融资负债的偿还方式范文

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负债作为现代企业融资的重要方式之一，对企业产生了很多积极的作用，如利息抵税作用、财务杠杆作用、降低资金成本作用等。但是，以上负债融资的各种优势都是在企业合理负债的基础上实现的。如果企业没有根据自身的生产经营状况及外部宏观环境的发展变化，盲目过度的进行负债融资，就会出现负债融资的不合理，一旦经营环境恶化，企业就会陷入到期不能偿还债务本息的危险处境。因此，本文定义负债融资风险指企业因负债经营而到期不能偿还债务本息的可能性。这种可能性的发生取决于负债融资内生因素和外生因素的影响。因此，企业要具体剖析负债融资产生的原因及控制方法。

二、现代企业负债融资风险产生原因

负债融资内生因素决定了企业将来需要偿还债务本息的数量和时间，外生因素决定了企业将来可以用来偿还债务资金的数量和时间。一旦二者出现了不协调的情况，负债融资风险就会产生。

（一）负债融资内生因素分析

1、负债融资规模过度。负债规模是企业到期所要偿还债务本息的重要决定因素。在负债利息率不变的情况下，负债规模越大，债务本息越高，从而由于收益变动导致的丧失偿债能力的可能性就越大。同时，负债规模还决定了负债比率，负债比重越高，财务杠杆系数越大，投资收益率的微小变动就会对企业偿债能力产生重大的影响。因此，负债融资规模过度极易导致负债融资风险的产生。

2、负债利息率过高。负债规模决定了债务利息的宽度，利息率则决定了利息的深度。负债利息率过高直接影响到期利息费用的升高，从而融资风险发生的可能性加大。同时，资本市场是负债融资主要场所，资本市场的变动势必对负债融资成本产生影响。如负债利息率的高低取决于融资时资本市场的资金供求状况，供小于求时，负债利息率就会上升，负债资金成本就会升高，融资风险发生的可能性就大。

3、负债融资结构不合理。负债融资结构包括负债来源结构和负债期限结构。负债来源结构决定了负债整体资本成本，因为不同来源的负债具有不同的利息率。如果企业负债来源结构不合理，负债整体资本成本上升，就会加大融资风险发生的可能性。负债的期限结构不仅决定了负债的成本，如长短期债务具有不同的利息率，还决定了负债本息偿还的时间。如果企业没有将负债的期限与企业的经营情况（如资金回收）进行合理搭配的话，即使是在盈利的情况下，企业也会出现难以在短期内筹措到足够的现金来偿还债务的可能。

（二）负债融资外生因素分析。企业负债融资的内生因素决定了负债的偿还数量与期限，是负债融资风险产生的前提。但最终导致负债融资风险发生的因素是企业本身的获利能力和资产状况。

1、企业的盈利能力降低。企业负债融资的本息偿还最终来源于企业的收益。但是，企业的获利能力具有很大的不确定性。当企业的投资收益率高于负债利息率，企业就可以获得负债带来的财务杠杆利益。但是，当投资收益率下降或者低于负债利息率时，负债就会侵蚀企业的股权资本，甚至迫使企业面临到期无法偿债的可能。投资收益率下降幅度越大，企业负债融资的风险也就越大。

2、企业偿债能力恶化。在投资收益率固定的情况下，企业的偿债能力也有可能恶化，进而引起负债融资风险。企业的偿债能力包括现实偿债能力和潜在偿债能力。现实偿债能力指企业预期的现金流入量。潜在偿债能力指资产的流动性。当企业的信用政策过宽，不能实现预期现金流量时，企业就会面临财务危机。此时，企业就会变现资产进行债务清偿。如果资产的整体流动性差，企业到期不能还债的可能加大，融资风险升高。

三、现代企业负债融资风险控制

对负债融资风险产生原因进行分析的目的是为了抓住关键环节对其进行控制，作好负债融资决策和风险防范工作。

（一）负债融资内生因素控制

1、负债融资“度”的把握。负债融资度的把握是指企业根据自身的收益水平、所处的经济环境确定企业最佳的融资规模，也就是确定企业的资产负债率。最好的方法是先采用负债临界点法确定负债率的适度区间，然后再根据企业的具体经营情况进行适度的调整。负债临界点法的理论依据是，企业负债的最高规模为企业息税前利润不大于利息支出情况下的负债规模，即EBIT≥I，由此可推导出：EBIT≥Bi，Bi/A≤EBIT/A，d≤EBIT/Ai，d≤M/i。（其中B为负债，A为资产总额，d为B/A，M为EBIT/A息税前资金收益率，i为负债利息率）由此可以看出，企业的最高负债率为资本收益率与资本成本率的比值。企业确定负债率的区间后，再根据自身的经营情况适当地在区间中选择最佳的资产负债率。比如，企业的资产流动性好，变现能力强，资产负债率就可适当的高些，反之亦然。

2、负债资本成本的把握。负债利息率是决定企业到期利息费用的重要因素。因此，企业应当认真研究资本市场的变动情况，根据利率走势作出合理的融资安排。总的来说，在利率处于相对高水平时，企业应少融资或只融急需的短期资金。在利率处于由高向低过渡时期，也应少融资，或采用浮动利率的计息方式融资。反之，当利率相对较低时，企业的负债融资成本也相对较低，企业可以适当的扩大融资规模。在利率处于由低向高进行过渡时期，企业应抓住时机，筹集长期资金，并采用固定利率的计息方式。

3、负债融资结构的合理配置。首先是债源结构的合理配置。不同来源的负债具有不同的融资成本，对企业具有不同的约束程度，从而给企业带来的风险和收益也是有差别的。企业应当具体分析每种负债融资方式的融资成本，选择最佳的融资组合，达到风险与收益的平衡。其次是负债的期限结构配置。不同期限的债务对企业负债融资风险具有不同的影响。短期债务资金成本低，但是风险高。长期负债资金成本高，但融资风险相对较低。因此，企业要进行长短期债务的合理搭配。同时，企业还要将债务期限与投资期限相结合，以便到期有足够的现金流量偿还债务。在合理保证预期现金流量的情况下，处理好成本、风险与收益的关系。

（二）负债融资外生因素控制

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[关键词]融资过程；财务风险；防范措施

[中图分类号]F275 [文献标识码]A [文章编号]1002-736X（2013）01-0052-03

财务管理按资金运动的过程包括融资、投资、运营和利润分配，财务风险就是企业在这四个过程中实际和预期偏离的可能性。而融资活动是企业经营的起点，企业可以通过所有者的权益资本和负债资本两种方式来筹集企业发展所需要的资金，权益资本是投资者投入的，不用偿还利息，不存在不能偿付的问题。所以，融资过程的财务风险是指由于在宏观经济环境、资金供求的市场变化等风险因素的作用下，企业不能偿付债务的风险，即无法偿还到期本金和利息的风险。融资过程的财务风险是现代企业面对的主要风险，当企业经营业绩不佳时，还款本金和利息会对企业形成很大的财务负担，同时财务杠杆表现为杠杆风险，减少了股东收益。如果不能按时到期偿还债务，债权人可以迫使企业出售固定资产以偿还债务，导致企业规模缩减甚至破产。

2011年，温州江南皮革、波特曼、三旗集团等企业相继发生了多起因资金链断裂而老板“跑路”的事件，仅两个月内就发生60多起。其原因均是，温州商人在当前激进的经济大环境中远离实体经济，在融资过程中借助各种民间的金融杠杆手段，以钱炒钱，而民间借贷大部分以高利贷形式存在，一般的月利率都在6%以上，有些企业每月需偿还的利息甚至高达数千万元，使得企业资金紧张、供应不足，累积了较高的财务风险，最终导致资金链断裂，不能按时偿还债务。

一、当前我国企业融资过程中财务风险的成因分析

企业融资过程的财务风险的影响因素有很多，本文主要从宏观经济的运行环境和微观经济的主体行为两个方面分析其形成的机理。

（一）企业融资过程宏观环境对财务风险形成的影响

企业在融资中所处的宏观环境是复杂多变的，其变化会对企业的财务风险产生影响，如产业政策、利率、资本市场的发达程度、通货膨胀等。当前我国实行从紧的货币政策，企业特别是中小企业面临着贷款难、利息高，融资成本上升，加大了财务风险，导致企业蒙受损失。而且，当前的通货膨胀仍然严重，由于物价不断地上涨，同样数量的库存需要占用更多的资金，企业为了减少原材料涨价带来的损失，纷纷大量储备原材料，企业的资金占用量就会不断增加，资金的需求量也就不断膨胀。同时，在通货膨胀期间，资金的供求矛盾比较尖锐，企业之间相互拖欠货款的现象也较为严重，企业的应收账款数额大幅增加，这也是引起资金需求增加的一个因素。再加上会计核算按历史成本进行，造成了产品成本虚低、利润虚高，使得资金回笼不足，企业要维持经营活动就必须追加资金。企业经营对资金需求量的要求往往是以负债融资来解决，如果决策不当，将会带来较大的财务风险。而这些宏观环境的变化是企业难以准确预见和无法控制的，其不确定性因素的客观存在形成了当前企业财务风险发生的必要条件。

（二）企业融资过程微观环境对财务风险形成的影响

1.资本结构不合理，负债比例过高。企业的资本按其来源分成债务资本和权益资本，资本结构指的是债务资本与权益资本的构成比例。由于债务资本的成本小于权益资本，所以企业往往通过增加债务资本的比重来降低其综合资本成本，以获取财务杠杆收益，但同时也就增加了企业不能按时偿还到期债务的可能性，导致财务风险的产生。资本结构以资产负债率来衡量，一般认为，我国企业的资产负债率应维持在40%～60%的水平比较合理。而企业往往由于过于追求较低的资本成本，资产负债率大大超出这个水平，现在许多企业的资产负债率都在70%-75%。过高的资产负债率意味着股东权益比率较低，企业的稳定性较差，在经营状况不好时会给公司带来较大的财务风险隐患。因此，负债是一把“双刃剑”，资本结构中负债比例过高，将增加企业的财务风险。

2.企业的资金流动性差。在当前经济形势下，由于较高的通货膨胀，企业为了减少原材料涨价带来的损失，纷纷大量库存原材料，而存货的变现能力在流动资产中是最差的，这就降低了资金的流动性。同时，通货膨胀期间的资金供求矛盾也比较尖锐，企业之间相互拖欠货款的现象严重，企业的应收账款数额大幅增加，其坏账也相应增加，降低了资金的流动性。而企业的债务融资必须保持足够的现金来偿还到期债务和利息，如果企业的资金流动性差，变现能力不强，就不能保证企业具有足够的现金，就会使潜在的财务风险变为现实，导致企业陷入财务危机。

3.企业内部资金管理混乱。目前我国许多企业特别是国有企业，管理层缺乏风险意识，缺乏科学合理的资金使用规划，资金的使用随意性较强，对资金运动环节也缺乏监控，擅自挪用、转移资金，甚至侵吞国有资产的现象时有发生。这使得企业对资金的利用效率低，一旦需要资金时就会由于资金短缺而影响企业的正常生产经营活动，这些企业为了维持经营活动，不得不向银行贷款，庞大的利息支出加重了企业的经营负担，必然导致企业陷入财务风险。

二、我国融资过程中财务风险的防范措施探索

（一）建立企业融资风险预警机制

当前的市场环境瞬息万变，建立内部风险预警机制是防范财务风险的有效措施。融资风险预警是指企业以财务报表中的相关会计信息为基础，对财务报表和相关敏感性财务指标进行综合分析，管理人员根据指标的变化来预测企业的财务风险大小，及时向利益相关者提出警示，并提出具体的建议来规避财务风险以减少企业损失。融资风险预警机制是对企业财务风险预防的事前控制手段，企业在风险预警的同时，必须对造成企业各种融资风险的原因作深入的分析和说明，并详细剖析根源，寻找治理对策。同时，值得企业注意的是，风险预警机构必须独立开展工作，不得直接干涉企业的经营过程。

针对企业融资过程财务风险形成的机理，该预警机制包括资本结构预警子系统和资金流预警予系统。

1.资本结构预警子系统。资本结构预警子系统是反映企业长期偿债能力的子系统，主要由反映长期偿债能力的各种财务指标组成，包括资产负债率、现金债务比率、已获利息倍数和产权比率等。企业可以通过资本结构预警系统，实时反映企业的长期偿债能力，控制企业的债务规模。（1）资产负债率。资产负债率是负债总额和资产总额的比值，反映了企业债权人的资金在企业总资产中的比重。负债一方面为企业提供了较低资本成本的资金，另一方面也带来了较高的财务风险，负债越多，风险越大。一般情况下，资产负债率在40%～60%水平是适宜的，总体上来说，资产负债率越高，财务风险就越大。（2）现金债务比率。现金债务比率是经营活动的现金流量与长期负债的比值，反映了企业经营活动产生的现金流量偿还长期债务的能力。企业现金的主要来源就是经营活动产生的现金，所以可以通过该指标衡量财务风险的大小，现金债务比率越小，说明财务风险越小。（3）已获利息倍数。已获利息倍数是息税前利润与利息费用的比值，反映的是企业用获得的利润偿付利息的能力。一般情况下，已获利息倍数越高，企业支付债务利息的能力越强，财务风险就越小。（4）产权比率。产权比率是负债总额与所有者权益的比值，反映了企业负债资本和权益资本的关系，是衡量企业资本结构稳定与否的指标。该指标说明了企业权益资金对债务资金的保障程度。一般情况下，产权比率越低，企业长期偿债能力越强，财务风险就越小。

2.资金流预警子系统。资金流预警子系统主要跟踪流动资金的变化，反映企业流动资金的状况是否正常。当企业的流动资金降低到警戒值，说明企业资金的变现能力差，对债务的支付能力有限，此时的财务风险就大，企业必须及时采取相应措施来降低财务风险。资金流预警子系统主要由企业短期偿债能力指标构成，包括流动比率、速动比率、现金到期债务比率和负债现金流量比率等。（1）流动比率。流动比率是流动资产与流动负债的比值，反映企业在短期内可以变换为现金的流动资产偿还短期债务的能力。一般情况下，流动比率越高，企业的短期偿债能力越强，财务风险就越小。流动比率小于1，表明企业的流动资金不足，偿债能力弱，无法偿还到期的短期债务；流动比率在1～3时，表明企业的流动比率正常，在这个范围内企业的短期偿债能力很强，流动资产的数量也比较适宜，既保障了企业的偿债能力又不会占用过多的流动资金；流动比率大于3时，虽然企业短期偿债能力很强，但是流动资金剩余，降低了资金的盈利能力。（2）速动比率。速动比率是速动资产与流动负债的比值。速动资产是流动资产扣除存货和待摊费用的余额，可以衡量企业立即偿还流动负债的能力。一般来说，企业的流动比率越高，偿债能力越强。流动比率小于1，说明企业的偿债风险大；流动比率为1时，说明企业在无需考虑存货的情况下就可以偿还流动负债；速动比率大于1，说明企业的偿债能力很强，但是过高的速动比率占用了过高的流动资产，可能使公司失去获利的机会。（3）现金到期债务比率。现金到期债务比率是经营现金净流量与本年到期债务的比值。本年到期债务是指不能展期的一年内到期的长期债务和应付票据，经营活动产生的现金净流量必须能满足到期偿还债务的要求，所以该比值应该大于1。该指标从动态的角度反映了企业对到期债务的偿还能力，该比值越大，企业的财务风险就越小。（4）负债现金流量比率。负债现金流量比率是企业经营活动产生的现金流量与年末流动负债与年初流动负债之差的比值，反映了企业对流动负债偿还的实际能力。因为企业往往利润表上有利润，而偿还债务的现金却不足，经营活动的现金流量来自于以收付实现制为基础的现金流量表，所以，该指标弥补了流动比率和速动比率的不足，能直观地反映企业对短期债务的实际偿还能力。

（二）确定最佳融资结构

企业在进行融资活动前，首先要对融资活动进行合理的规划，以需要与节约兼顾为基本原则，采用适当的计算方法，确定资金的合理需求量。企业融资可通过从内部筹集和外部筹措的途径，究竟采用哪种筹资方式，企业可根据自身实际情况来确定，既要考虑筹资数额，还要考虑筹资成本。从我国企业经营的实际情况来看，借入资金和自有资金的比例大体上应保持在1：1的水平比较适宜。企业要依据现有的可用资金和预期对资金的需求，结合经营周期、发展阶段、经营规模、经济实力和融资的难易程度等来确定适度的融资规模，而且在时间上也要尽可能与资金需求时间相吻合。企业要根据自身的资金需求情况、债务偿付能力、目前的资本结构以及融资环境的变化等各方面因素来综合确定负债经营的融资结构。同时，企业应结合自身实际情况，合理选择适当的还款方式。目前我国常用的还款方式有：期末一次性偿付全部本息、每年付利息一次性偿付本金、每年偿付一定比例的本金及当年的利息、贷款期间均匀地偿付本金与利息等。

（三）加强企业对资金的日常管理

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【关键词】 房地产信托； 财务影响； 资金运作

目前，我国房地产开发的融资渠道主要有上市融资、银行贷款、销售回款、信托融资、债券融资等。随着上市融资门槛高、银行信贷收紧、成交量普遍下跌、债券融资难成规模，房地产企业融资困难愈加突出。此时，房地产信托计划凭借着比银行贷款要求低、融资方式灵活多样、融资审批较快、吸引高端客户等优势，在中国市场上受到极大程度的青睐。仅在2010年和2011年，新增的信托计划约为4 857亿元，占到存量7 000亿元房地产信托计划的70%①。

然而，在宏观经济政策和房地产调控政策并未放松，其执行效力对市场进一步深化影响后，房地产市场的销售情况愈加不理想，中小型房地产企业面临的资金压力持续上升。房地产信托计划的快速发展和其潜在的高风险，信托计划将对中小型房地产企业产生怎样的财务影响。本文选择上市公司——阳光城为例进行详细分析。

一、我国房地产信托计划的模式和现状

房地产信托计划是信托投资公司通过信托方式集中两个或两个以上委托人合法拥有的资金，按委托人的意愿以自己的名义，为受益人的利益或者特定目的，以不动产或其经营企业为主要运用标的，对房地产信托资金进行管理、运用和处分的行为。其中的不动产，包括房地产及其经营权、物业管理权、租赁权、受益权和担保抵押权等相关权利。在国外，房地产信托叫做“Real Estate Investment Trust”，简称REITs。

根据房地产信托资金的投向不同，房地产信托计划分为四类模式（见表1）。

其中，房地产贷款信托模式操作简便，技术含量低，在前期的信托产品中，占了很大比重。但是该模式信托与银行常规业务具有强烈的重合性。在房地产股权信托中，信托公司尽管从形式上可以拥有被投资单位半数以上表决权或是委派高管，但实际不可能具有控制权利，无法对被投资单位实施有效控制。无论以何种方式进行股权投资，其资金来源均为委托人，该投资形成的信托财产不属于信托公司的固有财产。信托计划终止时，信托财产不属于其清算财产。信托公司管理运用或处分信托财产时，也必须依照设立信托项目时信托文件的约定进行。显然，股权信托是一种特殊形式的股权投资，信托公司只要求取得一个合理回报，并不要求与房地产企业分享最终的利润成果，故无需将其视为子公司编制合并信托财务报表。这样既满足了房地产企业对股本金的要求，房地产企业也没有丧失对项目的实际控制权及大部分的利润。在财产受益权信托中，如果信托到期后投资者的优先受益权未能得到足额清偿，则信托公司有权处置该房产项目补足优先受益权的利益，房地产企业所持有的劣后受益权则滞后受偿。

用益信托工作室的《2011年房地产信托发展报告》指出，2011年房地产信托的发行规模一路下降，即使是发行量爆发式增长的二季度，其规模占比仍未超过2010年年度的规模占比。在2011年下半年，更是一路走低，最低降至仅占比15.21%。可见房地产信托的下降趋势已有预兆。

中金研究预计，目前房地产信托存量7 000亿元，其中2012年到期房地产信托规模2 234亿元，总还款额约2 500亿元，2013年预计到期信托规模2 816亿元，总还款额约3 100

亿元。这种到期兑付是刚性的，在市场融资环境不好和内部流动性枯竭的情况下，信托资金很容易出现断裂，产生违约风险。上市公司中，小型房地产企业风险明显更大。根据中金公司汇总的上市公司信托融资公告数据发现，无论是从信托融资总规模，还是从信托规模占净资产比例等指标看，小地产公司如阳光城（000671）、浙江广厦（600052）、南国置业（002305）等，都面临较大的财务风险。

二、阳光城案例概况

（一）公司背景

阳光城于1996年经中国证券监督管理委员会证监发字（1996）375号文批准，公司股票于1996年12月18日在深交所挂牌上市。2009年6月1日，更名为阳光城集团股份有限公司（股票简称“阳光城”，股票代码“000671”）。注册资本536 005 545元人民币，主营业务为基础设施开发、电子产品及轻工业产品制造等。

（二）阳光城房地产信托计划呈现的特点

根据阳光城在巨潮资讯的相关公告并结合阳光城年报附注汇总统计，可以将阳光城子公司的信托计划基本情况做以下简单概括，详见表2。

以上数据整理后，发现阳光城及其下属子公司的房地产信托计划的特点表现为两方面：

1.信托计划呈密集型发行，在房地产行业十分罕见

数据显示，阳光城近两年至今为止总共发行的信托数量为11个，发行规模的总额为54.2亿元左右，其中包括于2011年5月已结算的华融国际与陕西实业1.7亿元的信托计划以及于2012年2月提前偿还的中信信托与滨江房地产3.5亿元的股权信托计划。那么，实际上现在持有的信托计划总规模为49亿元。这样庞大的房地产信托产生，给该企业带来巨大的资金补给，但也面临明年到期偿还的巨大风险。

2.阳光城参与出资子公司信托计划，对计划的实施予以资金担保

通过对2011年阳光城年报数据的整理，从表3可以发现阳光城对三个信托计划都有投资，在报表上列示为持有至到期投资。阳光城这样做相当于阳光城将资金投资在信托上，该信托又是子公司的融资，那么就是阳光城间接投资到子公司，应该在关联方交易上详细披露，也掩饰了子公司因资金不足才借助信托的原因，从而为信托计划的实施予以担保。

（三）采用房地产信托计划的动机——力保规模扩张

地产调控已给房地产行业带来了较大的压力，但长远来看，阳光城认为此举不会改变行业中长期良好的发展趋势。根据相关公告，仅2011年上半年，阳光城就分别在海南省昌江黎族自治县、福州市、武夷山市、咸阳市等四地先后通过公开招拍挂市场5次拿地，土地出让金支出成本高达约39亿元。除了通过直接拿地寻求扩张外，2011年上半年，阳光城通过收购国中星城、汇泰房产等房企股权，间接获取新的项目资源，有效增加了土地和项目储备。通过招拍挂或参股公司，2011年上半年阳光城需支付包括并购款在内的地价款近48亿元。此外，阳光城2011年中报资料显示，为了推进公司的扩张战略，阳光城便相继在陕西咸阳市、甘肃皋兰县、福州市、武夷山市等地设立了子公司，同时参股投资金川阳光城实业，为下一步继续扩张埋下伏笔。这样的大规模扩张需要大量的资金予以支持。而在宏观政策严格调控的背景下，就不得不借助房地产信托计划。资金饥渴之下的阳光城，房地产信托正成为其救命稻草。那么这些信托计划的实施情况是否让阳光城房产业务得到提升，将在后文予以分析。

三、阳光城采用房地产信托计划的财务后果

（一）偿债能力呈下降趋势

通过计算可以得到阳光城和行业的资产负债率和净负债率，其变化趋势详见图1。其中净负债比率是指企业的有息负债减去货币资金后对所有者权益的比例，即（短期借款+长期借款-货币资金）/所有者权益，反映企业财务结构，是静态结构；资产负债率是负债总额对资产总额的比例，即负债总额/资产总额，后者反映企业财务能力，是动态结构。

由于阳光城购地等支出大幅增加，阳光城在2010年和2011年发行了53.9亿元的信托计划，负债的大幅增加导致企业的资产负债率和净负债率有了明显的变化。从图1很容易发现，阳光城的净负债率从2010年年报时的21.48%飙升至2011年年报时的102.27%，净负债率上升4倍；资产负债率在2010年发行信托的初期有了小幅降低后在2011年又迅速反弹。净资产负债率的变化显示，发行信托计划后，阳光城的偿还压力越来越重，直到2011年年底，偿还所有的债务需要使用全部的净资产。这样的情况让人对阳光城偿还信托计划能力表示担忧。

在2010年发行信托计划后，2010年年底阳光城的资产负债率有所下降，说明2010年阳光城的销售业务较好使得资金迅速回笼，对信托计划的偿还起到了很好的保证能力。然而，随着国家对房地产企业的调控越发趋紧，销售情况不比以前，2011年发行的六大信托计划，直接导致阳光城集团的资产负债率快速上升，直逼行业的平均水平。

（二）资金流动性不强

通过图2可知，2010年第二季度阳光城开始发行信托计划，阳光城的长期借款科目余额不断飙升，2012年第一季度长期借款48.65亿元的余额是2010年第三季度长期借款余额的5.5倍，其增长速度惊人。阳光城的货币资金在2012年第一季度的期末余额为7.79亿元，只能支付阳光城48.7亿元的信托总额的16%。阳光城下属公司目前持有的8个房地产信托中有8.4亿元将于2012年到期，占该公司48.7亿元信托总额的17.24%，用2012年第一季度的流动资金尚不能偿还2012年到期的信托计划。从图2也可以发现，从2009年到现在，阳光城的存货不断上升。可见随着国家在限购、限贷、限价等高压调控政策下的加强，阳光城的销售情况不乐观。如果阳光城在近期能够将存货销售，则偿还信托计划的能力还是能够得到保证的。

（三）主营业务能力薄弱

由于房地产的业务经营受到国家及地方政府连续出台的房地产行业调控政策影响，阳光城结束了自2008年以来每年净利润超过200%的高速增长，2011年净利润同比降幅超过四成。阳光城2011年实现营业总收入32.29亿元，同比微增0.84%，实现归属于上市公司股东的净利润3.12亿元，同比下降44.31%。在现金流方面，阳光城公司经营活动、投资活动产生的现金流均呈现加剧净流出状态，其中因预付土地款及预付工程款增加，经营现金流量净额由2010年的-7.23亿元大幅下滑至-23.58亿元；因新增两家参股公司，投资现金流量净额进一步下滑至-7.69亿元。不过，由于获得银行、信托公司借款增加以及吸收投资款增加，筹资现金流量净额却同比增长超过1倍，达到30.25亿元。可见阳光城靠借债维持经营和扩张，财务状态不稳定。

四、总结与启示

在国家调控政策下，房地产业能够提升自己的经营能力，回笼资金来偿还计划，这是最好的局面。如果在房产销售持续低迷的状态下，企业也可能在计划到期前一到两个季度，调低商品房的价格，尽量加快回款，保证信托资金偿付。

然而我们应该密切关注房地产企业借新还旧或展期的举动。2011年5月，阳光新界与华融信托的信托计划即将到期，双方协商展期一年。但2011年11月底，公告却称，与中信信托合作的股权投资信托计划将在2012年2月5日提前兑付2.4亿元。这样的行为存在拆东墙补西墙的嫌疑。

因此，有关部门应要求房地产企业及时、真实披露相关信息，关注企业的主要财务数据的变化；同时提升国内金融机构的风险防范能力，制定专门的房地产信托法规和有关配套的制度，并聘请第三方机构对房地产信托计划的设立、实施情况进行监管。

总之，房地产信托计划的出现，为房地产业的融资和发展产生了不可估量的价值，同时也为其带来了一定的风险。企业如果能够灵活的运用房地产信托计划，定能为其带来不小的财富。相反，企业单纯只靠房地产信托计划推动自身发展，不注重内涵建设，势必面临到期无法偿还的风险，最终被兼并收购，淘汰出局。

【参考文献】

[1] 汤华然.我国房地产融资问题研究[J].科学发展，2011（3）：10-12.

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一、筹资风险的成因

1.筹资风险的内因分析。

(1)负债规模过大。企业负债规模大,则利息费用支出增加,由于收益降低而导致丧失偿付能力或破产的可能性也增大。同时,负债比重越高,企业的财务杠杆系数[=息税前利润÷(息税前利润-利息)]越大,股东收益变化的幅度也越大。所以,负债规模越大,财务风险越大。

(2)资本结构不当。这是指企业资本总额中自有资本和借入资本比例不恰当对收益产生负面影响而形成的财务风险。企业借入资本比例越大,资产负债率越高,财务杠杆利益越大,伴随其产生的财务风险也就越大。合理地利用债务融资、配比好债务资本与权益资本之间的比例关系,对于企业降低综合资本成本、获取财务杠杆利益和降低财务风险是非常关键的。

(3)筹资方式选择不当。目前在我国,可供企业选择的筹资方式主要有银行贷款、发行股票、发行债券、融资租赁和商业信用。不同的筹资方式在不同的时间会有各自的优点与弊端,如果选择不恰当,就会增加企业的额外费用,减少企业的应得利益,影响企业的资金周转而形成财务风险。

(4)负债的利息率。在同样负债规模的条件下,负债的利息率越高,企业所负担的利息费用支出就越多,企业破产风险也就越大。同时,负债的利息率对股东收益的变动幅度也有较大影响。因为在息税前利润一定的条件下,负债的利息率越高,财务杠杆系数越大,股东收益受影响的程度也越大。

(5)信用交易策略不当。在现代社会中,企业间广泛存在着商业信用。如果对往来企业资信评估不够全面而采取了信用期限较长的收款政策,就会使大批应收账款长期挂账。若没有切实、有效的催收措施,企业就会缺乏足够的流动资金来进行再投资或偿还自己的到期债务,从而增加企业的财务风险。

(6)负债期限结构不当。这一方面是指短期负债和长期负债的安排,另一方面是指取得资金和偿还负债的时间安排。如果负债期限结构安排不合理,例如应筹集长期资金却采用了短期借款,或者应筹集短期资金却采用了长期借款,则会增加企业的筹资风险。所以在举债时也要考虑债务到期的时间安排及举债方式的选择,使企业在债务偿还期不至于因资金周转出现困难而无法偿还到期债务。

(7)筹资顺序安排不当。这种风险主要针对股份有限公司而言。在筹资顺序上,要求债务融资必须置于流通股融资之后,并注意保持间隔期。如果发行时间、筹资顺序不当,则必然会加大筹资风险,对企业造成不利影响。

2.筹资风险的外因分析。

(1)经营风险。经营风险是企业生产经营活动本身所固有的风险,其直接表现为企业息税前利润的不确定性。经营风险不同于筹资风险,但又影响筹资风险。当企业完全采用股权融资时,经营风险即为企业的总风险,完全由股东均摊。当企业采用股权融资和债务融资时,由于财务杠杆对股东收益的扩张性作用,股东收益的波动性会更大,所承担的风险将大于经营风险,其差额即为筹资风险。如果企业经营不善,营业利润不足以支付利息费用,则不仅股东收益化为泡影,而且要用股本支付利息,严重时企业将丧失偿债能力,被迫宣告破产。

(2)预期现金流入量和资产的流动性。负债的本息一般要求以现金偿还,因此,即使企业的盈利状况良好,但其能否按合同规定偿还本息,还要看企业预期的现金流入量是否足额、及时和资产流动性的强弱。现金流入量反映的是现实的偿债能力,资产的流动性反映的是潜在的偿债能力。如果企业投资决策失误或信用政策过宽,不能足额、及时地实现预期的现金流入量以支付到期的借款本息,就会面临财务危机。此时,企业为了防止破产可以变现其资产。各种资产的流动性(变现能力)是不一样的,其中库存现金的流动性最强,固定资产的变现能力最弱。企业资产的整体流动性,即各类资产在资产总额中所占比重,对企业的财务风险影响甚大,很多企业破产不是没有资产,而是因为其资产不能在较短时间内变现,结果不能按时偿还债务而宣告破产。

(3)金融市场。金融市场是资金融通的场所。企业负债经营要受金融市场的影响,如负债的利息率就取决于取得借款时金融市场的资金供求情况。金融市场的波动,如利率、汇率的变动,会导致企业的筹资风险。当企业主要采取短期贷款方式融资时,如遇到金融紧缩、银根抽紧、短期借款利息率大幅度上升,就会引起利息费用剧增、利润下降,更有甚者,一些企业由于无法支付高涨的利息费用而破产清算。

二、筹资风险的控制策略

1.树立正确的风险观念。

企业在日常财务活动中必须居安思危,树立风险观念,强化风险意识,抓好以下几项工作:①认真分析财务管理的宏观环境变化情况,使企业在生产经营和理财活动中能保持灵活的适应能力;②提高风险价值观念;③设置高效的财务管理机构,配置高素质的财务管理人员,健全财务管理规章制度,强化财务管理的各项工作;④理顺企业内部财务关系,不断提高财务管理人员的风险意识。

2.优化资本结构。

最优资本结构是指在企业可接受的最大筹资风险以内,总资本成本最低的资本结构。这个最大的筹资风险可以用负债比例来表示。一个企业只有权益资本而没有债务资本,虽然没有筹资风险,但总资本成本较高,收益不能最大化;如果债务资本过多,则企业的总资本成本虽然可以降低、收益可以提高,但筹资风险却加大了。因此,企业应确定一个最优资本结构,在融资风险和融资成本之间进行权衡。只有恰当的融资风险与融资成本相配合,才能使企业价值最大化。

3.巧舞“双刃剑”。

企业要强化财务杠杆的约束机制,自觉地调节资本结构中权益资本与债务资本的比例关系:在资产利润率上升时,调高负债比率,提高财务杠杆系数,充分发挥财务杠杆效益;当资产利润率下降时,适时调低负债比率,以防范财务风险。财务杠杆是一把“双刃剑”:运用得当,可以提高企业的价值;运用不当,则会给企业造成损失,降低企业的价值。

4.保持和提高资产流动性。

企业的偿债能力直接取决于其债务总额及资产的流动性。企业可以根据自身的经营需要和生产特点来决定流动资产规模,但在某些情况下可以采取措施相对地提高资产的流动性。企业在合理安排流动资产结构的过程中,不仅

要确定理想的现金余额,还要提高资产质量。通过现金到期债务比(经营现金净流量÷本期到期债务)、现金债务总额比(经营现金净流量÷债务总额)及现金流动负债比(经营现金净流量÷流动负债)等比率来分析、研究筹资方案。这些比率越高,企业承担债务的能力越强。 5.合理安排筹资期限的组合方式,做好还款计划和准备。

企业在安排两种筹资方式的比例时,必须在风险与收益之间进行权衡。按资金运用期限的长短来安排和筹集相应期限的负债资金,是规避风险的对策之一。企业必须采取适当的筹资政策,即尽量用所有者权益和长期负债来满足企业永久性流动资产及固定资产的需要,而临时性流动资产的需要则通过短期负债来满足。这样既避免了冒险型政策下的高风险压力,又避免了稳健型政策下的资金闲置和浪费。

6.先内后外的融资策略。

内源融资是指企业内部通过计提固定资产折旧、无形资产摊销而形成的资金来源和产生留存收益而增加的资金来源。企业如有资金需求,应按照先内后外、先债后股的融资顺序,即:先考虑内源融资,然后才考虑外源融资;外部融资时,先考虑债务融资,然后才考虑股权融资。自有资本充足与否体现了企业盈利能力的强弱和获取现金能力的高低。自有资本越充足,企业的财务基础越稳固,抵御财务风险的能力就越强。自有资本多,也可增加企业筹资的弹性。当企业面临较好的投资机会而外部融资的约束条件又比较苛刻时,若有充足的自有资本就不会因此而丧失良好的投资机会。>

7.研究利率、汇率走势,合理安排筹资。

当利率处于高水平时或处于由高向低过渡时期,应尽量少筹资,对必须筹措的资金,应尽量采取浮动利率的计息方式。当利率处于低水平时,筹资较为有利,但应避免筹资过度。当筹资不利时,应尽量少筹资或只筹措经营急需的短期资金。当利率处于由低向高过渡时期,应根据资金需求量筹措长期资金,尽量采用固定利率的计息方式来保持较低的资金成本。另外,因经济全球化,资金在国际间自由流动,国际间的经济交往日益增多,汇率变动对企业财务风险的影响也越来越大。所以,从事进出口贸易的企业,应根据汇率的变动情况及时调整筹资方案。

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【关键词】融资 风险 管理

融资风险是指企业在融资过程中因资本收益率和借款利率不确定而产生的由资本投入者承担的附加风险。包括两个层次：一是企业可能丧失偿债能力的风险；二是由于举债而可能导致企业股东的利益遭受损失的风险。融资风险作为集团公司财务风险的重中之重具体可以分为两类：现金性风险与收支性风险。无论是哪种风险，一旦发生，都将给集团公司的安全性带来严重的不良影响。

一、融资风险形成的内部因素

（一）负债规模的大小

负债规模是集团公司融资风险形成的主要因素之一，负债总额的多少或负债在企业资金总额中所占比重决定了融资风险的大小。集团公司利息费用的支出是融资风险的主要来源，如果集团公司的整体负债规模过大就会引发支付利息的现金流加大，从而导致集团公司的整体权益收益下降，融资风险加大，因此，集团公司要注意控制融资规模，控制融资风险，保证企业健康发展。

（二）融资利率的高低

集团公司融资风险形成的另一个重要因素是筹资利率，在筹资规模和筹资渠道不变的条件下，筹资的利率高低直接影响集团公司的偿债能力，对于集团公司来说筹资的利率越高，所负担的利息费用就越多，集团公司由于现金流短缺而无法偿还债务的可能性也就增大。因此，集团公司在筹资时一定要充分考虑筹资利率的影响，尽可能地降低筹资风险。

（三）负债期限的结构

在实际筹资的过程中集团公司很少考虑负债期限对筹资风险的影响，这是错误的，筹资当中所使用的长期、短期借款占负债总额的比重直接影响集团公司资金偿还的时间计划和利息费用的大小。如果负债的期限结构安排不合理，例如应筹集长期资金却采用了短期借款，或者相反，都有可能加大集团公司对现金在时间上和数量上的需要，增加企业的融资风险。

（四）资本结构不当

这是指企业资本总额中自有资本和借入资本比例不恰当对收益产生负面影响而形成的财务风险。企业借入资本比例越大，资产负债率越高，财务杠杆利益越大，伴随其产生的财务风险也就越大。合理地利用债务融资、配比好债务资本与权益资本之间的比例关系，对于企业降低综合资本成本、获取财务杠杆利益和降低财务风险是非常关键的。

二、融资风险形成的外部因素

（一）集团公司固有的经营风险

集团公司在生产经营活动中不可避免地承担风险，其直接表现为企业税息前利润的不确定性。经营风险虽然不同于筹资风险，但却影响着筹资风险。如果集团公司不采用举债的方式筹集资金，而采用股权融资，这时候筹资风险几乎为零。当企业采用股本与负债融资相结合时，由于财务杠杆的作用，股东收益会随之波动，集团公司所承担的风险中就包含了筹资风险。如果集团公司经营效益不好，营业利润下降就有不能及时足额支付本利费用的可能，筹资风险加大集团公司经营状况严重恶化。

（二）集团公司本身的资产流动

一般情况下，集团公司的金融筹资均需要以现金来偿还，这样对集团公司的现金流动性要求相对提高，作为集团公司必须合理安排资产的整体流动性，提高偿债能力减少筹资风险。集团公司的资产流动性特别是现金的流动性直接影响集团的偿债能力，因此不能仅凭集团的经营情况判定其筹资风险。有时集团公司的盈利状况虽然良好，但是却不能及时足额偿还本息，这就是现金流入量和资产的整体流动性带来的影响，现金流入量反映的是企业短期的偿债能力，资产的流动性反映的是长期偿债能力。集团公司一定要统筹兼顾，充分考虑资产流动性对筹资风险的影响。

（三）集团公司选择的金融工具

集团公司筹资风险要受金融工具的影响，在融资中要将金融工具的选择放在重要的位置，充分考虑融资渠道融资方式的影响，因为选择不同的金融工具其融资成本是不同的，融资风险也是不同的。例如不同的商业银行贷款的利率是浮动的，集团公司的选择就很重要了。另外汇率的变动也会导致集团公司的融资风险发生变化。当企业主要采取短期贷款方式融资时，如遇到银行短期贷款利率上调，短期借款利息大幅度上升，就会引起集团公司财务费用剧增，利润下降，更有甚者，一些企业由于无法支付高涨的利息费用而出现资金链断裂宣告破产清算。

三、集团公司规避融资风险的途径

（一）确立合理的资本结构

在资本结构不当的情况下，很可能由于暂时性的收不抵支，使企业不能支付正常的债务利息，从而到期也不能还本。因此要降低筹资风险必须要优化资本结构。优化资本结构可以从两方面入手，一是增加自有资金的比重，从总体上降低债务风险；二是比较息税前资金利润率与负债利率，根据企业集团各成员企业的需要与负债的可能，自动调节其资本结构，即在息税前资金利润率下降时，自动降低负债率，从而降低债务风险，而在息税前资金利润率上升时，自动调高负债比，从而提高自有资金利润率。

（二）制定恰当的融资规划

融资规划是指总部在集团公司战略发展结构的总体框架下，根据公司核心能力、主导产业或相关的投资领域、投资方式、投资质量标准与投资财务标准的基本规范，通过计划的形式，对公司整体及成员企业的融资规模、融资方式培植以及时间进度等事先做出统筹规划与协调安排，从而在政策上保障融资与投资的协调匹配。一旦各项重大的战略性的融资计划确定下来，各成员企业，特别是那些与总部存在资本纽带关系的重要成员企业必须严格执行，不得擅自更改。

（三）加强融资风险内部控制

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[关键词]高校　负债风险　初探

所谓高校财务负债风险，是指高校采取多形式、多渠道借入资金，有可能因债务负担过重到期不能还本付息，引发财务危机，直接影响学校教职工的福利待遇和正常运转，最终危及到学校的教学经常性开支与可持续发展。

随着高校招生规模的不断扩大以及我国高校管理制度改革的不断深入，高校加快发展与有限财力的矛盾，成了各种问题中最重要、最核心的制约性问题之一。解决这一矛盾的关键在于深化教育体制改革，多形式、多渠道筹资办学。因此，国内外商业银行贷款、融资租赁和全额引资建设工程项目等形式的负债，成为国内高校扩建校舍、增添设施、征地建设新校区的自筹资金来源。以上负债形成的资金，在很大程度上缓解了高校教育资金紧张的矛盾，对高等教育事业发展的促进作用是比较显著的，加快了高校的建设步伐，扩充了教学资源，改善了教学条件，优化了校园环境。

一、高校负债的主要形式及存在的问题

1、国内外商业银行贷款

对高校而言，使用银行贷款资金是一种负债。高校贷款作为筹措高等教育建设发展资金的新渠道，与传统的财政拨款、学生学费收入在性质上有着本质区别：财政拨款和学生学费收入资金是学校自有资金，无需偿还，不存在资金成本和财务风险，而高校贷款是高校借人资金，是一种负债，必须按贷款合同的约定偿还本金、支付利息。高校过去长期使用财政拨款，习惯于无偿使用资金，对贷款资金的有偿使用性质认识不足，缺乏资金成本观念和财务风险意识。因此，高校必须根据贷款资金的负债性质，加强贷款资金使用管理，合理使用商业贷款，降低资金成本和财务风险，提高贷款资金使用效率。

当前，很多高校已经使用了国内外的商业银行贷款来弥补教育经费不足，由于对信贷风险的认识不够，许多高校贷款金额太大导致了不能按时偿还本息，严重影响了学校的正常财务开支，因此，为了偿还银行到期的贷款，有些高校经常使用拆东墙补西墙的方法，即借这家银行的钱还另外一家到期银行的钱，恶性循环，造成了不良的影响。

2、融资租赁

融资租赁是指具有融资性质和所有权转移特点的设备租赁业，即：出租人根据承租人所要求的规格、型号、性能等条件购入设备租赁给承租人，合同期内所有权归出租人，承租人只拥有使用权，合同期届满，承租人付清租金后，有权按残值购如设备，出租人丧失所有权，承租人拥有所有权。从实质上讲，融资租赁相当于分期付款购买。在融资租赁交易中，承租人对租赁物几乎都要留购。在留购之前，租赁物的所有权暂时是出租人的。通过留购，出租人才能把租赁物的所有权转给承租人。

融资租赁一般为仪器设备的融资租赁，当前许多高校由于资金短缺，很多规模较大的仪器设备采用了融资租赁方式，由投资方投资购买，出租给高校，高校采取分期付款的方式逐年支付货款及利息给租赁方，融资租赁在一定程度上缓解了高校无钱购买教学仪器设备的困境，但经过调查，大多数情况下融资租赁的投资方就是仪器设备的商家，他们所提供的商品价格一般比市场价格要高，显然投资方的目的就是要高价出让商品给高校，以赚取高额利润回报，这样就损害了学校的利益，增加了成本开支，从而增加了学校的成本负担。

3、全额引资建设工程项目

当前，为加快基础设施建设，很多高校大搞工程项目全额引资建设，以缓解建设资金短缺的困难，引资建设在改善高校学生住房、食堂建设等方面起到一定的作用。但这种全额投资的回报率比较高，回报方式一般采取固定金额逐年偿还法或是在项目完工后让投资方进行经营管理收取回报，经营时间较长，回报率较高，且回报收益无计算依据，在一定程度上存在盲目估算，增加了学校负债风险。

二、高校负债风险的防范对策

机遇与风险并存，我们应该清醒地认识到，负债办学是一种风险行为，若使用不当，债务超过学校的自身偿债能力，就会危及到学校的经常性开支与可持续发展，使学校陷入财务困境。因此，高校必须深入研究和探讨高校如何防范银行贷款等负债风险问题，贷款资金的管理使用必须坚持效益第一的原则，合理调度和有效运作资金，挖掘内部潜力，整合各种资源，降低负债成本，提高使用效益；建立起一套可操作性强的科学决策程序和行之有效的负债管理机制，保证学校工作的正常开展。

1、转变思想理念，强化贷款风险意识

(1)树立科学的发展观和政绩观

高校在快速发展的机遇面前，要树立科学的发展观和政绩观。既要敢于开拓进取，积极利用银行贷款等负债方式，实现学校的快速发展，又要从有利于高等教育事业改革与发展出发，正确处理好眼前与长远发展、事业发展需要与实际经济承受能力的关系，提倡厉行节约，坚持量力而行，坚决摒弃盲目跟从的意识，防止脱离实际大搞建设形成债务风险，尤其要避免搞短期行为和功能重复的建设。教育主管部门在考核评估高校教学工作水平时，要坚持实事求是的原则，把高校硬件建设、软件建设和国家财政拨款情况结合起来进行考核、评估。在国家财政拨款和高校本身自筹经费有限的情况下，不能片面强调高校的硬件建设，迫使许多高校为了达到教学考核评估指标要求，不管是否切合实际，都争先向银行贷款搞建设，形成新的浪费。

(2)树立信用观念，强化责任意识

高校作为借贷的主体，必须承担还款责任，而高校的校(院)长是学校的法人代表，对偿还贷款负有法律责任，在决定贷款时，一定要对国家、对学校负责，增强法制观念，强化责任意识，完善决策程序。同时，由于高校资产不能抵押，其他高校也不能相互提供担保，学校只能凭其在社会上的声誉获取银行的信任，取得信用贷款。既然学校是靠良好的信誉取得银行贷款的，就必须珍惜和维护自身的信誉，牢固树立信用观念，严格履行贷款合同，按期支付利息和偿还本金，树立重合同、守信誉的良好形象。由于高校实行校长任期制，容易造成学校领导的短期行为，有的只顾眼前政绩而忽视学校的长远发展；有些人在思想上存在着模糊认识，缺乏信用观念，认为学校是国家的，

欠银行的钱也是国家的，就可以不还；甚至认为国家不可能让大学关门，对学校欠债不可能坐视不管，可能会用财政资金来弥补；只要学校发展了，留给国家一个负债累累的社会主义大学电不怕。这种行为会严重损害学校的声誉，失去银行对学校的信任，很难再获得银行新的信用贷款。高校必须从国企走过的道路中，认真吸取经验教训，积极筹措资金偿还到期的银行贷款，实现良性发展。

2、强化管理，提高贷款使用效益

贷款的有偿性决定了贷款资金的管理使用必须坚持效益第一的原则，建立起一套可操作性强的科学决策程序和行之有效的贷款管理机制。

(1)建立可操作性强的科学决策程序，并严格按程序办事，是防范贷款风险的根本举措

在贷款之前，学校就要制订总体发展战略规划、学科与师资队伍建设规划和校园建设规划，根据事业发展需要和高校的实际偿还能力确定贷款项目及贷款额度。贷款项目和规模必须经过严格、科学的可行性论证，经学校最高决策机构集体研究决定，不能搞随意性。贷款额度不得超出预期偿还能力，并制订周密可行的还贷计划和措施。贷到款后，要严格控制贷款资金的投资方向，确保贷款用于解决制约高校当前和未来事业发展的关键问题以及对高校事业发展有重要影响的项目。

(2)建立行之有效的贷款资金管理机制

学校要按照教育部、财政部的有关规定，建立健全贷款资金管理制度，成立贷款资金管理领导小组，负责组织项目论证、资金使用与监督管理。建立项目管理责任制，责任到人，各负其责，对造成贷款资金损失或浪费的部门或个人要从严查处；建立有效的风险防范机制，制订科学、合理的资金使用方案，对贷款项目实施全方位、全过程监控，确保贷款资金的安全。

(3)完善贷款资金的内部核算和控制体系

按照贷款项目分类核算，确保贷款资金的使用与贷款项目及相关预算一致，并且所有支出都要严格按照国家规定的程序操作，通过政府采购、招投标等方式，降低成本，提高经费使用效益，严防暗箱操作和随意浪费。

(4)提高贷款使用效益

贷款资金的管理使用必须坚持效益第一的原则，合理调度资金，有效运作资金，挖掘内部潜力，整合各种资源，降低贷款成本，努力在提高使用效益上动脑筋、想办法，保证学校正常工作的开展。

贷款项目要建立科学的决策程序，确保贷款能够发挥最大效用。在贷款之前，学校要制定总体发展战略规划、学科与师资队伍建设规划和校园建设规划。在总体规划下，根据事业发展的需要和高校的实际偿还能力确定贷款项目及适度的贷款额度。贷款项目和规模必须经过严格、科学的可行性论证，不能搞随意性。此外，还要充分征求广大教职工的意见，经民主决策、集体研究决定。贷款前还要制定周密可行的还款计划和措施，学校要成立专门的信贷资金管理机构，统一管理银行贷款资金，严格控制贷款资金的投向，确保贷款用于解决制约高校当前和未来事业发展的关键问题以及对高校事业发展有重大影响的项目，防止将贷款用于对外投资、对校办产业投资、捐赠以及支付罚没款项等，也不能把贷款资金用于平衡预算抵补日常经费开支的赤字，更不能把贷款资金用于提高或变相提高人员待遇，严禁用贷款资金进行再融资活动。高校的财务部门要设专职会计人员，对贷款资金建立台帐，按照贷款银行逐笔登记贷款日期、金额、利率、到期日等项目，并向有关部门提供信贷资金报表。

3、加强贷款规模的控制

学校通过贷款可以获得建设资金，但其承受债务负担的能力是有限的。如果贷款规模过大，就会影响学校正常运转，加大学校的财务风险。因此，学校必须适度控制贷款规模，做到长、短期贷款相结合，使偿还贷款的时间均衡分布，降低负债给学校造成的财务风险。

(1)以高校的实际承受能力来控制贷款规模

贷款是要耗费资金成本的，高校财力所能承受的资金成本是确定贷款规模的重要依据。由于高校每年都必须支付贷款利息，所以预算中能支付利息的资金额度是一个重要的经济指标，它决定了高校贷款规模的最大极限。如果高校连支付利息都困难的话，显然就是贷款规模过大，债务负担过重。

(2)以高校筹资能力来制约贷款规模

贷款要偿还本金，高校要从偿还本金的角度考虑贷款规模。高校贷款规模受到筹资能力的制约，可用于还贷的资金主要是教育事业收入中的学费收入，还款资金的来源渠道比较单一。高校应对筹资能力进行科学估算，合理确定贷款规模。

(3)以高校可用于还贷的资产来衡量贷款规模

高校能直接用于还贷的流动资产只有现金和银行存款，偿还贷款要有资金保证，如果高校偿还贷款的资金不足，则表明贷款规模过大。

(4)建立贷款风险评价机制

高校利用信贷资金关键要适度，而“适度”要建立在合理测算贷款规模的基础之上，这是控制高校的举债规模和风险防范的关键所在。各校要在实践中探索符合本校实情的适用方法来测算自身的适度贷款规模和还款能力，分析出学校贷款的偿还能力和风险情况，有效地控制贷款风险，使学校的财务一直处于良好的运行状态之中。

4、高校要增强资金积累，提高还贷能力

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摘 要 随着土地开发与城镇建设的发展，我国提高对土地一级开发的重视度，致力于提高土地出让前的经济效益。土地一级开发企业在开发过程中，面临较大的融资风险，为保障土地一级开发的高效进行，企业需加强融资风险的防范力度，规避开发中的融资风险，提升土地一级开发的经济水平。因此，本文通过对土地一级开发企业的融资风险进行研究，分析主要的防范措施。

关键词 土地一级开发 融资风险 防范措施

土地一级开发企业的融资过程，属于正常的筹资行为，有利于完善土地的开发过程，但是我国各个地区在土地开发方面存在负债干扰，直接影响到开发企业的融资效果，很大程度上增加融资的风险性，无法保障土地一级开发的安全环境。土地一级开发与国家土地建设存在密切的经济关系，开发企业必须做好融资风险的管理工作，才可为土地一级开发提供到位的融资措施，体现低风险融资的实际价值。

一、土地一级开发企业融资的风险表现

结合土地一级开发的基本情况以及开发企业的融资现状，分析企业在土地一级开发融资过程中表现出的风险如下：

（一）融资成本过大

土地一级开发融资时，企业面临不确定的利率问题，如地区利率发生明显的变动，即会影响企业融资的成本[1]。例如：某地区土地一级开发企业选择银行贷款的融资方式，此类融资方式本身受到不稳定因素的影响，较容易在融资过程中出现风险，特别是银行贷款的根本利率处于浮动状态，一旦利率上升，该地区的土地开发企业需要承担高负荷的偿还利息，分析该地区银行的利率信息，可以明显发现近几年银行贷款的利率程上升趋势，由此增加了该地区土地开发企业的融资成本，促使其不得不承受高成本的融资途径。

（二）融资渠道缺乏多样化

多样化的融资渠道，能够分摊土地一级开发企业的融资风险，避免风险过于集中。据有关数据调查，某地区企业融资的渠道基本为银行类的金融信贷，此类融资比例高达80%，而且呈现上升趋势，此类融资方式本身具备较高的风险性，土地一级开发企业集中在此类融资渠道上，加重融资负担，形成过度依赖的渠道方式，导致融资渠道出现垄断状态，无法为企业融资提供多样化的渠道服务。

（三）融资难度高

融资一直是土地一级开发企业运营中的难题，因为融资风险既可以增加土地开发的难度，又可以引发一系列的财务问题，超出企业风险控制的能力范围[2]。企业虽然参与到土地一级开发的过程中，但是其并不会享受使用权，导致部分融资途径只能以理论化的状态存在，企业无法保障资金项目的稳定落实，再加上国家在金融市场中的规定和干预，导致土地一级开发企业的融资非常困难。

（四）负债期限不科学

土地一级开发周期较长，开发企业在不同的周期内都有可能出现借贷，由于企业不具备偿还能力，借贷到期后即会转化成负债，随着土地一级开发的不断进行，企业面临的负债期限越来越多，形成不科学的期限压力，导致企业丧失土地开发的能力，由此体现了极大的融资风险，同样企业的融资信誉度也会受到影响，不利于融资风险的规避。

二、分析土地一级开发融资风险的原因

土地一级开发企业的融资风险，大多是由企业本身、融资市场以及国家调控引起的[3]。以土地一级开发为背景，分析企业融资风险产生的原因

（一）土地一级开发需要的成本较大，部分开发企业自身不具备合适的资金能力，需要大规模的融资，而且开发企业较难在短时间内提供土地开发所需要的全部资金，所以企业自有资金较少，导致企业需要负担过大的融资成本，引发与企业成本相关的融资风险，干扰企业的融资稳定。

（二）我国金融市场的发展规模较为固定，导致金融市场过于单一，无法为土地一级开发企业提供多样化的融资渠道，再加上金融机构的类型少、规模低，对融资渠道产生直接的影响。

（三）土地一级开发企业较容易选择高利率的融资方式，增加开发企业的偿还负担，融资规模大，拉大利息偿还的周期，企业在分配融资时还要考虑偿还，由此对开发企业形成明显的风险干扰。

（四）融资是企业开发一级土地的途径，但是不得不承受来自负债的风险，促使企业陷入融资和负债的恶性循环中，形成了负债期限的风险，一旦企业的偿还能力远低于融资负债，企业即会面临破产威胁。

三、土地一级开发企业融资风险的防范措施

土地一级开发关系到土地利用的效益和效率，低风险的融资途径能够提高土地开发的经济能力，缓解开发企业融资过程中的风险压力，进而解决开发企业的融资问题，提高土地一级开发的水平。规划融资风险的防范措施，对其做如下分析：

（一）优化融资成本的投入方式

融资成本是土地一级开发的重要组成部分，国家在企业融资方面，可以采取优化成本的方式，降低融资成本的风险影响，提高开发企业融资风险的控制能力。以某地区为例，分析该地区政府对土地一级开发企业的融资支持，有效控制融资风险。该地区规划出三种融资成本的来源途径，解决开发企业单一融资的成本风险，分析如：1.政府参与开发企业的融资过程，因为土地一级开发后的出让权力归国家所有，所以政府可以根据出让的收益规模，按照比例为开发企业提供一部分成本资金，取缔开发企业的部分融资；2.政府主动拨款，根据土地一级开发的融资情况，调拨部分资金到开发企业中，强化开发企业的融资基础，促进成本资金的稳定流动；3.建议开发企业采用股权融资的方式，代替银行贷款，排除浮动利率的干扰。

（二）拓宽融资渠道

针对土地一级开发企业融资渠道的风险问题，通过拓宽渠道的方式解决，以免单一渠道出现过于集中的风险。目前，信托与证券在金融行业中具有较大的影响力，而且信托与证券两种类型的金融方式，与土地一级开发存在关联性，可以将其作为企业融资的渠道，防范融资中的风险。

（三）优化融资环境

高难度的融资过程，为企业带来了不可预测的融资风险，开发企业为防范融资难的风险，通过规范开发计划，优化融资环境，加强融资风险防范的力度。以某开发企业为例，分析其在防范风险方面的措施。该企业非常注重土地一级开发计划的制定，通过规范土地开发，合理分配融资成本，充分利用企业融资。首先该企业明确土地一级开发的条件，以该地区土地出让后的实际利用为规划条件，结合条件限制，合理规划土地的一级开发；然后该企业最先安排潜力型的土地，将融资成本有效利用在经济效益高的土地开发中；最后以土地一级开发的整体为规划目标，确保融资成本合理分配在每一项开发项目中。

（四）合理规划负债期限

不合理的负债期限容易引发严重的融资风险，开发企业需根据土地一级开发的基本情况，合理规划负债期限，在保障融资科学分配的基础上，完善解决负债期限引发的融资风险[4]。开发企业融资时，需要清楚了解此次融资在土地一级开发中的具体使用，由此确定融资的规模和期限，积极调控融资中的偿还期限，确保融资与融资期限能够符合土地一级开发的资金需求，保障两者的匹配发展与分配。除此以外，开发企业还要约束融资规避，确保融资成本的合理分配，避免出现闲置资金，由此减轻融资中的成本风险，强化融资财务的基本能力。

四、结束语

土地一级开发主要是将生土转化为熟土，促使其在出让前达到土地开发的标准，方便政府的统一支配。由于我国提高对土地一级开发的重视度，所以增加开发企业的融资难度，各级地方的融资方式不同，导致开发企业面临诸多融资风险，所以土地一级开发企业需要根据融资风险的表现类型，规划出可用的防范措施，通过防范方式解决融资中的风险问题。

参考文献：

[1] 陈明.档案农村土地问题的社会风险研究[D].南京农业大学，2011（12）：23-25.

[2] 于森林，张士锋.防范土地储备贷款风险[J].中外企业文化，2O10（11）：21-23.

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一、筹资风险的含义

企业筹资风险又称财务风险，它是指企业因借入资金而给财务成果带来的不确定性。一般企业筹集资金的主要目的是为了扩大生产经营规模，提高经济效益，从而实现财务管理目标。企业为了取得更多的经济效益而进行筹资，必然会增加按期还本付息的筹资负担，由于企业资金利润率和借款利息率都具有不确定性（都可能提高或降低），从而会使企业资金利润率可能高于或低于借款利息率。如果企业决策正确，管理有效，就可以实现其经营目标。但在市场经济条件下，由于市场行情的瞬息万变，企业之间的竞争日益激烈，可能导致决策失误，管理措施失当，从而使得筹集资金的使用效益具有很大的不确定性，由此产生了筹资风险。

二、筹资风险的成因

（一）筹资风险的内因分析

1.负债规模过大，资本结构不当

负债规模是指企业负债总额的大小或负债在资金总额中所占比重的高低。企业负债规模越大，利息费用支出越多，由于收益降低而导致丧失偿付能力或破产的可能性也就增大。负债比重越高，意味着企业借入资本比例越大，资产负债率越高，导致企业的财务杠杆系数增大，股东收益变化的幅度也随之增加。财务杠杆利益越大，伴随其产生的财务风险也就越大。

2.筹资方式选择不当

目前在我国，可供企业选择的筹资方式主要有银行贷款、发行股票、发行债券、融资租赁和商业信用。不同的筹资方式在不同的时间会有各自的优点与弊端，如果选择不恰当，就会增加企业的额外费用，减少企业的应得利益，影响企业的资金周转而形成财务风险。

3.负债的利息率

利息率水平的高低直接决定企业资金成本的大小。在同样负债规模的条件下，负债的利息率越高，企业所负担的利息费用支出就越多，企业破产风险也就越大。尤其当国家实行“双紧”政策，即紧缩的财政政策和货币政策时，货币的供给量萎缩，贷款的利息率提高，企业此时筹资成本增加，企业所负担的经营成本提高，这样企业就要承担较大的筹资风险。

4.负债期限结构不当

这是指企业所使用的长短期借款的相对比重，一方面是指短期负债和长期负债的安排，另一方面是指取得资金和偿还负债的时间安排。若长、短期债务比例不合理，还款期限过于集中，就会使企业在债务到期日还债压力过大，资金周转不灵，从而影响企业的正常生产经营活动。

5.决策失误

投资项目需要投入大量的资金，如果决策失误项目失败或由于种种原因不能很快建成并形成生产能力，无法尽快地收回资金来偿还本息，会使企业承受巨大的财务危机。

6.信用交易策略不当

在现代社会中，企业间广泛存在着商业信用。如果因对往来企业资信评估不够全面而采取了信用期限较长的收款政策，就会使大批应收账款长期挂账。若没有切实、有效的催收措施，企业就会缺乏足够的流动资金来进行再投资或偿还自己的到期债务，从而增加企业的财务风险。

7.企业经营活动的成败

负债经营的企业，其还本付息的资金最终来源于企业的收益。如果企业经营管理不善，长期亏损，那么企业就不能按期支付债务本息，这样就给企业带来偿还债务的压力，也可能使企业信誉受损，不能有效地再去筹集资金，导致企业陷入财务风险。

（二）筹资风险的外因分析

1.经营风险

经营风险是企业生产经营活动本身所固有的风险，其直接表现为企业息税前利润的不确定性。经营风险不同于筹资风险，但又影响筹资风险。当企业完全采用股权融资时，经营风险即为企业的总风险，完全由股东均摊。当企业采用股权融资和债务融资时，由于财务杠杆对股东收益的扩张性作用，股东收益的波动性会更大，所承担的风险将大于经营风险，其差额即为筹资风险。如果企业经营不善，营业利润不足以支付利息费用，则不仅股东收益化为泡影，而且要用股本支付利息，严重时企业将丧失偿债能力，被迫宣告破产。

2.资产的流动性和预期现金流入量

负债的本息一般要求以现金偿还，因此，即使企业的盈利状况良好，但其能否按合同规定偿还本息，要看企业预期的现金流入量是否足额、及时和资产流动性的强弱。现金流入量反映的是现实的偿债能力，资产的流动性反映的是潜在的偿债能力。如果企业投资决策失误或信用政策过宽，不能足额、及时地实现预期的现金流入量以支付到期的借款本息，就会面临财务危机。此时，企业为了防止破产可以变现其资产。各种资产的流动性（变现能力）是不一样的，其中库存现金的流动性最强，固定资产的变现能力最弱。企业资产的整体流动性，即各类资产在资产总额中所占比重，对企业的财务风险影响甚大。当企业资产的总体流动性较强，变现能力强的资产较多时，其财务风险就较小；反之，当企业资产的整体流动性较弱，变现能力弱的资产较多时，其财务风险就较大。很多企业破产不是没有资产，而是因为其资产不能在较短时间内变现，结果不能按时偿还债务而宣告破产。

3.金融市场的波动

企业负债经营要受金融市场波动的影响，如负债的利息率就取决于取得借款时金融市场的资金供求情况。金融市场的波动，如利率、汇率的变动，都会导致企业的筹资风险。当企业主要采取短期贷款方式融资时，如遇到金融紧缩、银根抽紧、短期借款利息率大幅度上升，就会引起利息费用剧增、利润下降，更有甚者，一些企业由于无法支付高额的利息费用而破产清算。

筹资风险的内因和外因，相互联系、相互作用，共同诱发筹资风险。一方面经营风险、预期现金流入量和资产的流动性及金融市场等因素的影响，只有在企业负债经营的条件下，才有可能导致企业的筹资风险，而且负债比率越大，负债利息越高，负债的期限结构越不合理，企业的筹资风险越大。另一方面，虽然企业的负债比率较高，但企业已进入平稳发展阶段，经营风险较低，且金融市场的波动不大，那么企业的筹资风险相对就较小。

三、筹资风险的防范

（一）树立正确的风险观念

在社会主义市场经济体制下，作为自主经营、自负盈亏、自我约束、自我发展的独立商品生产者和经营者，企业必须独立承担风险。企业在从事生产经营活动时，内外部环境的变化导致实际结果与预期效果相偏离的情况是难以避免的。如果在风险临头时，企业毫无准备，一筹莫展，必然会遭致失败。因此 企业在日常财务活动中必须居安思危，树立风险观念，强化风险意识，即正确承认风险，科学估测风险，预防发生风险并且有效应对风险。

（二）优化资本结构，巧舞“双刃剑”

最佳资本结构是指在企业可接受的最大筹资风险以内，总资本成本最低的资本结构。这个最大的筹资风险可以用负债比例来表示。所以确定最佳资本结构最重要的问题是如何确定适度的负债数额，保持合理的负债比率，以实现风险与报酬的最优组合。一个企业只有权益资本而没有债务资本，虽然没有筹资风险，但总资本成本较高，而且无法获得因债务经营带来的财务杠杆利益，收益不能最大化；如果债务资本过多，则企业的总资本成本虽然可以降低、收益可以提高，但可能会因此带来较大的财务风险，从而导致筹资风险加大。因此，企业应自觉地调节资本结构中权益资本与债务资本的比例关系，确定一个最佳资本结构。在资产利润率上升时，调高负债比率，提高财务杠杆系数，充分发挥财务杠杆效益；当资产利润率下降时，适时调低负债比率，以防范财务风险。

（三）保持和提高资产流动性

企业的偿债能力直接取决于其债务总额及资产的流动性。企业可以根据自身的经营需要和生产特点来决定流动资产规模，但在某些情况下可以采取措施相对提高资产的流动性。如在加强管理，加速资金周转上下功夫，努力降低资金占用额，尽力缩短生产周期，提高产销率，降低应收账款，提高企业的盈利水平。企业在合理安排流动资产结构的过程中，不仅要确定理想的现金余额，还要提高资产质量。通过现金到期债务比、现金债务总额比及现金流动负债比等比率来分析、研究筹资方案。这些比率越高，企业承担债务的能力越强。

（四）合理安排筹资期限的组合方式，做好还款计划和准备

按资金运用期限的长短来安排和筹集相应期限的负债资金，是规避风险的对策之一。企业必须采取适当的筹资政策，即尽量用所有者权益和长期负债来满足企业永久性流动资产及固定资产的需要，而临时性流动资产的需要则通过短期负债来满足。这样既避免了冒险型政策下的高风险压力，又避免了稳健型政策下的资金闲置和浪费。同时，企业要根据负债的情况制定出还款计划，使其具有一定的还款保证。

（五）先内后外的融资策略

内源融资是指企业内部通过计提固定资产折旧、无形资产摊销而形成的资金来源和产生留存收益而增加的资金来源。企业如有资金需求，应按照先内后外、先债后股的融资顺序，即：先考虑内源融资，然后才考虑外源融资；外部融资时，先考虑债务融资，然后才考虑股权融资。自有资本充足与否体现了企业盈利能力的强弱和获取现金能力的高低。自有资本越充足，企业的财务基础越稳固，抵御财务风险的能力就越强。自有资本多，也可增加企业筹资的弹性。当企业面临较好的投资机会而外部融资的约束条件又比较苛刻时，若有充足的自有资本就不会因此而丧失良好的投资机会。

（六）研究利率走势，合理安排筹资

针对由利率变动带来的筹资风险，应认真研究资金市场的供求情况，根据利率走势，把握其发展趋势，并以此做出相应的筹资安排。当利率处于由低向高的过渡时期时，应根据资金需求量筹措长期资金，尽量采用固定利率的计息方式来保持较低的资金成本；当利率处于低水平时，筹资较为有利，但应避免筹资过度；当利率处于高水平时或处于由高向低过渡时期，应尽量少筹资或只筹集急需的资金，应尽量采取浮动利率的计息方式。

（七）建立风险预测体系

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【关键词】 上市公司； 负债融资风险； 实证研究

一、引言

在竞争日益激烈的经济环境下，资金成为企业健康发展的血液，资本市场的繁荣为上市公司提供了融资机会。通常，上市公司通过发行股票和债券直接在资本市场上融资。股票融资与债券融资相比融资成本较高，虽无需定期支付利息和本金，但需给股东发放股利。同时，如果经营状况不佳，可以不进行股利支付，因此股票融资不存在支付风险。债务融资的融资成本相对较低，但由于需要按期向债权人支付本金和利息，如果无法履约，企业就可能被破产清算，因此债务融资具有一定的支付风险。可见，在市场经济体制下，债务融资会使企业面临可能的融资风险。债务融资风险是指企业负债筹资过程中由于决策不当引起收益变动的风险，债务融资风险的存在会给上市公司带来极大的安全经营隐患。所以对上市公司融资风险影响因素进行分析，有助于上市公司及早修正决策因素，采取行之有效的措施，避免可能发生的损失。

以山西省上市公司为研究对象，是因为资本市场正成为山西省最具潜力和活力的金融领域。数据显示，2008年，山西省资本市场直接融资仅为135亿元。2009—2011年，直接融资额从493亿元增加到716亿元。目前山西省内共有25家上市企业，且均集中在重型能源化工产业，比如大同煤业、山西焦化、西山煤电、太钢不锈等。上市企业的迅速壮大，为山西经济的蓬勃发展起到了巨大作用，因此对山西省上市公司负债融资风险的分析有助于上市公司理性对待资本市场融资，有意识的规避繁荣融资背后的潜在风险。

二、关于融资风险的研究现状

Kloman（1999）将风险定义为由于未来事件的不确定性而给企业带来损失的可能性。张洪哲（2011）认为债务性融资风险表现为企业不能按时支付本息时，将面临巨大的资金压力，加大企业破产的风险。通常，债务性融资比股权性融资的风险要大的多。白美蓉（2011）认为融资风险是指由于融资活动而给企业带来的不利影响的可能性。表现为支付风险和财务杠杆风险。Jensen、Meckling（1976）和Myers（1977）认为债务融资具有抵税优势，但不是负债率越高越好，最佳的负债率应该是使债务带来的免税收益和破产成本保持平衡。Stiglitz（1974）、Warner（1977）等尝试着引入破产成本、清偿成本、财务困境成本等概念来解释企业不采取100%负债的资本结构的原因。Bradley、Jarrell和Kim（1984）研究发现企业价值达到最大的条件是边际节税利益等于边际破产成本。Scott（1976）开创了最优资本结构研究的先河，并分析了破产风险与资本结构的关系。

Diamond（1991）通过模型研究发现信用级别高的企业倾向于短期债务融资。而Stohs和Mauer（1996）研究结果表明，财务杠杆与债务期限正相关。童盼、陆正飞（2005a，2005b）将负债与投资规模进行相关分析，结果表明呈负相关，且受投资新项目前企业风险大小与新增投资项目风险关系的影响。黄智猛等人（2000）]将风险价值和期权定价理论相结合建立了融资结构和违约风险模型。Diamond（1989）认为企业之所以偏好选择相对安全，能保证及时还清债务的项目是因为重视在资本市场上的声誉。

现有的文献主要从资本结构、财务杠杆、债务期限、违约风险等角度研究了负债融资风险。文章采用多元回归和聚类分析相结合的方法对山西省上市公司负债融资风险影响因素进行了实证分析，聚类结果与上市公司的实际情况相符。

三、基于多元回归与聚类分析法相结合山西上市公司融资风险评价

（一）方法介绍

多元线性回归分析法（Multifactor Line Regression Method）是指当因变量的变化受几个重要因素的影响时，需要用两个或两个以上的影响因素作为自变量来解释因变量的变化。为了防止自变量的多重共线性，运用聚类分析法把各指标间的相关性以谱系图的形式表现出来，能直观反映出各指标间的亲疏关系。通过聚类的方式，可为压缩指标维数提供依据，更符合实际。

（二）指标的选取

现有文献对负债融资风险的研究往往选择员工数、净资产收益率、固定资产和企业的年销售收入等指标。本文在此基础上选取资产负债率（Y）来作为负债融资风险的因变量；速动比率（x1）表明企业的短期偿债能力；现金流动负债比率（x2）反映企业用一定时期的经营现金净流量偿还流动负债的能力；净资产收益率（x3）衡量企业运用自有资本的效率，企业对外融资的难易程度；营业收入（x4）说明企业在一定时期内经济利益总流入，该指标越大，则负债融资风险相应就越小。因此本文选择了速动比率、现金流动负债比率、净资产收益率和营业收入四个指标作为影响因变量结果的自变量。

（三）数据来源

选取山西境内25家上市公司2010年财务报表中的相关数据，计算得到负债融资风险分析有关的指标数据，如表1所示。

（四）多元线性回归分析

利用SPSS17.0进行多元线性回归的相关性分析，得到散点图，发现只有净资产收益率与资产负债率的散点图（如图1所示）中大多数散点都偏离在直线之外。所以在对企业负债融资风险进行分析时，首先剔除净资产收益率对于负债融资风险的影响。

表2为速动比率X1、现金流动负债比率X2和营业收入X4与因变量即资产负债率的相关系数分析。

表2中模型1考虑只有一个自变量速动比率X1与因变量的相关关系情况；模型2反映速动比率X1、营业收入X4两个自变量与因变量的相关关系；模型3则反映了速动比率X1、营业收入X4和现金流动负债比率X2三个自变量与因变量的关系的变化情况。在这三个模型中剔除了与负债融资风险无关的自变量因素净资产收益率X3。从相关系数来看，随着增加现金流动负债比率、营业收入两个自变量，相关系数R=0.983和判定系数R2=0.975的值都接近于1，说明自变量可以解释因变量的98.3%的变化，模型3的拟合度相当的高。在模型相关系数进行分析的基础上，表3进一步对各个模型进行了方差分析。

从表3显著性检验结果可以看出，模型1、模型2和模型3，F统计量的观察值分别为164.761、137.643、128.799，概率P值全部都为0.000，那么在显著性水平为0.05的情形下，可以认为资产负债率Y与速动比率X1、现金流动负债比率X2和营业收入X4之间存在线性关系，具有显著性。

多元线性回归模型分析如表4所示。由表4可以看出，模型3中速动比率的偏回归系数为1.015，标准化回归系数为1.024；现金流动比率的偏回归系数为-0.004，标准化回归系数为-0.123；营业收入的偏回归系数为0.001，标准化回归系数为0.196。比较标准化回归系数的绝对值，对负债融资风险的贡献率大小的排序依次为速动比率、营业收入和现金流动负债比率。

根据表4中的数据可以建立线性回归方程如式（1）所示：

y=0.176+1.015x1-0.004x2+0.001x4（1）

其中常数项为0.176，偏回归系数分别为1.015、-0.004、0.001。t检验的p值分别为0.000、0.037和0.003，在显著性水平为10%的情况下，均通过了检验，具有显著性。

多元线性回归分析的结果表明速动比率、现金流动负债比率和营业收入对于负债融资风险有着显著的影响，而净资产收益率对于负债融资风险的影响不是很明显。可见在企业的负债融资过程中，速动比率对负债融资风险的影响最为直接；营业收入指标表明企业是否有足够的收入来偿还所借资金，对于借款企业是有力的保障；现金流动负债比率表明企业用于偿债的现金充足度。

（五）山西上市公司负债融资风险影响因素的聚类分析

从多元线性回归分析可以看出速动比率、现金流动负债比率和营业收入对负债融资风险有着显著的影响，而净资产收益率对负债融资风险的影响不大，所以聚类分析中剔除净资产收益率因素，主要利用速动比率、现金流动负债比率和营业收入三个主要指标，应用SPSS软件对表1中数据进行标准化处理并对其进行聚类分析，结果如表5所示。

由表5可以看出，太钢不锈和大秦铁路属于第一类，西山煤电、大同煤业、潞安环能、国阳新能和通宝能源属于第三类，而其他上市公司则属于第二类。第一类上市公司是负债融资风险最小的企业，营业收入远远超出其他企业，企业规模相比较而言是最大的，并且现金流动负债比率较高，说明企业有足够的资金来偿还负债。第二类上市企业是负债融资风险中等的企业，这类企业营业收入和第一类企业相比偏低，但速动比率大部分均接近于1，而且现金流动负债比率也在10以上，所以在没有突发状况的情况下，这类上市企业也是有应对负债融资风险有保障。第三类上市企业是负债融资风险最大的企业，不但营业收入较低，而且有些企业的现金流动负债比率还出现了负值，说明企业对偿还流动负债没有足够的保障，不能按期偿还负债的融资风险较大。以上实证结果与实际情况相符：

第一类，太钢不锈和大秦铁路作为山西钢铁产业和铁路运输的大型国有企业的代表，都得到了国家重点支持。太钢生产的产品以不锈钢、冷轧硅钢、铁路用钢和高强韧钢为主，在生产过程中注重技术创新。在钢铁行业铁矿石价格不断上涨的情况下，研发新技术，推广循环经济，节约成本，利用废矿废渣，形成了绿色的环保产业链，使企业在快速发展的同时有效的节约了成本，因而太钢的营业收入远远超出了其他企业。但同时由于目前钢铁企业普遍面临着融资困难和资金成本大幅增加的问题，再加上制造业对钢铁需求量的减少，致使钢铁价格下跌，企业面临资金困难，所以钢铁企业可能会出现微利或者亏损的状况，应该提前预防。而大秦铁路作为双线电气化重载运煤专线，担负中国“西煤东运”战略任务，是规模最大的煤炭运输企业。因而在山西这个煤炭能源大省中，煤炭运输的规模较大，营业收入较高，抵御负债融资风险的能力也较强。

第二类，西山煤电、大同煤业、潞安环能、国阳新能和通宝能源作为山西能源类行业的代表性企业，主要以产煤和发电为主。煤炭和电力作为能源性的基础产业，是国家其他行业生产经营正常进行的后备军。但是这些能源性企业的现金流动负债比率普遍较高，并且速动比率普遍在1以上，说明闲置的资金过多，资金的利用率不高。尽管偿还负债的能力较强，但是现金净流量过多，说明融入资金的使用效率低下，所以能源性企业应当对所融资金进行很好的规划，做到物尽其用。

第三类，上市公司包含的行业比较多，比如以太原重工为代表的重工业企业，以山西三维为代表的化工企业等。与前两类企业相比，第三类企业主要是以中小企业为主，这些上市企业的营业收入低，现金流动负债比率较低，偿还流动负债的资金可能会出现短缺。所以这类企业应该提前防范负债融资风险，防止资不抵债的情况发生。

四、结论

多元线性回归的实证性分析说明速动比率、现金流动负债比率和营业收入三个指标对企业负债融资风险有重要影响。在此结论基础上，聚类分析的结果表明山西上市企业主要分为三类，其中钢铁、运输产业的大型国有企业抵御负债融资风险的能力较强，有充足的资金来偿还负债；煤炭等能源企业资金储备也比较充足，只是对于资金使用不够合理，不能有效的提高资金利用率；其他的企业，偿还负债的资金不足，则可能会面临较大的负债融资风险。因此，不同类别的企业要根据自身的具体情况有针对性的采取合理措施规避负债融资风险，投资者也要根据自己的风险承受能力和收益预期选择合适的投资对象。

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关键词：民营上市公司；资本结构；优化

一、我国民营经济的重要地位

现今，我国民营经济空前发展。自改革开放以来，国有企业发展缓慢，制度改革推行困难，民营经济给我国的经济发展打了一剂强行针。特别是一些民营上市公司作为民营经济的杰出代表给我国资本市场注入了新的动力，民营公司在市场经济的发展中扮演着越来越重要的角色。以山东省为例，据山东省统计局2016年2月29日公布的数据：2015年山东省实现民营经济增加值32070.0亿元，占全省GDP的比重达53%，比上年增长8.7%，规模以上民营工业增加值增长10.4%，民营固定资产投资增长18.1%，限额以上民营单位消费品零售额增长11.1%。我国民营经济的重要地位具体体现为以下四个方面：（1）民营经济是各个产业中的重要组成部分；（2）民营经济是社会就业的主要渠道；（3）民营经济是国家税收的重要来源；（4）民营经济已成为促进本省经济发展的强大动力。

二、我国民营上市公司资本结构现状

伴随着市场经济的发展，民营经济在我国经济发展中具有举足轻重的地位。民营上市公司逐渐成为促进经济发展的主力军，已成为我国资本市场持续发展的一支重要力量。但是，目前由于我国市场经济还不完善，发展约束条件较多，民营上市公司的资本结构现状不容乐观。

（一）财务杠杆利用不充分

依据现代资本结构理论，上市公司都应优先选择债务融资方式，但由于我国资本市场发展程度不完善以及债务资本种类的单一性和来源的稀缺性，大多数民营上市公司偏好于股权融资方式，债务融资发展缓慢，从而使资产负债率偏低，未充分利用财务杠杆的作用以达到降低公司融资成本，提高经济效益的目的。

（二）债务融资结构不合理

目前，我国民营上市公司长期负债比例偏低，短期负债在债务资本中占了很大的比重。过高的短期负债比例虽然在一定程度上能避免投资不足、投资过度等问题，但由此也会带来更大的负面影响。这种高比例的短期负债比例反映出我国民营上市公司对短期负债的过度依赖，大多依靠短期债务来维持公司的正常经营。这不仅使公司的财务状况不稳定，影响公司的资金周转能力和短期偿债能力，而且会导致公司的财务风险和信用风险增加。

（三）权益资本比例不合理

根据优序融资理论，企业融资偏好应排列为：内部融资、债务融资、股权融资。但是研究表明，我国民营上市公司股权融资处于绝对优势地位，而留存收益比例较低，存在股权融资偏好。这说明民营上市公司整体经营管理水平较低，公司的发展大多依赖于外部融资，使得民营上市公司的发展缺乏主动性。根据公司的债务结构可知，如果公司权益资本较少，那么为了保证日常的经营活动，就必须进行短期负债融资。民营上市公司的权益资本结构不合理，对其进一步发展将产生不利的影响。

三、我国民营上市公司资本结构优化的对策

（一）完善债务资本市场

完善发达的资本市场对民营上市公司资本结构的优化是至关重要的，如果资本市场本身存在缺陷，那么民营上市公司的资本结构就不可能达到最优。因此我国要大力支持债券市场的发展，完善资本市场体系。第一，构建和健全债券市场的信用评级体系。公司的信用是公司发行债券的基础，信用评级体系的构建在债券市场发展的过程中扮演着重要的角色。第二，改革民营上市公司债券发行制度。提倡由审批制逐步向核准制过渡的债券发行制度，降低债券发行主体资格的要求，允许符合要求的民营上市公司发行债券，鼓励债务融资，从而增加债权资本在民营上市公司总资本中的比重，提高资产负债率，优化民营上市公司的资本结构。

（二）合理确定短期债务融资比例

合理确定短期债务融资比例是优化资本结构的重要内容，有利于充分发挥负债融资的杠杆效应，从而减少财务风险，降低融资成本。第一，在公司债务总额一定的情况下，公司应根据自身的经营状况，合理确定长短期债务融资的比例，选择短期负债的目的是为了降低融资成本，要将财务风险控制在公司可控范围之内。第二，依据各种债务的到期偿还时间进行组合，降低某阶段偿还债务的压力。特别要错开金额较大债务的偿还时间，不但将短期与长期组合，而且将各类型的长期负债组合，使某阶段到期偿还债务控制在公司可控范围之内。第三，在分析公司负债结构时，要充分认识到现金流量的作用。公司的短期负债最终要通过公司经营中产生的现金流量来偿还，因此在确定短期负债的合理水平时要以现金流量为基础。

（三） 提高盈利能力，加强民营上市公司内部融资

我国民营上市公司经济效益较差，盈利能力偏低，留存收益少，导致其内部融资比例较低，这表明公司的经营水平和内部融资能力有待提高。留存收益是公司经营能力高低的一种体现，它是公司的一种资本积累。留存收益是一笔可以自由支配的资金，利用留存收益进行再投资可以降低风险，提高收益，它的增加既不会因新股东的加入使得经营业绩下降，也不会同债务融资那样增加财务风险，更不受监管机构的监督。因此，必须大力提高民营上市公司的经济效益，提高其留存收益比例。

四、结论

合理的资本结构是企业实现价值最大化的重要途径，通过对我国民营上市公司资本结构现状的分析，只有不断完善债务资本市场、合理确定短期债务融资的比例、提高盈利能力，才能实现民营上市公司资本结构的优化。只有高度重视资本结构，才能使民营上市公司在激烈的竞争环境中处于不败之地，并取得长远的发展。

参考文献

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[2] 张秀武，胡日东，蒋燕.我国民营上市公司的资本结构影响因素的实证分析[J].商业研究，2011（11）：45-48.