分析师范文10篇

分析师范文篇1

一、知识考古学及证券分析师话语分析的相关研究现状

“知识考古学”是福柯在其学术研究生涯中对“话语”进行分析时采用的一种基本模式。所谓“知识考古学”，就是一种应用“考古学”的意识和方法来对“知识”或“观念”的构成(前提、条件、机制)与演变过程进行考察和分析的方法。按照福柯在《词与物———人文科学考古学》一书中的说法，“知识考古学”的主要目的是“旨在重新发现在何种基础上，知识和理论才是可能的;知识在哪个秩序空间内被构建起来;在何种历史先天性基础上，在何种确实性要素中，观念得以呈现，科学得以确立，经验得以在哲学中被反思，合理性得以塑成，以便也许以后不久就会消失”。从更一般的意义上说，也即讨论问题的时候，不是从思想传统本身的脉络出发，而是着眼于历史中的话语实践，关注“思想如何以话语的形式，即历史情境中的言说行为，而不是简单的概念的发生———参与和创造了历史”(刘禾，2010)。［1］从这个层面上讲，知识考古学也就明确地成为一种对“话语”的构成和演变过程进行考察和分析的研究方法。目前我国学术界关于证券分析师的研究主要集中在四个方面，即分析师股票评级和推荐是否具有信息含量;分析师股票评级和推荐的长期效应;分析师报告中其他信息的市场反应;分析师报告信息含量的来源和影响因素研究(郑方镳和吴超鹏，2006)。［2］对于改善资本市场有效性的目的而言，证券分析师的分析到底起到多大的作用是很必要的研究视角。这些已有研究都把证券分析师话语作为一个客观存在，研究其对资本市场的影响，一个显而易见的事实却是证券分析语是话语主体———证券分析师行为的结果。这种行为受到主体意识的很大控制。胡奕明等(2003)在《证券分析信息解读能力调查》一文中指出证券分析师对年报信息的使用能力在提高，对管理信息和会计信息的使用频率都有所上升，且会计信息的使用比例远高于管理信息。［3］这也就说明了证券分析师在其分析行动中所占有的能动性地位，证券分析师如何筛选信息、用什么方法分析信息、以何种方式提供信息都会对广大信息受众产生影响。纵观国内现有对证券分析师相关问题研究的现状，很少涉及对证券分析师主体的研究。正是基于此种研究现状及研究特质的启发，笔者试图尝试着结合资本市场中的股评现象，沿着知识考古学研究路径追寻证券分析师话语分析的新思维。

二、基于知识考古学视角下的证券分析话语重新审视

我国现有关于信息研究的边界往往定位在信息(包括证券分析师的行为)本体作为客观存在对信息接受者的牵引作用，很少考虑信息形成的过程及其在度构建过程，也即福柯所说的很少考虑知识信息在哪个秩序空间内被构建，其在历史情境中的发展路径。而在证券分析师场域里，证券分析师信息的再传递很大程度上影响了信息受众的接收边界，所以，研究证券分析师的话语架构对于信息传播的准确性，对于资本市场的有效性不言而喻。

(一)证券分析师语境的信息构建分析

具体到资本市场的股评行为，信息的重构过程即:信息经过证券分析师具体情境(分析工具、传播媒介电视或呈现方式等)后的传达，信息接受者会做出一定的反应，而这个反应会再度循环成新的信息内涵，信息传递方会基于各种市场表现结合其本人新的体验、理解和思考方式变化而再阐释。李晓东(2009)在其《会计信息流逻辑及其优化》一文中指出，“会计信息是公开信息的主要组成部分，证券交易者基于会计信息的解读，进行一系列逻辑推断形成交易信念，并通过实施交易行为来影响证券价格的形成。信息接受者会从当前场景实际看到的信息流向凭借信息通道推导出另一些场景的信息”。［4］所以，笔者认为信息传播媒介主导下的信息已不在是仅仅框架式的财务报表信息解读，更是信息传播媒介，也即证券分析师在传达市场信息的语义逻辑分析。首先，笔者对信息形成和重构的思考也就可以概括为下列几点:(1)对信息受众来说，证券分析师传递的每条信息可以呈现出两个方面的困难，它们是:(甲)信息受众理解信息含义的困难程度，例如，对“建议观望”、“大盘持续震荡”这类模糊语句的含义的理解就对例如“建议持有”、“建议抛售”这类直观的语句的含义的理解困难的多。(乙)信息受众从大量信息中筛选有用信息的能力，由于基因生存本能的经济性能源和营养配置原则，面对大量信息时，信息受众的大脑作为信息的处理系统也会出现“自我服务意识”———采取心理办法简化智力消耗过大的信息量(周菲，2008)。［5］(2)信息受众信息接收的主动性依赖于“成本—效益”权衡，信息受众对信息广度的可能会不自然的受到物质收益和心理收益的影响，因为认知过程中很难进行完全意义上的理性思考，而是会尽力寻找思考捷径，采用把复杂问题简化的策略。这就会形成有用的信息并没有被投资者认识，而是基于其生理需要简化处理。(3)信息传播者(证券分析师)传递信息的方式:包括信息传播媒介、信息表达方式及信息传播时间把握。国外的研究表明信息披露存在明显的“自我服务”意图，上市公司会策略性地选择不同的披露时间、内容、方式，来实现公司或者管理者自己某种特殊的目的。而这种自我服务意图又必然会产生一定形式的信息偏差(王雄元，2005)。

暂不论信息的真实性及信息接受者和信息传递方的接收和传递能力，作为有意义的话语，一定是能够被信息接受者理解和接受的，但实际上现有证券分析师话语研究都暗含了一个基本假设:即信息传达方和信息接受者之间有着想当然的“桥”———以供双方达成信息共识，但实际情况却大相径庭。第一，信息传播媒介在某种程度上已经“曲解”了纯粹的客观现实;任何陈述或话语所指涉的对象不仅都是由这些陈述或话语本身建构起来的，而且其范围和界限也往往是变动不居、充满着“差异、间隙、替代和转换的游戏”(福柯，1998)。［7］(P47)吴联生(2006)在解释会计信息规则性失真时也指出，人类认识的“客观事实”，实际上是人类对客观事实的认识，而不同的人对同一客观事实的认识可能存在差异，因此，也就不存在大家所一致认可的“客观事实”。［8］(P30)第二，我们也会发现，不仅很难找到所有概念都完全一致的陈述，而且表面上看似相同和一致的概念在不同陈述中其含义却可能大相径庭。我们还会在概念系统看似相同的陈述当中“身不由己地发现一些新概念的产生，其中有一些可能是从旧概念中派生出来的，但是，其他的概念是异质的，并且其中有些甚至与它们是不相容的”(福柯，1998)。

(二)证券分析师话语实践特质性逻辑分析

确定上述分析后，针对确定什么样的标准来对证券分析师话语类型加以确认是一个现实的问题。本文从两个维度———即文本维度(关注证券分析师话语文本的语义逻辑)和实践维度(说明证券分析师话语文本生产和解释过程的发散性性质)———尝试着重新构建证券分析师话语框架。1.证券分析师话语文本的语义逻辑构建(1)证券分析师话语概念接续的形式。具体包括证券分析师话语陈述系列的各种秩序(具体到证券分析，也即证券分析师推理论证其观点的行为，包括其所传达的信息覆盖的空间以及其话语组织表达的内在逻辑)、证券分析师话语各种陈述的从属类型(即证券分析师对其观点佐证的形式，是“提出观点———证据支持”、或“市场表现———行情预测”和“市场规律———特殊情况”等)及证券分析师话语各种修辞模式(即证券分析师话语内在逻辑机理，其是如何表述市场行为及其表述观点的描述演绎方式)。(2)证券分析师话语概念共存的形式。证券分析师话语概念共存的形式至少可以通过以下几种方式勾画出来:①证券分析师话语在场领域。由于信息传播平台及证券分析师并不唯一，所以就涉及到谁、在什么场合发表的信息可信度更高。②证券分析师话语伴随领域。即分析师用支持其信息观点方式以外的其他佐证性技术或话语。③证券分析师话语记忆领域。即那些被信息者或接受者接收的既定的真理实体或有效性范围，但这些既定真理实体或有效性范围却与信息者形成其信息相关联。2.证券分析师话语场域下的实践指向分析(1)确定证券分析师话语的可能转换或衍射点。众所周知，文学家历来组织文字意思表达的形意与意意，也即我们说的言传与意会。信息的文字性表述虽然可以让我们很清楚的理解是什么意思。殊不知信息表述本身所传递出来的行动意识性。刘禾(2010)在其《“话语政治”和近代中外国际关系》一书中指出:“话语涉及的是行动，而不是纯粹的表述”。

正如其对“夷”字的解读，充分揭露了这种文字的表述的行动意识性。当然，在此并不是否定文本表述的意义，更多的是想说明条约文字的束缚、话语实践对行为的潜在影响性。故证券分析师的信息已经不在是单纯的文本信息，其背后隐藏的是行为模式。(2)确定证券分析师话语某一主题被选择的内在权威或根据，即“话语的权威或根据”。并非话语在主题或理论选择方面所隐含的所有可能性都能够被实现。在特定时间、空间条件下，能够实现的选择往往只是其中的一个或一些。由于股市的风险，证券分析师也不可能准确的预测各种信息，其在表明立场时，为规避由于预测信息失误而造成的声誉风险，必然只会提供一个动态信息空间(如常见的证券分析师用语:建议观望)，所以这时证券分析师的话语构成并不会完全占据它的对象构成、陈述构成和概念构成系统。这也需要信息受众结合其他话语丛来理解，以揭示新的可能性。

三、证券分析师话语误导分析

由于语言构成了人成之为人的主要维度，不了解语言，不研究语言在人类社会形成和市场机制运作中的作用，显然难能对人类“经济世界”的内在秩序及其变迁机理有一个到位的理解和把握(韦森，2009)。［11］语言构成了人类社会彼此沟通的桥梁，但作为一个有意义的话语，其存在至少有两个前提:语言传递的真实性和彼此语言认知的同一性。信息市场夹杂着大量的、无用的或者是虚假的信息，以及话语双方对同质性概念认知的不共存性，都动摇了话语认知的当然性。徐贵权、任孟山(2010)在《时评作为一种利益表达方式:传播社会学的考察》一文中将时评视为一种利益表达的象征行动。［12］联系资本市场的股评现象，证券分析师难免会脱离“利用”话语权实现自身利益的可能，不过不同于可观察的社会行为，文本形式的话语背后隐藏着“实践”性，所以社会现有规则很难对其进行有效监管。在这个意义上，如何认识证券分析师形式话语背后的“影子”，如何分析并构建一个资本市场话语框架以更好的引导信息传递方和信息接受者以提高资本市场有效性是一个值得思考的现实问题。借鉴吴联生(2006)对会计信息失真的结构分析，笔者也尝试着从证券分析师话语规则性误导和证券分析师话语违规性误导来分析证券分析师文本话语和实践导向不协调的内在机理。本文中定义的证券分析师违规性误导是指由于相关证券法律法规客观存在的不完善，使得证券分析师的行为出现偏差而造成的误导;证券分析师违规性误导是指证券分析师故意违背相关制度规定而造成的误导。

(一)证券分析师话语秩序与证券分析师话语规则性误导

资源是稀缺的，信息作为资本市场上特殊的商品，其供给和需求之间的矛盾，决定了人们必定追求自身的利益。但若是人人都自谋私利，那么社会就会处于极度无序状态，所以社会成员若想获得收益，则必然会进行合作，这样，不同的社会公众就成为该合作投资的不同利益相关方，而利益相关方合作投资的结果，就是社会形成一种自发的投资秩序。资本市场中股评师话语信息供需双方若想获得合作的成功，其基本前提就是需要对利益相关方所投入的不同资源和利益相关方所享受的收益进行计量。证券分析师进行股票分析，其投入的是专业素质，需要获得的是专业劳动报酬及潜在声誉收益(这种声誉收益在其以后职业生涯中可通过可计量物质实现)，信息受众在资本市场投入资本则希望得到专业指导实现资本收益。由此可见，包括资源和收益价值的计量以及证券分析师相关分析等内容的证券分析师话语秩序，实际上是利益相关方以其所投资的资源为依据而进行互动的结果，是他们利益冲突与协调的结果，它是一种自发生成的秩序。证券分析师话语是依据宏观经济形势及微观企业财务信息规则而构建的，只有当证券分析师依据宏观经济形势及微观企业财务信息规则生产的股评话语与证券分析师话语秩序相一致时，才能被利益相关方所接受并予以运用。但是，由于证券分析师话语秩序是一个动态的过程，以及经济形式和财务会计规则的自我修复性，证券分析师师即使客观公正的进行分析，也可能会模糊一些相关证券制度及财务会计规则漏洞的存在性，造成证券分析师话语规则性诱导。到目前为止，我国的证券法仍未出台明确的证券分析师制度，只是规定了一些禁止条款，这些给证券分析师灰色行为留下了空间。

(二)信息不对称与证券分析师话语违规性误导

法国历史学家费尔南•布罗代尔(2007)认为，商品世界有两类不同的交换:一种是普通的交换，带有竞争性。因为是公开的;另一种是高级的交换，带有欺骗性和独立性，这是一种私下交易，目的正是摆脱传统市场种种规定的束缚，摆脱市场的竞争。［14］(P89)证券分析师话语引导毫无疑问是很难监管的，有时对于其到底是证券分析师话语规则性失真，还是证券分析师话语违规性失真很难去分清。证券分析师的初衷是为了增强资本市场的有效性，但在不完善契约的背景下，理性人很难以道义性原则去行事，这就不可避免出现“有意”或“无意”的违规行为(证券分析师会顾虑其职业生涯而做出不一定是显性的经济形势判断或财务分析，其表象的和潜在的含义需要信息受众的领会，所以说证券分析师话语的“真实性”具有相对性，其“真实”的程度很大程度上依靠信息接受者的自我甄别，这也是证券分析师逃避监管的一个惯用途径。

分析师范文篇2

【关键词】证券分析师;利益冲突;金融风险

一、引言

近年，随着金融市场的迅速发展，更多的民众成为投资者，证券分析师作为金融市场上掌握高度的专业知识和分析技术的从业人员，金融市场的重要枢纽，其影响力越来越大，促进信息的快速传导和市场的定价率以及为投资者带来盈利的同时，其负面影响同样突出，证券公司多元化的业务使利益冲突问题有了存在的条件，为自身利益损害投资者利益，阻碍市场健康有序发展。证券分析师则利用自身的信息优势，出现违规炒股，或进行内幕交易等行为，而监管制度的不完善使利益冲突问题更加严重，证券分析师倾向于乐观的盈余预测和股票评级的研究报告，诱导信息匮乏的中小投资者购入相关证券，造成不良后果。鉴于上诉情况，证券分析师所出具的建议客观性和独立性受到重要关注。2016年证券行业累计实现营业收入3279.94亿元，其中买卖证券业务净收入1052.95亿元、证券投资收益(含公允价值变动)568.47亿元、证券承销与保荐业务净收入519.99亿元、财务顾问业务净收入164.16亿元、投资咨询业务净收入50.54亿元。证券经纪、证券自营、承销与保荐三大传统业务收入合计占营业收入的65.29%。在证券公司发展多元化业务时，我国的研究学者在利益冲突的视角下进行了多方面的研究调查，对于利益冲突的起因及其造成的后果都进行了详细说明。但是由于中国金融市场发展速度快，但建成时间短，证券分析师因利益冲突问题而造成的不良后果就越发严重。本文通过对利益冲突现状进行研究，提出证券分析师存在的问题，给出建议，使更多投资者受益，同时更好地稳定金融市场，进一步适应经济新常态、激发自身活力有重要意义。

二、证券分析师利益冲突的现状

(一)证券分析师利益冲突内涵。证券分析师指的是在证券领域从业的人员，通过自身所掌握的专业知识和分析技术，为广大投资者提供投资理财信息咨询服务。证券分析师的利益冲突问题是指，证券分析师利用证券市场存在的信息不对称现象，通过自身具有的信息优势有偏颇不够客观的研究报告误导投资者。作为同时服务上述两个市场主体的信息中介，证券分析师在职能上可能存在着潜在的“利益冲突”。证券分析师可能出具乐观报告，有利发行者，诱导更多投资者参与投入，加大投资金额，从而获得经纪业务的收入。由于中小投资者专业水平和信息成本受限，轻信证券分析师的研究报告，出现信息不对称问题，证券分析师就可利用自身信息优势剥夺中小投资者利益。信息不对称，证券分析师立场和职能的利益冲突问题将严重影响金融市场的发展。(二)我国证券分析师乐观倾向的报告。采用十大最佳券商对于各行业所的研究报告，将研究报告所持的股票评级分为买入、增持、中性、减持、卖出五种，如表1所示。从中可以看出这十家证券公司对上市公司的股票的投资评级中“增持”和“买入”评级占比为42%和55%，而中性的投资评级占比仅为3%，“减持”和“卖出”占比均为0，其出现的股票评级次数在各个行业仅为一次甚至没有。如表1所示，证券分析师基本只买入和增持的股票评级，基本回避所有减持卖出的建议。由此看出证券分析师总体上倾向于乐观的盈余预测，支持投资者加大投资资金比例，而对于减持和卖出相关的负面消息则选择回避。并且当上市公司因曝光丑闻事件而导致股价下跌，投资者遭受损失时，大多数的证券分析师仍然表示维持评级，较少的证券分析师认为将要下调评级。三、证券分析师利益冲突的原因分析(一)来自于证券公司内部的压力。由于我国证券公司业务多元化的影响，公司的创新业务与传统业务交错执行。证券公司在一级市场为上市公司的承销与并购业务是其高额利润的主要来源。证券公司要求证券分析师关于目标公司最好的股票评级取悦目标客户，拉高股价，从中获利。证券公司可能买入股票后，为了使所持股价上涨让证券分析师不具有客观性的研究报告来诱导投资者进行购买，然后证券公司再大量抛售其分析师推荐的股票，以从中获取高额利润，恶意操纵市场，来带不良影响。(二)来自机构投资者的压力。在证券市场上，机构投资者是证券公司的主要客户，对证券公司的营业利润造成较大压力，机构投资者对于资金的盈利要求较高，对进行托管的证券公司造成了较大的压力。证券分析师为此将会因此诱导普通散户购买股票拉高股价，以此操纵价格，损害散户的利益。(三)源于证券分析师个人利益的影响。当证券公司的薪酬制度规定证券分析师的利益主要通过投行业务增值时，证券分析师利益冲突问题会变得更加严重。这样的薪酬制度下，证券分析师为了自身的利益可能具有乐观倾向的盈余预测或股票评级，诱导投资者买入股票带来更多的佣金报酬或者使所在证券公司所承销的股票股价上升。证券分析师的研究报告因而丧失应具有的独立性与客观性，由投资者的投资顾问变成诱导投资者进行消费的营销团队。证券公司的经纪业务也会使证券分析师倾向乐观的预测盈余，给与投资者买入或增持的决策建议，从而诱导投资者加大交易额，推动股价的急速上升，使投资者盲目跟从，进而实现更高的交易量，获取更高的佣金收入。相反，若是证券分析师给出减持或卖出的建议，投资者对市场期望下降，交易额会随之减少，而通过传统业务获利的证券公司也将因此受到影响。这样的传导机制使利益冲突问题越发明显，并且证券分析师利益冲突行为将有损投资者利益。

四、证券分析师冲突问题的对策

(一)加强声誉机制对证券分析师利益冲突问题的约束。强化证券分析师声誉机制对利益冲突问题的约束作用，我国证券市场虽然对分析师进行等级分类，但等级十分模糊，大多是投资者人云亦云地相信证券分析师给出的投资建议进行决策。而声誉机制的建立将可有效地解决该问题，证券分析师应长期保持较高的声誉而质量较高，预测更为准确的股票评级。建立有效的声誉机制就需要引入证券分析师长期有效跟踪机制和长期责任承担制度，证券分析师所出具的研究报告应建立在证券分析师对上市公司正确的风险认识、股票评级或者更新上市公司信息。对于严重损害投资者利益操纵市场的行为，应当建立适当的长期责任承担制度对相关分析师予以约束。(二)建立并完善证券分析师的信息披露制度。信息披露制度作为证券监管制度的重要基石，是其制定法律的基本原则，由于证券市场上存在的信息不对称和逆向选择问题，信息披露制度无疑是解决该现象最直接最有效的方法。上市公司为取得更好的股价，要求金融中介为其进行美化包装，虚构财务报表，蒙骗投资者，损害市场发展。由此，我国应加强对证券市场的监管，完善信息披露制度并严格执行，增强其操作性，细化披露内容，尽量使上市公司展现出真实的企业水平。在披露分析师与目标公司的利益关系后，增强对证券分析师的约束机制并建立合理的薪酬制度。(三)完善“中国墙”制度。“中国墙”制度作为一种券商自律机制，并不对其进行直接的管制，而是用隔离的手段规避可能出现的利益冲突，并降低了管制成本。“中国墙”制度是将证券分析师的咨询部和投资部分离开来，并通过法律的形式加以约束。部门间职能分离，即进行承销或并购业务的分析师不得向投资者对该股票的分析报告，并对分析师的研究报告进行评估，在多重保障下确保分析报告的客观性与独立性。证券公司做好内部控制，增强部门间的独立性，加大内部监管，使信息适当隔离，职能部门间相互制约，更好地完善和实行有效证券监管，确保广大投资者的利益受到保护。

五、结语

针对于证券分析师利益冲突问题，需要完善市场监管体制体系。一个健康有序的证券市场是证券分析师将其职能发挥的前提，证券市场需要完善各方面的制度。完善相关的法律法规和政策，考虑效率性与公平性，适当地避免利益冲突，保护金融机构的资源整合得到规模经济和范围经济效益的积极性;加强行业的自律组织建设工作。解决上市公司的治理问题，完善信息披露制度的法规法则，细化信息披露事项，增强信息透明度。还应该严格控制企业的关联交易等。完善证券公司监管制度，建立“中国墙”制度，做好信息隔离措施，增强证券公司自律管理，保持证券分析师的客观性和独立性;分离研究部门和业务部门，制定更切合实际的证券分析师职业道德规范。

【参考文献】

［1］杨大楷．证券分析师利益冲突行为的“前因”与“后果”———来自上证A股的经验证据［J］．上海经济研究，2011，11:57～67

［2］姚禄仕．利益冲突下的证券分析师跟进行为研究———基于面板数据的实证研究［J］．中国管理科学，2014，6

分析师范文篇3

[关键词]审计质量；分析师预测；董事会规模

一、引言

《证券分析师执业行为准则》是中证协制定于2012年9月1日起施行，旨在规范分析师行为。2020年5月22日，对该准则进行修订，新准则自2020年6月21日起实施，新准则对分析师的自律行为提出了新的要求，分析师行业受到更多关注。分析师作为企业外部治理的重要环节，他们有专业的视角，通过与公司管理层和同行业沟通，收集公司非财务信息，结合财务信息做出专业的判断。分析师职业可以降低公司内部与外部之间的信息不对称，减少由委托关系产生的问题。在资本市场中，分析师进行预测时最重要的信息来源是上市公司公开对外的财务报表，财务报表中信息的真实性和可靠性直接影响分析师的预测。审计师作为审计工作的执行者，核查企业财务人员工作过程中存在的失误行为，并对失误行为提出合理的解决方式，对上市公司的财务信息进行监督。一方面，审计质量越高，审计师越容易发现上市公司信息披露过程中的虚假行为，同时因为执行的审计程序增多，审计成本加大，减少了预期收益（张志远等，2019）；另一方面，管理层的盈余管理行为同样受审计质量的约束，高质量审计对可操纵性应计利润的容忍度较低（冉明东等，2016），因此审计质量对分析师预测有影响。在公司内部治理框架中，董事会发挥着重要的连接作用，是主要的监督力量。董事会通过与经理层沟通了解企业发展状况，监督公司信息的真实性，进而影响分析师预测。董事会规模是董事会治理的重要组成部分。拥有大规模董事会的公司中董事的权利分散，对每个董事的专业性要求较高。在公司决定重大事项时，董事们会利用自己的优势分析事项对公司发展利弊，帮助公司做出有利于未来发展的决策。董事会规模越大，对管理层公开发表的企业信息要求越多，提升信息披露的质量，影响分析师预测。以沪深A股上市公司公开数据为样本，研究审计质量与分析师预测的关系，结果表明审计质量会降低上市公司分析师预测的偏差。进一步将董事会规模引入两者关系，研究不同的董事会规模对两者关系影响的差异。研究的主要贡献：一是拓展了审计质量经济后果的研究；二是剖析了董事会向分析师传递信息的可能，对今后的董事会治理提出了新的方向。

二、文献回顾与研究假设

信息不对称理论认为，投资者和公司内部了解的信息程度不均，投资者仅根据自有知识很难做出正确的投融资决策，而证券分析师经过系统的学习，有专业的知识和多种信息来源渠道，能对上市公司的真实盈利水平进行更准确的预测。随着资本市场的发展，投资者对分析师的关注越来越多。现有研究主要从信息披露、利益冲突和声誉压力三个方面研究分析师预测。徐鑫和朱雯君（2016）研究认为分析师预测偏差受分析师跟踪、股价和盈余变动等影响。在国内，关于审计质量与上市公司分析师预测的关系研究较晚，研究内容并不多。现有研究中审计质量对分析师预测的影响主要从以下两个方面分析。一是从信息的真实可靠性进行分析。一方面，审计师利用专业技能提高公司对外公开信息的真实性，分析师通过这些真实可靠的信息进行分析决策，提高预测水平。高质量的审计不仅可以提高分析师的公共信息的准确性，而且可以帮助分析师开发更准确的私人信息（He等，2019）。具有国际经验的首席财务官对拥有国际工作经验的审计师的客户公司更为保守。具有国际工作经验的合作伙伴收取高额的审计费用。此外，由具有国际工作经验的审计师签署的财务报告将大大提高分析师的预测准确性，并减少分析师的预测偏差（Chen等，2017）。审计质量越高，企业对外披露的信息透明度越高，分析师利用该信息进行预测的准确性越高（方军雄，2007）。另一方面，审计质量越高，公司管理层的盈余管理行为越少，公司对外公布的信息更真实，分析师进行预测所获取的信息成本更低，预测的准确性更高（高瑜彬等，2017）。二是从迎合行为进行分析。审计师为确保高审计质量，在审计过程中会极大程度的抑制企业的盈余管理程度，管理层迎合分析师预测的行为减少，分析师预测的偏差增大（蔡利等，2018）。分析师对企业的预测行为在全年是连续的，而审计师的行为是间断的。考虑到时间连续性和变量内生性问题，基于信息有效性，提出假设1：假设1：审计质量越高，分析师预测偏差越小。委托理论认为，提升董事会的治理效果可以有效缓解企业内部的委托关系。董事会作为企业委托人的代表，规模越大，监督效果越好，公司的审计风险更低。规模大的董事会，产品市场竞争程度更高，可以缓解信息披露的预防性动机，抑制管理层的盈余管理行为。由于经济的不断发展和制度环境的变革，拥有大规模董事会的公司和董事会规模较小的公司具有差异。董事会规模越大，管理层的综合能力更突出，有利于做出正确的决策，提升企业价值（高猛，2019）。拥有大规模董事会的公司董事成员专业能力更强，职责分工更明确，对正确识别管理层的盈余管理行为的可能性更大，吸引更多的分析师预测报告。董事会规模大的公司，独立董事人数越多，监管力度越大，公司透明度越高，有效降低了投资者与管理层的信息不对称，降低分析师预测偏差。基于此，提出假设2：假设2：在董事会规模不同的公司中，审计质量对分析师预测的影响有显著差异。

三、研究设计

（一）变量定义

1.分析师预测用分析师预测偏差来衡量被解释变量分析师预测。分析师预测偏差定义为分析师一致预测（每股收益的中位数）与公司实际每股收益差值除以公司前一会计年末股价的比值，再乘以100。计算公式如下：（1）模型（1）中，FEPSit是对该公司进行跟踪的所有分析师预测收益的中位数，AEPSit是公司实际收益，price是股价。2.审计质量用支付的审计费用的自然对数（LAF）作为审计质量的替代变量。通常认为，审计收费越高，审计师面临的风险越大，审计质量也越高。3.董事会规模董事会规模用年末董事会总人数表示。4.控制变量结合上市公司发展现状，选取以下控制变量：分析师跟踪、业绩波动、是否亏损、盈余变动、账面市值比、财务杠杆、公司规模、净资产收益率、每股收益，另外还控制了行业和年度固定效应。考虑到内生性问题，对除分析师跟踪以外的其他控制变量进行滞后一年的处理。

（二）研究方法与模型设计

为检验上市公司中审计质量与分析师预测的关系，构建模型（2）：Fbias=β0+β1LAF+β2Follow+β3SDROE+β4LOSS+β5Surprise+β6BTM+β7Lev+β8Size+β9ROE+β10EPS+ƩYear+ƩIndustry+ε（2）为了检验剩余假设，本文在模型（2）的基础上，将董事会规模分组，检验审计质量与分析师预测的关系，根据实证分析结果得出结论。

（三）样本选择与数据来源

研究样本选取2011-2018年沪深A股上市公司。初始数据进行了如下筛选:(1)剔除金融业公司；(2)剔除被ST、ST*的公司；(3)剔除当年跟踪该公司的券商少于两个的样本公司；(4)剔除部分数据缺失的公司。数据均来自国泰安数据库。将上述数据剔除后经过匹配整理，最终收集到6450个上市公司年度观测值。

四、实证分析

(一)描述性统计

表1列示了变量的描述性统计数据，分析师预测偏差的均值为2.195%，标准偏差为4.555%，最小值为-20.631%，最大值为76.142%，说明上市公司的分析师存在一定的乐观偏差且不同分析师预测值差异较大。审计费用的均值为13.93，最小值为12.101，最大值为18.064，标准偏差为0.753，说明我国上市公司审计收费弹性区间较大。在董事会规模方面，董事会平均规模为8.921人，最小值3人，最大值18人。

(二)相关性分析

表2列示了两两变量间的相关系数，右上角标明了显著性水平。审计质量越高，上市公司的分析师预测偏差越小，这与我们的预期一致。控制变量中，业绩波动、账面市值比、资产负债率越大，分析师预测偏差越大，盈余变动、净资产收益率、分析师跟进人数的数值越大，分析师预测偏差越小。表2中结果显示变量间的相关系数较低，说明变量间不存在严重的多重共线性问题。

(三)回归分析

1.审计质量与分析师预测表3结果显示审计质量与分析师预测之间的回归系数为-0.627，且在1%置信水平下显著，表明审计质量越高，公司所披露的信息更真实，降低了分析师的预测偏差，假设得到验证。控制变量的研究结果与以往研究一致。2.董事会规模的影响将董事会规模与平均规模比较，分为小规模和大规模两组。将上述样本用模型（2）分别进行回归分析，比较结果。结果如表4所示。表4中（1）和（2）列示了不同董事会规模下，审计质量对分析师预测偏差的影响程度。从结果看，在董事会规模小于平均数的样本组列(1)中，审计质量与分析师预测的系数为-0.667，在5%的水平上显著；而在董事会规模大于平均值的样本组中，审计质量与分析师预测的系数为-0.621，在1%的水平上显著。这反映了在董事会规模较大的公司中，高质量审计会显著降低分析师预测偏差，原因可能是在董事会规模较大的公司中，董事会职责划分更明确，发挥的作用更大，由此审计人员的审计风险变小，更愿意相信公司公开披露的信息，分析师据此预测的偏差越小。

五、结论与建议

以2011-2018年沪深A股上市公司为样本，检验审计质量与分析师预测之间的关系。研究结果表明，审计质量越高，分析师预测偏差越小。进一步研究发现，审计质量与分析师预测偏差之间的关系在拥有较大规模董事会的公司中较强。根据研究结论，提出以下政策建议：第一，会计师事务所应不断加强整合，形成公开透明的收费标准，提升审计质量，净化资本市场环境。同时事务所在就某项审计任务收取费用时，如果所收费用明显超过以前年度同类型同等规模公司标准，应就溢价收费原因做好备案。注册会计师个人应加强职业道德教育，定期组织学习，从根本上避免非常规审计收费，企业信息披露更真实，利于分析师做出准确的预测。第二，加强分析师职业能力的培养，不要盲目跟风，为投资者做出准确的预测。分析师自身加强再教育，提高意识。现阶段我国存在大型公司分析师关注度高，分析师一年内会对其关注的大型公司进行多次预测，但预测质量良莠不齐。鼓励分析师将更多时间放在中小上市公司上，满足资本市场需求。第三，上市公司应根据公司实际发展情况，不断调整公司的董事会。当董事会规模低于上市公司均值时，谨慎考虑增加董事会人数，合理发挥董事会的监督职能。第四，监管部门应考虑不同行业上市公司的特点，强制规范公司披露信息的形式，同时对不能披露的信息做出特殊说明，并将该说明放在关键位置，请信息使用者关注，尽量减少投资者的损失。

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分析师范文篇4

投资者如何利用财务分析师提供的盈余预测来提高回报,一直是资本市场上热烈讨论的话题。随之而来,财务分析师的盈余预测活动本身也引起了学者的广泛关注。

近些年来,西方学者开始对财务分析师的远期(>1年)预测信息的有效性进行广泛研究。Collins、Kothari、Shanken和Slone(1994)以及Liu和Thomas(2000)的研究发现,加入未来年份的盈余指标后的模型解释能力大大提高。Copeland、Dolgoff和Moel(2004)又研究发现,下一年盈余预期的改变和对未来第3-5年的长期盈余预期增长率的改变都与市场调整后回报有显著的关系。这些证据表明,财务分析师的有关未来远期盈余预期,具有信息含量。

我国的财务分析师行业起步晚,发展总体水平还比较低(胡奕明等,2003),但已有资料显示我国的财务分析师的盈余预测具有一定的价值。吴东辉和薛祖云(2005a)实证表明,我国证券分析师的(年度)盈利预测比随机游走模型(年度)盈利预测准确;徐跃(2007)发现利用财务分析师的季度盈利预测一元时间序列模型所获取的年度盈利预测比利用年度盈利的一元时间序列模型所获取的年度盈利预测更加准确。吴东辉和薛祖云(2005b)利用财务分析师的公开的盈余预测进行套头交易策略研究,及王征、张峥和刘力(2006)对六大券商财务分析师的投资评级进行组合研究,都证明了财务分析师预测的经济价值,而且在统计上显著。

由于种种条件的限制,我国学者仍主要囿于对财务分析师的短期盈余预测的研究。而在我国“新兴加转轨”的市场中,我国财务分析师的远期(≥1年)是否具有有效性,首先要解决如下问题:财务分析师远期盈余预测的准确性如何?哪些因素会显著影响财务分析师的远期预测精确度?公务员之家

二、研究设计

(一)盈余预测精确度的计量

我们采用PRECISION表示预测精确度,PRECISION=︱FEPS-AEPS︱/|AEPS|,其中FEPS表示财务分析师预测的每股收益,AEPS表示实际的每股收益。分子、分母都取绝对值,是因为无论是正的预测偏差,还是负的预测偏差都是不精确的预测。

(二)影响预测精确度的因素

理论上说,影响财务分析师盈余预测精确性的因素主要有两方面:一是预测主体方面,如财务分析师自身素质和预测能力,如对宏观政策信息、行业背景信息及公司的基本面信息解析能力和利用能力,对各方面未来趋势的把握能力等;二是被预测客体方面,如上市公司的规模、发展速度、盈余质量、信息披露质量和被关注程度等(姜国华2004)。总体说来,鉴于对财务分析师预测行为研究的复杂性,大部分研究仍集中在对公司因素的研究。

结合国内外文献研究,我们作出相关假设:

1.公司规模(Scale)。Brown等(1987)及Kross等(1990)研究表明,分析师的盈余预测受公司规模变量影响;我国上市公司存在主业不突出的特点,公司越大往往所从事的行业也越多,多元化跨地区经营,各年行业变化也很大,必然增加盈余预测的难度。因此,提出假设1:公司规模与盈余的预测精确度呈现负相关关系。

2.公司扩张(Growth)速度。从盈余的变异来看,公司的高成长性,通常会伴随大的盈余波动,因此分析师难以预测其盈余。由此可以得到假设2:公司扩张速度与盈余的预测精确度呈现负相关关系。

3.公司经营性盈余的可持续性(EarningPersistence)。净利润的不同来源部分具有不同的持续性,一般认为经营性利润(即营业利润)的持续性要高于非经营性利润(包括投资收益、补贴收入和营业外收支等)。因此,如果公司的利润总额中更多是由非经营性利润构成的,则该公司的未来盈余具有更大的不确定性,更不容易预测。所以可作假设3:经营性盈余的可持续性与盈余的预测精确度呈现正相关关系。

4.公司盈余波动(EarningVariance)。公司是一个持续经营的主体,历史盈余的波动蕴含着不稳定因素,影响盈余可预测程度。公司历史盈余波动性越大,意味着未来盈余越不确定,其盈余也越难以预测。这样可以得到假设4:盈余波动与盈余的预测精确度呈现负相关关系。

5.公司受关注程度。(1)对同一公司预测的机构家数越多,说明该公司受关注的程度越高,盈余预测中所包含的信息就越多;(2)从统计学的角度来看,预测值越多,估计值也将越接近期望值,预测偏差将越小。这样,众多分析师对同一公司都比较关注,就容易得出比较一致的预测意见,而该预测可能比较接近企业的实际情况,这也反映了整个市场对公司未来盈余的预期。于是可以得到假设5:预测机构家数与盈余的预测精确度呈现正相关关系。公务员之家

(三)模型构建

结合以上的假设,我们建立如下多元回归方程:

PRECISION=α0+α1Scale+α2Growth+α3EP+α4EV+α5Number+ε。其中:对于Scale变量,反映的是当前信息,我们选择公司总资产规模的自然对数;公司扩张速度(Growth),反映的是未来成长信息,我们采用股本增长百分比来衡量;经营性盈余的可持续性EP(EarningPersistence),反映的是未来经营利润的可持续性信息,我们采用利润构成比重来衡量,以非营业利润与利润总额比值的绝对值来计量利润构成情况;盈余的波动程度EV(EarningVariance),反映的是历史信息,我们利用过去3年每股盈余的标准差计量;Number变量表示公司当前受财务分析师的关注程度,是当前信息,我们用同一公司盈余预测的预测机构的数量计量。

(四)样本选择及数据来源

本文的研究目的在于了解我国财务分析师的远期盈余预测共识的准确性,Wind资讯中包含财务分析师对未来盈余的市场共识。但由于2007年1月1日起开始执行新的《企业会计准则》会对2007年年度会计盈余产生巨大影响,从而系统影响财务分析师的盈余预测。所以,我们选取了2004年和2005年年报后一周内35家券商(机构)财务分析师对未来盈余的市场共识作为研究对象。在当前最新可比较范围内,财务分析师市场共识的远期预测有两类:一类是预测期为1年的预测,如2004年报后对2005年度EPS的预测,以及2005年报后对2006年度EPS的预测;另一类预测是预测期为2年的预测,如2004年报后对2006年度EPS的预测。

三、描述性分析

2004年报后和2005年报后财务分析师对上市公司未来EPS的远期预测的描述性统计结果,在财务分析师平均关注程度方面:(1)预测期为一年时,即2004年年报后预测机构对617家上市公司的2005年度EPS预测,平均关注程度为8.06;2005年年报后,预测机构对481家上市公司的2006年度EPS预测,平均关注程度为11.48。(2)预测期为2年时,即预测机构在2004年报后对716家上市公司的2006年度EPS预测,平均关注程度为9.71;另外统计,发现2005年报后预测机构对573家公司的2007年度EPS预测,平均关注程度为6.78。这些说明,上市公司的未来业绩开始受到了我国财务分析师越来越多的关注。

在财务分析师预测偏好方面:(1)预测期为1年时,即在2004年报后对2005年度EPS的市场共识中,预测EPS的均值和中位数分别为0.34元和0.30元,高于2005年度实际EPS的均值0.30元和中位数0.27元;在2005年报后对2006年度EPS的市场共识中,预测EPS的均值和中位数分别为0.44元和0.37元,高于2005年度实际EPS的均值0.41元和中位数0.37元。(2)预测期为2年时,即在2004年报后对2006年度EPS的市场共识中,预测EPS的均值和中位数分别为0.40元和0.33元,高于2006实际EPS的均值0.38元和中位数0.31元。上述数据说明分析师的预测,预测期不论是1年还是2年,都偏好乐观。

在财务分析师的EPS预测精确度方面:(1)在预测期为1年时,即2004年报后的对2005年度预测和2005年报后对2006年度预测精确度变量的均值分别为0.84与0.28;(2)在预测期为2年时,即2004年报后对2006年度的预测精确度变量的均值为1.26。这些资料,一方面说明我国财务分析师预测精度不高,且不稳定;另一方面说明预测期越长,精确度越低,与Kross(1990)及Dreman&Berry(1995)的结论类似。

四、回归结果分析

为了避免异常值的影响,在回归估计时剔除PRECISION>2的公司和PV>2的公司,结合回归结果来看,可将影响财务分析师远期盈余预测的因素分为两类:

1.无显著影响的因素。在对财务分析师的1年期预测模型的回归中,公司规模变量(Scale),扩张速度变量(Growth)和历史盈余波动性变量(EV)这三变量估计系数符号基本与预期符号一致,说明上市公司的规模越大,公司股本扩张越大、或历史盈余波动都可能影响财务分析师的远期盈余预测的精确度,但这些因素的影响基本不显著;而在对财务分析师的2年期预测模型的回归中,上述这三变量的估计系数符号与预期符号都相反,而且都不显著。

2.有显著影响的因素。不论是1年期预测,还是2年期的预测,盈余可持续性(EP)变量的估计系数的符号与预期符号一致,并且都在1%的水平上显著。说明在公司的利润总额中非营业利润的增加,降低了盈余的可预测性,即EP越大,预测的误差越大,预测精确度越低,与假设4一致。

不论是1年期预测,还是2年期的预测,预测机构家数(Number)变量的估计系数的符号与预期符号一致,并且都在5%的水平上显著。说明越多的财务分析师对同一上市公司关注,越能形成市场共识,越能降低盈余预测偏差,提高预测的精确度,与假设5一致。

五、研究结论及启示

本文使用2004年和2005年年报披露后一周内财务分析师对上市公司的未来远期盈余预测的市场共识为数据,对财务分析师的远期盈余预测的精确度及其在公司层面的影响因素进行了研究。结果表明,分析师有乐观预期的偏好,远期盈余预测的偏差较大,而且预测期越长偏差越大;上市公司规模、历史盈余变动在一定时期会较显著影响财务分析师的远期盈余预测的精确性。上市公司受财务分析师的关注程度和上市公司的未来利润的可持续性两大因素,则一直显著地影响财务分析师的远期预测精度:上市公司越是受到财务分析师的关注,财务分析师越是能达成较精确的市场共识;而上市公司的未来非营业利润比重越大,财务分析师远期盈余预测的偏差越大。

通过以上研究结论,我们可得到如下启示:

1.对于国家来说,应进一步培养和发展我国的财务分析师行业,扩大财务分析师的数量,对上市公司盈余远期盈余预期,提高上市公司受关注程度,更好地融通资本市场信息。

2.对于上市公司管理当局来说,要积极主动向市场(包括财务分析师)提供信息,特别是公司经营业绩可持续性方面的信息,以削弱市场的“信息噪音”,实现滤波效应,减少公司股价的波动。

分析师范文篇5

1、厚积薄发，平时多做有心人

从系统分析师考试大纲可以看到，系统分析师对考生的综合素质要求较高，考查的知识面很广。但分析历年考题可以发现，虽然考试知识面广但考试内容并不是很深。因此，这就要求我们注意平时积累，经常通过网络、讲座、学术会议等途径及时了解一些流行技术热点和业界最新动态。

“冰冻三尺、非一日之寒”，系统分析员考试不同与其他考试的一个突出特点就是靠临场突击收效甚微，功夫全在平时。同时，应注意多与同行讨论，“三人行，必有我师”，师他人之长，用心积累，才能厚积薄发。

2、多做项目，在实践中锻炼提高

如果说平时积累的各个知识点是一粒粒宝贵的珍珠的话，那么项目经历则是将这些珍珠串联起来的一根红线。“纸上得来终觉浅，绝知此事要躬行”。软件工程是一门实践性、综合性非常强的专业，如果没有参加过完整的实际项目，就难以从根本上理解书本上所学的理论知识，就难以真正领会软件工程的思想精髓。同时，在做项目时还要勤于思考，无论是作为主持者还是作为一个普通的程序员，都应该去潜心思考为什么要这样设计、这样设计的优点是什么、有哪些不足，如果你是设计师的话你又会怎样设计?经常做这样的换位思考，会不自觉地提高自己的系统分析和设计能力，积累丰富的项目经验，这对下午一的考试来说是非常有益的。

3、注意提高个人文档编写能力

一些软件工程师有个不好的习惯，那就是只喜欢钻研具体的技术点而不注重提高文档编写能力。他们的一个通病是做得多、写得少，在某一个具体的技术领域上往往表现得非常优秀，但写出的文档质量实在难以恭维。作为一个合格的系统分析师文档编写能力是必不可少的基本素质，也是下午二考试的考点。

文档编写能力不仅对于应试是十分必要的，而且在实际工作也是非常重要的。因此，我们应当在平时多做这方面的训练，多思考、多动笔，努力提高自己文档编写能力。

4、掌握评卷专家心理，注意论文写作技巧

在下午二的考试中，应注意把握评卷专家的心理状况。评卷专家不可能把你的论文一字一句地精读，要让他短时间内了解你的论文内容并认可你的能力，必须把握好主次关系，论文的组织一定要条理清晰。一般说来，项目概述部分评卷专家会较认真看，为让评卷专家对你所做的项目产生兴趣，这里可适当吹捧。在论文陈述部分应当按主次关系分条进行陈述，首先最好开门见山指出你所采取的措施，然后指出你为什么这样做，这样做有何优点，克服了以前做法的哪些缺点等等。在分条陈述时最好一个问题一个自然段(自然段千万不要过长)，在每个自然段首先要有一个主题句，主题句简明扼要地描述本段的中心思想。

在论文撰写中，切忌大谈空洞的理论知识或不懂装懂，以专家的姿态高谈阔论。应当将重点放在汇报你自己在项目中所做的与论题相关的工作，让评卷专家相信你确实做过这方面的项目而且达到了相应水平。

在下午二考试时间的分配上，建议首先花3--5分钟根据个人特长选定题目，然后花10—15分钟左右整理一下所掌握的素材，列出提纲，即你打算谈几个方面，每个方面你是怎么做的，收效如何等等，简明扼要地写在草稿纸上。

5、摆正心态，轻装上阵

分析师范文篇6

现代证券投资理论的有效性建立在两个假设前提上：一是证券价格对证券信息具有不同程度的敏感性；二是存在一种能够提供与传递信息并保证信息质量的法律制度。(注：齐斌证券市场信息披露法律监管[M]北京：法律出版社，2000.5.5。)证券监管旨在通过树立市场信心以保护投资者利益，其主要手段是建立信息披露制度。随着证券专业化程度的提高，信息披露报告中出现大量晦涩难懂的法律和会计术语，超出了普通……

在我国，真正意义的证券分析师尚未出现，证监会副主席史美伦在2002中国工商论坛上指出：我国将在适当时候推行证券分析师制度。我国证券市场发展了十几年，从事股评工作的人不在少数，但并未出现真正意义上的证券分析师。证券分析师制度的推出，除证监会大力推动外，还需要证券业内部的力量。该职业的产生首先应基于市场需要，我国1998年《证券法》并未采用证券分析师的概念，而是用了“证券咨询机构专门从业人员”的冗长称谓。2000年7月证券业协会制定的《中国证券分析师职业道德守则》也只是略微提及。

二、证券分析师的市场角色与法律定位

当证券发行人的预期利润、管理决策等可能引起证券价格发生较大变动时，为辟免其证券价格过渡波动，发行人会将信息选择性地披露给一些证券分析师和机构投资者，再由他们做出市场预测和投资建议，这种选择披露的方式表面上看有利于证券价格的稳定，实际上违背了证券监管理念。证券分析师为避免被发行人排除于信息公布所选择的人员范围外，有时会不得已做出对发行人有利的评价或建议，而不敢提相反意见。(注：施天涛、李旭从“选择披露”到“公平披露”——对美国证券监管新规则的评价与思考[J]，环球法律评论，2001.(4).492。)2000年8月，SEC试图以实现市场机会真正平等的公平披露规则而代之选择披露规则，效果如何有待实践检验。

证券分析师相对个人投资者而言无论在信息的搜寻还是证实上都具有明显的规模优势。多数解释证券市场效率的理论都十分强调证券分析师在获取证券信息方面的优势。证券分析师有两个基本职能，首先是从发行人以外的渠道搜集有关证券价值的重要信息，例如，利率、竞争者行为、政府行为、消费者偏好、人口变动趋势等。这些信息是不具备专业知识的发行人所依赖的参考资料；其次是证实和比较发行人披露的信息，防止恶意欺诈并消除偏见。(注：[美]小约翰·科菲市场失灵与强制披露制度的经济分析[J]经济社会体制比较，2002，(1).13。)

证券分析师是投资者的参谋，其应当利用上市公司正式的信息、相关产业信息、经济发展信息提供分析意见，并尽可能地保证所依据的信息和分析意见客观、真实、可靠。但因为证券市场具有不确定性，其不应对预测行为承提责任。司法的干预应该是有限的，除非分析师有故意或者重大过失，否则不能因为预测的误差追究其责任。法律应鼓励证券分析师利用自己的知识与才能为投资者服务。投资者参考分析师的意见做出自己独立的投资判断，最终对自己的投资行为负责。维护投资者利益和保证分析师正常执业的目标是一致的，证券分析师组织将进一步加强行业自律，提高分析师的执业能力，培养分析师良好的执业素质，以更好地为投资者服务。

证券分析师业正在形成规模，对证券市场起着推进作用的同时，可能带来危害证券市场的消极作用，各国证券市场频现证券分析师以权谋私的丑闻，给证券业蒙上阴影。为促进证券咨询业的规范发展和提高证券分析师的专业水平、规范证券分析师的行为，急需建立一套完善的包括激励机制和约束机制在内的制度来规范这一职业。证券分析师何时应为其言行承担法律责任。更要明确何时应豁免其法律责任，避免其遭遇诉讼威胁。

三、证券分析师言行的不实责任与责任豁免

在世界经济衰退和股市持续低迷的大潮下，作为证券业楷模的华尔街也出了问题，证券分析师违规操作的丑闻频现，引发人们对证券分析师法律责任的纷纷议论。最轰动的美国纽约州司法部诉美林集团证券分析师建议公众购买潜在垃圾股、自己却大量卖出的信用欺诈丑闻，近日以和解协定告终。但远非尾声，若分析师以权谋私的问题不解决，没有人仍会对证券业抱有信心。该案的大白天下初步揭开了投资银行和分析师互相勾结的重重黑幕。

证券分析师应当对股民负责，提供客观的评论。许多分析师却违背职业道德，扮演投资银行推销员的角色。多数华尔街投资银行主要依据利润给分析师付酬，两者狼狈为奸。为了吸引投资者，投资银行利用自己的分析师吹嘘自己的证券，所谓“专业股评”虽不乏善意的引导，但也存在恶意欺骗。20世纪90年代网络股和电信股的泡沫，某种程度上就是分析师吹起来的。只有分析师的收入与其任职的投资银行的经营业绩分离，彻底解决利益冲突问题。证券分析师信用欺诈释放的市场信号导致股市异常变动，市场自身无法调节，需要政府监管的外力价入，政府对证券市场的另一重要干预是减少证券投机。证券投机虽有益于促进证券价格根据时价做出调整。但投机者往往醉心于研究开价不足或过高的股票。(注：[美]理查德·A·波斯纳法律的经济分析(下)[M]北京：中国大百科全书出版社，579—580。)证券监管禁止证券诈欺，投资者有权通过司法途径提出欺诈的损害赔偿请求。

根据传统的欺诈原则，可诉的虚假陈述必须实际上已为被欺诈人信任，否则，这种欺诈就是无害的。通常，来自证券欺诈的收益为零。尽管欺诈所产生的成本并不等于投资者遭受的损失，但确实存在社会成本。虽难以量化，但至少可能存在两种：第一，经理层在封锁坏消息时将动用的资源；第二，有些投资者为克服公司经理层虚假陈述的损失，就不得不设法用更多的资源努力发现企业的真实情况。另外，证券价格下跌导致的损失是否属于应予赔偿的部分，而分析师信用欺诈应赔偿投资者直接损失还是间接损失都值得研究。

我国证券法上规定证券投资咨询机构从业人员不得从事下列行为：一是委托人从事证券交易；二是与委托人约定分享证券投资收益或者分担投资损失；三是买卖本咨询机构提供服务的上市公司股票。在我国首例股评家与股评刊登媒体被判承担损害赔偿责任的“湘中药股评案”相关法律问题的研讨会上，有人提议尽快建立证券分析师信息获取、分析业务免责制度，证券分析师只要完全尽了诚信和注意义务仍无法避免事实失真时可以免除责任。证券分析师的地位应该完全中立，其进行证券分析时，只需依其内心的确信，发表忠实于专业知识的专家意见即可，无需受任何人的指摘。如非经过严格的法律途径调查和充分的证据支持，证券分析师不应受无合理和合法根据支持的苛刻指责。

分析师范文篇7

商务旅行者

携程网近80%的客户都是商务旅行者。过去几年里，携程网一直高速增长，将主要竞争对手e龙远远甩在后面，尽管后者的控股股东是全球最大的网络旅游服务公司Expedia。Gilford证券公司分析师阿西什·塔哈尼(AshishThadhani)表示：“携程网去年的销售额比e龙多三倍，而且这一差距还在增大。”

2007年第一季度，携程网的营收为3000万美元，同比增长54%；每股收益为25美分，同比增长38.9%；不计入特殊项目，运营利润率为39%。塔哈尼表示：“对于任何一个行业来说，近40%的利润率都十分少见。从利润率来看，携程网并没有与竞争对手打价格战。”通常情况下，携程网的每酒店客户服务费用为8美元到9美元。

如果携程网在服务价格方面没有优势，那为何能在中国吸引290万名用户呢？雷恩表示：“携程网的最主要优势是呼叫中心。中国旅游行业的大多数公司在客户服务方面都有所欠缺，但携程网却非常出色。”他说，很多商务人士都选择通过呼叫中心与携程网联系，这并非因为他们惧怕网络交易，而是因为这一方式效率更高。在携程网呼叫中心，共有2000多名员工为客户提供服务。

美国投资公司SIG的分析师赵春明表示：“商务旅行者在路上时往往无法访问互联网，此时他们只需要打电话给携程网，就可以在三分钟内搞定一切。”携程网投资者关系部门主管特蕾西·崔(TracyCui)表示，将近70%的客户通过呼叫中心与携程网联系。客户第二次打来电话时，就不再需要重复个人信息，因为已经存储在携程网的数据库里。如果客户希望通过现金结算，携程网将派销售人员上门取款，不收取任何费用。

2007年第一季度，通过携程网预定的机票数量同比增长73%，酒店预订服务营收同比增长近40%。携程网联合创始人、CEO范敏表示：“电子客票在中国越来越普及，我们将从这一趋势中获益，因为我们有着强大的品牌、平台和服务。”特蕾西·崔表示，携程网90%的客户都选择接受电子客票。随着一项新规定的实施，到2007年底向电子客票转型的过程将彻底完成。

不过，向电子客票转型也给国航等中国航空公司带来了巨大的商机。赵春明表示，如果航空公司开始专注于通过自己的网站销售机票，携程网将面临不小的风险。雷恩则有不同观点，他认为携程网可以轻松击败航空公司，因为这些航空公司在客户服务方面有很大差距。携程网最近与中国银行合作，推出了一张新信用卡。但雷恩称，携程网VIP卡比信用卡更吸引商务人士，因为经常外出旅行的人士可以通过它获得餐馆和商店折扣。

携程网的另一主要增长动力是中国二级城市对于旅游服务的强劲需求。携程网来自二级城市的业务量一直保持着40%到50%的年增长幅度，目前其一半的酒店预订服务营收都来自于这些城市。截至第一季度末，携程网覆盖的酒店数量达到了4900家，同比增长40%，这为其今后吸引更多客户打下了坚实的基础。携程网预计2007年第二季度净营收同比增长约35%。

分析师范文篇8

中国证券分析师行业的发展历程和现状

中国证券分析师行业是伴随着中国证券市场的发展而发展壮大起来的,以管理部门实现监管为标准,其发展历程可以分为三个阶段。

第一阶段是起步阶段(1984—1991)。这个阶段是证券分析师行业的萌芽和孕育阶段。在这个阶段,中国证券市场刚刚开始,管理层、上市公司、证券公司和投资者都在“摸着石头过河”,全国性的有形交易市场尚未形成。在一些大城市一级半市场上,开始有人研究股市行情,传递信息,指导操作,但尚未形成稳定的证券咨询群体。

第二阶段是自发阶段(1991—1998)。这个阶段是证券分析师行业飞速发展阶段,也是管理部门监管处于真空的阶段。20世纪90年代初证券市场成立之时,为适应证券公司的需要,证券咨询部门纷纷成立,最早是从券商的客户服务部门开始,准确地说是营业部对股民进行的“入门指导”,离严格意义上的咨询业务相距甚远。在这一阶段,证券市场刚刚成立,投资者还比较陌生,此时,证券分析师的作用更多的是起到一个“入门指导”的作用。接着,我国证券市场迎来了一个飞速发展的过程,由于证券市场投机风气弥漫,投资者的投资决策基本上是建立在对“政策”“、庄家”、“内幕消息”等概念上,为迎合投资者投机的需要,各类“股评家“”股评人士”“、市场人士”、“证券研究员”活跃在证券交易所和各种新闻媒体之上,新闻媒体也推波助澜,而且市场缺乏政策监管。在这种大环境下,证券分析师行业出现了大量的违规行为。

第三阶段是规范发展阶段(1998—至今)。这个阶段是证券分析师行业规范发展的阶段,各类管理法规和条规相继出台,管理部门开始监管。面对证券咨询业的放任自流和大量违规行为的出现,监管层开始引起注意,1998年4月1日《证券期货投资咨询管理暂行办法》及其《实施细则》公布并实施,开始对从业机构和人员实行资格审查,加上其后颁布执行的《证券法》,中国证券咨询监管法规在某些方面甚至比香港同类法规还要严格。2000年7月16日我国颁布实行了《中国分析师职业道德守则》,并且在2002年12月13日成立证券业协会证券分析师委员会,使证券分析师的管理趋于规范。但是,多年监管空缺造成行业总体素质偏低和短期的投机心态已经深入人心,很多证券分析师缺乏耐心长期深入的研究,投资者还没有形成对证券分析师研究报告的广泛需求。

时至今日,中国证券分析师行业依然处在比较初级的发展阶段上。从规模上讲,截至2004年12月底,全国共有证券公司133家,其中,获得证券投资咨询资格的证券公司98家。经中国证监会批准的具有从事证券投资咨询业务资格的证券咨询公司116家。获得证券投资咨询资格人员达到2万人,其中具有执业资格的证券分析师已经超过6000人。我国证券分析师行业经过十几年从无序到有序的发展,在普及市场知识、引导投资理念、推动市场创新等方面发挥了重要作用,证券投资咨询机构在经营方式、管理水平和制度建设等方面取得了很大进步。目前,行业形成了几种主流的业务模式,如:专门为基金、券商等高端客户提供的研究咨询服务;针对中小投资者提供的研究咨询服务;提供分析软件、证券资讯信息平台的服务;提供公司重组、战略规划、公司购并的财务顾问服务等。部分信誉优良、经营规范的证券投资咨询机构在提供专业化、个性化服务方面逐渐树立了自身的品牌。但是,应该看到,我国证券分析师行业整体素质有待提高,社会信誉度不高,存在诚信危机。证券咨询机构业务范围狭窄,服务方式和服务手段单一,法定业务无法维持正常经营,机构规模偏小,发展后劲不足,证券投资咨询业处境艰难,面临着行业萎缩的严峻局面。因此,改善行业经营环境,拓宽行业经营范围,提高执业水平,增强行业竞争力已成为当前证券投资咨询业亟待解决的问题。

对中国证券分析师行业发展思路的思考

综观世界各国,证券分析师行业的规范与发展,离不开政府的引导与监管。从全球范围来看。美国、德国、日本等证券业发达的国家,均不同程度地运用法律、税收及财政等手段大力引导与规范本国证券分析师行业的发展,因而才涌现出一大批诸如麦肯锡、标准普尔、布隆伯格等世界知名咨询机构。我国证券分析师行业起步晚、规模小,尚处于原始积累阶段,是资本市场中的弱势群体,其发展更是离不开政府的大力扶持。

1.明确证券分析师行业发展的意义。证券分析师行业是伴随着证券市场的发展而成长起来的新兴行业,它在普及证券知识、推动理性投资和证券市场规范化发展等方面发挥着重要作用。因此,要把证券分析师行业当作一个行业来看待,不应把其看作证券市场的附属品。

当前,中国证券分析师行业正面临国内证券市场快速发展和加入世贸组织后外国同业竞争的新形势,一方面,我国证券业经过十几年的发展,虽然出现过不少问题,但其在筹集社会资金、优化资源配置、完善市场运行机制发挥的重要作用越来越被社会认同,它已经成为我国社会主义市场经济发展的重要因素,当前,我国经济将进入新的发展阶段,迫切需要证券市场以更快的发展来支持,证券市场的发展将使上市公司不断增加,市场投资品种不断增多,而现有的证券分析师队伍是远不能满足市场发展的需要,这必将要求证券分析师行业尽快成长起来。另一方面,随着我国加入世贸组织后,金融领域逐渐对外开放,国外证券分析师及其投资咨询机构将逐步向我国证券市场渗透,国外优秀分析师成熟的经验及其咨询机构的咨询风格,将给我国证券分析师行业带来新的面貌,有助于提高我国证券分析师行业整体水平。但同时也加剧了证券服务领域的竞争,国外证券分析师的专业化水平、丰富经验和依靠的投资咨询公司的实力,与国内相比有较大的优势。如果我们不迎头赶上,国外咨询公司可能在未来几年迅速占领我国市场,从而构成对我国证券投资者的信息咨询垄断,这将不利于国家投资环境的安全。

2.制定证券分析师行业的发展规划。面对国内证券市场快速发展和加入世贸组织后外国同业竞争的新形势,我国应该制定中国的证券分析师行业的发展规划,争取用先进的文化形成行业内特有的品牌,并通过引进国外先进经验等形式抓紧形成自己的核心竞争力,以在国际竞争中赢得一席之地,为我国证券市场的发展发挥作用。根据国内外证券市场发展的趋势,借鉴国外证券分析师行业发展的经验,证券分析师行业应该朝专业化、个性化、信息化、市场化、国际化等方向发展。

(1)专业化。证券分析师行业专业化是证券市场发展过程中社会分工的必然结果,由于证券市场的复杂性以及证券品种多样性的特点,它要求证券分析师应该是具有复合型知识的专家。作为证券市场的专家,他首先必须通晓金融证券、投资和经济学等基本知识;为了获取和利用信息,他必须掌握运用数学、统计、信息技术等知识的技能;为了分析上市公司状况,他除了掌握财务会计、审计等知识外,还需要熟悉上市公司的行业背景及发展趋势;此外,一个称职的分析师更应该具有敏锐的洞察力和果断的决策能力,才能在瞬息万变的证券市场做出正确的判断。因此,证券分析师行业不仅有严格的准入条件,而且更需要不断地接受继续教育,提高业务水平。

(2)个性化。证券分析师行业服务对象是具有不同个性、风格和投资目标的投资者,能否提供个性化服务,是其能否找到并维护稳定的客户群,从而占有市场份额的关键。目前我们提供给投资者的证券咨询服务还是一种面向大众的服务。随着市场竞争的加剧,投资者对证券咨询的个性化服务提出了更加紧迫的要求。值得注意的是,这种个性化的需求是不断变化的,有时还存在盲目性。为改变这种情况,就要深入到投资者的决策过程中去,而网络经济恰恰给个性化服务提供了技术上的准备。国外同行对个性化服务给予了高度的重视,已上升到客户关系管理的层次。

(3)信息化。随着信息技术和通信技术的发展,证券市场信息化水平不断提高,市场信息传播速度加快,这为咨询活动借助高科技手段实现转型提供了有利的条件。我国证券交易佣金已经放开,这将刺激网上交易的发展。在网络技术进一步完善和证券网上交易的条件下,客户从传统的“信息束缚”和“地域局限”中解放出来已是大势所趋。竞争在很大程度上体现在信息咨询服务尤其是服务质量上。证券咨询服务只有实现信息化,才能借助信息技术手段对传统的信息资源和信息流程进行整合,逐步实现双向互动式咨询,进一步提高服务质量。

(4)市场化。证券分析师行业是一个服务性行业,只有按市场化模式运行,才能加快发展。市场化包括体制市场化、服务产品市场化和定价机制市场化等内容。体制市场化就是通过定期对分析师的能力和业绩进行科学的评价,不断提高分析师行业的整体素质,逐步形成分析师市场。产品的市场化,就是按照客户的需求去设计和生产产品,既要满足内部客户的需要,又要符合公司外部客户的需要。咨询产品定价机制的市场化必须以产品设计的市场化为前提,只有在咨询产品呈多样性、同质性和同层次产品达到一定规模,能够进行市场竞争时,市场定价机制才能形成。

(5)国际化。随着中国证券市场开放步伐明显加快,国外证券分析师及其证券投资咨询机构将逐步向国内市场渗透,这将潜移默化地改变我国分析师行业的咨询风格,带动国内的服务标准向国际标准靠拢,减少一些不太规范的行为。此外,国内企业到国外上市逐渐增多,在开放的国际市场,他们面对的是国外同行的竞争,服务的对象也将扩展到国外投资者,这一切都要求国内证券分析师的行为、产品都必须符合国际惯例。同时,来自监管层的压力也要求证券分析师行为方式更加规范化和国际化。

3.大力扶持证券分析师行业的发展。我国证券市场目前还不是一个成熟的市场,证券分析师行业更是一个处于发育阶段的新兴行业,需要政府的扶持。由于我国证券分析师行业在发展初期阶段,出现过众多问题,再加上我国证券市场运行“熊长牛短”,每当市场出现问题时,证券分析师往往成为众矢之的。因而在制定相关政策时,限制性措施过多而扶持性政策过少,从而制约了该行业发展的现象。鉴于此,应采取以下措施对分析师进行扶持。

首先,适当扩大证券分析师行业的业务范围。目前,我国证券投资咨询业务范围狭窄,盈利模式单一,仅以证券投资咨询业务为主,这已成为制约该行业发展的瓶颈问题。一个产业的发展必须要有稳定的利润增长点,单靠证券咨询业务,证券投资咨询机构难以维持生存,许多经营者只有在夹缝中寻找“灰色收入”来实现收益,没有较多的精力搞实地考察研究,从而也制约着咨询业向更深层次发展。同时对于“灰色收入”这样难以见光的业务,管理层也很难得以监督管理,从而造成了目前市场的混乱,各种人员在其中为着各自的利益而损害投资者利益的事件时有发生。因此,建议证监会协调相关部门,积极鼓励投资咨询公司开展包括管理咨询、融资顾问、兼并收购、独立财务顾问、上市辅导等各项财务顾问业务,明确证券投资咨询机构开展财务顾问业务的法律地位;允许独立经营的证券投资咨询公司积极探索与资产管理公司、风险投资公司的合作模式;大力扶持金融咨询软件的开发业务等。

分析师范文篇9

有效率市场必须使证券价格及时准确地反映所有影响公司价值的信息｡这一过程包括三个不同的环节:信息形成;信息准确性验证;基于信息对证券重新定价｡信息形成过程包括搜集所有尚未公开的影响证券价格的信息｡信息准确性验证是指证实信息来源可靠性及信息本身可靠性｡基于信息对证券重新定价需要对信息加以分析以决定其价值,然后利用价值和价格之差进行交易｡

具有流动性的市场必须具有足够的交易量让大多数买方和卖方迅速完成交易｡流动性的实现主要经由三个途径:投资组合调整､消费-投资调整､价格意见差异｡投资组合调整通过改变投资组合的构成以便组合符合投资者预先设置的风险和回报水平来提供流动性｡消费-投资调整通过影响投资部门和消费部门之间资金的双向流动来创造流动性｡市场参与者之间的价格意见差异通过促使低估证券价值的市场参与者与高估证券价值的市场参与者进行交易来形成流动性｡

既然我们已经假定维持证券市场效率的要求是让价格反映所有信息,并确保市场具有流动性,那么监管部门面临的问题就是:谁可以完成这一任务?监管部门可以在几个市场参与者群体中选择｡第一个群体是内幕人士,他们掌握了非公开信息,有能力分析和处理一般市场信息和具体公司信息｡第二个群体是证券分析师或称信息交易者,他们专门搜集和分析一般市场信息和具体公司信息｡第三个群体由流动性交易者组成,他们基于与一般市场信息和具体公司信息无关的消费-储蓄方面的原因购买并持有股票组合｡最后一个群体是噪音交易者,他们行动缺乏理性,错误地相信自己拥有信息优势或者更好的交易策略｡在这四个群体中,噪音交易者或者流动性交易者对市场效率缺乏兴趣,只有内幕人士和证券分析师可能承担提高市场效率--在证券价格中反映所有相关信息以及创造交易流动性的任务｡

下文将首先证明,内幕人士和证券分析师不能同时存在,所以监管部门必须在这两者之中选择其一｡证券监管部门禁止了内幕人士参与交易,因此选择了证券分析师,引导分析师自发承担起提供有效率定价和流动性的任务｡其次,本文将论述证券监管部门使用主要监管手段——披露义务以及禁止欺诈､操纵和内幕交易来实现证券市场效率的机制｡然后,本文将阐明证券监管如何帮助形成了竞争性的证券分析师市场,以及这一市场是如何促进市场效率和流动性的｡

一､内幕交易被禁止,证券分析师是适合承担维持市场效率任务的群体

价格涨落究竟是由噪音交易者还是由内幕人士引起的,对此分析师是无法辨别的｡当噪音交易与内幕交易混杂在一起时,分析师不能透过交易量或者价格变动得出有用信息;他们也无法断定交易者的身份｡因此如果允许内幕人士参加交易,他们的表现将总是好于分析师,因为分析师关注价格并以信息作为行动依据,信息不对称使他们没有获胜的机会｡假定以其能获取的信息作为交易依据的分析师相信某种证券的价格完全反映了其价值,再假定掌握了负面信息的内幕人士正在卖出股票,引起股价下跌｡由于不了解内幕信息,分析师会把这种下降理解为股票价值被低估,因而买入股票｡股价继续下降,只有当负面信息公开时,分析师才意识到买入了价格过高的股票｡对于正面内幕信息也同样如此:证券价格由于内幕交易而上升,分析师做卖空交易,等待股票价值确实被高估时,分析师才意识到卖出股票的价格太低了｡分析师不能分散与内幕人士的交易中存在的风险,在与内幕人士的竞争之中分析师总是处于劣势｡如果内幕交易普遍存在,分析师将无法补偿他们的信息投资,最终会被逐出市场｡

禁止内幕人士参与交易将带来不同的结果｡法律已经规定,内幕人士参与交易之前必须披露信息,不披露相关信息的内幕人士将被禁止交易｡[2]在此规则之下,内幕人士要么披露他们获知的信息,与其余市场参与者一起利用这些信息交易,要么放弃交易的权利直到法律义务迫使他们披露信息为止｡信息一旦披露,内幕人士和分析师就展开了充分利用这些信息的竞争｡开始时,市场上分析师很少,他们的信息投资能获得超额回报｡在这一阶段,与允许内幕人士交易时相比,市场不会更具有效率和流动性｡然而,当分析师数量渐渐增加时,他们之间的竞争使信息投资的回报率下降到平均水平,由此提高了市场的效率和流动性｡

假如少数内幕人士不顾禁令仍然利用内幕信息进行交易,分析师市场仍然可以发挥作用｡受到限制的内幕交易在某种程度上会降低分析师的预期回报,但仍可让分析师获得足够的回报维持运营｡内幕交易的范围与分析师市场的范围是此消彼长的｡当内幕交易范围受到限制时,竞争性的分析师市场将会扩大;当内幕交易范围扩大时,分析师市场将会缩减甚至消失｡这是理解为什么禁止内幕交易的关键｡

通过对内幕交易的禁令,将内幕交易范围尽可能缩减,让竞争性分析师市场尽可能扩大,与相反的选择比起来其结果要好得多｡首先,内幕人士享有他们所获知的内幕信息的独占使用权,他们能操纵信息披露的时间｡他们要么推迟披露从而使信息不能尽快传递到市场,要么过早地披露信息从而使公司商业利益受损｡而分析师不能决定披露信息的时间和内容,但必须对披露的信息有所反应｡分析师处在高度竞争的市场中,他们只能努力尽可能快地处理新发现的信息,否则会失去竞争优势｡其次,内幕人士掌握了公司的商业决策,如果允许内幕人士利用非公开信息进行交易,他们可能滥用权力以公司利益受损为代价创造有利于他们私人利益的交易机会｡作为外部人士,分析师不能影响公司的商业决策,允许他们交易不会加重公司的问题｡

此外,分析师在搜集､分析信息和对一般市场公开信息定价方面享有规模经济和范围经济;尽管内幕人士在搜集本公司信息方面拥有微弱优势,但分析师对这类信息加以分析和定价方面的能力更强;分析师在向金融市场提供流动性方面的表现好于内幕人士,因为他们能够在交易中所运用的金融资源多,引起交易者对证券价格意见发生偏差的可能性大,争取信息优势的竞争就会越激烈｡这些也是选择证券分析师来承担实现市场效率任务的原因｡

二､强制披露义务有助于降低证券分析师的信息搜集成本

一旦分析师承担起促进证券市场效率和流动性的任务,他们必须搜集信息､验证其准确性､分析信息和定价信息｡这些事项都将耗费成本｡成本越小,分析师消除价格-价值差异的能力越强,市场上分析师将会越多｡所以证券监管应努力降低搜集､验证､分析和定价信息的成本｡

强制披露义务降低了证券分析师的信息搜集成本｡没有强制披露义务,分析师们在揭露非公开信息方面的工作会发生重复,成本将会非常高,因为作为外部人士的分析师缺少接近公司内部管理层的机会｡强制披露义务使得这些成本变为由相关公司来承担,而公司获取其自身信息只是公司管理的副产品,成本非常小｡而且证券监管部门强制性地规定了信息披露的具体格式,证券分析师分析信息及比较不同公司数据的成本进一步降低｡

披露义务还使发现价格-价值偏差的风险降低｡[3]第一,披露的信息越多,与内幕交易相关的风险就越小｡第二,相关公司的信息披露得越多,评估公司基本价值时面临的风险就越小｡分析师可能通过信息投资发现一些尚未披露的信息,但是总会有一些尚未披露的信息不能被分析师发现,因为公司可能出于提高公司价值或者掩盖公司管理缺陷的理由极力避免某些信息的披露｡[4]掌握信息不完全的分析师对公司价值的评估极有可能不准确,这样分析师不能获得价格-价值差的风险会上升;反之,证券分析师对公司信息掌握得越完整,他们对公司价值的评估就会越准确,通过交易从相关证券的价值､价格偏差中获利的风险就会下降｡第三,通过提高分析师数量和活跃程度,披露义务减弱了噪音交易者的影响,减少了与其相关的噪音风险｡[5]因此,强制披露义务的净影响是帮助形成并维持竞争性的证券分析师市场｡

分析师之间的竞争带来了重要的信息协同效应｡充满活力的分析师市场提供的额外信息远胜于披露义务下强制取得的信息,而且投资者可以免费获得这些信息｡[6]额外信息来源于两个途径｡第一,对竞争性分析师市场上产生的公司信息需求上升,使管理层更有动力定期准确披露信息,所披露的信息甚至超越了法律所要求的数量,因为证券分析师对于本公司的关注能给公司带来一些益处｡强制性信息披露给竞争性分析师市场提供了便利,分析师将会引导许多公司采用一种更准确的､定期性的､更符合强制披露义务要求的披露制度｡第二,虽然分析师具有极力保持分析工作保密性的动机,但是由于分析师之间的竞争,他们会将更多的分析报告向市场公开,尤其是在开拓市场阶段｡被公开的分析报告或报告片段提供了额外的信息,其他分析师得以参考被公开的报告并重新评估自己的报告,分析师搜集､分析信息的成本下降｡披露义务避免了分析师在信息搜集方面的重复投资,而竞争性分析师市场在某种程度上减轻了信息分析的重复｡

最后,披露义务改善了流动性,因而也有利于流动性交易者｡首先,信息越公开,交易者之间信息不对称的情形就越少｡第二,信息越公开,不对称信息的期望价值就越低｡当信息披露得到改进时,交易者通过对公开信息的深入分析而不是通过获得内幕信息也能获得信息优势｡第三,披露义务降低了信息搜集成本,便利了竞争性分析师市场｡分析师之间的竞争越激烈,分析师个体充分发挥其优势的能力越弱,信息优势的价值就越低｡第四,通过引导管理层定期披露公司信息,分析师之间的竞争进一步减少了不对称信息的存在｡所有这些都减轻了做市商与掌握更多信息的交易者交易时面临的风险,导致出价-要价差异程度缩小,证券流动性更高｡流动性的提高､公司资本成本的降低都对市场效率具有积极影响｡

三､禁止欺诈和操纵具有降低证券分析师的信息验证成本的作用

分析师需要投入财力物力以验证信息的准确性｡这些是信息能被最终利用之前的预付成本｡需要验证的信息不仅包括明示信息,也包括暗示信息｡在欺诈和操纵未被禁止时,分析师们都将投入财力物力验证同样的信息｡这是社会资源的浪费｡因为分析师是外部人士,验证信息的成本将十分高昂｡况且分析师不能轻易地发现诸如冲洗买卖(即虚假交易)和相对委托(即合谋､对敲)等暗示信息｡禁止欺诈和操纵使证券分析师的信息验证成本下降｡禁止欺诈和操纵的具体内容就是明示性信息不能被错误表述,实质性事实不能被省略,暗示性信息不能被操纵,从事虚假陈述或者人为交易(例如虚假交易､合谋对敲等等)者会被追究刑事或民事责任｡由信息提供者验证信息的成本会低得多,因为它避免了分析师们的重复性和浪费性开支｡对于有意欺诈导致的虚假陈述来说,禁止欺诈和操纵的措施降低信息验证成本的作用更为显著｡放弃欺诈只是停止做这种事情而已,它不会带来额外成本｡因为欺诈可能不被发现,惩罚更严厉的刑事责任可能比惩罚更轻微的民事责任能更好地起到阻止欺诈的作用｡阻止欺诈方法的改进减弱了管理层虚假陈述的动机,从而降低了分析师的预付成本｡

禁止欺诈和操纵也能减少通过利用价值价格偏差交易获利的风险｡欺诈和操纵对分析师的影响主要发生在两个阶段:第一,当分析报告形成时;第二,当分析报告的建议要被实施时｡在分析报告准备阶段,分析师能验证信息,预防虚假陈述｡但是在已经完成了分析报告并采取交易行动之后,再进行这种预防就很困难了｡假设,分析师预测到年底时某一股票的价格将会下跌20%,因而做空｡到年底时,相关公司管理层了虚假利好消息,致使股价上涨,分析师的投资遭受损失｡发生欺诈的可能性使所有分析师不得不持续不断地验证所有可以获取的信息,以便降低利用价值价格偏差交易获利的风险｡即使分析师能预先防范并发现了虚假陈述,从价格扭曲中获利的噪音交易者的行为也可能阻止分析师利用价值价格偏差交易获利｡禁止欺诈和操纵能使预先防范成本最小化,降低了不能利用价值价格偏差交易获利的风险｡

禁止欺诈和操纵还保证了分析报告的价值,维护了分析师的信誉｡假设分析师只是搜集信息并处理信息,然后将分析报告卖给其他投资者,但他们自己不参与交易｡没有参与交易,分析师就不能对虚假陈述的者提起法律诉讼,即使他们能够证明他们的分析报告使用了这些信息｡向分析师购买了分析报告的投资者受到了虚假陈述的负面影响,欺诈性和误导性的陈述使分析师的预测落空,削弱了他们所提供的分析报告的价值｡了解了分析师预测会因欺诈或误导而无法实现,投资者对分析师的信任程度会下降,从而降低他们为接受分析师的服务而愿意支付的价格｡更糟的是,欺诈和操纵引起的扭曲将败坏分析师的信誉,使分析师难以补偿他们的成本｡因此禁止欺诈和操纵的措施保护了分析师工作的价值,维护了他们的信誉｡

禁止欺诈和操纵能产生良性循环｡通过降低分析师的预付成本,禁止欺诈和操纵的措施为分析师进入市场提供了便利,提高了分析师之间的竞争程度｡竞争的激化提高了发现虚假陈述以及欺诈的概率,从而削弱了公司从事欺诈或者操纵的动力｡向市场误导信息的动力减弱将进一步降低分析师的预付成本,依此类推｡

最后,禁止欺诈和操纵将改善市场流动性从而也给流动性交易者带来益处｡首先,预付成本的降低减弱了验证信息的投资者与不验证信息的投资者之间信息不对称的程度｡第二,虚假陈述发生概率的降低也会使信息不对称程度减轻｡第三,竞争性分析师市场的形成也能降低信息不对称的风险,因为竞争会削弱信息优势｡所有这些都降低了做市商与掌握更多信息的交易者进行交易的风险,促使做市商缩小出价-要价差｡价格差的缩小使流动性更大,资本成本更低,效率更高｡

四､证券监管能够减少或者消除分析师成本,减少证券分析的偏差

强制披露义务降低了信息搜集成本,禁止欺诈和内幕交易降低了预付成本｡信息投资得到补偿的概率提高,主要原因在于对内幕交易的禁止,其次则是因为强制披露义务和对欺诈和操纵的禁止｡信息搜集因证券监管直接得益,而信息分析则没有直接从证券监管中得到益处,它更多地依赖于分析师个人的才能和资源｡

虽然信息分析没有直接得到证券监管的帮助,但是它受到了披露义务的间接影响｡当分析师市场的竞争变得激烈时,市场对信息的竞争同样也变得激烈｡作为一种市场策略,分析师免费披露分析报告的目的要么是提高媒体曝光率,要么是让潜在顾客了解他们的技能｡免费提供的分析报告可以让其他分析师评价自己报告的价值,这一过程降低了分析师的学习成本｡

信息分析成本不仅包括直接成本,还有提供分析报告的成本｡分析师成本即分析师为了从委托人处获取利益,而有意向市场提供带有人为偏差的分析报告｡成本问题在卖方分析师方面尤为严重,卖方分析师是从证券发行人的角度评估证券价值､为证券发行提供便利的分析师｡卖方分析师的成本表现为带有人为偏差的分析报告,因为他们必须获取收入才能免费披露他们的分析报告｡买方分析师和其他专业投资者､机构投资者没有必要提供带有人为偏差的分析报告,因为他们不会免费公开他们的分析,而是通过交易来展示他们的发现,因而不会带来成本｡

卖方分析师成本与管理层成本之间存在着交替关系,即卖方分析师与内幕人士两者之中应由谁去完成实现市场效率与流动性的任务的问题,其实是两种类型的成本的选择问题｡如果卖方分析师退出市场,内幕交易会加重管理层成本问题｡如果卖方分析师不退出市场,则会产生分析师成本｡当卖方分析师所关注的问题受到媒体和公众严密关注时,人们或许会认为管理层成本小于分析师成本｡然而,实际情形并非如此｡管理层成本问题是一个所有上市公司都有的治理结构问题,它与商业运行的所有方面都有关｡公司法和证券监管的部分目标就是降低管理层成本｡而分析师成本涉及的范围很小,它只与信息披露有关,只是信息交易者或称证券分析师这个大群体中的一个小群体才会存在成本问题,这个小群体就是有意提供某些公司的带有偏差的分析报告的卖方分析师群体｡分析师成本能通过对卖方分析师的适当监管得到降低｡

人为分析偏差和竞争弱化是卖方分析师的特征,原因是公司管理层的信息披露带有选择性,或者分析师渴望促进他们就职的投资银行的业务,或者他们希望私人投资能够获利｡证券监管部门缓和这些问题的措施包括:限制管理层的选择性信息披露,强制规定投资者获得信息的平等权利,要求分析师披露自己的雇主以及私人或机构投资状况｡这样,证券监管部门就能扭转信息分析中的偏差,提高信息分析的一致性｡[7]这些证券监管措施也提高了流动性,对流动性交易者有益｡首先,通过促进市场的一体化,证券监管有助于吸引更多证券投资和交易｡其次,分析偏差的减少导致信息不对称现象减少｡

五､在实现证券市场效率方面,法律具有局限性,证券监管是对法律的必不可少的补充

在公司治理结构中,存在三种问题:股东(委托人)和管理层(人)之间､少数股东(委托人)与控股股东(人)之间､贷款人(委托人)与股东(人)之间｡在每一对关系中,人控制了委托人的投资｡因为委托人和人的利益冲突和他们之间的信息不对称,人能以委托人利益受损为代价增进自己的利益｡[8]用来解决这些问题的措施带来的成本被通称为成本｡公司法的主要作用就是使成本最小化,主要方法就是给董事会和管理层施加各种约束,并要求建立完善的公司治理机制｡

在降低管理层成本方面证券监管是对公司法的完善｡首先,通过禁止内幕交易,证券监管避免了将实现市场效率的任务委托给内幕人士,消除了内幕人士自我监管的风险｡第二,通过帮助建立起竞争性分析师市场,证券监管给股东提供了市场监督机制,作为董事会内部监督的补充｡第三,竞争性分析师市场对管理层的质量进行了有价值的反馈,减缓了管理层背离股东权益的倾向｡第四,分析师有关管理层质量的信息影响了股东就有关公司决议的投票,影响了股东关于买入､持有､或卖出公司股份的决定｡最后,管理质量信息也给公司控制权市场以及公司贷款供应方带来了益处｡

市场监督也纠正了被法院忽视的问题｡管理层成本表现为两种形式｡第一是故意侵占:直接窃取､自作主张､高额补偿等等｡第二类管理层成本是管理过失:以建立大型公司为目标的无效率投资､使公司价值下降的多样化购并､扭曲的商业决策等等｡故意侵占的所有情形都属于对忠实义务的违背,而管理失误的所有情形则属于对审慎义务的违背｡

法院能胜任对违背忠实义务问题的处理｡分辨公司内部的侵占或偷窃与管理层商业决策无关,一旦侵占或偷窃事实成立,法院就能够提供解决办法｡但是法院很不适合处理对审慎义务的违背问题,因为分辨管理过失与管理层商业决策有关｡因此在处理管理层过失问题时,法院采用了商业决策规则而不是采用法律规则｡法院对商业决策规则的了解并不全面准确,对这些规则的使用并不适当,因此法院不适合处理管理层过失问题｡此外,法律允许公司免除董事会由于违背审慎义务导致公司利益受损的责任｡因此,处理违背审慎义务问题的责任应由市场来承担｡市场主要利用竞争机制来约束管理层过失行为,而法院则利用法律规则来处罚违背忠实义务的管理层｡

管理过失是管理层成本的一种重要类型,它可由分析师市场来解决｡分析师紧密追踪管理层的活动,评价管理决策,让信息反映于股价之中｡分析师也将发现欺诈､有意侵占和管理层私吞公司资产的行为,虽然这并不是分析师的主要作用｡分析师市场越发达,它在降低管理层成本方面的效果就越显著｡

公司法主要以降低公司成本为目标,证券监管主要以帮助竞争性分析师市场建立为目标,这两者之间的区别并非绝对分明的｡证券监管的重要作用是帮助建立竞争性分析师市场从而提高证券市场效率,但它也包含着一些以改善公司治理结构为目标的规定｡例如,在股东投票前强制进行充分披露的规则､关于投标出价的具体程序的强制性规定､关于董事会和审计委员会构成的强制规定､以及有关保证公司报告质量的具体程序的规则,都以建立竞争性分析师市场为目标,但它们也包含了建立良好的公司治理结构的目标｡

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[6]曹荣湘.强制披露与证券立法[M].北京:社会科学文献出版社,2005.

分析师范文篇10

[关键词]证券分析师、第三人、民事责任

证券分析师在我国又称为股评师、股票分析师，他们是向投资者提供证券投资咨询服务的专业人士。他们通过向公众投资者提供专业化的服务，在引导投资者的理性投资、提高证券市场的透明度，规范证券市场运作、优化社会资源配置方面发挥了重要作用。但是在ST中科、银广厦、蓝田股份等造假股股价疯涨的背后，确有一些证券分析师在其中推波助澜。为此，中国证监会根据《证券法》、《证券、期货投资咨询管理暂行办法》（以下简称《暂行办法》）制定了《关于规范证券投资咨询业务行为若干问题的通知》（以下简称《通知》），以加强对证券投资咨询机构及证券分析师的监管。

证券分析师因其违法违规行为给投资者造成经济损失的，是否应该承担民事责任呢？《证券法》和《暂行办法》均未对证券分析师的民事责任作出规定。作为补救，《通知》在第7条中规定，“投资者或客户因证券投资咨询机构、证券投资咨询执业人员的执业活动违法或者犯罪而遭受损失的，可依法提起民事诉讼，请求损害赔偿。”那么，该如何具体界定证券分析师的民事责任呢？本文拟就此问题作些探讨。

一、界定证券分析师民事责任的价值

何为证券分析师呢？笔者将其定义为：证券分析师是依法取得证券投资咨询业务资格和执业资格，就证券市场、证券品种走势及投资证券的可行性，以口头、书面、网络或其他形式向社会公众提供分析、预测或建议等信息咨询服务的专家。其专家性特征主要表现为：其一，执业工作的独立性。这是证券分析师执行业务的首要要求。它要求证券分析师在执业时要保持客观公正、不偏不倚的独立姿态，并在工作上、地位上及利害关系上独立于当事人。其二，具有证券从业人员资格。即证券分析师应具备与其职业要求相符合的知识、技能，并得到相应主管部门的认可。其三，证券分析师给服务对象所提供的服务是非定型性的。即证券分析师服务的对象一般为非特定化的大众投资者。其四，行业自律性。各国证券投资咨询人员一般都存在其行业自律机构，指导证券投资咨询人员的执业行为，并对违规者作出制裁。

证券分析师是证券市场的一个重要职业。在证券市场发达的美国，证券分析师扮演了重要的角色。“自20世纪30年代以来，证券市场正经历着重要的进化过程。其中最重要的进步是专业证券分析师的出现。由于在美国证券交易委员会的存档的数据通过计算机网络能够及时、低成本地为分析师所得，使得分析师成为市场有效性的重要机制。”[1]（P13）理论上认为，如果有用的市场信息以不带任何偏见的方式全部在证券价格中得到反映，那么可以认为市场是有效的。证券市场是信息市场，只有信息充分，证券的正常价值才能被发现，投资者才可以据此做出理性的投资。虽然有关事实的信息一般投资者也能获得并加以使用，但证券分析师具有一般投资者无可比拟的专业优势和规模优势。正如美国证券交易委员会在1998年11月所评价的那样：“证券分析师使投资者了解信息，他们消化吸收从各种渠道获得的信息，并且积极追踪企业新的信息，形成报告，他们在信息的传输中扮演了导管的角色。”[2]（P9）所以说，证券分析师提供的分析意见和预测对一般投资者而言，是一种重要的信息。在实践中，投资者对证券分析师存在着较强的依赖性。美国高等法院和证券交易委员会更进一步说明了证券分析师对证券市场的意义，“证券分析师对整个市场的价值是勿庸置疑的，他们收集分析信息的活动显著提高了市场的定价效率，从而增进了所有投资者的利益。”[3]（P9）故证券分析师对于市场和投资者的重要性不言而喻。

但我们也看到，证券市场不是教堂，证券分析师也不是圣贤，而是“经济人”，具有逐利性。证券投资咨询机构和证券公司是以营利为目的、在证券市场从事中介服务的商主体。作为其执业人员的证券分析师自然是一类重要的商主体。所以证券分析师基于利益驱使的欺诈行为也屡见不鲜。在美国，随着一系列丑闻的曝光和股市泡沫的破灭，华尔街证券分析师的信用不断遭到人们的置疑和司法部门的调查。目前全美涉及华尔街投资银行、证券公司欺骗的起诉案已达到300多件，涉及50多亿美元的赔偿要求，而排在最前面的25个案子全部是状告分析师的，估计赔偿金额会超过10亿美元，将成为华尔街有史以来为说谎话付出的最大代价。[4]（P134）华尔街如此，中国证券市场也不例外。

由此可见，对于规范证券分析师的行为，仅仅依靠道德守则和行业自律有时候并不是有效的，而科以民事责任可能是一种可靠的阻吓欺诈的手段，同时也是保护投资者利益、实现社会正义的手段。

通过对实施欺诈行为的证券分析师科以民事赔偿责任，一方面可以产生威慑作用，促使他们更加谨慎和勤勉尽职，为投资者提供真实有用的信息，从而促进证券市场的规范发展，同时也有利于分析师行业健康发展；另一方面，可以使投资者的损失得到补偿，有助于化解矛盾，实现市场的公平，增加投资者信心，有利于证券市场的稳定。

二、证券分析师民事责任的性质

证券分析师向投资者提供证券投资咨询服务，双方是平等的主体。根据责任自负的原则，任何人对自己的行为给他人造成的损害要承担责任。如果证券分析师在执业过程中因自己的行为给投资者造成损失的，应依法承担民事责任。

那么，证券分析师承担的民事责任为何性质？是违约责任、侵权责任还是独立责任？证券分析师从事证券分析业务所涉及的法律关系主要有两种：一种是通过与投资者签订证券信息咨询服务合同而发生的合同关系；一种是证券分析师向不特定的社会公众投资者提供证券信息服务而形成的法律关系。此种法律关系是基于公众投资者对证券分析师的信赖而产生的一种特殊信赖关系。本文论述的是证券分析师对不特定的公众投资者即第三人的民事责任。

关于证券分析师虚假陈述导致第三人受损的民事责任的性质，当前主要有契约责任说、侵权责任说和独立责任说三种。契约责任说认为：证券分析师向股票市场投资者传播股评信息是为了吸引股民大众而提供的一种服务。在这种服务中，存在着两方主体，一方是证券分析师，另一方是股民。当股民以一定方式接受证券分析师的股评时，证券分析师与股民之间即形成服务合同关系，证券分析师是服务提供方，股民是服务接受方。[5]侵权责任说认为，证券分析师与投资者之间不存在合同关系的情况下，证券分析师提供不实信息违反的是一种法定义务而不是当事人约定的义务。我国首例证券分析师民事赔偿案件采用的就是侵权责任。独立责任说认为，“证券交易有其独立的目的，其所决定的民事责任当属一种独立类型，不必强行纳入民法的责任类型中。”[6]（P329）

笔者认为，证券分析师的民事责任是一种侵权责任，理由如下：

首先，对于独立责任说，大多数学者认为，其虽然免去了责任性质的纠缠，但其也不得不依客观事实的性质，类推适用民法上的侵权或合同责任的有关规定，其实仍然没能避免要将证券欺诈的民事责任归于传统法律制度之下。[7]此笔者表示赞同。

其次，违约责任与侵权责任的根本区别在于责任基础不同。违约责任的基础是违反当事人之间的约定义务，侵权责任的基础是加害人违反法律直接规定的法定义务；且前者在责任之构成与法律规定之间，存在当事人基于意思自治的合意过程，后者在责任之构成与法律规定之间，不存在当事人的合意过程。[8]（P201）证券分析师向不特定的证券投资者提供证券分析预测信息的行为，根据合同法的一般原理，并不是一种要约行为，他们与不特定的证券投资者之间并不存在合同关系。证券分析师所违背的义务也就不是一种合同义务，而是法律规定的一种特殊义务。而且我国合同法的理论与实践都没有采纳德国的“事实契约关系理论”，故认定为违约责任未免牵强。

第三，采取侵权责任说更有利于保护受害投资者的利益。侵权责任摆脱了合同责任对合同关系人相对性的限制，扩大了受保护的第三人的范围，对投资者利益的保护更显周全。在证券市场发达的美国，一般都是认定为侵权责任。美国《侵权行为法重述》关于信息提供者对没有当事人关系的第三人承担责任的第522条第1款规定：“某人在其业务、职业或受雇佣中，或其他有经济利益的交往中，为指引他人的商业交易提供了错误的信息，如若他在应用或传送该信息时未能行使合理的注意或能力，对他人因正当的依赖其信息而造成的经济损失应负有责任。”[9]（P209）

第四，证券分析师进行欺诈性预测的行为可以定性为广义的虚假陈述行为。而虚假陈述在现行的最高人民法院的司法解释中是界定为侵权责任的。虚假陈述的广义解释是指，证券市场的参与人违反证券法律义务性和禁止性的规定，在证券发行和交易过程中，作出背离事实真相的陈述或记载；或者在披露信息时发生重大遗漏、不正当披露信息的行为。[10]（P67）本定义中所称的“证券法律义务性和禁止性的规定”具体是指《证券法》第72条：“禁止国家工作人员、新闻传播媒介从业人员和有关人员编造并传播虚假信息，严重影响证券交易。禁止证券交易所、证券公司、证券登记结算机构、证券交易服务机构、社会中介机构及其从业人员，证券业协会、证券监督管理机构及其工作人员，在证券交易活动中作出虚假陈述或者信息误导。”和《禁止证券欺诈行为暂行办法》第11条：“禁止单位或个人对股票发行、交易及相关活动的事实、性质、前景、法律等作出不实、严重误导或者含有重大遗漏的任何虚假陈述或者诱导致使投资者在不了解事实真相的情况下作出证券投资决定。”其中证券交易服务机构主要就是指各类证券投资咨询机构以及证券资信评估机构。证券分析师即证券投资咨询机构的从业人员。虽然证券分析师不承担法定的信息披露义务，不是狭义的信息披露义务人，“但是由于法律规定他们对市场负有不得虚假陈述或信息误导并给投资者造成损失，根据民法对侵权行为的一般规定以及行为人的过错，则必须承担民事赔偿责任。”[11]（P117）

三、第三人的界定

第三人是指与证券分析师没有合同关系的、使用证券分析师提供的预测性信息的投资者。证券分析师欺诈性的虚假陈述可能会给为数众多的投资者造成损失，但是否因某次证券交易受损的所有投资者都可以向证券分析师主张赔偿呢？显然这个范围过大。如果这样，可能会引发大量无理诉讼或滥诉，使证券分析师动则得咎；迫于无奈，证券分析师将三缄其口，无所作为，投资咨询行业将趋于萎缩，所以必须合理界定第三人的范围。

我们认为，有权主张赔偿的第三人一般要符合如下条件：

1、第三人必须是证券分析师可以合理预见的使用其提供的信息的投资者。所谓合理预见，指证券分析师依其职业常识知道或者应当知道哪些人将受到其预测分析的影响。这要依具体情况，视证券分析师信息的时间、场合、对象以及采用的方式等来确定。例如，证券分析师在针对一定数量投资者的咨询会上预测信息，仅视该部分投资者为可以合理预见的第三人；如果证券分析师通过全国性的报刊、广播、电视、互联网等传媒来预测信息的，则应视不特定的公众投资者为可以合理预见的第三人，此时证券分析师对投资风险应该作出充分的警示说明，而不能以“个人意见，仅供参考”之类的语言笼统说明。

2、第三人必须是合理信赖证券分析师重大虚假陈述的投资者。换言之，第三人依据证券分析师的预测作出投资决策时，不知道或者不可能知道证券分析师的预测有重大的欺诈，即第三人必须出于善意。投资者明知或者有理由知道证券分析师的预测含有重大欺诈仍作出投资决策的，由于其投资是在没有受到欺诈的情况下作出的，不得主张赔偿。当然，如果有的投资者根本没有获得和使用证券分析师的预测信息，也不得成为此处的第三人。

3、第三人必须是证券的实际购买者或出售者，即投资者信赖证券分析师的欺诈性预测进行了买卖证券的行为。

4、第三人必须是在虚假陈述实施日及以后，至被揭露日或者更正日及以前买入该证券；在虚假陈述被揭露日或者更正日及以后卖出该证券或者继续持有该证券而受有损失的投资者，即必须是诱多虚假陈述的受损者。之所以不把诱空虚假陈述的受损者纳入第三人的范围，是因为在实践中这种情况很少见，而且较之于诱多虚假陈述更难于认定。

5、第三人应该指没有专业投资技能的一般投资者，而不包括机构投资者，如基金。因为机构投资者一般都拥有专业研究机构或专业研究人员以及职业经营管理人员，对证券分析师的预测有能力作出审慎的判断，没有理由被欺诈，故不宜纳入第三人的范围。

四、证券分析师对第三人民事责任的归责原则

我们认为，在认定证券分析师对第三人民事责任的归责原则时，应考虑到证券分析师所从事的职业具有相当的特殊性。他们在进行证券分析时，要受上市公司事前和事后的影响，而且一旦信息公开，信息在证券市场上持续作用的时间较长，也就是证券分析师有可能对他人的虚假陈述行为承担一种期限不确定的担保责任。再加上证券市场本身具有不确定性，存在风险，投资者受益或受损是经常的事情，如果法律强制证券分析师对第三人承担责任，而不考虑其行为时有无主观上的过错，这种无过错责任对于证券分析师而言未免过于苛刻，对证券分析师是不公平的。因此，我们不主张证券分析师对第三人的责任采用无过错责任。

正因为如此，我国首例证券分析师民事赔偿案件，法院采用的是过错推定责任。采用一般的过错责任原则又不利于保护受害者，原因在于证券分析师作为专业人员，与证券投资者相比，在信息获得中处于优势地位，一般的公众投资者只能被动的了解、接纳公开信息。对于证券分析师是否有过错难以充分举证。

笔者认为，考虑到诉讼中的举证问题，在确定证券分析师承担过错责任的前提下，基于保护受害人的目的，对证券分析师采取举证责任倒置的过错原则即过错推定的归责原则。过错推定，是指若原告能证明其所受损害是由被告所致，而被告不能证明自己没有过错，法律上就应推定被告有过错并应付民事责任。[12]（P570）即如果投资者能证明其所受的损失是由于信赖证券分析师的分析、预测或建议而作出投资决策造成的，而证券分析师不能证明自己没有过错，法律上就应推定证券分析师有过错并应承担损害赔偿责任。

过错推定原则的适用要以因果关系的存在为前提，因果关系是归责的基础和前提。由于证券市场的复杂性，证券欺诈侵权行为中因果关系的认定无论在理论上还是在技术上，都历来是一个难题，而证券分析师的民事责任问题更是在理论及实务中少有论及。故笔者拟借鉴“欺诈市场”理论和“信赖推定”原则，具体分析证券分析师虚假陈述侵权行为中的因果关系。

虚假陈述侵权责任中，包含了两个有关的因果关系问题：一是投资者的投资决定是否因为信赖虚假陈述而作出，即是否存在交易的因果关系；二是投资者的损失是否因为虚假陈述而导致，即损害的因果关系。[13]（105）

关于交易的因果关系，需要从两个方面来证明：一是分析师的虚假陈述是重大的；二是一个理性的投资者对其陈述产生了合理的信赖并据此作出投资决定。证券分析师只是依据客观事实作出预测，不可能与市场行情没有出入，所以只有其预测中含有重大的欺诈成分时，才能成立虚假陈述。而且此虚假陈述要足以使一个理性的投资者合理信赖其是重大的，并作出错误的投资决定。至于“重大”的具体标准，还需要从技术层面给予认定的一般标准；具体案件还需法官具体分析，进行自由裁量。关于损害的因果关系，即投资者依据分析师的虚假陈述实际买卖了某种证券，并因此而受有损失。这是客观事实的认定，比较容易。认定证券分析师对第三人的民事责任的难点正在于如何确定证券分析师的行为与投资者受损之间的因果关系。而这两者之间的因果关系所在就看投资者是否对分析师的言论产生了足以影响其投资决策的“信赖”。“信赖”作为投资者的主观心理状态，如何把握，难度较大。根据“欺诈市场”理论和“信赖推定”原则，证券分析师的虚假陈述行为是对整个证券市场和所有投资者的欺诈；依投资者根据证券分析师虚假陈述进行投资的事实，即推定投资者对分析师的虚假陈述产生了合理的信赖，而无须由投资者积极举证证明其产生了实际的信赖。

归纳一下，我们认为具有下列情形的，应当认定证券分析师的虚假陈述与投资者的受损之间存在因果关系：（1）证券分析师作出了重大的虚假陈述；（2）投资人投资购买了与虚假陈述直接相关联的证券；（3）投资者是在虚假陈述作出后被揭露前进行证券买卖的；（4）投资者在虚假陈述被揭露或更正之日起，因卖出证券或继续持有证券而产生亏损。

在实践中，证券分析师虚假陈述大多数是与他人合谋进行内幕交易或者操纵市场，构成共同侵权，依法应承担连带责任。这些情况下，证券分析师的虚假陈述并非投资者受损的唯一原因，证券分析师与其他责任主体如何分担责任、证券分析师到底承担多大的责任，尚须法官依案件具体事实进行自由裁量。

参考文献

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