策略投资方法论十篇

策略投资方法论篇1

现代金融经济学是建立在“理性人”假设下的“有效市场理论”的基础上，但进入20世纪80年代以后，股票市场出现了一系列与有效市场理论不相符合也无法解释的异常现象。在此背景下，主要以应用心理学研究分析金融市场行为的金融理论产生了，行为金融学以其逼近真实市场行为的理论分析展示出广阔的发展前景。行为金融学提出了人类行为的三点预设，即有限理性、有限控制力和有限自利，并以此为根据解释金融活动中与理性选择理论相悖的地方。行为金融学研究人们在投资决策过程中认知、感情、态度等心理特征，以及由此而引起的市场非有效性。

投资者是证券市场的主体，其投资行为的规范程度直接影响证券市场资源配置的效率。目前我国证券市场主要存在高投机性、高换手率以及市场频繁波动的特点，市场上充斥着“短线为王”的观点。在这种投资理念的指导下，投资者心理因素对股票的需求和供给的影响力越来越强，甚至能左右投资者的投资行为。因此，加强对证券投资者投资行为的研究、教育和引导更加的必要。行为金融是行为经济学在金融学领域的应用与深入，代表着金融理论的发展方向。研究行为金融理论，跟踪西方现代金融学的前沿研究，并应用这些理论研究中国证券市场的状况，具有重要的理论意义和实践意义。文章首先简要介绍行为金融学的基础理，进而分析在行为金融理论的指导下中国证券市场的投资策略。这些研究可以用于指导投资实务，同时也可以为证券市场的有效监管提供理论基础。

二、行为金融基础理论

行为金融理论是20世纪80年代兴起的一种综合现代金融理论和心理学、人类学、决策学等学科而形成的综合理论，它是金融经济学家在研究金融市场“特异性”过程中形成、完善并把人的有限理性引入其中的理论体系。它从微观个体以及产生这种行为的更深层次的心理、社会动因来研究、解释和预测资本市场的现象、问题。长期以来，传统金融理论是以投资者理性、市场完善、投资者效用最大化等假定为前提，认为证券市场的价格不仅是理性的，而且包含了所有的市场信息。

而行为金融理论则认为证券市场存在着诸如短期证券价格的动力效应、长期市场价格的逆转和资产价格高波动性等非常规现象，因为投资者并非在任何环境下都能够追求自身利益的最大化，有些时候投资者往往会因后悔厌恶、过度自信、反应不足等心理因素而产生投资行为偏差和反常等系统性错误，从而导致金融市场的“特异性”。大量事实证明投资者的行为方式及其深层次的心理特征对投资活动的结果具有直接、重要的影响，在研究复杂的金融市场时，必须考虑人类自身行为所具有的复杂多变性特点。在借鉴行为学、心理学以及社会学研究成果的基础上，初步形成了以投资活动当事人的心理因素为基础的行为金融理论体系。

（一）认知偏差理论

认知偏差理论研究人们在利用经验法则进行决策判断时所产生的错误。心理学研究显示，在解决复杂问题时，由于时间和认知资源的限制，人们不能对决策所需的信息进行最优分析。长期以来自然选择的结果是人们运用经验法则处理信息，这些经验法则主要指的是直观推断法，它包含了三种具体的形式：代表性推断法、可得性推断法、锚定和调整推断法。这些经验法则的使用，虽然使人们在处理问题时可以化繁为简，但是容易产生决策偏差。

（二）期望理论

期望理论是行为金融理论的重要理论基础，最先是由Markowitz（1952）提出，由行为经济学先驱Kahneman和Tversky（1979年）推动发展的。他们通过实验对比发现，大多数投资者并非标准金融投资者，而是行为投资者。他们的行为并不总是理性的，效用不是单纯财富的函数，他们也并不总是风险规避型的。根据期望理论，行为投资者在损失的情况下通常是风险偏好型的，而在盈利时则往往是风险规避型的，并且投资者在损失时所感受到的痛苦远大于盈利时所获得的愉悦，这与现实中的情况是基本一致的。

（三）行为组合理论

行为组合理论是在Markowitz的现代资产组合理论（MPT）的基础上发展起来的。MPT认为，投资者应把注意力集中在整个组合而非单个资产的风险和预期收益的分析上，需要考虑不同资产之间的相关性。然而。在现实中大部分投资者无法做到这一点，他们实际构建的资产组合是基于对不同资产的风险程度的认识以及投资目的所形成的一种金字塔状的行为资产组合，位于金字塔各层的资产都与特定的目标和特定的风险态度相联系，而各层之间的相关性被忽略了。

（四）行为资产定价模型

行为资产定价模型是现代资本资产定价模型（CAPM）的扩展。与CAPM不同，在BAPM中，投资者并非都具有相同的理性信念，而是被分为两类：信息交易者和噪声交易者。信息交易者是严格按CAPM行事的理性投资者，他们不会受到认知偏差的影响，只关注组合的均值和方差；噪声交易者则不按CAPM行事，他们会犯各种认知偏差错误，并没有严格的对均值方差的偏好。两类交易者互相影响，共同决定资产价格。当前者是代表易者时，市场表现为有效率；反之，市场则表现为无效率。

（五）羊群效应模型

羊群效应理论是从心理学角度研究经济人在信息不完全、不确定的环境下的行为特性的理论。在序列型羊群效应模型中，投资主体通过典型的贝叶斯过程从市场噪声以及其他个体的决策中获取自己决策的信息，这种依次决策的过程形成市场中的“信息流”。非序列型羊群效应模型也是在贝叶斯法则下得出来的，假设任意两个投资主体之间的仿效倾向是固定相同的。这样，当仿效倾向较弱时，市场总体表现为收益服从高斯分布；当仿效倾向较强时则表现为市场崩溃。

三、基于行为金融的投资策略

任何理论都是为应用服务的，行为金融学也不例外。行为金融学不仅是对传统金融学理论的革命，也是对传统投资实践的挑战。但行为金融的理论和实践之间还存在着很大差距，还没有成为投资专家们广泛而普遍应用的理论。其中有两个原因，一是行为金融理论本身并不完全成熟；二是利用这些理论测定各种影响价格的心理变量时会遇到很多操作难题。随着行为金融理论的发展，基于行为金融理论的投资策略在发达国家（尤其是美国）获得了理论界和投资界的大力支持，使得行为金融投资策略广为人知。目前在美国已经有了像Fuller＆Thaler资产管理公司这样的明确基于行为金融理论的投资基金，这些基金的业绩和运作都很好。

（一）逆向投资策略

在大多数投资者还没有意识到错误时就开始投资于某些股票，而在大多数投资者已经意识到错误并也投资于这些证券时，要果断地卖出这些股票。反应过度的心理特征使得多数投资者过分注重证券的近期表现，不能及时“忘却过去、放眼未来”，从而产生对绩差股过分低估、对绩优股过分高估的现象。因此，行为金融投资者可以适时买进过去表现差的股票并卖出过去表现好的股票，通过套利投资来获取收益。

（二）动量交易策略

预先对股票收益和交易量设定过滤准则，当股票收益和交易量同时满足过滤准则就买入或卖出股票的投资策略。行为金融意义上的动量交易策略的提出，源于对股市中股票价格中间收益延续性的研究。动量效应是指在一定的持有期内如果某股票或某股票组合在前一段时期内涨幅较好，那么下一段时期内该股票或股票组合仍将有良好表现。Jegadeesh和Titman（1993）在对资产股票组合的中期收益进行研究时发现，以3至12个月为间隔所构成的股票组合的中期收益呈现出延续性，股票的中期价格具有向某一方向连续变动的动量效应。Rouvenhorst（1998）对其他12个国家的研究同样支持动量效应的存在，证明这种效应并不是由于数据采样的偏差所造成的误解。

（三）成本平均策略

成本平均策略指投资者根据不同的价格分批购买证券以防不测时摊低成本，从而规避一次性投入可能带来较大风险的策略。这个策略被认为与现代金融理论的预期效用最大化原则明显相悖，同时被指责为收益较差的投资策略。事实上这种策略体现了投资者的感受和偏好对投资决策的影响，这能使投资者各期购入股票的平均成本低于股票的平均价格。在操作中投资者可每期以固定的金额购入所选定的一种或几种股票，这样在股价下跌时买入的股数就多，而在股价上涨时买入的股数就少，因此买入的总股数中自然低价股的数量大于高价股的数量。一定时期后每股的平均成本就自然会低于股票平均市场价格。这要求投资者要有一定的信心，不能在股价下跌时便不敢投资或急于抛出，若在股价下跌时投资者以低于平均成本的进价卖出股票，则会使该方法失去效力。采用该方法的益处之一是投资者承担的投资风险较小，而且在股票价格涨跌时均可以投资。

（四）时间分散化策略

时间分散化策略是指承担投资股票的风险能力可能会随着投资期限的延长而降低，投资者可以在年轻时让股票占资产组合较大的比例，而随着年龄的增长将此比例逐步减少。在美国、香港等发达的金融市场里，采用这种策略投资的基金已经在运作，这对我国设立类似的基金或者采用类似的投资策略都有比较现实的借鉴意义。

（五）ST投资策略

上市公司被ST意味着公司陷入严重困境，但同时ST公司也成为潜在的并购目标。考虑到壳资源在中国证券市场的稀缺性，ST公司的价值无疑是巨大的。作为一种投资策略，ST公司是可以被纳入投资组合之中的。

（六）捕捉并集中投资策略

行为金融理论下的投资者追求的是超越市场，采取有别于传统的投资策略而获取超额收益。要达到这一目的，投资者可以通过三种途径来实现：一是尽力获取相对于市场来说要超前的信息优势，尤其是未公开的信息。投资者可以通过对行业、产业以及政策、法规、相关事件等多种因素的分析、权衡与判断，综合各种信息形成自己的独特信息优势；二是选择利用较其他投资者更加有效的模型来处理信息。这些模型并非越复杂越好，关键是实用和有效；三是利用其他投资者的认识偏差或锚定效应等心理特点实施成本集中策略。行为金融投资者在捕捉到市场价格被错误定价的股票后，率先集中资金进行集中投资，获取更大的收益。

（七）行为控制策略

这种策略主要是针对人性易于贪婪和恐惧的弱点，利用强制力或规划来约束自我。这种策略是对许多具体控制行为策略的总称，对我国投资者有较广泛的借鉴意义。我国投资者有几种比较典型的行为偏差，这些行为偏差又可以通过相应的策略来加以控制和约束，从而提高投资者投资的原则性。

（八）小盘股投资策略

小盘股存在一种明显的一月效应，因此一种有效的投资策略就是在一月初买进小公司股票而在一月底卖出小公司股票。对中国股市而言，虽然不存在明显的一月份效应，但小盘股由于易受庄家控制因而具有较高的收益率，小盘股投资策略仍然不失为一种有效的投资策略。

四、基于行为金融理论的证券投资应注意的问题

中国股票市场中存在着运用传统金融理论无法解释而用行为金融理论却可以很好解释的金融现象，由此引申出了许多有价值的行为投资策略，但在具体运用这些投资策略时还要注意以下几点问题。

（一）行为金融理论本身也是处于不断发展之中。

行为金融理论的投资策略是在大多数投资者尚未意识到错误时投资于某些证券，当大多数投资者意识到错误并投资于这些证券时卖出这些证券。一旦证券市场的绝对多数投资者认识到这一问题并采取相同的策略，那么结果又会怎样，因此在应用行为金融投资策略时，要防止教条化。

（二）切忌对国外现有行为投资策略的简单模仿。

现有的行为金融理论主要是在发达的金融市场产生的，而我国证券市场还是一个新兴的证券市场。中国与其他发达金融市场的共性和特殊性决定了我们在运用行为金融投资策略时不是对国外现有行为投资策略的简单模仿，而应当掌握行为金融学的理论方法，对中国证券市场的行为特点进行深入研究，探索适应我国证券市场运行特点的行为金融学投资策略。

（三）行为投资策略不是一成不变的。

随着金融市场的发展、金融监管的深入以及投资者结构的改变，我国金融市场的行为金融现象会发生很大的变化。

（四）不同投资者需要不同的投资策略。

将行为金融学的研究成果运用到我国证券市场的实践中，可以合理引导投资者的行为。对于广大中小投资者，要通过教育使其趋于理性化，提高证券市场投资者的投资决策能力和市场的运作效率。对于机构投资者，要提高其投资管理水平。投资者决策的心理偏差是与生俱来的，这些认知偏差可以通过学习、训练等手段得到有效缓解，因此，不同投资者应该采用不同的投资策略。

策略投资方法论篇2

关键词：行为金融；证券投资；投资行为；投资风险；投资策略

金融市场是一个综合性市场，由证券市场、股票市场、债券市场、基金、货币等多种市场组成。在金融市场运营过程中，存在一些无法解释的异常现象，无论是给金融理论发展还是投资者都造成了巨大阻碍。如何对这些异常现象做出有效的解释，一直是人们探索研究的主要课题。而行为金融学的建立为金融市场异象的解释带来了生机。它从人类行为角度出发以有限自利、有限理性和有限控制力为根据，对金融异常现象进行解释，为金融市场的发展开拓了新的道路。

1行为金融相关概述

20世纪80年代，股票市场出现了一系列无法解释的、不符合有效市场理论的异常现象，为了解释这些异常现象行为金融学应运而生。行为金融学以应用心理学为基础，是通过将行为学、心理学和社会学等多门学科理论融入到金融学理论当中所形成的一门新兴学科。它通过对金融市场微观主体行为及促使这些行为产生的深层次动因，如心理动因、社会动因等进行分析，从而实现对金融市场异常现象的解释[1]。行为金融学依据的理论基础包括价值理论、前景理论、行为组合理论、认知偏差理论、行为资产定价模型等多种理论与模型。其中，前景理论是行为金融学的奠基理论，该理论的核心思想是行动决策以行动期望给人带来的心理感受和行动后果的偏移为依据，在评价心理感受之前，通过决策分析，初步确定有效的行动，并选择自认为适合的参考点，预测可能产生的后果。

2行为金融视角下的证券投资行为与投资风险

2.1行为金融学视角下的证券投资行为

与标准金融理论观点不同，行为金融学认为证券市场中的投资者为非理性人，认知偏差和行为偏差的存在使投资者无法做到理性的预期和投资效益的最大化。不仅如此，投资者的非理还会降低市场有效性，导致资产价格偏移其应有的基本价值，反过来又给投资者的投资决策与投资行为带来影响[2]。以现实投资为基础，通过归纳总结，行为金融视角下，投资者在认知与行为上存在的偏差主要体现在以下几方面：(1)过度自信。心理学研究发现，人们往往会高估自己成功的个人因素，过于相信自己的能力，而低估或忽视机会和运气的作用。当失败时将原因归咎于外部因素，这是过度自信的表现与可能带来的后果。(2)羊群行为(从众行为)。羊群行为在证券市场上、在投资行为中是一种非常常见的现象。受其他投资者投资影响，投资者可能采取与其相同的投资策略，这种影响主要表现为其他投资者的行为影响当前投资者的投资决策。(3)启发式偏差。启发式是人脑在解决不确定、不规范、无现成算法问题时所采取的一种决策方式，一种高效的思维范式。就证券市场而言，投资者依靠自身经验来进行投资决策，但这种启发方式很容易出现系统性的认知错误，从而导致错误的判断与决策。常出现的启发式偏差主要有可得性偏差、代表性偏差和调整与锚定偏差。(4)动量效应与处置效应。动量效应是指就某一持有期的平均水平而言，若某只、某些股票前期涨幅较好，则后期也将会有较好的涨幅。这是几乎所有投资者都会存在的心理，也是投资者的一种认知偏差[3]。处置效应是行为金融理论下投资者认知和行为偏差中的一种典型表现，具体指的是投资者对投资失败、损失的厌恶心理和对投资盈利的确定性心理。当股票等处于亏损状态时，投资者不甘心的心理促使其产生强烈的继续投股欲望，行为上表现为亏损股票争取转机心理；当处于盈利时，为了尽早锁定利润，投资者想要尽快将持有股票卖出，行为上表现为急于卖出心理。

2.2行为金融学视角下的证券投资风险

证券投资是指投资者将资金投入到股票、债券等有价证券之上，以此来获取利润，达到赢利目的的一种投资活动、投资行为。相比于银行存款，证券投资往往能够取得更高的收益率，这是促使有价证券市场活跃度高于普通市场的主要原因之一。但证券市场客观存在的不确定性，使证券投资面临着比银行存款更大的风险，而且证券投资对国家经济宏观政策的调控、金融市场的变化、经济形势的波动、上市公司的业绩、利息利率等因素尤为敏感[4]。这些因素的变化给证券投资带来了诸多不确定性，增加了证券投资风险发生概率。为了规避风险发生，证券投资者往往采用组合投资的方式，即按照预定计划将资金分散投资到多个项目上，以降低或规避一次性投资所能带来的较大风险。在投资风险规避方面，基于行为金融理论所形成的多种投资策略，为证券投资者对风险的规避提供了有力的支持和更多的选择。

3行为金融视角下的证券投资策略

行为金融理论为证券投资提供了多种选择，包括反向投资策略、动量交易策略、成本平均策略等。

3.1动量交易策略

动量交易策略，通过对股票交易量和股票收益预先设定过滤准则，当股票交易量和收益同时满足所设定的过滤准则时，投资者便对股票进行买入或卖出。它主要是针对动量效应所提出的一种投资策略。行为金融理论视角下，投资者对于动量交易策略的采取，应以证券市场股票价格中间收益延续性作为出发点和基点。这是因为行为金融理论指出，在一定持有期内，若某只股票前期具备较好涨幅状态，那么后期也将具有较好的涨幅[5]。根据这一特点，利用股票基本价值的变动或市场对不同信息的反应不足即可通过实施动量交易策略来实现获取利润目标。

3.2反向投资策略

行为金融学理论下的反向投资策略主要是对投资者过度反应、过度自信认知偏差的一种纠正策略。即对过去表现差的股票进行买进，而对表现好的股票则卖出，以这种反向、逆向的投资方式来达到套利目的的一种投资方法。在过度自信认知偏差的影响下，投资者在投资过程中往往会做出过度的反应，这就容易造成盈利者对股价进行高估，损失者对股价进行低估的现象发生。针对这种现象，行为金融理论认为，由于大多数投资者对证券市场中的冷门股票往往不会存在较高的预期，这样在实际的投资行为中若通过采用反向投资策略来进行投资决策，则可以帮助投资者做出更为理想、正确的投资行为[6]。即以公司近期表现为依据对其未来进行预测，激发投资者做出持续的过度反应，形成对业绩较差公司股价的过分低估和业绩较好公司股价的过分高估，从而为投资者通过反向投资策略来获取套利的机会。

3.3时间分散化投资策略

时间分散化投资策略，指的是随着投资期限的延长，投资者所承担的投资风险能力将逐渐下降，根据这一关系，投资者年轻时适合将资产组合中的较大比例投资股票，而随着年龄的增长，应逐渐增加在债券上的投资比例。这种投资策略是行为金融理论发展过程中的一个重要产物，一个重要结果结论，是依靠时间对投资风险，具体是对股票风险进行分散的一种策略。行为金融理论利用股市风险会随着投资期限的延长而有所下降的特点而得出时间分散化投资策略，为证券市场投资者的投资决策、投资行为提供了有效的参考与指导。投资者在采用这种策略进行投资实践时，应避免交易的过于频繁，否则将出现不理性投资行为。

3.4成本平均策略

成本平均策略，是指投资者为了规避由一次性投资所引发的风险发生、摊低成本，而将投资成本按照预定的计划根据不同的价格进行分批投入的一种投资策略。行为金融理论认为，证券市场投资者采用成本平均策略，其各期买入股票所花费的平均成本将低于股票的平均价格[7]。因为，这种策略下投资者每期可以买入固定金额的股票，而股票数量可以是一种或多种，若股价下跌则购买数量就多，若股价上涨则买入的高价股数量就少，因而整体上投资者的低价股数量要多于高价股数量，这样一定时期内每股的平均成本便低于总购买股票的平均价格。行为金融视角下，它主要是针对处置效应的一种投资策略。

3.5行为控制策略及小盘股投资策略

行为金融理论下的行为控制策略，主要是针对投资者恐惧和过于贪婪心理所制定的一种投资策略。相比于上述几种投资策略，行为控制策略更具强制性和约束力，适用于绝大多数投资者，对证券市场广大投资者们具有重要的借鉴指导意义。就国内证券市场而言，证券投资者存在的几种典型行为偏差可以通过行为控制策略来得到较好的控制与约束，帮助投资者加强对自我的约束与管制，规范其投资行为。小盘股投资策略有着非常显著的一月效应，投资者采用这种投资策略应在一月初买下小公司股票，并在一月末转让卖出。尽管对中国证券市场小盘股投资策略的一月效应不甚明显，但其较高的收益率使其仍不失为一种有效的投资策略，尤其是在行为金融理论视阈下。

4结语

综上所述，融合了心理学、社会学和行为学多种学科的行为金融理论,不仅理论基础雄厚，还可以为金融市场和金融学理论发展提供相应理论支撑，而且能够为投资者投资提供更为科学、适用的投资策略。在互联网金融高速发展的新形势下，人们应加强对行为金融理论的研究和运用，投资者应依据自身实际和所投资项目对行为金融理论下的各种投资策略予以合理的选择，这对促进证券市场健康发展具有重要现实意义。

参考文献

[1]陈玮.基于行为金融理论的证券投资基金绩效分析研究[D].武汉理工大学,2015.

[2]唐蓓.行为公司金融理论视角下的中国上市公司并购投融资行为研究[D].山东大学,2013.

[3]张力公.基于投资者有偏信念的中国股票市场风险行为机理研究[D].重庆大学,2011.

[4]梁宇.行为金融视角下证券投资风险度量模型分析[J].商业时代,2014(15).

[5]胡才泓.机构投资者情绪及投资行为对股价同步性影响的实证研究[D].江西财经大学,2014.

[6]周焯华,黄珂.行为金融视角下中国证券市场投资策略研究[J].技术经济,2009(11).

策略投资方法论篇3

现代金融理论由于忽略了对人的心理活动及其行为模式的研究，造成了理论与实证的背离。行为金融理论将心理学尤其是行为科学理论融入到金融学之中，从微观个体行为以及产生这种行为的心理、社会动因来解释、研究和预测证券市场的现象和问题，逐步形成了自己的理论框架，建立了行为投资决策模型。在对证券市场的大量统计研究基础之上，行为金融理论家们已获得了关于投资者投资行为的大量实证研究结论，从而为投资者提供了良好的证券投资策略。因此综合国内外已有的研究成果基础，用行为金融理论深入探讨中国证券市场的投资策略，并对可能存在的问题作一些初步研究已显得非常必要。

一、行为金融理论与投资决策模型

大量的事实证明，投资者的行为方式及其深层次的心理特征对投资活动的结果具有直接的、重要的影响，在研究复杂的金融市场时，我们必须考虑人类自身行为所具有的复杂多变性特点。在借鉴行为科学、心理学以及社会学研究成果的基础上，初步形成了以投资活动当事人的心理因素为基础的行为金融理论体系。对应于现资理论的假设，行为金融理论给出自己的理论假设:(1)人是有限理性的;(2)非完全市场的存在;(3)投资者的投资具有群体行为特征。行为金融理论基础主要有:(1)期望理论(Prospect Theory 1979);(2)行为资产定价模型(BAPM);(3)行为金融资产组合理论(Behavioral Portfolio Theory 1999)。在此基础之上构造的行为金融投资决策模型有:(1)BSV模型与DHS模型;(2)统一理论模型(Unified Theory Model);(3)羊群效应模型。

二、行为金融对投资者行为的实证研究结论

1.过度自信。人的心理中往往有过分高估自己能力和知识的倾向，表现为投资决策中过分相信自身的判断和决策，而忽视了客观情况变化造成决策失误的可能性。由上交所组织完成的《中国证券投资者行为研究》指出，我国股市6500万投资者中无业者占较大比例，有理由相信这些无业者中有相当一部分人是缺乏市场竞争力的人，由于无事可做，也不考虑自己的能力，就想到股市赚钱，由此可见我国投资者过度自信之严重程度。

2.抛锚性错误。人们在对某件商品的价值进行判断时，通常需要一定的信息锚作为判断的参照标准。同样，投资者对于证券价格的变动预测也需要一定信息作为参照的锚。抛锚性往往导致投资者对新的、正面的信息反应不足。我国投资者往往是利用类似行业、板块、股本大小、经营业绩等的股票价格来衡量其投资股票的价格的。但是锚并不能长时间一直保持准确性和有效性，即锚会使投资者判断出错。

3.羊群行为。股市中的“羊群行为”是指投资者由于受其他投资者投资策略的影响而采取相同的投资策略。其关键是其他投资者的行为影响投资者的投资决策，并对他的决策结果造成影响。我国股市中存在的大量“跟风”、“跟庄”、投资基金的投资组合类同等都是典型的“羊群行为”。孙培源(2002)通过构造股票收益率的横截面绝对偏离和市场收益率的非线性检验，实证了中国股市羊群效应的存在。

4.噪声交易。非理性投资者把与价值无关的信息认为是与价值有关，或者某些投资者人为地制造虚假信息，而其他投资者无法识别其真伪，这两种信息被认为是噪声，相应产生的交易称为噪声交易。我国股市近400%的年换手率中至少300%可以归因于噪声交易。施东晖(2001)实证研究表明，由于技术分析方法在上海股票市场被广泛使用，当某此技术信号显示“上升”或“下跌”趋势时，将引发大量的买卖行为，从而强化现有的股价趋势。

5.过度反应与反应不足。过度反应是由DeBondt和Thaler(1985)最早发现的，他们发现投资者对于近期的好消息不是做出正确的贝叶斯反应，而是过度反应致使股票价格超过其内在价值。我国王永宏(2001)运用DT的方法研究了中国股票市场的过度反应现象证实了中国股市存在着明显的过度反应现象。反应不足是指投资者对自身的判断过度自信，或是一味依赖过去的历史经验作为判断的参照标准(犯抛锚性错误)，对市场中出现的新趋势和新变化反应迟钝，丧失了获利的良好时机。我国股市中存在的“轮涨效应”就是一种“反应不足”。

6.处置效应。“处置效应”是指投资者长时期持有套牢的股票而过早抛出赢利的股票的现象。这意味着当投资者处于盈利状态时是风险回避者，而处于亏损状态时是风险偏好者。赵学军(2001)等人的研究结论是:与国外相比，我国投资者更加倾向于卖出盈利股票，继续持有亏损股票。我国股市的处置效应在年末相对增强，个人投资者的处置效应强于机构投资者。

7.动量效应。在一定持有期内，平均而言，如果某只股票或某些股票组合在前一段时期内涨幅较好，那么，下一段时期内，该股票或股票组合仍将有良好表现。通过对我国股市历年大盘及个股的统计分析，我们认为无论是在大盘还是在个股上，我国股市都存在动量效应。大盘的动量效应以日为时间单位比较明显，而一些典型个股无论是以日、周还是以月为时间单位都非常显着。

8.过度恐惧与政策依赖性心理。当股市虚假消息满天飞、股市暴跌时，投资者不计成本的大量抛出股票，表现出十足的恐惧。在股市暴跌时，我国投资者往往把自己的希望寄托在政府的救市政策上，这种对政策的依赖超过了世界上任何一个国家。

9.遗憾。遗憾理论认为投资者为了回避曾经做出的错误决策的遗憾和报告损失带来的尴尬，可能避免卖掉价格已下跌的股票。还有，即使决策结果相同，如果某种决策方式能减少投资者的后悔心理，对投资者而言，这种决策方式就优于其它决策方式。因此，投资者有从众心理，倾向于购买本周热门或受大家追涨的股票，因为当考虑到大量投资者也在同一投资上遭受损失时，投资者可能降低其情绪反应或感觉。

10.暴富心理与心理。中小投资者短线频繁操作，其目的是为了快速致富。面值1元的股票炒到100多元还有人敢去追涨;公司亏损了几亿元，已经资不抵债还有人敢去接盘;ST现象是指那些被冠以特别处理的上市公司，其股价在特别处理消息公布后不跌反升的现象。明知上市公司巨额弄虚作假还有人敢去炒底，这些都充分暴露了我国投资者实足的赌性。

11.轮涨轮跃效应(补涨补跌效应)。在一次行情中，如果某些股票没有上涨(下跌)，那么它们就具有补涨(补跌)的潜力。没涨的要无条件补涨，没跌要五条件补跌。长期以来我国股市个股轮番炒作就是一例。

12.小盘股、新股效应。我国股市对小盘股、新股独有情忠，逢小必炒、逢新必炒已是我国股市的惯例。我们统计分析发现在过去的十年中，我国小盘股、新股的收益率显着高于大盘股和老股。但自2001年6月中国股市长期下跌及证券投资基金大量发行以来，这一状况有所改变。

三、行为金融理论指导下的证券投资策略

行为金融学的理论意义在于确立了市场参与者的心理因素在投资决策行为以及市场定价中的作用和地位，否定了传统金融理论关于理性投资者的简单假设，更加符合金融市场的实际情况。行为金融学的实践指导意义在于投资者可以采取针对非理性市场行为的投资策略来实现投资赢利目标。在美国证券市场上，目前有数家资产管理公司在实践着行为金融学的理论，其中有的基于行为金融的共同基金取得了复合年收益率25%的良好投资业绩。考察我国证券市场的投资者行为特点，我们总结出我国金融市场的投资策略:

1.针对过度反应的反向投资策略。反向投资策略就是买进过去表现差的股票而卖出过去表现好的股票来进行套利的投资方法。行为金融理论认为，由于投资者在实际投资决策中，往往过分注重上市公司的近期表现，从而导致对公司近期业绩情况做出持续过度反应，形成对绩差公司股价的过分低估，最终为反向投资策略提供了套利的机会。

2.动量交易策略。即预先对股票收益和交易量设定过滤准则，当股票收益或股票收益和交易量同时满足过滤准则就买入或卖出股票的投资策略。行为金融意义上的动量交易策略的提出，源于对股市中股票价格中间收益延续性的研究。

3.成本平均策略。指投资者在将现金投资为股票时，通常总是按照预定的计划根据不同的价格分批地进行，以备不测时摊低成本，从而规避一次性投入可能带来的较大风险的策略。

4.时间分散化策略。指根据投资股票的风险将随着投资期限的延长而降低的信念，建议投资者在年轻时将其资产组合中的较大比重投资于股票，而随着年龄的增长将此比例逐步减少的投资策略。

5.小公司效应策略。小公司效应是指小盘股比大盘股的收益率高。Banz(1981)发现股票市值随着公司规模的增大而减少的趋势。Siegl(1998)研究发现，平均而言小盘股比大盘股的年收益率高出4.7%，而且小公司效应大部分集中在1月份。根据小公司效应而采用的投资策略称为小公司效应策略。

6.组合投资策略。行为金融学认为，证券市场并不是有效的(一般指半强式有效，semlstrong efficient)。这就意味着传统的证券组合投资理论中，“在有效市场中，投资者不可能获得与其所承担风险不对称的额外收益”的提法在实践中是不成立的。也就是说，通过选择合适的组合投资策略，投资者将可能获得额外收益。

7.针对羊群行为的相反策略。由于市场中广泛存在的羊群行为，证券价格的过度反应将是不可避免的，以致出现“涨过了头”或者“跌过了头”。投资者可以利用可以预期的股市价格反转，采取相反投资策略(contrarian strategy)来进行套利交易。中国的股票市场素有“政策市”之称。考察中国证券市场的历史走势，我们会发现在重要的顶部或底部区域，在消息面上总是伴随着一些重要的股市政策的出台。不同的投资者对政策的反应是不一的。针对个人投资者的行为反应模式，投资基金可以制定相应的行为投资策略——相反投资策略，进行积极的波段操作。

8.购买并持有策略。个人和机构投资于股票应执行几种能帮助控制认识错误和心理障碍的安全措施。控制这些心理障碍的关键方法是所有类型的投资者都要实施一种严格的交易策略——“购买并持有”策略。投资者在为组合购进一只股票时，应详细地记录购买理由，而且要制订一定的标准以利于进行投资决策。长期采取“购买并持有”策略，通常业绩将超过高周转率的短期交易策略。

9.利用行为偏差。心理学和决策科学提出，在某种情形下，投资者并不是尽力使财富最大化，并且在某些情形下投资者还会在智力方面犯系统性判断错误，这些行为偏差将导致证券定价的错误，合理利用这些偏差将给投资者带来超额收益。行为型投资人则尽力寻找由于行为因素而被市场错误定价的证券从而获取超额利润。可见，对人类行为偏差的正确把握是获取市场超额利润的来源之一。

10.ST投资策略。上市公司被宣布为特别处理，意味着公司陷入严重困境。但同时，ST公司也成为潜在的并购目标。考虑到壳资源在中国证券市场上的稀缺性，ST公司的价值无疑是巨大的。作为一种投资策略，ST公司是可以被纳入证券投资组合之中的。

总之，行为金融理论寻求并确定投资者可能对新信息产生反应过度或反应迟钝而导致证券定价错误的市场情形。行为金融学投资策略的目标就是在大多数投资者认识到自己的错误以前，投资那些定价错误的股票，并在股票价格正确定位之后抛出获利。

四、应用行为金融理论指导证券投资要注意的问题

行为金融学的科学性在于它始于公理并寻求建立在公理上的理论能解释金融市场的行为。它试图理解和预测心理决策过程的系统的金融市场意义。如上所说，中国股票市场中存在着普遍的运用传统金融理论无法解释的金融现象，而用行为金融理论可以很好地解释之，并由此导致了许多有价值的行为投资策略，但在具体运用这些投资策略时还要注意以下几点问题。

1.行为金融理论本身也是处于不断发展之中。行为金融理论的投资策略是:在大多数投资者尚未意识到错误时投资于某些证券，随后当大多数投资者意识到错误并投资于这些证券时卖出这些证券。一旦证券市场的绝对多数投资者认识到这一问题并采取相同的策略，那么结果又会怎样?我们相信随着行为科学的深入研究、证券市场的不断变化和发展，会进一步发现更多的行为金融问题，并且一些已有的行为金融现象可能会淡化甚至消失。因此在应用行为金融投资策略时，要防止教条化。

2.要切忌对国外现有行为投资策略的简单模仿。现有的行为金融理论主要是在发达的金融市场产生的。我国证券市场同成熟的证券市场比较，还是一个新兴的证券市场——历史短、不规范。中国金融市场与发达的金融市场的共性与特殊性决定了我们在运用行为金融投资策略时，不是对国外现有行为投资策略的简单模仿，而应当掌握行为金融学的理论方法，对中国证券市场的行为特点进行深入研究，探索适应我国证券市场运行特点的我们自己的行为金融学投资策略。

3.行为投资策略不是一成不变的。随着金融市场的发展、金融监管的深入及投资者结构的改善，我国金融市场行为金融现象会发生很大的变化。例如小公司效应现象就不如过去明显、庄股由于监管的加强从而动量效应也明显减弱。我们预言随着管理层对股市认识的转变和管理水平的提高，我国的ST现象迟早会消失。

4.不同投资者需要有不同的投资策略。将行为金融学的研究成果运用到我国证券市场的实践中，可以合理引导投资者的行为。对于广大中小投资者，要通过教育来使其趋于理性化，提高证券市场投资者的投资决策能力和市场的运作效率。对于机构投资者，要提高其投资管理水平。投资者决策中的心理偏差是与生俱来，而这些认知偏差可以通过学习、训练等手段得到有效缓解，因此，不同投资者应该采用不同的投资策略，只有呼吁所有各层次的投资者共同参与探讨我国行为金融问题，行为金融投资策略才能在我国有用武之地。

[参考文献]

[1] 阳建伟。蒋馥。行为金融:理论、模型与实践[J].上海经济研究，2001，(4)。

[2] 杨胜刚。金融噪声交易理论对传统金融理论的挑战[J].经济学动态，2001，(5)。

[3] 孙培源。基于CAPM的中国股市羊群行为研究[J].经济研究，2002，(2)。

[4] 王永宏。中国股市“惯性策略”和“反转策略”的实证分析[J].经济研究，2001，(6)。

[5] 施东晖。中国股市微观行为:理论与实证[M].上海:上海远东出版社，2002.

策略投资方法论篇4

关键词：行为金融学；投资策略；股票投资策略?

1 文献综述?

一般认为，行为金融学的产生以1951年Burrel教授发表《投资战略的实验方法的可能性研究》一文为标志，该文首次将行为心理学结合在经济学中来解释金融现象。1972年，Slovic教授和Bauman教授合写了《人类决策的心理学研究》，为行为金融学理论作出了开创性的贡献。1979年Daniel Kahneman教授和Amos Tversky教授发表了《预期理论：风险决策分析》，正是提出了行为金融学中的预期理论。?

中南大学的饶育蕾和刘达锋著的《行为金融学》是我国第一本系统阐述行为金融学理论的著作。吴世农、俞乔、王庆石和刘颖等早在中国证券市场初建时就对中国股市调查并进行取样分析，得出中国市场为非有效市场，其主要论文有：吴世农、韦绍永的《上海股市投资组合规模和风险 关系的实证研究》，陈旭、刘勇的《对我国股票市场有效性的实证分析及队策建议》。国内对这一理论的研究相对不足，对投资策略的涉足更是有限。?

本文主要是借鉴了两位美国学者的思路进行论证。美国学者彼得L•伯恩斯坦和阿斯瓦斯达摩达兰著的《投资管理》总结了美国比较有影响力的观点，对行为金融学理论在投资领域的应用进行了发展，对投资行为进行了全面剖析，其对投资策略的研究更具有独到之处，这种在行为金融学下投资策略的研究对我国证券业的发展将有十分重要的借鉴意义。罗伯特•泰戈特著《投资管理-保证有效投资的25 歌法则》以其简单而明了的笔法描绘了行为金融学下投资方法的选择应具备的条件和原则，指导我们的实践。Brigham Ehrharot著的《财务管理理论与实务》中也不乏对行为金融学的 应用，比如：选择权的应用等。?

2 行为金融学概述?

行为金融学是将行为学、心理学和认知学成果运用到金融市场上产生的一种新理论，是基于心理学实验结果提出投资者决策时的心理特征假设来研究投资者实际投资决策行为的一门学科。?

行为金融学有两个研究主题：一是市场并非有效，主要探讨金融噪声理论；二是投资者并非是理性的，主要探讨投资者会发生的各种认知和行为偏差问题。?

主要理论：?

证券市场是不完全有效的即市场定价不能完全反映一切信息，存在噪声交易者风险即金融噪声理论。投资者构筑的投资组合具有金字塔型层状特征即行为组合理论。?

投资者有限理性。行为金融学总结的投资者行为偏差有：决策参考点决定行为者对风险的态度；投资者存在心理帐户；投资者还存在过度自信心理和从众心理。?

3 行为金融学在实务中的应用?

实际上，各种积极管理模式都假定市场定价失真或无效。他们认为通过投资于定价失真的市场或资产可以获得增值。然而所有的人都知道这种无效性是转瞬即逝的，这样，这些无效性可能会为有耐心的投资者提供收益。“耐心”是一个好的投资策略中的重要组成部分。?

行为金融学理论可以很好地解释诸如阿莱悖论、日历效应股权溢价、期权微笑、封闭式基金之谜、小盘股效应等等金融学难题。还提出了成本平均策略、选择策略参考点来判断预期的损益、动量交易策略等投资策略。一些金融实践者已经开始运用行为金融学的这些投资策略来指导他们的投资活动。?

成本平均策略。成本平均策略是在股市价格下跌时，分批买进股票以摊低成本的策略。采用这一策略不是追求效用最大化，而是降低投资活动。

行为金融学认为，人们在进行决策的时候，往往会选择一个决策参考点来判断预期的损益，而非着眼于最终的财富状况。在心理预期的过程中，人们会把决策分成不同的心理帐户来考虑，常常拥有自信情节，高估已经拥有的商品或服务，并且倾向于增加这里物品或服务的使用次数。还对预期的损失过于敏感，把同样价值的损失计算成远高于同样价值的收益，而对已经形成损失的东西却表现出一种“处置效果”，由于期待机会收回成本而继续经受可能的损失。因此在行为金融学中的“心理”帐户和“认知偏差”这两个概念，应该在日常理财中关注。　运用动量交易策略。即预先对股票收益和交易量设定过滤准则，当股票收益或股票收益与交易量同时满足过滤准则时就买入或卖出

[1] [2] 

股票的投资策略。当处置效应在证券市场上比较严重时，其带来的股票基本价值与市场价格之间的差幅就会更大；当价格向价值回归时，可利用动量交易策略，通过差幅获利。

市场无效性本质上是一种套利机会，如果足够多的资金追求同一种市场无效性，它肯定会消失。对于许多定量投资者来说，永远感到困惑的是，一旦某种市场无效性在学术刊物上得到详细论述，它就奇怪地消失了。实际上，如果昨天的无效性已广为人知，并吸引了大量的投资资本，再设想它明天仍然存在是非常危险的。资本市场同样如此。因此，不要屈从或迷恋“权威”的信息，应该努力追求有个性的投资策略。?

在职业资金管理游戏中获胜的资金管理者一般都是最少犯错误的人，但其中的许多错误都可以归因于人类本性——追求安稳、相信潮流、失败后希望改换风格和指导思想。投资组合管理中的一些错误源于资金管理者不了解自己的客户，不了解自己的投资市场，一些错误源于资金管理者走“受托人的钢丝绳”的游戏，一方面要获得高额收益，另一方面还不能超越客户的风险承受性。?

4 股票投资策略?

4.1 具备股票投资取胜的素质?

对于我们来说，在股票业取得成功的素质应该包括：忍耐、自立、简单明了、能忍受痛苦、心胸开阔、有独立判断能力、百折不挠、谦让、灵活、愿做独立的研究工作、勇于承认错误，还有对普通的商业恐慌不屑一顾。这些素质的具备与巴菲特的忠告是一致的，与行为金融学是相符的，市场可能是无效的，积极管理者也有增加价值的潜力，但这些无效性既不简单，也不是静态的，利用起来代价也不低。换言之，市场无效性的一个特点就是容易消失。这就意味着市场无效性一旦被隔离出来，并广为人知，越来越多的资金追逐这一无效性时，这个特点就消失了。问题不在于投资者和他们的顾问很愚昧或麻木不仁，在于当信息收到之时情况可能已经发生变化。当乐观的金融信息广泛传播时，大多数投资人认为这个经济形势在近期内还会进一步高涨时，经济走势实际上已经向衰退迈进。头脑清醒的投资者可以在信息不完全、不理想的情况下做出正确决策，那种需要各种资料的“科学头脑”是不科学的。?

4.2 逆潮流而动?

策略投资方法论篇5

关键词：行为金融学；投资策略；股票投资策略

1 文献综述

一般认为，行为金融学的产生以1951年Burrel教授发表《投资战略的实验方法的可能性研究》一文为标志，该文首次将行为心理学结合在经济学中来解释金融现象。1972年，Slovic教授和Bauman教授合写了《人类决策的心理学研究》，为行为金融学理论作出了开创性的贡献。1979年Daniel Kahneman教授和Amos Tversky教授发表了《预期理论：风险决策分析》，正是提出了行为金融学中的预期理论。

中南大学的饶育蕾和刘达锋著的《行为金融学》是我国第一本系统阐述行为金融学理论的著作。吴世农、俞乔、王庆石和刘颖等早在中国证券市场初建时就对中国股市调查并进行取样分析，得出中国市场为非有效市场，其主要论文有：吴世农、韦绍永的《上海股市投资组合规模和风险 关系的实证研究》，陈旭、刘勇的《对我国股票市场有效性的实证分析及队策建议》。国内对这一理论的研究相对不足，对投资策略的涉足更是有限。

本文主要是借鉴了两位美国学者的思路进行论证。美国学者彼得L•伯恩斯坦和阿斯瓦斯达摩达兰著的《投资管理》总结了美国比较有影响力的观点，对行为金融学理论在投资领域的应用进行了发展，对投资行为进行了全面剖析，其对投资策略的研究更具有独到之处，这种在行为金融学下投资策略的研究对我国证券业的发展将有十分重要的借鉴意义。罗伯特•泰戈特著《投资管理-保证有效投资的25 歌法则》以其简单而明了的笔法描绘了行为金融学下投资方法的选择应具备的条件和原则，指导我们的实践。Brigham Ehrharot著的《财务管理理论与实务》中也不乏对行为金融学的 应用，比如：选择权的应用等。

2 行为金融学概述

行为金融学是将行为学、心理学和认知学成果运用到金融市场上产生的一种新理论，是基于心理学实验结果提出投资者决策时的心理特征假设来研究投资者实际投资决策行为的一门学科。

行为金融学有两个研究主题：一是市场并非有效，主要探讨金融噪声理论；二是投资者并非是理性的，主要探讨投资者会发生的各种认知和行为偏差问题。

主要理论：

证券市场是不完全有效的即市场定价不能完全反映一切信息，存在噪声交易者风险即金融噪声理论。投资者构筑的投资组合具有金字塔型层状特征即行为组合理论。

投资者有限理性。行为金融学总结的投资者行为偏差有：决策参考点决定行为者对风险的态度；投资者存在心理帐户；投资者还存在过度自信心理和从众心理。

3 行为金融学在实务中的应用

实际上，各种积极管理模式都假定市场定价失真或无效。他们认为通过投资于定价失真的市场或资产可以获得增值。然而所有的人都知道这种无效性是转瞬即逝的，这样，这些无效性可能会为有耐心的投资者提供收益。“耐心”是一个好的投资策略中的重要组成部分。

行为金融学理论可以很好地解释诸如阿莱悖论、日历效应股权溢价、期权微笑、封闭式基金之谜、小盘股效应等等金融学难题。还提出了成本平均策略、选择策略参考点来判断预期的损益、动量交易策略等投资策略。一些金融实践者已经开始运用行为金融学的这些投资策略来指导他们的投资活动。

策略投资方法论篇6

行为金融学是革命性的金融理论

传统金融理论是建立在市场参与者是理性人的假定的基础上的。在传统金融理论中理性人假设通常包括两方面：一是以效用最大化作为目标，二是能够对一切信息能够进行正确的加工和处理。在此基础上，传统金融学的核心内容是“有效市场假说”（EMH）。根据这一假说发展起来的各种金融理论，包括现代资产组合理论（MPT），资本资产定价模型（CAPM），套利定价模型（APT），期权定价模型等一起构成了现代金融理论的基础。这些理论模型也构成了现代证券投资基金的投资策略的理论基础。

但是，近二十年来，大量的实证研究表明，金融市场中存在着大量的与有效市场假说相悖的异象（anomaly）。在股票市场上，这些异象包括：股票长期投资的收益率溢价；股票价格的异常波动与股价泡沫；股价对市场信息的过度反应或反应不足等等。这表明，基于理性投资者假设的有效市场假说存在着内在缺陷。以耶鲁大学的席勒教授为代表的一批金融学家认为，投资者是“非完全理性”的（有的甚至认为是“不理性”的），传统的金融学中应采用不同于理模型的其他人类行为模型，将心理学、社会学、人类学等其他社会科学的行为研究方法引进到金融学的研究中来。近5、6年来，以研究金融市场中参与者非理的“行为金融学”得以大行其道，日益成为一门显学。

行为金融学是金融学和人类行为学相交叉的边缘学科。它的意义在于确立了市场参与者的心理因素在决策、行为以及市场定价中的作用和地位，否定了传统金融理论关于理性投资者的简单假设，更加符合金融市场的实际情况，因而它的产生是对传统金融理论的一个巨大挑战。对于投资者（包括机构投资者和个人投资者）而言，行为金融学的巨大指导意义在于：可以采取针对非理性市场行为的投资策略来实现投资目标。近年来，在美国的共同基金中已经出现了基于行为金融学理论的证券投资基金。

羊群行为与相反投资策略

人类社会存在着一个非常普遍的现象：经常在一起交流的人由于互相影响，因此他们往往具有类似或相近的思想。当这种现象发生在股票市场当中时，我们称之为“羊群行为”（herdbehavior）。所谓羊群行为是指：由于受其他投资者采取某种投资策略的影响而采取相同的投资策略；如果其他投资者不采取这样的策略，则有可能不会采取这种策略。投资者采取相同的投资策略并不一定是羊群行为，羊群行为的关键是其他投资者的行为影响一个人的投资决策，并对他的决策结果造成影响。

在股票市场上的羊群行为是多种多样的，在这里列举两种。

基于信息的羊群行为（information－basedherding）。传统的金融理论大多隐含完全信息的假设，但事实上，即使在信息传播高度发达的现代社会，信息也是不充分的。在信息不充分的情况下，投资者的决策往往不完全是依据已有的信息，而是依据对其他投资者的投资行为的判断来进行决策。这样就形成了羊群行为。我国证券市场中存在的大量的“跟风”、“跟庄”的投资行为就是典型的羊群行为。

基于名誉与基于报酬的羊群行为（repu-tational－basedandcompensation－basedherding）。这种现象在基金经理中相当普遍。它的基本理论是：由于雇主不了解基金经理的能力，同时基金经理也不了解自己的投资能力，为了避免因投资失误而出现的名誉风险，基金经理有模仿其他基金经理投资行为的动机。如果许多基金经理都采取同样的行动，羊群行为就发生了。同时，基金经理采取模仿行为不仅是关系到名誉问题，而且还关系到报酬问题。在股票市场中，许多证券投资基金对基金经理的报酬是建立在相互业绩比较的基础上。如果某一证券投资基金的表现比同业出色，那么基金经理将获得额外的报酬，否则将受到惩罚。如果基金经理是风险厌恶者，那么他们之间就有采取相互模仿的倾向。因为只有采取模仿，才可能保证你的基金业绩同被模仿者的业绩相同，这样才可能避免受到惩罚。如果市场中有许多的基金经理都采取模仿行为，那么羊群行为就形成了。

根据上述论述，不论是个人投资者还是机构投资者，羊群行为在股票市场中是广泛存在的。在我国的股票市场上，羊群行为也是广泛存在的。限于篇幅，在此不展开叙述。

由于市场中广泛存在的羊群行为，证券价格的过度反应将是不可避免的，以致出现“涨过了头”或者“跌过了头”。投资者可以利用可以预期的股市价格反转，采取相反投资策略（contrarianstrategy）来进行套利交易。相反策略就是针对羊群行为而制定的一种积极的投资策略。

反应过度、反应不足与行为金融学投资策略

反应过度（overreaction）和反应不足（un-derreaction）是投资者对市场信息反应的两种情况。

投资者在投资决策过程中，常常采用试探法（heuristics），即一种以常识为基础，用试错法而不用详细理论的推理方法。在日常生活中，试探法经常被采用而且十分有效。比如，去两千公里以外的地方，坐飞机比火车快；去折扣店买东西便宜一些等等。在这些情况下，我们不用经过论证才作决定，就知道结果是正确的。但是当涉及与统计有关的投资行为时，大量的行为学研究发现，人并不是良好的直觉统计处理器（intuitivestatisticalpro-cessor）。人的心理状况会扭曲推理过程，导致犯下不应该的投资错误。行为金融学的理论表明，试探法的错误形态有四种，分别是记忆的有效性（availability）、事件的典型性（repre-sentativeness）、抛锚性（anchoring）和事后诸葛亮式的偏见（hindsightbias）。其中，事件的典型性将导致反应过度，而抛锚性将引起反应不足。

事件的典型性与反应过度事件的典型性是指人们通常将事情快速的分类处理。人的大脑通常将某些表面上具有相同特征而实质内容大相径庭的东西归为一类。当事件的典型性帮助人的组织和处理大量的数据、资料的时候，就会引起投资者对旧的信息的过度反应。

事件的典型性也会导致投资者在股票市场上犯错误。例如，某一上市公司总是业绩不佳。投资者就有可能将其归类于绩差上市公司，像大多数绩差公司一样，这家公司的业绩也将不断下降。投资者就会对这家上市公司的过去信息反应过度，导致投资者会忽视这家公司业绩改善的情况。在反应过度的情况下，这家公司的股价就会被低估（underval-ued）。但是，我们并不是说投资者不会改变他们的观点，如果上市公司的业绩持续的改善，投资者最终将改变错误的观点。

抛锚性与反应不足抛锚性是指人的大脑在解决复杂问题时往往选择一个初始参考点，然后根据获得的附加信息逐步修正正确答案的特性。抛锚性往往导致投资者对新的、正面的信息反应不足。

讨价还价（bargaining）是了解抛锚性如何运转的好例子。一个训练有素的汽车推销员同汽车买家的谈判总是从最高价开始的，然后再把价格慢慢地逐步降低。推销员的目标就是要把买家“锚”在高价上，通过讨价还价以较低的价格成交，让买家觉得这是一个好买卖。

抛锚性常导致股票的错误定价。例如，一家公司突然宣布其收益实质性的上升，股票市场对这一变化视为某种偶然的情况，而对此反应不足。尽管这家公司在赚更多的钱，但它的股价并没有上涨，因为投资者认为收益的变化是暂时的。实际上，投资者对这家公司的潜在盈利能力的看法“抛锚”了，因为投资者对新的、正面的信息反应不足。

尽管投资者对一家上市公司的观点可能会“抛锚”，但这并意味着投资者的观点不会变。同事件的典型性一样，抛锚性也会随着时间的延长而修正。

行为金融学的投资策略行为金融学的目的就是要发现股票市场中投资者对新信息的过度反应或者不足反应的情况，反应过度和反应不足都将导致股票价格的错误定价。因此，行为金融学投资策略的目标就是在大多数投资者认识到自己的错误以前，投资那些定价错误的股票，并在股票价格正确定位之后获利。

中国证券市场中基于行为金融学的投资策略

行为金融学的理论内容是宏大的，前述的行为金融学的几条基本原理只是理论冰山的一角。行为金融学不仅是对传统金融学理论的革命，也是传统投资决策范式的挑战。行为金融学的大师索勒（richardthaler）既是理论家（芝加哥大学商学院的金融学教授），又是实践者（富勒－索勒资产管理公司的策略家）。他发起的资产管理公司管理着15亿美元资产。他认为他的基金投资策略的理论基础是：我们利用由于行为偏差引起的系统性心理错误，投资者所犯的这些心理错误导致市场未来获利能力和公司收益的偏差期望的改变，并引起这些公司股价的错误定价。因为人类行为模式改变很慢，因而基于行为偏差的过去的市场无效率将很可能持续下去。在美国证券市场上，目前有数家资产管理公司在实践着行为金融学的理论，其中有的基于行为金融的共同基金取得了复合年收益率25％的良好投资业绩。

我国证券市场同成熟的证券市场比较，还是一个新兴的证券市场——历史短、不规范。传统金融学的实证研究表明：中国证券市场是无效率的。不规范的市场必然和无效率联系在一起。在无效率的市场上，基于传统的金融学投资理论的基金投资策略将很难成功。因为满足发达证券市场的投资理论的一些前提条件在中国是并不存在的。如果在中国证券市场中，采取传统投资理论指导的消极投资策略，那么基金的业绩表现必然落后于大盘。值得注意的是，在我国的证券投资基金中，一些采取积极投资策略的基金也并未取得优于大盘的业绩。究其原因，一方面在于证券投资基金过于注重成长投资，导致选股不当和过于重仓某几只股票外，另一方面在于没有吸取行为金融学的原理，进行必要的价值投资。因此，结合行为金融学的理论，考察中国证券市场的投资者行为特点，制定科学的投资策略，是中国的投资者，特别是中国的证券投资基金面临的一大课题。

———对政策的反应与行为投资策略中国的股票市场素有“政策市”之称。考察中国证券市场的历史走势，我们会发现在重要的顶部或底部区域，在消息面上总是伴随着一些重要的股市政策的出台。政策常常左右着中国证券市场的走势。因而，一方面它给市场的“先知先觉者”带来了巨大的收益，另一方面也使“后知后觉者”承担了巨大的风险。政策变化成为中国证券市场的系统性风险的重要来源之一。

不同的投资者对政策的反应是不一的。机构投资者由于具有较强的研究力量，往往对政策的把握有一定的预见性。而普通个人投资者由于信息的不完全，往往对政策信息表现出过度反应。针对普通个人投资者的行为反应模式，投资基金可以制定相应的行为投资策略——相反投资策略，进行积极的波段操作。

———ST现象与行为投资策略ST现象是指那些被冠以特别处理的上市公司，其股价在特别处理消息公布后不跌反升的现象。对于特别处理这样的“坏消息”，ST股票的价格应该下跌，而不是上涨。这显然是违背了有效市场假说的情况。然而，从行为金融学的理论来看，这种现象是有道理的。上市公司被宣布为特别处理，意味着公司陷入严重困境。但同时，ST公司也成为了潜在的并购目标，将伴随着大量的现金注资、资产重组、政府保护等活动。这些努力表明，ST公司的有关各方在设法拯救这家公司。考虑到壳资源在中国证券市场上的稀缺性，ST公司的价值无疑是巨大的。这样，ST现象就很好理解了。

策略投资方法论篇7

【论文关键词】行为异象；行为金融；认知偏差 

 

我国股市以个人投资者为主，心态和行为都不成熟，目的不纯，存在一定程度的过度自信；经常反应不足和反应过度；存在着严重的噪音交易和羊群效应；政策依赖心理普遍；情绪周期变化较快。因此，建立在传统标准金融理论上的投资策略，往往不能给股民带来真正的投资收益。基于现资组合理论的分散化投资策略可以降低非系统风险，但不能降低系统风险。而且，投资分散化程度存在某一“有效”区域，过度分散化可能会带来延迟决策失误、增加研究成本和交易成本的负效应。特别在我国，股市非系统性风险较小，投资分散化策略作用不大。关于我国股市的系统性风险，波涛（1999）研究表明高达66.7%，施东晖（2001）研究得出81.37%的结论，而西方股市一般为25%左右。 

capm投资策略在国外并不适用、在我国几乎无效。capm的应用原理是利用β系数可以衡量系统风险，利用资本资产定价模型可以判断证券价格的合理性，从而制定投资策略。关于capm的有效性，格罗斯曼——斯蒂格利茨悖论首先提出挑战；fama和macbeth（1992）实证检验无效；我国学者杨朝军1998年对上海股市实证结论为不明显；陈小悦和孙爱军（2000）、阮涛和林少宫（2000）对上海股市检验结论为无效。 

行为金融学是对传统标准金融学理论的革命.行为金融投资策略放弃了基本面分析、技术分析结合了心理情绪分析、强调投资者的行为控制。美国的共同基金利用行为金融投资策略取得了复合年收益率25%的良好投资业绩。中国证券市场只是接近弱有效，导致采用传统投资策略的广大投资者亏损严重，而少数懂得并利用行为金融投资策略的投资者则能保持盈利。 

一、反向投资策略 

就是买进过去表现差、涨得慢、可能价值低估的股票，而卖出过去表现好、涨势快、可能价值高估的股票来进行套利的投资策略。由于我国股市存在一种“轮涨效应”或“补涨效应”，即一般前期内涨幅较小的股票在后期的表现会比前期内涨幅较高的股票表现更为良好。这个结果同我国证券市场长期以来存在的个股轮番炒作现象是相吻合的，也说明了反向投资策略是目前我国投资者最好的选择之一。 

反向投资策略原理。投资者锚定心理和过度自信特征会导致对信息过度反应。换句话说，表现好的证券价值容易高估，表现坏的证券价值容易低估。反向投资就是买入低估证券同时卖出高估证券。投资者进行预测时，容易对近期业绩过度反应，形成对绩差公司股价过分低估和绩优公司股价过分高估现象，反向投资策略是对这种过度反应的一种纠正。 

反向投资策略操作要点。如选择p/e)或p/b低、历史收益率低的股票，往往可以得到比预期收益率高很多的收益。另外，还可以卖出涨幅已经很高的股票，买入很少人关注的滞长股票；或者卖出大家已经反复炒作的白马股，买入业绩可能改变的无人问津的垃圾股。 

二、动量交易策略或称惯性交易策略 

动量交易策略即预先对股票收益和交易量设定过滤准则，当股市收益和交易量满足过滤准则就买入或卖出股票的投资策略。通俗地讲，利用强势股的惯性上涨趋势，买入近期的强势股，卖出近期的弱势股，即所谓正向反馈策略。 

动量交易策略原理。主要依据是反应不足和保守心理，分收益动量和价格动量策略。收益动量策略是利用了其他投资者对公司收益短期前景反应不足的失误，价格动量策略是利用了其他投资者对公司价值信息为反应或反应迟缓的失误。 

动量交易策略操作要领。根据庄家投资行为分析理论，庄家做庄有四个阶段，建仓、拉升、出货、下落，投资者可以采取蚂蝗策略，一旦发现庄家建仓完毕，开始拉升时就盯紧买入，然后在股票价格翻翻后高位震荡庄家出货时候卖出，可赚高额利润。如果价格连续上涨，应该连续分批卖出；如果价格连续下跌，应该连续分批买入。证券投资基金可以考虑采用负向反馈策略。 

三、成本平均策略和时间分散化策略 

成本平均策略指投资者根据不同的价格分批购买股票，以防不测时摊低成本的策略，一般在下跌时候买入，目的不是效益最大化，而是成本最小化、减少投资的遗憾程度。该策略是次优策略。投资者在建仓时候，可以分皮建仓，不能一次性买入。 

时间分散策略基于风险承受能力因为年龄增大而降低的理念，随年龄逐渐增大而降低股票等高风险资产比例的投资策略。投资者年轻时风险承受能力强，其资产组合中股票应该是占较大比例，而随着年龄的增长将此比例逐步减少的投资策略。这两种策略都与投资者的有限理性、损失厌恶和思维分隔相关、属于行为控制策略。 

四、集中投资策略 

集中投资策略就是集中所有资金购买某一个或者少数几个证券并长期持有，稳中求胜，这也是巴菲特惯用的投资策略，“与其把鸡蛋放在不同的篮子里分散风险，不如放在同一个篮子里，好好保管。”投资集中策略能够获得稳定回报，有助于减少投资者的认知偏差，同时该策略能运用价值投资的理念而获利。 

集中投资策略的原理。利用其他投资者均值方差观念形成的认知偏差或锚定效应等心理特点来实施集中策略。一般投资者受传统金融投资理念的影响，通过投资多样化来分散风险，在大行情机会到来时，导致收益随着风险的分散也同时分散。而行为金融投资者则在捕捉到错误定价的证券后，率先集中资金投资，赢取更大的利益。 

集中投资策略的操作方法。第一，对被错误定价证券的选择，主要是通过尽力获取超前的优势信息，尤其是未公开的信息。第二，选择几家在过去投资回报高于一般水平的公司。如果一家公司经营有方，管理效果一定会反应在它的股票价值上。第三，将资金按比例分配，将大头押在高概率的股票上，然后长期持有。集中投资策略的关键点：一是对公司的深入分析；二是需要克服投资决策偏差，保持清醒的头脑，在别人狂热的时候谨慎，在别人恐慌时大胆，能时刻控制自己的贪婪和狂热，要有耐心，要有信心，要勇于承认错误。 

五、小盘股投资策略 

小盘股投资策略的提出。小盘股一般是指流通盘较小的股票，但具体数量界定，不同的市场、在不同的时期有不同的判断标准。20世纪70年代，芝加哥大学的两位博士r.班尼和m.瑞格曼提出了小盘股的高回报效应应用来挑战有效市场理论，banz（1981）研究发现了小盘股高额收益的规模效应，siegel(1998)研究发现，一般地小盘股比大盘股的年收益率高出417%，且大部分集中在元月，这种现象被称为小公司元月效应。小盘股投资高额收益的原因是，小盘股流通市值较小，炒作资金较之大盘股要少得多，较易吸引主力介入，股性较活，股价极易波动，涨跌幅度较大，容易获得高额收益。 

小盘股投资策略的原理。行为金融学认为，投资者在处理信息的过程中会犯系统性的精神和心理错误，继而导致投资者出现代表性偏差和框定依赖偏差，最终对当前的负面信息出现过度反应，结果造成小公司股票价值低估。但该公司的投资价值会随着时间的延长逐渐显现而广为人知，在被低估的时候买入，而在大家都发现价值后竞相买入时候卖出。 

小盘股投资策略的操作。小盘股投资策略就是利用这种小公司效应，采用波段操作方法获得收益。投资者找到具有投资价值的小盘股，当预期小盘股的实际价值与将来股票价格的变动有较大的差距时，可以考虑该种股票；先前被低估的小盘价值股一旦有利好消息传出时，市场上可能导致投资者对新消息反应过度，从而使股票价格急剧上涨。另外，由于小盘股流通盘较小，市场上投资者所犯系统性错误对其股票波动的影响更大，从而为掌握该种投资策略的投资者带来超额投资收益。 

应对此类股票的操作要领。耐心等待股价走出缩量的上升通道，且上市公司行业景气度转好时买进，卖出的时机可根据市场及上市公司的环境因素和业绩情况，注意在历史的高价区域附近获利了结。一般来讲，小盘股在1～2年内，大多存在数次涨跌循环机会，只要能够有效把握节奏且方法得当，套利小盘股获利大都较为可观，是国际资本市场上流行的投资策略。 

六、择时投资策略 

择时投资策略基于日期效应。例如，隔夜效应、周末效应、一月效应和周末效应，这些效应行为金融理论在前面已经有分析和论述。择时投资策略认为可以于晚市、周五、年底或者元月买入股票，操作相对灵活，收益率相对较高。另外，还可以购买快到期的封闭式基金。 

七、从众投资策略 

当少数个人投资者没有更多信息，也没有专门知识的时候，跟随其他投资者行动，也减少后悔。很显然，这也不是最优决策。但对那些老年人，或者投资技能较差的人，不失为一种策略选择。 

八、反馈交易策略 

策略投资方法论篇8

关键词：投资决策方法 NPV ROM 五力模型 拓展 优化

不同投资决策方法的多视角比较

（一）以净现值法为代表的传统投资决策方法

1.非贴现现金流量法应用思路。一是投资回收期法。对于独立方案，当投资回收期不超过基准静态投资回收期时项目可行；反之，项目不可行。对多个投资项目，以投资回收期短的为最优项目；二是平均报酬率法。一般而言，当年平均报酬率大于或等于期望投资报酬率时项目可行；反之，项目不可行。对多个互斥项目，以年平均报酬率高的为最优项目。

非贴现现金流量法由于既不考虑资金的时间价值又不考虑投资风险，对使用寿命不同、投入时间和收益时间不同方案缺乏鉴别能力。因此，在现实投资决策中已很少被直接运用。

2.贴现现金流量法应用思路。一是净现值法（NPV）。若NPV≥0，则投资项目报酬率≥预定贴现率，项目可行；若NPV＜0，则投资项目报酬率＜预定贴现率，项目不可行；二是内含报酬率法（IRR）。若IRR≥必要报酬率，则项目可行；反之，则应拒绝该项目。在多方案互斥决策中，先确定项目可行与否，再在可行项目中以内含报酬率最大的为最优项目；三是获利指数法（PI）。如果PI＞1，则该项目可行；反之，则项目不可行。在多个PI＞1的互斥抉择中，应以获利指数最大的项目为优。

净现值法具有与股东财富最大化目标相一致优点。这一优点使大部分企业高级财务人员都普遍采用以净现值法为代表的贴现现金流量法动态评价方案。

（二）以实物期权法为代表的现资决策方法

1.实物期权理论的起源、内容、特征。1977年，美国麻省理工学院的斯图尔特·迈尔斯认为投资者在投资过程中具有经营柔性，经营柔性的存在使其在投资过程中具有某种选择权，这种选择权类似于金融看涨期权，可借用金融期权定价理论来评估具有经营柔性和战略作用的投资机会。后经卡斯特、马森和默顿等人努力，实物期权理论逐渐发展、成熟起来并拓展了企业价值评估方法新领域。

实物期权是金融期权在实物领域的拓展，是企业进行投资决策时拥有的、可根据决策不确定因素改变投资行为的权利。在实物期权有效期内，投资者有根据最新掌握的信息推迟或提前、扩大或缩小、进入或放弃投资的选择权。具体内容包括推迟投资期权、扩张投资期权、收缩投资期权、放弃期权、转换期权、增长期权六种形式。实物期权除具有金融期权共性外，还具有以下特征：非交易性；非独占性；先占性；关联性。

2.实物期权定价机理。实物期权法将投资过程中的经营柔性作为看涨期权，将不确定性作为项目价值的一部分。一个项目的真实价值等于项目净现值加上期权价值，即ENPV＝NPV＋C0。式中：ENPV为项目真实价值；NPV为项目净现值；C0为项目期权价值。

对实物期权定价最常用的方法是Black-Scholes期权定价模型。具体公式如下：

式中：C0为看涨期权价值，S为标的资产当前价值，X为期权执行价格，T为期权到期日，t为当前时刻，r为无风险利率，δ2为标的资产自然对数方差，N（d1）、N（d2）为标准正态分布概率函数。

（三）NPV与ROM比较

ROM以NPV为基础，两者相比较，ROM优势主要表现在：

1.决策视角优势—考虑经营柔性。投资者在项目投资过程中具有灵活性，这种灵活性被称为经营柔性。NPV法忽略了这一柔性，而ROM对经营柔性的考虑凸显出其决策视角优势。

2.决策理念优势—对投资不可逆性、可推迟性把握。传统NPV法在决策时认为投资不可推迟，项目投资后不具有不可逆性；实物期权法认为投资具有不可逆性、可推迟性。即随着时间推延，投资者可选择有利投资机会投资。

3.决策核心优势—肯定不确定性价值。传统NPV法把不确定性看作风险，不确定性越高选择的折现率也就越高；实物期权法认为不确定性是项目价值组成部分，不确定性越高，投资机会价值（实物期权价值）就越大。

4.决策原则优势—审度企业未来成长机会价值。在传统NPV法决策中，投资战略意义或间接价值及知识价值难以量化，不能为着眼于未来投资决策提供理论依据；实物期权法通过弥补这一缺陷提高了投资决策科学性。

基于NPV、ROM比较的企业投资决策方法实践

案例：某企业2004年初计划投资1000万元购买一条生产线A1，2005年初正式投入生产，2009年报废无残值。资金成本率为15%，无风险利率为5%。相关数据如表1所示。

同时，企业计划在2006年末再投入3000万元购入生产线A2，A2于2007年末正式投产，2012年末报废无残值。企业对A2的生产和销售预测如表2、表3所示。

（一）NPV法

根据表1可知，NPVA1=300×（P/F，15%，2）+390×（P/F，15%，3）+360×（P/F，15%，4）+370×（P/F，15%，5）+180×（P/F，15%，6）-1000=

950.99-1000=-49.01（万元）

根据表2可知，EI=11×0.3+9.4×0.4+8×0.3=9.46（万元）；Eo=9.6×0.3+8.6×0.4+7.5×0.3=8.57（万元）；E（I-O）=1.4×0.3+0.8×0.4+0.5×0.3=0.89（万元）； =0.356，即每件产品以35.6%的价格波动获得利润0.89万元。

根据表3可知，以2006年末为参照点A2生产线净现值NPV`A2为：NPV`A2=0.89×800×（P/F，15%，2）+0.89×1500×（P/F，15%，3）+0.89×1350×（P/F，15%，4）+0.89×1250×（P/F，15%，5）+0.89×700×（P/F，15%，6）-3000=2926.01-3000=-73.99（万元）

以2004年初为参照点，A2生产线的净现值为：NPVA2=NPV`A2×（1+15%）-3=

-48.69（万元）；NPVT=NPVA1+NPVA2=

-97.97（万元）。

由于整个项目总净现值为负，根据NPV法决策原则该项目显然不可行。

（二）ROM法

在实物期权法下，可把生产线A2这个投资机会视作一个期限为3年，期权执行价格X为3000万元的实物期权，该期权标的资产的当前价值为：S=2926.01×（1+15%）-3=1925.31（万元）；=

-0.16；

查标准正态分布表得N（d1）=0.4364，N（d2）=0.2177；该期权价值为C0=1925.31×0.4364-3000×e-0.05×3×0.2177=

278.08（万元）；则实物期权法下该项目的真实价值为ENPV=-49.01+278.08=229.07（万元）。

可见，该投资项目具备可行性，不应该被拒绝。导致结论不同的原因在于NPV法对间接收益忽视，而实物期权法投资决策可充分考虑企业发展战略、发展前景等间接收益，全面评价项目价值。

基于财务战略的企业投资决策方法拓展及优化

基于财务战略视角分析，投资战略决策的核心在于产业筛选，目的在于进行行业选择并寻找所在行业中存在威胁和机会，把握竞争态势并确定自己在行业中的地位。在此基础上做出投资进入、扩大或退出决策。本文只探讨波特行业结构分析法中的“五力模型”。

（一）“五力模型”基本机理

迈克尔·波特在其经典著作《竞争战略》中提出了行业结构分析模型—“五力模型”。即，特定产业的竞争性质可由图1所示五种力量决定，基本理念可表述为以下内容：

一是企业间竞争。只有那些比竞争公司战略更能带来竞争优势的战略才可能是成功战略；二是新竞争者威胁。财务战略的任务在于识别、监视潜在的可进入市场的公司战略，必要时进行反击以充分利用现有优势和机会；三是潜在替代产品开发。度量的最好尺度是替代产品进入市场后所得到的市场份额及竞争公司增加生产能力和加强市场渗透计划；四是供应商议价力量。优质替代原材料少或改用其他原材料的转换成本很高时供应商议价力量会影响企业竞争程度；五是客户议价力量。当客户分布集中、规模较大或大批量购货时，其议价能力将成为影响产业竞争强度的主要因素。

（二）五力模型竞争分析方法与企业投资决策战略制定

由于各产业竞争程度差异性，在与五种竞争力量抗争中蕴涵着三类成功战略思想：一是总成本领先。要求在经验基础上全力以赴降低成本及最大限度减小研究开发、服务、推销、广告等方面的成本费用；二是差异化战略。差异化战略是将公司提供的产品或服务树立起一些在全产业范围中具有独特性的东西。最理想的情况是公司在几个方面都有其差异化特点；三是专一化战略。这一战略的前提是公司业务专一化能以较高效率、更好效果为某一狭窄战略对象服务，从而超过在较广阔范围内的竞争对手。波特认为这些战略目标将使企业的经营在行业竞争中高人一筹。在一些行业中，这意味着企业可取得较高收益；而在另外一些行业中，一种战略的成功可能只是企业在绝对意义上能赢得微利的必要条件，同时波特认为每一个公司必须明确选择战略，徘徊其间必然影响公司的战略地位。

综上所述，传统投资决策方法与实物期权法最根本的区别是在投资决策过程中对待不确定性态度。事实上，不同投资决策方法只是决策过程中的一种参考，要做到科学决策，还必须基于战略视角，在整合拓展并优化不同投资决策方法基础上考虑项目的产业背景、项目的具体行业，并针对项目的不同阶段对相应方法做适当调整。

参考文献：

1.[美]托马斯·沃尔瑟．再造金融总裁：从财务管理到战略管理[M].商务印书馆，2000

2.[美]亚瑟·A.汤姆森，A.J.新迪克兰迪著.段盛华，王智慧主译.战略管理—概念与案例（10版）[M].北京大学出版社，2000

策略投资方法论篇9

【关键词】 有限理性; 决策特征; 投资决策

一、前言

在理性和非理性问题研究的基础上,决策理论得到了一定的发展。传统财务学认为:为了实现决策目标,决策者在完全理性、信息完备和企业价值最大化等假设前提下,找到所有备选方案并对其筛选,选出最优决策方案。行为财务理论认为:决策是基于社会学、心理学和行为学的一种复杂的人类行为,在这个过程中,由于信息不对称和个人风险偏好等不确定条件的存在,投资者的决策不一定都是理性的。因此,只有运用行为财务理论才能有效地解释投资者在财务决策中的有限理,分析财务活动中的一些异常现象,并为投资决策提供理论依据。

二、有限理性的产生

有限理性(bounded rationality)的概念最初是阿罗提出的,他认为有限理性就是人的行为“即是有意识地理性的,但这种理性又是有限的”。一是环境的复杂性导致人在决策时所获得的信息不完全,在非个人交换形式中,人们面临的是一个复杂的、不确定的世界,而且交易越多,不确定性就越大,信息也就越不完全;二是人对环境的计算能力和认识能力是有限的,人不可能无所不知。20世纪40年代以来,西蒙从心理学角度出发,论证了人类行为的理性是在给定环境限度内的理性,有限理性是由人的心理机制决定的。他认为,人们在决定过程中寻找的并非是最大或最优的,而是满意的标准。它纠正了传统决策理论的偏激,拉近了理性选择的预设条件与现实生活的距离。众多研究表明,投资者在决定时往往受到信息、时间、技术等外部因素及其自身的认知、人格、态度等内部因素的影响。

财务活动的重要内容是合理筹划和充分利用资本,在此过程中,存在着不可忽视的心理预期倾向。决策者感知和记忆能力的有限性、注意资源的限制、思维的偏误、情绪等造成决策者的有限理性。有限理性使决策者的财务决策变得非理性化,增加了不确定性。

三、有限理性下投资者的决策表现

投资者在进行投资决策时,由于资本市场的投机性和动态性、投资者认知偏差和有限理性等因素,使其决策行为的有限理性特征更明显。具体表现有:

(一)过度自信

过度自信就是投资者往往过于相信自己的判断能力,高估自己成功的机会,而低估运气和机会在其中的作用,研究者把这种心理现象称为过度自信。过度自信的主要影响因素有三个方面:第一,人们过高估计高概率事件的发生概率,过低估计低概率事件的发生概率。第二,人们用于估计数值的置信区间过于狭窄。第三,人们不切实际地积极自我评价。多数人认为,他们自己对自己的看法比普通人及别人要好。他们对自己能力和前途的评价比同辈人要高。例如,对一项关于司机能力的自我判断的调查显示,有65%到80%的司机都认为自己的能力是“超过平均水平”的。过度自信在投资活动中的表现有:一是如果投资者过度自信,就会过分依赖自己收集到的信息而轻视市场上不断更新的信息,即投资者常使用过时的信息作出判断。二是过度自信的投资者在过滤和加工各种信息时,注重那些能够增强他们自信心的信息,而忽视那些伤害他们自信心的信息。过度自信的产生有其深刻的心理学基础,当个人面对不确定性时,无法作出适当的权衡,便容易出现行为认知偏差。当投资者投资后,通常只关注相关的利好消息,而忽视有关的不利消息,并且当投资者被套牢时,不愿意卖出已经发生亏损的股票,因为一旦卖出的话就等于承认自己决策失误,会伤害自己的自信心。当然,投资者并不是财务市场中唯一受过度自信影响的人群,专业人士和机构投资者也同样无法避免。

(二)心理账户

所谓心理账户是指每个个体根据自身的参考点来订出一个决策的方案。参考点可以是特定时间的组合市值、单个证券的购买价格或者是托付给基金管理人的金钱数。在参考点附近,人们的态度最有可能发生变化。投资者对不同的账户具有不同的风险偏好,对于避免损失的账户,他们表现为高风险厌恶;对于追求潜在收益的账户又表现为高风险寻求。例如人们对作为现金的一块钱和作为资本进行股票投资的一块钱的感觉是不同的。传统的经济理论假设所有的资金都是等价的,但是现实中,人们眼中的资金通常并不是可以完全替代的,心理账户可以很好地解释股市上投资者具有偏好系统易变性的非理。

(三)风险相同时追求更高收益

研究表明,在面对潜在的获利时,投资者是回避风险的,但是一旦涉及到亏损时,投资者往往会倾向于追求风险,他们往往会有赌一次的想法,因为有可能使他们的亏损减少到最低的限度。例如,假设一个投资者面临在可以肯定拿到7万元的情况或是有70%的机会得到10万元但有30%的机会什么也得不到之间作出选择,大多数人会选择肯定得到的收益。虽然从期望收益的角度看,两者的情况是完全一样的,此时人们都是风险回避型的。但是,把情况掉转过来看,若假设一个投资者现在是在肯定亏损7万元的情况或是有70%的机会亏10万元和30%的机会什么也不亏之间作出选择,虽然两者的期望收益还是相同的,但是在这种情况下,即使亏损更多的概率很大,较少亏损的机会还是比肯定亏损更可取。这时,因为的性质改变了,人们会选择赌一把,变得追求风险了。

(四)损失厌恶

损失厌恶是指人们面对同样数量的收益和损失时,往往更注重损失带来的不利影响,认为损失更加令他们难以忍受,而不是把收益和损失赋予同等的权重来考察,不按照实际收益和损失来采取行动。有关研究表明,损失带来的影响是同样大小的利得的2.5倍。因此,投资者在经济活动中对利害关系的选择应该是首先考虑如何避免损失;其次才是获取利益。损失厌恶反映了人们的风险偏好并不是一致的,当涉及到收益时,人们表现为风险厌恶;当涉及到损失时,人们则表现为风险寻求。

(五)避免后悔

避免后悔是指当人们作出了错误的决策时,会对自己的决策感到痛苦。因此,即使面对同样的后果,如果某种决策方式可以使得投资者的后悔心理相对于其他决策方式来说要轻一些,那么这种决策方式将优于其他决策方式。为避免后悔,投资者以强烈的从众心理,常常作出一些与理性决策背道而驰的非理。如投资者经常仿效多数投资者的投资行为进行投资,倾向于购买受大家追涨的股票,因为当考虑到大量投资者也在同一投资上遭受损失时,投资者后悔的情绪反应或感觉会有所降低。其他类似的非理有委托他人代为进行投资决策、“随大流”、“羊群效应”等。

四、基于有限理性的投资策略

行为财务更多的是从投资者的心理和期望等方面来诠释投资者的行为。基于行为财务理论的解释,针对证券市场的非理性表现,为解决投资决策过程中所存在的认识与行为偏差,投资者应采取以下投资策略。

(一)动量投资策略

股票的历史回报率对未来表现有一定的预测作用,其中比较典型的是动量效应和反转效应。动量效应(Momentum effect)是指股票的收益率有延续原来的运动方向的趋势,即过去一段时间收益率较高的股票在未来获得的收益率仍会高于过去收益率较低的股票。基于股票动量效应,投资者可以通过买入过去收益率高的股票、卖出过去收益率低的股票获利,这种利用股价动量效应构造的投资策略称为动量投资策略。这种投资策略是针对证券市场中“反应不足”的股票所进行的短期投资。在反应不足,股价自开始上涨直至达到顶部通常有持续几天的过程,动量投资者如果在股价出现上涨趋势时购入,虽然价位较高,但是今后几天内能够以更高的价格卖出,仍然可以获利。

(二)反向投资策略

与动量效应相对的是反转效应(Contrarian effect),指过去一段时间收益率较高的股票在未来获得的收益率将会低于过去收益率较低的股票。反向投资策略是指买进过去表现差、近期亏损的股票,或卖出过去表现好、近期盈利的股票,以期在未来价格发生逆转时平仓盈利的投资方法。该投资策略是针对证券市场所存在的反应过度和羊群效应等现象所实施的一项长期策略。对此,行为财务理论认为,在实际投资决策中,由于投资者过分注重上市公司近期的表现,大多数人通过简单外推的方法对上市公司的未来进行预测,对公司近期的业绩情况作出持续过度反应,从而形成对绩差公司股价的过分低估和对绩优公司股价的过分高估现象。所以投资者利用反向投资策略找到了套利机会。

(三)小盘股投资策略

小盘股是流通规模较小的股票。小盘股投资策略是指在同等条件下买入小公司的股票,比买入大公司的股票将获得更高股票收益的策略。股票收益率随着公司规模的增大而减少,也就是说无论是总收益还是风险调整后的收益率都与公司大小呈负相关关系。同时,小盘股由于易受庄家控制而具有较高的收益率,因此小盘股投资策略仍然不失为一种有效的投资策略。

(四)平均成本投资策略

平均成本策略与投资者的后悔厌恶和心理账户有关。平均成本策略是指投资者对一个确定的投资对象持续地、分批地投资相同的金额,每次投资的时间间隔相等,以备不测时摊低成本,从而规避一次性投入可能造成较大风险的策略。这种投资策略是针对证券市场中“后悔厌恶”所进行的长期投资。对于刚步入证券市场的新投资者,只需定期投资而不必考虑投资时间的确定问题。

(五)时间分散化投资策略

时间分散化投资策略也与投资者的后悔厌恶和心理账户有关。时间分散化投资策略指投资者承担风险的能力可能会随着投资期限的延长而降低,建议投资者在年轻时应将其资产组合中的较大比例用于投资股票,而随着年龄的增长则逐渐减少股票投资比例增加债券投资比例的策略。

五、总结

投资者进行决策时不可避免地存在着理性不完备和认知偏差,本文在分析有限理性产生根源的基础上,总结出有限理性下投资者的决策特征,有助于投资者进一步了解资本市场的价格变化走势及其特征,为合理解释投资者的决策行为提供思路。同时,针对有限理性下投资者的决策特征,提出了基于有限理性的投资策略,为投资者进行决策提供了一定的理论依据。

【参考文献】

[1] 邵春燕.行为财务理论在企业融资决策中的应用[J].财会通讯:学术版,2008(8).

[2] 张功富,蒋基路.经理人非理对企业投资决策的影响[J].会计之友,2007(1).

策略投资方法论篇10

关键词行为金融理论投资策略投资心理

1行为金融学概述传统金融理论是建立在市场参与者是理性人的假定的基础上。在此基础上，传统金融学的核心内容是著名的有效市场假说（EMH）。该假说认为，相关的信息如果不受扭曲且在证券价格中得到充分反映，市场就是有效的。根据这一假说发展起来的各种金融理论，包括现代资产组合理论（MPT）、资本资产定价理论（CAPM）、套利定价理论（APT）、期权定价理论（OPT）等一起构成了现代金融理论的基础，也构成了现代证券投资策略的理论基础。然而，随着金融证券市场的不断发展，传统金融理论和金融证券市场的现实不断发生着冲突，大量的实证研究发现，人的行为、心理感受等主观因素在金融投资中起着不可忽视的作用，人们并不总以理性的态度做出决策。在现实中存在诸多的认知偏差和不完全理性的现象，证券投资行为中会表现出各种偏激和情绪化特征；在证券市场上则表现出股票价格的各种“异象”，如：一月效应、周末（周一）效应等，用传统金融理论很难对这些“异象”给出合理的解释。在这种情况下，源于20世纪50年代的行为金融学受到了重视，它从一个全新的视角来分析金融市场，克服了传统金融学的一些弊端。

2行为金融投资决策的心理、行为特征2.1过度自信（Over-confidence）

DeBondet和Thaler（1995）认为过度自信或许是人类最为稳固的心理特征，他们列举了大量证据显示人们在做决策时，对可不确定性事件发生的概率的估计过于自信。资金管理人、投资顾问和投资者都对可能自己驾驭市场的能力过于自信，在投资决策中过高估计自己的技能和预测成功的趋势，或者过分依赖自己的信息而忽视公司基本面状况从而造成决策失误的可能性。这种过度自信完全有可能导致大量过度交易（overtrad？鄄ed）的产生。

2.2反应过度（Over-reaction）

反应过度描叙的是投资者对信息理解和反应上会出现非理性偏差，从而产生对信息权衡过重，行为过激的现象。主要表现在投机性资产的市场价格与其基本价值总会有所偏离。过度反应的另一种表现是，当没有出现需要采取某种行动的事实时，投资者由于主观判断失误，以为事实已经发生并采取行动而导致投资损失。

2.3反应不足（Under-reaction）

当市场上有重大消息时，股价通常未见波动，但在没有任何消息的时候，股票市场却有时会出现异常的波动且幅度较大，这表明股价对信息反应的滞后。与个人投资者对新信息往往反应过度相反的是，职业的投资人以及证券分析师们更多的表现为繁衍不足。他们通常会因为过分依赖过去的历史经验作为判断的参照依据，而对市场中出现的新趋势和新变化反应迟钝，从而错失赢利的良机。

2.4非贝叶斯预期行为金融理论认为，人们在具体决策过程中，并非按照传统金融理论中的贝叶斯规律来不断修正投资的预期概率，而是对最近发生的事件和最新的经验给予更多的权重，在决策和做出选择时更注重近期事件的影响。

2.5后悔厌恶（MyopicLossAversion）

投资者在发现自己做出了错误的判断之后，通常会感到伤心和痛苦，而为了避免这种痛苦，投资者会非理性地改变自己的行为。“损失厌恶（LossAversion）”是后悔厌恶的直接原因，正是因为损失所带来的痛苦才使得人们会感到后悔。如果某种决策方式可以减少投资者的后悔心理，对投资者来说，这种决策方式将优于其他决策方式。比如很多投资者具有从众心理，积极购买市场中受追捧的股票，而一旦股价下跌，投资者考虑到还有大量其他投资者也同样遭受了损失时，自责和不快会相应得到减轻。

2.6固锚效应（AnchoringEffect）

心理学家研究发现，当人们被要求作相关数值的定量评估时，容易受事先给出的参考值影响，这种现象被称为“固锚”效应。“固锚”是指人的大脑在解决复杂问题时往往选择一个初始参考点，然后根据获得的附加信息逐步修正正确答案的特性。在缺乏更多信息的情况下，历史信息就更容易成为人们对当前事物判断的主导影响因子。例如在美国，投资者20世纪80年代末受美国股票市盈率（较低）这个普遍认可的“锚”的影响，认为日本股票市盈率过高，而到了20世纪90年代中期，即使东京股市的市盈率仍比美国高得多，许多美国投资者却觉得东京市场不再被高估了，因为他们将20世纪80年代末东京股市的高市盈率当成了新的“锚”来考虑。

3行为金融投资策略任何理论都是为应用服务的，行为金融学也不例外。行为金融学不仅是对传统金融学理论的革命，也是对传统投资实践的挑战。如行为金融学的大师RichardThaler，他既是理论家，又是成功的实践者，他和RussellFuller一起发起成立的以他们的名字命名的Fuller&Thaler资产管理公司管理着15亿美元资产。他认为他们的基金投资策略的理论基础是：利用由于行为偏差引起的系统性心理错误。投资者所犯的心理错误导致市场未来获利能力和公司收益的偏差期望的改变，并引起这些公司股价的错误定价。发现投资者心理上的系统性偏差，是基金获利的基点。其基金业绩似乎也在证明着这一点，从1992~2001年，其基金的报酬率高达31.5%，而同时期的大盘指数收益仅为16.1%.总体而言，行为金融的理论和实践之间还存在着很大差距，还没有成为投资专家们广泛而普遍的制导理论。有两个原因，一是行为金融理论本身并不完全成熟；二是利用这些理论测定各种各样影响价格的心理变量时，会遇到很多操作难题。当然，任何理论都是有缺陷的，在金融市场中没有人也没有任何投资策略可以一直获得超额回报。行为金融投资策略让投资者具备了战胜市场的可能，但永远也无法具备打败市场的保证。

3.1反向投资策略（contrarianInvest？鄄mentStrategy）

反向投资策略就是买进过去表现差的股票而卖出过去表现好的股票来进行套利的投资方法。由于股票市场经常是反应过度和反应不足的，对反应过度的修正会导致过去的输家的将来表现高于市场平均水平，从而产生长期超常回报现象。邦特（Debondt）和塞勒（Thaler）（1985）的研究表明这种投资策略每年可获得大约8%的超常收益。对此，行为金融理论认为，这是由于投资者在实际投资决策中，往往过分注重上市公司近期表现的结果，通过一种质朴策略（NaveStrategy）———也就是简单外推的方法，根据公司的近期表现对其未来进行预测。从而导致对公司近期业绩情况做出持续过度反应，形成对绩差公司股价的过分低估和对绩优公司股价的过分高估现象，为投资者利用反向投资策略提供了套利的机会。

3.2惯易策略（MomentumTrad？鄄ingStrategy）

惯易策略是指在分析股票过去相对短的时间内（通常是一个月到一年）的表现的基础上，预先对股票收益和交易量设定过滤规则（filterrules），当股票收益或股票收益与交易量同时满足过滤规则就买下或卖出股票的投资策略。Rou？鄄venhorst（1998）对其他12个国家的研究证实了动量效应的存在，从而证明了这种效应并不是由于数据采样的偏差所造成的误解。我国市场存在明显的惯性效应，利用股票在一定时期的波动采用此策略可以买人卖出而获得价差收益。

3.3成本平均策略和时间分散化策略（DollarCostAveragingStrategyAndTimeDiversificationStrategy）

投资者将现金投资于股票时，通常总是按照预定的计划根据不同的价格分批进行，以备不测时分摊成本，从而达到规避一次性投入可能造成较大风险的策略，即成本平均策略。它与投资者的有限理性、损失厌恶及思维分割有关。时间分散化策略是指承担股票的投资风险的能力将随着投资期限的延长而降低，投资者在年轻时应将其资产组合中的较大比例用于投资股票，而随着年龄的增长则逐渐减少股票投资比例增加债券投资比例的策略。成本平均策略和时间分散化策略有很多相似之处，都是在个人投资者和机构投资者中普遍采用并广受欢迎的投资策略，同时却又被指责为收益较差的投资策略，而与现代金融理论的预期效用最大化原则明显相悖。

3.4捕捉并集中投资策略（Concentrat？鄄edInvestmentStrategy）

行为金融理论指导下的投资者追求的是努力超越市场，采取有别于传统型投资者的投资策略从而获取超额收益。要达到这一目的，投资者可以通过三种途径来实现：①尽力获取相对于市场来说要超前的优势信息，尤其是未公开的信息。投资者可以通过对行业、产业以及政策、法规、相关事件等多种因素的分析、权衡与判断，综合各种信息来形成自己的独特信息优势；②选择利用较其他投资者更加有效的模型来处理信息。而这些模型也并非是越复杂就越好，关键是实用和有效；③利用其他投资者的认识偏差或锚定效应等心理特点来实施成本集中策略。一般的投资者受传统均值方差投资理念的影响，注重投资选择的多样化和时间的间隔化来分散风险，从而不会在机会到来时集中资金进行投资，导致收益随着风险的分散也同时分散。而行为金融投资者则在捕捉到市场价格被错误定价的股票后，率先集中资金进行集中投资，赢取更大的收益。

4结语自20世纪80年代起至丹尼尔。卡尼曼（DanielKahneman）的行为经济学获2002年诺贝尔经济学奖，行为金融理论迅速崛起，对现代金融理论提出了强有力的挑战，可以说行为金融理论已经成为金融理论领域最为引人注目的研究主题之一。当然，行为金融理论远非一个完全成熟的理论，其对投资实践的指导能力也因时因地而异。

参考文献1李心丹。行为金融学———理论及在中国的证据[M].上海：上海三联书店，20042杨奇志。证券投资者行为偏差研究及在我国证券市场中的应用[J].现代管理科学，2004（3）