资本市场的特征范文
时间：2023-12-13 17:08:49
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篇1
经济停滞常态化是当代资本主义典型特征
记 者：资本主义经济危机具有周期性这一典型特征，在2008年金融危机后体现得并不典型，您如何看待这一情况？
何自力：传统的经济危机表现为生产相对过剩引发的经济危机，这种经济危机具有明显的周期性，19世纪时大都以10年为一个周期，20世纪前半期则演变为5年左右一个周期。经济危机的周期通常包括危机、萧条、复苏和繁荣四个阶段，一次危机经历四个阶段后会进入一个新的危机周期，经济危机周期性爆发遂成为资本主义经济的典型特征。
从逻辑上讲，如果经济危机可以永远周期性地发生，就意味着资本主义每发生一次经济危机，都可以期待其会走出萧条，经过复苏而走向繁荣，资本主义经济可以在危机与繁荣的循环交替中永远存在下去。事实证明这个逻辑并不存在。自上世纪70年代走上去工业化轨道以来，西方资本主义经济危机的形态逐渐发生变化，这就是生产过剩性危机演变为频繁爆发的金融危机，与之相伴的经济波动和停滞失去了周期性，周期的各个阶段的特征也越来越不明显，经济的持续停滞成为常态。西方资本主义经济停滞呈现常态化是当代资本主义的典型特征，是资本主义生产方式发生重大转变的重要标志。深刻认识这一转变的表现和成因，对于深刻认识当代资本主义的本质，正确把握当代资本主义的发展趋势，科学认识资本主义的历史地位，具有十分重要的理论意义和重大现实意义。
西方资本主义经济停滞常态化的主要表现
记 者：西方资本主义经济停滞常态化主要表现在哪些方面？
何自力：进入21世纪，特别是2008年金融危机之后，资本主义经济持续停滞成为常态，其表现如下：
去工业化导致西方国家丧失物质生产能力。产业结构从早期的制造业占居支配地位发展到高度服务化，加工制造业趋于萎缩，大部分普通消费品、日用品、工业制成品等在西方国家已不生产，消费品需求主要靠进口来满足，外贸赤字迅速扩大，产业竞争力严重衰竭。
福利制度难以为继。随着去工业化和经济衰退的加剧，福利保障越来越缺乏足够的财力做支撑，福利水平呈现不断下降的趋势，高福利已名存实亡，劳资矛盾和冲突不断激化，社会贫富差距不断拉大，政治动荡不断加剧。
经济过度金融化，金融危机频发。金融自由化使经济过度金融化，金融资本凭借对资金供给的控制而支配实体经济成为金融寡头，通过形形的金融衍生工具巧取豪夺，财富以惊人的速度膨胀，结果是虚拟经济的发展与实体经济的发展严重脱节，最终金融危机爆发，经济陷入全面衰退。
服务业难以支撑经济繁荣。制造业衰退，新兴高技术产业发展缓慢，是目前西方主要资本主义国家普遍存在的问题。一国经济的基石说到底是满足衣、食、住、行需要的物质生产活动，孤立的服务业不可能解决衣、食、住、行问题。制造业萎缩了，服务业必然紧随其后而萎缩，整个国家的经济将迅速陷入衰退且不可逆转。
政府债务负担不断加重，公共开支难以为继。产业空心化和制造业衰落以及资本家逃税行为，使政府通过增大公共开支来支持福利制度变得非常困难，被迫举债以维持公共开支，结果债务雪球越滚越大。目前所有发达资本主义国家的政府都背负着巨额债务，在经济持续衰退的背景下，这把达摩克利斯之剑随时会坠下。
经济持续下行，复苏和新的繁荣遥遥无期。金融危机期间，西方各国政府采取了一系列措施试图挽救遭受重创的经济，但成效甚微。目前西方国家投资疲弱，消费不振，出口乏力，通货紧缩严重，经济增速低迷。
失业率居高不下。金融危机导致严重失业，2013年9月美国的失业率为7.2%，青少年失业率为21%，黑人失业率12.9%，西语裔为9%。目前，欧元区17国失业率为10%以上。
中产阶级分化，橄榄型阶级结构转变为金字塔型结构，阶级对抗加剧。美国过去20年来的贫富收入差距明显扩大，如今最富有的1%家庭拥有全社会近40%的财富，而底层80%的家庭只拥有全国16%的财富。随着中产阶级的没落和在社会政治生活中平衡作用的消失，西方社会仿佛回到了财富占有极端不平等的资本主义发展的初级阶段，社会阶级结构重新表现为穷人和富人两大集团的对立。
政治体制病入膏肓，政府运作效率十分低下，难以应对经济和社会危机。西方政治哲学对政府的作用采取不信任的态度，政府仅仅被看作保护私人财产和维护国家安全的“守夜人”，否定政府对经济活动的必要调节和干预。在实践中，当社会出现重大经济或社会危机需要政府出面干预时，激烈的党派纷争严重限制了政府的干预能力，致使政府缺位和难以发挥作用，任凭危机不断恶化。美国是典型例子。
西方资本主义经济停滞常态化具有客观必然性
记 者：您认为，西方资本主义经济停滞常态化的深层次原因是什么？
何自力：受几个深层次因素的影响，工业资本主义衰落直至陷入停滞是不可阻挡的趋势，有其必然性。
一是以私有制和雇佣劳动为基础的基本经济制度。西方国家的市场经济偏重市场调节，轻视必要的政府干预，这与其实行的基本经济制度有密切关系。西方资本主义经济制度的核心是私有制与雇佣劳动制度，私人资本在市场经济中占据支配地位，私人资本与雇佣劳动之间的关系具有对抗性。私人资本的本性是追求最大利润，它构成了私人资本从事所有经济活动的唯一动机和目标，决定了资本主义市场经济的固有特征，即资本利益至上。在资本主义私有制条件下，私人资本最愿意接受的市场竞争秩序是自由放任和自由竞争，对任何限制和约束其谋求私人利益最大化行为的制度安排，本能地予以抵制，拒绝承担任何以牺牲私人资本利益为代价的社会义务和责任，反对政府基于维护社会利益而对私人资本利益进行的干预和调控。
当代资本主义是生产高度社会化的社会，经济与政治密切联系，企业与社会高度融合，国内与国际联为一体。但是，高度社会化的经济与生产资料私人占有之间存在着尖锐的矛盾，使得私人利益与社会利益的矛盾具有不可调和性。例如在就业问题上，机器替代劳动与保持充分就业就是一个突出矛盾。对政府来讲，为了保持社会稳定和经济发展，必须实现高水平的就业，而对私人资本来讲，利润最大化是唯一的追求目标，为此，私人资本在生产过程中不断用新的技术、新的机器代替工人，以期提高劳动生产率，这样做给资本家带来了丰厚利润，却给社会带来了失业人口不断增大的问题。资产阶级政府为制止失业人口不断增大，需要对资本家用机器替代劳动的行为进行干预和限制，这必然遭到资本家的抵制。他们要么用手投票，通过选举政治把自己的人推到国家立法机构，让这些人维护自己的利益；要么用脚投票，将产业转移到别的国家，最终将失业问题甩给政府。可见，只要私有制存在，私人利益与社会利益的矛盾是得不到根本解决的，由此导致社会矛盾不断激化，经济发展陷入停滞.
二是以权力制衡为特征的政治法律制度。西方市场经济体制中市场力量强大而政府地位弱小，与西方的政治制度也有密切关系。在西方的三权分立制度安排中，立法是基础，司法是保证，行政只是立法和司法的从属和执行机构。表面上看，社会各种利益群体都有自己的代表参与立法决策，决策过程显示出民主性，但事实上，真正能够影响决策的只是少数财力雄厚的利益集团，决策最终体现的是少数利益集团的意志和要求。西方政治制度中的政府是行政机构，基本职能是落实议会批准和通过的各项政策和法规。由于政府行政职能受到立法机构的严格制约，而立法机构又控制在少数利益集团的手中，体现少数人的意志和要求，因此，政府在本质上只是为少数利益集团服务的工具。西方的多党制与三权分立制度相适应，主要任务是隔几年为政府机构选择一个掌门人，哪个政党能够执掌政府权力，就看哪个政党能够代表大资本利益集团的意志和要求，或者看大资本利益集团支持哪个政党，愿意为哪个政党捐出巨额竞选经费。西方国家最有势力的利益集团既操纵议会的立法过程，又控制政府行政部门首脑的选举，政治体制沦为利益集团的驯服工具。在西方国家的政治实践中，私人资本利益集团占有社会资源，绑架公共权力，不允许政府过多干预和限制自己的权力。在这套制度中，不同党派为各自代表的利益集团的私利在立法机构激烈争斗，相互掣肘和拆台，很难就重大经济和社会问题达成一致，决策效率极端低下，致使作为执行机构的政府难以有效发挥职能，很难及时应对、解决经济社会发展中出现的重大问题和矛盾。
三是以新自由主义为核心的意识形态。新自由主义是流行于西方社会的主流意识形态。新自由主义形成于20世纪30年代，发展于20世纪50年代末60年代初，主要以哈耶克、弗里德曼等人发表的一系列论著中阐述的新自由主义思想为代表。新自由主义思想的主要内容是：宣扬个人高于社会的唯心主义历史观，将个人自由视为自由市场经济的基础；反对公有制，极力主张全盘私有化；倡导经济自由主义，迷信市场自行调节，断言市场机制可以有效地实现资源配置；反对国家干预，认为国家干预只会扭曲资源配置，降低资源配置效率，管得最少的政府才是最好的政府。自上世纪70年代以来，新自由主义在西方大行其道，在该思潮的影响下，西方国家实施了一系列旨在强化市场调节，削弱国家干预的政策措施，遂使西方市场经济体制向更加偏向市场主导的方向转变。这种模式对私人资本的经济行为缺乏有力约束，对宏观经济波动和失衡状态缺乏有效调控，对私人利益与社会利益的矛盾难以积极化解，导致经济和社会矛盾日益激化。
篇2
关键词：内部资本、市场效率、分析
中图分类号：E232.5 文献标识码：A
内部资本市场一度被视为解决企业资源配置不足的良方，企业为避免外部资本市场的不完善，选择建立内部资本市场，以降低不确定性和交易成本，解决信息不对称问题，作为一种与外部资本市场相辅相成的融资途径，相对于外部资本市场，内部资本市场使得公司总部拥有剩余控制权，有效发挥了“多钱效应”和“活钱效应”，具有一些外部资本市场所不具备的优势。
国外的研究表明，双层及由此产生的公司平均主义和经理人寻租等公司治理问题，是导致内部资本配置低效的主要原因。在我国，经济正处于转轨时期，依然存在很多重要的问题，产权改革仍在进行中，公司治理还不完善、问题也比较严重、公司股权集中度普遍偏高，因此，提高公司治理水平是提高内部资本市场效率的一个重要途径。
综上所述，基于我国内部资本市场低效运作的现实，我们有必要从公司治理的角度深入剖析内部资本市场的运作机理，为提高内部资本市场效率提出一些合理的参考和建议。
一、内部资本市场效率的界定和计量
内部资本市场是从公司组织结构发展到事业部型结构时开始产生的。当企业拥有多个经营部门或项目时，各经营部门之间为了争夺资源展开竞争，特别是不同的经营部门拥有不同的投资机会时，总部为追求公司整体利益的最大化，需要将资金集中起来进行重新配置。这种资金再分配使得企业内部实际上形成了一个内部资本市场。
内部资本市场相比外部资本市场的优势体现在信息更为对称，公司总部拥有剩余控制权，发挥“多钱效应”和“活钱效应”，统一管理资金，通过内部竞争，现金流被分配到高收益的用途上，从而增加企业的整体价值。与内部资本市场有效论相对应，由于问题、寻租行为及人的机会主义倾向，内部资本市场又可能存在过度投资、交叉补贴和平均主义等问题，而导致内部资本市场的无效。
关于内部资本市场效率， Shin和Stulz（1998）、邵军和刘志远（2007）[4]认为，总部进行内部资本配置的重点是满足拥有最好投资机会的部门的资金需要。Peyer和Shivdasani（2001）归纳出了一种分部投资的q敏感性法来测度内部资本市场是有效率[5]，其计算公式如下：
公式中， 是分部j的销售收入； 是企业的销售收入总额； 是分部的资本支出； 是企业的总资本支出。 用来鉴别企业中投资机会高于平均水平的分部，而 用来反映资金的流向，两者符号相同，则QS大于零，内部资本市场有效；两者符号相反，说明资金流向低投资机会的分部，资源配置无效。q敏感性法实际上是对相对价值法的改进，一是资金流向合理性采用了内部标准，即用分部j的资本支出与全部分部加权平均资本支出进行对比；二是用收入作为计算q敏感系数的权数。
二、公司治理对内部资本市场效率的影响
（一）股权结构
股权结构作为一种重要的履约机制，对公司治理效率产生影响，股权集中度是股权结构的一个重要的特征，成本理论认为，股权结构的过度分散和非所有者的管理者掌握控制权导致了成本的产生，而股权结构的适度集中和在此基础上的大股东监督能有效地降低成本。
（二）董事会特征
在公司治理结构中，董事会是核心枢纽，被认为是一种重要的公司治理机制，它不仅要通过董事会做出重大的生产经营决策。董事会的规模、董事会的构成和董事会成员的激励等方面都会对公司治理水平产生影响，进而影响内部资本市场效率。董事会规模己被识别为公司治理有效性的一个重要决定因素。因为董事会本身具有监督的职能，它能够在经理执行日常经营决策行为过程中，实施监督、制约和评价，有利于加强对经理行为的事中及实施前的监督和控制，从而影响总部和分部经理在内部资本市场配置资本的过程，防止管理层从事有损于内部资本市场效率的行为，如分部的董事会可以监督分部经理向总部进行寻租的行为，从而影响内部资本市场的效率。
（三） 管理层激励
根据相关理论，在报酬绩效契约下，经理的报酬将由企业的经营业绩来决定。因而，公司经理势必会通过提高内部资本市场效率来提高企业经营业绩，最终提高自己的报酬。让高管人员持有公司的股权是一种长期激励的方式。当高管未拥有有公司股权时，他们就会回避风险较高且收益较高的项目，而选择风险较低且收益较小的项目；相反，他们就会投资收益较高的项目，从而使自己福利水平得到提高，这样公司利益与个人利益就紧紧地联系在一起。所以，公司内部资本市场效率与高层经理的持股比例存在显著的正相关关系。
三、现有研究现状评述
20世纪90年代以来，有关内部资本市场效率的经验研究逐步受到重视。在国内，内部资本市场效率问题研究是未来较为新颖和值得研究的课题。现有有关内部资本市场效率问题的研究具有以下特点：
（1）内部资本市场的存在性。国内外相关研究在这一方面的研究结论基本一致，国内外学者通过案例分析、实证研究和模型推导等方法论证了内部资本市场的普遍存在；但与此同时，内部资本市场所依附的组织形式却没有统一的定论，学者们以各自的研究对象对内部资本市场的存在性进行了相关论述。
（2）内部资本市场的效率性。内部资本市场的效率性问题一直是学者们争议的焦点之一。内部资本市场有效论和无效论是两种主要的观点。持有效论观点的学者认为，内部资本市场可以发挥缓解融资约束，加强监督，提高企业信息优势，优化企业内部资本有效配置的作用。
（3）国内外对内部资本市场运作效率的关注点不同。对内部资本市场运作效率的测量，一般通过运用相应的模型，处理相应数据来进行。在对测量方法的研究过程中，国外学者主要侧重于演绎、假设与论证新的模型与指标，国内学者则主要侧重于运用已有的模型、指标与数据对某一具体企业或行业进行实证检验。
参考文献：
[ 1 ]邵军，刘志远.“系族企业”内部资本市场有效率吗？――基于鸿仪系的案例研究[J].管理世界，2007， （6）：114 -121.
篇3
摘 要 本文从系族企业和内部资本市场有效性的界定切入，首先分析了系族企业的基本特征，然后对内部资本市场有效论及无效率进行分析，论述了公司内部治理对配置效率的影响，最后结合系族基本特征提出了提高公司治理水平进而提高内部资本市场配置效率的相关建议。
关键词 系族企业 内部资本市场 配置效率
一、系族企业涵义
系族企业是新兴市场的产物，其涵义应该包含以下几要素：首先，它属于企业集团的一种存在形式，通常实行多元化经营模式；其次，系族内部包含两家或两家以上的上市公司；第三，终极控制人通过复杂的股权结构控制旗下上市公司。由此可将系族企业定义为：终极控制人通过金字塔控股、交叉持股等方式拥有或控制两家或两家以上上市公司的多元化企业集团。系族企业存在活跃的内部资本市场。
二、系族企业基本特征
（一）复杂的股权控制结构
系族企业不仅拥有或控制多家上市公司，而且还拥有许多非上市公司。终极控制人通过水平式控股、金字塔式控股和交叉持股等方式控制其成员企业（安青松、祝晓辉，2004）。这种复杂的层级结构会造成系族内部隐秘的控股关系，系族企业的金融链条隐蔽性强，层次复杂（巴曙松，2005）。不仅如此，链条也复杂化，导致企业集团相对于独立经营企业存在更严重的问题。内部资本市场上的关系由两层组成：第一层是外部资本市场的投资者委托总部对各分部进行管理监督，第二层是总部通过内部资本市场配置资本，形成的总部与各部门经理之间的关系（艾健明，2008）。
（二）集团模式多元化经营
多元化既有其利又有其弊，一方面为系族内部各单位之间提供了良好的资源配置平台，降低了资本成本（Chandeler，1997）；另一方面，又产生了“多元化折价”效应（Stulz，1990）。对于系族企业而言，集团层面多元化经营而成员企业从事单一业务的经营模式（即集团模式多元化经营）既可以发挥多元化经营的优势，又能规避成本，从而提高公司价值。许奇挺（2005）和肖星、王琨（2006）的研究均发现我国系族企业具有集团模式多元化经营的特征。
三、系族企业ICM配置效率解析
（一）ICM有效性界定
系族企业内部资本市场效率有两种定义：效益原则配置效率和战略原则配置效率。效益原则是指系族内部资本市场在配置资源时，只要系族内存在可供配置的资源，就给拥有好的投资机会的分部配置较多的内部资本。战略原则是指系族的终极控制人从整个系族战略层面进行资源配置，可能有的分部即使投资机会不好也会得到较多的资源配置，而有的分部即使存在好的投资机会也不会得到较多的资源，存在牺牲局部利益换取整体利益的现象。
（二）ICM有效论及无效论
内部资本市场有效率的原因主要有两方面：缓解外部融资约束和优化内部资源配置。由于企业与外部资本市场之间的信息不对称，外部资本市场上出现信用约束，而内部资本市场能够缓解这种融资约束，从而有效地解决企业投资不足问题，在此基础上优化内部资本配置，以增加整体效益。
内部资本市场无效率也主要有两个方面的原因：过度投资和大股东“掏空”。在外部市场监督较弱的情况下，管理层在内部资本市场上资金较为充足，又可以轻易地转移资金，容易导致他们为谋取私有收益的过度投资。
四、提高系族企业ICM配置效率的对策建议
无论是有效论还是无效论，均得到了诸多研究的证实。究其原因，影响内部资本市场效率的因素是复杂的，公司内部治理水平的差异也导致其内部资本市场配置效率大不相同。良好的内部治理机制有利于发挥内部监督和内部控制的作用，提高内部治理水平，促进内部资本市场功效的充分发挥。鉴于系族企业规模庞大，股权结构复杂等特征，应该采取针对性的对策：
首先，适当提高上市公司股权集中度，构造决策有效、相互制衡的股权结构。
对于系族而言，一方面是规模巨大，二是各方利益博弈，易因决策缺乏效率而造成巨大损失，所以应保持较为集中的股权结构，以保证决策效率，股权的集中也有利于大股东加强对管理层的监督，“内部人控制”问题会得到较为有效的控制。同时，在系族企业内部存在着复杂的股权控制结构，如金字塔式持股、交叉持股等，这种复杂的股权控制结构会导致第一大股东未必就是实际控制人的情况发生。应保证前几大股东之间的独立性，形成真正有效的股权制衡机制。
其次，实施资产分布较为分散的集团模式多元化经营战略。
集团模式多元化经营是指集团层面多元化经营而成员企业从事单一业务的经营模式。系族企业规模庞大，一方面由于资源丰富可能导致过度投资行为，从而降低投资效率；另一方面由于管理层精力和能力有限，从而产生资源浪费或配置不合理现象。实行资产分布较为分散的集团模式多元化经营，将资产投资于不同的项目或分部，由于不同项目所处市场环境的差异，增加内部资本市场资本配置的空间，也降低整体风险。这样既发挥多元化经营的优势，又能适当规避风险。
再次，提高独立董事比例，适当扩大董事会规模，采取约束机制与股权激励机制相结合的策略。
系族企业面临更为严重的矛盾，引入了独立董事、银行董事等，提高了专业知识的比重，有利于董事会决策的科学合理性。同时，稀释了股东和经理层的决策权，增强独立性，监管力量也得到加强，形成了董事会内部制衡机制，缓解公司治理中的各种问题。
股权激励方式有利于增强其利益弹性，提高积极性。采取激励与约束相结合的原则，能促使他们更加积极的履行监管职能，控制大股东“掏空”、“内部人控制”等现象，降低成本。
参考文献：
[1]安青松,祝晓辉.民营企业控股多家上市公司的问题探讨.证券市场导报.2004(12):57-61.
[2]巴曙松.中国系族企业的金融之殇.现代商业银行.2005(12):13-15.
篇4
保险市场与资本市场可以实现共赢发展
发达的资本市场是社会财富管理的基础性平台，而保险机构是资本市场的重要参与者和稳定力量，也是资本市场快速发展的受益者。随着保险资金投资资本市场政策的放宽，两个市场相互影响、相互促进的作用显现，和谐共赢的前景愈加清晰。
资本市场发展为保险资金运用拓展空间，保险业为资本市场发展提供稳定的资金来源。承保与投资是现代保险业发展的两个轮子，缺一不可。尤其是近年来投资收益对保险业的推动作用越来越大。据统计，2006年我国保险业实现资金运用收益934.9亿元，收益率达5.8%；投资型寿险产品保费收入占长期寿险业务保费收入的比重为72％。健康发展的资本市场可以为保险资金运用提供丰富的金融产品，有利于保险机构优化资产配置，提高投资收益。保险机构是资本市场的长期投资者，即使在市场低迷时期，保险机构仍是资本市场的重要支持者，其长期保险产品的资金安排成为资本市场资金来源的重要渠道。目前，我国保险公司是债券市场的第二大机构投资者和股票市场的重要机构投资者，这与经济发达国家的情况是一致的。
保险机构的逆周期投资优势，在降低投资成本、提高资本回报的同时，客观上可以起到稳定市场的作用。研究表明，共同基金固然是资本市场的主要机构投资者，但由于其资金来源的高度流动性，导致其主要表现为顺势操作，即在市场低迷时以卖出为主，在市场上升时以买入为主，在稳定市场方面的作用并不明显。保险机构作为契约型金融机构，需要用不同期限的金融产品来配置资产，使其资产负债匹配更加科学、有效，因此在一定程度上超越商业周期，从较长的时间跨度上考虑资产配置，成为稳定资本市场的重要资金来源。
保险资金的长期战略投资有利于资本市场的可持续发展，完善的资本市场体系有利于保险投资的价值实现和“对冲”风险。资本市场的可持续发展，需要建立一级市场与二级市场的良性互动关系，即资本市场通过价格信号引导社会资源优化配置，支持真正创造财富的上市公司和非上市公司得到足够的融资。保险资金的长期性和规模性特征，决定了保险机构可以通过产业投资基金、私募股权基金等，对有长期升值潜力和巨大潜在回报的战略性资产进行投资，既实现保险机构较好的资产负债匹配，又为资本市场培育了优质的上市资源。发达的资本市场有利于保险业通过参与资本市场的“卖方”业务，在一定程度上对冲二级市场的投资风险，并为保险资金投资提供多种形式的价值实现方式，实现投资增值的良性循环。
保险市场与资本市场的协调发展仍存在挑战
近年来我国资本市场的快速发展，既有股权分置改革带来上市公司质量提高的溢价要求，也有金融市场流动性过剩推动的因素。然而，资本市场制度缺陷的问题仍然存在，投资型保险产品拉动行业增长的稳定性有待加强，保险市场与资本市场的协调发展仍任重道远。
篇5
当年的主报告通过剖析中国20多年金融改革的核心目标和历史演进路径，并从金融体系形成的外部影响因素、金融功能的内生演变和金融体系的微观结构变迁等多个方面进行论证，指明中国金融体系演进的长远战略目标，即构造一个市场主导型的金融体系，以最大限度地分散风险，保持金融体系足够的流动性，实现经济增长的财富效应，促进存量资源的优化配置。
对于中国金融改革来说，我们一直面临着一个战略性的选择：未来的中国，应该而且可能选择一个什么样的金融体系?我们为什么必须选择这样的金融体系?金融改革的这种战略目标选择与资本市场的发展具有何种内在的逻辑联系?对这类问题进行缜密的论证和科学的回答，对中国金融改革是至关重要的。用历史和发展的眼光来看，构建市场主导型金融体系应是中国金融体系的战略选择。
为此，我们以剖析过去20多年中国金融改革所追求的核心目标和所依赖的路径为基础，从金融体系形成的外部影响因素、金融功能的内在演变规律和金融体系的市场微观结构等方面，全面阐释中国为什么从战略的角度必须选择市场主导型金融体系。
历史创造条件
1983年以来，中国金融改革中透视出机构多元化和金融活动市场化的两大基本趋势，为市场主导型金融体系的形成创造了必要条件。
中国金融改革初期(1983年－1990年)，中国金融改革的重点是发展多元化的银行和非银行金融机构。这一时期，四大国有银行已经形成，股份制商业银行和区域性商业银行开始出现，信托投资公司和城市信用合作机构发展迅猛，其他金融机构如保险公司，金融租赁公司以及财务公司也在开始商业化运作。与此同时，金融市场特别是资本市场没有形成。这一时期多元化金融机构的运作，缺乏一个有效的市场平台，基本上还是在传统框架内运行。
1990年以后，中国金融改革一方面继续沿着金融机构的多元化方向推进，即包括城市信用社(后来重组为城市商业银行)和各类非银行金融机构数量的继续扩张；另一方面也开始启动了金融体系的市场化改革，即资金配置和金融资产交易开始走向市场，金融市场特别是资本市场开始形成并取得了一定程度的发展。资金配置和金融资产交易的市场化，是金融市场特别是资本市场发展的基本动因，而建立包括资本市场在内的金融市场显然是中国金融改革的核心内容和关键环节。
中国金融市场的形成，是从资本市场特别是股票市场开始的。中国的债券市场严格说来，并没有形成所谓的“市场”。包括拆借市场，票据市场、回购市场和短期国债(国库券)市场在内的中国货币市场，尚未得到有效的发展，其微观结构缺乏有效的衔接。货币市场微观结构的脱节严重影响了甚至扭曲了货币市场应有的流动，有时甚至使这种提供短期流动性的功能演变成长期的融资功能。功能错位，为日后货币市场的混乱埋下了伏笔。
在金融市场中，处于核心和主导地位的应该是包括股票市场和债券市场在内的资本市场。在现代经济活动中，资本市场既有“发动机”的作用，更有“搅拌机”的功能。货币市场则起到一种的作用。中国的金融市场特别是资本市场虽然还不规范，但市场化趋势似乎不可逆转。
实体经济要求金融功能升级
就实体经济与金融制度的关系而言，金融制度是一种供给，而经济结构本质上是一种需求。金融制度必须与由经济结构决定的金融需求相适应。在市场经济运行规则中，是由金融需求决定金融制度或者说金融供给的，而不是相反。当然，恰当的金融制度可以提高社会经济活动中金融需求的满足度，从而，提高资源配置效率，促进经济的发展。
金融制度或者说金融体系演进的核心标志是金融功能的升级。吴晓求教授曾指出，金融功能经历了简单的融通资金到创造信用再到转移风险，孵化财富的升级过程。金融功能的升级推动了金融结构的深刻变革。
实体经济结构对金融结构的影响主要体现在三个方面：产业结构和产业生命周期差异，经济主体的风险管理需求及居民收入水平和资产选择偏好。
随着产业技术的提升，世界产业结构由后工业化时代向信息化时代快速演进，科学技术向产业的转移在加快，产业生命周期在缩短。由于金融市场在支持创新性产业成长和为处于产业生命周期初级阶段的企业融资具有优势，从而在历次产业革命的初期具有优势，并能够促进产业结构始终处于动态优化状态。
产业结构和居民财富形式的演变，使得经济主体面临的不确定性在增加，这就产生了更为迫切的风险管理需求，现代金融体系中的金融市场对横向风险分担具有优势，而金融中介则能有效实现跨期风险分散，金融中介在风险分散中直接承担风险的存量化和沉淀化，而金融市场则可以使风险流量化、分散化，从而有利于提高整个金融体系的稳定。
随着经济的发展、居民收入水平的提高，股票市场规模、活跃度、效率的绝对水平都会明显上升。而相对于银行和其他金融机构，股票市场的相对活跃度和相对效率也都明显上升。这就意味着伴随居民收入水平的提高，一个国家的金融体系会出现明显的市场化倾向。
显然，实体经济的发展，内在地需要金融体系更加市场化。
外部环境：文化与法制的影响
不同的文化对人们的消费倾向、支付习惯，投资偏好和心理状态等会产生潜移默化的影响，从而形成与母体文化相适应的金融文化。一国的金融文化对金融体系的演进，金融结构的调整和金融市场的发育有直接的影响。例如，在中国的金融文化中，在金融资产和实物资产的选择中，人们更偏好实物资产；在选择现金或信用卡进行支付时，人们更喜欢现金；在提前消费还是延迟消费时，人们更多地是通过当期的节俭或储蓄从而选择延迟消费：在判断风险时，人们关注更多的是即期风险，而非未来的不确定性；对收益与风险，人们关注更多的是收益而非风险；如此等等。
这种金融文化其本质是漫漫历史长河中市场经济不发达的一种文化积淀，因而，虽然是顽强的，但还是可塑的，可调整的。当然，金融文化的重塑和调整，远比体制变革的过程艰难而复杂。市场经济的力量会使这种金融文化悄然地发生变化。中国最近20多年特别是最近10年的金融文化的变化似乎印证了这一点。正是从这个意义上说，就金融体系的结构特征和演进趋势来说，文化决定论过于绝对而静止。尽
管如此，我们认为，在中国，市场主导型金融体系的形成过程，可能是艰难而漫长的，
一国法律制度和法律习惯对该国金融体系的结构特征和演进方向也有一定影响，但这种影响，不是不可逆的。因为法的形式不是恒定的，不是不可变动的，相对社会经济发展而言，法的形式是第二位的。一般认为，中国是一个大陆法国家，成文法是其法律的基本特征。但是随着中国市场经济发展和改革开放的深入，中国在立法和司法实践中，在民商法领域，判例法的法律形式不断出现，中国法律体系似乎出现了某种混合趋势。
客观地讲，这种混合趋势的出现，一方面有利于资本市场的发展从而有助于推动市场主导型金融体系的形成，另一方面中国市场化法制正处于初创阶段，而有关金融与市场的法律正在比较多地借鉴英美法的经验，这使得中国的市场化法律从创建伊始即带有市场主导型金融法律的特征。尽管中国的银行仍在金融体系中占有主导地位，而且金融市场仍相对弱小，但从体制和法律上说，中国法律正在为市场主导型金融体系提供充分有效的法律基础。
微观主体的演进
市场主导型金融体系是以金融市场(主要是资本市场)为基础和核心构建的金融体系。这种以市场(主要是资本市场)为核心构建的金融体系与以商业银行为核心形成的金融体系，在微观结构上具有根本的差异。这种差异主要表现在功能结构、风险的形成及其处置机制，财富形成过程，投资决策机制，收益与风险的匹配机制等方面。
资本市场
从历史演进角度看，资本市场经历了一个从金融体系“”到金融体系“内核”的演进过程，从国民经济的“晴雨表”到国民经济的“发动机”的演进过程。
推动资本市场从“”到“内核”的演进，其原动力不在于资本市场所具有的增量融资功能，而在于其所具有的存量资产的交易功能。因为，就增量融资功能来说，银行体系的作用要远远大于资本市场，资本市场在增量融资上没有任何优势而言。但是，就存量资产的交易而言，资本市场则具有无可比拟的优势。经济活动中资源配置的重心和难点显然不在增量资源配置，而在于存量资源配置。这就是为什么说资本市场是金融体系的核心的根本原因。
资本市场不仅具有优化存量资源配置的功能，而且还具有使风险流动的功能，银行体系中风险存在的形式是“累积”或“沉淀”，资本市场风险存在的形式则是“流动”，通过流动机制配置风险，分散风险，从而达到降低风险的目的。资本市场所特有的风险流动性特征客观上会提高市场主导型金融体系的弹性。而传统商业银行具有的“累积风险”、“沉淀风险”的特征，使银行体系貌似稳定，实则脆弱。因此，发达而健全的资本市场带给社会的不是风险，而是分散风险的一种机制。
资本市场不仅为社会带来了一种风险分散机制，而且更为金融体系创造了一种财富成长模式，或者准确地说，为金融资产(w)与经济增长(q)之间建立了一个市场化的函数关系，即w=f(g)，从而使人们可以自主而公平地享受经济增长的财富效应。因为这种函数关系是一种杠杆化的函数关系，因而，资本市场的发展的确可以大幅度增加社会金融资产的市场价值，并在一定程度上可以提高经济增长的福利水平。包括银行体系在内的其他金融制度，显然无法形成经济增长与社会财富(主要表现为金融资产)增加的函数关系，从而难以使人们自主而公平地享受经济增长的财富效应。
我们认为，存量资源调整，风险流动和分散、经济增长的财富分享机制是资本市场具有深厚生命力和强大竞争力的三大原动力，也是近几十年来资本市场蓬勃发展的内在动力。
中国资本市场目前存在很多问题，但最重要的问题是对这个市场基本功能的错误认识。时至今日，理论界和实务部门的主流观点仍然把资本市场定位于增量融资，评价资本市场作用大小的主要标准仍然是市场融资规模的大小。
实践表明，在股权分置条件下，一个只追求增量融资的市场，是不可能对存量资源进行有效配置的，不可能实现通过分散风险而降低风险的目的，也不可能在经济增长与财富增长之间形成市场化的函数关系。所以，中国目前的资本市场缺乏发展的原动力，充其量只有出于功利主义的外生动力而已。缺乏发展原动力的市场肯定不会有蓬勃发展的未来。
货币市场
如果说资本市场是市场主导型金融体系的核心和心脏的话，那么，货币市场和银行体系一道构成了其血液循环系统，它为整个金融体系和实体经济提供流动性。从投资者角度看，资本市场承担资产管理的职能，而货币市场则负责流动性管理。发达的资本市场与流畅的货币市场的有效衔接和转换，是市场主导型金融体系有别于银行主导型金融体系最重要的微观结构特征。
在中国，货币市场主要由拆借市场，票据市场、回购市场和国库券(以短期国债形式表现)市场等组成。就像我们的资本市场在相当多的时候错位地承担了流动性管理职能一样，我们的货币市场在相当多的时候也同样错位地承担了资产管理的职能。资本市场和货币市场功能的相互错位，客观上扰乱了两个市场的运行秩序，加大了市场的不稳定性。
从目前的现实看，我国货币市场的流动性管理功能明显不足。究其原因主要有两个，一是货币市场内部各市场之间缺乏有效的连接，货币市场各种流动性工具不能流畅地相互转换，短期的流动性管理演化成长期资产管理，短期融资呈现出长期化、资本化趋势。二是品种单一，允许进入货币市场的交易主体受到严格限制，这客观上使资本市场不得不承担经济主体某种流动性管理的职能。
中国货币市场滞后发展和内部结构的不衔接，严重影响了资本市场的发展，扭曲了市场主导型金融体系的微观结构。
商业银行
商业银行不仅是今天中国金融体系的主体，在未来相当长时间内，可能仍是金融体系中最重要的组成部分。不过，随着金融市场特别是资本市场的发展，商业银行赖以生存的基础和环境将会发生重大的变革。因此，商业银行必须进行结构性变革，以适应正在发生重大变化的外部环境，否则，可能无法摆脱恐龙的厄运。
在银行主导型金融体系中，商业银行居核心的地位，起着绝对主导的作用。这种核心地位和绝对主导作用主要表现在：银行利率成为金融体系乃至社会经济活动的基准收益率；居民金融资产的绝大部分表现为银行储蓄存款，银行体系配置的资金规模在金融体系中处在绝对地位，庞大的银行资产缺乏流动性。然而，随着金融市场特别是资本市场的发展，银行利率正在丧失基础利率的功能，取而代之的是竞争基础上市场化的基准收益率：居民金融资产结构由相对单
一的储蓄存款走向多元，来自于资本市场的证券化金融资产的比例呈逐步上升趋势；企业资金来源多样性也会越来越明显。在这样的趋势下，商业银行的传统业务在金融体系中居核心地位和起主导作用的格局将受到根本性的动摇。商业银行的结构性变革势在必行，其变革的重点主要有三个方面。
一是制度变革。其核心是通过股份制改造和资本的证券化，建立一个完整的市场化运行机制、透明的信息披露机制和责权利清晰而平衡的公司治理结构。
二是业务重组和调整。其方向是扩大创新型金融服务业务，发展以高端金融服务为基础、以资本市场为平台的资产增值业务，彻底改变目前商业银行利润过度依赖传统业务的局面。
三是建立风险流动和释放机制。其核心是，在完善传统业务风险过滤机制基础上。重点推进资产证券化，以形成风险的流动机制。对商业银行而言，开展优质信贷资产的证券化，除了能保证商业银行资产流动性外，最重要的作用在于使未来的不确定性得以流动起来，从而寻找一条市场化的风险释放机制。资产证券化，与其说是收益的转移机制，不如说是风险的流动机制。
在市场主导型金融体系中，资本市场是大海，各类金融机构和众多的投资者都是行驶在这大海之中吨位不同、功能不同的船或舰，在中国，商业银行就是这大海中的航空母舰。这时的商业银行也许已经演变成一种具有混合功能的金融中介。在中国，商业银行从高山，从平原、从沙漠移向浩瀚无际的大海，意味着脱胎换骨式的变革，这种变革将极大地提升中国商业银行的竞争力，改善中国金融体系的风险结构和弹性。
其它金融中介
在市场主导型金融体系中，金融中介(或金融机构)的作用主要表现在以下4个方面：提供流动性，过滤风险，创造产品并通过市场机制发现价格，以及基于市场的风险组合或资产增值服务。在金融中介组织中，商业银行无疑主要(但不限于)提供流动(货币市场也提供流动性)；而其他的非银行金融中介则更多地为市场化的金融活动过滤风险，创造产品并基于市场的定价，风险组合或资产增值等金融服务。
市场主导型金融体系中的金融市场特别是资本市场正在成为人们进行投融资活动的基本平台。在这种条件下，无论是投资还是融资，都存在着不确定性。这种不确定性有的来自于市场本身。有的则来自于市场以外包括制度的，政策的、道德的等人为或非人为因素。如果没有一种机制对这种来自于市场以外的人为或非人为因素所可能引发的风险进行必要过滤，市场就不可能透明和公平，市场主导型金融体系形成的基础也就不复存在。
在实践中，有两类中介机构具有风险过滤的作用，一是资信评估机构：二是财务信息审计机构，如注册会计师事务所，资产评估事务所等。前者侧重于制度性、资质性风险过滤和最终信用能力审查，后者侧重于财务风险，盈利能力的评价和信息真实性审查。
满足客户(无论是投资者还是融资者)不断变化的多样化金融需求，是金融中介的基本职责和利润来源，同时也是金融产品不断创新的动力。基于市场平台创新的金融产品，具有充分的流动性，其价格不仅包含当期信息，更包含未来的不确定性，价格的波动成为一种自然现象。金融中介在不断创新金融产品的同时：还要为这种新的金融产品寻找定价机制。在市场主导型金融体系中，投资银行主要承担这方面的功能。
篇6
中国资本市场传导货币政策是缺乏效率的。究其原因，主要是由于资本市场发展仍存在着滞后性以及货币政策缺乏配套性引起的，而制度缺陷和体制障碍则是其深层根源。
（一）资本市场发展规模仍旧偏小，通过资本市场传导货币政策的影响力受到约束。资本市场实现有效传导货币政策的作用，是以资本市场规模大、效率高为前提的，这是因为资本市场规模的大小，直接决定了它对经济的影响力和覆盖面。从目前我国资本市场现状看，虽然资本市场取得了相当大的发展，但规模仍然偏小。而且，有必要指出的是，我国资本市场证券化比率的计算乃是建立在占总市值2/3的国有股、法人股尚不流通的基础上，如果剔除占较大比例不能流通的国有股、法人股，我国资本市场的有效规模将会更小。资本市场发展规模的偏小，使资本市场对于经济金融的影响程度有限，从而使资本市场传导货币政策的有效性受到限制。
（二）资本市场与货币市场间的一体化程度不高，抑制了货币政策有效性的提高。资本市场与货币市场作为金融市场的重要组成部分，只有当两个市场在某种程度上一体化时，各种市场的利率才能相互影响，并通过价格信号(利率、收益率的变动)引导资金在不同的市场间迅速流动，以达到调节资金供求的调控目标。市场之间一体化程度越高，对货币政策的反应就越敏感，货币政策的有效性就越高。
从目前看，资本市场与货币市场的一体化程度较低。突出表现在两个方面：一是两个市场的利率和收益率缺乏内在联系，影响价格信号对投资主体选择金融产品的作用，扭曲了各市场的资金供求关系；二是两个市场的资金融通存在制度障碍，资金流动性较差。主要原因在于，我国金融市场发展的思路是优先发展能够为经济增长筹集资金的资本市场，使资本市场的发展优先于货币市场。但从对影响货币政策有效性程度看，货币市场解决的是简单再生产过程中所需要的短期周转资金，是满足短期性或临时性资金的需求，是与短期利率相联系的；资本市场则解决扩大再生产过程中所需要的资金，是满足长期性资金的需求，与长期利率相对应。而长期利率是受短期利率的影响，因此货币市场对货币政策的敏感性以及对货币政策的影响要高于资本市场，而货币市场发展滞后于资本市场发展的现实，使两个市场形成的利率及收益率水平存在明显的差异，投资主体难以根据失真的价格信号变动所引致的各种金融产品的成本与收益的变化做出灵活的反应，因而难以真实地反映资金的供求关系。
（三）资本市场的运行效率不高，影响了货币政策传导效率。现阶段的中国资本市场无论是广度还是深度都很有限。按2004年底流通市值1.14万亿元计算，中国股市的流通市值仅占同期我国居民储蓄11.96万亿元的9.53％，而在发达国家，股市总市值占GDP的比例(GDP证券化率)一般都在130％上下，美国更是高达150％。2004年沪深两市发行98只新股，募集资金共计353.46亿元,约为42.7亿美元，创下1997年以来首发募的最低点，而同期海外IPO的中国企业数量为84家，共募集资金111.5亿美元,海内外IPO募集资金比为1：3。可以看出，目前主要问题集中体现在以资本市场自身素质为基础的市场运行效率问题上。
二、推进资本市场建设，增强货币政策有效性的政策建议
我国资本市场的发展不完善及其对货币政策传导的低效率，与转轨的特定历史阶段相联系，需通过制度创新来解决。
1、加快资本市场主体建设。继续推进公司制改革，完善出资人制度，根本解决国有资本所有者缺位、企业治理结构不完善、激励与约束机制弱化等问题。健全上市公司企业制度，改革证券发行制度，调整再融资政策，培育一批治理规范、业绩优良、具有高成长潜力的上市公司；改革市场准入管理办法，加快国有商业银行股份制改革步伐，利用民间资本和外资的注入，增强国有商业银行经营货币的激励与约束机制和金融创新能力，使其真正实现企业化经营。加强证券公司建设，大力发展投资银行业务，健全票据流通和转让的组织体系，建立公司制票据专营机构，培育一批高素质的资本市场中介组织；大力培育一批诚信、守法、专业的机构投资者，使基金管理公司和保险公司为主的机构投资者成为资本市场的主导力量。
2、建立多层次、多形式的资本市场体系，拓宽资本市场融资渠道，扩大资本市场规模，增强资本市场功能。主要是：适时修改有关法律和法规，适度降低对上市企业资本规模的要求；改变债券融资相对滞后状况，在严格控制风险的前提下，鼓励符合条件的企业发行公司债券，丰富债券市场品种；继续支持符合条件的证券公司公开发行股票或债券筹集长期资金；制定并出台相关法律、法规，鼓励、规范柜台交易等场外交易形式，创建证券集中竞价交易、大宗交易、非流通股转让等若干平台，大力发展市场化产权交易，丰富资本交易形式和交易渠道；稳步发展和规范期货交易、期权交易及其他金融衍生市场，尤其是区域性期货市场和大宗商品期货交易市场；继续支持符合条件的证券公司公开发行股票或债券，完善证券公司质押贷款及进入银行间同业市场管理办法，为证券公司使用贷款融通资金创造有利条件。
3、实现利率市场化，把利率作为中介指标，使资本市场对货币政策的影响由隐性变为显性。近几年来，金融工具不断创新，M0、M1、M2等不同层次货币之间的切换和规模变动越来越频繁，界限愈加模糊，大量资金进入资本市场，却没有被及时、准确地跟踪统计和预测。统计上的失真给央行设计货币供应量带来困难，货币政策的调控能力受到限制。
货币政策影响资本市场主要是借助于利率工具的作用。利率作为资金价格，能够通过资金供求双方不断变化的交易直接反映出来，利率的变化从根本上说能反映经济的动态，因而利率是中央银行货币政策的最佳中介目标。由于我国利率市场化程度低，央行不能通过货币政策工具影响短期利率进而影响整个利率结构，合理的利率风险结构、期限结构也没有生成，因而利率变动对证券价格的影响尚不十分灵敏。所以，应加快利率市场化改革的步伐，提高利率变化对资产价格变化的传导效应。随着利率市场化的推进和利率弹性的增大，央行应适时把市场利率作为货币政策中介目标。同时，仍应继续把货币供应量作为重要的宏观经济指标。
篇7
[关键词]资本市场 战略性新兴产业 机理及政策
[中图分类号]F830.9 [文献标识码]A [文章编号]1004-6623（2013）01-0098-03
培育和发展战略性新兴产业是一个包括金融支持、资源支持、技术支持和管理支持等多方面支持因素的综合性系统工程。金融作为现代经济发展的核心，在培育战略性新兴产业过程中起着基础性的核心支持作用。金融支持是战略性新兴产业繁荣发展的基础，因此，构建良好的金融支持体系，成为决定战略性新兴产业发展与繁荣程度的关键因素。
资本市场依次实施对处于培育期、发展期、成熟期等各期业态的战略性新兴产业的支持作用，才能实现战略性新兴产业的演进目标。因此，资本市场支持战略性新兴产业的演进过程，应包括资本市场支持战略性新兴产业的培育过程、发展过程与升级过程。其中资本市场支持战略性新兴产业的培育与发展过程，应定位于如何发挥资本市场的支持作用，来高效引导内在动力因子对产业发展规模水平的推动效应，使得资本市场支持成为产业规模水平快速提升的外部催化剂。而处于成熟期业态的战略性新兴产业的发展潜力水平呈现出“零数值”状态，说明其内在动力因子完全缺失，需要实施技术创新，促进产业升级。因此，资本市场支持战略性新兴产业的升级过程，应定位于如何发挥金融对技术创新的支持作用，从而实现战略性新兴产业的升级目标。
一、支持战略性新兴产业培育的政策设计
（一）政策性金融支持机制下的政策设计
1.处于培育期的战略性新兴产业所呈现的高增长潜力特征，符合登录创业板的基本条件。但是登录创业板具有较高的上市标准，对此，政府应设计创业板市场的准入机制，优先考虑战略性新兴产业的载体企业进入创业板上市融资。
2.仿效中关村高科技园区非上市股份有限公司进入代办股份转让系统的做法，对新三板市场进行扩容。目标就是要为处于培育期的战略性新兴产业的载体企业，开辟一条进入代办股份转让系统的特别通道。
（二）市场性金融支持机制下的政策设计
1.上市公司通过IPO或再融资方式从资本市场上获得了大量募集资金，但是由于实际投资额与融资计划书之间存在一定的差异，出现了部分留存募集资金，滞留在上市公司资本公积金科目中。因此，可以集合资本市场数量巨大的留存募集资金，加快组建与发展私募股权基金（PE）、风险投资基金（VC）等商业性金融组织。处于培育期的战略性新兴产业所呈现的高风险高增长潜力，容易得到私募股权基金、风险投资基金等商业性金融组织的关注而获得市场性直接金融支持。
2.建立与完善地方产权交易市场，提升其股权交易效能。考虑到处于培育期的战略性新兴产业的载体企业进入资本市场的高难度性，以及战略性新兴产业的载体企业分布的广泛性，应以省（直辖市）为单位，设立地方产权交易市场。战略性新兴产业的载体企业可以在地方产权交易市场实现载体企业控股权的转移，使资金实力雄厚的新股东成为载体企业的控股股东。
3.推进资本市场的金融产品创新，完善多元化的资本市场体系。通过资本市场的金融产品创新机制，允许其载体企业发行低信用等级的高收益债券实现融资计划；同时，也可通过发行私募型可转换债券，鼓励认购可转换债券的私募基金在适当的时候通过实施转股而获得载体企业的股权，实现私募基金由债权人向股东身份的切换。
二、支持战略性新兴产业发展的政策设计
（一）政策性金融支持机制下的政策设计
1.设计中小企业板市场的准入机制，优先考虑战略性新兴产业的载体企业进入中小企业板上市融资。通过政府适当干预方式，扶持战略性新兴产业的载体企业登录中小企业板市场，对处于发展期的战略性新兴产业的金融支持效应是难以想象的。
2.通过税收优惠等政策手段，鼓励上市公司利用资本市场的强大融资功能对战略性新兴产业领域进行投资，上市公司可通过配发、增发、发行可转债等融资方式进行资金募集，并投资于处于发展期的战略性新兴产业领域。
3.构建以国有控股的上市公司为投资主体，非国有控股的上市公司与民营上市公司为投资两翼，面向处于发展期的战略性新兴产业实施投资的资本市场投资体系。
（二）市场性金融支持机制下的政策设计
1.加强资本市场制度建设，增强资本市场的信息披露功能，提升其并购重组功能。强化资本市场的信息披露功能和并购重组功能，对处于发展期的战略性新兴产业而言，能够被面临业务转型的上市公司快速获取并购信息，通过顺利实施资产并购重组行为，使得上市公司业务转型为战略性新兴产业领域，从而可以快速实现战略性新兴产业的发展目标。
2.推进资本市场的产品创新，完善多元化的资本市场体系。处于发展期的战略性新兴产业的风险较小、产业规模适中，因此，比较适合于债券或票据融资方式。考虑到单体载体企业融资规模的局限性，可以积极尝试多个载体企业以集群方式发行债券或票据，这种发债方式又称为集合债券或集合票据，并可以灵活设置债券或票据的发行期限，以满足不同融资期限载体企业的融资需求。同时，在风险可控的范围内为保险公司、社保基金、企业年金管理机构和其他机构投资者参与战略性新兴产业方面的债券或票据投资（贴现）创造条件。
三、支持战略性新兴产业升级的政策设计
（一）政策性金融支持机制下的政策设计
1.设计作为资本市场体系核心内容的主板市场准入机制，加快推进战略性新兴产业的规模升级进程。对于处于成熟期的战略性新兴产业而言，其所呈现的产业规模及增长特征，往往符合登录主板市场的基本条件。政府设计主板市场准入机制，主要是指优先支持处于成熟期的战略性新兴产业的载体企业进入主板市场进行上市融资。
2.构建多元化的资本市场体系，开辟适合战略性新兴产业成熟期业态特征的债券品种和票据品种，支持其载体企业优先登录债券市场发债融资及票据市场进行票据融资。也可向国内外战略投资者进行定向发行债券或票据方式获得资金支持。
（二）市场性金融支持机制下的政策设计
篇8
关键词：企业集团 内部控制 内部资本市场 效率
企业集团中存在着内部资本市场，内部资本市场可以对企业内部进行有效的资本配置，提升企业内部资本市场销量，让企业的总部监督质量提升，并且信息处理成本更加优化。
一、企业集团内部控制与内部资本市场相关概念
企业集团的内部控制包含三方面的内容，分别是内部法人治理结构基础性的内部控制，经营监督的内部控制以及阶段性的内部控制。内部法人治理结构基础性控制是对权力以及责任的划分，这一部分是对企业集团的日常监控。经营性的监督日常内部控制，则具有承上启下的作用，涉及到企业经营管理的方方面面，让企业的各项工作合理有序的进行。阶段性内部控制则是通过阶段性，逐步实现控制目标。
内部资本市场最早出现在20世纪的美国，当时产生了集团式的企业，有较为强烈的融资需要。集团企业的各个部分为了取得融资就产生了内部的竞争，这种竞争对于企业是不利的，导致企业的资金无法集中，无法及时的进行投资，导致企业的收益受到影响。企业的内部资本市场就可以对其进行监督，让企业的资金能够得到很合理的支配。内部资本市场可以让企业的内部具有资本市场的特色，让企业能够更好的管理子公司以及其他相关联的企业。
二、企业集团内部控制与内部资本市场效率的关联
（一）内部控制为内部资本市场提供保障
内部控制是内部资本市场的保障，可以降低企业的经营风险，让企业的各项工作得到合理的安排。内部控制可以让内部资本市场的成本控制在一定的范围内，为企业集团做出整体的安排，合理的为各个部分分配资金以及任务。让各个部门以及分公司的信息对等，对成本和信息进行监督。内部控制还可以有利的控制内部资本市场的行为，避免很多风险和资金的流失，从企业集团整体发展的方向，制定出合理的路线和规划。对于很多不合理的现象进行管控，让内部资本市场形成良性的发展。
（二）内部资本市场对内部控制进行检验
内部控制可以为内部资本市场提供保障，反过来，内部资本市场也可以检验内部控制的流程以及质量，对其效率进行测试。如果内部资本市场的效率比较低，或者出现各种风险和差错，往往是由于内部控制没有做好导致的。内部控制没有达到要求，就会导致配套的执行力失控。内部资本市场的利益保护问题也是十分重要的，其在运行的过程中往往出现利益被侵犯的问题，这些问题都是由于内部控制不利导致的，所以问题的出现也反映出其流程以及执行质量的问题。
三、相关案例分析
（一）过度投资与多元化导致低效率
三九集团通过内部资本进行借贷、担保以及融资租赁、资产以及服务交易，占用了三九医药的很多资金，来进行多元化扩张。2009年，三九集团上市公司的资金被稽查之后，出现了经济的危机，产业的高调扩张的步伐才有所停止。到了2013年年底，三九集团的银行负债达到了102亿元。三九集团的多元投资试试规模的扩张发展的战略，主要是依靠内部资本市场的资金配置。从内部控制的角度来说，三九集团出现的问题与其内部治理结构的不健全有关。公司的治理结构是企业集团内部控制的基础，这种过度投资并且占有了上市公司的资金，反映出其公司治理结构的效能没有发货出左右，内部控制制度形同虚设。如果企业集团的基础性内部控制失效，那么将直接影响内部资本市场的效率。
（二）盈余管理行为导致资源配置低效率
江苏阳光集团民营化之后，在2008年到2014年的期间，公司内部不断的进行关联交易、资金重组、置换以及内部借贷等行为，来控制股东侵占小股东利益的目的。在这一过程中盈余管理发挥了非常重要的作用，通过盈余管理对财务报告进行了修饰，舞蹈了投资者的决策和判断，导致江苏阳光集团的利益输送和侵占的行为一直持续到了2014年。阳光集团盈余管理的这种行为充分利用了内部资本市场的特征和功能，没有对企业集团内部控制的资金转移、关联交易以及担保行为进行有效的控制。盈余管理的行为是企业集团控股股东或者管理层为了利益，而是用的一定的手段和工具，对公司内部交易和财务报告信息进行控制，通过故意安排会计政策和会计估计来修饰财务报告，导致了企业集团相关利益者的决策和判断。盈余管理也是集团总部进行资金调节和现金流分配的方式，是业绩调节的重要工具，在内部资本市场运行过程中，通过盈余管理可以盈“掏空”的目的。
四、企业集团内部控制与内部资本市场效率提升对策
（一）完善公司内部控制基础
内部控制的核心内容是企业集团公司结构的治理，只有具有良好的治理结构，才是内部控制正常运行的基础和关键所在。很多企业集团都是契约型的结构，这种类型的结构会对治理结构产生一定的影响。针对这一情况，为了实现内部资本市场的作用，必须对治理结构进行完善。将法人组织的权责关系明确清楚，从而有效的对子公司进行管理，将产权作为纽带，让子母公司之间的关系更加的和谐稳定。
（二）建立系统日常的内部控制
企业集团的内部控制属于日常的，系统性的行为。企业集团通过内部控制对内部结构进行调整，防止内部资本市场的不合理行为的发生，以免降低资本市场的效率。为了实现这一目标，内部控制应该制定日常性的系统控制方式，及时的对内部资本市场的不当行为给与纠正。对各种资金的转移以及交易等行为进行合理的控制，对风险进行把握和预防，保障企业集团的正常运行。
（三）加强企业外部监管力度
企业集团的内部资本市场的控股关系，具有三个控制的层面，从基础到、经营到阶段性控制，对内部资本市场的方方面面进行控制。具体可以采用强化企业外部监管力度的方式，对与企业集团的相关交易平台，建立起数据信息共享的平台，保证数据的真实以及合法。对内部资本市场的交易进行管理和评价，对不正当的资金行为，给与重点关注。对于违规的行为要给与重罚，让违约的成本高于收益，防止控股股东的不当行为。
参考文献：
[1]李慧.企业集团治理对内部资本市场效率的影响研究[D].山东大学，2014
篇9
这三座大山使今无中国资本市场的规范化发展举步维艰。中国资本市场面临第二个十年，这一时期的根本任务不在于扩容，而在于调养生息，进行结构调整。具体说，就是要推倒压在中国股市上的三座大山。
本文是从资本市场基础理论研究出发，在建立股市新文化、树立正确投资观问题上，作一探讨。
二、股市基础理论探讨，刻不容缓
中国股市不平凡的十年是在巨大的理论争议和现实波动中发展起来的。从早期“股份制是私有化”的政治观点之争，到今天中国的资本市场是否像“老鼠会和赌场”的文化歧见，这种风风雨雨始终与中国资本市场的高速扩容相伴随。如果说，前者是主张和反对建立资本市场的两种力量之争，这已在“摸着石头过河”和不辩解、不争论的指导思想下，回避了意识形态方面很多矛盾和干扰，我们已建成了初具规模的资本市场。那么后者则主要是在主张培育发展中国资本市场的实践中，如何使中国的资本市场得以健康发展而产生的不同观点，尽管其都主张规范发展资本市场，但路径的不同往往会产生不同的结果。
事实上，我国资本市场理论的研究始终落后于资本市场发展的实践，不仅对资本市场在我国社会主义市场经济中的作用和地位没有论证清楚并广为宣传，而且对资本市场的许多概念和技术层面的资本运作分析技术也没有形成一个良好的培训和普及环境。令人遗憾的是，我们采用了回避争议和矛盾的做法，这些资本市场的重大理论问题始终。没有突破，人们普遍还在资本市场就是赌场，要么跟庄搞投机，要么随机撞大运的投资理念中徘徊。
概括起来，中国股市有三个没底：
1.上市公司造假没底
上市公司造假既有资本经济作为股权虚拟经济监管难度大的原因，也是我国特殊国情下的一股独大所致。上市公司是资本市场发展的基石，上市公司质量的真、假、优、劣是决定中国资本市场是投资场所还是赌场的关键。正确投资观应是建立在投资人对上市公司的理性判断并作出相应用脚投票选择基础上，来促使上市公司以自身价值提高给投资人带来良好投资回报的投资机制。它是投资人对投资对象在“蛋糕做大”基础上来实现投资人投资收益的体现，而绝不仅仅是在二级市场上机构和中小投资人之间利益分配的“零和游戏”。但中国的上市公司到底还有多少个银广厦、吉林通海、蓝田股份，人们心里没底。
2.政策没底
我国资本市场政策市特征明显，这是新兴转轨市场的必然现象。因此，政策决定股市，是把政策作为一个长期的调控手段来炫耀，使中国的股市处于一涨就怕、一怕就打、一打就跌、一跌也怕、一怕又托、一托又涨的恶性循环。最终是政府调控股市，形成典型的政策市。而人们却看不见那只“看得见的手”，人们不知道它什么时候想干什么。
3.股市理论的探讨没底
中国股市到底是赌场、老鼠会，人们置身其中是在撞大运、尔虞我诈的场所，还是社会主义市场经济中不可缺少的组成部分，在我国的经济中承担着不可或缺的重要作用。这个市场的基本功能，这个市场培育的投资人在市场经济中究竟发挥着何种作用，都亟待理论的证明。而资本市场监管的各种政策的出台，也是建立在正确的股市理论的基础上。但目前我们的股市理论体系极不清晰和完善。
解决三个没底的核心是探讨并完善股市的基本理论。基础理论问题对上可以影响政策，影响决策者那只“手”；对下则可动摇资本市场投资人的信念和信心。因此，在这三个没底当中，对我国股市基本理论的探讨最为重要。
研究我国的股市基本理论，当务之急是要解决两大问题。第一是在社会主义资本经济条件下，股市的基本功能探讨，使人们对资本市场首先有一个认识上的突破。第二是股市新文化和股权新文化的建立。解决这两个问题，不仅能教育股民建立正确投资观，更重要的是让决策者和监管部门都能正确认识资本市场的本质和基本功能。在转轨特征明显的中国股市的监管上，有效地发挥那只看“得见的手”的作用。
三、股市基本功能探讨
我国股市的每一次波动，都跟股市的基本理论不清、扰乱人们的思想密切相关。十年来，我国的资本市场发展迅速，但资本市场理论的研究却严重落后于实践。股市大讨论虽然目前暂时处于平息状态，但是只要不从根本上解决这一理论问题，一旦市场发生波动，否定我国股市的声音，像赌场论、老鼠会论就仍会冒出来。这些理论在特殊时期，都和资本市场发展和政策的制定密切相关，监管政策直接受资本市场理论的影响。继续采取回避态度，不论证清楚这些问题，势必对我国资本市场今后的发展产生不良的结果。
股市的基础理论研究应从股市的基本功能探讨入手，我认为有以下四个功能：
1.资源优化配置功能
股市的资源配置功能体现在两个环节上：其一，一级市场的资源配置功能，就中国的实情说，股市资源的配置过程主要是在一级市场通过IPO方式完成的。股市筹集的资金进入到企业，上市公司之所以能筹资，能被市场认知，在于它能提供被投资者认知的产品和劳务，在于它能生产社会需要的紧俏、盈利的产品。其二，二级市场再融资的配置功能，主要是通过上市公司的增发和配股来实现的。上市公司的持续融资功能就是社会资源再配置功能的体现，当然，二级市场的再配置同样是向高质量的上市公司倾斜。上市公司的资本优化是社会资源配置优化的前提。
所以，股市的资源优化配置功能与上市公司的质量及信息披露的真实性密切相关。如果上市公司质量低劣，信息披露虚假，就会丧失这一功能，导致股市堕落为赌场。
2.晴雨表功能
资本市场不仅是一个资本和物的生产要素的配置场所，而且是一个国家乃至世界政治、经济、军事、文化信息的集散地，股票二级市场的价格与这些信息的质量正相关。因此，不仅股民而且一般民众，不仅企业家而且政治家，不仅国内各界而且国际各方，只要和所在国的利益相关，都会关注这个市场。而一个国家、一个社会环境的变化也同样会最先从这一市场反映出来。因此，资本市场更是一个信息场。在市场经济崇尚资本至上的旗帜下，资本的选择是最敏感的。在市场经济推崇公平、公正、公开的交易准则下，这一信息的反映在理论上说也是最公平、最准确的。因此，资本市场的风向标和晴雨表功能从表象上看是市场经济条件下人们进行交易、判断重要的参照系，而从实质上看则反映的是社会政治、经济形势稳定和发展。它是中国了解世界和世界了解中国的最重要窗口。
尽管由于种种原因，如政策导市，机构操作，在某些特定的时期，大盘和个股会走出和一个国家政治、经济形势不相吻合的走势，但从长期看，在正常的形势下，股市是具有晴雨表功能的，股市价格与其价值在长期走势上应该是一致的。它与赌场的靠赌运和赌技好坏决定输赢是完全不同的。
3.价值发现功能
首先，价值发现功能是指在资本市场上一只股票的现实和潜在的价值，而从社会的角度说，它所表现的是一家上市公司为社会和股东现实和未来的贡献度。这一功能和企业真实的信息反馈和评价密切相关。人们通过股市所反映出的综合信息进行判断和投资，指导着价格方向，进而引导资源的分配。
其次，这种价值发现使人们能够看到某一行业、某一企业的内在价值，使人们对未来做出理性判断。这种发现一定要符合一定客观规律，所以它能推出一个概念，并且引导市场，人们承认这个概念，用超过人们现实中比用简单的成本价值要高的潜力判断去看待它，人们在股市中趋利避害的本能以及这种发现和投资人的利益相关性，决定了这个发现的过程是理性的，它标志着一个社会的理性经济走向。
第三，在市场经济条件下，个体趋利避害的无形之手引导整个市场经济的规律向前发展，因此要普及整体利益与局部利益一致的思想，市场经济承认以单一个体为本源的自然发展，倡导个体和总体利益的一致性，其奥妙在于私人在追求自身利益的同时，只要具备社会要求的理性和道德，遵守法律，恪守诚信，社会的总体利益就会得到同步放大。
4.股市的增值功能
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[关键词] 资本市场 货币市场 协调发展
货币市场与资本市场的发展在不同国家、不同的经济发展阶段具有非均衡性。从欧美及亚洲其他国家发展金融市场的情况来看，由于各国在不同时期有着不同的经济发展背景，在货币市场与资本市场的发展策略上也有不同表现。我国从改革开放至今，客观上采取了“先资本市场后货币市场”的发展策略。不可否认地，这样的发展策略在当时的政治经济条件下解决了建设资金短缺的问题，为经济的高速发展筹集了大量的资金，但在现阶段的社会经济条件下，这种发展思路的缺陷却日益突出。
一、1978年以来我国货币市场和资本市场发展历程及现状简述
改革开放后的1981年，我国开始发行国库券，这标志着我国货币市场的起步，而同业拆借市场是在1986年才开始发展的。从总体上看，货币市场的发展在1995年之前几乎是处于一个相对停滞的状态，1995年之后监管部门陆续颁布了相关的政策法规，货币市场才逐渐发展起来。
现阶段我国货币市场主要工具有银行间同业拆借、债券（含国债、政策性金融债、一般金融债券、企业债券、企业短期融资债券等）、票据（商业汇票和银行承兑汇票）和银行间外汇市场四大类。我国货币市场总体上发展不完善，这不仅仅体现在货币市场每年的交易总量上，还体现在货币市场各子市场发展的不平衡性。在上述四大类子市场中，银行间同业拆借市场发展相对完善，但其他三类市场发展却很滞后。以票据市场为例，其发展过程中存在诸多问题，如不规范操作行为增多（滚动签发承兑汇票进行长期融资等）；严格的授权管理制约票据市场发展；票据市场工具单一；过高的门槛将众多中小企业挡在票据市场门外；再贴现利率水平偏高，既不利于引导和促进票据市场的发展，也不利于再贴现利率准确传导央行的货币政策意图等等。
1978年资本市场发展至今可谓得到了迅猛的发展，这不仅仅有经济高速发展急需长期借贷资金的原因，还由于我国客观上采取的“先资本市场后货币市场”的资本市场优先发展思路。简单地讲，我们可以将1978年至今的资本市场的发展划分为四个阶段。1978年～1990年为第一阶段，这一时期资本市场的主要特征有：国库券是证券市场的主流产品；股票虽然公开发行，但制度尚不规范。1991年～1996年是中国资本市场发展的第二个阶段，这个阶段股票的发行和交易在全国范围内展开，出现了早期的证券投资基金，证券经营机构和其他证券中介机构得到快速的发展。1997年～2005年是中国证券市场发展的第三个阶段，《证券法》的相关法律法规的颁布标志我国证券市场监管的规范性，股权分置改革是这一阶段改革最重要的成果。2005年至今是中国资本市场发展的第四个阶段，这一阶段资本市场在上一时期制度建设的基础上得到了迅猛的发展，主要体现在沪深两个股票市场的发展上。
2007年1月～9月A股市场融资约4779亿元，日均交易额超过2000亿元，均为市场建立以来新高；截至2007年9月底，上市公司1517家，股票市场市值达到约25万亿元，股票市场市值为GDP的120.39％，资本市场在经济生活中的影响日益显现。此外，我国资本市场投资产品不断丰富，权益类、固定收益类品种不断推出，为投资者提供了更多更广泛的投资机会。目前资本市场拥有了股票、债券、基金、权证、资产证券化产品、债券回购、可转债等证券类产品，同时也推出了铜、铝、燃料油、大豆等15种商品期货，较大程度上满足了不同风险偏好投资者的投资需求。
对比我国货币市场和资本市场的发展历程和现状，我们发现我国货币市场的发展远滞后于资本市场。
二、在当时的政治经济条件下选择“先资本市场后货币市场”发展思路的理由
纵观欧美国家和亚洲其他国家金融市场的发展历史，我们会发现在不同国家、不同的发展阶段，货币市场和资本市场的发展具有非均衡性。以欧美金融市场的发展历程为例，19世纪中叶到19世纪末，欧美资本市场的发展速度均大大快于货币市场。货币市场在这一时期处于发育阶段，交易工具单一，交易余额较小；而资本市场却得到迅速的建立和发展，主要表现为企业股票和政府中长期公债等有价证券发行量的剧增、股票交易所的建立及交易量的猛增等。19世纪末至上世纪60年代，欧美货币市场和资本市场均迅速发展，证券法规等制度逐渐完善。上世纪70年代以后，欧美货币市场的发展略快于资本市场，这主要表现在政府政策倾斜和货币市场的规模上。
仔细查看世界各国金融市场的发展历史，我们会发现往往在一国经济高速发展、需要大量资本作为依托时，该国就偏重于发展资本市场，而一国货币市场的发达程度，则与该国中央银行制度的完善程度等因素有关。此外，政府的政策主张和态度也会对这两个市场的发展产生很大影响。
我国改革开放以来客观上采取“先资本市场后货币市场”的发展策略，主要也是基于在当时特定的如建设资金严重匮乏等社会经济条件的原因，因为资本市场最主要的功能之一便是资金的筹集。
从资金筹集的角度看，以下两个原因使得资本市场的发展要优先于货币市场：在货币市场上融资的成本较资本市场高，这不仅因为存贷款之间的期限结构不同，企业还必须还本付息，而企业在资本市场上筹集的资金却能够长期占用；资本市场上的大量交易印花税有助于增加政府财政收入。
三、在现阶段政治经济条件下，资本市场与货币市场需要协调发展
随着社会经济条件的发展尤其是我国经济市场化程度的加深，“先资本市场后货币市场”的诸多弊端显得越来越明显，其中一点就是央行货币政策的传导机制问题。众所周知，市场经济国家中央银行对宏观经济的调控主要通过再贴现率、公开市场业务和法定存款准备金率三大货币政策实现，而货币市场就是这些调控措施得以贯彻的一个市场环境。以再贴现率为例，从现阶段我国商业票据市场仅44480.9亿元发生额（2005年全年合计数据）的发展水平看，何言通过再贴现率实现对宏观经济的调控？
此外，货币市场与资本市场发展的严重不均衡性还会影响资本市场的长期健康发展。上世纪90年代以来,我国资本市场发展迅猛,以致在管理上几度出现滞后的问题。受利益因素驱动,货币市场资金便通过各种渠道流向资本市场,货币市场资金转化为资本市场长期资金,既导致货币市场资金风险,同时也助长了资本市场的不正常波动,不利于两大市场的规范和市场的稳定发展。
事实上，货币市场解决的是简单再生产过程中所需要的短期周转资金，而资本市场解决的是扩大再生产过程中所需的资金。扩大再生产是建立在简单再生产基础上的再生产，从这个角度看，资本市场也应是建立在货币市场基础上的资金市场。我国在改革开放之初由于特定的社会经济条件选择了“先资本市场后货币市场”的发展思路，在当时有其合理性，但从现实的情况看，这样的发展思路显然已经不适应经济发展的需求了。为保障金融市场的有序运行，我们需要确保货币市场和资本市场的协调发展，具体来讲要做到以下几点：
1.注重发展货币市场，确保央行宏观调控的效率。具体来讲，对货币市场的发展要不仅仅体现在对市场总体规模的壮大上，还应注意对货币市场各子市场的均衡发展上。我国现阶段的货币市场以银行间同业拆借为主，票据市场的发展速度很有限。货币市场内各子市场得到均衡的发展才能保证货币市场的长期健康发展。
2.完善相应的法律法规，保证货币市场与资本市场的有效连接。我国银行业实行的是分业经营制度，监管机构对银行信贷资金进入资本市场有非常严格的限制，这从一定程度上导致了我国货币市场与资本市场的长期分割。但作为金融市场的两个有机组成部分，货币市场和资本市场的连接性却是不得不考虑的问题，过于严格的限制反而会导致削弱金融资产的流动性等诸多不利影响。
3.进一步健全资本市场的各项制度。客观地讲，自上世纪80年代我国开始大力发展资本市场以来，资本市场得到了迅猛地发展，尤其是2006年股权分置改革完成至今我国股票市场的发展。2007年10月9日中国神华A股上市后，使得上海证券交易所跃居为世界第六大证券交易所，但正如2007年10月11日中国证监会主席尚福林在“中法基金业发展与监管高层论坛”上指出的那样：“总的看来，我国资本市场仍处在发展的初级阶段。”我国资本市场仍旧面临着诸多问题，各项制度还需要进一步完善。
参考文献:
[1]票据市场发展的现状与问题[N].中国科学技术部网页most.省略/kjjr/jyjl/200307/t20030717_9603.htm.
[2]马庆泉:中国证券史[M].中信出版社,2003
[3]李雅珍:货币市场与资本市场发展的历史考察及其启示[J].杭州金融管理干部学院学报,2001(2)
