泡沫经济论文十篇

泡沫经济论文篇1

论文摘要日本在上世纪80年代后半期出现了泡沫经济，其发端被认为是自广场协定签订之后日元的大幅度升值。但是，事实表明日元升值本身并不必然导致泡沫经济的出现。在日美两国围绕汇率、利率及财政支出的外交博弈中，日本的认识偏差、战略失误以及对美国的一味妥协才是问题的根本所在。这是我国在应对与当年日本相似的国内外经济环境时值得研究和借鉴之处。

中国经济这些年来所面对的诸如外贸顺差不断扩大、人民币持续升值、经济过热不断加剧等问题与二十多年前日本经济所面对的问题有很多相似之处。当代经济学理论在解释、预测当前中国经济的发展方面缺乏可靠的工具，使得人们更多地想从历史经验中去寻找答案。这样，日本经济自广场协定后的发展轨迹便不断地为人们所提及，以期从中获取可借鉴之处，避免重蹈覆辙。可是，由于时隔二十多年，国内真正了解那段历史的人并不多。论者往往如盲人摸象般各取所需，论述中掺杂了不少的曲解与误解。本文就广场协定后日美两国间的外交交涉、日元汇率及利率变化的来龙去脉及因果关系进行探究，以期为身处复杂多变之国内外环境中的中国经济及外交决策提供借鉴，避免重蹈日本之覆辙。

一、促成日元升值而升息阶段

1985年9月22日达成的广场协定在一些日本人的眼里是继幕府开国与战后占领政策下开国之后的第三次开国。但是，这种观点是在日元大幅度升值、经济出现危机后才有的。事实上，广场协定确定的日元对美元的适度升值最初是符合日本的意愿，并且是在日本的主动要求下进行的。当时日本的态度是，通过各国政府的协同干预促使日元（马克）升值以改善日（德）美贸易不平衡的状况，防止愈演愈烈的贸易摩擦导致美国贸易保护主义的抬头。

1985年1月17日在美国财政部举行的G5会议上，美国极不情愿地同意采取干预措施来纠正美元被高估的状况。[1]而当时这样做的主要目的是防止英镑进一步下跌。里根政府之所以采取强势美元政策，主要是因为美国巨大的财政赤字必须由国外的投机资金购买美国的国债来填补。美元的高利率吸引了大量的国外投机资金流向美国的国债、股票、债券及不动产，而这些资金必须兑换成美元才能进行投机。这样，就推高了美元的汇率。因此，可以说高利率、强势美元的根本原因在于美国的高财政赤字。为了降低贸易赤字就必须改变美元被高估的状况，这可以有两种政策取向。一个是对内：削减美国的财政赤字，从而降低利率上升的压力，减小投机美元的动力；另一个是对外：要求外国政府进行减税、扩大内需、放松管制，以提高经济增长，从而增加从美国的进口，减少对美贸易顺差。美国政府实际上选择了第二种政策。另一方面，由于害怕美国贸易保护主义的抬头，从1983年春起，日本财界人士便频频向美方示意，要求纠正美元被高估的状况。在这样的大背景下达成的广场协定某种程度上更符合日本的意愿。例如，在广场饭店举行的会议中，时任日本大藏大臣的竹下登主动提出，“日元，我们可以接受升值10%至20%的幅度”，让与会者大跌眼镜。[2]

广场协定确定的介入方式与以往迥异。以往的干预是为了阻止外汇市场的大幅波动而进行的，而这次的协同干预却是为了迫使美元下跌一定的幅度，且不许回弹。美元的下跌幅度确定为10%-12.3%，干预时期为6周，规模为180亿美元。在干预资金的分配上，日、美、欧的比率大致为3:3:4，使用的货币主要为美元、日元与西德马克。[3]当时，对干预的效果谁都心中没底，只能走一步看一步。而且与会者中除了美联储主席沃尔克之外，普遍认为美元强势难改，使之贬值10%并非易事。事实上最初的干预也的确困难重重。9月24日日本第一天的干预资金就达到了10亿美元，可是也只是让日元上升了1日元，达到230日元。无奈，只得通过暗示（将促使日元升至200比1的水准）来诱导市场。这一招取得了一定的成效，日元一度上涨到了216日元。此时西德开始犹豫观望，不愿进一步升值，致使日元也在215一线踏足不前，盘整了三周。这让日本央行总裁澄田焦虑不安。本来日本打算下调法定利率以扩大内需，增加进口从而减少贸易顺差的，而此时如果降息又担心美元恢复强势，前功尽弃。所以，无论如何要先让日元升值到可以放心降息的安全区域才行。在这种情况下，日本央行决定通过提高市场利率来加速日元升值，目标点位200日元。但是升息必定为大藏省所反对。为了显示自身的独立性，日本央行采取突然袭击的战术，于10月25日诱导市场利率往上攀升了0.5625%，达到7.125%。银行间隔夜拆借利率也上升到了6.8125%。得知这一情况后美方大怒，认为日方破坏了广场协定达成的扩大内需的政策协调。而日本央行的解释是，为了使日元升值的基调确定下来才放任市场利率上升的，这是符合广场协定的精神的。当然，从惯例上讲利率的变动应该事先向美方通报。可是，一旦通报必定招致反对。因为美国最怕日美间的息差缩小，使得本来流向美国金融市场的资金回流日本。而且美国当时为了提振经济有必要下调法定利率，如果这时日本央行加息，就会让美国想减息却减不下去。生怕一旦减息，美国国债无人购买，美元暴跌。美国虽然希望日元升值，但这是有掌控的升值，绝不是美元失去控制的暴跌。不管怎么说，日本央行的这一战术非常成功。一周后美元下跌至210日元，11月17日跌至202日元。短期利率在高位维持了50天，于12月28日日元上升至200日元后解除。在解除前，无条件隔夜拆借利率上升至8.4%。

为了使日元进一步升值，大藏省及日本央行还频频通过口头干预，暗示日元将上涨至160日元。当时美方有一个计算：在1美元兑190日元的水平上，日本对美国的贸易顺差会减少170亿美元。而1985年的顺差大约是400亿美元，所以还是解决不了问题。对日本来说，只要能减少对美贸易顺差，同时又不影响财政再建就行。而对美国来说难度则要大得多。因为，在为减少贸易逆差而促使美元贬值的同时，又要让填补财政赤字的财政部证券顺利卖出去。如果市场明确知道美元将大幅度贬值的话，就没有哪个国外投资者会把即将大幅升值的本国货币兑换成美元购买美国的债券了。[4]区区息差收益将远远弥补不了汇率的巨大损失。所以，贬值必须隐蔽地进行。降息是最好的贬值手段，同时美国当时必须降息的另一大原因是墨西哥、巴西、阿根廷等中南美洲国家债台高筑，连利息都支付不起了。如果不降息，会导致美国银行系统不良贷款增大，引发金融恐慌。在错综复杂的形势下，只能走钢丝般小心翼翼地促使美元贬值。为避免市场对美元失去信心，最好的办法是自己少动手，让日本为自己火中取栗。

二、恐惧日元升值而降息阶段

在汇率问题告一段落后，接下来的问题便是利率了。为了能够在日元降息的同时不使美元出现反弹，大藏大臣竹下登进行口头干预，暗示日元还将升值。这一招很有效，日元很快突破了200日元的大关，从201日元涨至195日元。于是，日本央行放心大胆地把法定利率下调50个基点至4.5%。自广场协定达成过去了4个多月，美元对日元贬值了20%左右。但是，日美贸易的不平衡非但没有消解，反而有扩大的趋势。在这种情况下，美元在1986年2月3日跌破了190日元，2月14日又逼近180日元的关口。这时，日本产业界开始担心日元的过度升值会导致经济出现下滑，要求进一步降息的呼声更加强烈。日本央行开始考虑第二次降息，一致同意若美元跌破180日元关口就降息。就在这时，美国财长贝克发表谈话，暗示美国欢迎美元进一步下跌。于是，美元轻松跌破180日元关口，并且没有止跌的迹象。本来日本预计当美元跌破180日元时美国会出面干预，但是，事实并非如此，美联储反倒决定降息。为避免息差缩小导致美元进一步下跌，日本央行率先于3月7日降息至4.0%，一天后美联储降息50个基点至7.0%。结果美元还是跌跌不休，3月17日跌至175日元，日元创下战后最高值。日元暴涨使得降息效果大打折扣，迫使日本央行不得不考虑第三次降息。

当时日本方面有个统计，当1美元兑200日元时，13个出口行业出现赤字；超过190日元时，连汽车、计算机等行业也亏损了。而眼下超过了180日元，产业界的恐慌可想而知。由于面临大选，对自民党来说防止日元进一步升值成了燃眉之急。于是，日本要求美国合作把汇率维持在180日元一线，却遭到美方的冷落。4月18、19日两天美日各降息50个基点，分别达到6.5%与3.5%。美元还是一路下跌，日本国内一片恐慌。为避免美元无休止地下跌，日本央行在短期内三次下调利率，可是每次下调反而招致日元的进一步上涨。个中原因在于随着法定利率的下调，企业把从出口中赚取的利润不再存入银行，而是转用于外汇投机。另一方面，银行因为宽松的银根而持有大量的货币，短期内也找不到合适的贷款对象，于是也把富余的资金用到外汇投机上去了。1986年3月东京外汇市场上一天的交易额就高达480亿美元，几乎快赶上纽约市场585亿美元的交易额了。1985年日本的对外贸易顺差为616亿美元，外汇储备为279亿美元。这两个数字当时都被认为是令人吃惊的天文数字，可是与外汇市场的交易金额相比则显得小巫见大巫。美国在日本央行第三次降息后不久又开始压日本降息，遭到了日本央行的抵制。可是面临大选的自民党，以及期望通过汇率及金融调整来扩大内需、减少贸易顺差的大藏省却与美国相呼应，要求央行第四次降息。7月10日，美国在没有日本配合的情况下单独降息50个基点后，继续给日本施加降息压力。而日本央行总裁澄田在向中曾根首相汇报时称：“银根已足够宽松，东京中心区域的地价上涨已开始出现向地方上蔓延的迹象。更进一步的放松银根恐怕弊大于利。……降息已接近极限，这次如果继续陪着美国一起降的话，以后再要降息就会缺乏空间，万一经济出现问题时就没有有效的金融手段可用了。”在阻止日元升值的过程中，日本央行向市场提供了大量的流动性。1986年4月21日为了死守170日元大关，一天就买入了15亿美元，等于向市场投放了等量的日元基础货币。同时，随着美元的不断降息，由于害怕日美间息差的不断缩小导致日元暴涨，日本央行迫不得已地降息，金融政策为日元汇率所挟持。10月3日日本央行副行长三重野在参院预算委员会上作证时说：“现在不是降息的时候。目前货币供应量增加，有潜在的通胀萌芽，就好像处于干柴之上。修正贸易不平衡固然重要，但是若因此引发通胀，那什么都没了。”这便是日本经济在泡沫形成之初央行提出的有名的“干柴”说的出处。然而，形势比人强，10月30日日本央行突然宣布降息50个基点至3.0%。这次降息依然是迫于美方的压力。美国当时要求日本既要增加预算、扩大内需，又要降息。可是日本只是降了息，在补充预算上耍了些花头。三万六千亿日元的补充预算只不过是把下一年度预算的一部分提前拿过来而已，而1987年度的预算实际上是个紧缩预算。这让美国财长贝克大为不满，一怒之下发表了放任美元继续下跌的言论。此时日本政府只能孤军奋战，不惜代价地入市干预。为死守158日元，1月9、10、11日连续三天的干预金额都超过了10亿美元。为干预准备的“外汇资金证券”的发行额1987年度达到了16万亿日元，比1986年度扩大了3万亿。当时政府规定的日元纸币发行限额是26.8万亿日元，可见数额之巨。当时具体投入的干预资金不详，但是，从外汇储备的增加额上可略窥大概。1987年第一季度的外汇储备增加了约161亿美元，而在没有干预的1986年的第四季度只增加了7.83亿美元，其差额可大致认定为干预所致。尽管如此，还是无法阻挡日元的升势。1月19日日元冲破150大关，一度触及149日元的点位。

在日美的外交博弈中，美国总体上处于强势地位，处处压日本，迫使日本只能时不时地耍些小花招来应付美国。究其原因，除了因为战后日本在政治、军事上始终从属于美国外，还因为在双边贸易中日本是大量顺差的一方，而贸易顺差又似乎是得了便宜，必须给对方以补偿才行。这样，日本在对美交涉中潜在地认为自己“理亏”，所以，往往是美国压一压，日本就退一退，始终处于被动地位。其实，就日美贸易摩擦问题来看，更多的责任应在美国身上。可是，由于日本国内对这一问题始终存在着错误的认识，[5]所以不能理直气壮地与美国交涉。而这是外交斗争之大忌。

三、卢浮宫协定与黑色星期一

很显然，没有美国的配合，日本自身是无法阻挡日元升值的步伐的。因为降息最合美国的胃口，所以日本把再次降息作为一张要求美国配合的牌来打。从理论上来说，降息可以扩大内需，增加进口，同时对缓减本币升值压力也有好处。而美国此时也担心美元贬值过快会影响到预定于2月初进行的10年及30年期国债的招标，于是建议召开G7来共同商讨对策。2月21、22日两天在位于卢浮宫的法国财政部举行了由7国财长参加的会议，商讨稳定汇率的问题。投桃报李，日本央行在美国公开宣布召开这一会议的同时宣布第五次降息，把法定利率降到了历史最低点的2.5%（于23日起执行）。这一利率水平结果维持了2年零3个月，被公认为是造成泡沫经济的罪魁祸首。日本央行的这一政策失误在泡沫破灭后便不断地被人所诟病。超低利率的实行导致了货币供应量的大幅增加。1987年2月的货币供应量同比上涨了三倍，但这还只是泡沫经济的开始。卢浮宫会议中各方利益错综复杂，经过讨价还价，对日本来说最大的收获是在发表的声明中写入了“（各国）为使汇率稳定在当前的水平范围而紧密合作”这句话。可是没过多久，3月中旬公布的美国1986年的贸易收支赤字继续扩大，达到了1478.8亿美元，外债为2635.64亿美元，成为世界最大的债务国。美元持续下跌已一年有余，可是贸易赤字却不见缩小，债务更是倍增，这让市场对美元失去了信心，开始试探卢浮宫协定的强度。事实上，美国、西德等国虽然在日本的一再要求下在会议公报里写入了稳定汇率的字句，但是并不太在意美元的进一步下跌，只要跌势不是太猛就行。当市场慢慢参透这点后，很快冲破了日本央行的防线，4月27日触及137日元的高点。整个4月份日本央行的干预金额高达102亿美元，相当于1986年全年干预资金的三分之一。美国同期也花费了39.64亿美元进行干预，其主要目的还是为了顺利完成5月上旬的国债招标。

美国在与日本的交涉中不仅一再要求日本降息，而且还要求日本减税、扩大预算。在法定利率降到2.5%之后，虽然美国还是不断要求日本降息，但是日本再也没有答应。但在扩大预算方面，5月末日本出台了6万亿日元的紧急经济对策。其实，这时的日本经济已经从日元升值的恐慌中缓过劲来，不需要再出台什么扩大开支的经济对策了。所以，这一举措也被学界认为是助长泡沫经济的一大败笔。

至此，日元升值总算告一段落。7月8日，时隔三个半月之后日元又回复到150日元一线，国内景气的好转也愈加鲜明。这时日本央行内部开始考虑加息的问题。加息总比减息难：除了政府和财界不欢迎加息外，还有来自美国的压力。可是，1987年8月29日日经平均股价飙升到了两万六千点的新高（1986年春是一万三千点，翻了一番），地价也不断高涨，只有加息才能抑制资产泡沫的不断扩大。由于资产价格的上涨都不计入CPI，加上日元升值导致进口品价格下跌，消费者物价指数波澜不惊，批发物价指数甚至还出现了下降。因此，日本央行的加息计划没有坚实的理论支持。更重要的是随后发生的股市“黑色星期一”，使得加息计划最终没能付诸实施，错过了抑制泡沫的时机。可是，9月4日美国却在新上任的美联储主席格林斯潘的主持下，为抑制通胀时隔3年零5个月后加息50个基点。西德也不顾美国的强烈反对加了息。这让美国财长贝克大为光火，一怒之下在10月17日CNN的采访中说出了“如果西德不答应协调降息的话，就不得不对我们迄今达成的协定进行修正”这样的话。这一发言像一颗重磅炸弹，让市场担心卢浮宫协定以来好不容易维持的美日德三国的协调体制崩溃，导致美元暴跌。当时因为美元贬值招致的汇率损失，仅日本的7家人寿保险公司就达到了1.7万亿日元。据估算，随着日元的加速升值，1986年的汇率损失接近4万亿日元，1987年为6万多亿日元，1988年更是高达9万亿日元。[6]为避免美元暴跌导致汇率损失，外国投资者开始争相抛售美元资产，结果就出现了1月19日（星期一）的美国股市大暴跌。道琼斯指数一天之内下跌了508美元，跌幅达26%，史称“黑色星期一”。暴跌迅速蔓延到东京、伦敦、巴黎等世界各大金融市场。暴跌的发生固然有多种原因，但是贝克的轻率言论无疑是导火索。之后，贝克收回了问题言论，加上格林斯潘的及时应对，暴跌没有演变成大的金融风暴。但是，日本央行的加息议题也因此被无限期地搁置了下来。经过股市的巨大波动之后，市场对美元开始失去了信心。10月28日美元相对于其他货币出现了全面下跌。29日，日本央行通过公开市场操作向短期金融市场注入了2千亿日元的资金，意图是下调市场实际利率以扩大日美间的息差，阻止美元下跌。1987年的货币供应量（M2+CD）从8%增长至12%。其中，基础货币的增长率从1986年的5%上升至1987年的15%。[7]这对于经济增长率5%左右的日本经济来说无疑是过高了。为阻止日元升值而急剧增加的货币供应量是促成泡沫经济的又一大原因。即便如此，美元依然下跌，但已接近尾声。1987年12月31日美元跌至122日元，之后继续下跌，1988年1月4日一度跌至120.45日元后触底回升。日元在1988年11月25日重新到达过120日元这一水平，但是直到泡沫经济破灭为止没有跌破过120日元的大关，与广场协定前相比差不多上涨了一倍。

四、结语

泡沫经济论文篇2

关键词：金融经济；经济泡沫；成因；表现形式；分析

中图分类号：F830 文献标识码：A 文章编号：1674-7712 （2013） 22-0000-01

一、简析经济泡沫

随着现代经济的迅猛发展，越来越多的金融工具以及金融衍生工具逐渐出现在整个社会经济中，市场经济特征也发生了明显的变化，现阶段自由化、价值化、国际化已体现的极为明显，经济泡沫伴随着金融经济的发展而发展，并且经济泡沫的产生有着不可预见性，且呈现出逐渐扩大的趋势，从社会和约束机制上分析金融泡沫，其主要是以股票泡沫和房地产泡沫的形式出现[1]。金融泡沫产生的最根本原因是社会经济建设发展过程中过高的虚拟经济同实体经济之间的偏离性。

一般情况下，将由于局部投机所引起的资产市场价格与资产内在价值相背离的部分称作经济泡沫，其实质是某特定资产发生了价格膨胀，与此同时，相对宽松的经济监管政策也使得该传导机制使经济泡沫向全局经济泡沫逐渐转变。对于以上定义在这里进行详细解读：首先，局部的经济泡沫是引发全局性泡沫经济的前提，正是由于虚假的市场需求导致局部经济泡沫的产生，与此同时，虚假需求的价格信号也会导致资源分配的不平衡，这就说明了虚假需求是导致经济泡沫的最为根本的原因。还有，局部经济泡沫的出现或者经济泡沫展现出逐渐增多的特征并不能够说明此时国家已经处于经济泡沫之中，经济泡沫要想转变为泡沫经济还需要特定的传导机制，相关经济部门如果在此时没有一定的货币政策的失误，那么局部经济泡沫也不会转变成为全局的泡沫经济，一般意义上讲，我们平时所讲的泡沫经济在本质上讲其实是经济的虚假繁荣现象，这里所讲的虚假繁荣现象是在 泡沫经济时期由于社会的有效需求被很大程度的刺激，社会的有效需求中存在着较多的虚假成分，但是这种表面上的繁荣是不可能较长时间存在下去的，其不实在的特性本质会导致其最终破灭，现阶段，随着我国经济实力的不断增强。国家剩余资本稳固增加，投机资本的量也随之不断增加，不仅如此，伴随着固定资本的老化，折旧会在总投资中的比例越来越大[2]。折旧的总规模随着固定资产的规模的扩大而越来越大，因此，当总投资出现萎缩或“被萎缩”时，一个国家的净投资也会以更快的速度减少。这里需要说明的是经济泡沫与泡沫经济是两个不同的概念，前者反映的是“局部”的经济现象；后者反映的是“全局”的经济现象，不可混为一谈。

在经济快速增长的时期，资产规模的增大使得资产泡沫的规模显的相对较小，较小规模的经济泡沫暂时还不会崩溃，相反，相对较大的经济泡沫则会随时崩溃，使原本良好的经济形式急转直下，其结果就是大量的就职者以及投资者遭受巨大的损失，前文已经提过，资产泡沫是经济泡沫的本质根源，其使得资产的原始价值在投机资本的助力下急速上涨，急速上涨的原因主要是资产增量（A）超出净投资增量（Ni）部分的异常增值。而资产价格的两种基本形式是有形资产价格（如房地产价格或固定资产价格）以及金融资产价格（如股票、期货、债券价格等），而经济泡沫的增长与固定资产价格的增长基本上保持一致[3]。

二、当今形式我国经济泡沫的基本特征

下面分别举出现阶段我国经济泡沫的具体特征，首先我国的资产泡沫率从资产泡沫崩溃的临界质量的角度来讲还处于一个相对较低的水平上，其次我国经济泡沫的增长速率比资产增长速率以及净投资的增长速率低很多，我国资产泡沫的年增量相对于同期净投资规模还处于一个较低的水平，再次，我国资产泡沫现阶段并没有比较明显的缩减，最后，资产泡沫的增长在一定程度上是由于政府的财政赤字消费所推动的，而资产泡沫量的增加从一定角度上讲是由于货币流通量的增加所引起的[4]。

三、经济泡沫的利与弊

如今形式下，只要一提起经济泡沫，很多人都会认为这是对经济极其有害的，但从一定层面上讲，经济泡沫对市场经济存在着一定有利的作用，经济泡沫会使资本变得越开越集中，市场竞争也会随之不断加剧，这就会使经济逐渐发达，而筹集资金方式的多样化会使企业不断的扩大再生产，促进经济的发展，另外，由于股份公司的发展，而改革开放以来，股份制公司的迅速发展使得国有企业本身的老旧制度不断更新，这就极大的加快了资本的运行效率，资本运行效率的提升体现在市场经济的方方面面，如土地市场中，土地使用权的有偿转出可以将集中的资金进行社会基础设施的建设工作，这就间接提高了土地资源的有效利用率，与此同时，房地产业的迅速发展反过来也会促进经济的增长，而企业间的竞争，适度的经济泡沫催生的优胜劣汰也会优化社会资源配置效率[5]，从这个意义上讲，科学的适度的经济泡沫对社会经济是有好处的，对社会的发展也是有利的，从另一个角度上讲，经济泡沫也存在着一些不实因素和投机因素等消极成分，民对最资产价格的担心会随着资产泡沫的增大而增大，这样就会使得对涨价的预期推起和加速下一轮资产价格的异常上涨；资产价格的增长会使经济泡沫的增速越来越快，这也加速了泡沫的崩溃；所谓的投机心理会随着资产价格的上涨而膨胀，这会加剧资本向投机市场的转移，进一步打击实体经济；在当前国情下，如果资产泡沫一旦崩溃，我国国内的投资信心会遭受极大的打击，使投资者的心理阴影和投资环境的恶化卷入恶性循环；最为严重的一点就是引发经济危机，经济泡沫的崩溃如果引起整个社会的恐慌，一旦诱发“恐慌性需求萎缩”就会引爆经济危机。因此。在研究经济泡沫时，也应该重视其极的、不利的一面。从整体上看，经济泡沫利大于弊，我们需要辩证的分析经济泡沫的利与弊，这样做的意义在于可以充分利用经济泡沫的积极方面，活跃经济，加速经济增长，也要抑制经济泡沫的消极方面，避免经济泡沫的过度膨胀形成泡沫经济，使得经济虚假繁荣，危害社会经济发的展。

四、结语

对待经济泡沫问题要辩证分析，既要认识到经济泡沫积极的一面也要防范其消极面，经济泡沫对经济的影响程度取决于泡沫化程度，若不针对这种经济泡沫问题加以合理控制，整个金融经济体系的发展就会被这种经济泡沫所垄断，这对于整个现代金融经济市场的发展而言是极为不利的，因此，应将经济泡沫置于一个可控范围内，利用积极的一面促进经济健康稳定的发展。

参考文献：

[1]黄正新.关于泡沫经济及其测度的几个理论问题[J].金融研究，2002.

[2]熊良俊.泡沫经济释义及相关理论问题[J].金融研究，1998.

[3]陈世渊.金融泡沫理论的研究[D].厦门大学，2001.

泡沫经济论文篇3

自17世纪荷兰郁金香泡沫事件以来，资产泡沫事件时有发生且影响深远，本文基于行为金融学视角提出一个资产泡沫动态变化模型，并探讨中国防控资产泡沫的必要性，并前文基础上讨论笔者对于资产泡沫防控以及相关政策的看法

资产泡沫 行为金融 动态模型

一、引言

历史上首次出现的资产泡沫事件是17世纪荷兰的郁金香泡沫，之后则有法国密西西比泡沫（1917～1720）和英国南海泡沫事件（1720），近代则有1923～1926年的美国佛罗里达房地产泡沫事件，也是最早有记载的房地产泡沫事件，20世纪80年代日本股市和房地产泡沫和20世纪90年代至本世纪初的美国互联网泡沫等等此起彼伏。这些泡沫过程是极为相似的，资产价格猛涨，形势一片大好，之后突然暴跌，资产价格大幅跳水，很多个体和企业的财富缩水，不良贷款增多，处理不当则诱发银行业系统性风险，对实体经济造成巨大冲击。日本房地产泡沫破灭后经历了“失去的20年”。此外泡沫增长过程中，会不断促进过量投资，这意味着本该流向实体经济的资金因为资产价格的不断上涨不断流向泡沫行业，产业升级和创新被耽误，刘宪的实证研究证实了泡沫经济严重损害日本创新能力，对于日本经济的影响更是延续至今。

中国正处于结构转型的关键时期，一旦泡沫产生且不断扩大，则会影响结构升级的进程，随着我国股市前段时间的猛涨猛跌，房地产价格暴涨，如何应对资产泡沫的问题受到了人们的关注，2016年12月14日至14日在北京召开的中央经济工作会议指出，“要把防控金融风险放到更加重要的位置”。防控资产泡沫更是成为工作重点，本文就资产泡沫进行探究，从行为金融学的角度出发，建立动态经济学模型，探究泡沫变化过程。

二、资产泡沫定义与泡沫过程

首先是关于资产泡沫定义问题，尽管大多数的学者和实务界人士都承认存在泡沫事件，但目前资产泡沫尚没有令人满意的严格定义。金德尔伯格认为泡沫一般是指资产价格突然上涨，并使人们产生还要涨价的预期，吸引新的买主，当资产的价格远超过资产的实际价值时，就产生泡沫，超出资产实际价值的部分就是泡沫。三木谷良一认为，泡沫经济指资产的价格严重偏离实体经济暴涨然后暴跌。P者认为资产泡沫意味着资产价格完全脱离真实价值，在人们非理性心理偏差作用下，进入因为上涨―受追捧―上涨的正反馈循环，且资产价格到达一定高位后极易因人们在特定情况下的反向消极预期进入下跌循环，对经济产生巨大冲击。

行为金融学中认为，人们在投资决策过程中会出现各种各样的心理偏差，过度自信，证实偏差和羊群效应就是其中的三种。过度自信会使投资者过分信赖自己得到的“小道”信息。证实偏差指的是：一旦形成一个信念较强的预期，人们会不再关注那些与该预期相违背的新信息。羊群行为指投资者在信息不确定情况下，模仿他人决策或者过多依赖舆论，另一方面也意味着拒绝羊群行为则要承受相当大的压力。对于整个市场而言，上述心理偏差所导致群体产生一致，促使资产价格对价值的偏离，形成一种正反馈机制，换句话说促进泡沫的增长并加剧泡沫破灭。本文在以上理论基础上建立动态模型。

模型假定：

市场上存在一种难以判断真实价值的资产，价格为Pt，期初价格为P0；

市场上存在这样的预期：当滞后n期的价格变化率超过一定比率A，此时的价格变化就会被人们解读为自己不知道的利好或利空消息，从而刺激市场大部分人，使市场上的人们产生“不知道为什么，但是一定有原因，趋势即将继续”的非理性预期，并在之后的上涨或下跌趋势中不断证实自己的想法（证实偏差）产生羊群行为，Pt‘是t时刻价格的变化率，此后的预期与Pt的变化率密切相关，价格的一点儿风吹草动都会引起人们的盲目预期。

αβ>0可知，这是一个发散过程，如果没有相应政策实施，价格会形成正反馈越涨越高，形成泡沫。

第三阶段，因为价格过高引起供求变化，或者引起政府重视实施相关措施等，价格发生下挫，如果刺激适当，使得滞后n期的价格变化率回到A以下，则市场预期回归冷静（μ=0），则可以实现温和减少泡沫，经济软着陆；若多因素相加刺激过猛则市场预期掉头，由上涨正反馈通道直转暴跌，形成价格下降的正反馈，即泡沫破灭经济硬着陆。

三、结论

从上述模型第三阶段可知，如果资产泡沫已经发生，最好的政策调控是适度引导投资，使得市场回归理性预期，如果调节过猛就会直接转向下降通道，日本直接刺破泡沫的过程以及对经济的巨大而深远的影响也可印证这一点。

我国抑制资产泡沫政策方面，2010年的“国十条”，2011年的“新国八条”2013年各大城市出台的限购令，这些政策都没能挡住房价上涨的势头；2016年银监会等四部委先后出台多项政策，限制房地产企业借助外部融资到土地市场拿地，住建部等七部委下发首付贷禁令等等，很多人认为这些政策也仅起到了暂时效果，不过笔者以为这些政策整体起到了释放信号的作用，希望政策制定者能够保持政策连贯性，同时注意政策力度；另一方面规范金融业，将资金引导至新兴发展企业，方能防控泡沫促进产业结构升级。

参考文献：

[1]张健.近代西欧历史上的泡沫事件及其经济影响＼[J＼].世界经济与政治论坛，2010（4）.

[2]饶育蕾，盛虎.行为金融学＼[M＼].北京：机械工业出版社，2010.106-114.

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[5]黄晓京.中国应吸取日本泡沫经济哪些教训――写在“前川报告”发表30年之际＼[J＼].开放导报，2016（4）.

[6]黄秀华.从泡沫经济的典型案例反思资产泡沫的金融风险＼[J＼].生产力研究，2011（8）.

[7]证券时报网快讯http：///2016/1216/12982387.shtml.

泡沫经济论文篇4

【关键词】泡沫;房地产泡沫;评价体系

1.国内外关于泡沫研究现状述评

“泡沫”一词最早用来形容如1636－1637年发生在荷兰的郁金香狂热、十八世纪巴黎出现的“密西西比泡沫”及伦敦出现的“南海泡沫”等事件。所有这些现象都如《帕尔格雷夫经济学大辞典》对“泡沫”所做的描述:“一种资产或一系列资产的价格在一个连续过程中的急剧上涨，初始的价格上涨使人们产生价格会进一步上涨的预期，从而又吸引新的买者—这些人一般是以买卖资产谋利的投机者，对资产的使用及其盈利能力并不感兴趣。

对房地产业泡沫状况的评价，国外可供借鉴的理论主要是对房地产泡沫实证检验的研究，Abraham and Hendershott在1993年和1996年对美国的房地产市场泡沫进行的实证检验； Helbing和Terrones(2003)等学者对房地产泡沫的识别、房地产泡沫对国民经济的危害以及如何降低房地产泡沫的危害都进行了较深入的研究。总体来说，国内外土地制度、产权制度等有所不同，我们不能简单的照搬其中的某些理论，然而这些研究对于我们科学构建识别房地产泡沫的理论模型有一定的借鉴作用。

到目前为止，国内经济学界还没有就经济泡沫与泡沫经济的概念达成一致，多数学者都把经济泡沫(或者简称为泡沫)与泡沫经济的概念混为一谈。崔华伟; 赵莉（2011）认为巨额土地出让金最终转嫁到房价中,这构成了房产泡沫大厦的地基;银行信贷扩张、过剩的流动性,参与了房地产建设、销售的各个环节,它们构成了房产泡沫大厦的主体。杨宽欣，李明（2010）认为，泡沫经济是指某一经济领域出现的交易价格过分异常,交易价格不断上涨,严重偏离正常的合理定价,是社会资源严重畸形配置的一种经济现象。不同的学者从不同的角度论述了泡沫以及泡沫经济的认识，然而，泡沫现象是一种复杂的经济现象，在很多情况下它是多种因素共同作用而产生的，因此，仅仅用某一个理论来解释并不能说明泡沫现象的整体。

2.关于房地产泡沫评价的研究

目前对如何衡量房地产泡沫尚无标准。由于房地产的独特性，房产需求和供给及监管环境的复杂性，以及缺少长期的高质量的房产数据时间序列，使得识别房产泡沫的难度加大，房价的波动性及各地价格的差异性，也使得标准的资产定价理论失去了解释的基础。

从学者们已作的研究看，测度房地产泡沫的检测方法主要有统计检验法、指标法、收益还原法市场修正法等。

2.1统计检验法是利用计量统计学原理建立数学模型对房地产价格的变化进行统计分析，当房地产市场上无经济泡沫时，房地产价格变化比较有规律，统计分析可以找到统计规律;而当经济泡沫存在时，由于经济泡沫使得价格大起大落，从而使得统计规律失常。统计检验法的基本思路是把市场价格可以用未来预期收入的理性预期贴现值来解释的情况作为零假设。这样，一旦拒绝零假设，就认为可能存在泡沫。统计检验法可以分为四种:方差检验法，单位根与协整检验法，投机度检验法，设定性检验法。

张朝洋（2011）将房地产基础价值看作一种状态变量,借助于协整理论,建立基于房地产供求的SSpace模型,并利用卡尔曼(Kalman)滤波进行参数估计,对中国1995～2007年间的全国性房地产进行了基础价值测度,阐明了全国性房地产泡沫的周期性特征。李丹美（2007）对近17年来中国商品房平均价格和房地产投资进行了协整分析, 实证结果是: 各种因素如投机以及地方政府的逐利行为导致了市场需求的虚增, 从而抵消了房地产投资对于房价的影响。吴地宝（2007）从房地产泡沫的内涵、特征和运行机理分析，选取了理性泡沫模型，采用直接指标法和间接检验法进行实证检验。

2.2指标法是根据某个指标的值来判断房地产试产是否存在泡沫。对于指示指标的选取，不同的研究者从不同的角度给出了众多指标。尤明（2011）通过选取不同的指数对北京市2003～2009年的房地产泡沫进行了分析。认为不同的指数由于性质各异,所以可能导致分析所得结论差距较大甚至完全相反,因而影响了这些指数的评价效率。周方明(2006)按照各个指标在显示房地产泡沫中的方式的不同，把所有的指标归为五类:预示指标、指示指标、滞后指标、信贷指标和伴生指标。选取指标主要包括三步:(1)选取指标;(2)各项指标的评价标准;(3)泡沫系数的合成。郑子蹼(2004)在袁贤祯的研究基础上，对这些指标进行了调整，同样也使用了三类指标构造了一个新的指标体系。胡瑾卿、张大亮(2004)利用泡沫评价指标体系和消费者信心指数，构建了二维的房地产泡沫测评体系，利用1996-2004年杭州统计年鉴的数据，测算了杭州市1996-2003年的房地产指标数据，认为杭州市房地产的泡沫值介于轻微泡沫和中重泡沫之间。

2.3收益还原法是一种评估收益性房地产价格的基本方法。要度量其大小，一般认可的是用预期未来的房地产收益的现值与房地产现实价格相比较来进行。收益还原法的基本原理是:房地产的价格等于房地产未来净收益的现值之和。其基本评估程序是确定一个折现率，把未来各期的纯收益换算为现值，而这个折现值就代表了房地产正常合理的理论价格。现实价格高于理论价格的部分就代表了房地产泡沫。王雪峰（2005）利用Ramsey模型，采取边际收益法计算房地产的基础价值，将实际价格同基础价值比较，若实际价格超过基础价值即认为存在正泡沫，反之则认为存在负泡沫。

2.4市场修正法，洪开荣(2001)提出了计量经济泡沫的“空置率修正法”，以反映市场供求差异的物业空置率为计量基础，然后考虑宏观经济状况、房地产业状况和市场交易状况进行修正，从而估计出房地产泡沫的数值，采用的计算公式是:

房地产泡沫系数=物业总空置率×经济增长修正系数×产业贡献修正系数×交易状况修正系数

在这里，经济增长修正系数等于上期的(1+GDP增长率)除以本期的(l+GDP增长率)。产业贡献修正系数等于上期的(1+房地产业增长率)除以本期的(1+房地产业增长率)。交易状况修正系数等于上期的(1+个人购房比例)除以本期的(1+个人购房比例)。因此房地产泡沫的度量系数为:

年度泡沫系数=总空置率×{上年度(1+GDP增长率)/本年度(l+GDP增长率)} ×{上年度（1+房地产业增长率）/本年度(l+房地产业增长率)} ×{上年度(l+个人购房比例) /本年度(l+个人购房比例)}

2.5评论：

上述检验方法从不同角度对我国的房地产市场进行了泡沫存在性检验，在一定程度上反映了我国房地产市场的现状。由于对房地产泡沫的理解角度不同，而产生了诸多的检验方法，导致检验结果各异，甚至有些结果大相径庭。但是在一定程度上对我国房地产市场也起到了警示的作用，特别是对房地产市场实证分析这一研究领域具有一定的借鉴意义。

3.总结

国内外经济学家对泡沫的研究较广泛和深入，并取得了相当多的成果。然而，房地产泡沫存在性检验是一项复杂的工作，并且理论基础不同检测的方法和结论也有所不同，本论文要在对错误理论的批判以及在吸收和借鉴国内外有用研究成果的基础上对我国房地产泡沫评价进行科学的研究。　[科]

【参考文献】

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［6］吴地宝,余小勇.房地产泡沫问题及实证分析[J].经济研究导，2007,(02)．

泡沫经济论文篇5

关键词：资产价格；金融危机；金融监管；货币政策；微观调控。

全球性金融危机的爆发使我们再次认识到金融监管的重要性，但是，金融危机往往更大程度上是资产价格非理性波动引发的，而并非金融机构违规操作所引起。然而，传统金融监管的重点是金融机构行业准入、持续经营和行业退出的合规性监管，防范的是金融市场交易一方金融机构的违规操作，即目标是平衡金融市场交易双方的力量以达到均势和公平。但诸如金融资产价格泡沫是金融交易双方的非理性交易结果，需要的是对市场交易双方非理性交易行为的矫正。金融危机往往源于金融资产价格泡沫，传统资产价格泡沫研究所提出的对策往往寄希望于宏观调控政策、货币政策，然而我们认为，通过金融监管和微观调控措施更能节约调控成本。因而，我们有必要结合金融资产价格理论和金融监管理论重新审视金融监管的目标体系和监管内容、监管方式。

传统监管理论主要强调对金融机构行为的监管，出于金融市场交易双方由于信息不对称、垄断等所形成的市场不公平交易及不能反映真实交易信息的价格，没有系统提出对市场非理性交易价格的监管，即实际应是对交易双方的监管，对非违规行为的监管，或对个体和集体非理性交易行为的监管，也没有系统提出针对这种情形监管者能够采取的适当策略选择集。而我们认为，金融市场交易价格的判断基于预期，即便在充分信息条件下，交易的主观性也很高，主观判断受到太多客观因素的影响以及情绪的影响，很难做到理想的理性承担，因而金融市场的过度预期（包括过度乐观、过度悲观预期）条件下的非理性交易行为是导致金融市场波动的重要原因，也往往会因此通过传导效应导致实体经济受到影响和更大范围的经济秩序不稳。这种金融资产价格泡沫的产生在没有交易者违规条件下并不是传统金融监管和调控的对象，但是其对金融市场稳定的威胁是现实的，并且通过具有时质性的宏观调控措施予以较高的成本。因此，我们认为，应使金融资产价格监管成为金融监管机构新的重要监管内容，并研究相应的具体监管方式，通过微观调控措施减少对宏观经济的影响，降低调控成本。

一、金融资产价格泡沫、金融危机与市场失灵。

从 20 世纪 30 年代世界经济、金融危机到 2007 年起始于美国并席卷全球的金融危机，从 17 世纪荷兰郁金香事件到最近的次贷危机，每次的金融、经济危机都存在资产价格波动和价格泡沫因素的影响。尤其是信用经济条件下，资产价格泡沫与资产抵押信用相结合，从而使资产价格泡沫与信用和金融体系联系在一起。因而，资产价格泡沫问题也成为众多金融学者、经济学者关注的焦点。对于金融资产价格及金融资产价格泡沫问题的研究主要关注金融资产价格产生机理，一般认为资产价格泡沫是金融市场的一种常态。最初的研究认为资产价格泡沫产生于投资者的理性预期与投机行为（Diba &Grossman，1988；De Long，1990）。比如，当部分资产供给弹性有限时，其供给将有可能在特定时期出现短缺，在理性预期驱使下其价格可能出现泡沫性上涨，甚至高于其替代资产价格（Blanchard &Fisher，1998）；理性预期相关的资产价格泡沫也可以用市场投资者的数量和投资者生命预期进行解释，如具有无限市场投资者和有限投资者生命预期条件下，资产价格存在理性泡沫的可能性（Tirole，1985；Weil，1989）。但是，我们发现理性泡沫的概念更多地是具有理论上的意义，因为其对许多现象缺乏解释且实践中较难检验基础价格与价格泡沫的差异。非理性资产价格泡沫理论则从新的视角考察资产价格泡沫产生的机理。

非理性金融资产价格泡沫可能源于投资者对于社会热点投资预期收益的过度乐观情绪及其相互影响、激励（Summers，1986；Shiller，1990）；也可能源于噪声交易者对投资收益预期的过高估计（De Long & Shleifer，1991）；或者源于投资交易者“买涨不买跌、卖跌不卖涨”的资本市场价格正向反应交易特征（De LongJ.B.，Shleifer A.，Summers L.H. & Waldmann R.J.，1990；JonesS.，Lee D. & Weis E.，1999）；或者源于“从众”交易决策所导致的价格波动（Topol，1991；Lux，1995）；或者源于投资者对于收益预期过度乐观的传递作用（Scheinkman & Xiong，2003）。从信息经济学以及博弈论的角度也可以对金融资产价格波动或泡沫的产生做出解释（Allen & Gorton，1993；Hong & Stein，2003）。另外，20 世纪 70 年代以后兴起的系统论、非线性科学与复杂性科学为金融资产价格波动问题开辟了新的研究视角，许多学者开始从协同论、突变论等角度分析金融资产价格的波动（Frankel & Froot，1986；Brock & Hommes，1998；Carl Chiarella，Roberto Dieci & Laura Gardini，2006）。

通过上述关于金融资产价格波动或泡沫问题研究的认识，我们发现，尽管对金融资产价格泡沫产生机理的解释存在差异，但上述金融资产价格泡沫理论均认为在金融市场运行过程中，资产价格泡沫的产生是一种常态，在不违反现有交易规则的前提下仍然会产生金融资产价格泡沫，即现有交易规则并不能有效防范金融资产价格泡沫的产生。这也从一个侧面解释了尽管自 20 世纪 30 年代金融危机以来针对这一问题的理论研究和实践不曾间断，但是金融危机仍然呈现周期性的现实。只要资产价格泡沫产生与消失的演化过程在一定范围和一定程度之内，就不会引起金融、经济大范围的波动；但是，一旦资产价格泡沫得到较长时期和较大程度的积累被大幅度地放大，并且不能或没有得到有序释放，而是通过短时期、突发性的方式破灭，则会引起较大范围和较大程度的波动。而且由于资产价格泡沫的产生与破灭无论源于理论或是非理性因素，都是金融市场自身运行的结果。因此，我们认为在没有交易者违规条件下金融市场交易过程中产生的金融资产价格泡沫是导致金融危机的重要因素，市场在控制泡沫产生过程中存在市场失灵，而市场失灵恰恰是金融监管介入的原因。

许多研究也提出了应对金融资产价格泡沫问题的措施，但是，目前所提出的这些应对措施多倾向于运用货币政策手段进行治理，尚未见到明确、系统通过金融监管方式应对金融资产价格泡沫问题的相关研究文献。

二、金融监管与金融资产价格监管。

金融监管和通过货币政策实施宏观经济调控是政府在金融市场领域发挥干预职能的主要方式。传统上对于金融监管的理论与实践认识侧重于对金融机构市场行为的监督管制。对于金融监管问题的研究主要关注金融监管的理论基础和监管方式，最早涉及金融监管领域的概念是“最后贷款人”（Thomton Herry，1802），强调通过中央银行等政府机构的干预以避免挤兑和金融机构链式危机的发生而给经济造成大的影响。金融监管的基本理论支撑为公共选择和市场失灵。经济周期会引发信用危机，从而暴露出金融的脆弱性特征（H. Minsky，1985；Kindleberger，1985）；金融机构的流动性中介职能也是其脆弱性的根源（Friedman & Schwartz，1986；Di-amond & Rajian，2001）；另外，危机还有在金融中介机构之间传递的特点（Cagan，1965；Kaufman，1996）。基于维护公共利益的目标，有必要通过金融监管以弥补市场失灵（Fisher，1933；Stiglitz，1981；Varian，1996）。并且金融监管的介入在实践上发挥了维护金融稳定的作用（Anna Schwartz，1988；ZentaNakajima & Hiroo Taguchi，1995）。信息经济学和博弈论的观点同样应用到了金融监管的理论分析领域，信息不完全和信息不对称成为需要进行金融监管的主要原因，从而能够维护公平的市场交易，形成合理的市场价格（Diamond & Dybvigr，1983；Stigliztz & Weniss，1981；Walsh，1995）。基于信息与博弈理论的分析强调需要通过信息披露监管以提高信息对称性，但是，正如我们在上一部分内容当中所分析的那样，许多情况下金融资产价格波动和泡沫的出现并不是由于在信息方面的金融机构或投资者违规行为。因此，我们可以认为，针对金融资产价格波动或泡沫的金融监管将不同于传统意义上的金融监管，而是将会具有更加广泛的职能。

尽管目前的许多研究在分析了金融监管介入金融交易过程的必要性之后赋予金融监管一些具体的职能，但是，这些监管措施均针对在信息披露、市场准入、流动性管理、风险管理、交易准则、交易范围和交易规模等方面违规的金融机构和金融市场违规的交易行为，尚未见到明确提出通过金融监管直接应对理性和非理性金融资产价格波动及价格泡沫问题的相关研究文献。我们认为，传统金融监管关注违规监管，而完全非违规的理性与非理性价格泡沫属于市场交易行为的结果，尽管存在市场失灵，但涉及监管机构对市场交易和市场价格的干预。这种监管没有较为明确地列入金融监管部门监管范围，然而其危害是非常明显的，也是历次金融危机和现代经济安全最大的威胁。金融危机的爆发再次表现出金融市场交易活动中的金融资产价格泡沫是金融乃至实体经济在内整体宏观经济稳定运行的主要影响因素。因此，扩展原有金融监管的主要职能，实施针对金融资产价格的金融监管应成为金融监管变革的一个方向，并应明确列入金融监管范围、详细具体措施。

转贴于

三、经济调控成本与微观经济调控机制。

除了金融监管以外，通过货币政策实施宏观经济调控是政府在金融市场领域发挥干预职能的主要方式，在应对金融资产价格波动领域里，传统理论与实践都倾向于通过货币政策调控的方式进行。但是，我们认为，货币政策在应对资产价格波动风险方面缺乏针对性和及时性，从而会贻误调控时机、增加调控的负面效应、提高调控成本；而通过金融监管的形式应对金融资产价格波动对金融、经济安全带来的影响会更加及时、有针对性和减少调控成本，因而有必要赋予金融监管以新的、更强的金融资产价格监管职责。

根据传统意义上对金融资产价格泡沫的认识，只有资产价格大幅度和大范围偏离价格基础才能被认为存在资产价格泡沫。金融资产价格泡沫传统治理模式往往在资产价格泡沫已经形成或其形成的趋势已经非常明确时采取相应措施，并且主要依赖货币政策调控，采取提高利率、提高金融机构存款准备金率、发行债券等具体措施减少流动性。但是，货币政策措施在治理金融资产价格泡沫问题方面却缺乏及时性和针对性。一方面，实施货币政策的时机往往已经有较为明显的泡沫显现，错过了初期治理的时机，并且货币政策效果的显现也存在时滞，这都将会提高现实经济损失和治理成本；另一方面，应对金融资产价格泡沫的紧缩性货币政策不仅影响资产价格，其覆盖面将远远超出政策目标范围，使得产业资金需求、创新资金需求都受到相应影响，波及较大范围正常运行的资金链，产生较大的治理政策副作用，增加了宏观经济的治理难度。根据我们的分析，在治理金融资产价格泡沫问题方面赋予金融监管机构更大的职能责任，以金融监管的模式对金融资产价格泡沫进行微观调控则可以降低治理成本，具有及时性和针对性的优势；通过建立对于股票、基金、债券、房地产等核心和主要金融、融资抵押物、金融相关资产价格监管体系，形成资产价格泡沫预警系统，及时预测资产价格泡沫的发生，根据泡沫发生程度、范围和趋势、发展速度做出分级预警（比如以绿、黄、橙、红等颜色由低至高进行程度预警），并采取不同的市场干预措施（比如风险提示、市场价格警示、交易限制措施、交易参与、价格限制措施等价格干预和影响）及时化解资产价格泡沫威胁。

能够导致金融危机发生的金融资产价格泡沫对宏观经济形成威胁。如果在宏观经济层面进行调控和治理，一方面，宏观经济调控措施不能在泡沫产生初期发挥效力；另一方面，在泡沫演化成为宏观经济失衡时，则已经贻误早期防范的时机，增加了经济损失和治理成本。因此，我们认为，通过金融监管机构对金融资产价格的监管和相应的微观调控机制，能够及早防范这一对宏观经济的潜在威胁，降低经济调控成本。

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393-410.

泡沫经济论文篇6

【关键词】秦皇岛 房地产泡沫 经济实证分析

一、引言

（一）研究背景和意义。

房地产是先导性、基础性产业，带动并影响着相关产业的发展，是国民经济支柱性产业之一。我国房地产市场的发展晚于世界其他发达国家房地产市场，但经过10多年的发展，现已成为我国主要的支柱产业。房价的日益上涨、投资增幅过高、商品房空置率过大、房价上涨过快、温州炒房团等现象揭示着房地产市场有着极为深厚的投机氛围。不得不说，种种现象引发了人们对于房地产泡沫的争论。

房地产业是国民经济发展过程中的支柱产业，对于我国经济的发展与拉动起着及其重要的作用。因此，房地产泡沫的测度及研究有利于房地产市场的健康有序发展。

（二）国内外研究现状。

近30年来，国际和国内关于房地产泡沫测度的研究发展很快，在相关理论、方法和应用研究的广度和深度上都取得了很大的进展。

国外的房地产市场已经经历了多次泡沫的洗礼，无论是日本80年代中后期的房地产泡沫，还是90年代东南亚金融危机中房地产泡沫的破灭以及战后美国经济危机引发的房地产价格波动，都使得他们对于房地产泡沫的认识达到了一定的深度。并且根据不同地区和国家房地产泡沫发生的不同程度所研究的方法和模型，对于房地产市场的健康发展都有着很强的理论指导意义。

房地产泡沫可以理解为房地产价格在一个连续的过程中的持续上涨，这种价格的上涨使人们产生价格会进一步上涨的预期，并不断吸引新的买者--随着价格的不断上涨与投机资本的持续增加，房地产的价格远远高于与之对应的实体价格，由此导致房地产泡沫。

（二）房地产泡沫产生的主要原因及其危害。

产生原因：银行信贷的过度扩张、过度宽松的金融环境、政府调控措施不协调、信息失真、消费者预期、中国经济发展严重依赖房地产、地方各级政府的炒房炒地行为等。

危害：房地产泡沫不仅会引发泡沫经济，导致经济波动、货币大幅度贬值、导致经济结构的失衡和金融危机的产生等。

三、秦皇岛市房地产泡沫的实证研究

（一）秦皇岛市房地产发展现状。

1.秦皇岛市房地产发展概况

秦皇岛作为河北省的一个重要城市在房地产市场方面的发展空间很大。随着秦皇岛新开楼盘大增，各大地产相继进入秦皇岛，秦皇岛房地产的激烈竞争时代已经开始，有着良好的发展前景，但同时也存在着自身发展的问题。

四、结论及措施

（一）结论。

综上所述，秦皇岛市近两年来房地产市场的发展态势不太平稳，虽说适度的房地产泡沫活跃了市场，促进房地产行业内的竞争、推动房地产行业和国家经济的发展，但是房地产泡沫的过度增长使得房地产市场已经处于危险边缘，如果地价、房价还不能得到有效的控制，日趋恶化，那么极有可能演变成为房地产恶性泡沫，甚至是泡沫经济。因此，秦皇岛市政府必须对这些情况加以重视，引导和规范房地产市场正确发展，而且是从根本上进行调控，使得房地产市场平稳健康发展。

（二）对策建议。

1.改革土地出让制度，强化土地资源管理；

2.改革住房保障制度；

3.运用税收、财政政策加强调控；

4.加强监管和风险预警，控制房地产抵押贷款的风险。

参考文献：

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[2]吴晓黎.浅析房地产泡沫迷像兼与房地产泡沫迷像揭底一文作者商榷[J].中外房地产导报，2003，（13）.

泡沫经济论文篇7

关键词：房地产泡沫；识别方法；预警体系 

1 指标法

1.1 房价收入比

房价收入比是房地产价格与居民平均家庭年收入的比值，反映了居民家庭对住房的支付能力，比值越高，支付能力就越低。当该指标持续增大时，表明房地产价格的上涨超过了居民实际支付能力的上升。当市场中的房价收入比一直处在上升状态，且并没有存在市场萎靡的迹象，则说明这个房地产市场中投机需求的程度很高，产生房地产泡沫的可能性就越大。其计算公式为：

房价收入比=商品住宅平均单套价格/居民平均家庭收入=商品住宅平均销售价格×商品住宅平均单套销售面积/城镇居民平均每人全部年收入×平均每户家庭人口数

该指标的临界值可以由首付、利率、贷款期限、每年住房贷款还款金额占收入比重等估算出，但国际上没有一个统一的标准。在发达国家，房价收入比在1．8~5．5之间；发展中国家，一般在4～6之间。

1.2 房地产价格增长率／GDP增长率

该指标是测量房地产相对实体经济增长速度的动态相对指标，反映房地产泡沫发展的趋势。指标值越大，房地产泡沫的程度就越大。警戒线定为2，超过2时说明房地产业存在泡沫现象。如1987-1990年间，日本存在严重的地产泡沫时，该指标平均值为3。

1.3 空置率

房地产出现泡沫时，会有大量房屋空置，故可采用来反映房地产市场的泡沫程度。国际上通用的计算方法为：空置率=增量房和存量房中的空置量/全社会增量房和存量房总和。一般而言，该指标的判断标准是：空置率不足5%时，表明市场过热，极可能存在泡沫；5%-10%为合理区域；10%-20%为空置危险区；而当空置率大于20%时，则表明存在严重积压。

1.4 租售比价

反映房地产真实价值的是房地产的租金收益，房价变动可暂时偏离租金变动。但若长时间高于租金增长，则存在泡沫的成份。租售比，是指每平方米使用面积的月租金与每平方米建筑面积的房价之间的比值。从理论上说，计算租售比的方法是：假定将租房所需支付的钱以能获得最大利息收益的方式存入银行，算出包括银行利息在内的租房总支出；同时也假定将买房所需支付的钱以能够获得最大利息收益的方式存入银行，再算出买房总支出；以租房总支出除以买房总支出，其结果就是住房的“租售比”。其判断标准可用下表来表示：

另外，还可以从房地产投资增值率和房地产贷款方面来计量房地产泡沫，但是总体而言，这两种方法不如以上四种方法应用广泛。

指标法的突出优点是所用数据通常相对比较容易采集，处理起来比较简单；在进行房地产泡沫检测时，可以把那些具有充分理论依据的指标，如房价收入比、租售比价等作为重要的辅助性判别标准；其缺陷是，一些指标的标准多取自国际经验，不一定适用于我国的房地产市场。对同一个房地产市场进行判断时，不同的指标之间可能出现相互矛盾的现象。

2 理论价格法（收益还原法）

理论价格法被誉为最符合房地产泡沫定义的判别方法，其基本原理就是计算出房地产的理论价格，然后与实际的房价相比较，通过观察二者相背离的程度，来判别泡沫是否存在。

以收益还原法为主要内容的理论价格法，在上世纪80年代日本泡沫经济发生后，成为日本经济学家用以判定地产泡沫的一种重要方法。因为泡沫是现实资产价格与实体资产价格的差，或是现实资产价格中实体经济不能说明的部分，所以衡量房地产泡沫的关键在于测算出房地产的实体经济价格(理论价格)与现实价格之间的差距。收益还原的本质就是一个未来收益的贴现模型，即将未来的预期纯收益和预期售价按一定的折现率进行贴现，从而得到房地产的理论价格。我们可以通过下图直观地理解理论价格法的精髓：

理论价格法虽然在理论上可行，但是在实际操作上却存在着困难。集中表现为：第一，折现率的准确数字难以确定。第二，收益还原法体现的是把未来的收益折合成现在的收益，通过折现来计算现值。但是，未来是不确定的，在当前的试点上难以对未来一段时间内的收益做出准确的估计。

3 市场修正法

我国学者洪开荣(2001)提出房地产泡沫计量的“市场修正法”，即以物业空置率为基础，从房地产的供求差异出发，通过考虑各种相关系数因素来进行修正，从而估量出房地产泡沫的大小。其公式为：

房地产泡沫系数=物业总空置率 × 经济增长修正系数 × 产业贡献修正系数 × 交易情况修正系数

其中：空置率是根据年空置量与三年累计物业竣工量的比例；经济增长修正系数=上期的(1+GDP增长率)/本期的(1+GDP增长率)；产业贡献修正系数=上期的(1+房地产业增长率)/本期的(1+房地产业增长率); 交易状况修正系数=上期的(1+个人购房比例)/本期的(1+个人购房比例)。

该方法作为房地产评估标准的基本理由是空置率反映了市场供需的差异，特定时期和地域的空置率指标反映了各种市场力量和非市场力量的市场后果。房地产泡沫和物业空置率是对市场失衡的不同角度的描述，但它的实质内涵是一致的。该方法借助了资产评估中的修正方法，但是理论依据不足。 

4 统计检验法

国外的研究文献中，常见这种方法。其使用前提有两个：一是房地产价格短期波动不是很厉害；二是数据样本要大。实质是利用计量统计学的原理对房地产价格变化进行统计分析。当房地产市场上无经济泡沫时，房地产价格变化比较有规律，统计分析可以找到统计规律，而当经济泡沫存在时，由于经济泡沫使得价格大起大落，从而使得统计规律失常。国外的统计检验法根据检验的标准不同，可分为方差上限检验和游程或粗尾检验两种。

泡沫经济论文篇8

关键词：资产价格泡沫；货币政策；金融稳定

一、 资产价格泡沫的定义与理论研究

20 世纪60 年代是经济增长理论的繁荣时期，与此同时，一些学者对资产价格泡沫的形成也提出一些看法。但是直到20 世纪80 年代，经济学家关于资产价格泡沫问题的正式研究仍然不多，这在很大程度上是由于经济学家分析的理论基础与统计工具的不足造成的。在市场有效性假设成为现代经济学尤其是金融经济学的理论基础后，经济学家们围绕有效市场中是否存在资产价格泡沫展开了激烈的讨论。对于什么是资产价格泡沫，西方理论界较为普遍认同金德尔伯格（Kindleberger ，1978）的定义，他定义资产价格泡沫为某种或者几种资产价格在波动过程中突然上升，资产价格的上升使人们产生将来价格会继续上升的预期，不断有新的投资者进入使得价格偏离其真实价值，投资者更关注买卖价格的差异收益，而忽视资产本身的内在价值，资产价格持续上升后由于预期逆转及缺少新的投资者会引发价格的迅速下降，最终导致泡沫的破灭。

资产价格泡沫对区域的金融系统乃至整个社会金融系统都会产生破坏性的影响。从最早的荷兰郁金香狂热到英国南海泡沫，再到美国1929年的股市崩盘都是历史上典型的投机泡沫实例，20世纪末的日本股市暴涨暴跌使得日本经济至今仍持续低迷，最为严重的是2008年以来美国发生的次贷房地产泡沫造成的金融海啸，给各国的实体经济造成了巨大的破坏。这些现象用传统的金融理论几乎都很难解释。究竟是什么因素导致了资产价格的泡沫过程，西方资产价格泡沫的理论研究主要有理性资产价格泡沫和非理性资产价格泡沫研究。理性资产价格泡沫理论利用模型揭示了资产价格在稳定的市场中会不断膨胀，理性预期的投资者不介意对泡沫而非对内在价值进行投资，因为两者都会产生正的收益率。在理性资产价格泡沫理论的基础上，经济学界陆续提出了很多理性泡沫模型，促进了理性泡沫理论的完善与系统化。同时，很多经济学家从行为金融的角度来分析泡沫现象，形成非理性泡沫研究理论。比较典型非理性泡沫理论模型有噪音交易者模型、过度交易泡沫模型、投资者情绪模型等。理性和非理性资产价格泡沫理论对泡沫模型做了大量的研究，取得了杰出的成果，但总体而言资产价格泡沫的有关理论还未能完全解释资产泡沫现象，尤其是对资产泡沫的何时产生、破裂及对策仍缺乏行之有效的预测和计量手段。

二、 资产价格泡沫的货币政策因素相关研究进展

随着资本市场的发展，世界各国的金融资产存量不断增加，麦肯锡研究表明，到2006年底全球金融资产达到167万亿美元，约为全球GDP的3.5倍，根据美联储在2007年3月披露的数据，美国目前全部金融资产大约是其GDP的7倍左右。以股票和房地产为代表的金融资产价格由于易受到货币政策的影响，资产价格泡沫的货币政策因素受到日益广泛的关注和讨论，已成为近年来资产价格泡沫领域的主要研究方向之一。

在金融理论发展早期，最先研究资产价格与货币政策关系的理论是货币传导理论，货币政策对资产价格的影响主要有凯恩斯的利率传导渠道、托宾q效应、财富效应以及“金融加速器”效应理论等，货币工具变量通过影响投资来影响债券等资产价格，进而影响产出和实体经济。随着货币供应理论及货币的内生性研究，对货币政策操作即中央银行控制货币工具对资产价格更直接的影响，成为资产价格与货币政策关系研究的热点。研究表明，在20世纪80年代，日本、荷兰、英国等国家和地区发生的资产价格膨胀与当时所采取的金融改革有关，金融改革使企业和家庭增加了获得信贷的机会，由此导致国内消费和借贷的增长，推动了股票等资产市场的膨胀。近年来的股票市场与货币政策关系研究得到了相似的结论，即货币政策对股票价格影响显著，宽松的货币政策将导致股票价格上升，紧缩的货币政策如提高短期利率会导致股票价格的下降。White（2008）认为2001年～2005年间美国长期低于1%甚至是负值的低利率政策是廉价的货币政策，其结果导致了资产价格与信贷的巨大需求泡沫。当过度投资和过度消费转变为严重的通货膨胀压力时，美联储不得不停止货币扩张，利率上升、房地产价格下跌及购房人断供使房地产泡沫破灭成为引发次贷危机的根源。同时，一些学者使用模型对资产价格与货币政策关系进行了实证研究。Goodhart和 hofmann（2001）利用VAR模型对G7国家的最优货币政策研究时发现，房地产以及股票价格会影响需求和膨胀指数，忽视资产价格会使分析货币政策的经验模型出现偏误，从而使货币政策建立在一个错误的经济模型上。Goodhart和hofmann（2008）又利用固定效应面板VAR考察了17个工业化国家在过去三十年来货币、信贷、资产与经济活动之间的关系，发现这些变量之间存在显著的多方关系，并且在资产价格上涨期间更为明显。我国学者也对国外的资产价格与货币政策关系进行了相关研究，张建华（2008）认为美国2006年～2007年基准利率过快提高，是导致房地产价格下跌的重要原因。昌忠泽（2010）认为美国金融危机与流动性冲击和货币政策失误有关，但危机后美国向金融市场注入的流动性有效地降低了金融市场崩溃的概率。李健、邓瑛（2011）对美国资产价格泡沫积聚时期的研究表明资产价格上涨实体推动因素不足，重要的还是货币推动因素。

随着我国近些年股市和房地产市场的快速发展以及人民币升值预期增强，资产价格泡沫现象逐渐显现，资产价格受货币政策因素影响也引起了我国学者与货币政策当局的关注。易纲和王召（2002）肯定货币政策对股市价格的直接影响，他们认为在短期中货币政策主要作用于股票价格，股票价格对货币政策的反应先于普通的商品价格，在中短期股票价格和商品价格的同向变动。吕江林（2005）研究了上证综合指数与实际GDP之间的动态关系，结果显示股票指数与GDP存在着双重协整关系和单向因果关系，结论认为货币政策应当对股价变动做出适当反应。瞿强（2007）认为货币政策面临的物价稳定与资产价格膨胀的挑战仍然等待新的理论解释。王虎、王宇伟和范从来（2008）利用非限制性VAR模型研究发现我国股票价格波动在一定程度上包含了未来物价膨胀信息，可以作为货币政策实施的指示器。

三、 货币政策应对资产价格泡沫的相关研究进展

近年来国际上在资产价格泡沫经济时期的货币政策对策问题上存在着相对立的两派观点，即以伯南克和格特勒（Bernanke & Gertler，1989）为代表的无为论和以切凯蒂（Cecchetti et al.，2000）为代表的有为论。无为论认为，只有在资产价格的膨胀已实际引起物价的通货膨胀，此时货币政策才应该对资产价格采取相应措施，如果物价未发生膨胀，就不应单独对资产价格膨胀采取措施。无为论强调了货币政策在调控资产价格方面所面临的困难，首先是资产价格波动的原因复杂多样，货币政策调控资产价格能力受到限制；其次是货币政策对资产价格进行调控会扭曲资产价格的形成机制，容易诱发投资者的道德风险；最后是频繁变动货币政策会损害货币政策信誉。无为论认为资产价格泡沫很难得到确认，同时货币政策对资产价格影响还具有不确定因素，因此货币政策目标不能盯住资产的任何特定价格水平，只有在资产价格波动实际影响到了物价膨胀、产出水平和经济预期时，才需要对资产价格的变化采取一定措施。同时，盯住资产价格的货币政策会产生许多缺点，首先很难获得资产的合理价格，此外货币政策以资产价格作为目标可能导致目标以外的产出波动和通货膨胀。

有为论认为在资产价格波动超过其基本面时，就需要采取相应货币政策应对，直接作用于资产价格，减少资产价格泡沫将取得更好的宏观经济效果。如果货币政策仅盯住物价膨胀，很有可能错过资产价格泡沫引发的金融结构失衡情况。金融结构失衡会对危及银行和企业的资产负债，进而加剧失衡状况，影响产业循环周期。货币政策及时对资产价格波动进行反应会有利于控制泡沫避免随后实体经济发生更大的危机。国外研究中关于挪威等较小国家经济中房价、证券价格对利率等货币政策的研究数据表明，将资产价格纳入目标的积极货币政策会有更好表现。Borio和Lowe（2002）认为在低通胀下，若货币政策仅盯住通货膨胀，会使信贷持续增长造成的需求压力首先体现在资产价格上而不是商品与服务价格上，资产价格膨胀将导致金融结构失衡。Ahearne（2005）发现资产价格泡沫与GDP、投资、CPI及产出缺口有关，而且上涨往往开始于宽松的货币政策，需要货币政策在资产价格泡沫形成之前作出反应。Castro（2008）认为2007年金融危机源于美国而非欧元区，很大程度上归因于欧元区货币政策抑制了资产价格泡沫，而美联储没有采取应对资产泡沫的货币政策措施。我国学者瞿强（2001）较早研究了货币政策与资产价格关系，认为货币政策应该适当关注股票市场价格的波动。郭田勇（2006）也对我国货币政策与资产价格关系进行了分析，认为货币政策应该关注资产价格，当资产价格变动影响央行通胀预期时，货币政策需做出反应。

四、 总结与展望

总体来看，国内外相关的文献大多是肯定资产价格泡沫受货币政策因素的影响，但也存不足之处：一是国内外相关的文献大多是关注资产价格对通货膨胀的影响，进而考虑采取相应货币政策，缺乏货币政策直接影响资产价格的分析，这些理论还不能完全解决货币政策如何影响资产价格泡沫的问题，研究更多关注资产价格对通货膨胀的影响，试图将资产价格作为通货膨胀因子纳入货币政策目标中，对货币政策资直接影响产价格的关注不足。二是大多数研究是以一国或经济相似的几个国家为研究对象，缺乏比较，不同国家的资产证券化规模使得各国资产价格对货币政策敏感性存在着差异。在金融资产总值超过GDP数倍的西方发达国家，货币政策的调整不可避免对要资产价格形成较大影响，而在金融资产总量仅为GDP一倍左右的中国，资产价格对货币政策的反应可能并不是很明显。三是研究多集中于股票价格与货币政策，忽略了房地产价格等其他易受货币政策影响的资产，不能全面考察货币政策在资产价格中的作用。四是研究多关注于资产价格上升过程中货币政策因素的讨论，对资产价格泡沫破灭过程中货币政策因素讨论较少。分析中一般借鉴“泰勒规则”中通胀率和GDP缺口对货币政策指示作用，缺少对传导变量投资的分析，事实上投资在货币政策影响资产价格泡沫中起重要传导作用。

现有的研究虽然还不完善，但都趋向认同以股票和房地产为代表的资产价格易受货币政策的影响，宽松的货币政策会引起资产价格泡沫，不关注资产价格泡沫的货币政策调整会引起资产价格意外波动，造成金融不稳定，这种预期可以作为中央银行制定货币政策的重要参考依据。近年货币政策论理一直在争论是否存在一种可能性，即在中央银行货币政策目标是唯一的价格稳定情况下，通过事先提高利率，从而影响（增大）资产价格泡沫的破裂概率，这样虽然短期内经济体的通货膨胀水平可能会与目标值相偏离，但从长期来看，能够使得福利损失最小化，反而可能是最优的货币政策。当前的主流观点虽然认为资产价格泡沫与货币政策密切相关，但是还没有明确支持货币政策直接干预资产价格。资产价格泡沫中的货币政策影响因素仍有很多争论，还没有完善理论或模型解释。资产价格泡沫与货币政策的重要性决定了两者关系将成为学界持续的研究热点。

参考文献：

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3. 王虎，王宇伟，范从来. 股票价格具有货币政策指示器功能吗——来自中国1997—2006年的经验证据. 金融研究， 2008，（6）：94-108.

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5. 昌忠泽.流动性冲击、货币政策失误与金融危机—对美国金融危机的反思，金融研究，2010，（7）：18-34.

6. 李健，邓瑛.推动房价上涨的货币因素研究—基于美国、日本、中国泡沫积聚时期的实证比较分析.金融研究，2011，（6）：18-32.

7. 瞿强.资产价格与货币政策. 经济研究， 2001，（7）：60-67.

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10. Cecchetti， S.， H.Genberg， J. Lipsky， and S.Wadhwani， Asset Prices and Central Bank Policy.Working Paper， Geneva Report on the World Economy CEPR and ICMB， 2000，（1222）.

重点项目：中央财经大学211工程3期金融学重点学科建设项目（项目号：2011001）和中央财经大学研究生科研创新基金（项目号：2011015）资助。

泡沫经济论文篇9

关键词：投资收益率;房地产泡沫;房价;地价

住房开发投资是房地产投资中最为重要的一部分。随着GDP增速进入破“7”时代，住房开发投资作为经济引擎也进入周期性调整。但是国家提出了供给侧改革政策后，北京市住房市场不仅没有受库存高企的基本面影响，反而仍旧地王频现，相继出现近8万/O的楼面地价和40万/O的“学区房”。北京住房开发市场是否存在泡沫化趋势，关系着整体经济运行的风险水平。本文就住房开发投资泡沫的存在性及测度方法进行探讨。

一、 住房开发投资泡沫测度方法研究

1. 理论框架。住房投资是否存在泡沫成为了学者关注的焦点，测度方法和应用也有多种角度。主要分为模型检测方法和指标检测方法。

模型检测方法主要分为以下几类：

第一类是经济领域里的耐用商品的特性，提出如租售比（市盈率）、房价收入比指标，借鉴资产泡沫检验方法，通过“净租金收入流”代替资产价格定价模型中的“收益现金流”来计算住宅的基本价值，通过价格比对，衡量泡沫大小，然后通过横向或者纵向对比判断区域间相对的泡沫程度。该方法虽然易获取数据，但主要停留在经济指标的宏观分析，数据可获得性和准确性较差。

第二类为计量经济和数理统计的计量检验法。布兰查德（Blanchard）的理性泡沫理论，给出了刻画理性泡沫性质和发展状态的模型，早起理性泡沫存在性检验方法是方差易变性检验。迪巴（Diba）等通过对资产价格和红利做单位根检验和协整检验来判断“爆炸”型的理性泡沫是否存在。诺登（Norden）等提出switching regression模型，给出理性泡沫的性质，与单位根、协整检验相比，有更好的小样本性质;史兴杰等的switching authoregressive（AR）模型给出了模型参数估计方法以及泡沫检验方法。这类方法提供了定量分析的工具，却容易过于关注数据逻辑的自洽性，脱离实际的市场情况。

第三类为社会经济和空间分布实证调查方法。苑德宇等通过CD检验统计量对35个城市的房价泡沫分析，得出先后顺序和可能的传染态势。从传统的静态泡沫转向动态的泡沫演化研究。余柏蒗等通过灯光和用地数据计算住房空置率，进而得出房地产泡沫的空间分布和状况。主要通过空间计量的方法来表征社会问题。这对数据依赖度较高，整理难度大，成果以描述性统计和问题探索为主。

而住房投资泡沫检测指标类型也很多，主要分为从价格、需求、供给三个类别，每个指标也存在着各自不同的评价阈值。

综上，现有的模型和指标尽管已经建立相对完善的测度体系，但研究单纯基于社会经济学，割裂了住房作为投资标的和空间场所的双重属性。同时，研究尺度也集中在宏观的城市研究，没有基于空间实证数据，难以指导具体的管理决策措施。

2. 研究思路及模型方法。基于以上理论，本文提出了以住房交易价格、居住用地土地出让数据为基础数据，首先通过剩余法测算住房开发项目中的销售利润率、投资利润率、年复合增长率;最后将扣除基本收益后所剩的泡沫收益的总体均值与经济基本面增速作比较，并采样取均值，得出该地区总体的住房投资泡沫水平。该方法主要有两个步骤：基于剩余法的投资利润率测算、基于经济基本面的泡沫评价方法。

（1）基于剩余法的投资利润率测算。

①土地出让成交价格折现。获取的房价和地价数据中，房屋销售价格样本全部为某个时间点（此处为2015年8月）截面数据。而每块宗地实际出让的时间（t）却各不相同;要计算住房投资利润率，首先假定全部用地为某一时间点交易获得，并在一个开发周期后，全部房源上市销售完毕。因此不同期的宗地出让价格按某一假设开发初始时间进行折现，公式如下：

p=PV（1+r）τ-K-t

其中，p是该开发初始时间的土地成交价;PV是土地出让历史成交价;r为折现率，取4%;τ为期末年份，此处设为2015年8月，K为项目开发销售周期，此处设为3年，t为实际宗地土地交易年份。

②销售利润率与投资利润率测算。住房开发利润率测算的难点在于利润的测算。因为住房开发中的各项税费标准、土地出让价格、房屋销售均价都较为容易获取或者估算。本文采用剩余法计算各项指标，公式为：

利润=楼价-（土地费用+建安成本+管理费+利息+税费）

销售利润率=利润/销售收入

投资利润率=利润/投资成本

本文参考了北京市部分住房开发财务报表、相应的市场税费等因素，估算指标如表2。

因此估算得出单个开发项目的销售利润率ROS与投资利润率ROI的计算公式：

ROS=（63.2%P-93.15%X-168.59%p-571.2）/P

ROI=（63.2%P-93.15%X-168.59%p-571.2）/（107.2%X+114.4%p）（1）

（2）基于经济基本面的泡沫评价方法。本文测度住房泡沫采用的指标是开发方面中投资增长率。该指标主要用项目平均开发投资增长率与GDP增长率比值表示。住房开发投资市场由于其开发系统的复杂性，属于垄断竞争性市场，当投机需求增加时，短期土地供给缺乏弹性，房价大幅上涨，在成本没有改变且经济增速保持相对稳定时，其地区项目开发市场的平均投资复合增长率快速提高，住房市场出现泡沫。已知某个住房开发项目的K年累计投资利润率ROI，则该项目的年复合增长率计算公式为：

CAGR=-1（2）

借鉴Levin and Wright提出的基于基本价格和非基本价格的思想，住房项目复合增长率CAGR可以分为两部分：基于经济基本面的基本年收益率β和基于投机行为的泡沫年收益率γ。即CAGR=β+γ

基本年投资收益率β可以用无风险投资收益率表示，即与开发周期等长的存款年基准利率。

泡沫化水平μ，代表着地区内n个项目的泡沫收益率总体均值γ超越地区宏观经济增速V的大小程度。即泡沫年收益率μ=f（γ，V），此处V为该地区的宏观经济增长速度（本文用该地区周期内GDP年增速的平均值带指代）。因此可以简单定义μ=γ/V

由以上各式整理得到该地区泡沫化水平测度：

μ=（3）

二、 住房开发投资的实证分析

以北京市的2015年8月的住房挂牌价格、2004年～2014年居住用地土地出让数据为实证基础数据，假定一个地产项目开发销售周期为3年，其他税费、基准利率、GDP年增速均以统计年鉴和官方平台为准，计算2015年北京市总体住房投资泡沫化水平。

北京市的房价中包含的地价成本基本小于40%，平均值为24.75%，低于行业水平。这说明尽管北京楼面价屡次突破新高，但由于房价弹性更大，地价占房价的比重仍旧不高。同时，销售利润率反映着销售利润在房价中的比重，主要在20%～40%之间，处于高位水平，初步判定有一定的投资泡沫化趋势。

三、 住房投资泡沫水平检验与分析

1. 住房投资泡沫的存在性检验标准。除了宏观上定性判断泡沫风险，泡沫是否存在，需要定量测算和标准对比分析。开发投资额超常增长可能意味着投机需求和虚高价格的形成。而衡量住房开发投资增长快慢的指标是住房开发投资的泡沫收益率与GDP增长率比值μ，一般应该不超过2倍，超过3倍属于较为严重。由此，我们设定μ的评价范围及其对应阈值如下表：

2. 住房开发投资泡沫水平分析。根据公式（1）、（2）、（3）综合整理，我们可以得到2015年北京市住房泡沫水平计算公式为：

μ=（

-13.71）

式中，μ为地区住房开发泡沫水平，n为该地区开发项目总数，Pi、pi分别为第i个项目的销售房价、地价现值。

计算结果表明，北京市住房投资泡沫化水平总体呈现正态分布态势，总体均值为2.5，参考表4，属于轻微泡沫化;从分区统计看，有四个地区也表现出投资过热，但主要为中心城区，泡沫化水平总体可控。其他地区均处于无泡沫或者理性泡沫范围，以增加住房投资和供应，满足市场需求为主要策略。

四、 结语

实证分析表明，北京的地价涨幅较大，但房价变动的弹性系数更大，地价占比仍旧较低，利润占比较高。在供给侧，整体的投资泡沫化趋势仍旧存在。但由于需求端的投资预期和刚性需求持续上涨，造成了目前供需两旺的局面，短期风险水平仍旧较低。在供给侧改革的背景之下，预防和减少投资过热形成的泡沫尤其重要，也有待更深入研究。

参考文献：

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[12] 李尚谦，姚适.房地产企业的融资成本与影响因素[J].金融市场研究，2014，（4）.

[13] 翁华涛.房地产泡沫测度方法及其应用研究[D].长春：吉林大学学位论文，2007.

基金项目：国土资源部公益性行业科研专项“京津冀土地优化利用一体化管控关键技术与应用”（项目号：201511010-3A）。主持人：冯长春。课题承担单位：北京大学（国土资源部国土规划与开发重点实验室）。

泡沫经济论文篇10

关键词：金融泡沫；房地产；建议

中图分类号：F831.5 文献标识码：A 文章编号：1001-828X（2014）09-00-03

在此背景下，文章引言部分对中国金融泡沫的结构化耗散思路简要叙述。然后对金融泡沫的主要观点、含义做了简要论述；作用机理以及成因进行了分析；从货币供给对中国金融泡沫的影响，中国金融泡沫形成的支出法下GDP投资因素，中国2003-2012年全社会投资中的行业投资结构对货币供应量的影响等方面进行了分析，得出影响金融泡沫的制造业、房地产业和住宿餐饮业三个行业因素。

随后对制造业和住宿餐饮业进行了简要分析，对房地产业对金融泡沫的影响从判断指标、成因、治理措施进行了论述。

一、引言

1992年，中国确定了经济体制改革的目标是建立社会主义市场经济体制，确立了市场配置资源的主体地位。随着中国市场经济的快速发展，尤其是资本市场规模的日益扩大，货币供应量（Monetary Aggregates）快速增加，导致中国经济体的部分资产价格累积了越来越多的泡沫，造成了货币流动性降低，财富分配不均衡。

“结构耗散论”的金融运作规律表明，一定程度的增量货币在市场经济建立初期是正常的，也是必要的，可控的金融泡沫在某种程度上可以加速市场化进程；[1]然而，如果这些增量的货币日益膨胀，在基础民生领域聚集而不能得到及时有效的耗散，必将形成资金结构流向固化，造成局部行业资产价格的剧烈起伏和货币供应量的增加，形成金融泡沫，进一步加剧收入分配和经济结构的不均衡。

建立快速稳定、公平通畅的货币流通机制，促进货币在实体经济中的快速流动，确保货币在非实体经济的公平耗散，对化解金融泡沫风险，促进经济健康运行至关重要。

鉴于此，本文对金融泡沫的含义进行了概述，对金融泡沫的形成机理及原因进行了分析，对中国金融泡沫的现状特别是房地产泡沫现状进行了描述，分析了中国金融泡沫形成的原因，并对金融泡沫的治理措施进行了探索。

二、金融泡沫的概述

泡沫，即虚幻的，不真实的。

狭义的金融泡沫是指发生在资金融通中的一类泡沫，特指在金融领域的资产价格偏离其真实价值的现象。

广义金融泡沫是某种或一系列资产的市场价格偏离其基础价值的一种经济现象，是指一种或一系列的金融资产在经历了一个连续的涨价之后，市场价格大于实际价格的经济现象。

本文研究的是广义的金融泡沫。

金融泡沫是一个形成、聚集、膨胀、耗散（破灭或逐渐收缩）的运行过程[2]。金融泡沫开始破灭时，主要特征就是人们消费高涨，物价节节攀升，人有了钱就消费，不储蓄或极少储蓄。它可能产生于货币政策失误，对资产价值的高估；也可能产生于财政政策滞后，货币在投资、消费或进出口行业结构性的聚集；还可能产生于市场监管缺失，人为抬高或压低金融资产价格，投机获利。

关于金融泡沫的含义的解释，经济学家和学者们莫衷一是，一些经济学家认为泡沫就是随着金融制度的产生才有了生长的土壤，而且在现代经济当中，泡沫的产生更是离不开金融这个渠道。

三、金融泡沫的作用机理及形成原因

（一）金融泡沫的作用机理

1.需求拉动

赤字、信用扩张、投资膨胀、消费推动造成了货币供给的增加，从而超过了既定价格水平上的商品和劳务的供给，使得需求旺盛，价格抬升，形成泡沫。

2.成本推动

大宗商品价格上涨，国内进口原材料、能源、设备等价格上涨，生产要素价值重估，国内收入再分配等因素造成商品成本提高，抬升价格，引发泡沫。

3.结构因素

一、二、三产业价格结构不合理；区域经济结构不平衡，商品流通不畅；国家物资储备安全应急机制不健全；企业库存管理水平滞后；生产要素适时保障水平低，要素价格季节波动剧烈，诱发金融泡沫。

4.信息不对称

按照信息不对称理论，消费者对金融泡沫会产生预期，并趋利避害的强化对物价上涨预期，从而诱发金融泡沫。[3]如：日本福岛大地震后，中国居民抢购盐事件和云南盐化（002053.SZ）涨停都是食盐价格上涨预期诱发的短期炒卖行为。

（二）金融泡沫形成的原因

金融泡沫形成的直接原因是货币供应量过多，对应既定的商品和劳务量，表现为货币贬值、物价上涨，金融泡沫。

1.金融泡沫的形成受制度因素的影响

在货币制度不断演变的过程中，货币游离实物的倾向导致货币符号化倾向，而货币符号化倾向又推进了货币游离实物的倾向。这两种倾向的相互作用使得货币不仅挣脱了金属货币的制约，而且有国家法权制约的趋势。货币制度的演变为金融泡沫的形成和发展提供了无限的可能性。从凝结信用的纸币产生开始，便出现了虚拟资本，从而使得虚拟资本脱离实际资本成为现实，这是金融泡沫形成的起点。

2.信用制度因素的影响

信用借助于信用工具或金融工具，一方面把闲置的资源引导到投资和生产上去；另一方面在资金盈余单位和赤字单位之间调剂余缺。但是由于许多信用的产生缺乏物质准备，这样一方面统一造成全社会的信用膨胀，使得全社会的信用规模远远超过实质经济的吸收能力，产生大量的游资；另一方面，因信用关系而产生的金融工具使得金融泡沫的形成有了载体，使得金融工具的规模已经远远超过了实质经济系统的规模，脱离实体经济。

3.金融市场规模结构和混业经营的影响

进入20世纪80年代，美国投资和银行业务混业经营，特别是“创新”的衍生金融工具，加大了投资杠杆，透支未来信用，投资银行、证券公司以及各种基金不断壮大。由于美元的国际货币地位，使得美元泡沫流向全世界。在此期间中国金融行业模糊的混业经营政策使得各类金融业务逐渐互相渗透和融合的现实，这一方面促进了整个虚拟资本规模的迅速扩大，另一方面也为投机活动提供了方便，一定程度上促进了金融泡沫的形成。银行直接参与证券买卖或为证券机构提供信贷，必将导致大量资金流入高风险又有着高收益诱惑的证券市场，机构投资者很容易操纵市场价格，从而形成大量金融泡沫。[4]

4.外汇占款的影响

2014年3月，中国商务部数据显示，中国2013年外贸进出口规模达到4万亿美元，成为世界第一。中国现阶段实行的是以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，并对经常项目和资本项目外汇使用进行强制结汇、售汇。外汇占款增发的人民币滞留在中国，成为一个诱发金融泡沫的潜在因素。

5.游资的影响

游资，也叫热币、热钱（hot money）是指在资本市场频繁流动，以追逐短期汇率、利率、股票市场与其他金融市场价格波动的短期资本，是短期资本中最活跃的部分。游资制造了资源要素价格的剧烈波动，形成了繁荣的泡沫。

6.社会环境的影响

稳定的社会环境、相对固定的货币政策是避免金融泡沫的重要的环境因素。金融泡沫总是在动荡的社会背景下，通过货币政策，增加货币供给量，诱发价格波动，民生凋敝。

四、中国金融泡沫的现状

中国在计划经济条件下，企业和政府之间的关系主要是行政关系，商品供给是短缺的，经济活动的波动主要决定于政府预算的软约束。经过30多年的经济体制改革后，中国的经济体制已经发生了深刻的变化，社会主义市场经济体系已经基本建立，民营企业得到相当大的发展，国有企业也普遍进行了股份制改造，市场机制已经成为调节经济活动的决定性力量。随着市场经济的发展，企业自身会越来越注重收益和风险之间的平衡，生产的盲目性在不断降低，国民经济资源配置的有效性已经大大增强。

从整体上看，中国经济已经基本上具备了市场经济的自我调节能力。但是从深化体制改革的观点看，对保持价格总水平的适度和稳定的上涨重视不够，对大宗商品价格稳定的市场形成机制引导不力，在金融层面就是泡沫的形成。

（一）中国货币的供给总量

货币供给总量是引发金融泡沫的直接原因。人民银行衡量货币供给量的工具有三个，通过三个工具的分析，判断中国人民银行的货币供给总量政策。

1.判断广义货币M2增幅、GDP增幅、CPI三者的关系

平衡公式：M2增幅=GDP增幅+CPI增幅[5]。如下是近十年的数据计算年度差率：

从整体上看，中国经济已经基本上具备了市场经济的自我调节能力。但是从深化体制改革的观点看，对保持价格总水平的适度和稳定的上涨重视不够，对大宗商品价格稳定的市场形成机制引导不力，在金融层面就是泡沫的形成。具体表现如下：

一般来说广义货币增速应与名义GDP增速保持一致。同时M2增幅减去GDP增幅表示广义货币增长超出GDP增长的幅度，可以看出货币供应是否过量，再减去CPI增幅，表示扣除物价上涨因素；M2增幅-GDP增幅后的货币供应量的实际增速，减去CPI是考虑剔除物价影响M2增幅超过GDP增幅的幅度。

通过计算分析，

一是M2和GDP的相关系数为0.9935，二者高度线性相关，M2供给量总体合理。

二是2004―2013年年度差率表十年平均值，中国M2增幅高于GDP增幅1.965（17.526-15.561）个百分点，十年平均CPI为3.11个百分点，从货币供给量看，物价上涨中的货币供给量影响程度为63.18%（1.965/3.11）。

三是M2、GDP、CPI三者的十年平均年度差率为-1.145，且波动明显，货币供应量对CPI的影响波动较大，且CPI的影响因素除了货币供给总量外还有结构性的因素影响。因为CPI的构成主要包括以下行业，CPI的构成要素和权重：食品 34% -2.21%；2. 娱乐教育文化用品及服务 14% -0.25%；3.居住 13% +4.22%；4.交通通讯 10% -0.05%；5.医疗保健个人用品 10% -0.36%；6.衣着 9% -0.49%；7.家庭设备及维修服务 6% -0.36%；8.烟酒及用品 4%-0.51%。

2.反映金融机构资金松紧程度的货币市场同业拆借利率

但同业拆借利率年度账务波动幅度较大，有的年份负增长，说明中国金融市场利率工具政策不稳定，年度资金市场供给结构不均衡。

3.法定存款准备金率

2004年6月，巴塞尔委员会正式了《巴塞尔新资本协议》，即《统一资本计量和资本标准的国际协议：修订框架》，要求2006年6月底在十国集团实施，在最低资本要求、外部监管和市场约束三个方面。

2007年2月28日，中国银监会了《中国银行业实施新资本协议的指导意见》，确定了分类实施、分层推进、分步达标的基本原则。[5]

巴塞尔协议的核心是资本充足率，是银行对贷款风险的控制指标；而法定存款准备金是中国人民央行对宏观经济货币供给松紧的风向标。

自2003年开始到2008年6月7日，中国法定存款准备金是上升趋势，说明的货币政策是收紧的。自2008年9月25日开始到2010年5月10日，法定存款准备金率是下降趋势，说明货币政策是放松的。自2010年5月10日到2011年6月20日，法定存款准备金上升趋势剧烈，上升5个百分点，说明货币政策收紧，法定存款准备金是货币政策调整的主要工具。2011年12月5日至今，法定存款准备金下调了2个百分点，且2012年2月25日至今，法定存款准备金没有调整，说明央行的政策性金融工具逐步让位于市场工具。近期法定存款准备金变动情况说明，金融市场的整体性调整诱因不明显，不需要动用法定存款准备金这样的短期金融工具。

目前中国大中型银行法定存款准备金率为20.5%，远远高于西方发达国家水平，中国商业银行资本债务备抵水平较高，抗风险能力较强。西方国家准备金平均水平呈现逐步下调趋势，目前美国的平均准备金水平大约在3%；有些国家，如加拿大和新西兰则将准备金率降为0；许多国家，如比利时、英国、瑞士、丹麦和瑞典，已经取消了准备金制度。 美国自从1980实施《放松管制和货币控制法》以来，几度调整准备金率，非个人定期存款和欧洲货币负债的准备金率已经降为0，美国交易账户的存款准备金也在不断调低。[6]

下面从GDP的结构因素，及其各因素的存量发展的趋势分析物价上涨，泡沫形成的影响因素。

（二）影响货币供给量的局部诱因

1.支出法下的GDP要素结构分析

根据数据分析，消费权重下降后持平，净出口权重下降，投资权重上升较快。消费和净出口在GDP中的权重下降或持平的情况下，货币供给量的占比较低；对应的是投资占货币攻击力权重加大。

2.固定资产投资结构分析

通过2003―2012年数据分析，制造业、房地产、住宿餐饮、租赁、科技、居民服务、文化体育行业投资占比逐年提高；而物流行业、能源、采矿、建筑行业、信息产业投资占比呈现下降趋势；金融服务业投资占比变动不大。

五、结论及建议

中国M2增速和GDP增速总体上线性高度正相关，诱发经济泡沫的是制造业、房地产业、餐饮住宿业快速增长等结构性因素。

制造业、住宿餐饮业的泡沫调控主要通过行政政策工具予以调控；房地产泡沫的调控的目标：需要以房地产消费需求为导向，运用政策约束和市场手段，多个部门协调一致，房地产金融泡沫才能消除；中国金融市场才能健康稳定发展。

这是本文研究的意义所在。在此简要论述，以抛砖引玉。

参考文献：

[1]（美）铁木辛柯（Timoshenko，S.P.），（美）杨（Young，D.H.）著.叶红玲，等译.结构耗散理论[M]北京：机械工业出版社，2005：351―352.

[2]约翰伊特维尔，莫里米尔盖特，彼得纽曼，新帕尔格雷夫.经济学大辞典（第一卷）[M].北京：经济科学出版社，1998：306.

[3]曾鸿志，著.资产风险信息不对称与公司融资政策[M].北京：经济管理出版社，2010：5.

[4]王红梅，王建华，编.商业银行经营管理[M].北京：中国人民大学出版社，2009：46-47.