股市调研报告十篇

股市调研报告篇1

上市股权投资业务实施细则(试行)

1.总则

1.1为明确东方电气投资管理有限公司（以下简称公司）上市股权投资业务操作流程，有效控制风险，保障资金运作安全有效，根据《东方电气投资管理有限公司投资管理办法》、《东方电气投资管理有限公司投资项目前期立项及可行性研究管理办法（试行）》（以下简称《前期立项及可研管理办法》）等制度规定，结合公司实际，制定本细则。

1.2本细则所指上市股权投资主要包括：

（1）以获取控制权为目的的上市公司股权投资；

（2）以布局战略新兴产业或产业链延链补链强链的上市股权战略性投资；

（3）以获取良好投资收益为目的的上市股权财务性投资（包含投资底层资产为IPO 新股认购、增发和配股、二级市场股票的资管计划等通道类产品）。

1.3公司上市股权投资应遵循以下原则：

（1）产业引导原则：以战略新兴产业、新基建、清洁能源领域等国家重点培育产业以及集团相关产业为主要投资方向；

（2）全面风险控制原则：建立有效的风险防范机制，将全面风险控制贯穿上市股权投资业务全过程；

（3）研究先行原则：基于集团及公司发展战略，做好行业分析研究，并据以筛选、把握投资标的。

2.组织与职责

公司投资论证委员会（以下简称投委会）是上市股权投资的论证审查机构，党委会是上市股权投资的前置研究机构（如需），总经理办公会、董事会是公司上市股权投资的决策机构。

2.1 投资业务部是公司上市股权投资业务的归口管理部门，具体职责如下：

（1）拟订上市股权投资的投资策略、年度投资计划；

（2）上市股权投资标的的筛选及可行性研究；

（3）上市股权投资的实施；

2.2 投资管理部负责上市股权的投后管理，证券账户的开立与日常管理；

2.3 财务部负责上市股权投资项目的财务评审、资金安排和会计核算工作。

2.4 风控合规部负责上市股权投资相关法律事务，对投资活动提出风险管理意见，根据需要组织开展上市股权投资项目后评价。

2.5 纪检监察部负责上市股权投资过程中廉洁风险防控的监督工作。

3.投资管理程序

3.1项目立项

（1）投资业务部按行业进行研究分组，根据公司上市股权年度投资策略、投资计划及投资标准，在跟踪国家宏观经济形势及相关产业政策的基础上，研究市场、捕捉投资机会并选择投资标的。

（2）投资标的经投资业务部内部研究通过后指定项目负责人并编写立项材料。

（3）立项材料按照公司《前期立项及可研管理办法》要求准备。材料主要包括立项请示和投资项目立项建议书，具体内容以公司《前期立项及可研管理办法》要求为基础，根据项目实际情况进行适当调整。立项请示应由项目组成员、项目负责人签字，需发生前期费用的应在立项请示中明确具体的费用预算。

（4）立项材料编制完成后，根据项目投资决策权限履行相应的立项程序。属于公司决策范围内的立项项目，报公司总经理办公会履行相应的立项决策程序。若投资项目前期费用预算超过200万，还应报集团投资管理部履行立项审批程序。

3.2项目可研[CW1]

（1）取得控股权的上市公司股权投资应聘请财务顾问对标的公司开展尽职调查和标的估值，出具尽职调查报告和估值报告。对于上市公司定增项目[CW2]不强制要求执行本款前述操作，但项目团队应从市场、技术、财务、法律等方面对标的公司进行调研，形成调研报告；若投资标的信息披露较为充分、投资价值被广泛认可，可基于公开信息开展研究工作。

（2）项目负责人应根据尽调情况、调研情况（如需）及公开信息编写项目可行性研究报告，主要框架内容以公司《前期立项及可研管理办法》要求为基础，根据项目实际情况进行调整。

（3）公司决策立项的投资项目，在立项后、决策前发生终（中）止的，投资业务部应向投资管理部提交书面终（中）止说明，由投资管理部向原决策机构报告。

3.3 项目决策

（1）项目决策前需先经过公司投委会审查论证、公司党委会前置研究（如需），研究论证通过后方可进入投资决策程序。

（2）项目决策材料编制后，向综合管理部提交议案审批表，综合管理部履行签批手续后，将决策材料提报公司总经理办公会审议，需提报的决策材料如下：

① 投资决策请示

② 可行性研究报告

③ 项目立项总经办会议纪要

④ 尽职调查报告或调研报告

⑤项目风控报告

⑥项目财务评审意见

⑦投资协议或意向合作协议

3.4 公司总经理办公会审议通过后，修改和完善项目投资决策资料，提报综合管理部，申请公司董事会决策。超出集团对公司授权决策范围的项目，项目的投资决策还需报集团审批，按照集团投资管理制度要求执行。

3.5 经公司决策通过后发生终（中）止的项目，投资业务部应向投资管理部提交书面终（中）止说明，由投资管理部向原决策机构报告。

4. 投资项目投后管理

4.1投资管理部负责项目投后管理，及时收集投资项目信息，跟踪、分析所投项目的经营情况、重大事项等，并定期报告。

（1）逐日跟踪。投资管理部应每日跟踪上市股权投资品种的公告及舆情，项目基本面出现重大不利情况时，应及时向公司汇报，并提出应对建议。对日涨跌幅超过5%的股票，投资管理部应分析其涨跌幅原因，并向部门负责人及分管领导汇报。

（2）周度跟踪。每周应对所持标的数量、市值变动、盈亏变动，以及宏观、行业、政策信息、部门周调研事项等内容编制周报。

（3）月度及季度跟踪。每月及每季度应对投资决策意见执行情况、项目进展和投资控制情况、项目实施过程中存在的风险及问题等进行跟踪落实，拟订公司月度投资管理报告。

（4）投资管理部根据需要不定期对项目开展现场调研，及时了解掌握被投项目情况，形成投后管理报告；发生重大异常情况时，应拟定情况报告及应对方案，经风控合规部审签后，报公司业务分管领导和主要领导审批。必要时，还应报原决策机构审批。若个股因基本面出现重大不利变化或系统性风险导致股价大幅下跌，且预期未来股价将进一步下跌或较难涨回，投资管理部应提出处置方案并按照投资项目退出程序报公司决策机构审批。

5. 档案管理

5.1项目档案包括从前期立项开始到项目退出所涉及的所有资料，包括但不限于立项文件、可行性研究报告、决策文件、协议、投后跟踪报告、交易流水、项目大事记等；

5.2以上所有档案资料均需有PDF 电子版和纸质版，PDF 电子版和纸质版档案应保持一致；

5.3项目档案资料由项目负责人按年度整理齐全并由投资业务部负责人审核后移交综合管理部归档。

6. 投资项目退出

6.1投资项目退出程序参照《东方电气投资管理有限公司投资管理办法》相关规定执行。

6.2浮盈的投资应根据市场行情适时获利退出，原则上年化投资收益率不低于集团规定的投资收益率评价指标。

7. 附则

7.1本细则未尽事宜，依照国家有关法律法规、公司其他制度及相关规定执行。

7.2本细则为公司三级管理制度，由投资业务部负责起草和修订，经总经理办公会审批后。

7.3本细则由投资业务部负责解释。

股市调研报告篇2

20世纪90年代，随着上海证券交易所和深圳证券交易所的成立，我国规定，上市公司对外披露的财务报告必须经独立的注册会计师审计并发表审计意见。这表明了审计报告的重要性。

信息含量是指公开披露的信息是否是预期使用者进行投资决策的依据，能否影响投资者的财务决策。审计意见是注册会计师对上市公司的财务信息所出具的鉴证意见，能够提高投资者对会计信息的信任和依赖程度，从而有利于做出正确的财务决策。审计意见的信息含量是指上市公司在披露注册会计师出具审计报告后，外部信息使用者根据意见类型做出投资决策，引起股票价格不同程度的波动。因此，上市公司年报披露的审计意见是投资市场需要的信息，是投资者决策的有用信息，具有信息含量。

对审计意见的信息含量研究，国内外学者已经开展了多年，但是并没有得出一致的结论。我国学者早期对审计意见信息含量的研究发现，审计意见并没有显著的信息含量。可能是由于我国早期证券市场发展并不完善，审计制度不健全。随着近几年我国资本市场快速发展，市场准入制度和监督体系不断完善，上市公司的数量逐年增加，同时披露非标准审计意见的上市公司逐渐增多，这就为我们审计意见的市场反应提供了丰富的资源。本文以2012―2013年沪深两市上市公司年报中披露的非标准审计意见为研究对象， 判断在审计意见披露的较短时间内，非标准审计意见是否会产生市场反应，股票价格下跌；非标准审计意见与标准审计意见产生的股票价格变化是否显著不同；以此来探究我国上市公司披露审计报告是否会引起明显的市场反应，是否具有信息含量问题。

2 研究假设

审计报告是指注册会计师对财务报表是否在所有重大方面按照财务报告编制基础编制并实现公允反映发表审计意见的书面文件。审计报告具有鉴证、保护和证明的作用。

审计报告分为标准审计报告和非标准审计报告。标准审计报告，是指不含有强调事项段、其他事项段或其他任何修饰性用语的无保留意见的审计报告。标准审计报告表明，上市公司披露的财务信息是真实公允的，投资者可以信赖财务报告的内容，并依据披露的信息进行投资决策。非标准审计报告，是指带强调事项段或者其他事项段的无保留意见的审计报告和非无保留意见的审计报告，非无保留意见的审计报告包括保留意见的审计报告、否定意见的审计报告和无法表示意见的审计报告。非标准审计报告表明财务报告中的会计信息可能存在虚假的或影响持续经营的情况，投资者在做决策时要注意分辨 。

理论上来说，如果上市公司被注册会计师出具了标准审计报告，向市场传递的是利好的消息，说明该公司的管理层是值得信赖的，外部信息使用者可以信任上市公司的会计信息，增强了决策有用性，资本市场和投资者对上市公司的评价较好。这种情况下，股票的价格可能会保持平稳或略微上涨。而如果上市公司被出具了非标准审计报告，对公司来说是利空的消息，信息使用者会降低对财务信息的信赖度，对公司的持续经营能力和盈利能力产生怀疑，减少或退出对股票的投资，从而使股票价格下跌。由此提出以下假设：

H1：审计意见具有信息含量的上市公司被出具非标准审计意见会引起股票价格的负向变动。

H2：被出具非标准审计意见和标准审计意见的上市公司，股票价格变动显著不同，产生的市场评价不同。

3 研究设计

以传统的市场反应模型为基础，根据假设H1和假设H2设定多元回归模型如下：

CARi：被解释变量，第i家上市公司的累计超额收益；

OPi：第i家上市公司的审计意见，设为虚拟变量，用0和1表示，非标准审计意见为1，标准无保留审计意见为0；

EPS：每股收益变化率作为控制变量，每股收益反映会计的盈利水平，具有信息含量，会对累计超额收益产生显著影响；

DIVi：股利分配政策，设为虚拟变量，分配股利取1，不分配股利取0。企业分配股利会向市场传递企业经营状况良好的信号，未来发展前景较好，引起股价上升，从而增加企业价值；

InVi：资产规模，作为控制变量，它反映着企业的经营能力和获利能力，但是，资产规模越大，也表明企业的经营风险越大；

OPi×EPS：反映的是审计意见与每股收益变化率联合作用对被解释变量的影响。

市场反应采用审计报告公布日前后一段时间窗口下的累计超额收益率来表示。本文在选择审计报告日的时间窗口时，选择审计报告公布日前后3个交易日、前后4个交易日和前后5个交易日。没有选择更短的时窗是由于，在审计报告较短时窗内投资者可能还来不及反应。

在计算累计超额收益率时，普遍采用的有两种模型：市场模型和市场调整模型。国外学者在运用对比这两种模型计算累计超额收益率时发现，市场调整模型得到的结果更准确，所以本文采取市场模型来计算累计超额收益率。以下是以市场调整模型为基础计算超额收益率。

具体计算步骤如下：

①计算个股的实际（日）收益率：

Ri，t=（Pt，-Pt-1）/Pt

Ri，t：上市公司i在第t日的实际报酬率；

Pt，Pt-1：分别是上市公司i在第t和t-1交易日的股票收盘价格。

②计算个股期望正常收益率，用市场综合指数收益率代替：

Rm，t=（Pm，t-Pm，t-1）/Pm，t-1

Rm，t：第t日个股期望收益率，通过上市公司i所在的证券市场股票价格行业指数计算得到；

Pm，t，Pm，t-1：市场行业指数在t，t-1交易日的收盘价。

③计算第i家上市公司在第t日的超额收益：

ARit=Rit-Rmt

ARit：第i家上市公司在第t日的超额收益。

④样本组平均超额收益率：

AAR=AR

⑤事件期样本组累计平均超额收益率：

CAR（t1，t2）=AAR

研究以上市公司审计报告公布日为第0日。

4 样本选取

我们以2012年和2013年沪深两市A股上市公司为初始研究对象，剔除了ST、*ST公司以及金融行业的上市公司，将研究样本分为两组上市，一组是在2012年和2013年披露非标准审计意见的上市公司，即研究样本组；另一组是在这两年披露标准无保留审计意见的公司，即控制样本组。本文研究所用财务数据、非财务信息以及审计意见类型和市场收益等数据，都来自国泰安CSMAR数据库。

4.1 研究样本的选取

选取2012年和2013年发表非标准审计意见A股上市公司，包括无保留意见加强调事项段、保留意见、否定意见和无法表示意见。

4.2 控制样本的选取

本文选取发表标准无保留审计意见的A股上市公司作为控制样本组的样本公司，同时要满足以下条件：

①与研究样本公司审计报告的年度相同。我国的资本市场还处于不断发展和持续完善的阶段，每一年的政策环境可能会有差异，这样不同的宏观环境下，很难保证相同的审计报告意见类型会产生类似的市场反应。

②与研究样本公司所属行业相同。不同的行业所处的行业生命周期可能不同，选取同一行业可以消除不同行业盈利波动的不一致性，有效控制行业效应对累计超额收益的影响。

③与研究样本资产规模类似。主要是为了防止公司规模影响累计超额收益。

按照证监会公布的最新行业标准，寻找满足上述条件且与样本公司每股收益变化率类似的标准无保留审计意见公司，然后剔除在审计报告公布日前后5天有重大事件发生，以及数据不全或数据无法获取的上市公司。最终得到控制样本公司共112家，其中2012年53家，2013年59家。控制样本公司是通过手工搜集和整理选取的。最终的样本选取结果见下表：

5 结果及分析

根据“3研究设计”中的研究模型，本文通过多元回归法对非标准审计意见的信息含量进行检验。在文中选取较短的时间窗口进行多元回归分析，原因是较短的时间窗口可以排除因其他重大事项对股价波动产生的影响。拟将事件窗口确定为上市公司审计报告日披露前后3天，4天和5天，即[-3，3]，[-4， 4]，[-5，5]，来重点研究非标准审计意见对股价波动的影响方向和影响程度。未选取[-2，2]和[-1，1]时窗是因为太短的时间可能使证券市场和投资者来不及做出决策，不能准确反映非标准审计意见影响股票价格变动的方向和程度。最终得到以下的分析结果：

t statistics in parentheses；

* p

如上表所示，我们可以看到在[-5，5]，[-4，4]，[-3，3]三个研究窗口中，审计意见（OP）的系数都为负值。与我们的预期一致，表明审计报告是具有信息含量的，被出具非标准审计意见的上市公司，投资者对他们的评价较差，引起了股价的负向波动，假设H1得以验证。上市公司的审计意见，非标准审计意见为1，标准无保留审计意见为0。所以OP的系数是证券市场和投资者对非标准审计意见与标准无保留审计意见反应的差异，三个研究窗口中在5%的显著性水平下显著为负，结果表明市场对非标准审计意见与标准无保留审计意见的反应存在显著差异，假设H2得以验证。

6 结论

本文通过梳理国内外关于审计意见信息含量相关研究，发现信息使用者在投资决策时，不仅重视挖掘的财务报告的内含信息，对财务报告的鉴证报告――审计意见报告也开始逐步关注并重视。因此本文以我国资本市场的上市公司数据为基础，来实证考察审计意见的信息含量。通过选取2012年和2013年沪深A股上市公司共260个研究样本，运用事件研究法和多元回归法进行检验，实证结果证明，不同的审计意见会产生不同的市场评价，影响外部信息使用者的投资决策，因此审计意见具有信息含量，从而验证假设；为了提高审计报告信息含量，我们从以下三个方面提出相应的政策建议。

6.1 加强证券监管

我国资本市场还处于不断发展和完善的过程中，建立健全证券市场的准入条件和退出机制，一方面有利于公司上市更加趋于市场化；另一方面，敦促监督上市公司通过合法经营和合法途径来提高经营效率和效果，增强企业的竞争力。

加强对上市公司的监管，建立一系列科学合理的考核指标，坚决制止上市公司提供虚假报告扰乱市场秩序的行为，提高对市场行为的奖励和惩罚力度，从而促进我国资本市场不断健全和完善。

6.2 加强注册会计师行业监管及法律责任

注册会计师提供的审计报告质量的高低直接影响审计意见的信息含量，进一步影响投资者的财务决策。因此要加强对注册会计师行业的监管，严惩注册会计师违反职业道德的行为，通过继续教育等手段增强专业胜任能力，提高审计报告质量，增强审计报告的可理解性。

建立健全审计的法律责任制度和体系，强化注册会计师的法律意识。不断发展和完善检验审计意见的手段和措施，加强奖励和惩罚的力度。

股市调研报告篇3

3000点上逃顶的股东哪家强？非中信证券第一大股东莫属。

2015年1月13日～16日，中信证券第一大股东中国中信股份公司（以下简称“中信股份”）巨额减持套现约114亿元。

其减持时点可谓精准。1月16日，中信证券因融资融券违规被证监会点名处罚。

1月17日，中信证券研报指出券商股估值过高，评级为“中性”；1月19日，券商板块领衔跌停，为A股暴跌“贡献”不少。

一系列事件将人们的目光聚焦在中信证券身上，中信证券第一大股东的减持是偶然还是有意为之？其减持是否为了套取现金参与H股定向增发？在其减持后，公司研究所了券商高估的报告，这是否在为其减持开脱？《投资者报》记者于2015年1月22日就上述问题致函中信证券，就大众最关心的股东减持原因等问题予以采访，但截至发稿时，仍未得到回复。

第一大股东“精准”减持惹争议

1月16日，证监会对部分融资融券业务存在问题的证券公司进行处罚，中信证券被暂停新开融资融券信用账户三个月。就在中信证券受到处罚前的四天内，公司第一大股东中信股份通过上交所集中竞价交易系统减持公司股份合计3.5亿股，占公司总股本的3.16%。其中，1月13日减持4500万股、1月14日减持4300万股、1 月15日减持2.1亿股、1月16日减持5100万股。

有媒体质疑，中信证券作为被处罚方，有条件比市场提前获知被处罚的信息，股东在公司两融业务被罚消息公布前抛售股票的做法，可能涉嫌内幕交易。

针对市场质疑，中信证券于1月20日作出公开说明：首先，1月16日17时，公司通过网络报道才获悉受到处罚，相关报道是基于证监会例行会的公开消息，事先公司并不知情且未收到任何处罚通知。其次，大股东中信股份表示此次减持中信证券股份的行为是正常的经营决策行为；而关于中信证券融资融券业务受到处罚的情况，中信股份也是于1月16日收市后从公开渠道知悉，事先并不知情。

对于公司公告中提及的“正常的经营决策行为”，一般而言，在临近年底时，股东们减持股票套现可以扮靓其财务报表。以南京高科为例，公司公告显示，2014 年12月5日及12月8 日，公司通过二级市场累计减持中信证券456万股，该交易产生的净利润约 6900 万元，超过公司2013年度经审计净利润的 10%。但是中信股份对中信证券的减持发生在1月份，无法对2014年度投资收益产生影响。

不过，大股东在减持套现后中信证券就被处罚，减持时间如此巧合，受到市场怀疑是难免的。

另据《投资者报》统计，在3000点以上逃顶的公司中，被减持市值排名前10的公司中，券商股占据六席，中信证券被减持额高居首位。

被疑减持意在定增港股

沪港通开通后，恒生AH股溢价指数大幅上涨，A股相对于H股溢价越来越高。中信证券1月22日A股价格为28元，而H股的价格为25港元左右（约20元人民币），A股较H股溢价四成。这种现象给同时在内地和香港上市的大股东带来了机会：抛售A股，定增H股，在保持持股数量不变的同时还能套现巨额现金。

此次大股东减持时间正值中信证券H股拟增发融资期间，所以一些投资者怀疑中信股份抛A股意在定增港股，赚取巨额差价。

中信证券于2014年12月28日公告称，公司拟新增发行H股15亿股，所募资金在扣除发行费用后将全部用于补充公司资本金。如果中信股份减持A股的目的是定增同样数量的H股，中信股份可以在保持持股股数不变的情况下，赚取H股低于A股产生的差价。按1月22日H股收盘价25港元（人民币20元）计算，中信股份减持的3.5亿股，若在H股市场通过定向增发拿回来，则只需要70亿元。中信股份持有的股份不变，继续保持第一大股东地位，却趁机赚了约40亿元的差价。

中信研究所为减持找理由

1月17日，中信证券研究所在其题为《估值已处高位，政策信号将冲击股价》的研究报告中指出，去年11月以来券商行业累计上涨127%，目前行业平均市净率3.4倍，大券商市净率2.65倍，估值已处高位，政策信号预计将冲击股价，建议短期获利了结，观望市场后续趋势，下调行业评级至“中性”，下调所有个股评级至“持有”。

两个事件并不是同一部门所为，减持是大股东中信股份的行为，研究报告是中信证券研究所的行为，但二者都属于中信集团。所以此份研究报告似乎在“解释”大股东的卖出行为，减持是因为券商股估值偏高。

股市调研报告篇4

随着一年行情的结束，也到了券商推出年投资策略的时候，诸如券商的投资研究报告、投资策略报告会、十大金股等，大有“满天飞”的态势。

从近几年来券商的投资策略报告看，虽然家家的理由都头头是道，但真正能与市场产生“共振”的却不多。某种程度上，某些券商的策略报告甚至与市场“背道而驰”，几乎是在“唱反调”。

事后看，2005年中国证监会启动上市公司股权分置改革，股改的启航，其实亦是一轮特大牛市行情的开始。但在预测2006年行情时，绝大多数券商预测的指数点位都不超过1200点。有券商认为股指会上涨到1500点，结果招致一番嘲笑。极个别券商认为股指将攻击至1800点，却被认为“大脑进水了”。而事实已经作出了最好的回答。当预测2007年股指上涨不超过30％(以2006年收盘点位计)成为国内券商广泛共识时，上证指数却频频刷新历史纪录，并创出了6124点的新高。

2008年是金融危机肆虐的一年，其造成的影响有目共睹。沪深股指暴跌超过七成，许多个股股价被打了八、九折。但券商显然并没有意识到金融危机的危害性与剧烈程度，在其投资策略报告中，认为调整后将再创新高者有之，认为市场将横盘整理者有之，认为股指跌幅不大者有之。同样，券商在2008年再次出现误判，如海通证券关于宏观经济的研判偏差太大、东方证券的“坚定”看多、中信证券认为“2008开启新内需时代”等，实际上都与市场情形谬之千里。

2009年已经收官，上证指数收盘于3277.14点，按照2008年的收盘点位测算，其涨幅高达79.98％。如果按照3478点的最高点位测算，则去年股指的最高涨幅达91.01％。然而，在券商的投资策略报告中，尽管某些券商认为2009年股市将以上涨为主，但真正看对大势的却为数极少。特别是，针对金融危机的蔓延势头，认为股指将击穿1664点的前年低点进行二次探底的券商并不少。

即便中信证券、申银万国、中金公司、国泰君安、海通证券等获得2009年《新财富》本土最佳研究团队，但根据它们2009年年度策略报告、季度策略报告、中期策略报告等进行统计，结果显示，仅有47％的报告看准市场走势。也就是说，更多的报告走了眼。从另一层面说，其报告是在忽悠市场与投资者。

不仅如此，在历年券商的所谓“十大金股”中，并没有“金股”产生。相反，有的券商的“金股”，竟然还是当年的熊股。如此事实说明，国内券商在分析大势、评析个股等方面，与市场还存在不小的差距。

股市调研报告篇5

7月18日深夜，当俞敏洪还在睡梦中的时候，在地球的另一边，浑水机构向美国纽交所所有的注册读者了一份有关新东方的调研报告。新东方股价因此一天暴跌了35%，收报9.5美元，市值仅剩15亿美元，股价创5年新低。

7月19日，新东方回应公告，称浑水机构的报告包含了很多错误的事实、误导性的猜测和恶意的引导。此后，新东方触底反弹，一度大涨17%。

浑水蓄谋已久

从2010年底开始，中国在美上市公司频繁遭遇浑水做空。因为文化差别、管理习惯等多方面的原因，中国公司常会存在一些不规范的瑕疵。凡遭遇浑水做空的中国公司十有八九会损失惨重，而相反的是浑水机构会满载而归。

“正因如此，中国公司更容易招来浑水机构的蓄意盯梢。”相关专家认为，“此次新东方遭遇浑水做空的情况就是一次蓄谋。”

俞敏洪的话证实了这一点。据俞敏洪透露，3个月前浑水机构就把报告给了SEC（美国证券交易委员会）。“SEC两个月前找我们，我们给SEC写了长长的解释报告，后来SEC说，虽然你们给了解释，但我们还是要组织一次调查，给一个结论。”

浑水机构也不回避蓄谋动机。在报告第三页，浑水机构提及，他们的“间谍”已经对新东方进行了长达6个月的调查。

等待伏击时机

这不是新东方第一次被海外研究机构做空。就在一年前，一家调研公司OLP Global发了个类似的报告，但最终并未对新东方股价产生太大的负面影响。

因为有了上一次失败的教训，浑水一直在等待伏击新东方的最佳时机。

7月17日，新东方收到SEC调查函件，对该公司的会计实践发起一项正式调查。

SEC在调查函中称，将主要关注公司VIE北京新东方的结构调整根据是否充分。

新东方回应了SEC的调查事件，称VIE结构调整是因为2006年上市创始人中11个股东均是VIE股东，目前10个已经离职。新东方认为，北京新东方的股权只有控制在利益相关人名下才能更好地实现股东利益最大化。作为公司创始人、董事长兼CEO，俞敏洪是最适合的人选。

据介绍，此次股权重组始于2011年12月，并已于2012年1月完成，5月正式注册。如今，北京新东方股权完全由俞敏洪控制的实体机构所持有。此次北京新东方股权重组不会给公司和股东带来不利影响。

不过，新东方的解释并未得到投资者的认可，有投资者认为，此次新东方调整VIE后，实际的VIE已经变成了俞敏洪个人控制下的实体，意味着俞敏洪一人获得了公司的实际控制权，可能对公司股东利益造成损害。

根据惯例，这一调查期限短则两个月，长可能达到半年。但是SEC调查新东方的消息一出，新东方股价就遭重创，当天大跌34.32%，收报于14.62美元。而这给蓄谋已久的浑水机构创造了出击的机会。

第二日，浑水公司趁火打劫了质疑报告，将新东方股票评级定为强烈卖出。

报告非常全面

浑水公司在长达97页的报告中，详细讲述了调查过程，质疑相当“有料”。从伪装成投资者与新东方的工作人员对话希望加盟，到各种财务数据和对比报表，甚至与新东方CFO在美国的对话细节，甚至一些“花边”新闻，都被收罗详尽。

最大的指责是“欺诈”，浑水声称新东方过去报告的毛利润率超过60%有造假嫌疑，因其对其他非上市公司调研，毛利润率会在20%至30%左右，新东方的数据却远远高于此。同时浑水还声称新东方经营的学校设施属于国家资产，对于资产合法性表示怀疑。

浑水报告中称新东方CFO谢东萤在2012年6月在被问及其是否存在加盟伙伴时否认并表示“公司650所教学中心全部是100%全资拥有的资产”。但是浑水6个月调查发现新东方在加盟方面向股东撒谎，有证据显示新东方的特许经营涉及几十个城市，但是公司却一直没有透露任何有关特许经营的信息。

此外，新东方声称2011财年营收2.077亿美元，企业营业税为零，浑水认为新东方税收减免不合理。

而审计机构德勤也出现在浑水的质疑中，浑水认为，德勤此前审计的中国公司频繁出事，包括多元环球水务、中国高速频道等，因此不值得信任。浑水此次质疑多达十数条。

浑水报告认为新东方将加盟店业绩当作直营店对待粉饰报表、认为新东方利润率远高于同行，高得不正常等等。并称新东方的问题远比一个不稳定的VIE结构严重。

新东方备受打击

在过去52周，新东方最高股价为128.43美元。此前一日，陷入VIE风波中的新东方股价已经跌去34.32%，浑水报告出来的当天，股价再度暴跌35%。

仅两个交易日，新东方累计跌幅高达57.32%，股价创下5年新低，市值蒸发近20亿美元（约合127亿元人民币），股价降至9.5美元。而就在两天前的7月16日，新东方收盘价还高达22.26美元。

受其影响，在美上市中概股大多跟随暴跌，联游网络跌幅达到31.82%，赛诺国际跌18%。

浑水做空研报一出，各大机构也纷纷研究报告表达观点。

首先是国际评级机构高盛暂停了对新东方的评级。高盛表示，暂停对新东方的投资评级和设定目标股价，主要是因为目前并没有充分的依据来决定其投资评级和股票的目标价格。此前公布的投资评级和目标股价已不再有效。高盛称将继续评估新东方的基本面，同时密切关注已公布的正式调查的进展。

美国投资公司Oppenheimer也研究报告，将新东方股票评级从“跑赢大盘”下调至“与大盘持平”，给予该股目标股价35美元。

股市调研报告篇6

会计准则的国际协调效果的好坏最终表现为国际会计准则能否为会计信息使用者提供高质量的会计信息，从而降低、减少会计信息使用者决策过程中的信息不对称。一方面，国际会计协调的内容包括形式上的协调和实质上的协调。形式上的协调是指会计准则制定的协调，即会计管制与规章的协调，而实质上的协调是指会计准则执行的协调，即会计实务和财务报告的协调。伴随2006年新会计准则的颁布与实施，中国会计准则与国际会计准则在形式上已基本实现趋同。但是，财务报告使用者更关注会计准则实质上的协调，因为只有完成实质上的协调才能提高财务报告的可比性，从而为使用者提供与投资决策有关的会计信息。比如，国际会计准则主要以原则为导向，允许管理者运用主观判断选择相应的会计政策，因而有更多的操纵余地。而在2006年新会计准则颁布之前，中国会计准则主要以规则为导向，限制了编报者的判断能力。对于中国这样一个新兴经济体来说，证券市场起步晚，金融市场的制度和监管还不完善，所以高质量的国际会计准则可能无法在中国发挥应有的作用。相反，当规则限制了主观判断，投资者可能会认为中国会计准则提供较为明确的判断标准，所产生的会计信息质量因而比国际会计准则带来的会计信息质量更加可靠。因此，国际会计准则在中国目前的转轨经济体制下是否能提高会计信息质量，中国会计准则是否已经与其达到实质上的协调，这些问题值得深入研究。另一方面，会计信息质量包括盈余质量、可比性和透明度等许多方面，而盈余质量是其中的一个重要指标，也是迄今为止理论界关注的热点话题。因此，可以通过分析和检验国际会计准则的协调对盈余质量的影响来评价协调的效果。盈余质量通俗地讲就是企业盈余预测企业未来现金净流量的能力，如果会计盈余预测企业未来现金流量的能力强，那么将提高会计信息使用者的决策相关性，会计盈余相应地表现为高质量，反之亦然。由于盈余质量的含义有许多种解释，所以研究盈余质量的方法也不尽相同。目前大多数研究偏重于以股价为标准的计量，但考虑到我国的股票市场还不成熟，其分析对象也仅限于股票投资者，忽视了其他会计信息使用者，今后的研究可着眼于分析现金流量与盈余质量的关系。

二、探索研究路径和对象

总的来看，现有文献主要以股价为标准来衡量会计信息质量，自然是从股票市场投资者的角度来分析国际会计准则对盈余质量的影响，因而忽略了财务报告的其他使用者，如债权人和政府。同时，以股价为对象的研究仅反映了会计相关性对股票投资者产生的影响，而忽视了其他会计信息使用者能否利用会计信息做出合理的投资决策，即会计信息质量中的相关性能否得到体现。FASB（1978）在财务会计概念框架的第一号文件中指出：财务报告应当提供现在的、潜在的投资者和债权人以及其他使用者用以评价预期现金流入的数量、时间及不确定性的有用信息。由于投资者和债权人的现金流量与企业的现金流量有关，所以财务报告应提供有助于投资者、债权人和其他使用者评价预期现金流入的数量、时间及不确定性的有用信息。因此，可以换一种研究路径，通过会计盈余预测未来现金流量的能力来考核盈余质量，这样可以较好的评价全体信息使用者利用会计信息决策的有用性，从而对当前以投资者为主的研究进行补充并以较全面的视角评价中国会计准则的国际协调。众所周知，中国的B股市场最初面对的是境外投资者，随着2001年中国证券会对B股市场新规定的颁布，中国境内居民也可以参与投资B股，从而B股市场的投资主体由境内和境外投资者共同组成。根据不同主体的需要，B股公司除了提供按照中国会计准则编制的财务报告外，还要提供按照国际会计准则编制的英文材料。因此，境内投资者主要使用依据中国会计准则编制的财务报告，而境外投资者则参考使用国际会计准则编制的财务报告。这样，基于不同会计准则下的会计数据对探索国际会计准则在中国运用的效果提供了良好的基础。另一方面，如果采用不同国家或同一国家不同公司作为样本，则很可能导致估计结果的不可靠性。因为不同国家的法律和税收体制有很大不同，不同公司的激励水平也分高低，所以诸如这类因素会成为噪音干扰。而选取B股公司做样本则能自然地避免这些干扰因素。

三、总结

股市调研报告篇7

关键词：上市公司；境内外；会计信息披露；差异；影响

一、A+H股上市公司会计年报披露差异产生的背景和差异简述

由于历史的原因，香港会计的发展深受英国会计理论和模式的影响，国家财政部于2006年2月颁布了新的企业会计准则体系，并没有能够完全消除A+H股上市公司双重报告差异，旨在缩小内地与香港会计准则差异的坏帐准备、存货和投资等有关的会计处理方法的变动。内地会计制度与香港会计准则的比总体上存在以下三方面的差异，首先，香港会计准则和国际会计准则一样，重视公允价值计量，突出表现在对资产的计价和资产交易方面，内地会计制度强调以帐面价值对资产或资产交易进行计价。其次，与香港会计准则相比，内地会计准则在资产减值等方面规定较为具体，香港会计准则更注重的是会计师的职业判断，比较原则性。第三，香港会计准则强调对关联方交易等信息的披露，对关联方交易的关注度较高，尽管内地会计制度也重视关联方交易，但关注的重点是关联方内部交易的会计处理是否存在利润操纵问题。

二、A+H股同时上市的公司在不同会计准则下的财务指标差异性

1.截至2007年12月31日，我国同时发行A和H股的有51家。2007年度财务报告中列报存在境内外报告净资产差异的“A＋H”公司有41家（占全部“A＋H”公司的80%）；列报存在境内外报告净利润差异的“A＋H”公司有47家（占全部AH股公司的92%）。其中，有41家A+H股公司同时存在境内外报告净资产和报告净利润差异。

2.存在境内外报告净资产差异的41家“A＋H”公司报告了1337亿元的绝对差异（∑（|境内数－境外数|）），平均差异率为4%（绝对差异/|境内报告净资产|）。存在境内外报告净利润差异的47家“A＋H”公司报告了340亿元的绝对差异，平均差异率为6%。其中，境内外报告净资产存在较大差异的行业是：石油和天然气开采业、保险业、煤炭采选业、银行业、水上运输业、房地产开发与经营、交通运输辅助业；境内外报告净利润存在较大差异的行业是：石油和天然气开采业、保险业、煤炭采选业、金属非金属业、纺织业、水木工程建筑业、水上运输业。境内外报告净利润差异金额较大的报表项目包括递延保单获得成本（94亿元）、递延所得税（86亿元）和油气资产及折耗（84亿元）等；境内外报告净资产差异金额较大的报表项目包括油气资产及折耗（910亿元）、递延所得税（433亿元）、递延保单获得成本（413亿元）等。

三、简述A+H股上市的青岛啤酒会计准则差异影响

以青岛啤酒为例，对于既在内地上市，又在香港上市的企业而言，具体表现在会计政策和会计估计方面的差异。会计差异对上市公司财务报表中的净利润和净资产产生一定的影响。

1.青岛啤酒2005年至2007年的年报A股和H股的对净利润的调整，在旧准则下，青岛啤酒A股和H股的会计差异对净利润的调整项目主要包括汇率，固定资产折旧，投资，减值准备，公允价值等方面，2007年新会计准则下，会计差异主要表现在汇率变动等方面。2005年香港和内地净利润差异额为2.631万，调整额度比较大的项目是固定资产折旧为557万，其次是归入其他项目的会计差异调整金额为42万。其余项目调整额绝对值在8万到16万之间。2006年利润调整额为12.971万，其中固定资产折旧调整项目为557万，汇率变动调整-366万，归入其他项目的调整金额为325万，其余项目调整额绝对值在0到23万之间。新会计准则下，2006年净利润的差异额为10.909万，其中 汇率调整额为-366万，归入其他项目的调整额为11.275万。2007年净利润的调整额为-49.232万，其中汇率变动调整额为-18.434万，归入其他项目的调整额为-798万。 显而易见，在新会计准则下A股和H股会计差异对净利润的调整项目明显减少了。

2.青岛啤酒2005年至2007年的年报A股和H股会计差异对净资产的影响。2005年香港和内地会计准则下，净资产差异额为14.96万，调整项目包括未分配利润、汇率变动、汇率并轨前后影响、固定资产折旧、投资差异、减值准备、公允价值等。其中汇率变动调整额为141.253万，汇率并轨前后影响为-140.887万，公允价值调整了-90万，未分配利润调整了80.971万，投资差异调整额为-49.332万。其余项目调整额度不大。旧准则下，2006年净资产的调整额为23.709万，主要调整项目为豁免偿还欠款、汇率变动、汇率并轨前后影响和未分配利润，其金额分别为-594万，141.253万，-141.253万和71.76万。新会计准则下，2006年净资产调整额为0。2007年净资产调整了19.232万，没有具体的调整项目。与2005年相比，2006年会计差异对净资产的影响变化程度不大，其中变化最大的是归入其他项目的调整，其差异率为-2.73，其次是公允价值调整项目，差异率为-0.96。

3.财政部、证监会自2006年起开始研究取消“双重审计”相关政策，2007年12月6日，内地与香港的会计审计准则实现等效，取消H股“双重审计”的条件已趋成熟。这样从2008年起青岛啤酒的A股和H股年报财务报表没有象2007年之前存在对净利润和净资产的会计差异调整。

4.对青岛啤酒A、H年报信息披露进行比较 ，发现年报披露的信息差异也影响着投资者相关利益。

(1)通过比较青岛啤酒A股和H股的年报，不难发现其信息披露范围存在明显差异。A股年报披露的内容主要包括重要提示，公司基本情况、会计数据和业务数据摘要，股本变动和股东情况，董事，监事和高层管理人员，公司治理结构，股东大会情况简介，董事会报告，监事会报告，重要事项、财务会计报告、备查文件目录等。H股年报信息披露的范围比A股年报信息披露的范围广，主要体现在H股年报中包括管理层的讨论和分析和独立核算报告等内容。 H股年报中管理层的讨论和分析披露了本年度国内啤酒市场情况，经营情况回顾和新年度的展望等信息。国内啤酒市场分析主要介绍会计报告年度国内啤酒行业的总体情况以及影响因素,为投资者提供国内啤酒行业的基本状况。对青岛啤酒的分析内容主要包括近年销量增长趋势，会计报告年度分地区销量，该年度产品结构，海外销售情况，母公司生产成本结构，下一年度生产经营策略等。独立核算报告包括董事对财务报表责任，核算师的责任和意见等内容。

(2)H股和A股年报信息披露的程度也存在差异。一方面A股年报在公司治理方面披露的信息比H股年报的相关披露规范，详细披露独立董事职责的执行情况等。在披露关联方交易时，A股年报反映企业关联方交易可能存在的利润操纵，而H股年报披露企业存在的关联方交易，其对关联方交易的定义和内地相关规定不同，尤其是对国有企业。另一方面H股年报在附注中详细披露年报编制的基础，重要会计政策，财务报告管理，重要会计估计和判断，分部信息，投资子公司借款，衍生金融工具等内容。

四、结论

执行的2006年新的会计准则以来，A股和H股会计差异对净利润和净资产的调整项目减少了，特别像青岛啤酒此类同时在A+H股上市的公司，自2008年取消“双重审计”以来，A股和H股的年报审计基本采用一套财务报表。但是我们发现在A股和H股年报信息披露方面还是存在一定的差异，而且香港会计准则更重视公允价值计量、对资产减值可作转回处理、对关联方交易等信息的披露及对消费积分采用客户忠诚度计划ifric13递延收入法处理方面更接近国际会计准则处理。目前我国会计准则正逐步向国际会计准则趋同，但两者完全接轨还需要比较长的过渡时期，对A+H或是在国内外上市的上市公司进行财务分析时候，要综合考虑各种因素的可能影响，正确分析企业的财务状况，为投资决策的选择做好准备。

参考文献：

[1]王立彦 刘军霞:上市公司境内外会计信息披露规则的执行偏差[J].经济研究》2003.11.

股市调研报告篇8

财务披露管理是企业管理层通过有目的地控制对外财务报告的过程，试图影响企业信息受众的决策和印象的企业行为。随着资本市场的逐渐完善和成熟，股票公开交易市场价格越来越成为企业价值的重要代表指标。而因为信息不对称，市场对公司的认知与管理层预期往往具有较大的偏差，对股价的公允性和稳定造成影响。因此管理层具有通过主动对财务披露的内容、时点、披露对象、可理解程度、置信度等方面进行管理来达到提升企业形象、调整投资者的市场预期，从而影响企业股价的动机。充分发挥财务披露管理的有效性对企业战略发展具有深远的意义。    

年度业绩预告是在年报披露之前管理层对外公布的企业盈利预测和解释，具有较强的准确性，是管理层财务披露管理的重要对象之一。本文以企业年度业绩预告作为企业财务披露管理的代表，旨在研究管理层进行财务披露管理的市场反应和经济后果，论证其对股价及企业价值影响的有效性。

二、国内外研究综述

财务披露是委托关系下为了缓解信息不对称产生的一种衍生行为，将其作为一种管理手段乃至上升为理论，说明了财务披露行为的重要性以及市场中各个信息受众对其的重视。现有研究成果中关于财务披露管理的有效性较为丰富。Holthausen and Verricchia（1988）引入“信息披露反映系数”分析价格变化是如何依赖于信息披露。雷敏等（2005）发现公司信息披露质量不精使投资者缺乏正常判断和接受信息的基础，将带来低下的市场效率。这些理论为财务披露管理的有效性提供了论证上的支撑。孙蔓莉（2004）用印象管理来解释管理层进行财务披露管理的心理动机。此类财务披露动机和行为倾向研究也从侧面证明了财务披露管理有效性的存在。    

另一方面，业绩预告作为自愿性披露信息是重要的财务披露管理对象。许多文献表明，管理层盈余预告具有显著的信息含量，有助于减少公司与投资者之间的信息不对称程度。因此，以业绩预告披露之后的市场反应验证财务披露管理的有效性具有一定的可行性和研究意义。   

上述研究成果对系统地理解财务披露管理理论具有重要的指导地位。随着国内经理市场的丰富和健全，越来越多的高素质的经理人也开始重视财务披露管理，并将其上升为企业战略高度。但是在目前的实证研究当中，主要集中在财务信息的披露质量和财务披露的时间管理方面，鲜少见对财务披露管理有效性的实证分析。本文采用事件研究法对财务披露管理进行实证分析，论证财务披露管理的有效性。

三、研究设计

（一）样本来源

由于业绩预告的披露对股票报酬的影响并不一定具有相同的方向性，预告盈余较上年同比增加的消息将对股票产生正面的影响，相反，预告盈余减少的消息则可能导致股价下降。因此，在选择样本时，需要将业绩预告的企业分类，避免股票报酬产生不同方向影响的样本在平均化的过程中相互抵消而减弱实证研究结果的准确性。本文选择沪深两市截至2016年3月31日所有已2015年度业绩预增报告的上市公司作为研究对象，剔除数据不全且事件期内已发生其他影响股价的重大事件的样本后，抽取80家样本公司作为研究对象研究其财务披露管理行为对股票报酬率的影响。这80家样本公司包含了沪深两市的上市公司，以保证样本的全面性和结果的代表性。本文将2015年年度业绩预告日作为事件日，将事件日前5天至事件日后15天（共21天）定义为事件窗口，本文数据全部来自于国泰安数据库及沪深证券交易所网站。

（二）事件研究法的结构和步骤

事件研究法是探讨事件发生前后标的公司股票价格（或企业价值）反应的经验研究方法，以特定事件日为基准，通过研究事件日前后股价报酬的变化，衡量标的股票价格因为该事件所受的影响。事件研究法是研究资本市场有效性的重要实证研究方法，也可以用其事件期中样本的报酬率是否有显著异常的情形，来探讨某资讯的有效性。    

事件研究法的第一步是事件日、估计期和事件期的确定。本文对三者的设定如下：事件日———以2015年年度业绩预告日作为事件日的当天，定义为第0天；估计期———以事件日的前6天至事件日前105天（共100天）作为估计期间，以此来计算样本公司股票的期望报酬率；事件期———以事件日前5天至事件日后15天（共21天）作为事件期间，以此来观察业绩预告公告前后的市场反应。    

事件研究法的第二步是异常报酬率的定义和估计。一般而言，需要先设定在假设所要研究的事件并没有发生的情况下标的股票预期的报酬率（正常收益），再以标的股票在所要研究事件发生时的实际报酬率减去标的股票预期的报酬率，得出异常报酬率的估计值。个股报酬率通过下式衡量：Ri，t=Pi，t-Pi，t-1Pi，t-1，其中Ri，t为i公司在t期的股票报酬率，Pi，t、Pi，t-1分别为i公司在t期、t-1期的股票价格。    

本文采用风险调整法建立个股的预期报酬率。回归模型如下：Ri，t=αi+βi×Rm，t+缀i，t，其中Rm，t代表的是大盘指数收益率，本文根据选择的样本来源，选用相应上证综指收益率、深成指收益率、中小板指数收益率和创业板指数收益率来代表市场报酬率。异常报酬率以上市公司年度业绩预告公布日为事件日，以-6至-106为估计期，根据上述回归模型，采用最小二乘法估计模型参数，计算出异常报酬率为：ARi，t=Ri，t-（α1+β1Rm，t），其中t∈[-5，15]。    

事件研究法的第三步是异常报酬率的检定。仅观察异常报酬率并无法直接得出结论，因此在估计异常报酬率之后，必须分别将每组个股的事件期各期的异常报酬率加以平均和累计，并检定平均异常报酬率或累计平均异常报酬率其中t在事件期间的范围内取值）是否显著异于0。本文为了观察标的股票是否因为业绩预告披露行为而产生显著变化，对事件期内的累计平均异常报酬率进行T检验。    

累计异常报酬率假设检验如下：H0：CARt=0，说明公司股价累计异常报酬率的变化是随机波动的结果，事件的发生并没有对股票价格产生显著影响。H1：CARt≠0，表明事件内股价变动不是随机产生的，即事件对股价是有显著影响的。累计平均异常报酬率的检验统计量如下：，其中S1为估计期中i公司残差项变异数的平方根，m为事件期的天数，N为样本个数。

四、检验结果与分析

本文使用SPSS 19.0软件对样本公司的股票进行检验。    

首先，从表1中可以发现，事件日（即业绩预告披露行为发生日）的前5天至后15天内，普遍出现明显且持续的正累计平均异常报酬率。从累计平均异常报酬率的走势来看，累计平均异常报酬率呈现出逐渐累计增加的大趋势。这可以初步说明业绩预增的讯号对股市产生的正向影响是存在的，业绩预告披露管理行为带来股票收益上升的市场反应，从侧面可以论证财务披露管理的有效性。    

其次，通过更为细致的数据层面观察可以发现，事件日当天的累计平均报酬率为1.99%，在事件日的后4天时达到最高（3.18%），也就是说，投资者在事件日后买入公司股票最多可以得到1.19%（3.18%-1.99%）的股票报酬，说明投资者将企业业绩预增的讯号视为利好消息，投资者存在以此为决策依据买入股票获得收益的倾向。管理层通过有策略地管理财务披露信息的这一动机是可以为企业带来市场效应的。    

同时，通过观察统计检验的结果发现，从事件日当天开始至事件日的后10天内保持5%的显著性水平，说明在这11天中业绩预告披露行为的市场反应最为显著。事件日前5天和事件日后5天的累计平均异常报酬率的检验并不显著，一方面表明市场对业绩预告的披露不存在超前反应的行为，管理层并没有将其作为内幕消息进行操作的倾向；另一方面表明业绩预告披露行为引起股票市场反应的事件较短，一般为10个左右的开市日，从事件期后10天开始，年度业绩预告的披露行为对股票收益的影响逐渐减弱。

五、结论

本文选取了2015年沪深两市中发生年度业绩预告披露行为的80家上市公司作为研究对象，运用事件研究法观察其市场反应，对以业绩预告为代表的财务披露管理行为的有效性进行了实证研究和分析。研究结果表明：    

第一，上市公司对外披露的财务信息可以在很大程度上影响投资者的决策，投资者会因为财务披露中的利好消息产生买入股票的倾向，从而使财务披露行为对股价产生正价格效应，在短期内产生明显的正累计异常报酬。    

股市调研报告篇9

关键词：重述报表；前期差错；文献综述

近年来，我国金融市场发展迅猛，一方面上市公司的数量逐年增加，另一方面监管与制度建设逐年完善，金融市场秩序逐步健全。公司财务报表重述（我国在2008年之后称之为前期差错更正）作为一种重要的公共信息的披露和更正手段，正受到越来越多投资者与研究者的关注。本文将从重述报表的原因、报表本身及对应上市公司的特征、市场对重述报表的反应三个方面对我国现有文献进行梳理。

公司财务报表重述主要指上市公司为纠正过往会计核算中出现的错误、纰漏与不符合会计准则要求的项目，进行的对历史会计信息的二次表达，包括补充公告（对应披露而未披露事项的补充说明）和更正公告（对有误或不准确事项的再陈述）两类。魏志华等（2009）对我国重述报表的上市公司数量进行了测算，认为各类报表的企业占比超15%。何威风（2010）统计发现1999年～2007年A股上市公司重述报表数量由42家上升至133家，增长超过200%。余小燕（2008）的文章则指出我国A股企业在2002年～2006年期间过会计差错更正的企业数达991家，占全部上市企业数量的30%以上。其中重复会计更正的企业数占总企业数的60%以上，可见会计重述的具有较高的复发性，或因于企业自身的低下财务核算能力或故意舞弊作假。

本文对于我国会计重述领域的相关文献进行了梳理，主要从下面三个方面进行了介绍。首先是我国上市公司会计重述的原因是什么，有哪几方面因素导致？其次是我国会计重述报表的特征是什么，有哪些特点值得研究者和投资者关注。最后是作为对原会计报表的内容更正，重述报表对于上市公司股票价格、交易量等有何影响？即重述报表对于资本市场的影响是什么。

一、 我国会计重述报表披露的原因

部分研究认为恶意的调减当期损失是披露财务重述报表的重要动机之一。郑波（2002）认为重述报表是上市公司利润操纵的重要工具之一，其目的是将当期损失转嫁平摊至过往财务年度，用以粉饰当年的利润表。

王啸、赵雪媛（2003）认为上市公司为保证再融资资格，降低再融Y成本，会对过往财务数据进行恶意重述，以避免连续亏损或实现扭亏。

郭超贤（2003）探究了成功扭亏的上市公司是否存在利用重述操纵盈余的问题。其文章选取了2002年间28家自愿更正且同年度成功扭亏的企业进行分析，发现大量企业会通过巨额调减年初留存收益，将过往亏损年度的部分收益转移到当期。其本质为牺牲本已亏损的往期财务数据来保证本年度正的净利润。因此他认为上市会计重述的重要原因之一是连续亏损的上市公司为了实现扭亏为盈而恶意操纵利润。

王立彦、伍利娜（2003）对02年进行重述的120余家企业进行了重述原因的分类统计，其原因及对应比例如下：39.7%的重述原因为计算和校对失误；26.4%来自于新的监管准则；40.5%则属于对敏感问题进行说明，包括关联交易、重大事项、投资者质询等；6.6%则是由于被事务所出具了有条件的审计报告而不得不发出的更正公告。

陈凌云（2005）认为我国重述报表的原因可以分为两类：主动补充更正型和被动监管更正型。前者来自于上市公司处于盈余管理等原因主动披露对前期财务信息的更正，后者出于审计所和监管部门的会计差错发现，被强制要求更正。

二、 会计重述报表的公司的特征

在重述报表本身的内容方面，其特征主要表现在涉及科目广、利润调整为主、格式不规范以及重复修正频率较高。陈斌、续芹（2003）通过研究2002年上市公司的重述报表发现了以下几点特征：（1）会计数据修改是会计重述报表内容的最主要类别，约占总数的40%，其次是财务报表的补充，占18.59%，再次是股本变动及股东情况变动，占10.9%；（2）重述报表相较于原报表较为滞后，作者统计的156份重述中重述报表平均滞后原报表近一个月，能够在5天内更正的不及14%。（3）重述格式混乱，缺乏统一的标准；（4）对于同一事件、同一科目常常需要多篇重述进行纠正追述。

雷敏等（2006）以1999年～2003年间的重述为样本，发现许多重述报表修正幅度巨大，重述前后的财务数据相差甚远。另一方面，重述报表所涉及的项目包括收入、费用、关联交易等11个门类，几乎涵盖了所有相关科目，且对于是否披露重大不利事件存在着极强的随意性，隐瞒或掩饰常见不鲜。作者通过研究1999年～2003年的中报和年报还发现对利润有潜在重大影响的更正报告占比约为46%～65%，其背后可能隐含着上市企业恶意粉饰会计数据的经济意图。

曹阳和王京京（2012）则指出，我国财务重述比较集中的行业为制造行业和房地产行业，重述公司比例逐年上升。重述内容中，调减利润占比约为55%。

余晓燕（2007）认为一方面，随着我国会计政策的完善和监管体系的严格化，重述总量呈波动下降趋势，但不同年份之间样本数量差异较大；另一方面，上市公司对重述的主观动机陈述不明朗，表现为超过一半的重述报表中未在附注里披露重述的提起方。在披露提起方的重述报表中，仅有13%是由上市公司本身发起的，超过30%的重述提起方为公司外的注册审计、会计师或监管部门。在重述报表的披露质量方面，整体而言重述报告的质量不及原报告，表现为格式混乱、差错发生的时间及原因模糊、重述提起方界定不清以及对会计指标的影响阐述不清等。

同时，重述报表的上市公司本身在该年度经营状况和财务状况方面存在显著特征。例如李宇（2005）将财务重述作为我国企业盈余管理的主动性动机进行了讨论，通过选取1998年～2003年期间了重述的共131家上市公司进行实证分析，发现大多数上市公司选择高报而非低报其盈余缺误。而当期亏损、企业规模偏小、债务杠杆比率较高以及线下项目收益率偏低的上市企业更倾向于多计盈余。作者认为这一结论验证了重述报表的主要目的是上市企业盈余管理手段这一猜想。

陈凌云（2005）将重述报表称之为“年报补丁”，并研究了2001年～2003年间重述报表的A股上市公司的经营状况特征。他发现：（1）这些公司与同行业未重述的企业相比，经营活动所产生的净利润及现金流水平更低，财务状况更差；（2）公司主营业务增长率常常较高（重述报表的原因可能是为了维持高增长率），但主营利润增速较缓慢；（3）负债水平更高，资产风险水平较高；（4）信息披露质量随负债率上升而下降。另外，出具重述报表当年为制定审计所第一次审计的比例也较高，说明更换审计师显著提高了重述报表几率。类似的，陈凌云和李|（2006）选取2001年～2003年数据，考察了重述报表的公司的财务指标特征。他们发现相较于同行业其他公司而言，这些公司经营状况不佳、总资产增长率偏高、设置审计委员会的比例偏低且审计报告质量不足。

还有一部分文献探究了重述报表的上市公司在董事会及审计委员会、独立审计师等方面的特征。杨忠莲、杨振慧（2006）的文章通过配对研究的方法分析了我国2002年～2004年的七十余家了重述报表的上市公司，以研究它们的董事会结构特征。研究发现：（1）独立董事兼职公司数与重述报表概率成反向关系，可能原因是较专注的独立董事在发现报表会计差错方面扮演了重要角色，但这一结论与作者的原假设相反；（2）设置了审计委员会的企业较不容易重述；（3）董事长同时兼任CEO时，重述概率下降，因为前者意味着公司管理更规范；（4）独立董事人数与工资水平对重述无显著影响。

王霞、张为国（2005）研究了注册会计师在会计差错发生时及后续重述时所起的作用。样本方面，他们选取1999年～2002年期间A股市场576财务重述报表（主要集中在2001年～2002年）后注册会计师的独立审核意见。其研究结果表明：（1）在重述期间和差错期间，注册会计师出具标准无保留意见的报告比例均超过75%，而在非标无保留意见中加说明段方式的审计意见占绝大多数。作者认为这意味着会计师很可能在差错发生当期便发现了问题，但迫于外界压力或其他原因放弃了对错误进行更正。

黄志忠、白云霞和李畅欣 （2010）以2002年～2006年间465家重述报表的上市公司为样本，研究了独立董事制度对于公司会计差错发生之间的关系，指出独立董事制度、审计委员会、外部股东监督以及非国有控股四个特征均可以有效降低重述发生的概率，提高公司治理水平。

三、 Y本市场对于重述报表反映

会计重述报表由于反映了上市公司对之前财务数据的更正，因此常常会影响投资者对于公司经营管理能力的信心。Wu（2003）研究了美国上市公司财务报表重述对资本市场投资者信心的影响。文中作者估计了公司宣布财务报表重述信息前后其股票盈余反应系数参数的变化并发现当公司没有重述时，盈余变动对股票价格的变化具有较强的解释力，即盈余反应显著为正且绝对值较大。但这一显著性在重述报表后显著下降。其背后的逻辑是市场由于观察到重述报表的而不再信任对应上市公司的财务数据准确度，使得披露的新会计信息难以在短期内对资产价格产生有效影响。

李若山、史学军、谭菊芳（1999）是我国比较早的通过案例分析研究更正公告对投资者造成的亏损的文章，其文章以上海贝岭1998年9月25日的更正公告为案例，根据当日近6%的跌幅以及市场交易量，测算出该报告当日所造成的损失超过一千万元，给部分投资者账户带来了严重亏损，市场影响恶劣。

潘琰、辛清泉（2004）采用抽样调研的方式，采访了部分机构投资者关于重述报表的看法。样本中近3/4的投资者对重述报表表达了消极看法，近1/4人士认为其合理。关于投资者如何看待重述报表出现的原因，36%的机构投资者认为盈余管理是重述报表的主要动因之一；35%的人则认为企业管理能力低下、企业本身存在监管问题是重述报表的主要原因；约22%的受访者认为我国会计准则的频繁修改会导致上市公司不断修正过往财务数据；最后，有8%的被访者认为是外部审计师的疏忽导致重述报表。

在股票价格与重述报表关系问题上，绝大多数实证文献均发现不同窗口期、不同时间点的重述报表均会导致对应上市公司股价出现显著的负向异常收益率，但这一负收益率水平或与重述涉及科目、重述方向或报表的其他特征相关。

陈璐（2007）较为全面的研究了股票市场对重大会计差错更正的反应。其研究结论指出：在上市公司重述财务报表的窗口期内，其股价会出现显著下跌，表现为累计异常收益率明显低于同行业未重述的公司。文章还发现：重述中调减公司盈利水平的报告所带来的股价下跌与盈利水平调增或不变的重述报表相比，所带来的股价下跌差异并不显著。换句话讲，投资者对重述内容的方向性并不敏感，而对重述的这一行为本身则会做出显著的负反馈――无论正向抑或负向的变化都会导致股价的相对下跌。

姜英兵、崔刚与汪要文（2010）对我国A股上市公司2004年～2008年共425份财务重述报表进行的研究结果表明：（1）有3/4的重述内容涉及调减企业净利润；（2）重述所涉及科目包括成本、估值、税费等各方面且主观更正意愿不高；（3）以重述后3个交易日为统计窗口期所得到的平均累积异常收益率为-0.2%且显著，中位数为-0.5%。王清刚和尹文霞（2011）也给出了类似的结论：重述中如果涉及对利润、盈余与税费相关科目的调减，则会对股票价格带来显著的负向影响。

部分研究者通过案例研究的方式讨论了市场与投资者关于重大重述报表事件的反应。首创股份在2004年实现每股收益0.45元，超2003年度600%，其原因为首创股份于2004年了财务重述，将03年度下调了净利润3.37亿元，每股收益由0.37元下降为0.06元，导致该股票价格出现大幅波动。针对这一事件，林建秀（2005）以及黄世忠、叶丰滢（2006）等文献进行了详细研究，并发现许多投资者会误将下调过往利润理解为上调利润增速从而增加股票估值。这一现象反映了我国投资者特别是散户对会计信息阅读能力的低下。

曾莉（2003）研究了市场对“重述”这一行为的预期水平或内幕消息泄露水平，发现2001年重述报表的沪市股票在其当年年报前后，并未出现股票价格和交易量大幅波动。这可能说明修正性报告的或因内幕消息泄露而被市场充分预期。

例如总结来看，市场中投资者对于重述报表的通常呈消极反感的看法，对应上市公司的股价在窗口期内也常常呈现下跌态势，且下跌常常与重述方向无关，仅与重述事件本身发生与否有关。但另一方面从较短窗口期看，市场充分预期与内幕信息泄露等原因也可能会导致重述报表对短期股票价格影响的不显著。

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股市调研报告篇10

本统计期内，上证指数一度触及60日均线，但均缺乏支撑，走出震荡下行的形态，成交量逐步萎缩。5月PMI环比回升0.4，呈连续三个月上涨态势，表明政府加大定向投资力度促进内需回暖，国内制造业继续处于稳步回升中。同时，自2013年12月，上证指数变盘向下至今，指数持续围绕2000点持续震荡，量能持续萎缩。在市场普遍预期2000点是政策底的背景下，指数击破2000点继续向下的概率极小。但是由于缺乏量能支持，指数缺乏向上的动力。未来新股的发行对大盘上行也有短期的抑制作用。若量能无法有效放大，指数再次回踩2000点，横盘震荡整理是大概率事件。深圳综指的走势与上证指数较为一致，创业板指仍处恢复性反弹中，但中短期将受制于60日均线。

个股方面，上期建议关注的油气改革和网络安全板块的一些个股表现抢眼，浪潮软件一度连续涨停。新疆板块、北斗导航板块出现小幅回落。但目前我国北斗系统的大众化普及才刚刚开始，随着我国自主北斗系统的建立，卫星导航产业的发展将带动北斗产业的迅速崛起，北斗星通、四维图新等相关受益公司值得关注。新能源汽车、智慧城市等概念股经过前期的大幅调整，存在估值修复的机会；若风险偏好较低，则建议多关注低估值、大市值蓝筹股。

根据Wind资讯统计数据，5月29日至6月4日，沪、深两市共有109只个股登上交易龙虎榜，较上期减少16只。统计期内，上榜个股的区间总成交金额为501亿元，较上期增加47.92%。其中，营业部合计买入金额65.05亿元，合计卖出金额72.05亿元，分别比上期增加11%和40.72%。上榜个股中，深圳主板20家，中小板34家，创业板27家，沪市28家。

伊利股份：机构大举出逃

俗话说，树大招风。枪打出头鸟，2014年一季度基金第一大重仓股伊利股份（600887）就撞在了枪口上。

Wind资讯统计数据显示，截至2014年一季度末，共计有51家基金公司旗下的221只基金重仓持有伊利股份5.89亿股，持仓总市值为211亿元，占流通股比例为32.12%。

6月3日有媒体报道称，通过比对食品药品监督管理总局此次公布通过审查的82家企业名单和2013年8月公布的128家企业名单，伊利股份旗下的内蒙古伊利实业集团股份有限公司、石河子伊利乳业有限责任公司等4家工厂“落榜”。同时，端午节假期期间，光大证券（601788）研究员邢庭志长达62页的看空研报――《伊利将遭遇低温奶、常温酸奶和进口奶的全面冲击》，将伊利股份未来6个月的目标价看空至22.7元。受利空消息和唱空研报的双重打击，节后首个交易日6月3日，伊利股份股价重挫7.75%，收盘报31.32元，市值一日蒸发53.6亿元。

据悉，光大证券的这份报告是2008年以来，机构首次公开看空龙头股的报告，尽管报告的逻辑遭到不少业内人士的质疑，但是依然使伊利股份创出了三年来单日最大跌幅。机构集体出逃，更是起了推波助澜的作用。

公开交易信息显示，伊利股份大跌当日，现身买入/卖出金额最大前5名的均为机构席位。其中买1席位买入金额为8326万元，其余买入席位的买入金额则介于3171至3951万元。相比之下，机构抛售的力量要强大的多，卖1和卖2席位分别卖出1.55亿元和1.51亿元，其余卖出席位卖出金额均在6000万元。当天，5大买入方合计买入金额2.27亿元，5大卖出方合计卖出5.36亿元。

后市观点现分歧

“落榜”最终被证实只是一个乌龙，伊利股份公告澄清称，报道涉及的4家工厂无需申请生产许可证，公司生产婴幼儿配方奶粉的工厂全部获得了生产许可证。

至于光大证券的研报，在报告中，邢庭志看空伊利股份的理由有三个：伊利股份未来5年将遭遇低温奶、常温酸奶和进口奶实质性冲击，伊利股份的常温奶经营战略将遭遇重大挑战，毛利占比71%的液奶将遭遇低温奶、常温酸奶和进口奶的持续高成长带来的替代风险。对此，一些市场分析人士并不赞同。