不同现金拥有量下企业投资行为

投资是企业最为重要的经济活动之一，是企业发展壮大、减少风险的重要手段。当前在我国上市公司中普遍存在着盲目投资、投资周期长、收益低等问题，不仅对企业自身经营产生负面影响，也损害了广大中小股东的利益。企业投资的成功与否直接关乎企业的生存发展。现金持有量始终对企业投资决策产生直接影响，对我国上市公司的现金持有量与投资行为间的关系进行系统分析具有实践意义。

一、现金持有量影响企业投资行为的理论研究

企业投资的根本目的是获取投资收益。企业的现金持有量是企业为满足在日常结算、降低流动性风险以及在金融市场价格波动中逐利等方面的需求而必须保持的现金规模。作为一种资本运动，企业投资行为必然与企业的现金持有量息息相关：一方面，企业的投资必须以一定数量现金为基础；另一方面，企业的现金持有水平必须追求其目标现金持有量的实现，调节过程也要依赖于企业的投资。Myers（1977）和Majluf（1984）对企业所持现金与投资间的关系做出解释：如果没有充足的现金流量来满足盈利性项目投资，公司就会被迫放弃，造成投资不足；Jensen（1986）提出自由现金流量假说，认为企业面对自由现金流量时，经营者不是出于所有者财富最大化的目标进行股东分红，而是投资于增加经营者私利但损害所有者财富的项目，产生过度投资；Jensen（1986）和Stulz（1990）指出，过度投资是主要的问题之一，当企业持有充足的现金时，过度投资在所难免。李增福、唐春阳（2004）对沪深838家上市公司进行研究发现，1998-2002年间全部沪深上市公司资本性投资年均增长18.74%，但参考同期EVA后上述企业股东的实际收益反而缩水。张功富（2007）对我国2000-2005年沪深两市A股434家上市公司进行实证分析，认为过度投资集中于拥有自由现金流量的企业中；过度投资中自由现金流量平均占比18.92%。徐晓东、王霞（2010）研究了上市公司现金流量、资产流动性与投资的关系，指出除现金流量外，不同的信息成本下上市公司的资产流动性对投资也有不同程度的影响。

二、现金持有量影响企业投资行为的实证分析

（一）样本选取

本文从2010年沪深两市上市公司中剔除不合格样本后，选取得到1533家上市公司样本。按现金持有量从小到大排序，每511家上市公司为一组，分别定为现金持有不足型企业（1组）、现金持有适度型企业（2组）和现金持有过量型企业（3组）。

（二）研究指标和研究方法

本文选取应收账款、存货、固定资产和无形资产变化均值作为研究指标，运用描述性统计和独立样本T检验的方法，研究不同现金持有水平下企业投资的变化情况。

（三）实证分析

从表1可以看出，现金持有不足、现金持有适度和现金持有过量型企业各指标均值之和分别约为8782.4万元、表4现金持有适度与现金持有过量的投资均值T检验39767.9万元和361617.3万元，投资额随企业现金持有量的增长而表现出先大幅增加而后略为下降的趋势；现金持有不足与现金持有适度以及现金持有过量型企业相比，后两者应付账款、存货、固定资产以及无形资产的投资规模均大幅增加，存货与固定资产占投资比重也大幅增加；现金持有适度与现金持有过量型企业相比，后者的各指标差异则较小，且除存货投资略为增长外，其余指标均表现出相对下降。表2的T检验结果表明，现金持有不足与现金持有适度型企业固定资产、应收账款、存货和无形资产指标的双尾显著性概率P值分别为0.003、0、0、0.030，均小于显著性水平0.05，说明现金持有不足和现金持有适度型企业在投资行为上存在明显差异。适度与现金持有过量型企业的固定资产变化值、应收账款变化值和存货变化值其双尾显著性概率P值均为0，小于显著性水平0.05，具有显著差异性；无形资产变化值双尾显著性概率P值为0.289，大于显著性水平0.05，不具有明显差异性，说明现金持有适度与现金持有过量型企业在投资行为上差异相对较小。

结合描述性统计结果我们看到，现金持有适度与现金持有过量型企业间差异较小，而现金持有不足型企业与前两者间各指标投资行为差异均较大。说明随着持有现金的增加，企业的投资行为差异表现为投资规模总体增加，但当企业拥有过量现金而产生自由现金流量时，经营者有可能会将资金更多用于偿还企业债务、分散风险或者其他有利于自身利益的项目上而不是继续提升企业的绩效和股东的收益水平，在企业的经营决策上也更多注重于在原有规模上的保持，从而使得投资规模相对下降，企业的经营与盈利能力有可能较为降低。

三、结论与建议

总体上看，企业的现金持有量对企业的投资行为具有显著影响，不同现金持有量下企业投资行为具有较为明显的差异性：现金持有不足型企业的投资能力较弱，而现金持有适度型企业的投资能力大为增强，投资行为上主要为企业自身经营生产规模的扩大；现金持有过量型企业对经营生产的投资相对减少，说明现金持有过量型企业可能在生产经营上进行规模控制，而将自由现金用于分散风险和偿还债务等方面，投资效益下降。上述研究说明，企业在进行投资决策时必须充分考虑到现金持有量对投资行为的影响。现金持有不足型企业应当拓宽融资渠道并提升资金周转速率；现金持有适度型企业应当减少盲目投资的发生，加快应收账款的回收和存货与固定资产的周转，提高资金使用效率；拥有自由现金流量的企业，其投资应当更注重投资的收益与风险控制、对股东的分红以及降低委托-成本等方面的成本，并通过加强企业财务绩效等内部控制手段提升投资效益。