金融资产证券化范文

导语：如何才能写好一篇金融资产证券化，这就需要搜集整理更多的资料和文献，欢迎阅读由公文云整理的十篇范文，供你借鉴。

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一、金融资产证券化的内涵

(一)金融资产证券化的定义

金融资产证券化(FinicalAssetSecuritization,FAS)是指银行、资产管理公司等金融机构通过SPV的创设及其隔离风险的功能,从其持有的各种资产中筛选出有未来现金流量、信用质量易于预测具有期限、利率等标准特性的资产作为基础或担保,经由信用增强及信用评等机制的搭配,将该等资产重新组群包装成为单位化、小额化的证券型式,向投资人销售之过程。

(二)金融资产证券化的特征

(1)基于资产信用的融资方式。金融资产证券化将既存的静态收益权转化为担保证券发行的流动的信用资产,是一种对存量资产进行证券化的过程。(2)具有结构化特征。证券化从资产转移重组、流程结构化、多元化主体参与等方面体现其特有的结构化特点。同时证券化为分散风险和满足不同需求,可以基础资产产生的现金流为基础设计各种多样化的证券化品种,以体现其结构化工具的特点。(3)可以提供表外融资。只要发起人将与资产有关的收益和风险转移出去,实现“真实出售”,就可以从资产负债表中剔除并确认受益与损失,实现非负债性融资。

二、金融资产证券化的主要风险

本文认为金融资产证券化从其本身角度上来讲由于交易结构比较复杂,涉及主体较多,因此风险也比较复杂,证券化不仅转移和分散风险的同时,也会产生新的风险,而且各种风险还相互渗透,相互影响。

(一)结构机制风险

证券化通过对资产结构、主体结构、交易机构的整体性结构设计,实现风险的隔离和转移、分散,结构设计的严谨和有效关系着证券化的成功与效率。理论上,只要参与各方按照交易机构设计履行自己的义务,该结构将是一种完美的风险分担方式。否则容易使证券化面临资金混用风险、真实销售风险、实体合并风险等。另外诸如保持流动性、再投资、资信提高、基准风险、到期日风险的防范等结构性因素也会影响证券化的成功。

(二)信用风险

一般的信用风险主要指债务人未履约,或未按约定方式履行而产生的风险。金融资产证券化的信用风险主要产生于资产未来收益的不确定性,这种不确定性可以通过结构设计和受益凭证的分层设计进行重新配置,但同时结构性设计也增加了证券化的整体信用风险。

(三)交易风险

首先如果资产证券化过程中,基础资产的现金流入量与流出量之间出现缺口,就会影响SPV对投资者本金和利息的支付,从而产生流动性风险。其次从证券投资者角度来看,利率风险是指证券价格受利率波动发生逆向变动而造成的风险。尤其对于非计划持有证券化产品直至其到期的投资者来说,持有证券化产品后的利率上升,意味着资本损失。还有当证券化发行的币种与基础资产产生的现流的币种不同时,或者在基础资产中既有本币资产又有外币资产时,会发生收益与偿付的币种不一致的现象。如果存在某种外汇的长头寸,就必然有外汇风险暴露。

(四)法律和政策风险

欺诈风险是指资产证券化的参与方以获取非法利益为目的,违反证券管理法规,在证券化的发行、交易及相关活动中从事欺诈投资者、虚假陈述的行为。服务商、承销商、会计师和律师等与资产证券化相关的中介机构,都存在欺诈的可能性。还有当协议与某些法律条文发生不符时,法院会重新解释文件内容或宣布文件失效,此时交易机制就会受到影响甚至停止运作。

三、金融资产证券化风险的防范对策

金融资产证券化的风险管理同时与证券化和风险管理的发展密切相关,所以提高证券化风险的管理水平,需要同时解决与证券化和风险管理的发展和完善相关的现实问题。

(一)推动金融资产证券化法制发展

从美国证券化发展的经验来看,完善的法律制度是金融资产证券化快速发展的保障。现阶段我国金融法律框架有《公司法》、《证券法》、《证券投资基金法》等构成,规范了资产证券化证券的发行和交易,为破产隔离技术、特别目的信托的设立以及资产的保管等方面提供了法律依据,促进了资产证券化在我国的发展。但是法律对于资产证券化在诸如债权是否可作信托财产、如何准确界定“真实出售”等方面存在法律空白,尤其缺少针对资产证券化特点设计的专门法规,需要不断加以完善。

(二)探索合适的证券化市场发展模式

由于国内外金融法律制度、经营管理机制和管理方式、社会环境和市场环境等存在明显的差异,因此应重点把握金融资产证券化的创新本质,健全市场机制,避免过度管制,积极探索适宜我国国情的证券化市场发展模式,不能简单模仿。坚持结构设计与交易管理并重的原则,尤其在引进证券化技术时,应坚持改革和稳定并重的原则选定资产类型。

(三)加大证券化市场培育力度

金融资产证券化的长期稳定、规范和快速发展,有赖于证券化市场的培育和扩大。目前我国金融资产证券化的工作重心应当从开创业务转向市场培育,对资产证券化业务进行更加全面、系统的统筹考虑与规划。做好包括统一证券化交易平台、扩大投资者范围、加快市场流动性、提高信息披露质量、增强投资者信心等方面工作。

(四)加强信息及人才队伍建设

金融资产证券化过程中对信用风险的评估以及现金流分层结构设计的基础是建立在对信贷数据的量化分析的基础上,应用现代信息技术进行巨量的模拟分析。因此对信息系统以及掌握风险管理技术的人才要求很高,我国金融机构的风险管理工作尚处于起步阶段,应当加强相关数据分析、风险计量等方面的基础性建设工作,逐步严格定量化要求与规范。

(五)强化金融机构内部控制

金融机构应当根据本机构的经营目标、资本实力、风险管理能力和信贷资产证券化业务的风险特征,确定是否从事信贷资产证券化业务以及参与的方式和规模。首先,在开展信贷资产证券化业务之前,应当充分识别和评估可能面临的信用风险、建立相应的内部审批程序、业务处理系统、风险管理和内部控制制度。其次,金融机构应当充分认识其因从事信贷资产证券化业务而承担的义务和责任,并根据其在信贷资产证券化业务中担当的具体角色,针对信贷资产证券化业务的风险特征,制定相应的风险管理政策和程序,以确保持续有效地识别、计量、监测和控制信贷资产证券化业务中的风险,同时避免因在信贷资产证券化交易中担当多种角色而可能产生的利益冲突。

(六)加强金融机构外部监管

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关键词：中小企业；阿里金融；融资；资产证券化

一、阿里金融突围案例分析

1.阿里金融基本情况

阿里金融亦称阿里小贷，泛指为小微金融服务集团（筹）旗下微贷事业部所从事的微贷业务，主要面向小微企业、个人创业者提供小额信贷等业务。目前阿里小贷已经搭建了分别面向阿里巴巴B2B平台小微企业的阿里贷款业务群体，和面向淘宝、天猫平台上小微企业、个人创业者的淘宝贷款业务群体，并已经推出淘宝（天猫）信用贷款、淘宝（天猫）订单贷款、阿里信用贷款等微贷产品。截至2014年2月，阿里小贷服务的小微企业已经超过70万家。

2.阿里金融的资产证券化案例

（1）资产证券化的定义

资产证券化与原本的证券发行不同之处在于前者是以组建的资产池为基础，而后者是以公司自身为基础。资产证券化是以特定资产的组合为主要支持，或是以特定的现金流为主要支持发行的可以交易的证券。是一种新兴的融资形式。

（2）资产证券化融资的背景分析

阿里旗下三个平台主要面向小微企业或者个人，这些客户普遍存在融资困难的问题，往往因资金的约束阻碍自身的发展，这也同样限制了平台提供商阿里巴巴集团自身的发展。为了解决这一困境，阿里金融在2010年和2011这两年之间创办了两家小额信贷公司。两个小额信贷公司为平台中小型和微型企业及个人提供短期小额灵活的纯信用贷款服务。摆脱了小微企业和个人不能获得传统金融贷款的限制。与传统的银行贷款相比，纯信用贷款不需要任何抵押，只依靠历史交易数据来评判客户信用。这对于小微企业和个人创业者来说，是解决自身融资问题的绝佳选择。使得更多的中小企业和个人创业者参与了阿里的平台。

目前在解决中国中小企业融资困境的成功案例无疑是阿里小贷，可是这种小贷模式仍然存在相当的局限性。通常情况下，银行贷款同时可以吸收存款，可是阿里小贷公司却不能吸收存款，它只有自己的资本金和外加从银行融入资金两部分。这使得阿里小贷的资金水平相比银行存在很大的差距。如果申请银行牌照，也有诸多约束的问题，比如银行现阶段还不能像阿里小贷那样异地贷款，异地客户实时面对面交易等，再者说银行牌照的申请在短时间内也难以实现。阿里巴巴试图出售贷款以便回笼资金，然后利用回笼的资金放贷，从而加速该信托计划的资金周转，尽量增加贷款资金。具体操作是在2012年6月和9月，重庆阿里小贷委托山东信托公司先后两次共向社会募集资金近1亿元。但毕竟信托计划的性质属于是私募行为，在融资规模上国家会加以限制。另外，信托融资过程中要支付信托公司以及募集者一定的报酬和丰厚的回报，因此募集资金的成本会很高，这样对试图在金融领域谋求更大发展的阿里金融显然是不满足的。

经过不断的尝试后，最终阿里小贷最终选择了资产证券化这种更为有效的融资手段。因为资产证券化发行的证券具有标准化、流通性较强的优势，所以吸引了众多的投资者。这种融资方式有能力进行大规模融资，同时降低了融资成本。阿里小贷以原有资产证券化带来的收益扩大自身资产规模，这样又能克服发行的资产支持证券期限较长的弊端，满足阿里小贷“金额小、期限短、随借随还”的特点。

（3）资产证券化的实施

阿里金融设置“专项资产管理计划”，将50亿元贷款组合出售给东方证券公司，由东方证券面向市场发行50亿元金融证券，这50亿元分成两部分出售给投资者，一部分是优先证券40亿元，另一部分是次级证券10亿元。优先证券优先偿还贷款的本息以实现信用增级。社会投资者购买大部分的优先证券，而阿里巴巴则主要消化掉次级证券。由于优先证券信用等级较高，因此融资成本比较低。整个过程实际上是阿里小贷通过资产证券化出售给投资者40亿元的贷款。资金快速回笼40亿元，进而使得阿里小贷公司能够继续发放新的贷款。换言之，资产证券化可以是中小企业和个人的一种崭新的融资手段。

同时阿里金融开创了自己新的利润增长方式。该笔贷款的利息大概是证券化产品成本的三倍。如果控制合理，管理得当，那么除掉资产证券化运作过程中的各项费用，从出售资产组合的贷款中，阿里金融可以获得近10%的利润。这样阿里巴巴放大了更多的资金以更大规模的贷款来支持中小微企业及个人客户的可持续发展，进而良性促进阿里巴巴自身的发展壮大。

二、中小企业融资的启示

1.资产证券化融资对中小企业融资的意义

（1）有效的提高了中小企业资信等级，避免因资本抵押担保的问题融资难

企业传统的融资方式，主要基于企业自身的信用等级，但对于中小企业是很难达到标准的。而资产证券化则把优质的资产用于证券化并由专门的运行机构SPV管理以解决这一问题。SPV主要功能是在资产证券化业务的过程中，证券化资产的采购，包装，并管理证券投资者购买的产品。具体操作流程以证券化产品效益循环生成资产池，整个过程规避企业自身信用情况，较好地回避中小企业资信等级相比大型企业资信等级较低的情况。而中小企业因为没有足够的抵押担保有形资产和无法从银行获得贷款的问题可以由资产证券化顺利解决。由于贷款偿还担保直接基于预期现金流的资产池，所以不需要额外的抵押有形资产。

（2）提高了资产的标准性和流通性，有助于中小企业筹集资金

与传统的融资方式如借款、债券等区别在于企业资产证券化融资是一种资产型的融资形式。它是唯一能够确认可用现金的增加、证券化资产的减少和所有证券相关的收益或亏损，但不去确认负债。所以公司在资产证券化融资期间并没有扩大现有公司债务比率和财务风险。在融入所需资本的同时，将融资方流动性缓慢且较弱的资产转变为流动性积极并较强的资产，使资产的流动性和偿还能力得到有效提高。

（3）降低了融资过程中的成本

构建稳定交易结构和资产信用增强技术使得资产证券化的资产基础得到改善，优化发行的证券化产品的条件。使得证券可以用大于等于其面值的价格发行，而且与支付债券融资的利息相比，支付给投资者的利息要低得多。由于资产证券化相关制度要求SPV组织结构简单，业务规模小，专注于资产证券化，所以SPV几乎没有破产损失的任何风险。因此在融资过程中也就不需要支付其他可能的风险补偿，从而进一步降低融资成本。

（4）降低中小企业在融资过程中可能承受的损失

企业资产证券化融资使得证券化的资产相对隔离，有效避免投资者和企业之间严重的信息不对称问题，减小融资时的系统风险。同时，增加了公司的自由现金流证券化，可以通过优化资产管理实现资本收益。

2.证券化资产的选择

并不是所有的中小企业的资产可以被证券化，并根据市场情况，资产证券化主要有以下选择：

（1）贸易应收款

中小企业相比大型企业，证券化的案例很少。主要原因是无论从规模上、信用评级上还是从应收款的实现水平上，中小企业都不及大型企业强。因此，小型和中型企业一般不选择这种资产进行证券化。但是，在我国市场中存在一些依托于大型企业的配套中小型企业，比如为上汽集团生产零配件的下属中小型配套企业；另外还有一些产品面向国际市场并已经拥有稳定的客户群或者是在某个市场中拥有无可替代的垄断地位的中小企业，如温州服装生产企业。这类企业应收款相比普通中小企业更稳定，也更不容易产生坏账，将其整合重组后可以达到证券化的标准。

（2）知识产权收入

小型和中型高科技企业的特点是企业拥有自己的知识产权，但不是能将知识产权形成收益。而且国内的风险投资发展程度较国外相比很低，所以这种企业的融资的资金缺口往往无法解决。证券化操作的现金流主要由知识产权使用费产生。这种方法通过采用破产隔离、信用增级等技术在满足企业对资金需求的同时，较为有效地减少了企业的融资风险。而资产证券化产品会吸引中小型投资组织和个人购买。获得的资金可以用来增减知识产权产业链。

（3）公司在营项目的资产证券化

中小企业在尚未成熟阶段依靠企业自身的积累是不够的。公司在营项目初期阶段并没有能力进行外部融资，所以一些在未来可以产生稳定现金流的在营项目因缺乏资金投入而导致发育不良，无法扩大项目规模，压制了本来应有的发展前景。在这种情况下，利用资产证券化可以将在营项目的预期收益权转让给SPV。这样SPV可以使用基于在营项目的预期收益向社会发行资产证券化产品来筹集企业在项目初期无法获得的资金，来扩大在营项目的生产规模，使项目的发展潜力得以顺利开发。在国际市场，这种资产证券化操作较为常见，往往可以使空有项目却苦无资金的中小企业顺利融资。

3.中小企业实现资产证券化的措施

（1）提升资信水平

中小企业信用等级在证券化过程中会在相当大的程度上影响资产预期现金流的归集和分配。如果企业资信等级不足，企业的证券化产品就会出现定价困难或价格与市场公允价值严重不符，这会导致资产证券化无法正常开始。所以资信等级对于中小企业开展证券化工作是一个很重要的前提。

（2）政府出资建立SPV

有政府背景的SPV相比其他SPV有以下优点：第一，政府可以使用官方手段强化SPV的通过成立相关法案、使用宏观调控手段和借助政府的影响力来协助SPV发展。第二，由政府参与成立的SPV资信水平相对较高，有利于吸引投资者。

（3）设立专项投资基金

目前国内资本市场依然存在相当大的缺陷，中小企业资产依靠证券化来筹集资本是一项新兴业务，需要依靠政府部门的大力帮助来推动资产证券化进程。因此，政府应设置一个特别基金，以改善小型和中型企业资产证券化环境，使证券市场更积极。

（4）加强对资产证券化信用评级标准的制定

对有价证券信用的评级是中小企业资产证券化的关键一步，这可以有效减少企业与第三方机构的信息不对称问题，具体途径有：严格要求进入市场的硬性条件，对进入市场的证券化产品实行登记、备案等管理措施；使用专业的模式和标准，运用科学方法进行评估；在信用等级评定方面，完善评估相关的法律法规，从实际操作出发，做到长久的法制化。

（5）培养高素质的金融人才

需要很多在证券担保、金融评估、会计财务方面均有高水平的专业金融专业人士。要想达到市场的要求，应着重培养一批兼具先进的金融理论与知识储备，又能充分与具体实践相结合，严格遵守有关法律、法规的高素质的金融人才。

在竞争激烈的商场中寻求生存和发展，首先必须要打破金融瓶颈，需要创新提高金融体系的资产流动性，增加资金投入，最关键的一步是实现资产证券化。资产证券化的运作整合了资金、技术与管理，有机结合了投资者、中介机构（风险资本商）和企业管理层三方为一个系统，建立了完整的与绩效挂钩的激励机制，从而有效规避股权融资过程中的所有权问题，摆脱了传统的债权融资中，投资者对企业激励机制不清楚的状况。在机制上促进了信息通畅清晰，更好地解决了买卖各方信息的对称问题，提高了融资效率。货币流动性通过资产证券化得以显著提高，在金融与实体经济间较好斡旋，使得中小微企业和个体经营者逐步走出金融困境，步伐更大地迅猛发展。

参考文献：

[1]严红义.中小企业融资问题研究[J].时代金融（下旬），2012，10：29-33.

[2]李丹丹.青岛中小企业信用担保问题研究[J].中国证券期货，2011，6：2-8

[3]王娣晨.浅析中小企业融资问题[J].现代交际，2013，2：27-29.

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关键词：资产证券化 金融监管 问题 措施

资产证券化源于美国60年代末的住房抵押证券，发展至今日，已经成为近三十几年来世界金融领域发展最迅速的金融创新工具。资产证券化以其独特的融资形式，吸引了广大投资者，极大地丰富了金融服务与产品。

一、资产证券化及其现状

1、资产证券化

资产证券化是以特定资产组合或特定现金流为支持，发行可交易证券的一种融资形式。通过资产证券化，可以将流动性较低的资产转化为具有较高流动性的可交易证券，改善资产结构，提高基础资产的流动性。

2、中国市场资产证券化的现状

中国的资产证券化起步于20世纪90年代，发展缓慢，对国内金融市场的影响也比较小。目前，我国的资产证券化呈现以下特点：

(1)发行规模增大，种类增多，机构投资者范围增加。资产证券化基础资产涉及不动产，应收账款，信贷资产，收费项目等，种类繁多。其发行规模2005年为81.96亿元，截止2008年末已经达到302亿。

(2)二级市场资产证券化交易不活跃。中国资产证券化市场机构投资者以大宗交易为主，一般会将证券产品持有至到期，从而导致市场流动性不足。

(3)基础资产供需矛盾，市场运作与目标不符。证券化基础资产应是预期未来带来稳定收益的正常资产，然而，就目前的市场表现来看，基础资产中不良资产比重偏大，投资者必然失去信心，导致资产证券化交易受困。

二、对资产证券化的监管现况及问题

中国的资产证券化起步比较晚，至今也未形成一个成熟的市场，在探索发展的道路上，不可避免地出现了许多问题。

1、法律法规体系不完整。目前没有一部专门针对资产证券化的法律。法律法规体系的不完善使监管存在很多漏洞，主要体现在以下几点：一是法律法规体系内容不完整，调整范围有限，监管效率低；二是不同的法律文件中对资产证券化的规定出现重复与真空现象。

2、监管出现分裂现象。目前我国的监管体制是“分业经营，分业监管”，因此对资产证券化的监管出现了分裂现象，一部分是银行信贷资产证券化，另一部分是企业资产证券化。银行信贷资产证券化由央行和银监会监管，只在银行间市场上交易；而企业资产证券化则在证券市场上流通，受证监会的监管。

3、资产证券化信息披露制度不完善。资产证券化信息披露制度不完善，监管当局缺少足够的信息，监管失效。资产证券化信息披露制度的不完善主要表现为两点：一是资产证券化会计信息披露立法不足，相关规定较少。二是信息披露的内容不全面，缺少很多信息，尤其是表外业务方面的信息。

4、监管机构间交流过少，人员素质有待提高。“分业监管”体制使各监管机构之间缺乏交流，导致监管混乱。监管人员的素质偏低，缺乏该有的职业道德素养，甚至出现道德问题。监管人员利用资产证券化相关法律漏洞及职务便利，钻营谋利，破坏监管环境。

三、资产证券化监管措施

面对上述问题，监管当局应积极寻求解决措施，维护市场秩序，保证资产证券化的良好运行。

1、建立完整的法律法规体系。为了更好地发挥监管职能，监管机构应联合立法机构对资产证券化进行统一立法，建立专门的法律，确立统一的发行、上市、交易规则等，完善资产证券化法律法规体系，规范资产证券化的运行。

2、建立统一的金融监管体制。分业监管体制导致资产证券化的监管分裂，因此建立统一的金融监管体制势在必行。资产证券化在金融领域的分量加重，若没有专门的监管机构，必然导致金融市场混乱。为了明确分离各种金融业务，实现市场有序运行，应设立专门的监管机构，或实行专门的监管体制。

3、坚持审慎监管原则，坚持外部担保制度。遵循审慎原则监管资产证券化交易，其中对资产证券化项目的创立监管尤为重要。项目创立时，应谨慎态度，可以避免恶性“链条效应”，最大限度的防范和控制风险。坚持外部担保制度，是指监管机构在对资产证券化业务进行监管时应着重注意其外部担保，确定其真实性、合法性、可靠性，以保证交易的完成。

4、完善对资产证券化的信息披露制度。信息披露是非常有效的一种监管措施，完善对资产证券化信息披露的制度可以从以下几方面出发：一是信息披露的内容。对资产证券化的信息披露应增加表内金融资产、金融负债以及公允价值变动损益项目，并对众多的表外业务信息进行披露。二是信息披露的质量。监管当局应对信息披露质量作出明确规定，如及时性、相关性、可理解性等。

5、加强监管机构之间的协调，提高监管当局人员素质，建立监管人员激励约束机制。各监管机构可以定期举行见面会，加强交流沟通。另外，监管机构应对监管人员进行分批定期培训，提高监管人员素质，加强职业道德。监管机构还可以建立适当的激励约束机制，以此规范监管人员行为，提高监管效率。

资产证券化的发展潜力巨大，中国市场亟待完善，加强对资产证券化的监管，将有效促进资产证券化的发展。对资产款证券化的监管既需要监管机构的负责审慎，又需要金融机构对自身行为的约束与规范，只有如此，资产证券化才能全面发展

参考文献:

[1]中国证券业协会编.《证券市场基础知识》.中国财政经济出版社

[2]宫芳.《企业资产证券化的监管建议》.《华北金融》,2007;第11期

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一、资产证券化与美国金融危机

(一)资产证券化的功能及特殊性

20世纪70年代，美国银行和储蓄机构为防止长期固定利率贷款的利率风险和提高资产流动性，创造了资产证券化①这种新的融资方式。为了提高储蓄机构的经营能力，解决其流动性短缺的问题，美国政府决定建立住房抵押贷款证券化市场，并在操作中选择规模非常大、基本结构相似，并且可以非常准确地预测现金流偿还状况的一组抵押贷款作为基础资产，从而有效地转移和分散信用风险。

1．资产证券化的功能

资产证券化最基本的功能有两点:

(1)风险转移功能。即证券化产品的发行者通过向证券化产品的投资者发行证券，并通过一定的风险隔离和破产隔离机制，将证券化产品的基础资产隔离出发行者的资产负债表，由此实现基础资产信用风险的隔离和转移。

(2)增大流动。即证券化产品的发行者通过把具有未来现金流收入和缺乏流动性的资产进行打包和重组，将其转变为可以在金融市场上流通的证券，并把这些证券销售给投资者，由此实现基础资产现金流的回笼。［1］

2．资产证券化的特殊性

资产证券化本身也具有特殊性:

(1)它是被监管者为规避监管以追逐最大利润而设计的行为模式。

在这种模式下被监管者永远都有规避监管的利益驱动。在美国，对银行的监管是非常严格的，但监管者的监管权受到法律的严格限制，只有在法律的授权范围内并接受司法审查的监管行为才是合法的。美国银行等机构为防范市场风险和监管风险，其金融工具的设计既要能实现目的功能又要能规避监管，而资产证券化产品正好可以将一个表内的贷款业务转化为一种表外的收入流，满足了资本监管的要求。

(2)资产债务人的信用是它的信用基础。

借款人的信用是整个资产支持证券市场存续的物质基础，利益主体收益最终都来自于借款人的履行。资产支持证券的收益不是来自发行人的生产活动而是来自借款人的生产创造，是借款人的责任财产支持整个资产证券化法律关系体系中主体的利润取得。在美国次级贷款市场，借款人的义务条款非常苛刻，借款利息远高于优级贷款市场借款人所付的利息，支付的发起费、经纪费等也很高。

(3)它最终将个体风险累积成系统风险。

债权的组合稀释了资产风险，资产转让分散了资产发起人风险，信用增强机制降低了投资人风险，而受托和担保机制又将发行人风险分散。在这种合同建立起来的权利义务关系结构下，资产证券化中每个主体的风险都降至最低。但是，这种降低并没有消除风险本身，这些风险最终都会累积成系统风险。［2］

(二)美国资产证券化在危机中的作用

在美国，除了银行以外，一大批专门的信贷公司也都从事住房按揭贷款业务。为以适当的让利来盘活沉淀的信贷资金，信贷公司将“次级按揭贷款”资产出售给投资银行，投资银行再将“次级按揭贷款”资产打包后做成标准化的债券向基金公司、银行和保险公司等机构投资者发行，形成“次级债券”。［3］次贷危机前后，美国商业银行的全部资产在12万亿美元左右，与美国住房抵押贷款总额相当。美国房地产贷款总额在3．6万亿至3．8万亿美元之间，占美国商业银行总资产的30%左右。美国超过8万亿美元的房地产贷款通过证券化分散到了债券市场，而美国债券市场上与抵押贷款相关债券的市场未清偿值也大约是8．9万亿美元。也就是说，即使美国全部12万亿美元的住房抵押贷款中有30%成为坏账，美国商业银行可能不需要外部资金的支持就可以核销这些损失。因此，就次贷损失的规模而言，证(债)券化了的次级贷款只是次贷危机的一个引子［4］，其本身并不是危机的主要成因。

二、金融创新与美国金融危机

(一)美国金融业的特征

在美国金融创新盛行的时代，整个社会呈现出一片“繁荣”的景象。与这种“繁荣”相适应，金融业表现出几大特征。

1．混业经营

混业经营可以发挥规模经济、范围经济和信息资源共享等优势。伴随着混业经营，金融衍生品市场空前繁荣，其增长速度和规模远远超过人们的想象，这给金融行业带来了巨额利润的同时，也蕴藏着市场动荡甚至崩溃的巨大风险。

2．过度举债

过度举债是虚拟银行的重要特征。在这次金融危机中表现较好的高盛等投资银行和摩根大通等综合银行，其资产负债表中投资银行对杠杆的使用比例非常高。高盛的股东权益/总资产为3．8%，杠杆率达26倍，而摩根大通的股东权益/总资产是7．88%，杠杆率为14倍。

3．宽松监管

与主要赚取存贷款利差和中间业务利润的传统银行不同，虚拟银行不能接受公众的存款而只能向机构或高资产净值人群募集资金，其受到的金融监管也比较宽松。［5］

(二)美国金融创新的风险

美国大量的金融创新尤其是金融产品创新包含着较大的价格波动风险，并会创造新的系统脆弱性。其主要体现在三个方面。

1．使货币政策的可控性变差

金融创新改变了人们持有货币的动机，引起货币需求结构的变化，增大了货币需求的决定因素、各因素的影响力及其与货币需求函数关系的不确定性。金融创新既扩大了货币供给主体的不确定性，也导致了货币乘数扩大和金融机构创造货币能力的不确定性，使货币供给的内生性增加。由于金融创新使货币供应越来越多地受制于经济体系的内部因素，从而严重地削弱了中央银行对货币供应的控制能力和控制程度。

2．强化了金融脆弱性，并危及金融体系的整体稳定性

一方面，金融创新强化了金融脆弱性。金融创新下的高比例杠杆运作直接导致价格波动和市场波动的易变性。极其复杂的结构化金融产品对双向交易和流动性更加敏感，对信息的要求更高，投资者很难清晰认识到其存在的风险。各种金融产品之间具有“捆绑效应”，信息的不透明使得各个金融机构的风险不断地被放大。创新型金融产品对信用创造的作用非常大，对流动性极其依赖。在金融动荡的条件下，创新型金融产品容易丧失再融资功能，引起市场整体信用大幅下降，导致金融机构和金融市场的脆弱性增大和应对金融动荡和危机的能力下降。另一方面，金融创新导致金融体系整体稳定性下降。金融创新导致金融机构扩张信用，但是整体的信用就出现了非理性扩张。在市场经历扩张、上升、繁荣等阶段到达高峰阶段后，资产价格开始下滑，金融机构通过出售资产、收回现金应付财务困难。当这种行为变成所有金融机构各自的理时，商品和证券等资产的价格将产生灾难性下降，整个金融市场将出现很大的恐慌，金融体系的整体稳定性下降。

3．放大了金融风险和危机的传染性①

近年来市场上出现了金融机构交叉持有对方流动性的创新，这有利于缓解金融机构的流动性困境，但是这种创新机制只是将流动性进行再分配，而额外的流动性并没有被创造出来。交叉持有流动性的金融创新产生了一张更大的流动叉网络，使得流动性渠道网络化，从而使得金融风险和金融危机的传染性被放大。［6］

(三)美国金融创新在危机中的作用

从这次美国金融危机的演变过程看，贷款发放机构通过打包方式转嫁给其他金融机构的风险，在其交易对手面临经营风险加大时，会通过利益链条的传递危及到自身。美国大量的金融创新不但使金融风险更为集中和隐蔽，而且增强了金融风险对金融体系的整体破坏力。银行通过资产证券化将次级抵押贷款的风险转移出去，从事次级抵押贷款的银行将打包出售次级抵押贷款相关证券所获得的资金继续用于扩大次级抵押贷款业务，以前因为风险较高而不涉足次级抵押贷款的银行也介入这一业务。这样下来，次级抵押贷款占银行贷款的比重大大增加，次级抵押贷款规模扩大所带来的银行风险增加足以抵消通过资产证券化转移出去的风险。在银行总体风险并没有减少，而转移出去的风险仍存在于金融市场中的情况下，整个金融体系的总体风险实际上是大大增加了。事实上，金融创新能够分散和化解个体风险，但也使具有同样风险的业务量大大增加，而一旦风险累积到市场无法承受的程度，危机将以更大的规模爆发。因此，金融创新本身也成为金融危机的真正根源之一。［7

］三、美国资本市场的缺陷

在大量金融创新的推动以及政府和金融监管部门的支持下，美国资本市场获得了很大的发展。但也正是这种过度放任和“无管束”，使得美国资本市场存在许多的缺陷。美国资本市场的缺陷主要体现在三个方面。

(一)金融结构过于复杂

传统上，银行在金融体系中的角色主要表现为信用中介，联系着资金的供需双方，基金等各类非银行金融机构往往不能直接进入贷款市场。但是在金融创新盛行的时代，借助于急剧膨胀的信用衍生品市场，银行和基金之间业务分离的金融模式被彻底打破。随着信用衍生品市场的急速扩张，在美国资本市场上逐步形成了“资金供应方—金融中介—资金使用方”、“资金供应方—资本市场或风险市场—资金使用方”、“资金供应方—金融中介或资本市场—资金使用方”三种资金融通机制同时并存的复杂格局。［8］在这种复杂格局下，银行全部承担的违约损失被转嫁到对冲基金、投资银行、养老保险等机构。而一旦核心机构出现巨额损失或破产，势必在金融体系中引起连锁反应，并造成金融市场剧烈动荡。这种由于金融创新导致的过于复杂金融结构蕴含着众多的风险:一是系统性风险，表现为美国房地产市场的降温和加息周期的到来;二是非系统性风险，即因原始借款人的还款能力存在问题而引发的违约风险;三是证券化结构设计风险，主要表现为破产隔离风险和信用增级风险;四是投机风险，即由于衍生产品太多太滥导致短期行为的风险。对美国经济形势的错误估计、风险准备计提不足、有关的风险预警机制及防范措施未能跟上，从而为金融危机的爆发埋下了祸根。

(二)金融工具创新过度

自1990年到2006年的17年时间里，美国金融创新工具由30．7万亿美元，增加到142．7万亿美元，接近翻了5倍。金融创新工具，尤其是那些证券化债务与结构化产品①在金融危机的蔓延中起到了推波助澜的作用。金融监管机构没有对金融创新产品进行风险评估，没有对其带来的市场潜在风险进行合理预期和有效的监管。［9］这些过度创新的金融工具使得美国金融体系长期存在大量的杠杆交易和风险积累:一是以CDO②为标的的抵押授信交易。在很多情况下对冲基金将CDO作为抵押向银行取得数倍的信用额度。对冲基金出于盈利需求又继续将取得的信用额度用于次债资产投资，依此循环多次。美国信贷评级机构因为强烈的利益驱动以及不了解结构性投资工具进行了大量错误的风险评估，从而掩盖了信用风险的实际规模，使银行低估了授信业务的风险;二是来自于建立在CDO基础上的CDS。在合成CDO中，发行者首先卖出一组CDS，随后以合成CDO的形式转让给不同的投资者。虽然CDS提供了避险套利的对冲工具，但也使CDO的风险以几何速度扩散出去［8］;三是美国金融交易中的准备金制度、保证金制度、保险、借款等也促成了杠杆化。在相当长的时期里，商业银行的杠杆率一般为10～12倍，投资银行的杠杆率通常在30倍左右，衍生产品的杠杆率一般在20～30倍甚至更高。杠杆机构对抵押贷款相关证券的大量持有，以及在金融交易中的杠杆化，当抵押贷款相关证券出现违约，价值下降的时候，这种影响就被杠杆放大，造成机构投资者偿债能力下降，更易陷入困境。金融创新工具在资产价格快速上涨的吸引下泛滥，金融创新工具的泛滥便利了资金向美国资本市场的转移，加快了美国资产泡沫的形成。完全忽视金融创新工具会对其产生分散性与滞后性影响的货币政策，一意孤行，通过加大政策利率的调整力度控制市场流动性的扩张与资产价格上扬，直接刺破了泡沫，导致了危机的发生。

(三)金融监管不到位

1999年美国通过《金融服务现代化法案》后，金融业实行混业经营。商业银行能够从事全能银行的业务，在银行、证券和保险三大行业之间不设防火墙。金融监管部门在金融衍生品交易上放弃了监管，导致金融衍生工具泛滥。而金融衍生工具不断地创新与巧妙运用给金融监管造成了严重的困难，监管漏洞不断出现。在大量过剩资金和投机资金涌入后，在房地产和虚拟经济领域出现三大泡沫，即房地产泡沫、金融衍生品泡沫和商品期货泡沫。受缺乏真实可靠的数据、市场走势不可预测性等因素限制，监管当局难以设计出一套有效的针对房地产信贷扩张的监测系统和预警系统，房地产信贷泡沫继续膨胀。［10］受不干预市场传统的影响，美联储等金融监管部门虽然注意到贷款标准的放松，但并未及时规范金融机构的某些行为，错失了防范危机的最佳时机。严重的是美联储在不断加息的同时，继续鼓励贷款机构开发并销售多品种次级房贷。直到2007年3月美国新世纪金融公司濒临破产，次贷危机爆发后，美联储等才对市场进行必要的干预。更多的贷款公司主动或被迫迅速收缩住房抵押贷款，住房市场需求急速下降，从而加剧了次贷危机的形成。2007年7月，当次贷危机开始显现时，标准普尔、穆迪等信用评级公司将几乎所有次级抵押债券的信用等级调低，直接引起市场的极度恐慌，导致整个市场流动性不足。四、金融危机中美国资本市场的金融加速器效应

(一)金融加速器效应及传导渠道

1．金融加速器效应

在面对市场负向冲击时，有缺陷的美国资本市场不但无法自制，而且还成为金融市场动荡和实体经济衰退的“加速器”。伯南克和戈特勒等对此机制进行了梳理，他们提出:“假设信贷市场存在摩擦或成本、总的融资需求不变、存在不对称信息，标准的贷款行为分析模型证明:外部融资额外成本与借款者资产净值负相关。一般而言，借款者的资产净值随经济周期正向变动(比如企业的利润和资产价格就是随经济周期正向变动)，那么外部融资额外成本将随经济周期反向变动，由此触发企业融资的波动，随之而来的是企业投资支出和生产波动。我们将由信贷市场状况变化导致的初始冲击被放大的机制称作金融加速器”。［11］成本是反经济周期变化的，在经济萧条时上升，在经济扩张时下降，这种经济周期中由信贷市场的条件变化所引起的对初始冲击的放大效应称为金融加速器效应。当经济中出现负向冲击引起企业的净值减少、成本增加时，贷方将向潜在借方收取更高的利息以补偿成本，导致企业外部融资成本升高和外部融资溢价增加，这会使企业减少本期费用、支出和下一期的产出，从而引起经济的衰退。也就是说，由于信贷市场上借贷双方成本的存在，任何对经济的冲击都会影响企业的净值，进而影响企业的生产决策和支出决策，并导致企业投资支出和产量的变动，最终会引起宏观经济更大的波动。

2．金融加速器效应的传导渠道

金融加速器效应是通过以下两个渠道进行传导的:一是现金流渠道。未预料到的利率上升(对经济的负向冲击)会减少经济的总产出，降低企业的现金流，从而增加企业需从外部融资的份额。这会导致成本(因为违约风险上升)和外部融资溢价上升，并进一步导致企业减少下一期的投资、产出、收入和现金流;二是资产价格和抵押资产的价值变动。未预料到的货币紧缩会减少对资本品的需求，造成资产价格下降，导致企业向银行贷款时可提供的抵押品价值减少，外部融资溢价上升，企业因此减少当前投资和下一期的产出、现金流，而预期现金流和企业净值的减少会进一步导致资产价格降低。从长期看，由于存在金融加速器效应，即使外部冲击逐渐消失，投资仍然低于稳态水平，资本和产出也会长期偏离稳态水平。［12］

(二)危机中美国资本市场的金融加速器效应

投融资双方信息不对称是资本市场的显著特征。一方面，经济扩张，预期利润增加，引起银行体系信贷也不断扩张，另一方面，资金转换为对实际资产和金融资产的有效需求，引起资产价格上涨，吸引更多的厂商和投资者进入市场，结果是推动经济进一步扩张。当这种信贷与资产价格螺旋上升超过一定的程度时，纯粹的“投机”活动就会被刺激，伴随越来越多的“投机人”加入，经济就出现“泡沫”。这种“泡沫”表面上是经济的繁荣，实质是经济主体的过度负债。随着“经济泡沫”越吹越大，利率和价格继续上升，货币流通速度进一步加快。当“经济泡沫”继续膨胀达到一定的临界高度时，人们开始犹豫不决、观望，这时市场的任何风吹草动都可能引发投资者的群动。［13］出于资金安全考虑，投资者一般会对负向冲击反应过度，从而产生冲击的“小冲击、大波动”乘数效应。当资本市场存在缺陷时，金融摩擦①使得内部融资和外部融资的可替代性变差。当企业受到正向冲击时，企业投资回报因受正向冲击出现意外增益，由此产生的收入现金流通过融资杠杆使得净资产数倍放大。净资产的增加改善了企业资产负债状况，融资杠杆比率相应下降，银行贷款风险减小，银行愿意以较低的利率向企业提供更多的贷款。经济中信贷和投资规模不断上升，真实的融资成本也不断下降。正向冲击就这样通过资本市场金融加速器效应一步一步促进实体经济走向繁荣。但是，一旦企业受到负向冲击时，企业收益减少、成本增加、净资产价值减少、财务杠杆提高，从而企业的资产负债状况恶化，企业的融资条件下降，导致外部融资的可获得性降低，融资成本也不断上升。如果企业对外部融资的依赖性很高，负向冲击同样会通过资本市场金融加速器效应一步一步促进实体经济走向衰退。美国资产价格泡沫的破裂使得居民不愿也不能再借贷消费，大量的金融中介纷纷倒闭。在美国房价下跌的冲击下，金融市场上资产的价格不断下降。在有缺陷的美国资本市场金融加速器效应的作用下，由债权债务链的断裂引发的金融危机迅速向其他行业传导。市场利率和企业财务杠杆在很短的时间内上升，于是降杠杆化开始席卷美国整个经济体，失业、破产和倒闭成为事实，金融危机向实体经济危机演化。［14］

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关键词：资产证券化；现状；法律问题

中图分类号：F832.5　文献标识码：B　文章编号：1007-4392(2009)08-0052-03

一、我国资产证券化的几个法律问题

(一)风险隔离的法律问题

风险隔离是资产证券化的首要前提条件。证券化结构的最高目标是将基础资产与发起人的财务风险相隔离，确保基础资产产生的现金流得以按证券化的结构设计向投资人偿付证券权益，实现资产信用融资。按《信贷资产证券化试点管理办法》第三条、第六条、第八条、第十三条规定，我国现在试点的资产证券化是指由银行业金融机构作为发起机构设立特定目的信托，将信贷资产信托转让给受托机构，以及受托机构承诺信托，负责管理特定目的信托财产，并以资产支持证券的形式向投资机构发行受益证券，以信托财产所产生的现金支付资产支持证券收益的结构性融资活动。这种信托化流程，一方面发起人将拟证券化资产信托给受托机构，以实现资产的“真实销售”，使得在证券发行后，投资人对资产支持证券的追索权仅限于信托财产；另一方面构建特定目的信托，以此为载体，将信托财产同发起人或受托人的破产风险隔离开来，“真实销售”是指发起人将与拟证券化资产有关的权益和风险或控制权一并转移给SPV，使SPV获得对资产的合法权利。国际上资产转移有更新、让与、信托、从属参与等形式，证券化的核心主体是SPV，我国证券化试点资产转移采用的是信托形式。没有设计SPV作为破产隔离的载体，也未对“真实销售”直接做出法律规定。

(二)关于受托机构的法规问题

《信贷资产证券化试点管理办法》规定受托机构处于整个资产证券化运作的中心，是最终发行资产支持证券的实体，并负责风险揭示和信息披露。但是，目前资产池选择、信用增级安排等工作主要由发起机构完成，受托机构很少参与，且处于从属地位，缺乏对资产池资产质量的深入了解。诸如，在重整资产支持证券中，资产池现金流回收情况完全由资产服务商(即发起机构)掌握，受托机构甚至难以预期现金流回收情况。虽然目前资产证券化的基础资产多为优质资产。并且只有优先级债券进行公开交易转让，风险较低。但从长远来看，发起机构、资产服务商和受托机构在功能、信息上的严重不对称，非常不利于控制资产支持证券的投资风险。

(三)关于会计处理标准的法律问题

会计处理是资产证券化的核心问题之一。对银行而言，开展资产证券化业务意味着合法利用资产证券化将基础资产出表，以达到腾出贷款空间，减少资本要求等目的。作为信贷资产证券化配套规章之一，《信贷资产证券化试点会计处理规定》对信贷资产证券化参与各方的会计处王里做了较为详细的规定。按规定，只要发起机构将信贷资产所有权上几乎所有的风险和报酬转移，或者放弃对信贷资产控制，该信贷资产即可终止确认。虽然这一规定与新会计准则对金融资产终止确认的条件基本一致，但对于如何判定“几乎所有”和“放弃控制”并没有具体规定。例如，如前所述，持有次级债使基础信贷资产的风险仍保留在发起机构内部，但持有次级债比例在多少以内才可认定为“几乎所有”风险已转移尚无定论。目前，会计师事务所及审计师对出表标准认定不同，标准不统一，在一定程度上影响了银行风险加权资产计量。

(四)关于资产证券化税收的法规问题

一般来讲，证券化业务规模庞大，收入有限，盈利空间狭小，而费用支出名目多，数量不少。为降低成本、增强效率，“出表、免税、少收费”理念应运而生，其中，政府的税费优惠措施是资产证券化具有现实可操作性的决定因素。资产证券化主要涉及资产转让、证券发行、证券权益的偿付三个基本环节，以及资产信用增级、流动性支持、资产管理等辅助服务环节，涉及的纳税主体包括发起机构、受托机构、投资者和提供各种辅助服务的服务人。考虑到资产证券化业务环节多、操作复杂的特点，2006年3月，《财政部、国家税务总局关于信贷资产证券化有关税收政策问题的通知》，在税收上力求中性，避免重复征税，但适用对象不包括企业证券化项目，且很多条款使用“暂免”字眼，过渡性质浓，尚需完善。

(五)关于资产证券化评级的法律问题

目前，我国比较全面、权威的信用评级规章是2006年3月制定的《中国人民银行信用评级管理指导意见》，其中对信用评级机构的市场准入、评级制度、原则、方法、程序、要素、标识及含义等进行了规范，但该意见属部门规章，法律位阶偏低，且仅适用信用评级机构在银行间债券市场和信贷市场从事金融产品信用评级、借款企业信用评级、担保机构信用评级业务，没涉及资产支持证券的信用评级。关于信贷资产证券化交易的评级，只在《信贷资产证券化试点管理办法》中设置几条规定。我国信用评级机构的监管主体、法律地位、评级范围、评级程序、评级标识、法律责任及资产证券化等专项评级都有待人大进一步立法明确。

(六)关于资产证券化金融监管立法的法律问题

资产证券化曾被认为是一种低风险的结构性融资方式，但其过程复杂，涉及的中介机构多，信用链较长，不仅具有市场风险、信用风险和流通风险，而且具有独特的法律风险、提前支付风险和证券化操作风险等，证券化操作风险又包括破产隔离风险、信用增级风险以及发起机构、受托机构、服务机构的违约风险等。对发起银行而言，风险隔离是资产证券化的首要前提条件。但在某些特殊情况下，资产虽然在“会计”和“法律”意义上已经实现了“真实销售”或“破产隔离”，但就其“经济实质”而言，发起人仍然保留了相当数量的风险，形成“监管”意义上的证券化风险暴露。对于合成型CDO等证券化产品，并没有转移资产，而只是转移了风险，更需要从“经济实质?的角度来分析风险的转移程度，以确定相应的资本监管政策，而其中信用衍生产品的运用，则进一步增加了监管当局分析判断的难度。1992年9月，巴塞尔委员会了一份指导性文件《资产转移与资产证券化》(Asset Transfers and Securitisation)，第一次系统性地提出了资产证券化的监管问题，讨论了监管当局需要关注的主要风险和应当遵循的监管原则，要求监管者对证券化业务的风险转移程度做出判定，必要时应要求银行计提资本，但该文件没有提出具体的监管资本计算方法。1997年以后，美国银行监管当局几乎每年都要针对资产证券化中发现的新问题，法规性文件。2004年，《巴塞尔新资本协议》，其中“信用风险――资产

证券化框架”部分既包括传统型证券化业务，也包括合成型证券化业务，监管资本计算方法采用标准法及内部评级法，但对资产证券化的操作风险及银行持有资产支持证券的市场风险所需分配资本尚无专门规定。目前，国际上对资产证券化监管的普遍做法是，如果银行保留了第一损失责任，应当将其从监管资本中扣减；如果不是第一损失责任但仍然保留了风险，则应按照一定的方法赋予风险权重。

二、完善我国信贷资产证券化法律法规建议

(一)完善风险隔离的有关法律

要真正实现将基础资产与发起人的任何财务风险相隔离的目的。今后我国在试点实践和相关规定的基础上，适时修改《合同法》、《信托法》等民事基本法，制定《抵押贷款证券化条例》，对“真实销售”、资产支持证券发行及“有限追偿”等关键概念通过立法予以明确，对真正实现隔离风险是非常必要的。此外，借鉴美国次按危机教训，对证券化主体与相关服务机构、境内外投资机构间的风险隔离亦应引起证券化相关立法重视。

(二)完善信息披露法规

信息披露应具体规定资产证券化业务信息披露的形式和载体，并在专门文件中对机构的信息披露统一进行规定，使信息披露规则更为完整和系统。此外，次贷危机后世界各国监管机构纷纷提高资产证券化信息披露要求，更重视发起机构对资产池的信息披露。我国应吸收国际先进做法，进一步细化信息披露内容，使相关规定更具有前瞻性。同时，促进信托公司在信贷资产证券化中发挥更大作用。目前资产证券化发起机构同时也担任资产服务商，信息过度向发起机构集中，不利于对证券化资产的风险揭示和信息披露。因此，应促进信托公司在发起机构组建资产池阶段就参与其中，以便对资产池中资产的特征和现金流情况充分把握，更好管理资产支持证券各种账户并进行信息披露。

(三)建立健全与现金流相关的法律体系

从融资的角度来说，证券化本质上是帮助贷款方在扣除证券化成本之后能够筹集到和基础性资产未来现金流现值相等的现金流。证券化资产产生的现金流必须足以偿付证券所代表的权益和支付提供证券化服务的各方费用。需建立健全的相关法规包括：现金流的清收、管理(账户管理、会计记录等)、再投资、暂时补缺、境内外转换等，具体规定包括：交易中产生的所有现金流都须由会计师来严格审查，基础资产产生的周期性现金流本息的会计账目应明晰；贷款服务机构对现金流可以进行主动管理，利用稳定的现金流存量投资货币市场；根据期限不同在证券持有人之间按照优先次序分配现金流等，以此保护投资者和证券化其他利益相关人。

(四)完善基础资产形成过程中的抵押担保制度

基础资产的质量对现金流的来源及资产支持证券的投资品质起决定性影响。目前，国内资产证券化试点基础资产主要包括个人住房抵押贷款、基础设施中长期贷款和银行不良资产等，信用卡应收款、中小企业贷款和商用物业抵押贷款等正在考虑纳入试点范围。撇开基准利率的形成与贷款利率浮动范围等因素，仅从债务收入比或偿债覆盖倍数来看，中国的住房抵押贷款及商业房地产抵押贷款越来越具有美国次按特征。抵押制度不尽完善，炒期房、土地与房屋所有权的“两权分离”都增加了抵押物设定及抵押权行使的难度。因此，在银行授信继续强调第一还款来源的同时，完善落实房地产等抵押担保法律制度及审贷程序，对保证我国MBS市场基础资产整体质量是非常必要的。

(五)强化对信贷资产证券化的资本约束

新资本协议虽然已对资产证券化风险暴露提出远高于一般公司风险暴露的资本要求，但有鉴于次贷危机的严重影响，巴塞尔委员会又着手对新资本协议资产证券化框架作出修改，拟进一步加大资本要求。从巴塞尔委员会对资产证券化风险暴露的态度演变来看，资本要求将更为严格。《金融机构信贷资产证券化试点监管管理办法》已经吸收新资本协议资产证券化框架内容，具体监管中，应根据证券化的具体结构设计，严格从经济实质判断各参与方所承担的风险，不能仅依赖会计师事务所和律师事务所意见，要从审慎的角度要求机构提足资本。

(六)强化对信贷资产证券化的监管

必须实施审慎监管：一是严格准入管理。适度控制风险管理能力薄弱的机构开展此类业务，对具体产品。应从严要求基础资产质量，从源头上控制风险。二是充分披露风险。对于持有资产证券化风险暴露的，应要求其充分披露，并从审慎的角度提足资本；对于风险未真实转移的，也不能忽视对其基础资产的监管。三是加强监督检查。现场检查有助于监管人员判断资产证券化业务的经济实质，识别一些难以通过申报材料发现的隐性担保，并能较好地判断机构从事这项业务的水平。对不持有资产证券化风险暴露的参与机构，如担当受托人的信托公司。也不应忽略对其现场检查，以提高整个运作流程的风险控制能力。

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关键词：资产证券化；金融稳定；金融风险

资产证券化与金融稳定的关系一直是金融界研究的重点。在美国金融危机爆发前，资产风险的研究集中于微观层面，研究成果较为乐观。但在金融危机爆发后，相关人员开始从宏观层面研究资产证券化，得出结果较为悲观。明确资产证券化与金融稳定的关系，寻找证券发展的平衡点是金融研究的重点。

一、资产证券化

资产证券化指将如生产设备、房屋等固定资产转化为证券的形式，使原本不动产具备了流通的特性，以另种方式参与市场交易。资产证券化是银行贷款的市场延伸，将原本集中于银行的信用风险放在市场中公开处理，促使信誉价值由封闭性向公开性转换。同时，资产证券化也可以看作融资手段的去中间化进程，将融资风险分散到市场当中，提升了企业融资的效率，同时减小了局部信用危机爆发的影响范围［1］。资产证券化的主要方式有实体资产证券化、现金证券化、信贷资产证券化与证券资产证券化。实体资产证券化是指企业将实体资产作为担保，发行证券，这种方式本质上与股票发行相同。现金证券化指证券购买的行为。实体证券化与现金证券化有明确的资产保障，信用风险较低，对金融稳定影响较小。信贷资产证券化指以银行贷款、企业未回收款项作为担保发行证券，这种证券行为本质上是将企业的运营风险在市场中划分，也是现今资产证券化的主要形式。证券资产证券化是企业证券的二次发行行为，是将企业的风险与信用范围进一步扩大。信贷资产证券化与证券资产证券化从结果上来说是将证券化链条向外延展，扩大信用范围，将更多的资源纳入金融系统当中，加速了金融产业的发展，但也扩张了金融危机的破坏范围。

二、金融稳定

金融稳定的核心观念是控制金融风险，避免金融危机的爆发。金融系统维持稳定的主要手段为风险分散、资源二次分配及风险估价，以此提升民众的信任程度，保证市场交易以合理的价格进行。由于金融稳定与金融风险为相对的定义，在金融稳定的研究中，可以将金融风险影响因素作为指标。金融风险的主要产生原因为信息不对称、逆向选择与羊群效应。信息不对称指双方在交易进程中难以对对方进行全面而深入的了解，这为交易双方提供了操作的空间，是金融风险的原始来源。逆向选择是指证券持有方对证券发行方具有选择权利，在资产证券化的初期，市场会倾向于风险较小的企业，促使风险较高的企业在证券化进程中采取较低的价格，从而使证券市场发展不平衡，产生信用风险。羊群效应指群众的行为具有盲目性，常会跟随他人做出不明意义的决定，这种现象在金融市场中发生，会导致金融产品价格大范围的浮动，提升金融风险。

三、资产证券化与金融稳定的关系

（一）资产证券化对金融稳定的促进作用。（1）提升信息透明度。信息透明度主要针对交易中的卖方，在交易进行中，买方提供的为实际资产；而卖方的交易物品的价值为预估结果，具有强烈的不确定性，导致买方在交易中处于劣势地位。这种不对称性常会造成双方交易中所得利益的不均等，表现为卖方出现信用问题导致买方损失惨重，或买方为规避风险拒绝交易［2］。资产证券化的第一步为公布证券化发起企业的相关信息，包括企业运营的基本信息与证券化产品的全部信息，这保证购买方能获知证券化产品的资产信息，减小了信息不对称对市场交易的影响。同时，由于信息公布的需要，担保公司与中介公司常会形成一套标准资产评估方案，会在资产证券化的过程中对发起企业进行选择，标准化较低的企业常会因资产评估中误差项目过多而无法进行证券化，保证了交易双方的利益。资产证券化降低了买方收集信息的成本。企业在进行资产证券化前，必须经过专业信用评价机构的审核。同时信用机构会将审核结果进行公示，给予买方购买参考，降低了买方在交易过程中收集卖方信息所消耗的时间成本与经济成本。信用机构的评价相对于买方个人评价行为，具有更高的精确性，同时卖方在证券化过程中需要全程接受信用机构的评价，有效保证卖方在交易全程的信用行为，加强买方信息了解的动态性。卖方在证券化进程中常会选择保险公司介入来强化自身证券产品的信誉度。保险公司的介入会使买方免去信息收集的过程，除部分经营效益极差的公司外，市面上大多保险公司的评价结果可信度较高。保险公司的介入可以将信息不对称产生的信用问题控制到最低，买方不必考虑损失问题，交易流程更加高效。（2）提升交易效率。首先，资产证券化提升了金融市场的流通效率。流通效率指资金从盈余部门向紧缺部门流动的比例。商业银行贷款模式在金融流通方面表现较差，资金短缺部门常不具备充足的贷款能力，难以向银行申请足够的资金进行追加投资。证券市场产品种类丰富，能满足不同投资者多样化的投资需求，相比于银行贷款拥有更为广阔的资金市场。企业证券化的进程相比与银行贷款资质审核更为宽松，且企业可进行二次证券化融资，为企业的发展提供更多的资金。其次，资产证券化提升了资源配置效率。金融市场的资源配置效率指资金的使用效率，具体表现为更多的资金流向收益率更高的部门。商业银行贷款模式下，银行的评定能力多集中在企业的信誉程度，对企业的经营能力评定效果较差，这就导致了在资源配置效率调控上银行较为无力。而证券的价格是经过多方面评定的市场选择，可以有效反映企业的潜力，使资源配置更加高效［3］。最后，资产证券化提升了金融市场的传导率。与传统概念下的传导率相似，金融的传导率指资源流通过程中接收资源与供给资源的比例，在市场中常用流通过程中折损比例来衡量。由于证券相较于银行贷款与金融中介进入市场较晚，为确保占据足够的市场份额，证券必须在传导率上远高于银行与金融中介。这就导致了证券化过程虽然费用种类繁多，但总额远低于银行贷款与金融中介的费用收取比例。（3）优化资本结构。受国际协议的影响，银行融资过程中资本率必须高于8%，这对企业的融资成本提出了新要求，使企业运营中相当一部分成本无法参与市场运营。但证券产品没有基础额度要求，同时可以快速回收企业生产成本，使企业运营中大部分资金处于流动状态，优化了企业的资本结构。使企业在享受负债经营好处的同时，最大程度上规避了负债风险，提升了企业的经济效率。（二）资产证券化对金融企业的抑制作用。（1）货币政策效率降低。货币政策是政府调控宏观经济的有效手段。货币政策的轻微变动对社会产出产生巨大的影响，货币政策收缩会直接导致经济萧条。证券化手段的推广极大程度提高了资产的流动性，导致银行创造存款的能力不断提高。这种现象带来的结果为货币总量难以测算，一旦货币购买力发生变化，央行下一年的货币发行量计算工作将变得无比复杂，严重阻碍了货币政策的制定。（2）市场不确定性增加。证券化产品在进入市场时，需要一定的时间来进行风险评估从而确定其正确的价值，这导致了产品进入市场的价格通常低于其实际价值，此时买方购入新的证券产品常会具有更高的收益。逆向选择作用会将证券产品价格控制在实际价值之下，迫使风险较低的企业退出证券市场，使市场内部高风险不断累积，进而产生金融危机。同时，证券价格长期低于实际价值会导致投资者忽略对企业的审查进行盲目投资，使金融市场的风险抵抗能力不断下降，市场不确定性增强。（3）提升风险传递速度。资产证券化带来种种好处的同时，需要明确证券市场的行为是在不停的分散风险，风险问题并未被真正的解决。同时由于资产证券化过程中，有大量创造信用的行为，风险在证券市场运营中总量是不断增大的。这代表着证券行业越发达，市场风险总量越大，风险传播速度越快，风险影响范围也会扩大。当金融危机爆发时，造成的破坏愈加难以控制。（4）过度创造信用。资产证券化本质上为追求更高利益的产物。这就导致了证券市场的运行宗旨为利益至上，市场运营中存在大量的短期利益导向行为。如债务资产证券化就是对现金流的二次抵押，此运营方式使企业担负的债务与其实际规模存在差距，一旦企业收益能力下降，企业会迅速崩溃，而对应的证券投资将无法回收成本。从而使市场风险增大，金融稳定性降低。

四、结语

综上所述，资产证券化可以有效提升经济资源利用效率与社会资源集约程度，对金融市场发展有促进作用。但资产证券化过程中，通过创造信用不断累积风险，降低金融市场稳定性。所以，政府相关部门要以良好的政策规范资产证券化的发展，发挥其经济效益的同时避免其积累风险。

参考文献

［1］胥日.金融稳定、货币政策与经济增长的关联机制研究［D］.吉林大学,2019.

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在当今各国的资产证券化实践中，由于资产证券化交易结构内在的稳定性和特殊性，使得这一金融创新工具成为当前金融市场最具吸引力的制度安排。本文着力分析信贷资产证券化效应在资本市场发展完善方面的促进效应。

关键词：

资本市场；信贷资产证券化；促进效应

经济发展史证明，以工业化为主导的经济发展模式通常依赖的是以银行业为主体的金融体制。未来很长一段时期，中国将处于从工业化向城市化为主导的经济模式转轨过程中。在城市化进程中，需要的投资期限长、规模大，若单一地过分依赖金融体系中的银行业提供资金，会加重全社会的资金杠杆率和期限错配问题。因此，在未来的经济转型过程中，需要加快建设和发展提供直接融资的资本市场，同时提供间接融资渠道的银行业也需要实施战略转型。同时，要充分利用资本市场这一平台，提高资源配置效率，优化资源配置结构，推动多层次资本市场的构建和完善。因此，我国资本市场的改革与发展任务依然很艰巨。而伴随着资本市场的不断完善与深化，我国资产证券化产品和工具的创新与发展也必将不断发展和壮大。资产证券化工具作为化解上述问题的有效途径之一，其显著的促进效用和功能可以为我国金融体系的完善和发展创造一个多赢的局面。

一、信贷资产证券化促进了中国金融工具结构的协调

在中国的融资体系和结构中，间接融资依然占主导地位，远超直接融资的比重，而股权融资又在直接融资中远超债权融资的比重；同时，政府债券在债权融资中远超企业债券的比重。因而，债权市场，特别是企业债权市场的发展和壮大是当前完善多层次资本市场的首要任务。为此，大力发展资产证券化业务也就成为当务之急。当前在我国，证券化的优势已逐步得到广泛认同，并且已有越来越多的参与主体和投资者利用证券化工具而获得收益。一是对借款者来说，证券化是一种成本更低的融资方式，它同时可以减少利率风险并增强流动性；二是商业银行可以通过证券化过程释放出更多的流动性，提高资金的周转率和利用率。同时，证券化过程可以推动金融机构提高资产负债管理的水平与能力，解决资产错配问题。此外，资产支持证券也凭着高于同级证券的回报率、独特的风险、选择种类的多样性等特征吸引了大批的投资者。因此，资产证券化的优势和效应已在相关业务流程中不断得到认同，其所发挥的重要作用也越来越受到认可和重视。未来，随着资产证券化业务在我国的不断拓展和发展，其在融资中的优势和效应将进一步得到深化，对促进我国债券市场的不断发展、丰富融资渠道和金融产品种类、降低融资成本、平衡和调节金融工具间的结构和比例关系，特别是对纠正中国金融工具的失调发挥越来越重要的作用。

二、信贷资产证券化促进了我国金融主体结构的优化

我国金融机构的设立相互分割，机构设置重复，职能重叠，无法充分发挥各自优势。而资产证券化过程是对金融交易流程的重组和再造，并在市场运行过程中进行专业化分工，从而依据各自优势对各相关参与主体的职能进行重新整合。同时，资产证券化过程淡化了金融交易之间的界限，使金融市场中的各部分在边缘业务的竞争中逐步融合，并通过各市场间的优势互补，提高了整个金融市场的运作效率。在我国以银行为主导的传统型融资体系中，银行作为金融媒介承担了融资过程中的从客户筛选、贷款审核、贷款发放与监督、贷款回收等的全部职能，并在长期的发展过程中逐步形成自身的职能优势。但传统的经营模式并不利于银行自身优势的发挥。但证券化过程则不同，它对整个融资过程的各个环节进行重新分解和专业化分工，并由市场配置给不同的参与主体实施和执行。在这一过程中，商业银行或其他参与主体通过市场化选择，发挥比较优势承担相应职能，而将非优势职能转移给其他参与主体，进而提高了整个金融交易过程的效率和盈利水平。

三、信贷资产证券化促进了我国信贷市场与证券市场的对接，有利于提高我国金融资源配置效率

信贷资产证券化将缺乏流动性的信贷资产转换为证券市场上的可流通证券，实现了信贷市场与证券市场的对接。通过证券化，一方面为我国商业银行的信贷体系引入了强化的外部监督机制，提高了信贷业务的透明度，促使相关商业银行加强风险管理，提升运作效率；另一方面也为证券市场提供了具有稳定现金流、风险较低的固定收益类证券产品，丰富了我国资本市场的产品种类和结构，为投资者提供了更多的投资选择，推动证券市场的健康发展。同时，通过信贷资产证券化可以实现信贷市场与证券市场在一定程度上的融合，有效发挥市场机制的价格发现功能和约束机制，提高金融资源配置效率。此外，推动我国的商业银行经营模式的转变，从一个信贷提供机构转向信贷服务机构转换，也同时转换和丰富了其收益模式，由单纯的靠利差盈利的模式向贷款服务收费盈利模式转换；充分发挥我国商业银行信贷管理专业优势的同时，控制其信贷风险的累积，实现我国商业银行经营职能的转变。

四、信贷资产证券化促进了我国金融市场深度和广度拓展

资产证券化的效应和影响之一，或者说证券化收益的真正源泉在于加快了资本周转的速度。证券化不断将资产从发行人的资产负债表中剥离出去，也就是说不断将在尚未到期的债务以要求权的形式上闲歇下来的资本转化为生产资本，从而加速了资本周转的速度，使相同数量的资本在相同时间内生产出更多的剩余价值。证券化的财富效应实际上就是剩余价值的增加。由于资产证券化过程可以提高金融机构的资产周转效率和速度，从而使金融资源的扩张产生了乘数效应，可以有效拓宽金融市场的广度和深度。特别是在我国，金融市场的发展还处于初级阶段，急需大力发展金融创新，深化金融市场的广度和深度。因此，资产证券化在我国的大力拓展，对深化我国金融市场的发展同样有着重要的现实意义。

五、信贷资产证券化促进了我国金融市场体系的多层次建设与完善

一是有利于贯通资本市场与货币市场、资本市场与保险等融资渠道。当前我国信贷存量资产超过80万亿元，其中的大部分是资产质量与收益稳定的资产，因此证券化基础良好。借助信贷资产证券化工具，银行可以通过资本市场实现资产变现，而基金、保险等投资机构则可以通过资本市场获取投资收益，有利于我国间接融资和直接融资市场的融合发展；二是有利于丰富资本市场的产品结构和层次，推动资本市场多元化发展。资产证券化过程通过结构化设计可以实现风险和收益的再分配，以满足投资者对风险与收益的不同投资偏好，有利于多层次资本市场的建设和发展。当前，我国的保险资金、社保基金以及银行理财和信托资金累计超过20万亿元，需要寻求合适的投资渠道。而证券化产品中绝大多数是AAA级固定收益类债券，风险低、收益稳，是满足和丰富多层次资本市场需求的重要工具和产品；三是有利于完善和优化金融生态环境。资产证券化是促进我国金融市场的建设和完善的重要工具。第一，资产证券化成为金融市场中各类中介机构发展的重要推动力。资产证券化过程是一个高度专业分工的业务组织过程，需要相关信用评级、会计与税收处理、法律咨询、信息披露等相关市场中介机构的密切协作，因此信贷资产证券化业务在我国的开展，对促进我国资本市场中各类相关中介机构的发展有着重要的现实意义。对提高这些中介机构的市场公信力、从业人员的执业素质等起到积极的促进作用；第二，资产证券化有利于培育机构投资者队伍。资产支持证券的运作是一个复杂而精巧的过程，需要投资者具备丰富的专业素养和市场投资经验。因此，有利于促进资本市场中机构投资者队伍的建设和成长。我国在推动资产证券化业务过程中，注重加强机构投资者队伍的培育，并在这一业务的推动下，注重锻炼机构投资者的市场投资经验，引导机构投资者提高专业素养与规范。

主要参考文献：

［1］周友苏，陈震.我国资产证券化风险防控法律机制思考———基于美国“次贷危机”的鉴戒［J］.社会科学研究，2009.6.

［2］周沅帆.债券增信［M］.北京：北京大学出版社，2010.

［3］朱崇实.资产证券化的法律规制［M］.厦门：厦门大学出版社，2009.

篇8

一、面临的形势

近年来，全国城市建设取得了很大的成绩，住房公积金事业也得到了快速发展，与此同时也出现了一些新问题。

（一）资金存量大，分布和使用率不均

根据《全国住房公积金2014年年度报告》显示，截至2014年末全国住房公积金结余资金注1为1.1万亿元。出现部分城市公积金资金存在闲置，同时部分城市住房公积金资金存量告急的现象。究其原因，一是住房公积金属地化管理，资金封闭运作；二是用途单一，住房公积金是具有保障性和互的个人住房资金，不能他用；三是个人住房贷款期限长，贷款资产的流动性较差。

（二）资金运作能力受限，争议性颇多

由于住房公积金管理中心（简称“公积金中心”）本身并非金融机构，现行政策性文件的硬性规定使得公积金中心在新形势下资金运作受到多重限制。在无法满足职工个人住房贷款需求时，便会引发公众对住房公积金资金运作的争议，争议资金的流向、争议增值收益的使用、争议资金管理的合理性。

二、提出的思考

为解决住房公积金资金运作中出现的上述问题，国家鼓励有条件的城市按规定申请发行住房公积金个人住房贷款支持证券（简称“公积金资产证券化”）进行融资。资产证券化是以特定资产组合或特定现金流为支持，发行可交易证券的一种融资形式。公积金资产证券化按照资产类型可以分为权益类和收益类。权益类资产证券化是指以住房公积金贷款本身（已发放未结清的贷款余额）作为基础资产进行的证券化。收益类资产证券化是指以住房公积金贷款或增值收益等未来的预期收益作为基础资产进行的证券化。目前，已有武汉和上海等几个城市进行了实践探索，相关经验值得思考。

（一）实施的合法合规性。对于公积金中心而言，任何一种融资措施的实施，都需要保证其合法和合规性。虽然国家出台的政策鼓励推行公积金资产证券化，但却没有制定相应的实施规范，各项融资措施实施的合法合规性有待进一步规范。

（二）操作的可行性。一方面，公积金资产证券化灵活性较弱，发行产品通常有年限，不能随时选择停止，只能转让。另一方面，在各地公积金中心缺乏具有相关金融专业背景人员的现实情况下，实施公积金资产证券化复杂的业务操作流程无疑也是一个不小的挑战。

（三）风险的可控性。风险防控、资金安全对于各公积金中心而言是工作的重点。虽然资产证券化可将风险转移、分散，且证券化的资产通常属于相对优质的资产，但由于从打包资产发售至最后到期回购其中环环相扣，任何一个环节一旦出现问题，就会起涟漪效应，其风险性不容小视。

（四）成本的可覆盖性。住房公积金实行的是“低存低贷”的利率政策，公积金资产证券化利率水平与市场相对脱节，收益率处于较低水平。发行证券还存在佣金、税费和管理费用，综合成本很高，需要通过超额抵押等方式进行增信。实施过程中不确定因素较多，其成本是否可以由增值收益完全覆盖需要进一步论证。

三、应对的措施

（一）政策法规体系的制定

目前住房公积金融资方面缺乏一个完整的政策法规体系依托，建议国家充分总结已实施资产证券化城市的成功经验，尽快制定住房公积金融资方面的政策法规体系。明确住房公积金管理中心职能定位、确立融资流程合法合规性，从而保障融资的有效实施。

（二）风险防控机制的建立

随着住房公积金事业的不断发展，对公积金风险防控方面的管理提出了更高的要求。建议不仅对住房公积金融资方面的风险点进行分析防控，更应该形成住房公积金整体风险防控机制。一是优化开源，在实施住房公积金缴存扩面的同时，提高缴存质量，减少少缴、漏缴等情况的发生，从源头控制风险；二是优化结构，在严厉打击骗提、骗贷的同时，调整提取和贷款结构，着力保证职工住房的刚性需求，从业务过程中控制风险；三是优化管理，通过制度建立、过程留痕、内外部监督、道德约束等合力联动，从整体上管控风险。

（三）金融专业性人才的引进

当前全国公积金从业人员大都不具备金融专业背景和知识体系。随着公积金资产证券化工作的推进，对金融专业性人才的需求将日益突显。无论是从拓展住房公积金融资渠道出发，还是从长久高效的运作管理住房公积金出发，引进金融专业性人才迫在眉睫。建议各级政府在公积金管理中心引进金融人才方面能够给予政策性支持。

（四）探索搭建全国性住房公积金资金运作平台

我国住房公积金采用属地化管理，不能跨市融通。公积金中心不具备金融职能，公积金资产证券化等多项融资业务要委托银行办理。这些制度上的制约导致公积金管理成本高，服务效率低，存在风险隐患。建议搭建全国性住房公积金资金运作平台，对住房公积金行业内提供资金拆借；对住房公积金在行业外部进行的融资事宜实施统一负责和管理，公积金中心也可以借此资金运作平台直接向银行进行商业性贷款，以提高公积金管理服务效能，充分保障资金安全。

参考文献

[2]刘静.浅谈住房公积金信货资产证券化的可行性[J].科技展望，2016.02，254页.

[1]卢海，许珂.住房公积金信贷资产证券化问题思考[J].经济论坛，2014.01，88页.

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关键词：中小企业；供应链；融资；资产证券化

中图分类号：F830 文献标志码：A 文章编号：1673-291X（2014）07-0159-02

中小企业是现代经济系统中重要的组成部分，据数据资料显示，中小企业数量占全国企业数量的99%，提供了近80%的城镇就业岗位，上缴了国家近一半的税收。显然，解决中小企业的融资难题，不仅利于其自身发展，也是社会可持续发展的重要一环。目前中国正处于经济调整的关键时期，供应链融资为解决中小企业的融资问题提供了方法。

一、供应链融资

1.供应链融资的定义。供应链融资是一种新型的融资方式，银行在这个过程中跳脱出单一企业限制，以供应链上核心企业为考察对象，为核心企业在采购原材料或销售商品阶段，对其及供应链上下游企业提供融资服务。由于核心企业实力较强，如果核心企业提供担保或反担保，上下游的中小企业的融资信用就能得到提升从而获得融资。

2.供应链的本质。企业之间的供应链其实是一条信誉链，是上下游企业的信用连接体系，因为供应链上企业的关系是依靠承诺、信任和相互利益维持的，处于同一信誉链上的企业具有同一边际信誉度，一旦信誉链稳定之后，该链上企业的筹资方式将有所改变，即不再以传统的单一企业进行筹资，而是以整体进行筹资，即供应链融资。供应链融资不仅能使核心企业获得信誉的乘数效应，更能使中小企业享受规模及范围经济效应。

3.供应链融资模式。供应链常用的有三种融资方式，分别是应收账款模式、存货模式和预付账款模式。应收账款模式一般用于供应链上游企业发出货物等待收款的期间，中小企业以其对核心企业的应收账款单据为质押，向银行申请短期融资。在此过程中，核心企业提供反担保。存货模式又称融通仓模式，适用于供应链上任何时期的任何企业。首先企业以其合法拥有的如存货、原料等货物交付银行认定的第三方物流公司保管，然后银行根据物品的情况为企业提供短期贷款。在此过程中，核心企业提供担保或者承诺回购。第三种预付账款模式又称保兑仓融资，适用于下游中小企业预购货物时期。首先由银行开出收票人为核心企业的承兑汇票，然后由核心企业向银行指定仓库发货，中小企业以提货权为条件向银行融资。在此过程中，核心企业提供回购的承诺。

三种方式各有利弊，但无疑都为中小企业提供了融资便利，为中小企业的融资困境提供了解决的思路。

4.单纯的供应链融资存在的诸多问题。随着赊销成为商业中的主要交易方式，市场必然对供应链融资有极大的需求。但就目前情况而言，国内供应链融资只集中在如煤炭、石油、钢铁、汽车等核心企业实力较强，上下游企业整固性较好的行业，实在无法满足实体经济发展的需要。

究其原因，首要的是核心企业的供应链管理意识淡薄。由于核心企业对供应链的管理缺乏制度性手段，中小企业对其归属感不强，供应链整体呈现松散的状况，导致银行可供开发的链条有限。其次，由于中小企业资产负债率较高、信息透明度较低以及普遍缺乏抵押和担保，核心企业对其提供担保及反担保必然对其自身的发展产生约束，从而对供应链的优化缺乏积极性。再次，供应链融资的顺利进行要求上中下游企业实现信息的共享，实现物流、资金流与商流的对接，可信息技术发展的滞后对其产生了制约，形成了各自发展的技术孤岛现象。

可以看出，供应链融资诸多问题的根源是管理意识及信用风险，而提供融资的银行也会受到诸如资本充足率方面的限制，可以考虑将以表外融资和风险分离为特征的资产证券化运用于供应链融资。

二、资产证券化

1.资产证券化的定义。资产证券化已成为全球资本市场上除股权融资、债权融资外最主要的融资方式，国内外学者对其的定义不一，总的说来，资产证券化是指聚集当前缺乏流动性但预期未来能产生稳定现金流入的资产，在对其进行重组和增级之后，在金融市场上发行可供交易的有价证券的过程。资产证券化有三个本质内涵：（1）物质基础，即可证券化的资产或资产组合；（2）技术基础，即特有的交易基础及交易技术。一般指将资产进行打包、重组、增级或真实出售，再由特殊目的机构（SPV，Special Purpose Vehicle）向投资者发行有价证券；（3）交易基础，即发行的收益来源于资产未来收入的可交易、可流动的资产支持证券（ABS），给予投资者流动性方面的保障。

2.特殊目的机构（SPV）。提到资产证券化，就不能不提特殊目的机构。所谓SPV，是专门为资产证券化过程而设立的机构，有公司和信托两种形式。SPV从原始权益人处购买资产，之后以自身的名义发行资产支持证券，实现基础资产与原始权益人之间的隔离，提高了信用等级，增加了对投资者的吸引力。

3.资产证券化的运作过程。首先由发起人将资产出售给SPV，此处的出售必须是“真实出售”，防范投资者对原始权益人的追索权及破产请求权，达到风险隔离的效果。然后，SPV整合收购资产，形成满足特定收益和期限的资产组合，以支持将要发行的标准化证券。之后，对标准化证券进行信用增级，方式包括结构化、远期收购承诺或差额支付承诺，然后对其进行信用评级。等到证券发行之后，对其提供售后服务。

4.资产证券化的优势所在。资产证券化相比传统的融资方式，共有以下六个优势：（1）通过资产的打包出售，使企业获得了流动性。由于其并不表现在资产负债表中，企业在资本不变的情况下降低了资产存量，财务结构得到优化；（2）实现了风险隔离。通过破产隔离、真实出售等技术手段，基础资产从企业整体资产中完全剥离，该资产的信用也从企业资信中分解出来。投资者对原始权益人没有追索权或破产求偿权，实现了证券化资产与企业经营风险的隔离。（3）降低了融资成本。与向市场发行股票或企业债券相比，资产证券化融资将资产从企业中分离出来，然后进行了增信，其信用要求比股票及债券有所下降。另外，虽然资产证券化过程中涉及的中介机构较多，但支付中介的费用较低，进行增信的担保费用也较低，再加上结构化分级的特点减少了利息支出，使得证券化融资有了明显的成本优势。（4）对企业的约束性和控制力度不同。由于资产的真实出售，投资者对原始权益人并无直接投资关系，也就无从对其经营活动施加影响或限制。（5）降低了企业融资资格的限制程度。企业融资最大的门槛莫过于融资资格，若要进行直接融资，企业自身的规模大小、业务能力及财务状况都面临极为严格的要求，对于情况并不占优的原始权益人，可能将面临较长的融资期限。资产证券化采用的是“隔离”的模式，将证券化的资产与企业自身的资产分离开，投资者在决策时只需关注被分离出的资产，而不必关注原始权益人自身的资信水平。这样，本身达不到融资要求又急需资金的企业可以很快以高于自身信用水平的评级获得融资。（6）降低了企业泄露核心信息的风险。传统的融资方式是以企业整体状况为融资基础，为了监管便利及保护投资者利益，融资企业被要求披露相关信息，很可能造成核心信息的泄露。而资产证券化具有独立的信用体系，只要求企业披露证券化资产的相关信息，有力地保护了企业的商业机密。

既然资产证券化优势明显，那么是否有将供应链融资与资产证券化结合的可能？

三、探讨结合的可能性

可进行证券化的资产需要满足一定的条件，如未来可预期的现金流、确定的支付方式、分期偿还以及较低的违约率等，那么供应链融资资产是否满足这些条件？

1.从基础资产而言，供应链主要是应收账款及实体资产未来收益权。前者有信用限制和相对确定的回收期限，后者主要靠销售获得回款，在还款期大致可以确定的基础上，两种资产都能确保未来收益的流入。另一方面，无论是基于核心企业的应收账款，还是指定仓库中资产的收益权，都有一定的市场价值，如果融资企业的还款出现困难，银行可以出售资产以弥补贷款的损失。

2.从期限方面看，企业的资金一直处于循环利用的过程中。应收账款不断地发生与偿还，企业在一定时间内有一个稳定的预算，应收账款每期偿还的数额相对稳定。而以销售回款为基础的存货模式和应付账款模式中，假定一定时间内的需求不变，企业销售额也保持一定，则每期的偿还数额也有保障。三种情况下，均能符合证券分期偿还兑付的特性。

3.从企业资质来看，核心企业多为规模较大的企业，还款能力较强，其应收账款违约的可能性比较低。而中小企业以货品收益权为抵押，使银行的贷款获得了一定的担保。总体而言，两种资产的违约率相对较低，银行的贷款收回是有一定保障的。

综上所述，供应链资产违约率较低，未来的收益有一定保障，并且具有分期偿还的特性，都与有价证券的内在属性不谋而合，在供应链下进行资产证券化是完全可行的。而且，从国外的实践看来，供应链金融上的多数产品都是良好的证券化标的，资产证券化途径大有可为。考虑到实际状况，无论提升核心企业的供应链管理意识还是升级技术水平都需要一定时间，且现在银行风险标准升高导致市场流动性收紧，供应链金融推行资产证券化可以有效缓解这个难题，而且是将其产品推向市场一个非常有前景的途径。

参考文献：

[1] 胡威.资产证券化的运行机理及其经济效应[J].证券保险：资本观察版，2012，（1）.

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关键词：银行 资产证券化 会计处理

随着经济全球化的发展，资金实现了大规模的迅速流动，效率就是金钱，资产证券化业务应运而生，清晰银行业对该业务的会计处理是加强金融市场监管的关键。

一、资产证券化概况

信贷资产证券化是银行业金融机构作为发起机构，将信贷资产信托给受托机构，由受托机构以资产支持证券的形式向投资机构发行受益证券，以该财产所产生的现金支付资产支持证券收益的结构性融资活动。其实质是将缺乏流动性但预期能够产生稳定现金流的资产，转变为可在资本市场上转让和流通的证券，为发起人转移风险、创造信用、提高金融资源配置效率。

20世纪70年代以来，信贷资产证券化已成为国际资本市场上发展最快、最具活力的一种金融创新产品。在西方国家资产证券化多年的实践中， 已产生了资产证券化业务会计确认问题的一系列财务会计准则,目前，在我国资本市场下，探索和开展信贷资产证券化对推进金融市场建设具有积极意义。2005年3月，经国务院批准，开发银行和建设银行信贷资产证券化试点工作正式启动，并于2005年12月和2006年4月共发行了130亿元资产支持证券，在银行间债券市场交易流通。试点工作取得了阶段性成果，建立了适合我国国情的信贷资产证券化政策框架和风险防范机制。《信贷资产证券化试点会计处理规定》的公布，为我国信贷资产证券化多个参与机构的会计处理问题的规范扫清了障碍。

二、银行资产证券化会计处理

当前我国资产证券化实践中银行信贷资产证券化产品最多，发展最为迅速。在信贷资产证券化众多的参与主体中，银行作为发起人参与了证券化交易的构造、spe的设立，对转让资产提供内部信用增级，并以服务人的身份对基础资产提供服务等，下面将从发起人的角度分析银行的信贷资产证券化业务。

我国目前采用风险报酬分析法为主，金融合成分析法为辅的会计处理原则。国际上的会计处理分为：风险报酬分析法和金融合成分析法。我国早期采用的是风险报酬分析法，随着资产证券化的不断发展，确认风险报酬的实质性转让越来越困难，我国开始采用风险报酬分析法为主，金融合成分析法为辅的会计处理原则。对于资产转移是否终止确认，应该首先判断资产所有权上的风险和报酬的转移程度，根据其不同的转移程度采取不同的确认方法。对于金融资产的风险和报酬已经转移和尚未转移的，用风险报酬分析法进行确认；对于仍保留重大风险和报酬的金融资产，用金融合成分析法进行确认。

我国资产证券化的会计计量标准是公允价值计量。发起人通过转让资产，获得了现金和一些新的资产和负债，同时也可能保留了部分基础资产上的权利或负债，对于资产证券化过程中产生的新的资产和负债，以及损益的确认，我国采纳了公允价值作为资产证券化会计计量的标准。因此，资产证券化会计确认的关键是对于发行人获得的新金融资产或金融负债按照公允价值进行初始计量。对于资产转移中因为未放弃控制权等原因未终止确认的资产，仍以账面价值予以计量。

发起机构对特定目的信托具有控制权的，应当将其纳入合并会计报表。我国合并财务报表准则中规定的合并范围也是以控制为基础予以确定，可见我国对于spv的合并要求与其他子公司是没有区别。另外，发起机构未终止确认所转让信贷资产，或者按继续涉入信贷资产程度确认某项资产的，应当在会计报表附注中按照规定作出披露。银行作为发起机构在《信托公告》中应披露包括但不限于以下有关基础资产池的内容：设为信托财产的贷款合同编号；上述贷款的笔数、本金余额；上述贷款借款人所在地区、行业分布情况，包括贷款笔数及占比、本金余额及占比信息。

三、国家开发银行首例abs浅析

国家开发银行“2006年第一期开元信贷资产支持证券”当期计划发行总量为57.2988亿元，其中优先a,b档及次级档证券分别为42.9741 亿元10.02729亿元4.29714亿元，加权平均年限分别为1.79年3.35年，4.29年 其中优先a,b两档债券固定面值，通过公开招标方式发行，次级档通过定向方式发行。

首先，判断金融资产是否转移。从“2006年第一期开元信贷资产支持证券”的发行说明书中我们可以判断，该信贷资产支持证券所涉及到的金融资产符合cas23中规定的第二种情形：

1、金融资产转移给另一方 在信托财产交付日（2006年4月28日），国家开发银行向spe交付57亿信贷资产；金融资产转移给另一方。

2、保留收取金融资产现金流量的权利国家开发银行将作

为本次证券化过程中的“贷款服务机构”履行信托财产的管理权，即有权收取贷款本息。

3、有义务将收取的现金流量及时支付给最终收款方作为“贷款服务机构”，国家开发银行需要按照合同规定，将收取到的贷款本息划付至信托财产资金账户。该账户即为spe的独立账户也即实质上的最终收款方。

其次，判断金融资产转移的类型。cas23将金融资产转移分为整体转移和部分转移两大类。“2006年第一期开元信贷资产支持证券”案例中，转移金融资产的账面价值为截止4月28日（资产交付日）的57.2988亿元，转移而收到的对价为此次的实际发行额57.2988亿元，这里由于涉及转移的金融资产不为可供出售金融资产，故不存在直接计入所有者权益的公允价值变动累计额。以上分析表示，国家开发银行此次证券化操作记入当期损益的金额为0。此次转移为整体转移。

最后，相关会计处理。2006年第一期开元信贷资产支持证券符合终止确认条件，因此在信贷资产转移日国家开发银行应做的会计处理如下：

借：存放同业 xxx（公允价值）

贷：金融资产 xxx（账面价值）

金融资产转移收益 xxx（公允价值-账面价值）

在信贷资产转移后，国家开发银行行应在资产负债表日对已确认资产可能发生的减值损失予以确认，应作如下账务处理：

借：资产减值损失 xxx