的封闭式证券基金运作和监管经验;第二,基金管理公司采取公司形式,由基金管理公司发起契约形式的REITs基金,这样的结构可以避开《公司法》中有关公司对外投资不超过公司净资产50%的规定;第三,基金结构可以引入房地产业的专业管理人员对房地产进行投资和管理。发展封闭式基金形式的REITs产品最大的障碍在于产业投资基金的法律制度不完善。目前有关投资基金的法律是《证券投资基金法》,所针对的投资基金是证券投资类的基金,而不是产业投资类的基金。因此,尽管以房地产业为投资领域的REITs基金在结构上和操作上与封闭式证券投资基金相似,但《证券投资基金法》不适用于REITs产品的开发。除了法律制度方面的障碍外,封闭式基金形式的REITs在结构上仍有一定的缺陷,主要是公司型基金管理公司和契约式基金之间矛盾,表现为基金单位的持有人(投资者)不是基金管理公司的股东,而基金管理公司的股东可以在公司设立的时候以相对较少的资金作为投入,形成了基金管理公司的股东对公司的经营管理有决策权,而基金的投资者对基金管理公司的决策没有话语权的矛盾。

我国金融市场环境的现状及房地产发展的阶段特点决定了不能照搬美国和亚洲其他国家的现成经验。上海、天津、北京和广东先后都在REITs试点实践工作中做着有益的探索。期待不久的将来第一只内地REITs的发行以改善房地产业融资渠道比较单一的局面。

【参考文献】

[1] 王仁涛:中国房地产金融制度创新研究――基于REITs理论的探讨[M].复旦大学出版社,2009.

[2] 陈淑贤、约翰・埃里克森、王诃:房地产投资信托[M].经济科学出版社,2004.

[3] 李安民:房地产投资基金――融资与投资的新选择[M].中国经济出版社,2005.

封闭式资产管理计划篇9

文/周彤

市场真是变幻无常，一夜之间人民币理财就从昔日的明星宝座上面“摔”了下来。有消息报道说，不少银行都放弃了近期推出人民币理财产品的计划，至于未来推出的时间表也没有明确。很难想像，人民币理财在此之前曾经是那样的火暴。相信所有人都对去年年末一直延伸到今年年初的人民币理财风潮印象深刻：银行争先恐后地推出、投资者趋之若鹜地购买、收益率不断地攀升……让人产生这股风潮会一直火下去的感觉。

但现在人民币理财的景况证明这只是一种“错觉”而已。即使人民币理财风险再小也是有风险的，那究竟是谁摘去了人民币理财的光环？

央行无疑是使人民币理财命运发生180度转折的关键人物。3月16日，央行颁布了新一轮的经济调整措施，让老百姓讨论最多的莫过于房贷利率的上调了。但实际上另一项措施――超额存款准备金利率的下调对资本市场的影响一点都不小。这间接影响到了人民币理财的收益率。

3月17日前后，整个银行间市场的利率水平发生了巨大变动。以往，各家银行开办人民币理财业务的通常做法都是先建立债券池，然后再卖给投资者，但是现在银行间债券市场上没有合适的品种来建立债券池，整个货币市场的收益率也不高。准备金利率的下调，使银行发行人民币理财产品的成本也跟着上升，收益率自然大大缩水。而收益率本来就是人民币理财的一大卖点，但现在不少人民币理财的收益率只能维持在2%左右，这与定期储蓄比较优势尽失，难怪人民币理财暂时“火”不起来了。未来人民币理财可能在流动性方面再做产品创新，短期的人民币理财产品将应运而生。

理性眼光看基金“封转开”

文/李一平

最近基金“封转开”似乎又成为了热点话题。实际上这也不是什么新鲜事儿了，封闭式基金到期转变为开放式基金，一直都是投资者所关注的。

自从封闭式基金被边缘化之后，封闭式基金的折价率就一直呈现出向下刚性的特点，即市场向好时，价格的上涨很难超越净值增长率；而市场向坏时，价格的下跌很难低于净值下滑率。所以，封闭式基金的折价率水平一直不断加深，从平均30%的高折价率上升到35%，从一只封闭式基金的折价率高达40%，到一批封闭式基金的折价水平都超过40%。在高折价水平的背景下，《基金法》的出台和一批基金将在2006年至2008年到期，将封闭式基金“封转开”提上了日程，并由此赋予封闭式基金投资价值。

另外《基金法》也赋予了持有人更多的话语权，使“封转开”可能从持有人“倒逼”基金公司开始实施；一批基金将在2006年至2008年到期，使基金管理公司存在较强的主动实施“封转开”的动力。同时LOF和ETF基金的大量发行上市，也为“封转开”提供了可借鉴的方案。“封转开”的必要性和可操作性均明显增强。

但在面临“封转开”的投资诱惑时，我们需要保持冷静，理性分析市场的情况。目前“封转开”需要过“四道关”,即10%持有人召集、50%持有人参会、参会人三分之二通过以及证监会核准。另外，从操作层面上来看，由于封闭式基金和开放式基金交易方式不同，要实现封转开，在相关资料、交易方式及交易场所的对接方面还存在着一定的障碍。

应该承认，目前市场上折价率很高的封闭式基金本身具有长期投资价值，但封闭和开放不能相互取代，封闭有封闭的好处，开放有开放的特点。由于市场上对“封转开”预期的炒作，使一些投资者头脑发热，陷入盲目投资的误区，豪赌“封转开”，其实，这是不理智的。

“人”造的理财服务

文/锦城

某外资银行的客户经理曾说，四大国有商业银行的高端客户正在渐渐地流向国内股份制商业银行，而股份制商业银行也面临着高端客户向国际知名外资银行流失的冲击。究其原因，无外乎是银行的产品设计和服务所导致的。国内银行的金融产品与外资银行相比，受到国家政策和产品设计等原因导致了“先天不足”。从服务角度讲，在笔者体验了众多中外银行的贵宾理财服务后，感觉国内银行与外资银行相比在贵宾客户服务的细致程度上略逊一筹，尤其体现在理财客户经理的沟通和知识面上。

以笔者曾办理过业务的花旗银行为例，北京分行的贵宾理财接待室纯木色的外装修，空间不大，但简洁温馨，与国内银行豪华的“理财中心”或“财富中心”相比，可以说得上是“简陋”。但在等待财富管理人员的过程中，房间内因为没有人，二楼贵宾层的室内保洁人员竟然主动微笑地问是否需要咖啡，然后就热情地为笔者送上了一杯咖啡，并告诉笔者财富管理人员马上过来。难道花旗的客户服务理念都已经深入到一个与银行业务毫不相关的保洁人员级别了吗？到了财富管理师这一层，他们的专业性和沟通能力更是让人感觉细致入微。

总结下来，客户服务主任的热情和执著，客户经理的亲切及广泛的知识面，财富管理师的专业和权威，这些都给笔者留下了深刻的印象，相比国内银行的某些理财人员的水准和服务，不可同日而语。对于国内银行纷纷打造的豪华贵宾理财中心，很多高端客户似乎并不愿“享受”，仍然对外资银行青睐有加，转投其怀，个中原因，恐怕不是“硬件”与国际不接轨，而是“软件”与国际相比差距太大了，似乎该下大功夫改造的是“人”。

看穿投连险

文/郝演苏

保险，首先提倡的是保障功能。当我们买保险的时候，首先要看这种产品的保障倍数。目前保障倍数最大的是意外险，你每年可能只交几百块钱的保费，但是得到的补偿金额却非常高，所以，它的保障倍数很大。其次是人寿保险，人寿保险在刚刚购买时，保障倍数是很高的。但是投连险的保障倍数则相当低。

封闭式资产管理计划篇10

基金

股票型基金仍主打

据统计，今年前9个月，共有63只基金发行，总规模高达2385亿份，其中，偏股型基金就有49只之多，总量超过1696亿份，创出历年基金首次募集的新高。从10月份基金发行的情况来看，“十一”长假过后，就有8只基金接连上市，除益民红利成长为混合型基金，其他均为股票型基金。

目前，大部分投资者已将基金作为自己投资品选择的一部分，使得基金市场规模不断扩大，而新基金的发行也为股市注入了新的资金流。在一级市场中，新基金同样积极参与新股的申购，成为一大主力。

新品中，最受关注的当数国内首只准FOF基金――富国天合基金。该基金主要选择绩优基金，重点投资所选绩优基金的重仓股，即准FOF。采用国际先进的“核心-卫星”策略，核心组合占60%，先优选基金，再把选中基金的重仓股编成虚拟指数进行投资；卫星组合和富国旗下其他基金共享股票池，利用基金经理主动操作组合投资。除此，其他几只新品如融通动力先锋、国投瑞银创新动力等基金所采取的投资策略也十分契合市场需求，认购踊跃。

“封转开”启动成功

华夏基金管理公司牵头的首例“封转开”基金――华夏平稳增长基金的成功转型无疑为新一批封闭式基金转开放铺平了道路。该基金通过集中申购，已经完成了18.46亿元新增规模，成立后，新老基金份额合并运行，基金总规模达到23.46亿份，并已开放日常申购与赎回。这表明首例“封转开”基金试点圆满成功。原华夏兴业基金持有者也获得了每份0.16元的现金分红。

此外，基金同智、基金景业等大批明年上半年到期的封闭式基金“封转开”方案已成型，正等待监管层批准。据悉，新一批“封转开”基金目前正在酝酿进行基金拆分，即在“封转开”基金集中募集之后，把原有封闭式基金份额拆分成1元基金，与按照1元集中募集的新基金份额合并。这样，可以不用把封闭式基金积累的高额浮动盈利全部兑现，减少封转开的冲击成本。如果该方案能获得封闭式基金持有人的认可，相信届时“封转开”基金的拆分就可以顺利进行。

银行

代客境外理财阵容扩大

银行理财产品中，面世不久的QDII产品，即代客境外理财产品正在度过不为投资者认可的初创期，新推出的产品以较高的预期收益率日渐受到投资者的关注。监管部门批准QDII资格和投资额度的速度也在明显加快。

在最近发行的QDII产品中，招商银行的值得一提。该产品采用开放式基金的运作模式，即T+0随时申购或赎回。在目前人民币存在明显升值预期的情况下，投资者可以根据自己对汇率的预期，随时提前出场，规避汇率风险。

QDII产品后续的研发及宣传也正在紧锣密鼓的进行着。在正在运作的几个QDII产品中，东亚银行在今年8月推出的首个代客境外理财计划――保本英镑 / 美元高息外币挂钩投资产品，在运作后的短短37天，也就是10月11日，英镑 / 美元的下跌幅度超过480点，投资者于到期日将可获取年利率6%的潜在回报。这不仅显示了外资银行代客境外理财业务的水平，也让购买了该产品的投资者喜上眉梢。据悉，该行已根据市场情况和投资者的需求设计出第二款QDII，推向市场。

另外，虽然《保险资金境外投资办法》尚未，但多家保险机构已获准境外投资，被视为保险机构QDII已启动。其中人寿集团和泰康人寿获准通过购汇进行境外投资，平安、人寿、人保财险、太平洋保险则获准以自有外汇进行境外证券投资。相信随着投资经验的丰富，他们也将受益于境外投资市场和投资产品。

浮动类外汇产品收益提升

在与股票、利率、指数等挂钩的外汇理财产中，虽然预期收益并不等同于到期收益，但相比以往的产品，本月各银行推出的产品预期收益普遍提高，预期收益率平均达到6.22％。而美元固定收益类外汇理财3个月至1年期产品的平均年收益率在5.12％－5.25％之间。

此类产品中，中国银行推出的“挂钩奥运”类产品亮点颇多。在1.25年的投资期间，产品在特定观察时间内挂钩于中石化、中国移动和中国人保这三只股票。如果任何一只股票的每日收市价曾经小于其期初价格的80%，客户的收益率将为3.75%。若没有出现上述情况，收益率将为8.75%。鉴于该理财产品2008年到期，作为北京奥运会赞助商，三家大型国有控股公司股票在奥运会前夕大幅下跌的可能性很小，所以投资者有很大机会获得较高的收益。

信托

青睐股票一级市场稳定收益

在理财品种繁多的今天，高收益、高门槛的信托产品一度把不少个人投资者拒之门外。而随着理财产品不断创新开发，不少金融都已推出了与信托产品运作类似的理财产品，一时间，市场上与信托挂钩的人民币理财产品随处可见，对传统信托产品的发行造成了很大的干扰，信托业如何寻求发展之路，迫在眉睫。总体来看，面向金融市场的证券投资类信托产品正在成为信托市场上的主力。

本月，众多信托投资方向中，一级市场唾手可得的稳定回报成为信托公司青睐的对象。据不完全统计，近两个月新股申购投资方向的信托计划资金总额约占到全部证券类信托产品的50%。10月上半月，共有13只信托产品发行，证券投资类信托产品共发行5只，占总发行总量的38％，其中以新股申购类产品为主。而按照《证券发行与承销管理办法》的规定，信托公司发行的集合信托计划可作为IPO的配售对象。充分表明日后中小投资者可以通过购买信托产品参与证券市场的投资，间接分享证券投资带来的丰厚收益。

机构中，华宝信托和上海国投近来一直以证券投资类和新股申购类信托产品作为发行主打产品。上海国投在短短一个月内已接连发行了两只证券投资类信托产品。华宝信托本月则推出可参与网下配售的新股申购信托产品，标志着信托公司正式开始参与新股网下配售。据悉，该产品预期年化收益率在3%至8.6%之间，收益水平十分诱人。但50万元的高认购门槛，也在一定程度上挡住了纷至沓来的投资者的脚步。

此外，由于国家对房地产市场进一步宏观调控，以及银监会提示房地产信托的风险后，近几个月来，房地产信托产品陷入了停滞不前的境地。据不完全统计，10月份以来，仅有内蒙古信托一家发行，在分为2年期和3年期两种选择的信托计划中，虽然预期年收益率高达5.80％和6.60％，但毕竟改变不了目前房地产类信托产品的困境。

就目前市况来看，投资者在理财产品的选择方面，最佳的方式还是应该分散投资，将鸡蛋放入不同的篮子。

“第一理财网”10月理财新品榜（截至2006年10月17日）

序号 类型 产品名称 发行机构 推介期间

1.人民币理财 “万利宝”人民币理财“月月盈” 兴业银行 2006.10.1起

2.银行卡 华夏丽人时尚健康卡 华夏银行 2006.10.1起

3.外汇理财 外币协议存款13期 平安银行 2006.10.1～10.31

4.人民币理财 得利宝明紫系列 交通银行 2006.10.8～10.22

5.QDII 全球精选货币市场基金 招商银行 2006.10.8～10.30

6.信托 国家开发银行海南高速贷款项目2期 中国对外经济贸易信托 2006.10.8起

7.信托 华宝-聚金证券投资资金信托计划第一号 华宝信托 2006.10.8起

8.外汇理财 “双利宝”外汇联接保本型存款 华侨银行 2006.10.9～10.13

9.外汇理财 利率指数挂钩保本产品 东亚银行 2006.10.9～10.18

10.外汇理财 股票挂钩保本投资产品 恒生银行 2006.10.9～10.20

11.人民币理财 特别理财“A+3”计划五期 兴业银行 2006.10.9～10.27

12.保险 金牛第三资保障型家庭财产保险 人保财险 2006.10.9起

13.信托 江信国际金麒麟（Ⅰ）号新股申购计划 江西国投 2006.10.9起

14.外汇理财 “理财宝”外汇理财0615期 中信银行 2006.10.10～10.18

15.信托 “蓝宝石”证券投资信托 上海国投 2006.10.10～10.31

16.基金 融通动力先锋股票基金 融通基金 2006.10.10～11.10

17.信托 波士名人国际房地产项目集合资金信托计划 内蒙古信托 2006.10.10起

18.信托 国联汇富2号集合资金信托计划 国联信托 2006.10.10起

19.信托 雅安水电开发项目集合资金信托计划 衡平信托 2006.10.10起

20.外汇理财 “心喜”外汇理财42期 北京银行 2006.10.11～10.19

21.人民币理财 “博•弈”人民币理财 中国银行 2006.10.11～10.23

22.保险 登山及户外运动专项保险 太平保险 2006.10.11起

23.保险 太平“一诺千金”成长型年金养老计划 太平人寿 2006.10.11起

24.基金 华宝兴业先进成长股票基金 华宝兴业 2006.10.12～11.10

25.外汇理财 “聚汇宝”外汇理财0610期 中国银行 2006.10.13～10.29

26.保险 阳光富安居投资型家庭财产保险 阳光财保 2006.10.13起

27.外汇理财 “金葵花”稳健收益型外汇理财 招商银行 2006.10.16～10.25

28.外汇理财 “金鑫”外汇理财0611期 上海银行 2006.10.16～10.27

29.债券 二期储蓄国债（电子式） 财政部 2006.10.16～10.31

30.基金 富国天合稳健超越股票基金 富国基金 2006.10.16～11.16

31.基金 交银施罗德成长股票基金 交银施罗德 2006.10.16～

32.保险 中国董监事和高级管理人员责任保险 美亚保险 2006.10.16起

33.信托 国开行担保宜宾市城市基础设施项目 衡平信托 2006.10.16起

34.外汇理财 外汇非凡理财十八期 民生银行 2006.10.18～10.25