企业治理结构分析论文

风险资本（VentureCapital）又称“创业基金”，是指由专业投资人提供的快速成长并且具有很大升值潜力的新兴公司的一种资本。风险资本通过购买股权、提供贷款或既购买股权又提供贷款的方式进入这些企业。风险资本是准备用于进行风险投资的资金。风险资本的来源因时因国而异，如个人和家庭资金，国外资金，保险公司资金、年金和大产业公司资金等，主要是一种以私募方式募集资金，以公司等组织形式设立，投资于未上市的新兴中小型企业（尤其是新兴高科技企业）的一种承担高风险、谋求高回报的资本形态。在我国，通常所说的“产业投资基金”即属于创业基金。

公司治理是企业所有权结构的具体体现，也是企业所有权功能的实现形式。从企业融资的角度看，公司治理结构可以克服由于信息不对称而产生的逆向选择和道德风险问题，因而是确保企业源源不断地获得外部融资和切实保护投资者利益的一整套制度安排。它与融资方式有着高度的联系，融资方式是公司治理结构得以形成和运作的基础，不同的方式有与之相适应的公司治理结构。高技术企业由于具有很大的不确定性，信息不对称严重，蕴涵的问题则较为突出，从而对治理结构提出了更高的要求。所以基于风险资本融资方式下的高技术企业的治理结构具有其自身的特点，其相关制度安排也体现了一定的有效性。

一、风险资本的基本内涵

风险资本产生于资本、市场、企业等各自发展且彼此联系的历史进程中，体现出在这样的一系列联系中发育成长的实质。虽然风险资本在其发展演变的过程中存在起伏波动，风险资本的边界仍然处于变化的弹性之中，但它在发育成长和向世界的扩展中，以及各国风险资本的融合和趋同化趋势中，依然显示出其基本内涵和相对突出的基本特征。

对于风险资本的定义，欧美经济学家们曾给出过多种认定的边界，从不同角度显示了风险资本内涵的发展延伸和国家差异性。联系风险资本发展演化的历史进程和不同国家与地区扩展中的同质性，可以将风险资本定义为:风险资本是在资本、市场、商品经济、企业及其成长的各自发展演化和彼此互动的历史进程中所形成的一种资本类型及一种投融资工具。它形成于非传统的资金来源并主要投资于处于初创或处于成长初期的高成长性、高风险性企业，它以相对较长期的股权投资为主要投资形式并以股权的高幅增值和最终出售来获取投资回报。这里对风险资本的定义，是一种所谓的“比较传统”的风险资本定义。

二、高技术企业治理结构的特性归纳

1.非常重视激励机制的作用

高技术企业中的创业家、核心技术人员等人力资本所有者和风险资本家之间存在着严重的信息不对称，具有较高的监督成本，因而将他们的个人收益和其经营成果联系起来的激励机制和利润分享、股权激励等在高技术企业中广泛应用。

2.主要依赖内部治理机制

公司治理由内部治理和外部治理两方面构成。内部治理机制是指通过董事会、股东会制度和管理层激励制度对公司管理层进行激励和约束，使其更好地体现投资者利益。外部治理机制是指通过产品市场、经理市场、资本市场对企业管理层进行约束，限制其机会主义行为，相关的法律制度也构成公司治理的重要内容之一。一般而言，企业内部的董事会机制和外部的产品市场竞争机制相结合能实施较好的公司治理。但由于高技术企业一般不具备成熟的竞争性产品市场，并且它作为一种私人股权市场，流动性和市场有效性都较低，导致外部治理机制很难发挥作用，而只能依赖内部治理机制来对创业家进行激励和约束。

3.风险资本家的相机治理是高技术企业治理的核心

有效的公司治理结构应当是一种状态依存控制结构，也就是说，控制权应当与自然状态相关，不同状态下企业应当由不同的利益要求者控制。这是因为在契约不完备的情况下，只有状态依存控制才能使资本使用者与资本所有者的利益更好地一致。

风险资本注入高技术企业之后，风险资本家主要为企业提供管理、财务、市场营销等方面的支持性咨询，并通过董事会等机制跟踪企业的经营状况，从而对风险资本的运作进行监控。风险资本家对企业的干预带有明显的相机治理(ContingentGovernance)的特点，他对企业的干预程度完全视企业经营业绩而定，当企业经营业绩优良时，风险资本家的干预主要集中在参与财务、人事、企业发展战略等重大方面的决策，并不过多介入企业的日常事务；而企业业绩欠佳时，风险资本家便会加大干预的力度，特别是当企业出现危机时，风险投资家则对高技术企业的日常事务进行直接管理。可见，风险资本融资方式下的公司治理结构正是一种状态依存控制结构。风险资本家实施相机治理既是激励与约束创业家的重要手段，也是维护投资者利益的基本途径。

三、风险资本融资方式下企业治理结构的有效性分析

风险资本与高技术企业的融合是一个复杂的运作过程，信息不对称现象始终存在。在风险资本融资方式下，为了减少信息不对称，从而防止逆向选择和避免道德风险，融资契约双方通过以上激励约束机制等一系列制度的合理安排和有效实施来协调双方的责权利关系，其治理结构的有效性主要体现在以下两方面：

1.风险资本融资过程中的信息搜集效率

风险资本投入高技术企业后，在其实际运作过程中，风险资本家十分注重对高技术企业的信息搜集，力求改变其信息的劣势地位，从而减少信息的不对称，主要体现在以下两个方面：

(1)重视非财务信息。与银行信贷和证券投资所依据的信息不同，风险资本家更重视潜在的、前瞻性的非财务信息，如创业者的素质、产品的市场前景和企业的管理等等。这些信息与历史性的财务报表所提供的信息相比，能够帮助风险资本家做出更好的预测和决策。

(2)通过与企业的经管层长期密切合作来进行。解决两者之间信息不对称的方法有两种：一是严格要求企业进行信息披露，促使内部信息公开化。二是风险资本家通过与管理层保持长期密切关系，以此获得企业的内部信息。由于风险资本的特性，上述第一种做法很难实现。原因在于：第一，创业企业远未达到上市阶段，不受强制性信息披露的约束，公开信息很少；第二，创业企业规模小，专业性强，变化快，信息的同质性差，即使定期披露信息，也很难被投资者所理解。因此，风险资本家通过与企业经营者的长期密切合作来搜集信息，则会更有效率。

2.激励与约束机制的制衡

作为高技术企业中的经营者，对企业的经营决策拥有“自然控制权”，从而在其行动难以监督和不能写入合同时，一方面要给予他们充分的激励促使其努力工作；另一方面又要对其行为进行约束。激励约束机制是否有效关键在于企业的经营者在做决策时是否对其后果负责，以及一旦发生错误的决策，他们是否会受到相应的“惩罚”。在风险资本融资方式下的公司治理结构中，许多制度安排都很好地体现了激励和约束的相互制衡。

(1)分阶段投融资的激励和约束。分阶段投融资首先是一种重要的激励机制。由于风险投资公司一般不会一次投入企业所需的全部资金，企业的经营者为了获得下一阶段企业发展所需的资金，势必会努力经营。而风险资本分阶段地陆续注入，则是对企业经营者经营业绩的奖励。同时分阶段投融资又是一种重要的约束机制，因为资金供应的中断会使企业陷入发展的停滞状态，并且会影响风险企业经营者的声誉。

(2)可转换优先股的激励和约束。风险资本的协议规定，在融资工具采用可转换优先股的情况下，优先股转化为普通股的比例可以根据企业盈利目标的实现程度而调整，这是风险资本融资方式下公司治理结构中一项重要的制度安排。一般而言，当风险企业的发展超过预期目标时，风险资本家会调低转换比例，企业经营者拥有的股票比例上升，可以认购更多新股，这对他们构成了一定的激励。而当风险企业的发展远远达不到预期目标时，则调高转换比例，企业经营者拥有的股票比例下降，可以认购的新股也随之减少，这是对他们的一种惩罚。转换比例的可变性起到了激励和约束企业经营者、保护风险资本家利益的作用。

（3)报酬体系的激励和约束。风险企业经营者的报酬由固定报酬和可变报酬两部分组成，其中可变报酬这种制度安排有激励和约束二方面的功能，主要表现在:当企业经营良好时，风险企业家的收入较高，对较高收入的预期会促使企业经营者在日常经营中加倍努力，以提高企业的经营业绩;而当企业经营不佳时，企业经营者的收入则降低，对较低收入的预期会对企业经营者无由的、轻率的冒险行为起到很好的钳制作用。

综上所述，在引入风险资本的融资方式下，高技术企业治理结构方面体现了一定的合理性和有效性。风险资本作为一种非传统的融资方式，对经济发展的作用不仅体现在它对高技术企业的支持和推动上，更因为它通过一种独特的融资方式，建立了行之有效的公司治理结构，是融资方式和公司治理结构互动的典范。在企业信用危机层出不穷的今日，许多人在反思传统公司治理结构不足的同时，要求对其进行根本性、系统性的改革。风险资本融资方式下的相关制度安排和公司治理结构的成功经验从一定程度上代表了公司治理结构改革的方向，风险资本和高技术产业的迅速发展也验证了这个方向的正确性。