国债发行范文10篇

国债发行范文篇1

关键词：国债；发行规模；广义灰色关联分析

一、国债发行规模影响因素选择

现实经济中，影响或决定国债规模的具体因素是多层次、多方面的。从宏观经济角度来看，国债的发行规模取决于一定时期国家的经济发展水平，经济发展水平越高，国债的承受能力就越强。国债作为弥补财政赤字的手段，自然受到财政收支状况的影响。

国债发行规模还会受到社会资金总量的限制，由于居民投资者目前仍然是国债认购的主体，居民储蓄会影响国债发行规模的大小。从国债自身的运作来看，发行的新债有一部分要用于偿还旧债，国债余额、国债的还本付息状况也是决定国债适度规模大小的因素。为此，我们将国债发行规模Dt影响因素的考察范围确定为：国内生产总值GDPt，财政赤字FDt，财政收入FIt，财政支出FEt，居民储蓄St，国债还本付息PDt，上一期国债余额CBt-1。

这里国债余额采用上一期数据是考虑到若采用本期数据，本期国债余额CBt就包含了国债发行规模Dt，国债发行规模Dt和本期国债余额CBt的关联度自然较高，不利于找出国债发行规模最重要的影响因素。

二、国债发行规模影响因素的广义灰色关联分析

数据选取期间为1981年~2003年。考虑到1994年以后国债成为国家弥补财政赤字的唯一资金来源，为了分析出1994年前后国债发行规模影响因素的影响力排序变化，将数据分成两段：第一段是1981年~1993年，第二段是1994年~2003年。其中国债余额来自中央国债登记结算有限责任公司的数据。

由计算结果可知，1981年~1993年，各影响因素和国债发行规模综合关联度的排序为：国债还本付息0.806＞财政支出0.756＞财政赤字0.742＞财政收入0.729＞国内生产总值0.674＞国债余额0.641＞居民储蓄0.552。1994年~2003年，各影响因素对国债发行规模影响的排序为：财政赤字0.838＞国债还本付息0.830＞财政收入0.751＞财政支出0.745＞居民储蓄0.730＞国债余额0.728＞国内生产总值0.617。

上述分析结果与实际情况是相符的。1981年~1993年，我国国债发行处于第一个模式，其特点：国债主要用于还本付息、筹集建设资金和弥补财政赤字。这一时期由于财政赤字较低，弥补赤字可以向中央银行透支，当年国债部分用于弥补财政赤字外，主要是用于还本付息和财政支出，国债发行规模和国债还本付息、财政支出的关联度最高，国债发行规模增长较慢。1994年~2003年，我国国债发行处于第二个模式，其特点：国债主要用于弥补财政赤字和还本付息。形成这一特点的原因主要是因为1994年《预算法》出台，规定财政出现赤字不能向中央银行透支，使得财政赤字只能靠国债发行来弥补，国债发行规模和财政赤字、国债还本付息的关联度最高，国债发行规模增长较快。

值得注意的是，1994年~2003年，我国国债还本付息和国债发行规模的综合关联度只是略低于财政赤字和国债发行规模的综合关联度，国债还本付息对国债发行规模具有相当影响力，这一分析结果可从我国国债的债务支出收入比得到验证。1994年~2003年，除了2000年债务支出收入比的比例为37.79%外，其余年份都在40%以上，比例最高的年份1997年达到了77.45%，我国每年发行的新债有较大部分是要还旧债，国债筹集的资金中用于弥补财政建设性支出不足的比例减少，国债的总体收益不容乐观。

1994年~2003年，国内生产总值和国债发行规模的综合关联度最小。这一结果有其原因：从调节宏观经济的需要看，国债规模的增长不能完全与经济增长同步，更多的是需要进行逆向调节，即在经济增长过快时，政府以超增长速度扩大国债发行规模，吸纳社会货币，以国家信用借款压缩和控制投资；反之，在经济出现疲软时，民间投资小于民间储蓄，产生民间储蓄剩余，政府要通过发债吸收民间储蓄剩余，并通过政府投资的保持全社会总投资率的稳定甚至上升，促进经济增长。这并不是说，我国国债发行规模可以摆脱国内生产总值无限制地膨胀。实质上，国债发行规模和国内生产总值是相关的。当一国的国内生产总值增大时，社会的总体纳税能力增强，政府的财政收入随之增加，国家财政的应债能力增强，国债的发行规模就可以适度增大。

三、建议

1．控制国债发行规模要从增加政府财政收入，优化财政支出结构，减少财政赤字入手。财政收入方面，随着1994年我国开始对财税体制进行了一系列重大改革，实行了分税制和新的工商税制，我国财政收入占GDP的比重有了大幅提高。2003年，我国财政收入占GDP的比重已由1993年的12.56%上升为18.52%。2005年，我国提高了个人所得税的起征点，由800元提升到1600元，这虽然会流失一部分税收，但有助于增加低收入阶层的可支配收入，让普通老百姓得到经济增长的实惠，促进消费进而拉动内需。与此同时，鉴于我国当前高收入阶层自主纳税意识不强的状况，政府有必要加强对高收入阶层的纳税监管，只要提升高收入阶层的自主纳税额，国家财政收入也能保证稳步增长。财政支出方面，近年来我国行政管理费增长过快，2003年已跃居财政支出第二的位置，仅次于文教科学卫生支出，政府需要加以控制。

2．要重视国债还本付息的影响。首先，政府发行国债时应注意期限结构和品种结构的平衡。我国当前国债发行仍以3年~5年的中期国债为主，期限偏集中。以2004年内债为例，期限在1年及1年以下的短期国债发行额占全部内债发行额的9.17%，期限在10年以上的长期国债没有。这样的发行期限结构会使得国债偿还期过于集中，尤其是实施积极财政政策后，国债的大量发行很快就转化为偿债压力，减少了国债的自主支出。在国债品种的选择上，政府可考虑逐步将附息国债作为主要品种，使国债的利息偿付能够在待偿期内均匀分布，避免国债还本付息集中在某一时段从而可能引发偿债风险。其次，政府可以酌情利用国家预算内投资和开发性金融，替代长期建设国债。近年来，我国的长期建设国债资金主要投向了四大领域：公共产品领域、准公共产品领域、部分竞争性领域、完全竞争性领域。公共产品领域项目属于政府公共财政投资范围，理应由政府预算投资。完全竞争性领域项目有较好的经济效益，运用市场金融机制能够解决。准公共产品领域、部分竞争性领域项目本身又没有很好的经济效益，市场力量不愿介入，但这些项目又是国民经济长远发展必不可少的，由开发性金融替代比较合适。对于正在建设的存量国债项目，为保持存量建设国债预算安排的连续性和保证已开工国债项目的顺利完工，建设仍由国债资金安排。

3．政府要提升国债资金的使用效率，以促进经济增长、人民生活改善、政府良好信誉维护，使得国债发行空间可持续增长。从我国建设国债使用状况来看，普遍存在效率有待提高的问题。为此，政府可以从以下几方面着手。首先，中央政府应该联合具有相应资质的专家，组成专门机构对全国各地申请的国债项目进行评审。对于前期准备不足，未进行规划、可行性研究的项目，政府不予国债投资；对于符合要求的项目，政府应予以国债资金重点支持。政府在最后确定国债项目时，还应全国性地统筹考虑，避免重复建设。其次，中央政府可以在部分国债项目上转换角色，适当扩大地方政府的投融资权限，下放这些项目的决策权。由于中央部门对众多的项目本身很难了解得全面、深入，不仅使决策的科学性难以保证，而且也影响了地方政府在项目安排上的积极性、机动性和责任心，不利于地方政府将当地的一些小项目“捆绑”或吸引进来。因此，可以考虑一些国债项目由地方自主安排，根据地方项目的合理性与地方资金到位情况，将国债资金配套给地方政府。最后，中央政府在进行国债项目评审时，不仅要考虑项目本身的科学性，还应评定申请项目的地方政府信用。对地方政府信用评定主要包括：领导者的资历（学历、工作经历）、执政业绩（历史执政状况、工作成绩）、信誉（国债资金的使用状况、国债项目的运行和偿还贷款状况）、能力（管理水平、进取精神、专长）。对于信用好的地方政府，中央政府可以在项目审查通过后，优先批付国债资金；对于信用差的地方政府，中央政府应严格审查项目，加大国债资金监管力度。对于反复出现了严重挪用、占用国债资金状况的地方政府，中央政府应将其列入黑名单，依法惩治腐败。

参考文献：

1．朱平芳，张人骥，刘弘．中国国债的实证研究（二）——国债的因素分析．数量经济技术经济研究，1996，（7）：16-19.

国债发行范文篇2

关键词：国债拍卖；发行机制；一级自营商

从1996年开始，我国财政部开始逐步地以招标（即密封式拍卖）这一市场化的方式来发行国债。到目前为止，除凭证式国债（柜台销售）和特种定向国债（定向募集）以外，其它记账式国债和无记名国债基本上都采用了招标的方式进行发行，经过近几年不断的尝试和调整，可以说我国的国债发行正在向市场化的发行方式稳步过渡。但是，也应该看到，我国的国债拍卖机制还很不完善，还存在着以下应该注意的问题。

一、国债拍卖的参与者资格限制

我国对国债拍卖的参与者的资格限制比较严格，规定只有银行间债券市场和交易所债券市场的国债承购包销团成员，才分别有权参加财政部通过全国银行间债券市场和交易所债券市场发行的记账式国债拍卖①，包括竞争性投标和非竞争性投标。社会个人及其他机构投资者只能购买凭证式国债，或向参与国债投标的承销商认购国债，不能直接参加国债投标。但是通过进行国际比较分析可以发现，在国债发行比较成熟的国家，对于国债拍卖参与者的资格限制都比较宽松。以美国为例，美国任何居民、机构投资者，既可以向自营商购买国债，也可以直接向联邦储备银行购买；可以亲临购买，也可以邮购；可以参加竞争性投标，也可以参加非竞争性投标。事实上，从理论上讲，对参加国债拍卖的参与者设置较少的资格限制，可以扩大国债的需求量，从而降低国债的发行成本。

二、限制最高、最低投标量和投标价格

为进行必要的投标筛选，财政部在拍卖前通常不仅规定最低、最高投标量限额②，还经常会设定一定的投标价格区间。通过研究笔者发现，目前在国际上在对国债竞争性投标进行必要筛选时，采用最高投标量限制的国家很少，而采用最低投标量限制的比较常见。理论和实践证明，实行最低投标量限制通常可以简化投标程序并降低管理费用，但是这一措施也会减少独立投标人的数量，鼓励小规模机构和个人进行投标合并（bid-pooling），从而产生投标过程中的非竞争性行为的效果。因此，应在充分考虑本国人均收入水平和信贷政策限制的前提下，制定有效的最低投标量限额。

对于设定投标价格区间的做法，支持的观点认为，由于我国目前国债市场上缺少基准债券，投标人对市场看法的差别较大，设定区间有利于将中标价格控制在合理范围内，另一方面还可以在一定程度上减少投标人合谋控制市场的行为。但是很明显，设置投标区间是一种非市场化的表现，它使国债拍卖仍不能完全通过供求关系来确定中标价格。事实上，在国债拍卖中设定一个最低中标价格或者保留财政部一定的控制发行量或剔除部分不合理投标的权利的做法在国际上是比较常见的，但很少有国家在拍卖中设置最高价的现象。而且，由于财政部有时没能正确把握金融市场对利率的预期，还会出现设置错误的价格区间的现象。比如，2001年7月31日，财政部发行了2001年第7期记账式国债（代码010107），招标区间定在4.25%和5.25%，期限为20年。由于市场普遍认为发行利率较高，所以在发行期间大力追捧，“都往4.25的上限打”，大批自营商拆借资金购买国债，并且该国债在上市后价格迅速上涨了20%.由此证明财政部设置了一个错误的价格区间。

三、规定自营商的基本承销额

财政部在每次国债拍卖时都规定自营商的基本承销额。基本承销额即按照一级自营商规模的大小向其分配一定量必须承购的国债额，然后再对剩下的发行量进行招标，基本承销额无需招标。这样设计主要是为防止在拍卖发行时，一级自营商参与国债拍卖的动力不足，所以采用这种措施来确保国债需求。2003年国债承购包销团成员，单期国债基本承销额为0.5亿元、1亿元、2亿元和5-10亿元（区间内选择应为亿元的整数倍），由各承销团成员根据本机构的实际情况自主选择确定。事实上，在市场需求不足的情况下，这种基数承购反而会进一步削弱自营商的投标积极性，促使其提出更低的报价，即要求更高的利率补偿，从而提高了国债的发行成本。通过分析我国1995年以来国债拍卖发行的发行利率，可以发现，国债利率一直高于同期的银行存款利率（直到2002年二期记账式拍卖发行时，发行利率才首次低于同期的银行存款利率），根本未体现出国债这一最高信用工具的性质。而国债投标人范围过窄、基数承购导致国债有效需求不足是导致上述现象的很重要的两方面原因。

四、中标价格的确定不尽规范

我国国债的单一价格拍卖在确定中标价格时比较复杂，最初采用了具有中国特色的二次加权。即在投标后，通过第一次加权确定出加权平均收益率，然后划定一个区间，比如在加权平均收益率上下各50个基点，收益率超过此范围的投标不进入二次加权平均收益率的计算。从1997年开始，在设定二次加权区间时采取变动区间的方法，即第二次加权的区间根据第一次加权平均中标价的水平确定，第一次加权的平均收益率越低，区间设定越小。在进行这样的区间设定后，再进行一次加权平均，从而计算统一的中标收益率。这样做目的是剔除拍卖过程中的不合理报价和偶然性报价。这种中标价格确定方式不仅增加了投标者的投标不确定性，而且还增加了国债的拍卖成本。

目前国际上国债发行主要采用单一价格/密封报价拍卖和多价格/密封报价拍卖。后一种方式由于美国的国债发行多为采用，而且机制设计比较成功，所以目前国内理论界将其直接称为“美式招标”。这两种拍卖机制的主要差别就在于中标价格的确定方式不同。在国债拍卖时，两种拍卖机制下，拍卖方都是将竞价（在国债拍卖报价中通常是以收益率报价）由高到低排列，然后按照价格由高到低的顺序依次分配数量，两种拍卖的截止价格（stopprice）都是能将全部商品售完的最低的投标价格。但是在单一价格拍卖中，所有成功的竞价者是按照同一个价格——中标价或中标价加一定百分点来进行支付的。而在多价格拍卖中，所有成功的竞价者要按照各自的报价进行支付，然后通过计算中标价以上的投标价的加权平均值来作为非竞争性投标的发行价。值得注意的是，目前财政部已对中标价格的确定进行了一定调整，规定从2003年起在确定中标价格时采用以下方法：标的为利率时，最高中标利率为当期国债的票面利率；标的为利差时，最高中标利差为当期国债的基本利差；标的为价格时，最低中标价格为当期国债的承销价格。这种近似多价格拍卖的中标价格确定方法是比较科学的。

五、未限制一级自营商的自有账户国债购买量

尽管在拍卖理论上还存在着一些争议，但是通常认为对一级自营商的中标数量设置最高限制是控制合谋和败德行为、保证进行正当竞争的一个有效措施。例如，美国财政部就规定，参与竞争性国债拍卖的机构投资者每次购买的份额不得超过该次发行总量的35%.由于美国国债是连续发行的“随发随买”制度，所以对单个机构的累计购买量也规定不得超过累计发行总量的35%.在个人参与的非竞争性投标中，一次最高认购额不得超过100万美元，否则，将被视为不正当竞争行为，要受到严厉制裁③。

但是目前我国国债在拍卖时，是由中国人民银行组织一级自营商进行投标进而承购，再由其向社会公开发售，由投资者自愿认购的。在这一过程中，财政部对一级自营商自有账户的国债购买量未进行任何限制。所以当发行利率偏高时，会出现大批的自营商自行持有国债，不进行分销，由此导致众多中小投资者无法买到国债的现象。仍以010107国债为例，当时参加承销的58家一级自营商中有33家未将国债进行分销，分销额只占市场注册总额的4.1%，所以当时大批中小投资者根本无法买到国债。

六、相关市场制度不完善

这些年来，中国正在努力建设低成本、高效率的国债发行市场，但是从中国国债市场的整体来看，还存在着很多不完善之处，这些因素使中国的国债发行成本居高不下——发行利率普遍高于银行同期存款利率、并无法成为基准利率。

首先，我国国债目前基本上还只是单纯的融资工具，而不是主要的货币政策工具④。1996年，中央银行首次向14家商业银行总行买进2.9亿元面值的国债，启动公开市场业务。但到目前为止，公开市场业务还很不成熟，还未能成为我国的主要货币政策工具。而且国债的融资融券业务、贴现和再贴现业务、抵押业务等均未能有效地开展起来，致使国债不能客观地反映资金地稀缺程度，也不能形成合理而富有弹性的国债利率结构，为其它证券的发行提供信用程度、利率浮动大小的参考依据，更不能使国债利率作为资本市场和货币市场的基准利率。

其次，我国国债增长较快，但在金融市场中的地位有待进一步提高。目前，我国国债在全国金融资产中所占的比重过小，中国所有债权市值占金融资产的比重才10%左右。而且中央银行的总资产中大体上也没有多大比重的国债，商业银行资产中国债所占比重也很低（不到2%），这样使国债很难履行货币政策工具的职能，国债利率也无法成为基准利率。

再次，国债的流动性问题比较突出——国债二级市场有待完善，而且国债衍生品市场（期货及国债回购）有待于进一步发展。国债衍生品除了具有避险的功效外，它还可以提高国债的流动性。目前我国国债市场除了现货交易以外，衍生工具就只有“质押式回购”，自1995年我国取消了国债期货以来，到目前国债期货市场仍未开放。但是应该注意的是，几年前国债期货价格容易被操纵是因为当时国债的发行量不大，特定品种的国债发行量就更小了，以该品种为标的的衍生产品的价格就可能被人们操纵。随着国债发行量的增大，价格被操纵的可能性已经逐步减少了。另外，我国的国债回购在操作上仍然很不规范，经常出现突发性限制回购的现象。仍以2001年第7期记账式国债为例，财政部将招标区间定在4.25%和5.25%，当时由于市场普遍认为发行利率较高，所以在发行期间大力追捧，“都往4.25的上限打”。大批自营商拆借资金购买国债，而且自营商不肯向社会公众分销国债，当时参加承销的58家一级自营商中有33家未将国债进行分销，所以为了迫使自营商吐出国债，央行就宣布暂停国债回购，这实际上是国债市场上的一种违约行为。2003年财政部根据市场需要，研究推出诸如开放式回购、远期交易等操作相对简单且风险相对容易控制的交易方式，以活跃国债二级市场，这一举措是非常积极、及时的。

最后，缺乏国债发行、交易及管理方面的相关法律法规也是必须引起注意的方面。相关法律法规的缺乏，使自营商、机构投资者等国债市场成员的行为缺乏相关的法律约束，从而在一定程度上影响了国债的信用问题。

七、结论

总的来说，我国的国债市场还很不完善，相关法律法规很不健全，而且从发行机制到流通领域，政府的非市场化操作以及市场的非规范运作现象比较严重。上述问题的存在使得我国的国债发行成本较高，持有人结构单调，利率结构僵硬。自1998年以来，我国国债规模迅速增长。考虑到目前的经济形势，可以预期，在短时间内积极财政政策仍不能轻易淡出，发行国债以带动社会投资和消费仍将会是短期内我国政府的主要经济政策。国债余额的快速增长使国债风险问题日益突出，在这一背景下，设计科学的国债拍卖机制以提高国债发行收益，加快我国国债发行机制的完善和改革就十分必要了。

在国债发行机制的完善过程中，我们认为，必须坚持国际经验与中国实际相结合的原则。我国的国债发行历史较短，市场化的运作刚刚开始，从发行主体到投资主体的行为运作都还很不完善。对于国债这个关系到国计民生、具有长期持久性的政策工具而言，仅靠摸着石头过河——摸索发展是行不通的。而世界上，尤其是发达国家，大多有较长的国债发行史，相关理论研究和市场运行经验都比较成熟、丰富。在我国的债券市场的建设过程中，借助大量有益的国际债券发行及市场建设的理论、经验和信息是非常必要的。但是只有在对国际经验既了解其基本原理，又了解其产生的经济、法律背景和文化传统、习惯的基础上，真正从中国的实际出发，而不是从教条出发，才能将外国有益的经验为我所用。

另一方面，还必须坚持规范与发展相结合，以严格规范的制度来促进发展。对新兴金融市场来说，起步阶段制度规范基础打得牢一些，日后的发展就会更稳、更快一些，市场发展的挫折成本也会降低。所以在尽快建立有效的国债拍卖发行机制的同时也必须加大力度，完善国债市场建设和管理的相关法律体系，使交易方式法制化，市场框架制度化，并增强国债市场的发行及交易的透明度，使我国的国债市场进一步规范化、市场化，从而赢得市场的稳健、持续、快速的发展。

注释：

①财政部2003年初规定，银行间债券市场和交易所债券市场的国债承购包销团成员，也可以跨市场参加财政部通过全国银行间债券市场和交易所债券市场发行的记账式国债拍卖。

②通常，每年对本年度各次国债拍卖中承销商的最低投标额进行统一规定，然后在每期国债拍卖时，再对最高投标额进行具体规定。

③1991年，所罗门兄弟公司（SalomonBrothers）就因违反了“35%规则”、涉嫌操纵市场，而受到了制裁。通过控制其自己和客户的账户，所罗门兄弟共持有了美国财政部2年期国债拍卖总量的94%.

④我国的货币政策主要是中央银行直接增减货币供给量或直接升降利息率。

参考文献：

[1]Klemperer.P.AuctionTheory：AGuidetotheLiterature，JournalofEconomicSurveys，1999.

[2]Nyborg.K.G，andS.Sundaresan，DiscriminatoryversusUniformTreasuryAuctions：EvidencefromWhen-IssuedTransactions“，JournalofFinancialEconomics1996.

[3]Viswanathan.S.＆J.J.D.Wang，AuctionswithWhenIssuedTrading：。AModeloftheU.S.TreasuryMarkets，workingpaper，FuquaSchoolofBusiness，DukeUniversity，2000.

[4]刘晓军，席西民。拍卖理论与实务[M].机械工业出版社，2000.

国债发行范文篇3

关键词：国债；发行规模；广义灰色关联分析

一、国债发行规模影响因素选择

现实经济中，影响或决定国债规模的具体因素是多层次、多方面的。从宏观经济角度来看，国债的发行规模取决于一定时期国家的经济发展水平，经济发展水平越高，国债的承受能力就越强。国债作为弥补财政赤字的手段，自然受到财政收支状况的影响。

国债发行规模还会受到社会资金总量的限制，由于居民投资者目前仍然是国债认购的主体，居民储蓄会影响国债发行规模的大小。从国债自身的运作来看，发行的新债有一部分要用于偿还旧债，国债余额、国债的还本付息状况也是决定国债适度规模大小的因素。为此，我们将国债发行规模Dt影响因素的考察范围确定为：国内生产总值GDPt，财政赤字FDt，财政收入FIt，财政支出FEt，居民储蓄St，国债还本付息PDt，上一期国债余额CBt-1。

这里国债余额采用上一期数据是考虑到若采用本期数据，本期国债余额CBt就包含了国债发行规模Dt，国债发行规模Dt和本期国债余额CBt的关联度自然较高，不利于找出国债发行规模最重要的影响因素。

二、国债发行规模影响因素的广义灰色关联分析

数据选取期间为1981年~2003年。考虑到1994年以后国债成为国家弥补财政赤字的唯一资金来源，为了分析出1994年前后国债发行规模影响因素的影响力排序变化，将数据分成两段：第一段是1981年~1993年，第二段是1994年~2003年。其中国债余额来自中央国债登记结算有限责任公司的数据。

由计算结果可知，1981年~1993年，各影响因素和国债发行规模综合关联度的排序为：国债还本付息0.806＞财政支出0.756＞财政赤字0.742＞财政收入0.729＞国内生产总值0.674＞国债余额0.641＞居民储蓄0.552。1994年~2003年，各影响因素对国债发行规模影响的排序为：财政赤字0.838＞国债还本付息0.830＞财政收入0.751＞财政支出0.745＞居民储蓄0.730＞国债余额0.728＞国内生产总值0.617。

上述分析结果与实际情况是相符的。1981年~1993年，我国国债发行处于第一个模式，其特点：国债主要用于还本付息、筹集建设资金和弥补财政赤字。这一时期由于财政赤字较低，弥补赤字可以向中央银行透支，当年国债部分用于弥补财政赤字外，主要是用于还本付息和财政支出，国债发行规模和国债还本付息、财政支出的关联度最高，国债发行规模增长较慢。1994年~2003年，我国国债发行处于第二个模式，其特点：国债主要用于弥补财政赤字和还本付息。形成这一特点的原因主要是因为1994年《预算法》出台，规定财政出现赤字不能向中央银行透支，使得财政赤字只能靠国债发行来弥补，国债发行规模和财政赤字、国债还本付息的关联度最高，国债发行规模增长较快。

值得注意的是，1994年~2003年，我国国债还本付息和国债发行规模的综合关联度只是略低于财政赤字和国债发行规模的综合关联度，国债还本付息对国债发行规模具有相当影响力，这一分析结果可从我国国债的债务支出收入比得到验证。1994年~2003年，除了2000年债务支出收入比的比例为37.79%外，其余年份都在40%以上，比例最高的年份1997年达到了77.45%，我国每年发行的新债有较大部分是要还旧债，国债筹集的资金中用于弥补财政建设性支出不足的比例减少，国债的总体收益不容乐观。

1994年~2003年，国内生产总值和国债发行规模的综合关联度最小。这一结果有其原因：从调节宏观经济的需要看，国债规模的增长不能完全与经济增长同步，更多的是需要进行逆向调节，即在经济增长过快时，政府以超增长速度扩大国债发行规模，吸纳社会货币，以国家信用借款压缩和控制投资；反之，在经济出现疲软时，民间投资小于民间储蓄，产生民间储蓄剩余，政府要通过发债吸收民间储蓄剩余，并通过政府投资的保持全社会总投资率的稳定甚至上升，促进经济增长。这并不是说，我国国债发行规模可以摆脱国内生产总值无限制地膨胀。实质上，国债发行规模和国内生产总值是相关的。当一国的国内生产总值增大时，社会的总体纳税能力增强，政府的财政收入随之增加，国家财政的应债能力增强，国债的发行规模就可以适度增大。

三、建议

1．控制国债发行规模要从增加政府财政收入，优化财政支出结构，减少财政赤字入手。财政收入方面，随着1994年我国开始对财税体制进行了一系列重大改革，实行了分税制和新的工商税制，我国财政收入占GDP的比重有了大幅提高。2003年，我国财政收入占GDP的比重已由1993年的12.56%上升为18.52%。2005年，我国提高了个人所得税的起征点，由800元提升到1600元，这虽然会流失一部分税收，但有助于增加低收入阶层的可支配收入，让普通老百姓得到经济增长的实惠，促进消费进而拉动内需。与此同时，鉴于我国当前高收入阶层自主纳税意识不强的状况，政府有必要加强对高收入阶层的纳税监管，只要提升高收入阶层的自主纳税额，国家财政收入也能保证稳步增长。财政支出方面，近年来我国行政管理费增长过快，2003年已跃居财政支出第二的位置，仅次于文教科学卫生支出，政府需要加以控制。

2．要重视国债还本付息的影响。首先，政府发行国债时应注意期限结构和品种结构的平衡。我国当前国债发行仍以3年~5年的中期国债为主，期限偏集中。以2004年内债为例，期限在1年及1年以下的短期国债发行额占全部内债发行额的9.17%，期限在10年以上的长期国债没有。这样的发行期限结构会使得国债偿还期过于集中，尤其是实施积极财政政策后，国债的大量发行很快就转化为偿债压力，减少了国债的自主支出。在国债品种的选择上，政府可考虑逐步将附息国债作为主要品种，使国债的利息偿付能够在待偿期内均匀分布，避免国债还本付息集中在某一时段从而可能引发偿债风险。其次，政府可以酌情利用国家预算内投资和开发性金融，替代长期建设国债。近年来，我国的长期建设国债资金主要投向了四大领域：公共产品领域、准公共产品领域、部分竞争性领域、完全竞争性领域。公共产品领域项目属于政府公共财政投资范围，理应由政府预算投资。完全竞争性领域项目有较好的经济效益，运用市场金融机制能够解决。准公共产品领域、部分竞争性领域项目本身又没有很好的经济效益，市场力量不愿介入，但这些项目又是国民经济长远发展必不可少的，由开发性金融替代比较合适。对于正在建设的存量国债项目，为保持存量建设国债预算安排的连续性和保证已开工国债项目的顺利完工，建设仍由国债资金安排。

3．政府要提升国债资金的使用效率，以促进经济增长、人民生活改善、政府良好信誉维护，使得国债发行空间可持续增长。从我国建设国债使用状况来看，普遍存在效率有待提高的问题。为此，政府可以从以下几方面着手。首先，中央政府应该联合具有相应资质的专家，组成专门机构对全国各地申请的国债项目进行评审。对于前期准备不足，未进行规划、可行性研究的项目，政府不予国债投资；对于符合要求的项目，政府应予以国债资金重点支持。政府在最后确定国债项目时，还应全国性地统筹考虑，避免重复建设。其次，中央政府可以在部分国债项目上转换角色，适当扩大地方政府的投融资权限，下放这些项目的决策权。由于中央部门对众多的项目本身很难了解得全面、深入，不仅使决策的科学性难以保证，而且也影响了地方政府在项目安排上的积极性、机动性和责任心，不利于地方政府将当地的一些小项目“捆绑”或吸引进来。因此，可以考虑一些国债项目由地方自主安排，根据地方项目的合理性与地方资金到位情况，将国债资金配套给地方政府。最后，中央政府在进行国债项目评审时，不仅要考虑项目本身的科学性，还应评定申请项目的地方政府信用。对地方政府信用评定主要包括：领导者的资历（学历、工作经历）、执政业绩（历史执政状况、工作成绩）、信誉（国债资金的使用状况、国债项目的运行和偿还贷款状况）、能力（管理水平、进取精神、专长）。对于信用好的地方政府，中央政府可以在项目审查通过后，优先批付国债资金；对于信用差的地方政府，中央政府应严格审查项目，加大国债资金监管力度。对于反复出现了严重挪用、占用国债资金状况的地方政府，中央政府应将其列入黑名单，依法惩治腐败。

参考文献：

1．朱平芳，张人骥，刘弘．中国国债的实证研究（二）——国债的因素分析．数量经济技术经济研究，1996，（7）：16-19.

国债发行范文篇4

在通货不断紧缩、财政赤字与国债发行量加速扩大的我国，作为经济宏观调控重要工具的国债，其筹资成本的优化越来越显得重要与迫切。当前，我国国债在流通市场管理与发行的利率期限结构等方面存在很大问题，致使国债的筹资成本实在太高。我国国债发行成本优化的研究，将有助于大大降低国债的筹资成本，明显减轻我国政府的债务负担，减缓财政赤字的扩大速度，加强政府未来的偿债能力与控制金融风险的能力。

具体地看，我国的财政赤字，近几年膨胀的加速程度惊人：1997年为530亿元，1998年为960亿元（按IMF的统计口径，则为1711亿元），而1999年更迅速地膨胀为1803亿元，大大超过1503亿元的预算（1998年共增发3891亿元国债，不含用于国有商业银行补充资本金的2700亿元国债，1999年又增发了600亿元国债，2000年还将增发1000亿元长期国债，共计划发行4380亿元国债，而且2000年财政增收将面临较大困难），2000年的中央财政预算赤字则进一步膨胀为2299亿元。当前我国名义上的债券余额是8000亿元，占GDP的10％。该比例与国外相比，似乎还不高，但如果考虑到未纳入财政预算却已经形成的政府债务，以及政府或有债务，我国政府总债务负担率已经与大部分国家相近。实际上，到目前为止，我国的全部债务存量已超过1.2万亿元（而且未纳入预算的政府债务约还有6000亿元）。

我国1990～1997年国债发行规模年增长26.65％，比同期全国财政总支出的年均增长幅度11.43％高出15.22个百分点，比全国财政收入的年均增长幅度11.43％高出15.25个百分点，占全国财政支出的份额也由1990年12.17％上升到了27.72％，翻了一番多。进入90年代后，财政的债务本息支付任务沉重，年度还本付息额占年度国债发行额的比率由1990年的50.71％，增长到1997年的78.81％，增加了28.1个百分点，即1997年后近4／5的债务收入是用于抵偿旧债本息。因此，我国国债正在步入借新债还旧债的高度债务时期，政府未来的偿债能力大大降低。国债如以目前这样的趋势发展下去，就很可能会达到难以控制的程度。

我国中央财政的债务依存度已相当高，用于偿债的支出占中央财政支出的比例，1996年已达61％，而1998年则更达71.12％。财政的这一结构性赤字，如果任其发展下去，很容易引起政府债台高筑，陷入债务泥潭，引起通货膨胀和排挤效应，对经济产生大的负面影响，并加重今后的债务负担。

此外，我国的债务管理很不集中。目前我国实际发行的企业或金融债务，与国债并无本质区别，而且由于财政部门没有参与这些债券的发行，这更增加了财政风险。

国债发行利率过高，发行的利率期限结构极不合理，致使国债筹资成本实在太高，这是财政赤字如此膨胀的主要原因之一。按笔者在已出版专著中的估算方法，估计近几年的这一失策，每年的损失高达100亿元以上，占据财政赤字的很大比例。从实际看，近年来我国财政的还本付息支出，每年以500—600亿元的幅度递增，1996至1998年依次为1223、1820与2315亿元，而且利息支出占还本付息支出的比重已高达1／4—1／3.国债的利息支出，不仅占GDP的比重在逐年提高，而且占（在迅速膨胀的）财政赤字的比重竟然也在逐年提高。

国债市场是资本市场和货币市场的基础，在金融发达的国家，它已成为政府将货币政策与财政政策有机结合、协调运作的场所，是资本市场与货币市场的有机融合点，而且是证券市场的主要支柱。

我国国债市场发展的严重滞后，大大影响了金融系统的健康发育。

一般地说，由于债券有随时可兑现的灵活性，所以发达国家债券的利率一般都低于银行存款利率。但在我国，不但情况与此相反，而且反差大得惊人，国债发行利率常常高于银行存款利率2个百分点，大大抬高了我国债券的发行（筹资）成本。当前，我国国债发行余额共有8000亿元，若能降低2个百分点的年复利率发行，那末这几年每年就能为国家财政省下约为8000亿元×2％＝160亿元的利率支付。这不是一个小数目。在1997年，国家财政部花了很大的力量，才使1997年国家计划的财政赤字压缩了40亿元，从1996年的610亿元实际财政赤字，压缩至1997年的570亿元计划财政赤字。可见，着力搞好国家的债券市场是多么重要。

二、我国国债发行成本居高不下的情况分析

1.在90年代，我国开始降息的1996—1997年间，我国发行的国债竟然大部分是7—10年期的中长期国债。例如，1996年6月14日发行了250亿元的10年期国债，年复利率还竟然高达11.83％（直到现在，还有不少人，包括一些高级研究人员与决策人员，不清楚每年付一次息的附息债券票面利率就是年复利率），如果当时一年期一年期地发行，到现在再发行中长期国债，现在的发行利率，最高也只有2％～3％的年复利率。该国债于1999年6月份的二级市场中，在1997年与1998年两次取息11.83元后，其最高价还曾达到167元。因此，单单这一国债的发行决策失误，就起码要损失100亿元以上。再加上紧接着于1996年11月1日发行、年复利率为8.56％的7年期附息国债201.1亿元，与1997年9月5日发行、年复利率为9.78％的10年期附息国债130亿元，1996—1997年间，国债发行的利率期限结构问题决策失误造成的总损失就至少在200亿元以上。而且，在我国市场利率处于低谷的当前，反而要发行短期债券与浮动利率的债券了。这一切都与正确的决策恰恰相反。

2.我国国债流通市场的管理失策，在于投入实在太少，导致国债流通市场的利率大大高于银行利率，以致于新国债不得不以高利率发行，进一步加重了国债筹资成本。实际上只要增加宣传力度、增设网点、方便投资者、降低佣金率等，就可大大降低国债筹资成本。

3.我国股票一级市场特有的无风险高收益率，也是导致国债流通市场的利率大大高于银行利率的关键因素。粗略估计，我国股票一级市场的无风险期望IRR：1997年为50％左右，1998年为20％左右，1999年为30％左右。这么高的无风险平均年收益率，大大扭曲了我国的市场利率，致使几千亿元资金常年滞留于股票一级市场，无风险地坐享着高收益率。这就难怪其他资本市场与货币市场（包括国债市场）的资金匮乏。这是国债流通市场利率过高（价格过低）的关键原因之一，也是国债回购市场利率过高的关键原因之一。

4.我国国债市场的研究论文已很多，大大小小的研讨会也接连不断，但研究中至少还存在着如下重要疏漏。

（1）我国几乎所有证券报刊公布的国债市场利率都是单利率，特别是附息国债的单利率，不仅不能指导投资，反而会制造混乱。由于上述原因，许多指导国债投资的“权威性”文章都严重误导了投资者与投资机构，使他们损失惨重。

（2）财政部国债司（现为国债金融司）原领导，不很清楚附息国债的到期收益率如何计算，而且还公开发表文章与讲话，企图人为地由政府来统一规定客观的到期收益率计算方法。决策者不很清楚何时该多发长期国债，何时该多发短期国债，何时该多发浮动利率债券。

（3）决策者还不很清楚国债一级市场与二级市场的密切关系，因此没有采取有力措施（加大宣传与普及力度，以及降低交易费用等等）来降低国债二级市场利率。实际上，国债美国式招标发行的结果，必然是市场化的结果：国债发行利率接近于国债流通市场的利率。只有降低国债二级市场利率，才能把国债一级市场的发行利率降下来。

5.国内债券发行利率期限结构的决策失误，只是将利息多支付给了国内投资机构与老百姓，还可自我安慰。而国际债券发行利率期限结构的决策失误，特别是在发达国家的发行失误，则要将利息多支付给本已很富有的发达国家了。如1996年1月23日向美国发行的1亿美元100年期特长期扬基债券，年复利率竟高达9％，大大高于美国债券市场的利率。仅仅这一债券的发行失误，估计要损失好几千万美元。

三、降低国债发行成本的措施分析

在市场利率处于较低水平或逐步上升时，应发行期限较长的债券，其期限最好长到市场利率回复到现有水平；在市场利率处于较高水平或逐步下降时，应发行期限短的债券或利率随市场利率浮动的债券。不过，每一期国债的持续期限不能太短，这里也有一个优化的计算问题。只要已知市场利率今后的变化趋势，与每一次发行与兑付的手续费支出，就能求解得优化的国债发行利率期限结构。

发行国债应尽可能安排在银行降息之后与银行加息之前，这样可大大降低筹资成本。例如：1996年6月14日发行了IRR＝11.83％的000696十年期附息国债后，不到二个半月的8月23日就安排了银行降息至IRR≤7.71％；1997年9月5日发行了IRR＝9.78％的009704十年期附息国债后，不到50天的10月23日就安排了银行降息至IRR≤5.917％，上述银行降息后的IRR，竟然都比刚发行国债的IRR低4个百分点左右，而且这些国债都是10年期的，所以大大提高了这些国债的筹资成本。

以上是国债发行利率期限结构优化的基本思路。随着国债发行的日益市场化与电子化，各项手续费将会逐步降低，乃至取消，因此，国债发行利率期限结构优化将成为国债筹资成本优化的主要内容。此外，再提出如下一些切实可行的积极措施，活跃国债流通市场，使其中的利率不高于银行存款利率，进一步降低国债筹资成本。

（1）我国证券报刊上各种债券的到期收益率应正确公布，即债券的到期收益率应为年复利率而不应是年单利率，以避免引起政府决策者、广大投资者与投资机构的误解与决策失误。

（2）我国国债筹资成本优化的研究太薄弱，应引起有关方面的充分重视，必须大大加强这方面的研究投入，加大这方面研究课题的资助力度。政府有关部门应认识到，即使在这方面花费几十亿元，也是很值得的。因为这使债券一级市场筹资成本的降低量远不止于此。

（3）增加国债流通市场的网点，为广大投资者开设债券专用帐户，使债券二级市场的实时行情象股票二级市场实时行情一样迅速、显目与范围广泛，创造与采用一些促进国债流通性的措施，至少应使债券的买卖象股票买卖一样方便。

（4）研究出优化的债券流通市场佣金率。在当前我国债券市场到期收益率这么低的情况下，债券流通市场的佣金率还是高达买卖双方都为2‰，这非常不利于债券市场的流通，从而非常不利于债券流通市场到期收益率的降低，进而非常不利于国债发行利率的降低。

（5）提高央行公开市场业务的水平，使国债流通市场的利率期限结构趋于合理。随着金融体制改革的不断深入，我国中央银行公开市场业务从无到有，并将逐渐走向成熟。本来，央行通过公开市场买卖债券，完全可以使债券流通市场的利率期限结构大大合理化，从而大大降低国债筹资成本。但很遗憾的是，当前债券流通市场的期限利率结构还是很不合理。

（6）研究培育具有良好素质的做市商。

（7）研究与借鉴国际上，特别是美国在国债筹资中的成功经验，其中包括国债的美国式招标发行方法与相对固定的发行时间表（节省宣传与广告费用，且使投资者对国债发行有稳定的预期，有利于降低筹资成本）等。

（8）加大宣传与普及债券二级市场投资知识的力度，使广大群众了解债券二级市场投资的优越性及其投资的方法与技巧。目前我国债券二级市场的优越性主要有：第一，利率常常高于银行存款的利率，有时高出2个百分点以上；第二，债券二级市场中的债券随时可兑现，且兑现时的IRR不会有很大波动；第三，投资风险很小，因为国债投资不存在偿付风险。

（9）调控好周边市场，主要是调控好股票二级市场的过度投机性与股票一级市场的期望IRR.不把股票一级市场的期望IRR调控下来，债券二级市场就难以好转。只有降低股票一级市场过高的期望IRR，才能从根本上降低债券二级市场居高不下的到期收益率。1997年11月11日的《中国证券报》报道，申银万国（证券公司）组织召开了国债市场新闻界座谈会，呼吁投资者加大国债市场的投资力度。该总部专业研究人员指出，从国债市场当时各券平均8.7％上下的年收益率看，投资国债的年收益率已较一年期银行储蓄高出3个百分点。他们呼吁广大中小投资者要充分重视同时具有高流动性、高收益性与低风险性的国债市场的投入，在运用银行储蓄、股票投资等工具的同时，学会进行各种组合的理性投资。我们认为，该总部专业研究人员主要是没注意到当时期望IRR高出很多很多的股票一级市场，因此，他们呼吁广大中小投资者要去学会的那种组合的“理性”投资，恰恰是不理性的：要想使“投资者加大国债市场的投资力度”，就必须先将股票一级市场中那高得很多很多的期望IRR降下来。

（10）1997年初，上海财政证券公司总经理曾在《上海证券报》上表示，为了活跃上海债券二级市场，想要象股票上证指数那样，创立债券上证指数。这是一个很好的想法。因为有了债券上证指数以后，人们就可以一目了然地了解到，投资于上海债券二级市场，在过去年月中的平均（Average）内部收益率（简记为AIRR）：AIRR＝［（报告期指数）／（基期指数）］[1／n]－1，其中，n为基期至报告期的时间（单位：年）。此外，随时还可算得并上海债券二级市场中，各债券到期收益率的加权平均，简称其为IRR指数。这里应注意的是，该“IRR指数”是指今后到期可获得的平均IRR，而“债券上证指数”是指此前在上海债券二级市场中已获得的平均收益率情况，依此可算得此前任何时段在上海债券二级市场中已获得的平均收益率。“IRR指数”指示的是“今后”至少可获得的平均收益率情况，而“债券上证指数”指示的是“此前”已获得的平均收益率情况。

（11）改善国债市场的其他措施，其中包括加大国债流通市场的可流通性，尽可能发行可流通的国债，国债的无纸化发行，进一步扩大证券投资基金的规模以及投资于国债的比例，试行推出国债投资基金。我国还应取消对商业银行购买国债的一些限制，允许国外投资者购买一定比例的国债等等。

「参考文献」

［1］杨义群。数量经济学导论［M］。北京：学苑出版社，1998.

［2］杨义群。我国债券二级市场利率与银行存款利率之间的巨大反差及其危害性、成因与对策［J］。浙江金融，1998，（2）：17—18.

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［8］陈景耀。政府债务对国民经济的作用与影响［J］。经济科学，1999，（1）：24—33.

［9］杨义群。国债规模与货币环境实证分析［J］。数量经济技术经济研究，2000，（7）。

国债发行范文篇5

关键词：国债挤出效应预防性储蓄不可逆投资

一、引言

（一）文中“国债”的研究范围

文中的“国债”是广义上的国债，包括内债和外债；本文主要分析国债的短期效应，即考虑国债的发行对民间部门投资的影响，因而这里的国债是一个流量的概念，而只在个别地方由于分析的需要才涉及长期问题。

（二）问题研究的方法

本文的研究方法不同于其他人，其他人研究国债对民间部门投资的“挤出效应”主要是应用IS-LM模型，其逻辑是：在产品市场上投资是利率的负函数，储蓄是可支配收入的正函数，进而推出IS曲线是向右下方倾斜的；货币市场上由货币需求（其中货币的交易需求同利率成正比，货币的投机需求同利率成反比）等于货币供给而推导出LM曲线向右上方倾斜，进而又由两条曲线相交而得出两个市场均出清的情况下，国民收入和利率之间的相关关系。在不涉及曲线的斜率及曲线位置的具体变动的情况下，国债的“挤出效应”沿着“国债大规模发行→IS曲线的变动→配合LM曲线的变动→利率是否上升→民间部门投资是否减少”的路径，可以看出其中利率起到了重要的作用，即该模型的假设条件是利率是市场化的，对产品市场和货币市场均有良好的反应，但这并不符合我国的现实情况，同时再加上运用模型分析本身固存的假设条件过于严格、分析脱离现实情况过于简单化和抽象化的问题的存在，因而用该模型分析问题的可信度便大打折扣了。

而本文认为，分析国债这一特殊产物对民间部门投资的影响还是应该回到与投资最为密切的问题上去，通过分析国债的发行对人们储蓄、消费及投资的行为的影响，及储蓄、消费同投资的密切关系（前者是说人们会针对国债采取什么行为，后者是说这种行为最终对投资会产生何种影响），从而以储蓄动机、投资动机为切入点来分析这一问题。

（三）陈述本文中用到的观点

1.对“挤出效应”的理解

国债的挤出效应不应简单的理解为，当政府通过发行国债而增加公共的投资与此同时民间部门的投资量减少了，即为国债对民间部门的投资产生了“挤出效应”。如果这样理解的话，不管是在理论中还是在实践中都是没意义的，可想而知，在短期内经济资源的总量是一定的，即如果政府通过发行国债将一部分经济资源从民间部门手中转移到自己手中的话，民间部门由于手中经济资源的量的减少势必会减少投资，如此而推出国债对民间部门投资产生了“挤出效应”的话，是没有意义的，因为这是必然会发生的。如照前述的那样，我们就没有分析国债对民间部门投资是否具有“挤出效应”的问题了，因为我们不用分析便可容易的知道，国债一定发生了挤出效应，其实将这种情况称之为国债的“替代效应”会更好理解一些。因而，应从一个长期的角度来分析这一问题，即从长期来看民间部门投资对国债发行的反应，即便短期内民间部门的投资量是减少的，但由于公共投资的正外部性，民间部门的投资更有“积极性”了，这种情况便不能视为国债的“挤出效应”，因而，国债的“挤出效应”应理解为由于国债的发行而会对民间部门的投资产生较长时间的抑制作用的信号效应。

2.购买国债是一种储蓄行为

现实生活中，人们往往习惯于将微观经济主体认购国债、股票或其他有价证券的活动称之为“证券投资”。在这里笔者之所以称购买国债是一种储蓄行为，而不说它是一种投资行为，是因为微观经济主体所进行的“证券投资”实质上是一种资金使用权的转移，在理论上它属于转移项目。人们通常以现金或存款作为购买国债的支付手段，当然也可以通过变卖有价证券或实质资产的办法来筹措认购资金。但不管怎样，它都是一种资产形式与另一种资产形式的转换，其结果只是其所拥有的资产构成或净财富构成的一种变化，并不会带来总量上的变动。

3.我国居民的消费主要取决对未来收入的预期且消费倾向趋于下降

消费取决于可支配收入的大小，这一点不难理解，但人们对未来的预期应怎样理解呢？在这里，人们对未来的预期包括未来收入（多少及稳定性）、养老、医疗、教育等情况，可以统一称之为“社会保障程度”。作为理性的消费者，他们在做出消费决策时不仅会满足现在的需要，同时也会考虑到以后的情况（如他们会为了应付未来失业、得重大疾病等情况的发生而主动或被动的减少现期的消费），在我国，人们的收入普遍低的情况下再加上我国的社会保障体系尚不完善，医疗、教育等正处于巨大变革之中，这些都增加了人们对未来预期的不确定性，导致了我国居民的平均消费倾向和边际消费倾向均有下降的趋势。

4.我国的利率水平受到政府的管制且不能很好地反映实际经济的运行情况

虽然，政府当局放开了同业拆借等利率，实现了同业拆借利率的市场化，但是参与同业拆借的几乎都是大的金融机构，对企业投资有重大影响的贷款利率还受到限制。因此，在我国“国债大规模发行→推动利率上扬→民间部门投资减少”的传导机制并不存在，利率抑制投资的机制被“信贷配给”所取代。

5.储蓄和投资对利率不敏感而主要取决于对未来的预期

现在的利率不能如实反映资金的供求状况，不仅资金的供给者的行为（储蓄）对利率不敏感，资金的需求者的行为（投资）对利率也不敏感。人们的储蓄行为和投资行为受对未来的预期的影响很大，这在下文中关于预防性储蓄理论及不可逆投资里理论的分析中会有具体讲述。

6.消费成为投资的制约因素

有效需求的不足一直是困扰我国经济发展的主要因素，作为有效需求中重要的一部分，消费的规模在一定程度上决定了投资的规模，而我国居民的消费倾向低下，这在一定程度上也制约了投资的增长，继而阻碍了经济的发展（这同我国社会保障不完善是息息相关的），经济发展动力不足。

7.储蓄转化为投资的渠道不畅

在我国由于资本市场不健全，人们投资的渠道非常有限，更多的人乐意于将钱直接存入银行，尽管收益率低，但资产的流动性及安全性则有很大的保障。同时个人、企业投资的资金来源较大程度上来自于银行的贷款，但银行出于自身收益性及安全性的考虑，对贷款具有严格的限制，致使大部分的企业特别是中小企业出现“贷款难”的问题。银行吸收了大量的资金，而实际贷放出去的却有限，从而造成“剩余储蓄”的规模越来越大，同时也浪费了宝贵的经济资源。

二、相关理论

（一）预防性储蓄理论

近年来，中国居民的储蓄行为出现了以下三大现象。第一，在收入增长速度逐渐放慢的情况下，中国居民储蓄余额仍以每年20%左右的速度高速增长。第二，1996年以来，中国人民银行对名义利率进行了多次较大幅度的调整。一般认为，利率下调降低了储蓄的收益率，可以起到促进消费的作用。但从实际情况看，中国居民对利率变化的反应不大。第三，许多调查研究显示，中国居民储蓄的首要目的是子女教育。

这些都说明现阶段我国居民的储蓄行为是复杂的，因而如能清楚说明人们的储蓄动机对于文章下面的分析及理解是很有帮助的。

与此同时，中外学者运用多种消费函数理论来解释中国居民的低消费和高储蓄率现象，如绝对收入假说、相对收入假说、持久收入假说、生命周期假说，其中运用最多的是生命周期持久收入假说。但应用这些理论来解释中国居民的消费、储蓄行为存在两个主要问题：一是在应用各种假说研究消费者行为时，更多地强调收入对消费的影响。实际上收入只是决定消费的必要条件，决定是消费还是储蓄以及消费多少的主要原因还是储蓄的动机。二是研究时沿用了西方消费函数理论的假设前提，即假定社会制度是相对稳定的。但中国正处于经济转轨时期，社会制度发生了重大的变革，储蓄动机产生的背景是不稳定的。因而，不考虑制度改革等中国存在的现实情况的一切关于居民储蓄的研究，其意义都是有限的。

通过下面的分析，可以看出预防性储蓄理论可以很好的解释上述问题。

预防性储蓄理论的一个重要含义是:不确定性同财富积累之间有正相关关系，不确定性越高，财富的积聚就越多。未来收入的不确定是居民进行预防性储蓄的原因。这种不确定性既包括未来个人情况的不确定，也包括未来宏观经济运行情况的不确定。

在过去的计划经济中，劳动收入采取平均分配制度，企业保障制度比较健全，基本上不存在个人风险。由于政府对国民经济运行进行了严格控制，系统风险也比较小。因此，在计划经济体制下，中国居民的预防性储蓄很小。这是当时中国居民储蓄几乎为零的一个重要原因。

目前中国正处于由计划经济向市场经济的转轨过程中，原有的收入分配体制被逐渐打破，未来收入的不确定性大大增加。除了个人风险以外，随着政府放宽对经济运行的控制，中国居民面对的系统风险也在上升。就目前情况而言，下岗人数的增加、经济增长速度的放慢都是造成系统风险上升的因素。上述分析表明，目前中国居民的未来收入存在着较大的不确定性。不确定性的存在可能迫使中国居民进行相当数量的预防性储蓄，从而形成储蓄的高速增长。这就对前文中的第一个问题作出了解答。

利率下调对消费具有替代效应和收入效应。在一般情况下，替代效应要大于收入效应，利率下调具有减少储蓄和促进消费的作用。但在不确定情况下，利率下调减少了未来可确定的财富收入（利息收入）。因此，在未来收入不确定的情况下，利率的收入效应被加强了，而利率下调对于减少储蓄和促进消费的作用则被相应地削弱了。由于预防性储蓄的存在，未来收入的不确定降低了中国居民对下调利率这种扩张性货币政策的反应程度，这就解释了前文中提出的第二个问题。

在预防性储蓄假说中，我们还可以把风险理解为子女未来收入的不确定。不少调查研究表明，接受教育程度的高低不仅在很大程度上决定了子女未来的收入状况，而且接受教育的程度越高，子女未来收入的不确定程度也就越小。基于此，我们可以根据预防性储蓄假说得到如下推论，父母储蓄的一个重要目的是帮助子女接受更好的教育，以期减少子女未来收入的风险。这就回答了第一部分中的第三个问题，即为什么中国家庭会选择把收益率较低的子女教育作为储蓄的首要目的。而这也从一个侧面说明了预防性储蓄在中国居民储蓄中的重要地位。

由此可以看到，我国居民高储蓄低消费的现象是有其合理的一面的，这是由整个经济运行的不确定性加大所引起的，但由消费同投资之间的关系我们可以得出低水平的消费最终会制约投资及整个经济运行的结论。这也是为什么近几年我国政府一直致力于调动人们的消费，促进经济增畅的原因所在。要想改变这一现象，当务之急是，政府要尽快建立起全民性的社会保障体系，以降低人们对未来不确定性的预期。

（二）不可逆投资理论

与传统的投资理论相比，新古典投资理论建立于实质相同的两种理论基础之上。一个理论基础是乔根森（Jorgenson）的资本成本理论，即企业合意的资本存量由边际产出等于边际成本来决定。另一个理论基础就是托宾（Tobin）的投资理论，即单位资本的边际价值与其重置成本的比率决定了企业的投资行为。这两种方法均假定不确定性可以通过概率来表述，从而轻而易举地把动态的不确定性问题转化为静态的确定性问题，所有的未来变量都被简化为与现时瞬间的确定性等值。

然而，对这些理论实证检验的失败和其理论基础的不现实，导致了一种新的投资理论的出现，这就是不可逆投资理论。它强调传统投资理论所忽略的三个重要事实。第一、大多数固定投资是部分不可逆或者是完全不可逆，最初的投资成本或多或少地变成了沉没成本，一旦投入使用就不能靠出售资本来完全收回投资。第二、投资决策不得不考虑未来收益的不确定性，理性的投资者必须用概率来估计可能的回报。第三、投资者能够掌握投资时机，可以为了获取未来更多的信息而延迟投资。当一个企业做出了一项不可逆投资时，就相当于放弃有可能影响合意投资的等待新信息的价值。考虑到这一点，标准的净现值投资法则就不适用了。因此，预期的投资回报必须超过资本购买与安装的成本，这个超额和一个等待的期权价值相等。研究表明，等待的期权价值是相当可观的，特别是在一个高度不确定的环境中，不确定会给风险中立的投资者产生相当大的影响。

从政策的角度上看，投资者面对的一个重要的不确定就是政策改革的可信性。对投资有利的改革当然可以提高预期的投资收益，但是如果投资者认为改革的最终结果是颠倒的，那么必将增加不确定性。

投资者判断发生这种颠倒的概率是投资决定的一个重要因素，其原因就是改革颠倒的可能性增加了投资者的等待价值。因而，缺乏信心将使投资意愿减弱。

因此，投资诱因（比如利息率、汇率、税收等）的稳定与可预测就会变得比投资诱因本身大小重要得多。这一观点对于发展中国家而言具有重要的政策意义，尤其是制定改革计划。关键的政策含义就是鼓励企业因诱因的变化而进行投资，从本质上讲就是要保持宏观经济的稳定与投资者对国家方针政策有足够的信心。能保证政策可预测的制度改革，有效的财产所有权和基本“游戏规则”的稳定都可以使投资显著地对诱因的变化作出积极的响应。

随着中国市场化进程的不断深入，经济投资主体及其行为特征发生了很大的变化，企业投资逐渐摆脱了政府投资的特征，更多地显示出了微观经济主体的动机和效果，成为一个追逐利润的能动主体。值得注意的是，1978年以来，虽然中国宏观政策与企业改革逐步深化，但是利率政策的改革却停滞不前。人为控制的银行利率使得利率不能根据市场的供给和需求灵活调整而不能起到有效配置资金的作用，只是企业核算成本的一个记号。当然这只是众多改革中的一例，再加上国家对于一些敏感行业（如房地产行业）的政策不明确等等，这些情况都增加了进行投资的不确定性，风险的加大使得投资者特别是民间部门对于增加投资更是极为谨慎，因此在未获取未来更多的信息之前将持观望态度，不轻易增加投资。当然不排除一些别有用心的投资者的投机行为的存在，事实也表明，是在一个高度不确定的环境中，等待有时会带来更大的利益。

这时，政府采取的一切调节经济运行的手段包括增发国债，都是在向市场传达信号，但至于民间部门是增加投资还是减少投资或保持投资量不变，都是二者之间博弈的行为，政府所能做的就是加强投资者的信心，将未来投资的不确定性降到最低。

三、国债挤出效应的分析

（一）运用消费、储蓄和投资关系图

下面将消费、储蓄和投资联系起来进行分析，其中会分析到发行国债对民间部门投资的影响。同时将经济的运行分为经济发展初期（1）（资本市场不健全，社会保障不完善）、经济发展初期（2）（资本市场健全，社会保障完善）、经济快速发展期（资本市场健全，社会保障完善）、经济成熟期（资本市场不健全，社会保障完善）四个阶段分别讨论。

注：向下的箭头表示减少，向上的箭头表示增加，“”表示不变，箭头的长短（或粗细）表增加或减少的程度，其他图中也是这样的表示方法。

1.在经济发展初期，资本市场不健全，社会保障不完善的情况下

无论是凯恩斯均衡理论还是古典经济增长理论都强调储蓄对投资的作用，储蓄为投资提供资金来源，但储蓄转化为投资需要有一个健全的资本市场作为保证，否则这一转化渠道将不复存在。况且根据不可逆投资理论，当资本市场不健全时，投资者面临的风险将大大增加从而会对投资产生抑制作用。如图1所示，由于资本市场不健全，尽管储蓄在增加但其对投资的推动作用却受到了阻碍，而作为储蓄一部分的国债也仅仅是通过国债市场将一部分储蓄转化为了公共投资，而对民间部门的投资却没有推动作用。

从消费同投资关系来看，由于消费是投资的目的，因而某种程度上可以说消费的规模决定了投资的规模，因而消费的减少会对投资产生不良影响，即会对投资产生反方向的拉力。但这种情况的发生是以社会保障的不完善为前提的，即由于人们对未来的预期具有很大的不确定性。根据预防性储蓄理论，人们会增加当期的储蓄而减少当期的消费，但此时消费的减少并不能说明未来会增加，所以投资者对投资的预期收益也将大打折扣，民间部门投资减少。但这里需要指出的是：短期内伴随着公共投资的增加而减少的民间部门投资不能简单地认为是国债的“挤出效应”所产生的效果。在这里短期内投资的总量可以认为是一个常数，即公共投资的增加必然伴随民间部门投资的减少，因而这里民间部门投资的减少有可能是国债的“替代效应”引起的，而非国债对民间部门投资的挤出。

但我们可从图中看到，由于公共投资的大幅增加，总体上投资还是增加的，即社会总产值增加了。这能不能说成是国债的“负挤出效应”呢？答案是否定的，整个经济的运行是具有稳定性及惯性的，其实如果政府占有的那一部分经济资源由民间部门使用的话，即不发行国债，民间部门投资的减少量会下降甚至民间部门投资量还会上升，总的投资量基本保持不变，因而这里总投资量的增加，不是国债发行的积极效果，而是整个经济长期运行的必然。由于资本市场的不健全以及社会保障的不完善，储蓄转化为投资的渠道不畅，因而储蓄对投资的推力会很小，不及消费的减少对投资的反向拉力，尽管由于国债市场的存在将一部分储蓄转化为了投资，而且公共投资在总量上也是十分大的，但公共投资的增加值是弥补了民间部门投资的减少，并且由于民间部门投资的减少，政府增加公共支出这种调节经济运行的手段的效果也是十分有限的，这些从图中都可以看到。

需要指出的是，如果民间部门投资量减少这种情况长期出现的话，将对整个经济的运行产生不良影响，甚至会发生经济的衰退，因而最终会出现，“消费减少→储蓄增加→投资增长缓慢→消费被迫减少→储蓄进一步增加→投资增长缓慢→……”的储蓄一味增加而人们的生活水平却得不到改善甚至下降，经济的运行受到不良影响的恶性循环，这时才可以说国债的发行对民间部门投资产生了实质性的“挤出效应”。

2.在经济发展初期，资本市场健全，社会保障完善的情况下

由于资本市场已健全，储蓄转变为投资的渠道畅通，因而同图1相比，储蓄对投资有很大的推动作用。尽管社会保障已完善，但由于现在经济正处于发展的初期，社会生产力不是很高，人们的收入水平也有限，所以人们还是会选择减少当期的消费以增加未来的消费，所以消费量仍是下降的，即出于预防性的目的，人们还是会增加当期的储蓄。但与图1的情况不同的是，由于社会保障的完善，消费者现在暂时性地减少消费是为了未来能消费更多的商品，因而，尽管消费的减少会对现在的投资产生一定的负面影响，这也是正常的，但这种影响的作用是很小的，同图1的情况相比减少了许多，甚至可以忽略不计。

而与图1差别最大的要属民间部门投资这一块，由于资本市场的健全、投资渠道的畅通，再加上社会保障的完善对投资者的未来产品需求有一定的保障作用，因而未来投资的不确定性被大大降低了，再加上公共投资增加（这时同图1相比，国债发挥的作用是减少的）的引导作用，私人部门的投资会较图1中的情况而大幅上升。这时，政府的国债政策向市场发出了积极的信号，且投资者也认可了这种积极的信号而增加当期的投资，社会的总资本规模是在膨胀的，因而此时的国债的发行起到了促使民间部门投资的积极效果，国债产生了“负挤出效应”，经济的运行进入了良性循环。

3.经济快速发展期，资本市场健全，社会保障完善的情况下

这一时期较前面时期最大的不同是，这时候消费的量不是减少的，而是增加的！这是由于经济在经历了初期的发展之后，社会生产力已有了一定程度的提高，人们的收入水平也提高了（包含储蓄的收益），不用再为了增加未来的消费而委屈自己节衣缩食了，再加上有完善的社会保障，因而人们在增加储蓄（主要由收入的增加引起的）的同时也有了增加现期消费（预防性储蓄的减少引起的）的能力，消费量的增加对投资的促进作用是可想而知的。

我们可从图中看出，这时候国债市场发挥的作用已经很小了，说明政府的财政政策已经发挥了引导私人投资的最大作用，民间部门是投资领域中的主角，经济已经进入了良性的循环之中。这时，整个社会的投资量将在很长的一段时间内得到飞速的增加，社会生产力会大大提高。国债对私人投资的“负挤出效应”得到了淋漓尽致的发挥，经济即将进入成熟期。

4.经济成熟期，资本市场健全，社会保障完善的情况下

这一时期，社会生产力得到了空前的提高，人们的物质和文化生活也极其丰富，因而人们的现期的消费量不再增加而保持不变（原因很简单，某个人收入再高，也只能一天吃三顿饭！），这个时候储蓄也显得没有了必要，储蓄量同消费量一样也没有了再增加的必要，储蓄和消费同国债市场一样对投资也不再具有推动作用，从长期看投资量保持恒定。

现阶段我国应属于上述分析中的第一种情况，因而通过上面的分析我们可以得知，在此阶段国债的发行对民间部门投资的“挤出效应”和“负挤出效应”都不是很明显，但有一点是肯定的，国债的发行在资本市场不健全、社会保障不完善的情况下，短期内对整个经济的平稳运行时起到积极作用的，至于长期内的影响则要看民间部门的消费和投资而定，即政府的国债政策不能一厢情愿，它需要消费者和投资者的配合。

以上的分析虽然简单直观，但其缺陷是主观性太强，因为在图中表现出来的储蓄、消费与投资之间的关系都是高度概括的，因而有必要运用数学模型对国债是否具有“挤出效应”进行一定的实证分析。

下面是崔兴芳（2006）运用1978年——2000年的相关数据对国债的发行额对民间部门投资的影响进行的实证分析，希望能从中得到对上述分析的映证。

（二）计量模型分析

1.模型建立和数据整理

将民间部门投资作为因变量，GDP、政府财政收入（包括预算外收入）、国债发行额为自变量，建立一个计量模型分析它们的关系。

模型如下：INV=a0+a1GDP+a2R+a3DEBT

其中，INV代表民间投资，GDP代表国内生产总值，R代表政府收入，DEBT代表国债发行额。这里需要作三点说明：第一，之所以采用政府收入而不是税收作为自变量，是因为在我国政府收入除税收外还有企业收入（1993年以前）、企业亏损补贴（负数）、预算外收入等，是更广义上的税收；第二，国债包括内债和外债，这是因为外债同样具有财政效应和流动性效应，并且同样能引起居间部门认为是减税的错觉；第三，民间投资用全社会固定资产投资减去政府预算内投资来替代。

2.模型检验

由于各经济变量为时间序列数据，可能存在非平稳性，因此先要进行单位根检验，在检验前，民间投资支出按固定资产缩减指数调整，民间消费支出按居民消费物价指数调整，其它变量按GDP缩减指数调整，并且对各变量分别取自然对数。检验结果见表1。检验结果说明了表内的经济变量数据序列都存在一个单位根，可能存在协整关系。

表1各变量单位根检验

变量检验形式滞后期检验值

GDPC2-0.69

△GDPC1-3.59**

RC1-0.05

△RN1-2.35*

INVC1-0.88

△INVC1-2.71**

DEBTC10.72

△DEBTC1-5.67**

（注：GDP——国内生产总值；INV——民间投资；DEBT——国债发行额；Δ表示一阶差分，C表示检验中带常数项，N表示检验中不带常数项，滞后期根据AIC规则选取。*表示90%置信水平，**表示95%置信水平。C表示单位根检验中带常数项。下同。）

从检验结果看，民间部门消费、民间部门投资、国内生产总值、政府收入、国债发行额和余额都为一阶非平稳序列，说明它们之间存在协整关系的可能性。现在利用Johansen协整检验办法检验各变量间协整关系，检验结果见表2。

二Johansen协整检验

变量特征值似然比5%水平临界值1%水平临界值协整得零假设协整向量个数

GDP0.95127.147.2154.46None**3

R0.8464.6829.6835.65Atmost1**

INV0.5926.1415.4120.04Atmost2**

DEBT0.37.453.766.65Atmost3**

注：*表示在95%的置信水平下拒绝原假设，**表示表示在99%的置信水平下拒绝原假设。

表二说明模型中的变量之间确实存在协整关系，下表为根据实际数据进行的计量分析：

表三国债发行量对民间部门投资的协整分析

自变量

因变量CGDPRDEBT

INV-7.47

（-6.44**）1.75

（9.59**）0.08

（0.68）-0.28

（-2.78**）

R2=0.98DW=0.92残差检验值=-2.98**

注：*表示在90%的置信水平下通过检验，**表示表示在99%的置信水平下通过检验。

由表三可以看出，模型的残差序列是白噪声序列，故协整关系存在。

3.检验结果分析

在以民间投资为因变量的模型中，除政府收入外，各个变量系数都显著有意义，国债发行额的系数为-0.28，说明国债发行排挤了民间投资，对民间部门的投资有负的影响，国债发行确实抑制了民间部门投资，但效果不明显，模型的检验结果也是符合我国实际的。

四、结论与政策建议

在资本市场不健全，社会保障不完善的情况下，国债的发行对民间部门投资的“挤出效应”和“负挤出效应”都不是很明显，但有一点是肯定的，国债的发行在资本市场不健全、社会保障不完善的情况下，短期内对整个经济的平稳运行时起到积极作用的，至于长期内的影响则要视民间部门的配合而定。

下面是对我国政府运用国债政策积极调节经济运行的一些建议。

（一）完善社会保障，降低居民未来收入的不确定程度

降低不确定程度不仅可以直接减少居民的预防性储蓄，启动中国居民的消费需求以确保中国经济的快速增长，而且还可以增加利率下调对于刺激消费的作用，改善运用货币政策调控宏观经济运行的效果。

1.完善各类社会保障制度

失业或下岗、身体健康状况的恶化是造成居民未来收入不确定的主要因素。失业救济、医疗、养老等社会保障制度可以提高居民发生意外时的收入，从而起到降低风险、刺激消费的作用。

2.各种制度改革应在确保稳定的前提下力争尽快到位

由于相当数量的制度改革关系到中国居民的切身利益，因此改革本身就意味着未来不确定程度的增加。改革拖得越长，居民预期的风险就越大，这无疑将使居民增加预防性储蓄，减少当期消费。反之，在确保稳定的前提下，改革进程越快，改革的内容越彻底，居民就会降低对未来风险的预期，从而起到促进消费增长的作用。

3.建立健全高等教育的贷学金制度

子女未来收入的不确定是父母进行预防性储蓄的原因之一，教育可以降低子女未来收入的不确定程度。由于教育需要相当数量的投入，建立健全贷学金制度可以放宽家庭在子女接受教育时所面临的流动性约束，减少中国居民的储蓄需求，从而起到促进消费的作用。

（二）健全资本市场，减少企业投资的不确定程度

健全资本市场，保持稳定的经济环境是当务之急，而制定科学正确的利率政策是重中之重。经过实证分析可以知道，利率虽然可以反向作用于投资，在短期可能是有效的，但是在长期由于不确定的增加，降低利率反而会起到相反的作用，甚至会加剧市场的波动，这就决定了利率政策应该采取微调的手段而非主动地去相机改变经济运行状况。

因此，在我国经济转轨过程中，利率应当作为辅助的调节工具，适时适度的调节是有必要的，但应该承认利率杠杆的弱有效性，着重研究和制定与之紧密联系的政策和措施，以综合性高的组合措施来调节经济发展，提高改革效率。最后，宏观经济政策的制定应着眼于保证政策的稳定性与可信性，以增加投资者的信心，降低企业未来资本收益的不确定性或者未来情况变坏的预期，从而激励企业的投资。

（三）努力提高国债资金使用效率

如何合理控制国债规模以及优化国债结构是一个不容忽视的问题，但同如何提高资金的使用效率相比而言，后者则显得更为重要。提高国债资金的使用效率是一切国债问题得以有效解决的前提保证，因而如何发挥财政信用资金在市场经济条件下以小拨大的功能，从某种意义上说，比探讨国债规模大小更具有重要意义。

尽管我国的国债资金有很大比例投入财政性建设领域，但是在国民经济处于粗放型管理体制下，财政建设资金效益状况堪忧。这也是为什么我国国债政策积极效果甚微的主要原因。

改革财政预算投资管理体制，建立有偿性为原则的新的国债管理机制势在必行。多年来，我们一直把国债作为一种产品，按照行政手段进行分配，这样既扭曲了国债这一金融商品的属性，又延误了国债

一、二级市场的建立。在目前解决了发行市场的前提下，进入财政的国债资金也应按有偿使用的原则进行配置。因此，提高国债资金的使用效率，既是创造资金偿还的有效保证，又是缓解国债规模压力的有效途径。

参考文献

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[3]宋铮.中国居民储蓄行为研究[J].金融研究，1999，（6）.

[4]崔兴芳.国债筹资对民间投资和消费的经济效应实证分析[J].浙江工贸职业技术学院学报，2006，第6卷，第1期.

[5]李平，张金萍，李彦杰.中国的财政政策与挤出效应[J].经济评论，1999，（3）.

国债发行范文篇6

一、方法与结果

货币作为“价值尺度和流通手段的统一”，其定义和范围已引起人们持久而广泛的争论。一般讲，各国对货币供应量的划分不尽相同。在我国，货币供应量一般划分为三个层次，一是流通中的现金，即Mo；二是Mo加企业单位活期存款、农村存款和机关团体部队存款，统称M[，1]；三是M[，1]加企业单位定期存款、自筹基本建设存款、个人储蓄存款和其他存款，俗称M[，2]；由此可见，M[，2]基本上包括了所有存款和现金。在目前，银行存款和现金是我国资金的主要来源，两者几乎覆盖了国民经济的各个领域，因此，从宏观经济管理的角度看，国家主要应该控制M[，2].正是基于这种认识，下文中的货币供应量皆指M[，2].

在此前提下，本文将我国自1981年至1997年间的广义货币量（M[，2]）与当年国债发行量（B）分别取对数（表1），然后使用MicroTSP（6.5）计量经济分析软件包，以同期国债发行量的对数（LnB）和前一期的广义货币量的对数（LnM（-1））为解释变量，作时间序列模型对同期广义货币量的对数（LnM）进行回归，考察广义货币量（M[，2]）与当年国债发行量（B）之间的关系，结果见表2.对于这一结果做以下检验：

1.回归系数的显著性检验。根据上述两个非常数项的零系数概率值可以判定，在显著性水平α=0.05，自由度df=16-2-1=13时，该非常数项的回归系数均通过t-检验。表明：所选择的自变量是影响同期广义货币量的主要因素。

2.回归方程的显著性检验。根据显著性水平α=0.05，df[，1]=2，df[，2]=13，查F分布表得F[，0.05（2，13）]=3.81，小于回归本模型所得的F=4952.42；因而，F检验通过，表明：回归方程的回归效果显著。

3.D.W检验。计算残差序列d统计量得d=1.5701，根据显著性水平α=0.05，样本个数为n=16，自变量个数k=2，查D.W表得d[，1]=0.98，d[，u]=1.54.由于d[，u]=1.544.拟合程度和回归标准差。计算得到R[2]=0.9987，aR[2]=0.9985，接近于1，表明：回归线对样本据点的拟合程度很高。同时，计算得到的回归标准差数值为0.0449，表明：估计标准误差很小。

由此说明回归方程通过了模型所有的统计检验，表明以同期国债发行量的对数（LnB）和前一期的广义货币量的对数（LnM（-1））为解释变量来解释同期广义货币量的对数（LnM）的变化是适宜的，所建立的回归方程精确地表述了这种回归关系。此方程证明我国自从1981年重新开始发行国债以来，新发行的国债对下年的广义货币量有一定的收缩作用。

二、讨论为什么我国从1981年以来新发行的国债对下年的广义货币量具有一定的收缩作用呢？本文将从这些年来的国债的品种和期限结构、国债持有者结构和国债发行规模三个方面加以考察。

1.国债的期限结构。

从理论上讲，所发行国债的品种和期限肯定会对货币供给施加扩张性或收缩性的影响。就发行的各品种和期限的国债对货币供给的收缩性影响而言，国库券小于预付税款券，后者则又小于中、长期国债及储蓄债券和专用债券。在各国债品种中，一般只有随着短期国库券被商业银行和中央银行大量购进时，才会导致银行信用规模的扩大。

在1988年以前，我国所有的国债基本上都是不可流通和转让的。1988年以后，随着国债流通市场的建立和发展，可转让国债的比重有所提高。我国不可转让国债的品种主要以国库券和定向国债为主；可转让国债基本上以国库券为主。有资料表明：我国各年发行的可转让国债的比重在30～80%之间，不可转让国债的比重在20～70%.但上述数据还不包括转换债和1990年前中央财政向人民银行透支的部分。若加上这二者，则不可转让国债的比重还要高得多，相应的，可转让国债的比重要大幅度下降。同时，尽管从1994年起，我国国债的期限开始朝多样化方向发展，但品种仍显得过于单一，主要集中在3年期和5年期，而兑付期限在1年以内的短期国债和10年以上的长期国债所占比例极低。这样就造成我国国债种类设置上因可转让国债的比重过低而导致国债在总体上流动性不高。从这个意义上讲，回归方程的结果也反映了我国这些年来所发行国债的品种和期限结构的情况。

2.国债持有者结构。

应该看到，设置不同品种、不同期限的国债还将导致国债认购对象的多样化，不同认购主体的国债认购行为对货币供给所造成的影响也不尽相同。从理论上讲，社会公众（包括非银行企业部门和家庭部门）和政府机构作为应债来源对全社会的货币供给量的影响是“中性”的；而当中央银行购入国债后，就会造成货币供给量的倍数扩张。商业银行（指整个系统）作为应债来源对货币供给的最终性影响也大多可能是扩张性的，尽管这并不意味着其持有国债一定会导致货币供给的增加。这些在各国的实践中都得到了验证。

在我国国债恢复发行的初期，国债主要由企事业单位和个人持有。近几年，随着我国财政和金融市场化改革的深入，国债持有者结构也发生了一些变化。商业银行和保险公司陆续进入国债市场。在1996年商业银行和非银行金融机构在某些品种的国债的持有数量上已同社会公众平分秋色。但在此后不久，有关部门开始限制商业银行持有国债，导致商业银行削减国债持有量。到目前为止，企事业单位和个人仍然是国债市场的主要持有者。本文认为，模型的结果与正是这种情况在一定程度上的体现。

3.国债的发行规模。

尽管国债发行市场的运行特点均可能对社会货币供应量产生影响，但有研究表明，这些变化只能对经济进行微调，其政策力度弱于国债发行规模的调整。就国债的发行规模而言，主要取决于国债的发行主体和应债主体的承受能力。

在我国，国债的发行主体是中央财政。毫无疑问，中央财政收支状况直接决定了到期国债能否顺利偿还。通常以国债依存度和国债偿债率衡量中央财政的承受能力。

国债依存度是反映当年财政支出对国债发行量的依存程度，一般以某一财政年度的国债发行量与财政支出的比值来表示。当国债依存高过度时，表明财政处于脆弱状态，国债过量发行将对未来财政构成威胁。根据财政支出的范围不同，其又可进一步分为中央财政支出的国债依存度和全部财政支出的国债依存度。表3是我国1986-1997年的国债依存度的变化情况。从中可以看出上述两个依存度都较高，且呈逐年上升的趋势。值得注意的是：从1992年起，中央财政支出的国债依存度就大大超过了国际公认的20%警戒线。

国债偿债率常用某一财政年度的国债还本付息额与该年度财政收入的比值来反映。它直接反映了中央财政偿还国债的能力。偿还能力越大，对国债的承受能力就越强。依据财政收入范围的不同，也可进一步分为中央财政收入的国债偿债率和全部财政收入的国债偿债率。在80年代，世界主要工业国的此项指标一般都在6-12%之间。相比较而言，我国近几年的国债偿债率，尤其是以中央财政收入计的国债偿债率也较高（表4），在“八五”期间出现了偿债高峰。

我国国债的购买者主要是以个人和各类非银行的企事业单位为主的社会公众以及金融机构，它们各自的负担率是确定国债规模是否合理的重要依据，当然，还必需考虑社会的总体情况——国民经济的承受能力。

在非银行的企事业单位中企业成为购买国债的主导力量。而企业的应债能力则是由企业的纯收入所决定，常用企业纯收入应债率表示，即：企业纯收入应债率＝企业承购国债数量／企业纯收入的比率。可见，企业利润越高，应债能力越强。但由于作为我国经济支柱的国有企业的效益并不很好，从而导致其应债能力也不强。

至于个人的应债能力，常使用个人负担率来表达。所谓个人负担率是指在一定时期对个人发行的国债余额占居民可支配收入的比例。个人收入水平越高，应债能力越大，反之相反。但考虑到统计数据的取得途径，为了更好说明问题，将国债的个人负担率定义为：个人负担率＝当年个人购买的国债余额／城乡居民储蓄余额。80年代以来，我国经济发展较快，城乡居民收入水平明显增长，居民储蓄飞速增加，从而使个人应债能力大为提高。有资料表明，在90年代，我国年度国债发行规模与城乡居民存款余额之比一般都低于3%.这从一个侧面表明：城乡居民购买国债的潜力仍然很大。

通常，金融机构的承受能力也是用其负担率表示，其计算公式是：金融机构负担率＝国债当年余额／银行信贷资金来源。表5反映了作为我国金融机构骨干的国有商业银行的资产结构。从中可发现两个特点：一是债券在资产中的比例过低。商业银行在多数年份不持有债券，即便是在其持有债券最多的1995年，债券持有量也仅占其资产的5.67%；二是银行资产增长很快。1995年，国有银行资产为53989亿元，是1985年的8.4倍。可见，我国商业银行的国债应债潜力是巨大的。

资料来源：《中国统计年鉴》（1996）（1998）。其中，1997年数据为《金融机构信贷资金平衡表》所反映的全国金融机构的资产结构。“＊”表示该值为有价证券投资数。

国民经济对国债的承受能力主要由国债当年负担率和国民经济负担率两个指标来反映。前者指国债当年发行额占当年国民生产总值（GNP）的比例；而后者则一般以当年的国债余额占当年GNP的比率表示，前者在一定程度上反映着当年国债发行数量相当于当年经济总规模的大小，后者则进一步体现国家总债务对宏观经济的影响程度。

分析表6可以发现我国的这两项指标主要有三大特点：一则尽管国债当年负担率和国民经济负担率有上升势头，但各自的变化幅度都不大；二则虽然两个负担率都上升较快，但与主要发达国家相比，我国的总体负担水平并不高；三则国债当年负担率水平值得警惕。在国际上，一般将3%视为公认的国债当年负担率的警戒线，照此说来，我国在1995年的内债的负担率已接近此线，应引起注意。

由此可见，在我国国债的发行过程中，尽管财政，尤其是中央财政本身债务负担较重，企业的应债潜力也有限，但就社会货币供给量而言，结合本模型的结果看，我国这些年以来的国债发行规模还是适当的。这不仅体现在我国每年发行的国债数额在当年的国民生产总值中所占份额并不大；而且还体现在每年新发行的国债数额均在各个应债主体的承受能力之内。

三、结论

由上述实证分析中不难发现，仅从社会货币供给量看，尽管财政，尤其是中央财政本身债务负担较重；但就总体而言，我国这些年以来的国债发行规模还是适当的。从量化分析的结果看，在现有的国债发行体制下，国债的发行将在一定程度上减少下一年的社会广义货币供应量（M[，2]）。对此，本文认为：

国债发行范文篇7

【关键词】凭证式国债交易市场风险承销期限结构利率

凭证式国债是以财政部为发行主体、以国家信用为保证、面向城乡居民和社会各类投资者发行的储蓄类债券，自1994年开始发行以来，至今已历时10年，对筹集财政资金、促进经济发展、满足人民群众投资需求发挥了重要作用，但其在实际发行及管理过程中的一些问题也逐渐暴露出来，亟待改进和完善。

一、凭证式国债利率设计不够合理

凭证式国债发行利率在一定程度上反映了资本市场上资金供求状况，我国凭证式国债的发行利率主要是参照同期银行定期储蓄存款利率确定。利率调整虽然对缓解投资者买债难起到了促进作用，但由于凭证式国债相对于储蓄存款的投资优势还没有完全被广大投资者认同，加之除储蓄外其它许多金融资产的利率均大大高于凭证式国债发行利率，因此虽然凭证式国债的风险小、变现也比较灵活，但利率高低仍是影响凭证式国债发行的最主要因素。目前凭证式国债的利率水平及其到期一次还本付息，不计复利，逾期也不加计利息的规定，也影响了投资者的认购热情，不利于凭证式国债的按期发行。

二、凭证式国债期限结构存在弊端

长期以来，我国凭证式国债只有2年期、3年期和5年期三个品种，一直未发行1年以下的短期和10年以上的长期凭证式国债，均为中期债券，并且短期国债发行明显快于长期国债。这种期限结构存在诸多弊端：（1）难以满足投资者的多样化需求；（2）容易造成国债偿还期过于集中，出现偿债高峰，加剧财政平衡压力，客观上影响了国债资金的有效使用；（3）使得中央银行无法选择多种不同期限的国债进行公开市场操作，影响货币政策的实施效果，也加大了金融部门的监管难度。

三、凭证式国债投资主体过于集中

凭证式国债的实际认购对象主要是以城市居民为主。有调查表明，凭证式国债的应债主体大部分为工薪阶层，并且认购对象主要集中在大中城市，占调查总量的90％以上。从认购对象的年龄结构看，又主要集中在40岁以上的人群。究其原因：一是承销机构的宣传与服务工作存在偏差。不少承销机构在进行凭证式国债发行宣传时偏重于城市个人，忽略了农村和机构，甚至有些发行机构不清楚单位能否购买凭证式国债。二是国债的发行、兑付程序烦琐，循环发行对银行存款增量有影响，一定程度上降低了银行员工的承销意愿。三是发行机构设置不合理。近几年来绝大多数商业银行在县城以下区域基本没有设置凭证式国债发售点，而农村信用社又不具备承销资格。四是凭证式国债的销售透明度不高，部分承销团成员存在“惜售”行为。由于凭证式国债利率和收益都较高（免交利息所得税），且到期能按时兑换，受利益驱动，致使凭证式国债的首次发行与提前兑付后的二次发行都流于形式，不能真正满足广大社会公众的购买需求。

四、凭证式国债的流动性有待提高

凭证式国债为记名国债，不得更名，不可上市转让。尽管1999年中国人民银行和财政部下发的“关于印发《凭证式国债质押贷款办法》的通知”规定，1999年及以后年度发行的凭证式国债可以办理质押贷款业务，但是凭证式国债质押贷款起点有一定的限制（目前为5,000元），贷款额度也不得超过质押品面额的90%。凭证式国债虽然可以提前兑取，但只能一次性全额兑取，并且只能在原购买网点办理，当持券人身在异地时，凭证式国债根本无法兑现。

五、凭证式国债的承销手段较落后

当前绝大多数的凭证式国债承销网点仍是沿用手工操作，国债发行和兑付的效率不高，国债收款凭证防伪性能也差，就是在大中城市的承销机构也很多未实现同城同行的通买通兑，且很少开辟了电话银行、自助银行、网上银行等非柜台购买渠道。监管部门无法对辖区国债的发行、兑付等过程进行实时动态监控，导致凭证式国债在承销过程中的风险防不胜防，债权人的合法权益也面临威胁。

针对上述凭证式国债发行及管理中的存在问题，笔者提出如下对策：

一、优化期限结构，制定合理的凭证式国债期限和利率

凭证式国债的期限和利率是相互联系的，合理的期限和利率对国债的发行起主导作用。在发行利率设计上，不仅要把同期银行储蓄存款利率作为第一参数，而且还要结合当年的资金供求关系、市场物价状况、经济发展水平及投资者偏好等因素，确定合理的利率水平，力求找到筹资者的筹资成本与投资者的获利大小的最佳点。具体是：在经济繁荣期应适当提高利率水平，在萧条期应适当降低利率水平。在同一年度发行的国债中也应有所区别，一季度社会资金充裕，国债供不应求，发行利率可略降低；三、四季度社会资金供给量相对较紧，银行忙于完成全年吸储任务，对国债存在“惜售”心理，此时发行利率可略提高。付息方式可以是到期一次还本付息（不计复利），也可以是按年付息或贴现发行，但是为了不“落后于”银行定期储蓄存款的计息方法，笔者建议取消凭证式国债逾期不加计利息的做法，即允许其在逾期后参照《储蓄管理条例》计息规定，按支取日挂牌公告的活期储蓄存款利率计付利息，以激活投资者的认购热情。

在偿还期限设计上，应注重还本付息在年度间的均衡分布，使长、中、短期国债保持合理比例。建议大力发展长期国债，适当增加短期国债，最大程度地满足投资者的需求。比如，增设1年、2年短期和8年、10年长期的档次，甚至还可以尝试在保持国债高于银行最长期限（当前为5年）定期储蓄存款税后收益恒定比例的基础上，发行15年、20年期限的凭证式国债，并使各期限种类的凭证式国债发行量保持适当比例。二、拓宽发售范围，提高凭证式国债承销商的服务质量

目前凭证式国债承销虽然有40家金融机构，但发售范围集中于大中城市。而我国是一个农业大国，农民受地域、信息条件的限制，投资渠道相对单一。建议加大对农村尤其是偏远地区的宣传力度，赋予农村信用社参加国债承销团的资格，将凭证式国债发行网点延伸到乡镇，以便于广大农村群众购买。此外，要适当鼓励有条件的企事业利用闲余资金购买。

在改善凭证式国债承销机构“硬件”设施的同时，要着力提高承销机构特别是基层网点的服务意识和质量，要大力普及凭证式国债发行知识，增加凭证式国债的销售透明度，还要尽快建立便捷的购买和兑付通道，实现同城同行的通买通兑，最大限度地满足群众购买需求。

三、建立健全国债交易市场，增强凭证式国债的流动性

目前国债二级市场把占国债发行总量60%以上的凭证式国债排除在外，这样形成的国债市场利率不具有科学性和代表性，也大大限制了凭证式国债的流动性。因此，当前迫切需要建立、健全凭证式国债二级交易市场，可通过背书转让和柜台交易等方式来开发凭证式国债二级市场，保证凭证式国债的合理、有序流动。

国债发行范文篇8

现实经济中，影响或决定国债规模的具体因素是多层次、多方面的。从宏观经济角度来看，国债的发行规模取决于一定时期国家的经济发展水平，经济发展水平越高，国债的承受能力就越强。国债作为弥补财政赤字的手段，自然受到财政收支状况的影响。国债发行规模还会受到社会资金总量的限制，由于居民投资者目前仍然是国债认购的主体，居民储蓄会影响国债发行规模的大小。从国债自身的运作来看，发行的新债有一部分要用于偿还旧债，国债余额、国债的还本付息状况也是决定国债适度规模大小的因素。为此，我们将国债发行规模Dt影响因素的考察范围确定为：国内生产总值GDPt，财政赤字FDt，财政收入FIt，财政支出FEt，居民储蓄St，国债还本付息PDt，上一期国债余额CBt-1。

这里国债余额采用上一期数据是考虑到若采用本期数据，本期国债余额CBt就包含了国债发行规模Dt，国债发行规模Dt和本期国债余额CBt的关联度自然较高，不利于找出国债发行规模最重要的影响因素。

二、国债发行规模影响因素的广义灰色关联分析

数据选取期间为1981年~2003年。考虑到1994年以后国债成为国家弥补财政赤字的唯一资金来源，为了分析出1994年前后国债发行规模影响因素的影响力排序变化，将数据分成两段：第一段是1981年~1993年，第二段是1994年~2003年。其中国债余额来自中央国债登记结算有限责任公司的数据。

由计算结果可知，1981年~1993年，各影响因素和国债发行规模综合关联度的排序为：国债还本付息0.806＞财政支出0.756＞财政赤字0.742＞财政收入0.729＞国内生产总值0.674＞国债余额0.641＞居民储蓄0.552。1994年~2003年，各影响因素对国债发行规模影响的排序为：财政赤字0.838＞国债还本付息0.830＞财政收入0.751＞财政支出0.745＞居民储蓄0.730＞国债余额0.728＞国内生产总值0.617。

上述分析结果与实际情况是相符的。1981年~1993年，我国国债发行处于第一个模式，其特点：国债主要用于还本付息、筹集建设资金和弥补财政赤字。这一时期由于财政赤字较低，弥补赤字可以向中央银行透支，当年国债部分用于弥补财政赤字外，主要是用于还本付息和财政支出，国债发行规模和国债还本付息、财政支出的关联度最高，国债发行规模增长较慢。1994年~2003年，我国国债发行处于第二个模式，其特点：国债主要用于弥补财政赤字和还本付息。形成这一特点的原因主要是因为1994年《预算法》出台，规定财政出现赤字不能向中央银行透支，使得财政赤字只能靠国债发行来弥补，国债发行规模和财政赤字、国债还本付息的关联度最高，国债发行规模增长较快。

值得注意的是，1994年~2003年，我国国债还本付息和国债发行规模的综合关联度只是略低于财政赤字和国债发行规模的综合关联度，国债还本付息对国债发行规模具有相当影响力，这一分析结果可从我国国债的债务支出收入比得到验证。1994年~2003年，除了2000年债务支出收入比的比例为37.79%外，其余年份都在40%以上，比例最高的年份1997年达到了77.45%，我国每年发行的新债有较大部分是要还旧债，国债筹集的资金中用于弥补财政建设性支出不足的比例减少，国债的总体收益不容乐观。

1994年~2003年，国内生产总值和国债发行规模的综合关联度最小。这一结果有其原因：从调节宏观经济的需要看，国债规模的增长不能完全与经济增长同步，更多的是需要进行逆向调节，即在经济增长过快时，政府以超增长速度扩大国债发行规模，吸纳社会货币，以国家信用借款压缩和控制投资；反之，在经济出现疲软时，民间投资小于民间储蓄，产生民间储蓄剩余，政府要通过发债吸收民间储蓄剩余，并通过政府投资的保持全社会总投资率的稳定甚至上升，促进经济增长。这并不是说，我国国债发行规模可以摆脱国内生产总值无限制地膨胀。实质上，国债发行规模和国内生产总值是相关的。当一国的国内生产总值增大时，社会的总体纳税能力增强，政府的财政收入随之增加，国家财政的应债能力增强，国债的发行规模就可以适度增大。

三、建议

1．控制国债发行规模要从增加政府财政收入，优化财政支出结构，减少财政赤字入手。财政收入方面，随着1994年我国开始对财税体制进行了一系列重大改革，实行了分税制和新的工商税制，我国财政收入占GDP的比重有了大幅提高。2003年，我国财政收入占GDP的比重已由1993年的12.56%上升为18.52%。2005年，我国提高了个人所得税的起征点，由800元提升到1600元，这虽然会流失一部分税收，但有助于增加低收入阶层的可支配收入，让普通老百姓得到经济增长的实惠，促进消费进而拉动内需。与此同时，鉴于我国当前高收入阶层自主纳税意识不强的状况，政府有必要加强对高收入阶层的纳税监管，只要提升高收入阶层的自主纳税额，国家财政收入也能保证稳步增长。财政支出方面，近年来我国行政管理费增长过快，2003年已跃居财政支出第二的位置，仅次于文教科学卫生支出，政府需要加以控制。

2．要重视国债还本付息的影响。首先，政府发行国债时应注意期限结构和品种结构的平衡。我国当前国债发行仍以3年~5年的中期国债为主，期限偏集中。以2004年内债为例，期限在1年及1年以下的短期国债发行额占全部内债发行额的9.17%，期限在10年以上的长期国债没有。这样的发行期限结构会使得国债偿还期过于集中，尤其是实施积极财政政策后，国债的大量发行很快就转化为偿债压力，减少了国债的自主支出。在国债品种的选择上，政府可考虑逐步将附息国债作为主要品种，使国债的利息偿付能够在待偿期内均匀分布，避免国债还本付息集中在某一时段从而可能引发偿债风险。其次，政府可以酌情利用国家预算内投资和开发性金融，替代长期建设国债。近年来，我国的长期建设国债资金主要投向了四大领域：公共产品领域、准公共产品领域、部分竞争性领域、完全竞争性领域。公共产品领域项目属于政府公共财政投资范围，理应由政府预算投资。完全竞争性领域项目有较好的经济效益，运用市场金融机制能够解决。准公共产品领域、部分竞争性领域项目本身又没有很好的经济效益，市场力量不愿介入，但这些项目又是国民经济长远发展必不可少的，由开发性金融替代比较合适。对于正在建设的存量国债项目，为保持存量建设国债预算安排的连续性和保证已开工国债项目的顺利完工，建设仍由国债资金安排。

3．政府要提升国债资金的使用效率，以促进经济增长、人民生活改善、政府良好信誉维护，使得国债发行空间可持续增长。从我国建设国债使用状况来看，普遍存在效率有待提高的问题。为此，政府可以从以下几方面着手。首先，中央政府应该联合具有相应资质的专家，组成专门机构对全国各地申请的国债项目进行评审。对于前期准备不足，未进行规划、可行性研究的项目，政府不予国债投资；对于符合要求的项目，政府应予以国债资金重点支持。政府在最后确定国债项目时，还应全国性地统筹考虑，避免重复建设。其次，中央政府可以在部分国债项目上转换角色，适当扩大地方政府的投融资权限，下放这些项目的决策权。由于中央部门对众多的项目本身很难了解得全面、深入，不仅使决策的科学性难以保证，而且也影响了地方政府在项目安排上的积极性、机动性和责任心，不利于地方政府将当地的一些小项目“捆绑”或吸引进来。因此，可以考虑一些国债项目由地方自主安排，根据地方项目的合理性与地方资金到位情况，将国债资金配套给地方政府。最后，中央政府在进行国债项目评审时，不仅要考虑项目本身的科学性，还应评定申请项目的地方政府信用。对地方政府信用评定主要包括：领导者的资历（学历、工作经历）、执政业绩（历史执政状况、工作成绩）、信誉（国债资金的使用状况、国债项目的运行和偿还贷款状况）、能力（管理水平、进取精神、专长）。对于信用好的地方政府，中央政府可以在项目审查通过后，优先批付国债资金；对于信用差的地方政府，中央政府应严格审查项目，加大国债资金监管力度。对于反复出现了严重挪用、占用国债资金状况的地方政府，中央政府应将其列入黑名单，依法惩治腐败。

参考文献：

1．朱平芳，张人骥，刘弘．中国国债的实证研究（二）——国债的因素分析．数量经济技术经济研究，1996，（7）：16-19.

2．杨大楷，朱世武，陆虹．国债发行规模影响因素的分析．财经研究，1998，（4）：14-18.

国债发行范文篇9

关键词：国债发行地方国债发行

正文：

一、国债发行制度简介

1、中国的国债发行制度

国债是国家公债的简称，是指财政部代表中央政府发行的以人民币支付的国家公债，包括具有实物券面的有纸国债和没有实物券面的记账式国债，它是国家为维持其存在和满足其履行公共职能的需要，在有偿条件下筹集财政资金时形成的国家债务。国债的性质是一种国家负担的金钱债务，是国家与国债买受人之间的债权债务关系。但国家和一般债务人不同，其“举债”的方式要受到种种限制，表现在发行问题上，就是国债的发行从实体到程序都受到法律的严格控制。国债发行的种类、规模、方式，都要列入政府的财政预算，直接由立法机关进行审查。

我国国债发行制度的一个突出特点是由中央政府对国家预算进行编制，对国债的发行由中央统一安排和部署，地方只起到贯彻执行的辅助作用，没有单独的“举债权”。这种制度是在我国的计划经济体制下形成的。因为计划经济要求将一切国民经济的相关活动纳入计划，而财政权尤其是国民经济运行的根本权力保障之一，如果国家允许地方政府随便发行国债，则势必对国家计划的统一性和国民经济运行的稳定性产生不利影响。所以国家将国债发行权牢牢控制在手中。而当前时期，我国经济制度正从计划经济向市场经济转轨，许多权力正在逐渐放开。国债发行作为调整宏观经济运行的有力手段，也应当扩大其作用范围。仅中央政府进行国债发行，不足以及时和适当地对经济的运行情况做出反应，财政本身的宏观调控作用要求国债发行制度的进一步灵活和放开。

2、他国国债发行制度简介

西方主要发达国家的国债发行权普遍下放到了地方，中央除了自身发行国债以外，还对地方国债的发行起到一定的监督和管理作用。

日本的《地方财政法》规定，地方政府可以发行国债，但必须是用于基础设施建设方面的专项投入，而不能仅仅为了解决政府暂时面临的财政危机，通过不断举债扩大财政赤字，增加政府信用风险。地方发行国债还要经过地方议会的审查和批准，并受到中央政府发行额度的限制，报经中央政府同意方可发行。

美国的国债发行由联邦政府和州政府共同完成，由联邦政府负责其中的大部分。州政府虽然不在发行数量上占据优势，但却有着相当重要的地位。根据美国宪法，州政府有权自行制定州年度预算方案，其中即包括了州地方国债的发行方式及额度，经州议会批准后即可生效，但一般也向联邦财政部上报。

二、地方国债发行的必要性

1、国债发行是地方提供公共服务的需要

正如中央政府是为了全国人民对公共服务的需要而设立的，地方政府的主要职责之一也是向地方辖区内的民众提供公共服务。地方相对于中央来说，是在一个较小的地域范围内享有一定自主权的实体。因此，其在公共服务方面也应有一定的设定范围和实施方式的权力。在地域范围内对地方消费者的共同消费、地方交通、地方城市基础设施建设、地方行政事务管理等事项，地方政府应有自主决定权并能够依法自筹资金。而在资金筹集当中，最常用的办法就是税收和债务。地方一般应以税收为资金的基础来源，债务为辅助手段。但由于我国的现实是，中央近年为了加强对地方行为的控制、防止分裂，不仅缩小了地方的税收权限，也减少了地方税收的相对数量。与之形成鲜明对比的是，随着经济的快速发展，地方提供的公共服务的数量和质量也在大幅度提高，资金需求迅速扩大。这样，就造成了地方财政缺口的扩大，引起了财政赤字的风险。所以，应当允许地方在税收之外，通过发行国债来筹集所需资金，解决地方公共服务资金的供需矛盾。2、国债发行是地方进行宏观调控的必要手段

从资金支出来看，地方政府支出也是全国财政支出的一部分，在地域范围内对社会经济同样具有宏观调控作用。因此，让具备一定条件的地方政府发行一定数量的国债用于扩大地方财政支出，不仅可以拉动地方经济的加速发展，同时可以通过地方经济的活跃，搞活“全国一盘棋”。由于各个地方的具体情况不同，所需资金的数量和投入方向也千差万别，所以应当由地方自主决定发行的数量和用途，只要在法律法规和中央政府规定的限度内即可。否则，中央政府“大包大揽”，替各地政府发行统一方向和数额的国债，就会导致各地的财政盈亏状况混乱和投资项目的混乱。这不是正确的“宏观调控”手段，而是对宏观调控的误用，把地方财政导向了尴尬境地：既不能白白拿到分配的国债却不投入实际使用，又只得将其投入本地回报率低、效益差的行业企业中，这就造成了国债资金无法有效、充分地利用，是对社会和人民的不负责任和浪费。

三、地方国债发行的可能性

1、国债发行的基础是巨额储蓄存款的存在

一国国民经济的发展离开了民众的积极配合是无法完成的。只有尽量吸纳民间资本才能更好地利用资金，带动经济体内部的增长点。当前，我国的居民储蓄存款总额已经超过了6万亿，若能允许地方通过发行国债的方式把这些社会闲散资金集中起来，参与到国民经济的运行当中，尤其是投入到具有关键意义、能带来经济和社会效益重大改善的政府项目上时，就可以发挥十分积极的作用。而且民众往往既有资金，又有参与社会管理、改善自身福利的热情，所以利用国债吸收民间储蓄存款加速建设具有很大的可行性。不过这需要国家和中央政府对其进行严格的监控，否则很容易在资本市场中滋生更大的混乱。

2、国债发行的前提是地方已具备借款和还款的基本经验

虽然我国《预算法》上严格限制地方政府发行国债，但事实上各级地方政府进行信用借款的现象还是普遍存在的，尤其是银行、企业和其他政府单位的借款更是大量发生。1995年的地方财政决算资料显示，全国2490个县级单位中，有当年赤字的县达1211个，占全部县级单位的48.6%；有历年赤字的县达1081个，占全部县级单位的43.4%。如果将中央政府欠拨的经费和地方政府要求地方企业资助其特定领域的公共服务的情况考虑在内的话，则地方财政赤字数目将更为惊人。地方借款的盛行反映了地方财政实践中的一些重大问题。随着经济发展和社会进步，地方政府在国民经济中扮演了一个日趋重要的角色。此外，目前政府的偿债途径主要是通过税收征收，积累了基本的还款经验，但仍有不足，今后应重点考虑地方偿债能力的提高问题。

四、结论

通过上述简要分析可以看出，我国地方国债发行已经具备了相当的必要性和可能性。与我国经济发展现实状况相联系并参照国际潮流，我国应当解除不合理的“禁令”，给地方政府以国债发行的自主权，为当前的国债制度改革迈出实质性的步伐。

【参考资料】

1刘剑文主编：《财税法学》，高等教育出版社2004年版，第103页。

国债发行范文篇10

关键词：国债发行地方国债发行

一、国债发行制度简介

1、中国的国债发行制度

国债是国家公债的简称，是指财政部代表中央政府发行的以人民币支付的国家公债，包括具有实物券面的有纸国债和没有实物券面的记账式国债，它是国家为维持其存在和满足其履行公共职能的需要，在有偿条件下筹集财政资金时形成的国家债务。国债的性质是一种国家负担的金钱债务，是国家与国债买受人之间的债权债务关系。但国家和一般债务人不同，其“举债”的方式要受到种种限制，表现在发行问题上，就是国债的发行从实体到程序都受到法律的严格控制。国债发行的种类、规模、方式，都要列入政府的财政预算，直接由立法机关进行审查。

我国国债发行制度的一个突出特点是由中央政府对国家预算进行编制，对国债的发行由中央统一安排和部署，地方只起到贯彻执行的辅助作用，没有单独的“举债权”。这种制度是在我国的计划经济体制下形成的。因为计划经济要求将一切国民经济的相关活动纳入计划，而财政权尤其是国民经济运行的根本权力保障之一，如果国家允许地方政府随便发行国债，则势必对国家计划的统一性和国民经济运行的稳定性产生不利影响。所以国家将国债发行权牢牢控制在手中。而当前时期，我国经济制度正从计划经济向市场经济转轨，许多权力正在逐渐放开。国债发行作为调整宏观经济运行的有力手段，也应当扩大其作用范围。仅中央政府进行国债发行，不足以及时和适当地对经济的运行情况做出反应，财政本身的宏观调控作用要求国债发行制度的进一步灵活和放开。

2、他国国债发行制度简介

西方主要发达国家的国债发行权普遍下放到了地方，中央除了自身发行国债以外，还对地方国债的发行起到一定的监督和管理作用。

日本的《地方财政法》规定，地方政府可以发行国债，但必须是用于基础设施建设方面的专项投入，而不能仅仅为了解决政府暂时面临的财政危机，通过不断举债扩大财政赤字，增加政府信用风险。地方发行国债还要经过地方议会的审查和批准，并受到中央政府发行额度的限制，报经中央政府同意方可发行。

美国的国债发行由联邦政府和州政府共同完成，由联邦政府负责其中的大部分。州政府虽然不在发行数量上占据优势，但却有着相当重要的地位。根据美国宪法，州政府有权自行制定州年度预算方案，其中即包括了州地方国债的发行方式及额度，经州议会批准后即可生效，但一般也向联邦财政部上报。

二、地方国债发行的必要性

1、国债发行是地方提供公共服务的需要

正如中央政府是为了全国人民对公共服务的需要而设立的，地方政府的主要职责之一也是向地方辖区内的民众提供公共服务。地方相对于中央来说，是在一个较小的地域范围内享有一定自主权的实体。因此，其在公共服务方面也应有一定的设定范围和实施方式的权力。在地域范围内对地方消费者的共同消费、地方交通、地方城市基础设施建设、地方行政事务管理等事项，地方政府应有自主决定权并能够依法自筹资金。而在资金筹集当中，最常用的办法就是税收和债务。地方一般应以税收为资金的基础来源，债务为辅助手段。但由于我国的现实是，中央近年为了加强对地方行为的控制、防止分裂，不仅缩小了地方的税收权限，也减少了地方税收的相对数量。与之形成鲜明对比的是，随着经济的快速发展，地方提供的公共服务的数量和质量也在大幅度提高，资金需求迅速扩大。这样，就造成了地方财政缺口的扩大，引起了财政赤字的风险。所以，应当允许地方在税收之外，通过发行国债来筹集所需资金，解决地方公共服务资金的供需矛盾。

2、国债发行是地方进行宏观调控的必要手段

从资金支出来看，地方政府支出也是全国财政支出的一部分，在地域范围内对社会经济同样具有宏观调控作用。因此，让具备一定条件的地方政府发行一定数量的国债用于扩大地方财政支出，不仅可以拉动地方经济的加速发展，同时可以通过地方经济的活跃，搞活“全国一盘棋”。由于各个地方的具体情况不同，所需资金的数量和投入方向也千差万别，所以应当由地方自主决定发行的数量和用途，只要在法律法规和中央政府规定的限度内即可。否则，中央政府“大包大揽”，替各地政府发行统一方向和数额的国债，就会导致各地的财政盈亏状况混乱和投资项目的混乱。这不是正确的“宏观调控”手段，而是对宏观调控的误用，把地方财政导向了尴尬境地：既不能白白拿到分配的国债却不投入实际使用，又只得将其投入本地回报率低、效益差的行业企业中，这就造成了国债资金无法有效、充分地利用，是对社会和人民的不负责任和浪费。

三、地方国债发行的可能性

1、国债发行的基础是巨额储蓄存款的存在

一国国民经济的发展离开了民众的积极配合是无法完成的。只有尽量吸纳民间资本才能更好地利用资金，带动经济体内部的增长点。当前，我国的居民储蓄存款总额已经超过了6万亿，若能允许地方通过发行国债的方式把这些社会闲散资金集中起来，参与到国民经济的运行当中，尤其是投入到具有关键意义、能带来经济和社会效益重大改善的政府项目上时，就可以发挥十分积极的作用。而且民众往往既有资金，又有参与社会管理、改善自身福利的热情，所以利用国债吸收民间储蓄存款加速建设具有很大的可行性。不过这需要国家和中央政府对其进行严格的监控，否则很容易在资本市场中滋生更大的混乱。

2、国债发行的前提是地方已具备借款和还款的基本经验

虽然我国《预算法》上严格限制地方政府发行国债，但事实上各级地方政府进行信用借款的现象还是普遍存在的，尤其是银行、企业和其他政府单位的借款更是大量发生。1995年的地方财政决算资料显示，全国2490个县级单位中，有当年赤字的县达1211个，占全部县级单位的48.6%；有历年赤字的县达1081个，占全部县级单位的43.4%。如果将中央政府欠拨的经费和地方政府要求地方企业资助其特定领域的公共服务的情况考虑在内的话，则地方财政赤字数目将更为惊人。地方借款的盛行反映了地方财政实践中的一些重大问题。随着经济发展和社会进步，地方政府在国民经济中扮演了一个日趋重要的角色。此外，目前政府的偿债途径主要是通过税收征收，积累了基本的还款经验，但仍有不足，今后应重点考虑地方偿债能力的提高问题。

四、结论

通过上述简要分析可以看出，我国地方国债发行已经具备了相当的必要性和可能性。与我国经济发展现实状况相联系并参照国际潮流，我国应当解除不合理的“禁令”，给地方政府以国债发行的自主权，为当前的国债制度改革迈出实质性的步伐。

【参考资料】

1刘剑文主编：《财税法学》，高等教育出版社2004年版，第103页。