高管人员报酬决定因素的实证透析

论文关键词:中部地区高管人员报酬决定因素

内容提要:本文以中部六省部分上市公司为样本，选取公司特征、公司治理结构以及高管人员人力资本特征等三类十一项因素，运用实证研究的方法，分析它们各自与高管报酬的相关性，探讨这些因素对高管报酬决定的影响程度。研究结果显示:公司绩效、法人股比例与高管报酬存在显著的正相关关系，国有股比例和机构投资者持股比例与高管报酬显著负相关，高管年龄对其报酬也构成重要影响。

一、导言

高管人员报酬决定是公司治理制度安排中涉及经营者激励的关键问题之一，通过报酬合同将人的利益和委托人的利益联系起来，业已成为对人激励的最有效方式。从某种意义上说，正确处理高管人员报酬激励问题，使高管人员利益与公司绩效挂钩、与所有者利益一致，可以使他们充分发挥其管理才能，完善和优化内部控制，从而最大限度地避免“内部人控制”问题产生，进而营造一个有利于维护所有者利益的良好内部控制环境。

国外对高管人员报酬的研究已有70多年历史(张正堂，2002)，国内学者对我国企业高管人员报酬的研究始于1990年代末期，特别是十五届四中全会强调要建立和健全国有企业经营管理者的激励和约束机制，规范经营管理者的报酬，由此而引发相关研究热潮。国内外在高管人员报酬决定因素的研究中，关注内容在不断变化，本文提出了自己的研究假设。

二、研究做议

假设1:高管人员报酬与公司经营绩效正相关。根据理论，当公司高管人员与股东之间存在信息不对称的时候，股东会与高管人员签订报酬—绩效契约，以减少高管人员由于道德风险和信息不对称所带来的成本，使企业高管人员的行为符合股东利益最大化的原则。在报酬一绩效契约下，理性的高管人员将通过寻求提高公司经营绩效来提高自己的报酬。

假设2:公司的成长性与高管人员报酬正相关。公司的高速成长是高管人员能力的体现，高管人员要掌握公司的发展信息，承担与公司相关的更大的责任和更大的工作复杂性。高管人员能力的提高也会要求更高的报酬作为补偿。相反，如果企业高管得不到相应的激励，对企业的成长就会产生消极影响。而且高成长的公司受到外界的更多关注，高管人员的报酬也趋向于合理化。

假设3:董事会规模与高管人员报酬存在相关关系。董事会作为公司的内部治理机构，其职责是监督经营者的经营管理活动，参与重大决策。其中，考核企业经理的经营绩效、设计与建立企业经理的利益补偿激励约束机制、减少经理和股东之间的冲突、提高企业的效益是董事会的基本职责。董事会规模愈大，愈能有效发挥监督效果，但当董事会规模过大时则会造成沟通困难，降低董事会运作效率，反而无法有效发挥其监督效果。因为董事会最适规模一直难有定论，故在此我们假设董事会规模与高管人员的报酬有关，但不能预期其影响的方向。

假设4:独立董事比例与高管人员报酬存在负相关关系。独立董事制度作为改进公司治理结构的重要举措，其职责是积极维护股东的利益，能在重大的决策问题上独立发表意见，在选派经理、制定报酬、评价业绩方面发挥应有的作用。独立董事制度的实行还可以加强董事会监督的职能，并能通过对外部经理市场的了解制定出合理的高管人员激励政策，防止高管人员侵害股东利益。

假设5:国有股比例与高管人员报酬存在负相关关系。在经济改革过程中，我国政府对国有企业普遍实行了股份制改造，改制后的股份制企业的国有股份所占比重较大。国家股持股主体一般为集团公司、国资局、国有资产经营公司、国有控股公司、企业主管部门、财政局。从国有资本投资主体可以看出政企不分、政资不分的问题仍没有完全解决，国有股权所有者的缺位问题仍然存在，这意味着没有谁真正能够担当起激励这一资本所有者的职责。当股权结构中的国有股具有绝对控股地位时，对于激励机制效用的发挥无疑具有抑制作用。

假设6:股权集中度与高管人员报酬存在负相关关系。公司股权集中度指股东所持公司股份的比例，是全部股东因持股比例的不同所表现出来的股权集中还是分散的数量化指标。在市场经济中，股东监督高管的行为，并且有步骤地采取措施惩罚和解雇违规的高管。股权集中度越高，最大股东就拥有越大的控股权，有更大的积极性对高管人员进行监督。在这种情况下，监督成本小于激励成本，监督比激励更有效;股权集中度越低，意味着股权越分散，监管越难以进行，高管的权力也越大，高管人员就能为自己谋取更高的报酬。

假设7:高管人员报酬与其持股比例存在正相关关系。理论认为高管人员持股有助于协调高管人员与所有者之间的利益，由于高管人员不断追求自身价值最大化，当他们持有企业的股票越多时，他们将视企业为利益共同体并为之奋斗，将会促使利润增加，提高经营绩效，从而获得更高的薪金报酬。同时人力资本理论也认为，人力资本作为生产要素对企业作出贡献，高管人员持股是高管人员能力的体现，而具有异质性人力资本的高管人员也乐意接受股票报酬，选择与企业共同发展。

假设8:机构投资者持股比例和高管人员报酬负相关。近年来，机构投资者受到各界广泛关注。在公司治理中，机构投资者可以利用其专业优势，监督上市公司管理层的经营运作，使上市公司的经营更加规范化、有效化，减少大股东侵犯公司利益的机会。机构投资者持股比例的增加有利于缓解股权集中和分散的局面，对公司治理和相关决策与管理施加影响，可以使高管报酬更加规范化，抑制高管人员报酬高增长的情况出现。

假设9:高管的年龄和高管人员报酬存在正相关关系。年轻的经营者出于职业长远发展的考虑，通常会更愿意从事那些有利于出资人、但却是难以观察的活动，以树立良好的声誉(Gibbons和Murphy1992)。当企业经营者年纪接近退休年龄时，其往往不再担心其未来的事业发展问题，此时经营者报酬(支付)契约中可规定较高的报酬—未来业绩敏感度水平，以抑制经营者短期化行为的发生。因此经理的年龄越大，可能得到的补偿也会越多。

假设10:高管人员的任期与报酬存在正相关关系。随着任职时间的增加，高管人员对公司越了解，经理地位也就越稳固，企业更难解雇他们或解雇成本更高。要抵消这种影响，企业只能是将经理的报酬与他们的业绩联系起来。但是如果没有这种安排，经理在任时间越长，积聚的权力就越大，对董事会成员的影响也越大，因而能设置对自己更有利的报酬契约，所以其报酬也会越高。

假设11:高管人员的教育背景和报酬正相关。人力资本理论认为对人力资本的投入回报率大大高于物质资本，新增长理论更是把人力资本作为经济增长的主导要素，而人力资本形成的主要来源是教育。教育程度越高意味着人力资本投资成本越高，也就要求更高的回报来达到成本和收益平衡。

三、实证研究

(一)样本选择

本文选择沪深两市中部地区部分__匕市公司为样本，利用2004年年度报告截面数据进行分析。初始样本共有230个，其中安徽44家，山西22家，河南33家，江西23家，湖南44家，湖北64家。依据本文研究的需要，按以下原则对样本进行处理:<1)考虑上市公司经营状况的稳定性，消除异常样本的影响，对ST,PT、全面摊薄净资产收益率为负、销售收入负增长的上市公司进行剔除。<2)由于国内投资者主要关注的还是A股上市公司，而且B股和H股对A股的信息披露有所影响(徐向、王俊伟，2005)，所以本文删除了同时发行B股或H股的A股上市公司，使数据具有可比性。(3>所选择的样本为2004年以前发行的上市公司，易」除在考察期间发行上市的公司。<4)样本公司3年内的财务数据完整，公司年报完整地披露董事、监事和高管人员报酬及持股信息等原始资料。

依据上述的选择原则，69家上市公司成为本文的实际研究样本。所使用的样本数据全部从中国证券监督管理委员会网站()公布的上市公司年报撷取。

(二)变量定义

本研究所选取的变量名称、变量符号及变量定义如表1所示。

(三)样本的描述统计分析

描述统计的结果显示，中部地区上市公司高管人员的年度报酬平均值为50.78万元人民币，中位值是41.25万元，表明过半数高管的收入超过40万元;高管的报酬也相差悬殊，其中最高的达到320万元，最低的只有7万元。而据魏刚(2001)的统计，中国上市公司高管人均收入平均为37502.45元;王培欣等(2005)对2003年中国上市公司数据统计发现中国的经理层报酬平均值为16.5万元，国内数据比较说明近年来中部地区上市公司高管报酬得到明显改善。

中部地区上市公司高管持股的数量有限。样本公司中有60%的公司高管持股，其持股平均值仅为0.05%，最大值也只有2.3，还存在“零持股”现象;从国有股比例来看，中部地区上市公司平均达到40.92%，低于2002年我国上市公司47.2%的国有股比例，说明中部地区上市公司国有股比例在下降，但在公司的总股本中还是占据绝对优势;从股权集中度来看，中部地区上市公司前五大股东持股比例之和最大值达到79.64%，平均值为61.94%，说明中部地区上市公司的股权高度集中，且这些集中的股权都掌握在国家股和法人股东手上，不能流通，国有股“一股独大”状况还没有得到明显的改善;从机构投资者持股比例来看，平均只有1.934%，和我国上市公司机构投资者的比例1.93%相当(金鑫，2002)，中位值为0，说明中部地区无论是机构投资者的规模还是其占上市公司总股份的比例都非常小。

中部地区上市公司高管人员教育程度的平均值为0.78，中位值为1，超过50%的高管人员教育水平处于本科以上。高管人员的平均年龄为45.91，中位值为47，年龄最大的为63岁，最小为31岁，超过半数高管的年龄处于47岁以上，整体年龄结构偏年轻化。

(四)多元回归分析

本文运用多元回归分析方法来检验高管人员报酬与其影响因素的关系，并且把已经得到充分研究而结果较为一致的公司特征因素看作为模型的控制变量。首先进行控制变量检验，以保证这两个变量在对高管报酬影响检验时的独立性;然后再对本研究所选取的全部三类十一种变量进行检验。依据以上的分析思路，本文建立以下两个模型进行回归分析:

包含控制变量的回归分析模型一:

四、结格

1.公司特征因素的影响。模型一和模型二实证检验结果均支持假设1，公司绩效与高管报酬正相关，且在5%水平上通过检验。但假设2不能成立。

2.公司治理因素的影响。研究表明:(1)董事会的规模与高管报酬正相关，但没有通过显著性检验;(2)独立董事比例与高管人员报酬负相关，且在10%水平上通过检验;(3)国有股比例与高管人员报酬负相关，但没有通过显著性检验;(4)股权集中度与高管人员报酬负相关，并在5%水平上通过检验;(5)高级管理人员的报酬与其持股比例正相关，但没有通过显著性检验;(6)机构投资者持股比例和高管人员报酬负相关，并在10%水平上通过检验。

3.高管人员人力资本因素的影响。实证研究表明:(1)高管的年龄和高管人员的报酬正相关，并在10%水平上通过检验;(2)高管人员的任期与报酬负相关，假设10不成立;(3)高管人员的教育背景与报酬正相关，但没有通过显著性检验。