货币政策与企业绩效关系综述

摘要：宏观经济政策与微观企业行为存在着一定的关联。企业产出是微观企业行为的结果，企业绩效是衡量企业产出的重要指标。本文概括了货币政策与企业行为，企业行为与企业绩效，货币政策、企业行为与企业绩效三方面的主要观点，在跨学科研究领域，将审查并提出有关货币政策以及企业行为和企业绩效未来的研究方向。

关键词：货币政策；企业行为；企业绩效

宏观经济政策和经济产出之间的关系是宏观经济学研究的主要内容，而微观企业的行为及企业产出是会计与管理学所研究的主要内容，企业的行为会因出台的客观经济政策而发生变动，以此来影响企业的产出。但是，宏观经济政策与微观企业行为及产出相结合的研究目前是一个相对薄弱的领域，可以说，它们两者之间存在某种程度的“割裂”现象（姜国华、饶品贵，2011）。现有文献中多考察宏观经济政策在微观层面的传导机制及经济政策波动对微观企业投资、决策等产生的多方面影响。货币政策作为宏观调控的重要手段，通过研究货币政策、企业行为与企业绩效的关系，有利于打破此种“割裂”现象，从宏微观角度拓展货币政策、企业行为与企业绩效的研究，从而为提高企业价值、丰富货币政策的制定依据提供借鉴。

一、货币政策与企业行为

国家调控宏观经济的货币政策是微观企业行为及价值创造的背景与基础，而经济产出则会受到微观企业的最终行为的影响，继而决定了宏观货币政策的实施效果，并进一步影响宏观货币政策的制定和调整（姜国华、饶品贵，2011）。自中国经济进入新常态以来，我国经济社会发展取得了新的辉煌成就。目前，中国经济发展新常态特征愈加明显，这就更加需要广泛且深入地研究我国宏观货币政策的制定和实施与微观企业行为（如公司公司治理、财务行为、商业模式、融资环境、会计决策、创新、产业升级等）之间的互动关系（齐杨等，2017）。这不仅有利于政府及企业深化对二者关系的理解（饶品贵等，2016），而且具有重要的现实意义。1、货币政策对企业投资的影响货币政策通过改变经济前景预期来转变企业的投资行为。一方面，货币政策通过两种渠道影响企业的投资决策，分别是信贷渠道和货币渠道（李四海等，2014），其中信贷渠道占据我国的主导地位（Kashyap，1993）（盛朝晖，2006）；另一方面，企业投资行为会因货币政策的调整而发生巨大转变（Beaudry等，2001），主要通过企业的资本成本来影响企业的投资行为（GeneraleandGaiotti，1994）（Mojon，2002），如货币紧缩时期，银行会降低贷款量，企业资本成本增加，进而影响企业投资（Kashyap，1993）。而中国的货币政策主要是先影响国债到期收益率和政策利率，再影响资本成本，进而影响公司投资行为（彭方平、王少平，2007）。企业的投资效率（刘星等，2014）、投资机会（张西征等，2012）、投资规模（马红、王元月，2017）等都会明显的受货币政策的影响，如宽松的货币政策会更有利于企业的扩张投资（谢军、黄志忠，2014）；货币紧缩政策会遏制公司的投资规模，且投资规模小的公司对此种政策的敏感度大于规模大的公司（陆宇建、洪益曼，2013）。R＆D投入作为企业的重要投资活动在货币政策趋紧时会相对减弱（高丽、胡木生，2014）（谢乔昕，2017）。2、货币政策对企业资本的影响货币政策会影响企业资本成本，进而影响企业会计政策、融资行为、现金管理等。在紧缩的货币政策下，企业会采取较为稳妥的会计政策来降低其融资成本，使企业能够更好的生存和发展（汪猛，2013）；当货币政策趋紧时，由于信贷配给资源的缩减，企业获取银行信贷的难度上升（靳庆鲁等，2012），企业可获得的信贷融资额就会大量缩减（叶康涛、祝继高，2009）；在宽松的货币政策下，企业会因为融资成本的降低获得更多的外部资本（黄志忠、谢军，2013）。此外，货币政策还影响房地产上市公司的资本结构（徐攀等，2017）。宋献中等（2014）通过实证研究得出：当货币政策较宽松时，公司资本结构的调整速度就会加快；反之，紧缩的货币政策会抑制资本结构的调整，且竞争程度越大的企业，其资本结构动态调整将愈加敏感，速度亦愈加变慢（张慧等，2018）。还有一些学者利用中国上市公司数据研究发现：货币政策会对企业的现金持有产生一定影响，紧缩性的货币政策导致上市公司现金持有量增加（蔡卫星等，2015）等。

二、企业行为与企业绩效

学术界对企业行为的定义有各种不同的表达，有学者将企业行为定义为受企业的生产经营目的支配的生产经营活动（泰岩黄，1986）。还有学者指出企业行为是企业为了实现经营目标和经济利益，在特定的经济环境中，对外部经济做出的常规性反应（余东华，2006）。目前，国内大多数研究者认为微观企业行为主要包含公司治理、商业模式、投融资、财务管理和会计政策（姜国华、饶平贵，2011）等方面。企业绩效是所有金融活动的最终目的，是衡量一个企业价值大小的关键指标之一，也是衡量企业产出的重要指标之一。而企业产出则是微观企业行为的结果，因此将企业行为与企业绩效进行结合研究，具有非常高的现实相关性。1、公司治理对企业绩效的影响经理人股权激励是公司治理中非常重要的激励机制。国外学者的研究成果大都说明，经理人的激励机制与公司的经营绩效之间有着紧密的联系。如管理层持股与公司业绩之间存在正相关关系（Jensen和Meckling，1976）；特别是考虑绩效门槛和缩小影响薪酬的绩效范围时，经理人员与公司业绩之间的关系则会变得更加显著（GarveyandMilbourn，2003）。Melliss和Ramesh（2006）通过实证研究发现，当管理者的持股比例小于50％时，管理者持股比例与企业绩效之间呈正相关。而国内主要从经理人薪酬差距与企业未来绩效之间具有正向关系（林浚清等，2003）、（谌新民、刘善敏，2005），经理人产生方式对企业未来绩效产生影响，经理人的岗位轮换有助于改善企业未来绩效（郑志刚等，2014）等方面，研究公司治理和企业绩效之间的关系。2、融资结构对企业绩效的影响企业融资所形成的资金结构，通过资源重新配置影响企业绩效。其中，债务融资对企业绩效产生负向影响（许南燕，2010），股权融资对企业绩效产生正向影响（魏蒙，2017）。而债务融资水平与企业绩效呈倒U型关系（凌江怀、胡青青，2011）。在债权融资结构中，商业信用融资能有效提高企业的经营绩效，银行信用融资能明显的限制企业绩效（彭晖、王云涛，2011）。就债务期限对企业的绩效影响而言，企业长期负债与企业财务绩效存在显著的负相关关系，企业短期负债能促进企业财务绩效的提升（田美玉、孙敏，2009）。在股权融资结构中，股权融资比重的增加可以明显改善战略性新兴产业上市公司的经营绩效（于津平、许咏，2016）。3、其他企业行为对企业绩效的影响在瞬息万变的商业环境中，商业模式是企业提高绩效和获得竞争优势的重要工具。对于新创企业，商业模式创新不但能够有效促进企业合法性，还可以提升企业业绩（罗兴武等，2017）。其中，中小企业创新性的商业模式对其绩效产生积极的作用（张晓玲等，2017）。电子商务商业模式分为盈利型商业模式和新型商业模式，两者都与企业绩效有正向的关联（郭京京、陈琦，2014）。此外，企业财务管理水平对企业绩效存在显著的正向作用（李壮阔、周淑彬，2011），会计准则中研发支出资本化对企业经营绩效也存在影响。中小规模企业研发支出资本化对其当期盈利水平具有正向影响，大规模企业研发支出资本化对其当期盈利水平具有负向影响（李华，2015）。而相对于盈利企业，亏损企业的研发支出资本化对其绩效具有更加明显的提升作用。

三、货币政策、企业行为与企业绩效

企业绩效不仅会随着企业行为的变化而变动，还会因外部环境的改变而改变，货币政策工具对企业的绩效会产生影响，其中利率以及汇率的调整对企业生产调整影响较大（肖强，2014）。货币供给与企业绩效之间存在显著正相关关系，即货币供给量的增加能够有效提升企业绩效，而货币供给量减少则会导致企业绩效下滑（Chant，1976），宽松的货币政策对企业的业绩具有正相关影响（靳庆鲁等，2008）。货币政策工具对不同企业绩效的冲击存在差异（Nadia、WasimandMalik，2013），对于国有企业而言，货币政策工具的使用对其绩效不会造成巨大冲击，宽松的货币政策更有利于提高国有企业经营效率；而对中小企业以及小微企业等相对薄弱、需要扶持的企业的绩效则冲击较大（耿强、樊京京，2009）、（滑冬玲，2014）。另外，从货币政策、企业行为与企业业绩三方面，韩林静（2014）检验了货币政策、融资战略与企业绩效的关系，研究表明：货币政策对民营企业的财务杠杆水平有显著的影响，且宽松货币政策比紧缩货币政策对财务杠杆的正向影响更为明显，与紧缩性货币政策相比，在宽松的货币政策时期，财务杠杆对私营企业的长期业绩有抑制作用。韦龙、何远斌（2016）以国家货币政策和公司财务数据为样本，建立了货币政策、债务融资和企业绩效的分析框架，发现货币政策对房地产公司业绩影响的11条有效路径。户青等（2016）考察货币政策与财务灵活性对企业绩效的影响，发现财务灵活性与货币政策都对企业绩效具有显著影响，紧缩的货币政策对企业绩效具有负向影响，而财务灵活性可以有效削弱这种影响。

四、结语与评述

现有文献主要阐明了作为实体经济主要载体的企业，其绩效表现取决于企业自身条件、行业和宏观经济政策等因素，且大多分析了企业行为对企业绩效的影响。但是，就货币政策而言，现有研究更多的是从宏观角度出发，直接分析在宽松货币政策或紧缩货币政策时期，宏观货币政策因素对微观企业绩效的作用，一是缺乏从微观角度出发，全面、系统地研究宏观货币政策如何影响公司业绩；二是在研究选题、模型设计、变量及样本选取等方面还存在许多不足；三是关于微型企业绩效对实施和制定宏观经济政策的影响的研究较少。因此，可以从以下几个方面深入研究，将货币政策与微观企业行为之间的相互作用有机结合：首先，从微观层面分析货币政策的传导机制，明确货币政策是如何通过企业行为这一中间机制影响微观企业绩效的；其次，把货币政策内化到企业行为中研究，直接通过货币政策的价格工具（贷款利率）和数量工具（货币供应量）分析货币政策对企业绩效值的变动影响，研究货币政策、企业行为与企业绩效的关系；最后，研究微观企业行为结果对货币政策的影响。建立货币政策、企业行为和企业绩效之间的联系，并分析三者之间的联系，有助于理解中国货币政策变化对微观企业绩效的影响，并更好地、更全面地控制公司未来的行为和预测公司未来的产出。同时，企业绩效可以用来反馈货币政策效应，为制定货币政策提供依据。

作者:段小存 王 珊 刘 庆 单位:西安工业大学