量化投资论文十篇

量化投资论文篇1

尽管量化投资已经成为市场投资的发展趋势,但是大多数投资者并不是很熟悉量化投资。一方面是由于量化投资一定程度上依赖数学模型,而赚钱的投资模型都是机构的秘密武器,不会轻易披露。另一方面是由于量化投资采用计算机系统,设计各种交易手段,有着较为复杂的数学计算与技术要求,现在许多量化投资都是计算机自动执行的程序交易。另外,量化交易者,俗称宽客(quants)的交易和故事多多少少增加了量化投资的神秘感。所以,人们一般把量化投资称为“黑箱”。纳兰(Narang,R.,2012)描述了量化交易系统的典型构造,打开了量化投资的“黑箱”。纳兰认为阿尔法模型用来预测市场未来方向,风险控制模型用来限制风险暴露,交易成本模型用来分析为构建组合产生的各种成本,投资组合构建模型在追逐利润、限制风险与相关成本之间做出平衡,然后给出最优组合。最优目标组合与现有组合的差异就由执行模型来完成。数据和研究部分则是量化投资的基础:有了数据,就可以进行研究,通过测试、检验与仿真正确构建各个模型。预测市场并制定策略是量化投资的核心,即阿尔法模型在量化投资中处于核心地位。随着量化投资的不断发展,量化投资模型也在不断改进。简单的策略可能就是证券或组合的套利行为,如期现套利组合、市场异象研究中的差价组合等。统计套利策略是经典的量化投资策略,如匹配交易或携带交易。近年来,高频交易成为量化投资的重要内容,基于高速的计算机系统实施高频的程序交易已经是量化投资的重要利器。丁鹏(2012)将量化投资的主要内容分为以下几个方面:量化选股、量化择时、股指期货套利、商品期货套利、统计套利、期权套利、算法交易、ETF/LOF套利和高频交易等。他认为量化投资的优势在于:纪律性、系统性、及时性、准确性和分散化。

二、量化投资“黑箱”中的构造与证券投资学的差异

在传统的证券投资学中,投资组合理论、资本资产定价模型、套利定价理论和期权定价理论是现代金融理论的四块基石。前两者主要依靠均值-方差组合优化的思想,后两者则主要依靠市场的无套利条件。传统的投资方法主要是基本面分析和技术分析两大类,而量化投资则是“利用计算机科技并采用一定的数学模型去实现投资理念、实现投资策略的过程”。从概念看,量化投资既不是基本面分析,也不是技术分析,但它可以采用基本面分析,也可以采用技术分析,关键在于依靠模型来实现投资理念与投资策略。为了分析量化投资对证券投资学的启示,本文从量化投资“黑箱”的各个构成来探讨量化投资与证券投资学中思路和观点的差异。

(一)资产定价与收益的预测

根据组合优化理论,投资者将持有无风险组合与市场风险资产组合,获得无风险利率与市场风险溢价。资本资产定价模型则将此应用到单一证券或组合,认为证券的风险溢价等于无风险利率加上与风险贡献比率一致的风险溢价,超过的部分就是超额收益,即投资组合管理所追求的阿尔法值。追求显着正的阿尔法是资产定价理论给实务投资的一大贡献。基于因素模型的套利定价理论则从共同风险因素的角度提供了追求阿尔法的新思路。其中,法玛和佛伦齐的三因素定价模型为这一类量化投资提供了统一的参考。可以说,在因素定价方面,量化投资继承了资产定价理论的基本思想。对于因素定价中因素的选择,证券投资学认为,对资产价格的影响,长期应主要关注基本面因素,而短期应主要关注市场的交易行为,即采用技术分析。在量化投资中,主要强调按照事先设定的规则进行投资,这在一定程度上与技术分析类似。但是,在技术分析中,不同的人会有不同的结论,而量化投资则强调投资的规则化和固定化,不会因人的差异而有较大的不同。另外,量化交易更强调从统计和数学模型方面寻找资产的错误定价或者进行收益的预测。

(二)无套利条件与交易成本

在证券投资学里,流动性是证券的生命力。组合投资理论、资本资产定价模型以及套利定价理论等都认为市场中存在大量可交易的证券,投资者可以自由买卖证券。这主要是为了保证各种交易都能实现,如套利交易。根据套利定价理论,一旦市场出现无风险的套利机会,理性投资者会立即进行套利交易,当市场均衡时就不存在套利机会。现实市场中往往存在套利限制。一是因为凯恩斯说的“市场的非理性维持的时间可能会长到你失去偿付能力”。二是因为市场总是存在交易费用等成本。但证券投资学中,对市场中套利限制与非流动性的关注较少,这是因为传统金融理论中简化了市场结构。市场微观结构理论研究在既定的交易规则下,金融资产交易的过程及其结果,旨在揭示金融资产交易价格形成的过程及其原因。在市场微观结构理论中,不同的市场微观结构对市场流动性的冲击是不同的。因而,从量化投资的角度看,为了降低交易带来的价格冲击,能实施量化投资策略的证券往往都应有较好的流动性,因为交易时非流动性直接影响投资策略的实施。从这个意义上讲,量化投资时的交易成本不仅包括交易费用,更主要的是要考虑市场交易冲击的流动性成本。

(三)风险控制与市场情绪

在证券市场中,高收益与高风险相匹配。量化投资在追求高收益的同时,不可避免地承担了一定的风险。在证券投资学中,系统性风险主要源于宏观经济因素,非系统性因素则主要源于行业、公司因素,并且不考虑市场交易行为的影响。在量化投资中,较多地使用因素定价模型,不仅会考虑市场经济因素,而且会考虑交易行为等因素,只是不同的模型有不同的侧重点,在多模型的量化投资系统中自然包括了这两方面的因素。除了各种基本面和市场交易的因素风险外,量化投资还有自身不可忽视的风险源。一方面,量化交易中,部分交易是采用保证交易的期货、期权等衍生品交易,这种杠杆交易具有放大作用,隐藏着巨大的风险。另一方面,市场冲击的流动性成本也是量化投资的风险控制因素,理所当然地在图1的风险控制模型中体现出来。另外,在一般的投资过程中,市场情绪或多或少会成为风险控制的一个对象。然而,在量化投资中,更多的交易都是通过计算机来实现的,如程序交易等,这样以来,投资者情绪等因素对投资决策的影响相对较小。所以,在量化投资的风险控制模型中较少地考虑市场情绪以及投资者自身的情绪,主要是通过承担适度的风险来获得超额回报,因为毕竟减少风险也减少了超额回报。

(四)执行高频交易与算法交易

在对未来收益、风险和成本的综合权衡下,实现投资策略成为量化投资的重要执行步骤。为了达到投资目标,量化投资不断追求更快的速度来执行投资策略,这就推动了采用高速计算机系统的程序化交易的诞生。在证券投资学里,技术分析认为股价趋势有长期、中期和短期趋势,其中,长期和中期趋势有参考作用,短期趋势的意义不大。然而,随着计算机信息科技的创新,量化投资策略之间的竞争越来越大,谁能运作更快的量化模型,谁就能最先找到并利用市场错误定价的瞬间,从而赚取高额利润。于是,就诞生了高频交易:利用计算机系统处理数据和进行量化分析,快速做出交易决策,并且隔夜持仓。高频交易的基本特点有:处理分笔交易数据、高资金周转率、日内开平仓和算法交易。高频交易有4类流行的策略:自动提供流动性、市场微观结构交易、事件交易和偏差套利。成功实施高频交易同时需要两种算法:产生高频交易信号的算法和优化交易执行过程的算法。为了优化交易执行,目前“算法交易”比较流行。算法交易

优化买卖指令的执行方式,决定在给定市场环境下如何处理交易指令:是主动的执行还是被动的执行,是一次易还是分割成小的交易单。算法交易一般不涉及投资组合的资产配置和证券选择问题。 三、对量化投资在证券投资教学中应用的思考

从上述分析可以知道,量化投资的“黑箱”构造与证券投资学之间存在一定的差异,因此,在证券投资的教学中应当考虑量化投资发展的要求。

(一)市场微观结构与流动性冲击

在理性预期和市场有效假说下,市场价格会在相关信息披露后立即调整,在信息披露前后市场有着截然不同的表现。在证券投资学里,一般认为价格的调整是及时准确的,然而,现实的世界里,价格调整需要一个过程。在不同的频率下,这种价格形成过程的作用是不同的。在长期的投资中,短期的价格调整是瞬间的,影响不大。然而,在高频交易中,这种价格调整过程影响很大。市场微观结构就是研究这种价格形成过程。市场微观结构理论中有两种基本的模型:存货模型和信息模型。存货模型关注商委托单簿不平衡对订单流的影响,解释没有消息公布时价格短暂波动的原因。信息模型关注信息公布后信息反映到价格中的这一过程,认为含有信息的订单流是导致价格波动的原因。无论是关注委托订单的存货模型还是关注市场参与者信息类型的信息模型,这些市场微观结构的研究加强了流动性与资产价格之间的联系,强调流动性在量化投资决策中的重要作用。一般的证券投资学中基本没有市场微观结构的内容,因而,为了加强证券投资学的实用性,应关注市场微观结构的内容与发展。

(二)业绩评价与高杠杆

对于证券组合而言,不仅要分析其超额收益和成本,还要考虑其风险与业绩。在组合业绩评价中,一方面要考虑风险的衡量,另一方面则要分析业绩的来源。在证券投资学中,组合业绩来自于市场表现以及管理者的配置与选股能力。对于量化投资而言,市场时机和管理者的能力依然重要,然而,量化投资的业绩评价还应考虑另一个因素:高杠杆。量化交易中,部分交易是采用保证交易的期货、期权等衍生品交易,这种杠杆交易具有放大作用,在市场好的时候扩大收益,但在市场不好的时候会加速亏损,这些与传统的业绩评价就不太一样。在一般的证券投资学里,业绩评价主要考虑经风险调整的收益,很少考虑其杠杆的作用,这不仅忽略了杠杆的贡献,而且有可能夸大了投资者的技能水平。

(三)人为因素与模型风险

在量化投资中,非常注重计算机对数据和模型的分析,这突出了量化投资的规则性和固定性。然而,实际中,别看量化采用了各种数学、统计模型,但策略设计、策略检测和策略更新等过程都离不开人的决策。量化交易策略与判断型交易策略的主要差别在于策略如何生成以及如何实施。量化投资运用模型对策略进行了细致研究,并借助计算机实施策略,能够消除很多认为的随意性。但是,量化策略毕竟体现投资者的交易理念,这一部分依赖于投资者的经验,一部分依赖于投资者对市场的不断观察与更新。实际上,人始终处于交易之中,对于市场拐点以及趋势反转的判断主要还是依赖投资者的经验。光大的乌龙指事件充分表明了人为因素在量化投资中的两面性:决策实施依赖于人的设定,而人的设定不仅依赖于经验,而且人还会犯错。人之所以会犯错,一方面是因为人们对市场的认知是不完全的,另一方面则是人们使用了错误的模型。经典的证券投资理论中,股票价格的变动被认为是随机的,小概率事件出现的机会比较小,但是经验研究表明股票收益率具有肥尾现象,小概率事件发生的机会超出了人们原先的认识,即市场还会出现“黑天鹅”。更为关键的是,量化投资更依赖数学和统计模型,这就使得量化投资存在较大的模型风险,即使用了错误的模型。为了防范模型风险,应采用更为稳健的模型,即模型的参数和函数应该适应多种市场环境。近年来,研究表明,证券收益及其与风险因素的关系存在较大的非线性,同时,市场中存在一定的“噪声”,采用隐马尔科夫链等随机过程和机器学习等数据挖掘技术进行信息处理成为量化投资的重要技术支持。

量化投资论文篇2

关键词：可信性理论 房地产投资期望值模型 线性规划 lingo软件

可信性理论研究现状

近十年来，我国的房地产投资发展迅速，普遍激增的房价不断推动当前房地产投资规模的直线增长，炒房现象十分严重，从而使得许多城市的大量新建住房闲置。城市中大量低收入群体买不起房的现象已逐渐成为当前房地产经济中的突出问题。为了更好地管理当前的房地产投资市场，国家已经陆续出台了许多控制房价过快增长的相关政策，以便从各个方面缓解当前城市未购房居民的买房压力。众所周知，当前形势下的房地产投资存在极大的风险性。为了更好地进行房地产投资就必须充分掌握当前影响房地产投资的各种有效信息，不能盲目进行投资建房，一旦房源严重过剩势必会大量积压闲置，直接影响与房地产投资有关的部分行业的正常运营。事实上，房地产投资受土地、人力、物力、财力以及市场需求等诸多不确定性信息的影响，因此，要想稳妥地进行房地产投资就需要对这些不确定性信息进行合理有效地处理。为了很好地处理房地产投资中的各类不确定性信息，本文基于可信性理论将采用模糊变量来处理这些不确定性信息。

自从zadeh在1965年首先提出模糊集的概念以来，许多学者就开始了模糊集理论的研究工作并且使其在理论和应用上都得到了迅速地发展。后来，bellman和zadeh在数学规划的基础上第一次提出了模糊规划的概念，他们的先驱工作使得模糊环境下的数学规划理论得以迅速的发展。基于可能性理论，许多学者已经研究了大量模糊环境下的房地产投资组合问题，并且得到了许多有意义的模糊房地产投资优化模型以及一系列模型的性质和求解模型的各种相关算法。基于可能性测度，liu 和 liu在2002年提出了可信性测度的概念并且有效地丰富了现有的模糊优化理论。经过许多学者近十年的努力，可信性理论已经在理论和应用方面有了较大的发展。本文的目的是提出一类新的带有可信性限制的模糊房地产投资期望值模型。另一方面，本文将可信性理论作为模糊优化的理论基础，讨论模糊房地产投资期望值模型目标函数的一些基本性质。本文通过目标函数的性质将模糊房地产投资期望值模型转化为一个等价的线性形式。最后，列举一个房地产投资问题的实例并应用lingo软件进行求解。

模糊房地产投资期望值模型

本文首先给出模糊房地产投资期望值模型并且讨论模型的一些基本性质；另一方面，本节还将通过所建立模型的一些基本性质将模糊房地产投资期望值模型转化为一个经典的线性规划模型。为了建立房地产投资期望值模型，本文将采用下面的指标、参数和决策变量。

n：建设住宅楼的种类数量。

xi：建设第i种住宅楼幢数。

ci：建设每幢第i种住宅楼的单位利润。

di：建设每幢第i种住宅楼所需的单位用地面积。

d：建设i种住宅楼所需总的土地数量。

ωi：建设每幢第i种住宅楼所需的单位人力劳动时间。

w：建设i种住宅楼所需总的人力劳动时间。

mi：建设每幢第i种住宅楼所需的单位机器使用时间。

m：建设i种住宅楼所需总的机器使用时间。

使用上面的各种记号，为了得到模糊房地产投资期望值模型，下面本文首先建立带有确定性系数的房地产投资模型：

（1）

根据以往房地产投资中的诸多经验，由于建筑原材料的价格、土地资源的有限性、房地产的市场价格以及建筑劳动者和各种机器的能力等不确定性因素，房地产投资决策者在有限的条件下只能得到有限的不确定性信息资源；但是，当房地产投资决策者不能获得有效的不确定性信息资源势必会影响到房地产投资的最终利润。因此，房地产投资决策者要想准确而有效地描述现实的房地产投资环境并且最终能获得更大的房地产经济利润，房地产投资决策者就需要对当前房地产经济中出现的各种不确定性信息进行合理而准确地分析。基于以上的这些因素，本文考虑将建设各种住宅楼的利润c1，c2，……，cn分别看作相互独立的模糊变量。于是，可以得到房地产投资的模糊利润系数c1（γ），c2（γ），……，cn（γ），这里假设以上的各个模糊变量是三角模糊变量。进一步地，本文基于可信性理论将利用模糊期望值模型对以上的房地产投资问题进行分析和建模。因此，下面可以建立以下的带有模糊利润系数的房地产投资期望值模型。

（2）

由于以上建立的带有模糊利润系数的房地产投资期望值模型（2）中的全部三角模糊变量是相互独立的，基于此本文则根据有关模糊变量期望值的相关性质可以将上面建立的模糊房地产投资期望值模型（2）转化为下面的一个带有确定利润系数的整数线性规划模型。

（3）

由于在以上带有模糊利润系数的房地产投资模型（2）和（3）的转化过程中，本文已经通过模糊变量期望值的相关性质将带有模糊利润系数的房地产投资期望值模型（2）转化成了一个经典的带有确定性利润系数的整数线性规划模型（3）。因此，就可以通过经典的整数线性规划算法求解模糊房地产投资期望值模型（3）。在具体的求解过程中本文将采用常用的lingo软件对带有模糊利润系数的房地产投资模型（3）进行求解。

模糊房地产投资问题的实例分析

本节将通过一个数值实例来分析说明带有模糊利润系数的房地产投资期望值模型的可行性和有效性。本文将假设某房地产投资建筑公司共承包建设甲、乙、丙、丁、戊五种类型的住宅楼，其中五种类型住宅楼的建筑数量分别为x1，x2，……，x5，各种类型住宅楼每幢的土地使用面积、所需的人力劳动时间以及所需的机器使用时间分别为d1，d2，d3，d4，d5、ω1，ω2，ω3，ω4，ω5和m1，m2，m3，m4，m5。基于房地产投资承包商当前所拥有的各种建筑材料（人力、物力以及财力等）是有限的，因此，房地产投资决策者必须根据当前房地产投资的市场境况和以往的房地产投资经验加之所拥有的各种有效信息才可以作出一个合理有效的房地产投资决策。首先，由于当前的房地产承包商共有土地面积为d=10（103平方米），即有∑i=1dixi≤10；其次，房地产投资承包商所拥有总的人力劳动时间为w=8（103小时），即有∑i=1ωixi≤8；再次，房地产投资承包商所拥有总的机器劳动时间为w=10（103小时），即有∑i=1mixi≤10。另一方面，表1给出了带有模糊利润系数的房地产投资期望值模型的其它相关数据。由于受到当前房地产投资市场变化的影响，房地产投资的市场价格往往是一个不确定的值。若房地产投资承包商只凭个人的经验来作出最终的房地产投资决策，这样就势必会影响到最终的房地产投资利润，同时也会给房地产投资者带来或大或小的房地产投资市场风险。因此，为了更加合理有效地描述当前变化不定的房地产投资市场环境，在本文中我们将通过三角模糊变量分别表示每种住宅楼每幢的利润系数c1（γ），c2（γ），c3（γ），c4（γ），c5（γ），并且假设各个模糊变量是相互独立的。最后，基于以上的各种假设，本文将建立以下带有模糊利润系数的房地产投资期望值模型。

（4）

这里模型（4）中的模糊变量都是相互独立的，因此，根据方程（2）和方程（3）之间的转化方法可以得到以下一个等价形式的房地产投资整数线性规划模型

（5）

为了求解房地产投资整数线性规划模型（5），本文利用可信性理论中求模糊变量期望值的方法已经分别计算出每个模糊利润系数ci（γ），（i=1，2，3，4，5）的期望值e[ci（γ）]，（i=1，2，3，4，5）。然后， 可以利用整数线性规划中的经典算法来求解上面建立的房地产投资模型（5）。最后，可以得到模糊房地产投资期望值模型（4）的最优投资利润为68.5以及最优解（x1*，x2*，x3*，x4*，x5*）=（2，0，0，0，2）（见表1）。

结论

量化投资论文篇3

谈到边际优势战略以及日本经济的成功，我们不免想起“东亚模式”和“雁行模式”。本文的研究也将反映出“东亚模式”和“雁行模式”之间的本质联系，这同样有益于我国在发展同东亚国家或地区的经济关系方面政策的制定。

 

一、文献回顾

按照主体的不同，对国际投资和国际贸易的关系的研究可以分为两大类。一类以东道国为主体，研究东道国外来投资和对外贸易之间的关系。这种研究除了母国和东道国之外涉及到第三国，投资和贸易之间的关系也相对疏松。另一类以母国为主体，研究母国对东道国投资与两国贸易之间的关系。在此只涉及母国和东道国，投资与贸易之间的关系相对密切。本文的研究即属于后者，本文中的国际投资指对外直接投资，即fdi。

首先对国际投资与贸易关系进行研究的是1999年诺贝尔经济学奖得主mundell(1957)。mundell的研究以标准的古典国际贸易模型为基础，通过严格的假定，得出了国际投资替代国际贸易的结论。在随后的60年代，又有学者的研究支持了投资替代贸易的结论，其中较著名的是vernon(1966)的产品生命周期理论。按照该理论，一般情况下，投资和贸易只是一种转化关系，只有在投资提早发生的情况下，才发生投资对贸易的替代，而在技术进步日益加快的条件下，新产品的生命周期不断缩短，因此国际投资对国际贸易的替代越来越明显。另一个研究来自于johnson(1967)。johnson认为，关税导致的对外投资使不具有比较优势的进口替代部门获得了发展，因此减少了对外贸易量。

70年代开始出现投资和贸易具有互补性的研究成果。helmberger和schmitz(1970)的研究证明生产要素流动和商品贸易可能既有替代关系也有互补关系。这一时期最著名的论著来自于。日本小岛清教授(1977)。小岛清特别强调国际分工的重要性，将对外投资和贸易统一在国际分工的基础上，指出国际投资不是简单的资本流动而是包括资本、技术、管理方式和人力资本的总体转移。因此，对外投资应从本国处于比较劣势的边际产业依次进行，这就是本文所谈边际优势战略的理论基础。按照小岛清的理论，国际投资一方面可以通过相近水平的技术转移把东道国的比较优势发掘出来，另一方面使母国集中资源开发新的技术并形成新的产业，因此将会扩大两国的贸易。

无论是mundell的贸易与投资替代模型，还是小岛清的互补模型，都是从传统理论的分析框架上衍生出来的，并没有经过实证的检验(梁志成，2001)。这既有统计数据残缺不全的限制，也有计量方法与工具上的局限。20世纪80年代以来，贸易和直接投资的实证研究取得了突破性的进展，同时更多的研究成果证明投资与贸易之间具有互补关系。lipsey和weiss(1981)依据美国70年代的统计数据，对美国跨国企业在发展中国家所设立的子公司的生产和母公司的出口行为进行了研究，发现同类产品的子公司的年产量与母公司对这些国家的出口总量呈正相关关系。lipsey等人(1984)还进一步研究发现这种正相关或至少非负相关广泛存在于美国近80%的产业部门中。helpman和krugman(1985)的研究表明，在要素禀赋不对称和规模报酬递增的情况下，由于跨国公司的专有资产很难通过外部市场达成交易，就会存在大量的公司内贸易和对中间产品的需求，对外投资将会带动母国的出口贸易。ethier(1986)的研究给出了同样的结论。grossman和helpman(1989)把产品的成长内生化，证明了在一个动态的模型中国际化生产和贸易可以是同时扩大的。然而，markuson和svensson(1985)则利用要素比例模型揭示了商品贸易和要素流动(fdi)的相互苯系，指出两者之间究竟表现为替代还是互补，依赖于贸易和非贸易要素之间是“合作”还是“非合作”的问题。

90年代的研究延续了80年代的趋势。hufbauer、lakdawalla和malani(1994)的研究进一步证实了上述lipsey和weiss(1981)的结论，他们重点研究了美国80年代以来的情况，发现在整个时间跨度中出口与fdi一直保持着正相关关系。随后gramham(1996)的研究也证实了这一点。pattie(1994)根据对外投资的动机不同将fdi分为市场导向型、生产导向型和贸易促进型3类，认为只有市场导向型fdi容易替代对外贸易，而后两种类型投资则增加贸易。gray(1998)的研究得出了近似的结论。pfaffermayr(1994)就奥地利fdi和出口之间的因果关系进行了分析，发现它们之间具有双向的因果关系。jun和singh(1992)研究了1969—1993年间11个世界上最大引资国的出口和fdi的关系，其中有4个国家显示出口是fdi的格兰杰原因，只有一个国家显示fdi是出口的格兰杰原因，其余6国显示出口和fdi之间不存在显著的因果关系。与此同时，porter(1990)、hein(1992)、lucas(1993)、crosse和trevino(1996)、crosse(1997)等都证明了国际投资与国际贸易之间存在高度的相关性。但不可忽视的是，beldelbos和sleuwaege。(1998)的研究支持了mundell的结论，即在东道国存在贸易保护的情况下，fdi会替代母国的出口贸易。

2000年以后的研究以大量具体的实证研究为特征，且研究结果以fd!与贸易之间具有互补关系为主。张如庆(2005)的研究显示我国对外投资不是进出口变化的原因，对外投资对贸易总额的影响不明显，而项本武(2005)得出的“中国对外投资是出口创造性和进口替代型”的结论对此给予了解释。王洪亮和徐霞(2003)证明了日本对华直接投资和中日贸易之间的确存在着长期的互补关系，fdi和制成品的出口具有双向的因果关系，但fdi和进口仅有单向的因果关系。王洪庆、张浩和朱荣林(2004)的研究表明，美国在华投资与对中国总进口、工业品进口之间存在双向的因果关系，与工业品出口之间存在单向的因果关系，投资与出口以及中美的初级产品进出口之间均不存在因果关系。同时，王洪庆和朱荣林(2004)的研究表明，东盟对华直接投资积极地推动了中国与东盟贸易的发展，且投资对进出口贸易的贡献率较高。李保明和刘震涛(2004)的实证结果显示，两岸贸易总额、大陆进口和出口均表现出关于台商投资的显著正相关性，这说明台商投资对两岸贸易具有显著的促进作用。此外，stone和jeon(2000)研究认为贸易与海外直接投资之间为互补关系，且两者之间贸易更倾向于为主导因素；韩国学者lim和moon(2001)证明，当发达国家向不发达国家投资，而投资是新设立的或者投资产业在母国是夕阳产业时，fdi和贸易之间是正相关关系；blonigen(2001)深入到产品层次进行了分析，发现贸易和fdi之间既有替代也有互补的关系，而且替代效应的发生不是逐步的，而是短时间急剧变化的。

基于本文研究的侧重，在此再对边际优势战略和小岛清的边际优势理论进行进一步的说明。边际优势战略的概念来源于小岛清的边际优势理论，但应该注意的是，边际优势战略所代表的经济行为早已存在，只是由小岛清概括出来。边际优势理论更多地是一种国际投资理论，但因为它把国际投资和国际贸易在同一基础上进行分析，所以对投资和贸易的关系也给予了研究。同时也正因为它侧重于国际投资的研究，对两者关系的研究也并不全面。按照边际优势理论，对外投资应该从国内处于边际优势即相对劣势的产业开始，而处于相对优势的产业则进行对外贸易。按照小岛清的分析，对边际产业的产品需求应通过向海外投资的企业进口来实现。所以，小岛清论述的投资与贸易的关系也更多地是母国投资与进口之间的关系，这是一种单向的正相关关系。但与此同时，小岛清也论述了两国生产可能性边界的扩张和贸易总量的增加，间接地论述了投资和出口的关系，这同样是单向的正相关关系。但是，基于边际优势战略，对投资和贸易之间的关系作这样的理解还远远不够，况且如上所说，小岛清的理论是基于对现象的描述与分析，没有通过计量方法得到实证检验，而本文将在上述方面给予补充和进一步的研究。

二、日本对东亚投资和贸易的历史进程及两者关系的描述

二战以后至20世纪60年代，通过美国的帮助和自身的经济改革，日本经济得以恢复并实现了高速增长。而正是在60年代以后，很多东亚国家和地区(主要是亚洲“四小”、东盟四国和中国)纷纷实现了经济起飞和长期快速发展，使东亚地区成为了世界经济发展的热点，以至于使人将这种发展状态称为“东亚奇迹”。很久以来，对“东亚奇迹”的研究存在着大量的各种形式的成果。在这些成果中，我们不难发现两个最受人关注的词汇：东亚模式和雁行模式。通过这两种模式的论述，可以发现，先期发展起来的日本对上述东亚国家和地区的经济发展起到了重要的作用。东亚模式揭示了上述东亚国家和地区对日本经济发展经验的借鉴和模仿，因而东亚模式被认为源于“日本模式”(孔凡静，1999)，同时东亚模式更多地强调了贸易尤其是出口的重要性。雁行模式揭示了日本与这些东亚国家或地区的国际分工关系，强调了日本对这些国家和地区的投资(尤指直接投资)的重要性。所以，东亚模式和雁行模式的研究都说明了日本与这些东亚国家或地区的经济联系在“东亚奇迹”中的关键作用。在此也可以理解，本文研究的日本对东亚国家或地区的投资和贸易之间的关系反映了东亚模式和雁行模式的本质联系。

如上所述，本文采用的作为日本投资和贸易对象的东亚国家和地区是亚洲“四小”、东盟四国和中国，这是基于“东亚奇迹”研究的惯例，而且这些国家或地区与日本有更强的经济联系，因此也具有更好的代表性。在此不再对日本与这些国家或地区的双边关系下的数据进行描述，而是对日本与这些国家和地区的总体之间的数据及其表示的关系进行研究。这是因为，东亚作为一个密切联系的整体，日本与这些国家和地区的双边经济联系往往会延伸到第三方，在此意义下，单独描述日本与一方的经济联系并不比描述日本对其他东亚国家和地区的总体的经济联系有更好的解释力。而且，后者让我们保持了与后面研究的连贯性。

图1显示了日本对上述东亚国家和地区的投资和贸易(出口和进口)自1965—2003年的变化趋势。不难看出，无论投资、出口和进口都保持了长期快速增长的态势。同时，图1也显示了投资和贸易(出口和进口)之间很好的相关性，但是这种相关性只延续到1997年。1997年对3种数据来说都是一个波峰，相对于1997年，这3种数据在1998年都大幅下降。而且之后，出口和进口状况在短期内得到恢复，而投资始终(截至2003年)没有恢复到1997年的水平。我们知道，1997年发生了举世闻名的东亚金融危机，因此不难理解，日本的投资战略发生了重大调整，使相关数据发生了结构性变化，这在后面的检验中也得到了证明。

三、数据分析和模型设定

(一)数据说明

本文日本对上述东亚国家和地区的投资、出口和进口的数据均来自日本总务省统计局网站的统计资料，这些数据是以日本与单一国家或地区的统计值列出的，基于前面谈到的理由，本文将这些数据进行了加总。对于出口和进口，1985年(含)以前的数据单位为百万日元，之后的数据单位为十亿日元。为了统一单位，本文将1985年(含)以前的数据单位转化为十亿日元，并作了四舍五入处理。对于投资，原始数据的单位为百万美元，本文将之乘以汇率并将单位转化为十亿日元，并同样作了四舍五入的处理。其中，汇率数据来源于世界货币基金组织(imf)数据库，汇率为年终值。

(二)断点检验

在上面日本对东亚投资和贸易的历史进程的描述中我们看到，发生金融危机的1997年，投资和贸易的金额开始了大幅度减少，在之后的几年中，出口和进口得到了恢复，而投资却延续了下降的趋势。这似乎显示，相对于1997年(含)以前，日本对东亚投资和贸易之间的关系发生了变化。下面对此给以检验，即断点检验(chow breakpoint test)。既然投资相对于出口和进口之间的关系发生了变化，我们的检验依据投资为因变量、出口和进口为自变量的单方程模型来进行。根据断点检验的原理，考察在1997年前后投资与出口和进口的关系是否发生了变化，即考察出口和进口的系数是否发生了变化。检验结果如下(见表1)。

通过表1的检验结果显示，无论是通过f检验法还是似然比法，都可在1%的显著水平上拒绝“无断点”的原假设。也就是说，在1997年的前后，投资相对于出口和进口发生了趋势变化，或者说，投资与出口和进口之间的关系发生了结构性变化。因此，本文对边际优势战略下投资和贸易关系的研究采用1997年(含)以前的数据。

(三)单位根检验

由于经济数据一般具有长相关性，上述3种数据可能存在单位根，也就是说它们的时间序列可能是非平稳的。为了避免由于数据的非平稳性带来的伪回归，下面对3种数据进行单位根检验。

根据adf(augmented dickey-fuller)单位根检验的要求，最优滞后结构的选择主要依据aic(akaike information criterion)和sic(schwarz information criterion)两个准则，如果两者一致则选择一个最优滞后阶，不一致则选择两个。本文首先是对水平(1evel)数据进行单位根检验，而后对一阶差分数据进行单位根检验，但基于文章篇幅的考虑，检验结果合并于一表中(见表2)。

通过表2的单位根检验结果可以看出，投资、出口和进口的水平数据都存在单位根。为了确定变量的单整阶数，本文对投资、出口和进口的一阶差分数据进行单位根检验。同样从表2可以看出，投资、出口和进口的一阶差分数据不存在单位根。由此也说明，上述投资、出口和进口的水平数据为一阶单整或（1）过程。

（四）模型设定

由于本文研究的是日本对东亚投资与其对东亚出口和进口两个方面的关系，即要验证投资与出口之间和投资与进口之间是否存在因果关系，本文采用格兰杰因果关系检验法(granger causality test)作为主要研究手段。

根据格兰杰因果关系检验法，可以认为有关投资(fdi)、出口(ex)和进口(1m)的预测信息全部包含在这些变量的时间序列中。格兰杰因果关系检验的原理是判断某些变量的信息是否能改进对其他变量的预测，具体到本文，即为检验过去的投资、出口或进口是否会对未来的出口、进口或投资有影响。可以通过估计var模型来实现这一目的。对于本文的研究，有两种var模型可供选用：一种是直接表示投资与出口或投资与进口的关系的两变量的var模型；另一种是在考虑到另一变量影响的条件下综合反映两变量(投资与出口或投资与进口)关系的三变量的var模型。笔者认为，在考虑到其他变量影响的条件下来考察两个变量的关系更加符合本文研究的实际。因此，本文模型设定如下：

    其中，fdi、ex、im分别代表日本对东亚的投资、出口和进口，α、β、γ为不同变量的系数，u1t、u2t、u3t为随机扰动项，t表示时间。检验投资对出口是否具有格兰杰因果关系，即检验β1i和β2i是否全不显著；检验投资对进口是否存在格兰杰因果关系，即是检验γ1i和αi3是否全不显著。该模型还可以检验日本对东亚出口和进口之间是否存在因果关系，但这不是本文的主要研究对象，因此只做附带性的考察。

四、经验结果及相关分析

根据格兰杰因果关系检验的原理，我们应该首先进行上述var模型的参数估计，而在此之前一项重要的工作是进行最优滞后结构的确定。然而限于文章的篇幅，在此只能省略最优滞后结构的确定过程而仅显示其结果，即：

 

由日本对东亚的投资、出口和进口组成的var模型的最优滞后阶为6。在此基础上，我们进行var模型的参数估计。同样基于篇幅的考虑，估计结果不再列出。下面，我们对var模型的参数估计结果进行f检验，即得到如下格兰杰因果关系检验结果(见表3)。

通过表3可以看到：(1)可以在10%的显著性水平上拒绝“投资不是出口的原因”的原假设，所以投资是出口的原因，但不能拒绝“出口不是投资的原因”的原假设，所以出口不是投资的原因，因此，投资对出口具有单向的因果关系；(2)可以在5%的显著性水平上拒绝“投资不是进口的原因”的原假设，所以投资是进口的原因，同时，可以在1%的显著性水平上拒绝“进口不是投资的原因”的原假设，所以进口也是投资的原因，因此，投资与进口具有双向的因果关系；(3)从程度的比较来看，投资与进口的关系相对于投资与出口的关系更加密切。

此外，通过表3还可以发现，出口是进口的原因，但进口不是出口的原因，出口对进口具有单向的因果关系。这并非是本文关注的问题，但与此相关有一个问题值得关注和解释：出口是进口的原因，进口是投资的原因，那么是否能推论出出口也是投资的原因，如果能如此推论，则和前面得出的结论相矛盾。如何对此给以解释呢？当然，答案是不能做此推论。这是因为，与日本对东亚出口相关联的进口是对一些在日本居于相对优势产业的具有较高科技含量的产品的进口，这部分进口构成日本出口生产要素的需求；而与日本对东亚投资相关联的进口是对一些在日本居于边际优势(即相对劣势)产业的产品进口，这些产业尽管在日本有需求但由于生产成本或经济结构调整等因素而无法生产，因而构成了对外投资。所以，出口推动的进口和推动投资的进口不具有相同的内容，因此上述推论不成立。但是，这个不成立的推论更深刻地说明了本文研究的边际优势战略下日本对东亚投资与出口和进口之间的关系。

五、结论和相关研究展望

本文的研究证明，在边际优势战略下，对外投资与本国出口和进口之间存在如下关系：(1)对外投资推动本国出口的增加，本国出口对本国对外投资没有作用或作用不明显；(2)对外投资推动本国进口的增加，本国进口同样推动本国对外投资的增加；投资与进口的关系相对于投资与出口的关系更加密切。

如果简单地认为前述文献回顾中的研究是基于一般条件，上述结论相对于在一般条件下对投资与贸易关系的研究结果具有如下特点：(1)在边际优势战略下，投资与贸易(出口和进口)不存在替代效应，只存在互补效应，或者说替代效应可以忽略，而在一般条件下对投资与贸易关系的研究中替代效应和互补效应同时存在；(2)一般条件下对投资与贸易关系的研究更多地关注投资与出口的关系，而在边际优势战略条件下，投资与进口的关系更加密切，因而应受到更多的关注；(3)一般条件下的研究中完全忽略了进口对投资的推动作用，而在以边际优势战略为条件的研究中，进口对投资的作用是所有因果关系中最强的一项。

量化投资论文篇4

关键词：跨国公司；对外直接投资；计量分析；美国；珠三角

中图分类号：F127.5文献标识码：A文章编号：1003-4161(2007)04-0050-03

美国是全球对外直接投资最多的国家，是中国第二大外资来源国。改革开放以来，美国跨国公司在珠三角的投资随着时间的推移在不同阶段呈现不同特征，分析和确定影响其变动的因素中的显著决定因素，有助于更准确地把握美国在华投资的内在规律，以便提出合理有效地利用美国对外直接投资和提高其质量的对策。

1.简单的文献回顾

FDI理论始于20世纪60年代初，较具代表性的有海默（1960）的垄断优势论、弗农（1965）的产品生命周期理论、巴克利和卡森（1976）等的内部化理论、邓宁（1981）的国际生产折衷理论以及韦伯（1957）区位优势理论等[1]。根据FDI理论，可以把FDI决定因素分为供给方因素和需求方因素。目前，从需求方（东道国）角度研究FDI决定因素，尤其是对中国FDI决定因素的理论研究较少，实证研究也不多见。

国内学者对美国FDI的研究文献最早出现于20世纪80年代中期，主要有陈继勇（1993）[2] 、傅国红（1995）[3]、 张远鹏（2004）[4] 以及王清平（2005）[5] 等，主要研究美国FDI的发展趋势。而研究美国对华直接投资的学者主要有：庄峻（1999）以上海浦东为例，对美国跨国公司在华投资的态度与规律进行剖析[6] ；邱询文、刘晓瑾（2003）对美国跨国公司对华投资中呈现的新特点进行了分析[7]； 杨朝（2006）主要针对美国对华投资的方式进行了系统研究，认为美国跨国公司在华投资呈现出向规模化、系统化、市场化和独资、兼并、收购的模式快速转化的特点[8] ；柳德荣（2007）以美国商务部经济分析局的相关数据为基础，对美国在华直接投资现状进行分析，认为美国在华直接投资规模仍然较小，对我国GDP的贡献呈增长趋势但仍然较少[9]。

通过简单的文献回顾，我们发现，目前研究美国对华FDI的研究成果不多，而且大多集中在发展趋势和投资方式的变化上，对美国对华FDI的影响因素分析的成果较少，进行实证研究的成果还没发现。

本文主要采用1990～2005年间相关数据，并运用计量分析方法对影响美国跨国公司在珠三角投资的因素进行回归分析和相关性分析，分析和确定影响其投资行为的显著决定因素，以便更准确地把握美国在华直接投资的内在规律以及政策含义，在理论上也有利于完善美国对外直接投资尤其是对华直接投资的理论研究框架。

2.影响因素的设定

在国外，库格林（1991）认为区位面积、集聚程度、居民收入、劳动力、交通运输、税收和地方政府支出是影响FDI选择的主要因素；鲍恩斯坦（1997）等人验证了劳动力素质对FDI的影响。在国内，孙俊认为产业结构、优惠政策、开放水平、市场化程度以及教育水平是影响FDI的主要因素；张海洋采用Panel Data分析方法，认为市场需求、市场大小、聚集程度、劳动成本、人力水平主要影响FDI的选择[10]。

本文在对目前FDI影响因素文献总结的基础上，选择美国在珠三角直接投资量作为回归分析的因变量，采用1990－2005年美国对珠三角直接投资实际金额（FDI）来衡量；选择市场规模、市场潜力、人力水平、基础设施及政策优势五个因子作为回归分析的自变量，分别对各个自变量做一元回归分析和相关性分析（见表1）。

根据国际生产折衷理论中的区位优势论，影响跨国公司在该国或地区投资组织生产的决定因素包括自然禀赋、经济因素和制度因素三类。在这个指标体系中，人均地区生产总值、人均可支配收入和基础设施属于区位优势中的经济因素变量，专业技术人员数属于自然禀赋因素变量，税负水平属于制度因素变量（见表2）。

3计量模型与模型检验

基于以上的研究，建立计量模型如下：

FDI＝C＋β*Xn (n＝1，2，3，4，5)

运用Eviews软件进行回归分析，其计量结果整理如表3和表4：

从表3可以看出，X4的判定系数R2为0.7197，离1较接近，说明其拟合优度较高；X1、X2、X3的判定系数R2离1较远，其拟合优度较低；X5的判定系数R2接近于0，其拟合优度最低。

F0.05（1，14）＝4.60，从回归分析结果看，除X5以外，其他自变量的F统计值都大于4.60，这说明除了X5以外，其他自变量的方程均通过显著性水平为5％的整体检验。

t0.05（16）＝2.120，从个体检验来看，X1、X2、X3和X4的t统计值都大于2.120，通过个体的显著性水平的检验，即自变量X1、X2、X3和X4对因变量FDI的作用都是显著的，其中X4的t值最大，作用最为显著。而X5的t统计值为0.1981，小于2.120，即其对因变量FDI的作用不显著。

从表4可知，自变量X1、X2、X3和X4对因变量FDI之间存在着线性正相关性，其中X4的正相关性最为显著，相关系数r＝0.85，其后依次为X3、X2、X1，其相关系数分别为0.633，0.631，0.566。而X5与FDI之间无明显的线性相关性，r为0.05。

4.结果分析

结合计量经济模型回归分析和自变量的经济学含义，对各自变量可得到以下结论：

（1）人均GDP与FDI之间呈现正相关关系。人均GDP反映珠三角的经济发展水平和市场规模，在回归分析结果中，FDI随人均GDP的增长而增加，即珠三角的市场经济体系的越成熟和经济发达程度越高，美国跨国公司对珠三角的投资就越多，反之就越少。这表明，珠三角巨大的市场规模和较快的经济发展仍然是吸引美国对外直接投资的强大动力。这一结果与美国在珠三角投资集中于广州、深圳等中心城市以及在全球直接投资中更多地向发达国家和地区投资的特点相符。

（2）人均可支配收入与FDI也呈现正相关关系，且其相关程度比人均GDP的更高。人均可支配收入水平的高低说明市场需求或市场潜力的大小，珠三角的居民人均可支配收入越多，其市场潜力就越大，就越能吸引美国跨国公司的投资。

（3）专业技术人员数与FDI具有显著的正相关关系，其相关系数r为0.63，仅次于X4。在影响美国在珠三角投资的变动因素中，高素质专业人才供给水平的影响程度越来越高。在过去，廉价劳动力的比较优势是吸引美资在珠三角投资的因素之一，但随着美国投资由一般性生产工业等制造业向高新技术产业和金融保险等服务业转向，廉价的非熟练劳动力的竞争优势逐渐减弱甚至丧失，美国跨国公司在投资区位选择时更关注高素质人才的供给水平而非劳动力成本。

（4）基础设施改善程度是所有变量中对FDI的影响程度最大的，相关系数为0.85。这一结果说明，基础设施建设的完善程度对美国进入珠三角的FDI起到决定性作用。基础设施改善程度用第三产业产值在GDP中所占的比值表示，反映金融、信息、交通等行业的发展水平，尤其是商业基础设施的发展水平。基础设施是企业生产效率的重要决定因素，基础设施的数量和质量构成了投资环境的一个重要组成部分。改革开放以来，珠三角在基础设施建设方面取得了较大的改善，但相对于国民经济的增长则显得落后，与发达国家差距较大。因此，珠三角要提高吸引美国对外直接投资的能力，必须加快基础设施建设，改善外商直接投资环境。

（5）税负水平与FDI无明显的线性相关性，即地区税负水平对美国跨国公司在珠三角的投资影响甚微，这一结果与人们的一般认识出入较大。理论上，高税负减少公司净收益，从而阻碍FDI的流入。从这一理论出发，政府为吸引更多外资千方百计减免税收，出台各种优惠政策。但是，美国在珠三角投资的公司主要是大型跨国公司，对市场规模有最低要求，这些公司在市场规模大的地区投资，有利于提高其生产规模报酬，实现利润边界最大化，因此对这些公司而言，市场规模要比优惠政策重要得多，也就是说，珠三角只要保持连续的较高的经济增长率，就能具备竞争美国对外直接投资资本的优势，尤其是对大型美国跨国公司有较强的吸引力。

5.结论

影响美国在珠三角投资因素的实证分析表明，引起这些变化的因素中，基础设施发展水平对美国在珠三角投资的影响最大，其后依次为珠三角的经济发展水平和市场需求，并且由于美国跨国公司在珠三角投资多为高新技术产业和服务业，其更加看重的是高素质专业人才和熟练劳工的技能而非廉价的劳动力。另外与人们一般认识不同，政府税收水平的高低对美国跨国公司在珠三角投资的影响甚微。

因此，要吸引更多美国FDI，在经济因素方面必须加快基础设施建设，改善投资环境，继续保持较快的稳定的经济增长，发展市场规模，同时增加居民人均可支配收入，提高居民消费能力，扩大其市场需求。在自然禀赋方面要改善劳动力结构组成，加大对教育事业的投资，注重对创新型及技能型高素质人才的培养。在制度因素方面政府要改变引资手段，促使引资方式多元化，注意保持开放政策的连续性和稳定性，为美国跨国公司对华投资扫除制度，同时也要充分发挥政府引导机制功能，积极引导美资向基础设施、高新技术产业及服务业转化，从而促进我国产业升级和经济结构优化。

参考文献：

［1］张纪康.跨国公司与直接投资［M］.上海：复旦大学出版社，2004：36－48

［2］陈继勇.美国对外直接投资研究［M］.武汉：武汉大学出版社，1993：323－389

［3］傅国红.战后美国对亚太地区的直接投资及其趋势［R］.厦门大学外贸系，1995：7－11

［4］张远鹏.美国的对外投资与经济增长：1991－2000［J］.亚太经济，2003，（2）：25－28

［5］ 王清平.20世纪90年代以来美国对外直接投资发展的新特点［J］.天津市经理学院学报，2005，（2）：71－72

［6］ 庄峻. 美国跨国公司在中国的战略投资［J］.中国外资，1999，（4）：36－48

［7］ 邱询文，刘晓瑾.美国跨国公司对华投资新特点及其实效分析［J］.太平洋学报，2003，（1）：56－62

［8］ 杨朝.积极应对美国在华投资的新变化［J］.经济纵横，2006，（10）：8－10

［9］ 柳德荣.美国在华直接投资现状及制约因素分析［J］.中南大学学报，2007，13（1）：53－56

［10］ 谢光亚.跨国公司在中国的投资分析――以北京为例的实证研究［M］.北京：经济管理出版社，2006：3－28

量化投资论文篇5

这三座大山使今无中国资本市场的规范化发展举步维艰。中国资本市场面临第二个十年，这一时期的根本任务不在于扩容，而在于调养生息，进行结构调整。具体说，就是要推倒压在中国股市上的三座大山。

本文是从资本市场基础理论研究出发，在建立股市新文化、树立正确投资观问题上，作一探讨。

二、股市基础理论探讨，刻不容缓

中国股市不平凡的十年是在巨大的理论争议和现实波动中发展起来的。从早期“股份制是私有化”的政治观点之争，到今天中国的资本市场是否像“老鼠会和”的文化歧见，这种风风雨雨始终与中国资本市场的高速扩容相伴随。如果说，前者是主张和反对建立资本市场的两种力量之争，这已在“摸着石头过河”和不辩解、不争论的指导思想下，回避了意识形态方面很多矛盾和干扰，我们已建成了初具规模的资本市场。那么后者则主要是在主张培育发展中国资本市场的实践中，如何使中国的资本市场得以健康发展而产生的不同观点，尽管其都主张规范发展资本市场，但路径的不同往往会产生不同的结果。

事实上，我国资本市场理论的研究始终落后于资本市场发展的实践，不仅对资本市场在我国社会主义市场经济中的作用和地位没有论证清楚并广为宣传，而且对资本市场的许多概念和技术层面的资本运作分析技术也没有形成一个良好的培训和普及环境。令人遗憾的是，我们采用了回避争议和矛盾的做法，这些资本市场的重大理论问题始终。没有突破，人们普遍还在资本市场就是，要么跟庄搞投机，要么随机撞大运的投资理念中徘徊。

概括起来，中国股市有三个没底：

1.上市公司造假没底

上市公司造假既有资本经济作为股权虚拟经济监管难度大的原因，也是我国特殊国情下的一股独大所致。上市公司是资本市场发展的基石，上市公司质量的真、假、优、劣是决定中国资本市场是投资场所还是的关键。正确投资观应是建立在投资人对上市公司的理性判断并作出相应用脚投票选择基础上，来促使上市公司以自身价值提高给投资人带来良好投资回报的投资机制。它是投资人对投资对象在“蛋糕做大”基础上来实现投资人投资收益的体现，而绝不仅仅是在二级市场上机构和中小投资人之间利益分配的“零和游戏”。但中国的上市公司到底还有多少个银广厦、吉林通海、蓝田股份，人们心里没底。

2.政策没底

我国资本市场政策市特征明显，这是新兴转轨市场的必然现象。因此，政策决定股市，是把政策作为一个长期的调控手段来炫耀，使中国的股市处于一涨就怕、一怕就打、一打就跌、一跌也怕、一怕又托、一托又涨的恶性循环。最终是政府调控股市，形成典型的政策市。而人们却看不见那只“看得见的手”，人们不知道它什么时候想干什么。

3.股市理论的探讨没底

中国股市到底是、老鼠会，人们置身其中是在撞大运、尔虞我诈的场所，还是社会主义市场经济中不可缺少的组成部分，在我国的经济中承担着不可或缺的重要作用。这个市场的基本功能，这个市场培育的投资人在市场经济中究竟发挥着何种作用，都亟待理论的证明。而资本市场监管的各种政策的出台，也是建立在正确的股市理论的基础上。但目前我们的股市理论体系极不清晰和完善。

解决三个没底的核心是探讨并完善股市的基本理论。基础理论问题对上可以影响政策，影响决策者那只“手”；对下则可动摇资本市场投资人的信念和信心。因此，在这三个没底当中，对我国股市基本理论的探讨最为重要。

研究我国的股市基本理论，当务之急是要解决两大问题。第一是在社会主义资本经济条件下，股市的基本功能探讨，使人们对资本市场首先有一个认识上的突破。第二是股市新文化和股权新文化的建立。解决这两个问题，不仅能教育股民建立正确投资观，更重要的是让决策者和监管部门都能正确认识资本市场的本质和基本功能。在转轨特征明显的中国股市的监管上，有效地发挥那只看“得见的手”的作用。

三、股市基本功能探讨

我国股市的每一次波动，都跟股市的基本理论不清、扰乱人们的思想密切相关。十年来，我国的资本市场发展迅速，但资本市场理论的研究却严重落后于实践。股市大讨论虽然目前暂时处于平息状态，但是只要不从根本上解决这一理论问题，一旦市场发生波动，否定我国股市的声音，像论、老鼠会论就仍会冒出来。这些理论在特殊时期，都和资本市场发展和政策的制定密切相关，监管政策直接受资本市场理论的影响。继续采取回避态度，不论证清楚这些问题，势必对我国资本市场今后的发展产生不良的结果。

股市的基础理论研究应从股市的基本功能探讨入手，我认为有以下四个功能：

1.资源优化配置功能

股市的资源配置功能体现在两个环节上：其一，一级市场的资源配置功能，就中国的实情说，股市资源的配置过程主要是在一级市场通过IPO方式完成的。股市筹集的资金进入到企业，上市公司之所以能筹资，能被市场认知，在于它能提供被投资者认知的产品和劳务，在于它能生产社会需要的紧俏、盈利的产品。其二，二级市场再融资的配置功能，主要是通过上市公司的增发和配股来实现的。上市公司的持续融资功能就是社会资源再配置功能的体现，当然，二级市场的再配置同样是向高质量的上市公司倾斜。上市公司的资本优化是社会资源配置优化的前提。

所以，股市的资源优化配置功能与上市公司的质量及信息披露的真实性密切相关。如果上市公司质量低劣，信息披露虚假，就会丧失这一功能，导致股市堕落为。

2.晴雨表功能

资本市场不仅是一个资本和物的生产要素的配置场所，而且是一个国家乃至世界政治、经济、军事、文化信息的集散地，股票二级市场的价格与这些信息的质量正相关。因此，不仅股民而且一般民众，不仅企业家而且政治家，不仅国内各界而且国际各方，只要和所在国的利益相关，都会关注这个市场。而一个国家、一个社会环境的变化也同样会最先从这一市场反映出来。因此，资本市场更是一个信息场。在市场经济崇尚资本至上的旗帜下，资本的选择是最敏感的。在市场经济推崇公平、公正、公开的交易准则下，这一信息的反映在理论上说也是最公平、最准确的。因此，资本市场的风向标和晴雨表功能从表象上看是市场经济条件下人们进行交易、判断重要的参照系，而从实质上看则反映的是社会政治、经济形势稳定和发展。它是中国了解世界和世界了解中国的最重要窗口。

尽管由于种种原因，如政策导市，机构操作，在某些特定的时期，大盘和个股会走出和一个国家政治、经济形势不相吻合的走势，但从长期看，在正常的形势下，股市是具有晴雨表功能的，股市价格与其价值在长期走势上应该是一致的。它与的靠赌运和赌技好坏决定输赢是完全不同的。

3.价值发现功能

首先，价值发现功能是指在资本市场上一只股票的现实和潜在的价值，而从社会的角度说，它所表现的是一家上市公司为社会和股东现实和未来的贡献度。这一功能和企业真实的信息反馈和评价密切相关。人们通过股市所反映出的综合信息进行判断和投资，指导着价格方向，进而引导资源的分配。

其次，这种价值发现使人们能够看到某一行业、某一企业的内在价值，使人们对未来做出理性判断。这种发现一定要符合一定客观规律，所以它能推出一个概念，并且引导市场，人们承认这个概念，用超过人们现实中比用简单的成本价值要高的潜力判断去看待它，人们在股市中趋利避害的本能以及这种发现和投资人的利益相关性，决定了这个发现的过程是理性的，它标志着一个社会的理性经济走向。

第三，在市场经济条件下，个体趋利避害的无形之手引导整个市场经济的规律向前发展，因此要普及整体利益与局部利益一致的思想，市场经济承认以单一个体为本源的自然发展，倡导个体和总体利益的一致性，其奥妙在于私人在追求自身利益的同时，只要具备社会要求的理性和道德，遵守法律，恪守诚信，社会的总体利益就会得到同步放大。

4.股市的增值功能

股市的增值功能主要体现在股票的增值功能上。股票有三种价格，即票面价格，账面价格和交易价格，在论证股票的增值功能时，票面价格无意义，交易价格不能自身证明，唯有论证账面价格最能说明问题。股票的账面价格又被人们称为股票的含金量，一个公司的总体含金量是通过其所有者权益（净资产）反映的，而净资产是由股本、公积金、未分利润组成的。股份公司的分配制度决定了其年度利润分配，必须要先完成盈余公积金的提取，而这一基金的提取又决定了上市公司每股净资产含量的提高，这决定了股票有内在增值功能。如果我们把公积金的提取当作股票增值功能的内生变量，那么上市公司通过增发和配股所导致的每股净资产的增值功能，则是外生变量。这两个变量从财务分析上能直观看到股票的本金是可以增长的事实，股票的账面价格可以从一元涨到五元，正是源于这一机理。而股票账面价格增长导致的本金的增长是其他金融资产如储蓄、债券所不具备的。而账面价格的增长则是直接导致股票交易价格上升的合理因素之一。

论证股票的增值功能是我们解开资本市场作为虚拟经济的表现形式是否应该成为我国下一步改革开放主战场的关键所在。唯有论证这一功能，资本市场才能实现上市公司赢、投资人赢、市场赢的三赢局面。反之，人们就会把资本市场与的“零和游戏”联系在一起，只是像一样财富在参与各方之间的简单重新分配，是股民之间左兜和右兜的财富搬家，而这一过程由于造假和不规范，又充满了尔虞我诈。

资本市场具备增值功能是和最重要的区别。只有论证这一功能的存在，投资人才会摒弃撞大运，学会判断和分析作理性的投资人。当然，创造三赢局面的基础是上市公司的业绩，在真实的基础上，企业的效益上升，直接带来股价的上升，才能带来资本市场的真实繁荣和投资人的获利，而上市公司也才能实现再融资和持续发展。

四、股市新文化的建立

（一）股市旧文化批判

在中国的传统上历来对股市就存有偏见，这种偏见加上我国90年代股市发展初期大量借鉴海外资本市场，特别是由于翻译文字的原因，主要是来自台湾的股市用语，而台湾的股市用语大都是从术语衍生来的。由于我们没有能够进行批判吸收和投资者教育的主渠道引导，及时纠正那些不健康的、有明显误导的股市语言，使其在二级市场股评家的口中大行其道，如庄家、筹码、发牌、跟庄、出局、庄家洗筹、与庄共舞等近20种语言，这些语言极不准确，如庄家一词，庄家(Banker)在里是指开局设赌者（通常只有才具备这一资格），与闲家(Player)对赌，而把这一术语引入股市中，只有在深沪交易所作为实体也下场参与股票买卖与投资人对博时才成立。而把它用在即使是在主观和客观上会操纵股价的机构投资人和大户身上也是极不准确的。在西方国家的资本市场中并无庄家一词，那些违规的机构和大户往往被称作违规操纵股价者，还有一类则是合规的维护一只股票流动性和股价稳定性的机构——做市商(MarketMaker)。而我们由于没弄明白庄家的含义，把机构和大户都当作庄，似乎是股股有庄，跟庄成风，无庄不成市。但事实上，只要中国的交易所不下场对博，我国资本市场和西方国家一样，根本就就有庄家，有的只是那些违规操纵股份的机构。

显然，股市旧文化是导致中国资本市场不能健康发展和中小投资人不能建立正确投资观的重要原因。我们必须彻底摒弃从台湾引进的股市旧文化理论，首先从净化股市语言入手。废止庄家之类的用语，而用机构违规者和价格操纵者取而代之，使资本市场和区分开，一扫投资人“跟庄”的风气。在中国证券市场开展股市新文化运动，把投资者教育扎扎实实的搞起来。

（二）股市文化与股权文化的关系

当前中国资本市场正在探讨股权文化，股权文化的核心是通过诚信文化培育有良好道德素质和专业技术水平的职业经理人队伍，来保护价小投资人的利益，形成良好的上市公司治理结构和组织制度。从某种意义上说，股权文化是股市文化的重要内容。开展股市新文化运动不仅要和投资者教育联系起来，也要和股权文化基本理论的探讨联系起来。当前由于上市公司造假现象严重，我们迫切需要在中国的资本市场开展诚信运动，开展股权文化的目的是树立上市公司经营者从股东利益最大化的角度考虑企业的利益最大化。

如果说股权文化是从公司的角度考虑文化和诚信问题，那么股市文化则是从资本市场的角度考虑文化和诚信问题；如果说股权文化是强调经理人的道德水平的提高，那么股市文化则涉及到监管部门、中介机构、上市公司、投资人等方方面面文化和道德素养的提高。

中国资本市场的当务之急是解决股市的新文化，解决了股市的新文化问题，股权文化的探讨就会迎刃而解。

（三）股市新文化的内涵

在中国资本市场开展股市新文化运动，形成中国的股市新文化。具体包括三个方面：

1.思想建设——正确的投资现

开展投资人教育，建立股民的神圣使命感和通过市场“看不见的手”承认人们在追逐自身盈利动机的驱使下，作出市场短线品种的选择，而这一过程也正是增加社会共同财富，推进我国改革开放事业的过程。这是一个投资人从传统的劳动参与到个人物化劳动——所形成的资本参与的进程，充分调动投资人对国家建设事业的参与意识，使参与者的盈利动机与国家经济的发展有机统一，这是对传统上以牺牲奉献来促进国家利益发展的重要补充。因此在这一过程中，投资人应该引以为荣，并值得人们赞誉。应该从正面去倡导这种投资者的道德与使命，而那种认为投资股市发不义之财的偏见必须被摒弃。

2.文化建设——科学侑专业知识的投资理念

在正确投资观的指引下，必须普及股市运作的科学专业知识和法律意识，提高投资者的专业素质，形成科学的投资理念，具体包括：(1)作理智的投资人，正确认识资本市场的风险防范；(2)学会对上市公司质量判断的基本知识，科学选股，不盲目跟风，实现资本市场价值与价格一致，作理性投资人；(3)熟悉资本市场的法规政策，对各种证券欺诈、操纵市场等违规行为能够防范，增强自我保护；放弃“跟庄”心态，开展股市的新文化运动。社会要提高不诚信的成本，只有提高投资人本身的素质及理念。

通过投资人正确投资规和科学投资理念的建立，使之放弃撞大运和赌及跟庄共舞的心态，要从根本上学习财务知识，客观分析股票，这是我国资本市场真正走上成熟、健康之路的根本保证，也是当前证券监管部门开展投资者教育的重要工作内容。

量化投资论文篇6

关键词:江西;贸易投资一体化;实证;对策

改革开放以来,江西对外贸易和外商直接投资取得了较快的发展。从表面上直观地来看,江西对外贸易和外商直接投资呈现着较强的相关性,但是它们之间是否又存在着因果关系?本文将利用过去20多年的时间序列数据,对江西贸易投资一体化的现状进行实证分析,并提出相应对策建议。

一、相关研究回顾

贸易投资一体化是指对外贸易与直接投资同时存在或融为一体,微观上两者有分工又有共同的行为目标,宏观上二者高度融合、相互依赖、共生发展(陈阳和王延明,2007)。国内外对贸易投资一体化的研究主要集中于两者之间的关系方面。由于传统国际贸易理论是建立在新古典主义的分析框架之中,而早期的国际直接投资理论则以市场不完全性作为分析问题的前提。因此,传统的国际贸易理论与国际直接投资理论是相互独立的,国际贸易理论通常不分析国际直接投资问题,国际直接投资理论也不研究国际贸易问题。现代的国际贸易理论和国际直接投资理论都试图扩大自己的研究范围和对象,出现了贸易理论与投资理论的融合与交叉(张天桂,2004)。美国哈佛大学教授vernon(1966)的产品周期理论较早地把国际贸易和国际直接投资纳入同一分析框架,但真正尝试建立一种将二者有机地联系起来的是邓宁的国际生产折衷理论,它使国际直接投资理论与国际贸易理论得到进一步的融合。迄今为止,理论上已经形成了mundell(1957)的替代论、k.kojima(1977)的互补论、patrie(1994)的不确定论三种关于外商直接投资与对外贸易关系的不同观点。

国内外学者对外商直接投资与对外贸易的关系进行了大量的经验检验。除早期的实证研究和部分行业研究证明了贸易和投资的替代关系以外(adler and stevens,1974;gopinath eta1.,1999),大多数实证研究都支持投资与贸易的互补关系。r.e.lipsey and m.y.weiss(1981)、g.c.hufbauer(1994)、gramham(1996)等学者分别对美国上世纪七、八十年代以来的对外直接投资总量与出口总量作比较,结果发现,在整个时间跨度中,出口总量与对外直接投资总量一直保持着正相关关系。gokdberg and klein(1998)、eaton and tamura(1994)分别采用引力模型、回归模型进行研究,都证实日本对外直接投资对商品进出口起到了促进作用。blomstrom、brenton、narula and wakelin等分别用发达国家的数据对fdi与东道国对外贸易的关系进行了实证研究,结果都认为外商直接投资与东道国的出口竞争力高度相关。nakamura等和maryamiti等分别于1998年和2000年对fdi与国际商品贸易间的关系进行了经济计量检验,也均认为两者呈互补关系。

20世纪90年代以来,国内学者对中国外商直接投资与对外贸易的关系进行了大量的研究,普遍认为外商直接投资与我国对外贸易呈现出相关关系,fdi对我国的进出口规模及结构优化有较大的促进作用。如江小涓(2002)首次对fdi与我国产品出口竞争力的关系进行的定量研究认为,fdi有利于优化我国的出口商品结构,提高出口商品的竞争力。陈继勇和秦臻(2006)对1992年至2004年外商对华直接投资对中国商品进出口、出口、进口的影响进行了实证分析,结果表明,外商对华直接投资对中国商品进出口、出口、进口的增长均存在长期且显著的促进作用。当然,学者们的研究结果也并非完全一致,如goldberg and klein于1998年的另一实证研究发现,美国在拉丁美洲的直接投资减少了双边贸易额,两者呈替代关系;史小农(2004)采用协整分析方法认为长期内fdi流入对我国商品进出口都存在显著的促进作用,但短期内对出口的影响不显著。

综观国内外的相关研究成果,大多数学者都是从国家宏观层面来对贸易与投资关系进行研究,而就我国各地区的相关研究较少,虽然有部分学者对江西开放型经济发展进行了一些探讨,但迄今为止还没有对江西贸易投资一体化的深入研究。因此,本文希望通过对江西贸易投资一体化的相关研究能给学者们一些有益的启示。

二、江西贸易投资一体化的实证分析

(一)外商直接投资促进对外贸易的实证分析

1.外商直接投资促进对外贸易发展的直接效应。尽管江西外商直接投资企业的进出口贸易占总贸易的比重还较小,但是这一比重呈现上升趋势,能够在一定的程度上直接带动江西的进出口贸易的扩大,回归分析也证明了这一点。

(1)江西外商直接投资企业进出口规模不断扩大,在对外贸易总额中所占比重不断提高,将直接带动江西对外贸易的发展。从图1可以看出:第一,近些年来,江西外商投资企业进出口规模不断扩大。从1995-2007年,江西外商投资企业进出口总额从2.0亿美元增加到49.7亿美元,增加了24倍,年均增长率为30%;尤其是近几年发展较快,从2002年到2007年6年时间增加了45.6亿美元,年均增长率为62.5%。第二,江西外商投资企业进出口额占全部进出口额的比重有所上升。江西外商投资企业进出口额占全部进出口额的比重由1995年的11.9%增加到2007年的52.6%,13年增加了40.7个百分点。从1999年开始,这一比重大多维持在1/5以上,1999-2007年年均比重为25.5%。因此,江西不断增长的外资企业进出口总额及其所占比重在一定程度上直接推动了对外贸易的发展。

(2)回归分析显示,江西外商直接投资能够直接促进对外贸易的发展。为了进一步考察江西外商直接投资对外贸的直接作用,本文利用江西1987-2007年的时间序列数据,以进出口总额(tr)、出口额(ex)、进口额(im)为被解释变量,以外商直接投资(fdi)为解释变量,分不同的二个阶段进行回归分析。为了消除时间序列中存在的异方差现象,对变量进行对数变换。从回归分析结果可以看出:

第一,外商直接投资对江西对外贸易有一定的促进作用,且对进口的作用大于对出口的作用。从1987-2007年,江西外商直接投资与进出口、出口、进口之间有着密切的线性关系。外商直接投资的边际贸易倾向、边际出口倾向和边际进口倾向分别为0.34、0.28和0.51,即外商直接投资每增加1%平均导致对外贸易、出口和进口分别增加0.34%、0.28%和0.51%。可见,外商直接投资对进口的作用大于对出口的作用。

第二,外商直接投资促进江西对外贸易的作用有不断加强的趋势。通过分别对1987-2007和1987-1999两个不同时期的外商直接投资对外贸的回归可以看出,无论是进出口总额,还是单独就出口和进口而言,1987-2007年的边际倾向都要大于1987-1999年的边际倾向。1987-1999年外商直接投资边际进出口倾向、出口倾向和进口倾向分别为0.25、0.24和0.30,都明显小于1987-2007的边际倾向,说明近几年(2000-2007)江西外商直接投资对进出口、出口和进口的作用有所加强。

2.外商直接投资促进对外贸易发展的间接效应。为了考察江西外商直接投资对外贸的间接效应即对进出口商品结构的影响,本文依据江西1987-2007年的时间序列数据,分别以初级产品出口额(exp)、工业制成品出口额(exi)、初级产品进口额(imp)、工业制成品进口额(imi)为被解释变量,以外商直接投资额(fdi)为解释变量进行回归分析。为了消除时间序列中存在的异方差现象,对变量进行对数变换。从回归分析结果可以看出:江西外商直接投资有利于优化出口商品结构,对进口商品结构影响不大。

(1)从出口商品结构来看,江西的外商直接投资(fdi)与工业制成品出口(exi)之间有着密切的线性关系,江西工业品出口对外商直接投资的平均弹性为0.29,说明外商直接投资每增加1%,平均导致工业品出口约增加0.29%;而江西的外商直接投资与初级产品出口(exp)之间的回归系数没有通过显著性检验,说明江西外商直接直接投资还不能促进初级产品的出口。因此,江西外商直接投资对制成品出口的作用明显大于对初级品的作用,有利于优化出口商品结构。

(2)从进口商品结构来看,江西的外商直接投资(fdi)与初级产品进口(imp)、工业制成品进口(imi)之间都有着密切的线性关系,初级品进口和工业品进口对外商直接投资的平均弹性分别为0.41和0.49,说明外商直接投资每增加1%,平均导致初级产品进口和工业品进口分别增加0.41%和0.49%,两者相差不大,说明江西外商直接投资对进口商品结构影响不大。

(二)对外贸易促进外商直接投资的实证分析

为了进一步考察江西对外贸易对外商直接投资的促进作用,本文同样依据江西1987-2007年的时间序列数据,以外商直接投资(fdi)为被解释变量,分别以外贸总额(tr)、出口(ex)、进口(im)为解释变量,分不同的二个阶段进行回归分析。为了消除时间序列中存在的异方差现象,对变量进行对数变换。从回归分析结果可以看出,各回归结果的r2值、f检验值和t检验值都比较显著,说明回归效果较好。我们可以得到如下结论:(1)江西对外贸易对外商直接投资有较大的促进作用。(2)江西对外贸易促进外商直接投资的作用有不断下降的趋势。

(三)对外贸易与外商直接投资的相互关系分析

从以上分析可以看出,江西外商直接投资促进了对外贸易的发展,而对外贸易对外商直接投资也有一定的推动作用。但是,它们之间能够相互促进是不是就意味着两者具有因果关系呢?本节将通过格兰杰因果检验来考察两者之间的因果关系。

1.研究方法和数据来源。

(1)granger因果检验是检验经济变量之间因果关系的一种常用方法。因果检验认为,如果x是y的granger原因,但y并不是x的granger原因,则x的过去值应该能够帮助预测y的未来值,但y的过去值不应该能够帮助预测x的未来值。因此,granger因果性检验一个变量在多大程度上可由一个变量自身的过去值来解释以及加入其它解释变量的过去值,能否增加解释力度。根据granger因果分析的假设前提,所分析的数据要求是平稳的时间序列,因此在进行因果关系检验之前先要进行平稳性检验即单位根检验。

(2)本文的样本区间为1987年至2007年,所有数据来自于《中国对外经济贸易年鉴》及《国家商务年鉴定》(1988-2008)。由于4个变量大体上都具有指数特征,为了消除时间序列中存在的异方差现象,对变量进行对数变换。

2.实证结果分析。

(1)变量的平稳性检验。本文采取扩充迪基-富勒检验即adf检验来进行平稳性检验,原始序列的adf值均大于临界值,说明原始序列都是非平稳序列;而一阶差分以后的adf值均小于5%、10%显著水平的临界值,说明序列经过差分后达到平稳,因此,可用其一阶差分进行因果关系检验。

(2)因果关系检验。由于进行格兰杰因果检验的前提是序列必须是平稳的,因此我们用4个变量的平稳序列即一阶差分序列通过granger因果关系检验法来进行检验。从检验结果看出,江西外商直接投资无论是与进出口贸易总额,还是单独与出口贸易和进口贸易之间都不存在granger因果关系。这说明尽管江西外商直接投资能够在一定程度上促进对外贸易的发展,对外贸易也能够在一定程度上促进外商直接投资的进入,但是由于江西的对外贸易与外

商直接投资的总量毕竟相对还较小,并不能构成彼此发展的主要原因。

三、结论与对策建议

通过以上实证分析,本文得出如下结论和建议:

第一,江西对外贸易与外商直接投资之间具有一定的相关关系,能够相互促进。一方面,江西外商直接投资不但可以直接促进对外贸易的发展,而且回归分析显示,这种作用正在不断加强;同时,江西外商直接投资能够改善出口贸易结构,但对进口贸易结构影响不大。另一方面,江西无论是出口贸易、进口贸易,还是进出口贸易总额都对外商直接投资有较大的促进作用,但这种作用正在不断减弱。

第二,尽管江西对外贸易与外商之间有相互促进作用,但它们之间不存在因果关系。因果检验告诉我们,江西对外贸易与外商投资之间没有因果关系。这说明:一方面,江西利用外商直接投资总额还太小,而且外商直接投资的进出口额占江西进出口额的比例也较小,其对江西对外贸易的直接作用并不是很大;同时由于引进外商直接投资的质量不高,其外溢效应也没有充分的显现出来。另一方面,江西的对外贸易发展也相对落后,外商直接投资进入考虑更多的是江西的软硬环境、优惠政策、市场规模等等,而不是其对外贸易的发展程度,因此对外贸易也不是江西外商直接投资进入的主要动力,不能构成其granger原因。

第三,要努力协调外贸与外资政策,促进江西外贸外资共同发展。在目前国际贸易和国际直接投资的关系日益密切的形势下,对外贸易与外商直接投资已经成为一个国家或地区开放型经济发展的最为重要的两个密不可分的组成部分。一个国家或地区在实施对外开放和发展开放型经济时不可仅仅偏爱于任何一个方面,而要两者并举。要努力克服外贸与外资发展过程中的不协调因素,使其同步发展,逐渐实现一体化。因此,江西在制定经贸政策时,就必须要使外资政策和外贸政策协调一致,这样才能发挥政策的合力,才能实现外资政策与外贸政策的高度结合。目前主要通过外商直接投资促进对外贸易的发展。具体可以包括:第一,由于外资企业的进出口是对外贸易的一个重要组成部分,因此可以通过扩大外商直接投资规模来提高江西外贸的规模。第二,由于外商直接投资企业的加工贸易所占的比例要大于一般贸易所占比重,而且要远远高于内资企业的加工贸易比重,因此可以通过促进外商直接投资的进入来提高江西加工贸易的比重,改善贸易方式结构。第三,引导外商直接投资更多地进入资本和技术密集型行业,也将会提升江西产业结构,从而提高国内企业的出口竞争力,改善出口商品结构。第四,逐渐实现外商直接投资来源多元化,可以扩大江西的外贸渠道,有利于推动江西的出口市场多元化。

参考文献:

[1] 陈阳,王延明.我国贸易投资一体化的实证研究[j].国际贸易问题,2007(12):24-29.

[2] 陈继勇,秦臻.2006.外商直接投资对中国商品进出口影响实证分析[j].国际贸易问题,2006(5):62-68.

[3] 江小涓.中国的外资经济——对增长、结构升级和竞争力的贡献[m].北京:中国人民大学出版社,2002.

量化投资论文篇7

这三座大山使今无中国资本市场的规范化发展举步维艰。中国资本市场面临第二个十年，这一时期的根本任务不在于扩容，而在于调养生息，进行结构调整。具体说，就是要推倒压在中国股市上的三座大山。

本文是从资本市场基础理论研究出发，在建立股市新文化、树立正确投资观问题上，作一探讨。

二、股市基础理论探讨，刻不容缓

中国股市不平凡的十年是在巨大的理论争议和现实波动中发展起来的。从早期“股份制是私有化”的政治观点之争，到今天中国的资本市场是否像“老鼠会和”的文化歧见，这种风风雨雨始终与中国资本市场的高速扩容相伴随。如果说，前者是主张和反对建立资本市场的两种力量之争，这已在“摸着石头过河”和不辩解、不争论的指导思想下，回避了意识形态方面很多矛盾和干扰，我们已建成了初具规模的资本市场。那么后者则主要是在主张培育发展中国资本市场的实践中，如何使中国的资本市场得以健康发展而产生的不同观点，尽管其都主张规范发展资本市场，但路径的不同往往会产生不同的结果。

事实上，我国资本市场理论的研究始终落后于资本市场发展的实践，不仅对资本市场在我国社会主义市场经济中的作用和地位没有论证清楚并广为宣传，而且对资本市场的许多概念和技术层面的资本运作分析技术也没有形成一个良好的培训和普及环境。令人遗憾的是，我们采用了回避争议和矛盾的做法，这些资本市场的重大理论问题始终。没有突破，人们普遍还在资本市场就是，要么跟庄搞投机，要么随机撞大运的投资理念中徘徊。

概括起来，中国股市有三个没底：

1.上市公司造假没底

上市公司造假既有资本经济作为股权虚拟经济监管难度大的原因，也是我国特殊国情下的一股独大所致。上市公司是资本市场发展的基石，上市公司质量的真、假、优、劣是决定中国资本市场是投资场所还是的关键。正确投资观应是建立在投资人对上市公司的理性判断并作出相应用脚投票选择基础上，来促使上市公司以自身价值提高给投资人带来良好投资回报的投资机制。它是投资人对投资对象在“蛋糕做大”基础上来实现投资人投资收益的体现，而绝不仅仅是在二级市场上机构和中小投资人之间利益分配的“零和游戏”。但中国的上市公司到底还有多少个银广厦、吉林通海、蓝田股份，人们心里没底。

2.政策没底

我国资本市场政策市特征明显，这是新兴转轨市场的必然现象。因此，政策决定股市，是把政策作为一个长期的调控手段来炫耀，使中国的股市处于一涨就怕、一怕就打、一打就跌、一跌也怕、一怕又托、一托又涨的恶性循环。最终是政府调控股市，形成典型的政策市。而人们却看不见那只“看得见的手”，人们不知道它什么时候想干什么。

3.股市理论的探讨没底

中国股市到底是、老鼠会，人们置身其中是在撞大运、尔虞我诈的场所，还是社会主义市场经济中不可缺少的组成部分，在我国的经济中承担着不可或缺的重要作用。这个市场的基本功能，这个市场培育的投资人在市场经济中究竟发挥着何种作用，都亟待理论的证明。而资本市场监管的各种政策的出台，也是建立在正确的股市理论的基础上。但目前我们的股市理论体系极不清晰和完善。

解决三个没底的核心是探讨并完善股市的基本理论。基础理论问题对上可以影响政策，影响决策者那只“手”；对下则可动摇资本市场投资人的信念和信心。因此，在这三个没底当中，对我国股市基本理论的探讨最为重要。

研究我国的股市基本理论，当务之急是要解决两大问题。第一是在社会主义资本经济条件下，股市的基本功能探讨，使人们对资本市场首先有一个认识上的突破。第二是股市新文化和股权新文化的建立。解决这两个问题，不仅能教育股民建立正确投资观，更重要的是让决策者和监管部门都能正确认识资本市场的本质和基本功能。在转轨特征明显的中国股市的监管上，有效地发挥那只看“得见的手”的作用。

三、股市基本功能探讨

我国股市的每一次波动，都跟股市的基本理论不清、扰乱人们的思想密切相关。十年来，我国的资本市场发展迅速，但资本市场理论的研究却严重落后于实践。股市大讨论虽然目前暂时处于平息状态，但是只要不从根本上解决这一理论问题，一旦市场发生波动，否定我国股市的声音，像论、老鼠会论就仍会冒出来。这些理论在特殊时期，都和资本市场发展和政策的制定密切相关，监管政策直接受资本市场理论的影响。继续采取回避态度，不论证清楚这些问题，势必对我国资本市场今后的发展产生不良的结果。

股市的基础理论研究应从股市的基本功能探讨入手，我认为有以下四个功能：

1.资源优化配置功能

股市的资源配置功能体现在两个环节上：其一，一级市场的资源配置功能，就中国的实情说，股市资源的配置过程主要是在一级市场通过IPO方式完成的。股市筹集的资金进入到企业，上市公司之所以能筹资，能被市场认知，在于它能提供被投资者认知的产品和劳务，在于它能生产社会需要的紧俏、盈利的产品。其二，二级市场再融资的配置功能，主要是通过上市公司的增发和配股来实现的。上市公司的持续融资功能就是社会资源再配置功能的体现，当然，二级市场的再配置同样是向高质量的上市公司倾斜。上市公司的资本优化是社会资源配置优化的前提。

所以，股市的资源优化配置功能与上市公司的质量及信息披露的真实性密切相关。如果上市公司质量低劣，信息披露虚假，就会丧失这一功能，导致股市堕落为。

2.晴雨表功能

资本市场不仅是一个资本和物的生产要素的配置场所，而且是一个国家乃至世界政治、经济、军事、文化信息的集散地，股票二级市场的价格与这些信息的质量正相关。因此，不仅股民而且一般民众，不仅企业家而且政治家，不仅国内各界而且国际各方，只要和所在国的利益相关，都会关注这个市场。而一个国家、一个社会环境的变化也同样会最先从这一市场反映出来。因此，资本市场更是一个信息场。在市场经济崇尚资本至上的旗帜下，资本的选择是最敏感的。在市场经济推崇公平、公正、公开的交易准则下，这一信息的反映在理论上说也是最公平、最准确的。因此，资本市场的风向标和晴雨表功能从表象上看是市场经济条件下人们进行交易、判断重要的参照系，而从实质上看则反映的是社会政治、经济形势稳定和发展。它是中国了解世界和世界了解中国的最重要窗口。

尽管由于种种原因，如政策导市，机构操作，在某些特定的时期，大盘和个股会走出和一个国家政治、经济形势不相吻合的走势，但从长期看，在正常的形势下，股市是具有晴雨表功能的，股市价格与其价值在长期走势上应该是一致的。它与的靠赌运和赌技好坏决定输赢是完全不同的。

3.价值发现功能

首先，价值发现功能是指在资本市场上一只股票的现实和潜在的价值，而从社会的角度说，它所表现的是一家上市公司为社会和股东现实和未来的贡献度。这一功能和企业真实的信息反馈和评价密切相关。人们通过股市所反映出的综合信息进行判断和投资，指导着价格方向，进而引导资源的分配。

其次，这种价值发现使人们能够看到某一行业、某一企业的内在价值，使人们对未来做出理性判断。这种发现一定要符合一定客观规律，所以它能推出一个概念，并且引导市场，人们承认这个概念，用超过人们现实中比用简单的成本价值要高的潜力判断去看待它，人们在股市中趋利避害的本能以及这种发现和投资人的利益相关性，决定了这个发现的过程是理性的，它标志着一个社会的理性经济走向。

第三，在市场经济条件下，个体趋利避害的无形之手引导整个市场经济的规律向前发展，因此要普及整体利益与局部利益一致的思想，市场经济承认以单一个体为本源的自然发展，倡导个体和总体利益的一致性，其奥妙在于私人在追求自身利益的同时，只要具备社会要求的理性和道德，遵守法律，恪守诚信，社会的总体利益就会得到同步放大。

4.股市的增值功能

股市的增值功能主要体现在股票的增值功能上。股票有三种价格，即票面价格，账面价格和交易价格，在论证股票的增值功能时，票面价格无意义，交易价格不能自身证明，唯有论证账面价格最能说明问题。股票的账面价格又被人们称为股票的含金量，一个公司的总体含金量是通过其所有者权益（净资产）反映的，而净资产是由股本、公积金、未分利润组成的。股份公司的分配制度决定了其年度利润分配，必须要先完成盈余公积金的提取，而这一基金的提取又决定了上市公司每股净资产含量的提高，这决定了股票有内在增值功能。如果我们把公积金的提取当作股票增值功能的内生变量，那么上市公司通过增发和配股所导致的每股净资产的增值功能，则是外生变量。这两个变量从财务分析上能直观看到股票的本金是可以增长的事实，股票的账面价格可以从一元涨到五元，正是源于这一机理。而股票账面价格增长导致的本金的增长是其他金融资产如储蓄、债券所不具备的。而账面价格的增长则是直接导致股票交易价格上升的合理因素之一。

论证股票的增值功能是我们解开资本市场作为虚拟经济的表现形式是否应该成为我国下一步改革开放主战场的关键所在。唯有论证这一功能，资本市场才能实现上市公司赢、投资人赢、市场赢的三赢局面。反之，人们就会把资本市场与的“零和游戏”联系在一起，只是像一样财富在参与各方之间的简单重新分配，是股民之间左兜和右兜的财富搬家，而这一过程由于造假和不规范，又充满了尔虞我诈。

资本市场具备增值功能是和最重要的区别。只有论证这一功能的存在，投资人才会摒弃撞大运，学会判断和分析作理性的投资人。当然，创造三赢局面的基础是上市公司的业绩，在真实的基础上，企业的效益上升，直接带来股价的上升，才能带来资本市场的真实繁荣和投资人的获利，而上市公司也才能实现再融资和持续发展。

四、股市新文化的建立

（一）股市旧文化批判

在中国的传统上历来对股市就存有偏见，这种偏见加上我国90年代股市发展初期大量借鉴海外资本市场，特别是由于翻译文字的原因，主要是来自台湾的股市用语，而台湾的股市用语大都是从术语衍生来的。由于我们没有能够进行批判吸收和投资者教育的主渠道引导，及时纠正那些不健康的、有明显误导的股市语言，使其在二级市场股评家的口中大行其道，如庄家、筹码、发牌、跟庄、出局、庄家洗筹、与庄共舞等近20种语言，这些语言极不准确，如庄家一词，庄家(Banker)在里是指开局设赌者（通常只有才具备这一资格），与闲家(Player)对赌，而把这一术语引入股市中，只有在深沪交易所作为实体也下场参与股票买卖与投资人对博时才成立。而把它用在即使是在主观和客观上会操纵股价的机构投资人和大户身上也是极不准确的。在西方国家的资本市场中并无庄家一词，那些违规的机构和大户往往被称作违规操纵股价者，还有一类则是合规的维护一只股票流动性和股价稳定性的机构——做市商(MarketMaker)。而我们由于没弄明白庄家的含义，把机构和大户都当作庄，似乎是股股有庄，跟庄成风，无庄不成市。但事实上，只要中国的交易所不下场对博，我国资本市场和西方国家一样，根本就就有庄家，有的只是那些违规操纵股份的机构。

显然，股市旧文化是导致中国资本市场不能健康发展和中小投资人不能建立正确投资观的重要原因。我们必须彻底摒弃从台湾引进的股市旧文化理论，首先从净化股市语言入手。废止庄家之类的用语，而用机构违规者和价格操纵者取而代之，使资本市场和区分开，一扫投资人“跟庄”的风气。在中国证券市场开展股市新文化运动，把投资者教育扎扎实实的搞起来。

（二）股市文化与股权文化的关系

当前中国资本市场正在探讨股权文化，股权文化的核心是通过诚信文化培育有良好道德素质和专业技术水平的职业经理人队伍，来保护价小投资人的利益，形成良好的上市公司治理结构和组织制度。从某种意义上说，股权文化是股市文化的重要内容。开展股市新文化运动不仅要和投资者教育联系起来，也要和股权文化基本理论的探讨联系起来。当前由于上市公司造假现象严重，我们迫切需要在中国的资本市场开展诚信运动，开展股权文化的目的是树立上市公司经营者从股东利益最大化的角度考虑企业的利益最大化。

如果说股权文化是从公司的角度考虑文化和诚信问题，那么股市文化则是从资本市场的角度考虑文化和诚信问题；如果说股权文化是强调经理人的道德水平的提高，那么股市文化则涉及到监管部门、中介机构、上市公司、投资人等方方面面文化和道德素养的提高。

中国资本市场的当务之急是解决股市的新文化，解决了股市的新文化问题，股权文化的探讨就会迎刃而解。

（三）股市新文化的内涵

在中国资本市场开展股市新文化运动，形成中国的股市新文化。具体包括三个方面：

1.思想建设——正确的投资现

开展投资人教育，建立股民的神圣使命感和通过市场“看不见的手”承认人们在追逐自身盈利动机的驱使下，作出市场短线品种的选择，而这一过程也正是增加社会共同财富，推进我国改革开放事业的过程。这是一个投资人从传统的劳动参与到个人物化劳动——所形成的资本参与的进程，充分调动投资人对国家建设事业的参与意识，使参与者的盈利动机与国家经济的发展有机统一，这是对传统上以牺牲奉献来促进国家利益发展的重要补充。因此在这一过程中，投资人应该引以为荣，并值得人们赞誉。应该从正面去倡导这种投资者的道德与使命，而那种认为投资股市发不义之财的偏见必须被摒弃。

2.文化建设——科学侑专业知识的投资理念

在正确投资观的指引下，必须普及股市运作的科学专业知识和法律意识，提高投资者的专业素质，形成科学的投资理念，具体包括：(1)作理智的投资人，正确认识资本市场的风险防范；(2)学会对上市公司质量判断的基本知识，科学选股，不盲目跟风，实现资本市场价值与价格一致，作理性投资人；(3)熟悉资本市场的法规政策，对各种证券欺诈、操纵市场等违规行为能够防范，增强自我保护；放弃“跟庄”心态，开展股市的新文化运动。社会要提高不诚信的成本，只有提高投资人本身的素质及理念。

通过投资人正确投资规和科学投资理念的建立，使之放弃撞大运和赌及跟庄共舞的心态，要从根本上学习财务知识，客观分析股票，这是我国资本市场真正走上成熟、健康之路的根本保证，也是当前证券监管部门开展投资者教育的重要工作内容。

量化投资论文篇8

关键词:江西;贸易投资一体化;实证;对策

改革开放以来,江西对外贸易和外商直接投资取得了较快的发展。从表面上直观地来看,江西对外贸易和外商直接投资呈现着较强的相关性,但是它们之间是否又存在着因果关系?本文将利用过去20多年的时间序列数据,对江西贸易投资一体化的现状进行实证分析,并提出相应对策建议。

一、相关研究回顾

贸易投资一体化是指对外贸易与直接投资同时存在或融为一体,微观上两者有分工又有共同的行为目标,宏观上二者高度融合、相互依赖、共生发展(陈阳和王延明,2007)。国内外对贸易投资一体化的研究主要集中于两者之间的关系方面。由于传统国际贸易理论是建立在新古典主义的分析框架之中,而早期的国际直接投资理论则以市场不完全性作为分析问题的前提。因此,传统的国际贸易理论与国际直接投资理论是相互独立的,国际贸易理论通常不分析国际直接投资问题,国际直接投资理论也不研究国际贸易问题。现代的国际贸易理论和国际直接投资理论都试图扩大自己的研究范围和对象,出现了贸易理论与投资理论的融合与交叉(张天桂,2004)。美国哈佛大学教授vernon(1966)的产品周期理论较早地把国际贸易和国际直接投资纳入同一分析框架,但真正尝试建立一种将二者有机地联系起来的是邓宁的国际生产折衷理论,它使国际直接投资理论与国际贸易理论得到进一步的融合。迄今为止,理论上已经形成了mundell(1957)的替代论、k.kojima(1977)的互补论、patrie(1994)的不确定论三种关于外商直接投资与对外贸易关系的不同观点。

国内外学者对外商直接投资与对外贸易的关系进行了大量的经验检验。除早期的实证研究和部分行业研究证明了贸易和投资的替代关系以外(adler and stevens,1974;gopinath eta1.,1999),大多数实证研究都支持投资与贸易的互补关系。r.e.lipsey and m.y.weiss(1981)、g.c.hufbauer(1994)、gramham(1996)等学者分别对美国上世纪七、八十年代以来的对外直接投资总量与出口总量作比较,结果发现,在整个时间跨度中,出口总量与对外直接投资总量一直保持着正相关关系。gokdberg and klein(1998)、eaton and tamura(1994)分别采用引力模型、回归模型进行研究,都证实日本对外直接投资对商品进出口起到了促进作用。blomstrom、brenton、narula and wakelin等分别用发达国家的数据对fdi与东道国对外贸易的关系进行了实证研究,结果都认为外商直接投资与东道国的出口竞争力高度相关。nakamura等和maryamiti等分别于1998年和2000年对fdi与国际商品贸易间的关系进行了经济计量检验,也均认为两者呈互补关系。

20世纪90年代以来,国内学者对中国外商直接投资与对外贸易的关系进行了大量的研究,普遍认为外商直接投资与我国对外贸易呈现出相关关系,fdi对我国的进出口规模及结构优化有较大的促进作用。如江小涓(2002)首次对fdi与我国产品出口竞争力的关系进行的定量研究认为,fdi有利于优化我国的出口商品结构,提高出口商品的竞争力。陈继勇和秦臻(2006)对1992年至2004年外商对华直接投资对中国商品进出口、出口、进口的影响进行了实证分析,结果表明,外商对华直接投资对中国商品进出口、出口、进口的增长均存在长期且显著的促进作用。当然,学者们的研究结果也并非完全一致,如goldberg and klein于1998年的另一实证研究发现,美国在拉丁美洲的直接投资减少了双边贸易额,两者呈替代关系;史小农(2004)采用协整分析方法认为长期内fdi流入对我国商品进出口都存在显著的促进作用,但短期内对出口的影响不显著。

综观国内外的相关研究成果,大多数学者都是从国家宏观层面来对贸易与投资关系进行研究,而就我国各地区的相关研究较少,虽然有部分学者对江西开放型经济发展进行了一些探讨,但迄今为止还没有对江西贸易投资一体化的深入研究。因此,本文希望通过对江西贸易投资一体化的相关研究能给学者们一些有益的启示。

二、江西贸易投资一体化的实证分析

(一)外商直接投资促进对外贸易的实证分析

1.外商直接投资促进对外贸易发展的直接效应。尽管江西外商直接投资企业的进出口贸易占总贸易的比重还较小,但是这一比重呈现上升趋势,能够在一定的程度上直接带动江西的进出口贸易的扩大,回归分析也证明了这一点。

(1)江西外商直接投资企业进出口规模不断扩大,在对外贸易总额中所占比重不断提高,将直接带动江西对外贸易的发展。从图1可以看出:第一,近些年来,江西外商投资企业进出口规模不断扩大。从1995-2007年,江西外商投资企业进出口总额从2.0亿美元增加到49.7亿美元,增加了24倍,年均增长率为30%;尤其是近几年发展较快,从2002年到2007年6年时间增加了45.6亿美元,年均增长率为62.5%。第二,江西外商投资企业进出口额占全部进出口额的比重有所上升。江西外商投资企业进出口额占全部进出口额的比重由1995年的11.9%增加到2007年的52.6%,13年增加了40.7个百分点。从1999年开始,这一比重大多维持在1/5以上,1999-2007年年均比重为25.5%。因此,江西不断增长的外资企业进出口总额及其所占比重在一定程度上直接推动了对外贸易的发展。

(2)回归分析显示,江西外商直接投资能够直接促进对外贸易的发展。为了进一步考察江西外商直接投资对外贸的直接作用,本文利用江西1987-2007年的时间序列数据,以进出口总额(tr)、出口额(ex)、进口额(im)为被解释变量,以外商直接投资(fdi)为解释变量,分不同的二个阶段进行回归分析。为了消除时间序列中存在的异方差现象,对变量进行对数变换。从回归分析结果可以看出:

第一,外商直接投资对江西对外贸易有一定的促进作用,且对进口的作用大于对出口的作用。从1987-2007年,江西外商直接投资与进出口、出口、进口之间有着密切的线性关系。外商直接投资的边际贸易倾向、边际出口倾向和边际进口倾向分别为0.34、0.28和0.51,即外商直接投资每增加1%平均导致对外贸易、出口和进口分别增加0.34%、0.28%和0.51%。可见,外商直接投资对进口的作用大于对出口的作用。

第二,外商直接投资促进江西对外贸易的作用有不断加强的趋势。通过分别对1987-2007和1987-1999两个不同时期的外商直接投资对外贸的回归可以看出,无论是进出口总额,还是单独就出口和进口而言,1987-2007年的边际倾向都要大于1987-1999年的边际倾向。1987-1999年外商直接投资边际进出口倾向、出口倾向和进口倾向分别为0.25、0.24和0.30,都明显小于1987-2007的边际倾向,说明近几年(2000-2007)江西外商直接投资对进出口、出口和进口的作用有所加强。

2.外商直接投资促进对外贸易发展的间接效应。为了考察江西外商直接投资对外贸的间接效应即对进出口商品结构的影响,本文依据江西1987-2007年的时间序列数据,分别以初级产品出口额(exp)、工业制成品出口额(exi)、初级产品进口额(imp)、工业制成品进口额(imi)为被解释变量,以外商直接投资额(fdi)为解释变量进行回归分析。为了消除时间序列中存在的异方差现象,对变量进行对数变换。从回归分析结果可以看出:江西外商直接投资有利于优化出口商品结构,对进口商品结构影响不大。

(1)从出口商品结构来看,江西的外商直接投资(fdi)与工业制成品出口(exi)之间有着密切的线性关系,江西工业品出口对外商直接投资的平均弹性为0.29,说明外商直接投资每增加1%,平均导致工业品出口约增加0.29%;而江西的外商直接投资与初级产品出口(exp)之间的回归系数没有通过显著性检验,说明江西外商直接直接投资还不能促进初级产品的出口。因此,江西外商直接投资对制成品出口的作用明显大于对初级品的作用,有利于优化出口商品结构。

(2)从进口商品结构来看,江西的外商直接投资(fdi)与初级产品进口(imp)、工业制成品进口(imi)之间都有着密切的线性关系,初级品进口和工业品进口对外商直接投资的平均弹性分别为0.41和0.49,说明外商直接投资每增加1%,平均导致初级产品进口和工业品进口分别增加0.41%和0.49%,两者相差不大,说明江西外商直接投资对进口商品结构影响不大。

(二)对外贸易促进外商直接投资的实证分析

为了进一步考察江西对外贸易对外商直接投资的促进作用,本文同样依据江西1987-2007年的时间序列数据,以外商直接投资(fdi)为被解释变量,分别以外贸总额(tr)、出口(ex)、进口(im)为解释变量,分不同的二个阶段进行回归分析。为了消除时间序列中存在的异方差现象,对变量进行对数变换。从回归分析结果可以看出,各回归结果的r2值、f检验值和t检验值都比较显著,说明回归效果较好。我们可以得到如下结论:(1)江西对外贸易对外商直接投资有较大的促进作用。(2)江西对外贸易促进外商直接投资的作用有不断下降的趋势。

(三)对外贸易与外商直接投资的相互关系分析

从以上分析可以看出,江西外商直接投资促进了对外贸易的发展,而对外贸易对外商直接投资也有一定的推动作用。但是,它们之间能够相互促进是不是就意味着两者具有因果关系呢?本节将通过格兰杰因果检验来考察两者之间的因果关系。

1.研究方法和数据来源。

(1)granger因果检验是检验经济变量之间因果关系的一种常用方法。因果检验认为,如果x是y的granger原因,但y并不是x的granger原因,则x的过去值应该能够帮助预测y的未来值,但y的过去值不应该能够帮助预测x的未来值。因此,granger因果性检验一个变量在多大程度上可由一个变量自身的过去值来解释以及加入其它解释变量的过去值,能否增加解释力度。根据granger因果分析的假设前提,所分析的数据要求是平稳的时间序列,因此在进行因果关系检验之前先要进行平稳性检验即单位根检验。

(2)本文的样本区间为1987年至2007年,所有数据来自于《中国对外经济贸易年鉴》及《国家商务年鉴定》(1988-2008)。由于4个变量大体上都具有指数特征,为了消除时间序列中存在的异方差现象,对变量进行对数变换。

2.实证结果分析。

(1)变量的平稳性检验。本文采取扩充迪基-富勒检验即adf检验来进行平稳性检验,原始序列的adf值均大于临界值,说明原始序列都是非平稳序列;而一阶差分以后的adf值均小于5%、10%显著水平的临界值,说明序列经过差分后达到平稳,因此,可用其一阶差分进行因果关系检验。

(2)因果关系检验。由于进行格兰杰因果检验的前提是序列必须是平稳的,因此我们用4个变量的平稳序列即一阶差分序列通过granger因果关系检验法来进行检验。从检验结果看出,江西外商直接投资无论是与进出口贸易总额,还是单独与出口贸易和进口贸易之间都不存在granger因果关系。这说明尽管江西外商直接投资能够在一定程度上促进对外贸易的发展,对外贸易也能够在一定程度上促进外商直接投资的进入,但是由于江西的对外贸易与外

商直接投资的总量毕竟相对还较小,并不能构成彼此发展的主要原因。

三、结论与对策建议

通过以上实证分析,本文得出如下结论和建议:

第一,江西对外贸易与外商直接投资之间具有一定的相关关系,能够相互促进。一方面,江西外商直接投资不但可以直接促进对外贸易的发展,而且回归分析显示,这种作用正在不断加强;同时,江西外商直接投资能够改善出口贸易结构,但对进口贸易结构影响不大。另一方面,江西无论是出口贸易、进口贸易,还是进出口贸易总额都对外商直接投资有较大的促进作用,但这种作用正在不断减弱。

第二,尽管江西对外贸易与外商之间有相互促进作用,但它们之间不存在因果关系。因果检验告诉我们,江西对外贸易与外商投资之间没有因果关系。这说明:一方面,江西利用外商直接投资总额还太小,而且外商直接投资的进出口额占江西进出口额的比例也较小,其对江西对外贸易的直接作用并不是很大;同时由于引进外商直接投资的质量不高,其外溢效应也没有充分的显现出来。另一方面,江西的对外贸易发展也相对落后,外商直接投资进入考虑更多的是江西的软硬环境、优惠政策、市场规模等等,而不是其对外贸易的发展程度,因此对外贸易也不是江西外商直接投资进入的主要动力,不能构成其granger原因。

第三,要努力协调外贸与外资政策,促进江西外贸外资共同发展。在目前国际贸易和国际直接投资的关系日益密切的形势下,对外贸易与外商直接投资已经成为一个国家或地区开放型经济发展的最为重要的两个密不可分的组成部分。一个国家或地区在实施对外开放和发展开放型经济时不可仅仅偏爱于任何一个方面,而要两者并举。要努力克服外贸与外资发展过程中的不协调因素,使其同步发展,逐渐实现一体化。因此,江西在制定经贸政策时,就必须要使外资政策和外贸政策协调一致,这样才能发挥政策的合力,才能实现外资政策与外贸政策的高度结合。目前主要通过外商直接投资促进对外贸易的发展。具体可以包括:第一,由于外资企业的进出口是对外贸易的一个重要组成部分,因此可以通过扩大外商直接投资规模来提高江西外贸的规模。第二,由于外商直接投资企业的加工贸易所占的比例要大于一般贸易所占比重,而且要远远高于内资企业的加工贸易比重,因此可以通过促进外商直接投资的进入来提高江西加工贸易的比重,改善贸易方式结构。第三,引导外商直接投资更多地进入资本和技术密集型行业,也将会提升江西产业结构,从而提高国内企业的出口竞争力,改善出口商品结构。第四,逐渐实现外商直接投资来源多元化,可以扩大江西的外贸渠道,有利于推动江西的出口市场多元化。

参考文献:

[1] 陈阳,王延明.我国贸易投资一体化的实证研究[j].国际贸易问题,2007(12):24-29.

[2] 陈继勇,秦臻.2006.外商直接投资对中国商品进出口影响实证分析[j].国际贸易问题,2006(5):62-68.

[3] 江小涓.中国的外资经济——对增长、结构升级和竞争力的贡献[m].北京:中国人民大学出版社,2002.

量化投资论文篇9

【关键词】量化投资；量化投资体系；证券市场

一、量化投资及量化投资体系的定义

什么是量化投资？简单来讲，量化投资就是利用计算机科技并结合一定的数学模型去实现投资理念与投资策略的过程。与传统的投资方法不同的是：传统的方法主要有基本面分析法和技术分析法这两种，而量化投资主要依靠数据和模型来寻找投资标的和投资策略。量化投资系统则是由人设定出某种规则，在计算机当中根据规则构建这种模型，而后由计算机自己去根据市场的情况进行一些投资机会的判断。从他们投资方式的区别当中可以看出，量化投资更依赖于数据，传统投资则更依赖于人的主观判断。从这点上来说，量化投资可以有效的规避一些人为的错误判断。

二、我国量化投资体系的发展

在美国，量化投资方法的发展己经有将近年的历史，量化方法从允嫉较衷谡嫉矫拦市场30%上以上的比重。而在中国，量化投资只是刚刚起步而己。但是已经有很多基金公司允即罅Υ蛟熳约旱牧炕投资团队，期望在传统的基本面研究之外源匆黄新的投资天地。国内证券市场上成立比较早的量化投资基金主要包括：嘉实基金――嘉实量化阿尔法股票、上投摩根基金管理有限公司――上投摩根阿尔法、光大保德信基金――光大量化、富国基金管理有限公司――富国沪深增强、国泰君安资产管理公司――君享量化。近年来，一些公募基金、私募基金也都不断加快了布局量化投资基金的方法。这些量化投资基金，主要研究了基于基本面的多因子选股模型，这些投资组合因子主要包括：公司财务基本面数据，市场行情数据，行业数据等，并在实证中不断完善量化投资指标因子的选取。研究行业以及个股的价格趋势，运用道氏理论、K线理论、波浪理论、切线理论、形态理论等一些常用的技术分析方法建立不同风格的投资模型和投资组合。

三、量化投资的优点

量化投资作为一种有效的主动投资工具，是对定性投资方式的继承和发展。实践中的定性投资是指，以深入的宏观经济和市场基本面分析为核心，辅以对上市公司的实地调研、与上市公司管理层经营理念的交流，发表各类研究报告作为交流手段和决策依据。因此，定性投资基金的组合决策过程是由基金经理在综合各方面的市场信息后，依赖个人主观判断、直觉以及市场经验来优选个股，构建投资组合，以获取市场的超额收益。与定性投资相同，量化投资的基础也是对市场基本面的深度研究和详尽分析，其本质是一种定性投资思想的理性应用。但是，与定性投资中投资人仅依靠几个指标做出结论相比，量化投资中投资人更关注大量数据所体现出来的特征，特别是挖掘数据中的统计特征，以寻找经济和个股的运行路径，进而找出阿尔法盈利空间。与定性投资相比，量化投资具有以下优势：

（一）量化投资可以让理性得到充分发挥

量化投资以数学统计和建模技术代替个人主观判断和直觉，能够保持客观、理性以及一致性，克服市场心理的影响。将投资决策过程数量化能够极大地减少投资者情绪对投资决策的影响，避免在市场悲观或非理性繁荣的情况下做出不理智的投资决策，因而避免了不当的市场择时倾向。

（二）是量化投资可以实现全市场范围内的择股和高效率处理

量化投资可以利用一定数量化模型对全市场范围内的投资对象进行筛选，把握市场中每个可能的投资机会。而定性投资受人力、精力和专业水平的限制，其选股的覆盖面和正确性远远无法和量化投资相比。

（三）是量化投资更注重组合风险管理

量化投资的三步选择过程，本身就是在严格的风险控制约束条件下选择投资组合的过程，能够保证在实现期望收益的同时有效地控制风险水平。另外，由于量化投资方式比定性投资方式更少的依赖投资者的个人主观判断，就避免了由于人为误判和偏见产生的交易风险。当然，无论是定性投资还是量化投资，只要得当的应用都可以获取阿尔法超额收益，二者之间并不矛盾，相反可以互相补充。量化投资的理性投资风格恰可作为传统投资方式的补充。

四、量化投资的局限性

量化投资是一种非常高效的工具，其本身的有效性依赖于投资思想是否合理有效，因此换言之，只要投资思想是正确的，量化投资本身并不存在缺陷。但是在对量化投资的应用中，确实存在过度依赖的风险。量化投资本身是一种对基本面的分析，与定性分析相比，量化分析是一种高效、无偏的方式，但是应用的范围较为狭窄。例如，某项技术在特定行业、特定市场中的发展前景就难以用量化的方式加以表达。通常量化投资的选股范围涵盖整个市场，因此获得的行业和个股配置中很可能包含投资者不熟悉的上市公司。这时盲目的依赖量化投资的结论，依赖历史的回归结论以及一定指标的筛选，就有可能忽略不能量化的基本面，产生巨大的投资失误。因此，基金经理在投资的时候一定要注意不能单纯依赖量化投资，一定要结合对国内市场基本面的了解。

五、量化投资对中国的启示

通过研究国外市场的发展和中国市场的特点，对中国市场上的监管创新，制定相关的法律法规也势在必行。由于市场结构的差异，国内量化投资情况与国外有很大不同。技术型量化投资的应用主要是集中在期货市场，并且有较高的推崇程度；金融型量化投资的应用主要集中在股票市场，由于需要应用的时间数据周期相对较长，实际中应用并不普遍。目前，中国金融市场正处于迅速发展的阶段，很多新的金融工具在不断被引进，用量化投资方式来捕捉这种机会，也是非常合理的。与国外相比，目前国内股票市场仅属于非有效或弱有效市场，非理性投资行为依然普遍存在，将行为金融理论引入国内证券市场是非常有意义的。国内有很多实证文献讨论国内A股市场未达到半强势有效市场。

目前对中国市场特点的一般共识包括：首先，中国市场是一个个人投资者比例非常高的市场，这意味着市场情绪可能对中国市场的影响特别大。其次，中国作为一个新兴市场，各方面的信息搜集有很大难度，有些在国外成熟市场唾手可得的数据，在中国市场可能需要自主开发。这尽管加大了工作量，但也往往意味着某些指标关注的人群少，存在很大机会。其三，中国上市公司的主营比较繁杂，而且变化较快，这意味着行业层面的指标可能效率较低。而中国的量化投资实际上就是从不同的层面验证这几点，并从中赢利。例如，考虑到国内A股市场个人投资者较多的情况，我们可以通过分析市场情绪因素的来源和特征指标，构建市场泡沫度模型，并以此判断市场泡沫度，作为资产配置和市场择时的重要依据。

在中国金融市场的不断发展阶段，融资融券和股指期货的推出结束了中国金融市场不能做空的历史，量化投资策略面临着重大机遇。运用量化投资的机理和方法，将成为中国市场未来投资策略的一个重要发展趋势。量化投资在给投资者进行规避风险和套利的同时，也会带来一定的风险，对证券具有助涨助跌的作用。由于国内股票市场还不够成熟，量化投资在中国的适用性很大程度上取决于投资小组的决策能力和创造力。以经济政策对中国量化投资的影响为例。中国的股市有“政策市”之称，中国股市的变化极大的依赖于政府经济政策的调节，但是经济政策本身是无法量化的。基金建仓应早于经济政策的施行，而基于对经济政策的预期，但预期的影响比经济政策的影响更难以量化。例如，在现阶段劳动力成本不断上升、国际局势动荡、国际大宗商品价格上升的情况下，央行何时采取什么力度的加息手段，对市场有何种程度的影响，这一冲击是既重要又无法量化的。为解决这个在中国利率非市场化特点下出现的问题，需要基金投资小组采取创造性的方式，将对中国经济多年的定性经验和定量的指标体系结合起来，方能提高投资业绩。

参考文献：

[1]方军雄.我国证券投资基金投资策略及绩效的实证研究[J].经济科学，2002.04

量化投资论文篇10

【论文关键词】有效市场假说；股票收益；账面市值；成交量

一、引言

“有效市场假说”的研究起源于路易斯·巴舍利耶（Bachelier，1900），他从随机过程角度研究了布朗运动以及股价变化的随机性，并且他认识到市场在信息方面的有效性：过去、现在的事件，甚至将来事件的贴现值反映在市场价格中。他提出的“基本原则”是股价遵循公平游戏模型。Fama（1970）在总结了前人的理论和实证的基础上，并借助Samuelson（1965）的分析方法和Roberts（1967）提出的三种有效形式，提出并深化了有效市场假说。

二、有效市场假说中的两种理论假设

根据芝加哥大学著名教授Fama所总结的“有效市场假说”，若市场是有效的，当前股票的成交量对股票未来收益率是没有预测作用的。因此，在以有效市场假说为理论基石的CAPM等传统资产定价模型中，成交量是不被考虑的因素。但是在投资管理的实务领域，以股票的成交量作为研判未来股票价格变化的依据，则是证券分析中的一个重要工具。近年来，学界对这些问题争论颇多，并逐渐形成两种理论假说来解释实证结果，即Campben，Grossman和Wang(1993)提出的“资产配置假说”，以及Morse(1980)提出的“信息不对称假说”，而Llorente，Michaely，Saar和Wang(2002)则试图将上述两种看似矛盾的理论假说统一起来形成“资产配置与信息不对称统一假说”。

（一）资产配置假说

Campben等(1993)的实证研究发现，高成交量交易日的股票收益率更易在随后交易日中表现出反转。他们提出了基于投资者资产配置的理论模型对此进行解释：非股票资产风险收益关系的变化导致投资者进行资产比例的重新配置(Hedgingtrades)驱动成交量的变动，例如股票以外的其他资产的收益下跌，使得投资者增加股票投资的比重，从而导致成交量放大，可见成交量变化仅仅表示“其他资产收益相对于股票收益的变化”，而且由于这种成交量的变化并不表明股票的基本价值发生变化，因此成交量的变化是暂时的，未来股票收益将会“反转”，即：股票以外其他资产收益下降导致投资者大量买入股票，从而成交量增加、同时股价上升，但一旦资产配置结束，股价将会下跌，回复到基本价值。

Conrad等(1994)采用周收益率数据，基于股票成交量构造投资组合，研究交易策略的盈利性，实证结果支持了Campbell等(1993)的假说：本周成交量较高的股票，在下一周股价出现了反转；相反，本周成交量较低的股票，在下一周股价则保持惯性。

（二）信息不对称假说

Mooe(1980)认为，股票交易的发生是由于拥有内幕信息的投资者与不知情的投资者之间对股票价值的不同判断所致，因此信息不对称程度越高，股票交易越活跃，股票成交量也越大。可见，成交量高低就表示“未公开信息的多寡”，未公开信息越多，则随着信息的公开，未来股票收益将呈现于“惯性”，即原先股价上涨的股票未来继续上涨、原先股价下跌的股票未来继续下跌。其实证结果显示，股票成交量与后一交易日股票超常收益率的绝对值显著正相关。

Stickel和Verrecchia(1994)发现，若股票在季度盈余公告日的成交量较小，则后一交易日的股价往往发生反转，反之，若季度盈余公告日的成交量较大，则后一交易日的股价倾向于保持惯性。他们认为，这是因为成交量越大，股票交易由内幕信息拥有者驱动的可能性越大，故股价越倾向于保持惯性。

三、与有效市场假说背离的市场异象

20世纪80年代以来，国外学者在金融学实证研究中发现了许多与有效市场假说背离，主流数理金融理论无法解释的市场异象，账面市值比效应就是其中之一。账面市值比效应是指股票投资收益与公司账面市值比正相关，即投资于高账面市值比公司的股票能够获取较高收益，而投资于低账面市值比公司的股票通常收益较低。对于账面市值比效应成因的解释存在很大分歧，一种观点认为原因在于风险因素无法观测，另一种观点则认为原因在于定价偏误。低账面市值比公司多为成长型公司，投资者将其股票称为成长型股票；高账面市值比公司的股票通常被称为价值型股票。在账面市值比效应研究中，价值型股票因具有较高投资价值受到更多关注，而收益率水平较低的成长型股票往往被忽视。通过对成长型股票收益率的观察可以发现，尽管其整体表现弱于价值型股票，但投资其中一些股票却可获得很高的收益率。传统的财务报表分析通常依据未完全反映在股价中的信息分辨事后赢家和输家，很难确定这种分析对成长型股票是否有效，因为成长型公司往往因宣传或近期较好的市场表现而受到偏离基本面的价值高估。研究发现，市场往往对成长型股票的当前基本面进行自然外推，或者忽视前期投资对未来收益的影响。

四、资本市场中的争论

20世纪80年代以前，经典金融理论以有效资本市场假说为基础，认为公司股票价格能够快速、准确地反映所有信息，任何利用已公开信息的投资策略都不可能获得超额收益。从上世纪80年代开始，学者们逐渐发现许多与CAPM模型预测不一致的“异象”或“迷”。Basu(1977)首先提出了市盈率比效应，他在实证研究中发现低市盈率的股票比高市盈率的股票赚取明显高的收益率。其他一些重要的异象包括账面市值比效应、规模效应、杠杆效应、短期收益动量效应、长期收益反转效应以及对信息反应过度和反映不足的现象等。围绕上述“异象”，传统金融学家和行为金融学家展开了激烈的争论。传统金融学家继续尝试用理性定价的思想对“异象”进行解释，而行为金融学家则构造了大量基于信念和偏好的资产定价模型来诠释这些“异象”。在这些研究成果的基础上，Fama和French(1993)通过大量实证检验归纳出包含市场系统风险、规模效应(Size effect)和价值效应(BM effect)的三因素模型。三因素模型的提出消除了一部分“异象”，并且在各国的实证中得到了很好的应用，受到了学者们较为广泛的认同。

Fama和French(1993)三因素模型虽然承认存在CAPM无法解释的现象，但他们并不认为Sizeeffect和BM effect是市场无效的证据，而认为这两者代表了没有被系统风险β所包含的额外风险，超额收益只是对投资者所承担这些额外风险的补偿。但是，Lakonishoketal (1994)认为BM effect的出现是由于投资者对公司基本面过度反应造成的。Daniel和Titman (1997)也认为Size和BM不是风险因素，而是代表投资者对小规模公司和价值公司的偏好，投资者偏好导致这些特征因素对公司股票收益率产生影响。关于三因素模型是风险模型还是特征模型，学者们所得到的经验证据并不一致，研究结论无法统一，至今还是争论不休。