生物医药行业的估值方法十篇

生物医药行业的估值方法篇1

一、医药企业并购的现状分析

（一）加强医药企业并购的目的

随着医药改革工作的逐步落实，我国医药企业将迎来严峻的考验。如何提高企业核心竞争力，避免在激烈的市场竞争中惨遭淘汰，是每一家医药企业均需认真思考的一个问题。加强医药企业并购，有利于促进并购双方获得更多更为优质的资源，提高对市场的控制力，通过发挥并购双方的各自优势，提升企业价值链的核心能力。随着医药企业的并购，企业的发展速度将会得到明显提升，产品种类也会更加丰富多元化，加强企业并购行为，能有效降低企业经营风险。同时，并购行为能够充分发挥出并购企业的协同效应，利用资产经营或资本经营的方式，进一步优化企业的内部管理结构，实现资源共享以及目标公司经济效益最大化的战略目标。

（二）医药企业并购的现状

1、片面追求多角化经营

部分大型医药企业急功近利，过于看重眼前利益，未对企业本身情况、市场趋势以及发展前景进行充分考量，盲目收购一些中小企业，且疏于对管理模式、规章制度以及企业文化等内容进行重新调整，最终导致企业技术创新与管理能力始终停滞不前，严重制约了企业的整体发展，并购行为不得不以失败告终。

2、未给予财物风险足够重视

部分大型企业过于追求经济效益，进行并购行为仅为节约生产成本，因此在收购中小企业以及亏损企业时，通常会极力压低收购价格，完全忽略了“企业整合成本同样是并购成本的组成部分”这一事实。考虑到中小企业、亏损企业的管理机制、技术创新能力、员工整体水平等方面并不能与大型企业相媲美，因此大企业在收购这类企业后，往往会需要花费更多的成本用于整合，进一步加大了财务风险。

3、逐渐呈现出垄断趋势

就我国现阶段情况来看，并购行为应始终遵循提高规模经济效益，避免垄断，培养良性竞争的基本原则。然而，事实上，大多数医药企业的并购行为，虽然在原有基础上，真正实现了生产规模的扩大，企业经济效益也获得了提升，但却逐渐开始展露出垄断的趋势。并购行为的开展，会导致部分企业在生产经营方面过于集中，市场份额占比重，最终出现垄断现象。这种情况，显然对市场和谐竞争环境的形成是非常不利的。

二、资产评估应用于医药企业并购的作用分析

（一）国有企业资产评估的意义和方式

1、收益现值法

将评估对象在剩余寿命中的收益进行预估，然后按照合理的折现率进行折现，最终累加得出评估基准日的现值，将该数值作为资产价值参考的方法即为收益现值法。这种方法是以企业的未来收益作为切入点，对企业的资产价值进行评估，相较于其他方法，这种方法显然更具综合性，能够从多方面角度对企业资产价值进行权衡。不过，该方法有一个致命的弱点，那就是客观性不强，且准确率不高，因为在对未来收益进行预测时，多少会受到评估者个人主观的影响，且折现率始终处于不断变化的状态，因此最终估值的准确率并不是绝对的。

2、成本法

当企业处于亏损状态时，在企业资产负债表的基础上，对企业各项资产价值与负债进行综合考量，最终对企业的资产价值进行评估的方法，即为成本法。成本法主要通过考察企业资产的重置能力，来评估企业的资产价值。这种方法能够清楚地反映出企业资产的真实情况，不过，这种方法的适用范围具有一定的局限性，应为它只能针对有形资产进行评估，极易忽略企业中各种无形资产的价值。很显然，属于高成长性或主打技术资产价值一类的企业，并不适合使用这种方法评估企业资产的整体价值。

3、市场比较法

将被估资产与近期市场已交易成功的同类型资产进行比较，并在同类资产成交价格的基础上，按照被估资产与已成交资产的差异，对被估算资产的价值进行评估即为市场比较法。这种方法相较于其他方法具有效率高、操作简单等优势，在使用该方法时，为确保评估结果的准确性，务必要对市场价格、未来发展走势、同类型资产的差异等内容进行充分考量。所以，并不建议使用该方法计算企业的整体权益价值，不过，该方法用于评估土地、房产等方面均能获得理想效果。

（二）医药企业并购中的评估务实分析

1、医药商业企业并购侧重点

医药商业企业的主要业务主要包括药品的批发、零售、以及物流等。因此，商业企业应重视经营品种的独占性，这将会给商业企业的发展产生深远影响。优质的产品将会有效提高企业的产品利润，进而提升企业的整体经营效益。其次，商业企业定期调整自身在市场中的所处地位，避免垄断现象的发生，与其他竞争者构建和谐有序的市场环境。另外，还应密切关注应收账款、存活率以及付账款的周转情况，积极建设完善的物流网络，以促进不同业务的稳定运营。

评估医药商业企业首先应对该企业的实际情况进行充分考量，一般情况下，可使用收益法对其进行评估。相较于其他评估方法，收益法更有利于提高未来盈预测值的准确率。一般情况下，相较于普通医药产品，新型医药产品的毛利率明显更高，不过，同一类型的药物毛利率会随着时间的推移，出现下滑趋势，特别是最初毛利率高的药品，下滑趋势尤为明显。因此，应结合该企业今后的营运资本，在损益预测的基础上，进行未来资产负债预测，并将营销网络价值纳入评估范围内。

2、医药工业企业并购侧重点

医药工业企业的主要业务包括药品研制、生产，对此类企业进行资产评估容易受到市场情况、研发能力等多方面因素的影响。因此，医药工业企业并购侧重点应包括：市场占有率、销售策略、销售预测、新产品上市时间等。考虑到医药工业企业的这一特征，可使用成本法对其进行资产评估，并使用收益法对新药企业进行资产评估。在评估过程中，应将企业所有对盈利有贡献的无形资产均列入评估范围，分析未来盈利预测中新品种对提高企业经济效益的重要意义，结合国家基本国情与政策方针，如新医改政策、医药环保政策等，对未来医药成本的增加进行综合考虑。

生物医药行业的估值方法篇2

一、目的意义

通过开展药品安全专项整治工作检查评估，进一步加强药品安全监管，把药品安全工作作为重要的民生工程，坚持标本兼治、着力治本。落实“政府负总责、监管部门各负其责、企业是第一责任人”的药品安全责任体系，促进医药产业又好又快发展，确保公众用药安全

二、基本原则

遵循“立足实际、实事求是、标准量化、客观公正”的原则。

三、检查评估对象及实施机构

（一）检查评估对象：各乡镇人民政府、街道，各相关部门，药品及医疗器械流通、使用各环节的企事业单位。

（二）区药品安全协调领导小组负责实施全区药品安全专项整治工作检查评估，指导各部门开展药品安全专项整治工作的自查自评，组织有关部门组成联合检查组，对我区药品安全专项整治工作进行检查。

四、检查评估的内容及标准

（一）各乡镇人民政府、街道及相关部门药品安全专项整治工作开展情况。重点检查组织领导、整治重点、安全保障、宣传信息与责任体系建设等方面检查评估药品安全专项整治工作的成效。检查评估标准详见《药品安全专项整治工作检查评估表》（附件1，其中评估内容中的第3项产业结构调整、第6项药品生产监管和第9项药品、医疗器械审评审批工作因不属于我区药品监管事权范围，检查评估时不需进行评估）。

（二）药品（包括医疗器械）质量状况评估。以药品（尤其是基本药物）抽验、监督抽验和质量分析报告为依据，重点评估辖区内基本药物、特殊药品及血液制品、生物制品、注射剂等高风险产品的质量状况。

（三）药品安全群众满意度。主要包括对国药准字公信力的评价、对打击假药的看法、对政府工作的满意度、对药品广告的意见、对安全用药知识的掌握。

（四）企事业单位自查自评情况。主要包括药品经营质量管理规范（GSP）标准的执行情况，药库药房规范管理执行情况，经营使用药品（基本药物）和高风险产品企业风险控制情况，电子监管码实施情况，质量受权人制度落实情况，企业自主创新能力，药品医疗器械研发资料的真实性，诚信建设，规范医院制剂使用和临床用药管理等。（附件2）

五、检查评估方式方法

（一）检查评估方式：采取逐级自查自评与检查评估相结合的方式。

（二）检查评估方法：采取听取汇报、查看资料、现场检查、召开座谈会、问卷调查等方法，全面了解被检查评估对象开展药品安全专项整治工作情况。

1．听取汇报。听取区药品安全协调领导小组和各相关监管部门的工作汇报。

2．查看资料。查阅专项整治工作文件、会议纪要、工作报表以及有关工作制度规定、违法犯罪案件查处卷宗、新闻宣传等资料。

3、现场检查。随机选择药品经营、使用单位进行实地检查。

4、召开座谈会。召开涉药单位、行业协会和群众代表参加的座谈会。

5、问卷调查。对经营和使用单位的员工、药监执法人员等进行随机访问和调查。

（三）评分办法：采取具体工作量化评分的方法，分项加权汇总，共分以下四个部分：

1．综合评估。主要评估相关监管部门药品安全专项整治工作完成情况（附表规定的内容，不需评估的内容作为合理缺项，不扣分）。分值100分。

2．药品（含医疗器械，下同）质量状况评估。以抽验结果和药品质量分析报告为依据，自我评价质量状况。分值100分。

3．药品安全群众满意度。通过发放问卷调查，自我评价群众满意度。分值100分。

4．企事业单位自查自评情况。依照《药品安全专项整治自查整改情况表》，采取具体工作量化评分的方法，由区药品安全协调领导小组参照各企业自查自评报告、按照评分标准内容检查评分，并随机抽查核实。各项评分汇总后，得出总评分，满分100分。《自查自评情况表》中，企业不涉及的项目可做为合理缺项，在表中的“自查得分”中注明，其合理缺项分值要计入总分中。

以上4项评分加权汇总后，得出总评分，满分100分，并根据各部门开展专项整治工作的突出成绩和明显不足，在总评分的基础上可适当加减分，分值为±5分。最后得分95分以上为优秀，94－85分为良好，84－80分为合格。

六、工作安排

（一）年8月5日前，结合辖区内实际情况，制订药品安全专项整治工作检查评估实施方案。

（二）年8月7日前，药品经营企业、医疗机构等单位完成自查自评工作。

（三）年8月8日前，组织开展辖区内的检查评估工作，并形成药品安全专项整治工作自查自评报告和工作总结，提交区政府。

生物医药行业的估值方法篇3

在大部制改革和基本药品目录扩容的长期利好下，前段时间医药股有过一波整体上涨，使得医药板块整体估值已经不低，部分一线白马股市盈率已超30倍。由于高估值的压力，板块整体上涨动力有所消减，今后的医药板块投资方向要更加注重精选个股。

改革红利利好医药股

“两会”结束后，大部制改革成为市场关注的重点。就医药行业而言，政府整合卫生部与人口计划生育委员会，组建国家卫生和计划生育委员会；并将食品药品监督管理局从卫生部独立出来，自此“医”和“药”完全分开。

新任国务院总理在答记者问中，着重强调了“推动社会保障制度的改革，逐步提高统筹的层次，使医疗、养老保险的报销、接续能够逐渐实现异地进行”。

瑞银证券分析，此次大部制改革，将避免由于医疗系统内部利益的掣肘而可能导致的药品安全监管不力，体现了政府着力提升药品安全的决心。国家食品药品监督管理总局的成立将加速淘汰质量安全不达标药品，从而促进行业兼并整合，提升医药行业集中度。重视研发、质量可靠的国产药企有望从中受益。

大部制改革后，公立医院继续归属于国家卫生和计划生育委员会。随着医疗城镇化和相关改革仍将继续推进，本年度最大看点是县级公立医院改革。

交银施罗德医药分析师盖婷婷认为，国家对于县级医院的投入带动了县级医院的用药增速显著快于一、二线城市医院，相应的在县级医院占有重要市场的中成药企业也会从中获益。往后看，政策上对于创新药的鼓励，招标中质量权重的上升，也一定会让真正做研发、关注产品质量的企业提升市场份额。

博时医药保健行业基金经理李权胜表示，我国医药产业将进入新一轮发展期。“医药行业属于消费概念，该行业的确定性增长不是一年的事情，而是三年、五年甚至十年的事情，行业中一些较好的企业具有长期发展潜力。” 李权胜说。

资金狂抱医药大腿

在“新国五条”的利空影响下，以及市场对经济复苏低于预期的担忧，今年2、3月份，大盘震荡下探，市场进入回调态势，市场情绪已呈现较为悲观的状态。在大盘回调时，作为资金避险的医药板块，如今却成为对抗市场的进攻品种。

白酒板块表现不佳，避险资金开始从白酒流向医药，交银施罗德医药分析师盖婷婷分析，医药板块是今年以来的反弹主力军，由于白酒板块受政策影响严重，不少基金经理的目光已从白酒转向医药。结构性分化是未来医药股走势的主要特点，一些优秀公司突破千亿市值或将指日可待。

“当前公募基金对医药板块的配置比较集中，例如一些小基金用20%的仓位进行配置，不少大基金也达到10%的仓位。”博时医疗保健行业基金经理李权胜提到。

经过一轮上涨过后，就目前医药板块高估值的问题，华宝兴业医药生物基金经理范红兵分析，医药板块已基本完成估值切换，医药行业估值现在处于较高水平，但尚未出现明显泡沫，预计在快速上涨之后，由于估值的压制，行业会面临一定的调整压力。短期看，整体性行情机会将减少，个股性机会将增加。但从长期的角度看，目前估值尚属合理，持有板块内趋势明确、有基本面支撑的优质个股，预计仍将获得不错的收益。

医药股兼具成长和防御性特点，资金往往“抱团”操作，行业向上趋势明显，一季报预期比多数行业更为亮丽。板块的整体收益将远超大盘。需要注意的是，部分一线白马股估值已超30倍。由于估值的压力，一季报后行业整体机会将减少，精选个股是今后的投资方向。

中药靠独家

基药目录的公布，将影响医药企业未来的发展。安信证券邹敏认为，能够抓住基药市场机遇的药企需要三个条件：一是基本药物独家或类独家品种，价格能够维持稳定；二是产品具有一定的利润空间支持相关的营销推广工作；三是具有覆盖基层医疗市场的销售网络。综上所述，中药类独家品种入选基药目录后投资机会较大。

投资者最好关注具有独家产品优势的企业，特别是天士力、以岭药业、中新药业、康缘药业、众生药业等有占销售收入比重较大的独家品种进入基药的企业较为受益，如果企业能建立面向基层的自有销售队伍或商队伍，则增加了受益的可能性；同时随着基药制度的推进，对原先在基药目录中有优势品种的企业较为有利，如昆明制药、中恒集团。

生物靠研发

生物药发展快于医药行业整体，其中单抗药物又是生物药发展最快的领域。抗体药物是生物制药的发展趋势，也是国内未来最具潜力的领域。

中投证券分析，国外生物药原研药占据市场大，抗体药物发展已经很迅速了，而生物仿制药法规刚刚开始制定，是一片蓝海，未来潜力较大。国内第二代生物仿制药审批严格，技术、审批壁垒更高，未来可以做到大规模产业化且成本低的企业不会很多，5～6家竞争的局面会显得较为良性。

由于生物制品行业进入壁垒高，行业增速则可能会有所提升。重点关注研发能力强、有进口替代预期并有望成为未来的生物药双龙头企业，如长春高新、双鹭药业、通化东宝和安科生物。

医疗器械门槛高

研发创新和行业整合构成了医疗器械行业的两个核心驱动因素，技术升级加速进口替代、并购扩张提升行业集中度和全球医疗费用控制带来出口契机，勾勒出医疗器械产业的投资逻辑。

医疗器械行业具有一定技术壁垒，基本不受医改对行业的负面冲击影响。可关注在大病种和常用病种里拥有稳定市场地位的公司和部分高端医疗设备器械公司。

统计显示，医疗器械（申万二级行业）共有13只个股在连续3个报告期（2012年中期至2012年年度）内实现净利润同比增长，占行业成分股比为72.22%，这13只个股分别是戴维医疗、冠昊生物、三诺生物、新华医疗、凯利泰、和佳股份、东富龙、阳普医疗、博晖创新、理邦仪器、尚荣医疗、鱼跃医疗和千山药机。

大健康保健扩容

我国保健品行业体量庞大，不以治疗疾病为目的的食品，具备药品形态、食品属性的膳食营养补充剂，将顺应保健品行业科学规范化发展和居民消费升级的趋势。

东方证券江维娜认为，安利等洋品牌对市场的前期培育，为国内企业的市场打开空间。国内非直销领域的龙头汤臣倍健，市场份额超过10%。有相关人士指出，非直销的营销模式比较符合保健品行业科学化、规范化的趋势，汤臣倍健的品牌宣传和渠道扩张将发挥出协同效应。

大健康产业中，云南白药和片仔癀也不甘示弱，云南白药牙膏2012年预计实现近16亿销售收入，为老字号中药进军大健康产业树立了典范，后续养元青洗发乳和面膜等产品也在市场培育中。此外，片仔癀深养系列牙膏产品也已经在全国商超渠道正式上市。

估值风险积聚

在之前的2013年《钱经》3月刊曾提到，医药行业个股众多，分化明显，医药基金在把握个股和波段操作中表现优异，不妨借助医药基金分享行业受益。而对于偏好股票投资的投资者来说，目前医药板块整体估值已经偏高，短期要特别重视医药板块的风险。

2013年的前两个月，医药板块表现都很好，涨幅已达23%，相对A股的估值溢价也达到了历史高位，溢价率为180%。除了估值的压力外，行业系统风险也不可小视，例如发改委调整药品价格和医保控费等政策性风险。

生物医药行业的估值方法篇4

医药板块经历了2010年业绩超额透支后，2011年开年以来股市表现低迷，行业增长也受到市场质疑，目前行业估值已接近27倍PE；但是通过对目前人口结构状况、消费未来增长带来的巨大需求以及行业目前的增长状况等因素分析后表明，目前医药产业增长依然稳健，行业未来增速有望保持在27%以上，而且这种需求将随着人口的结构变化以及消费刺激而加速，因此预测板块估值修复在即。

首先在人口老龄化上，预计到2014年，我国60岁以上人口将达到2亿人，2016年达到3亿人，我们认为，老龄化因素的加速将是医药市场需求的决定性因素，而背后的消费升级将是行业快速增长的催化剂。

其次，2011年一季度医药行业制造业收入增速和利润增速分别为27.74%和22.29%，低于整个工业平均收入和利润增速，我们分析其主要原因在于通涨导致了资源类和很多消费品产品价格大幅上涨，远高于2009年同期水平，致使医药行业相形见绌，同时医药行业受制于降价因素影响行业增速并没有超出市场预期，因此行业增速对比其他行业并不明显，但实际上医药行业增长依然一如既往。

最后，2011年是“十二五”开局之年，前期出台的《全国药品流通行业发展规划纲要(2011-2015)》仅仅是整个医药行业2011年的预演之作，未来很有可能出台《战略性新兴产业发展规划》和《医药工业“十二五”规划》等行业政策，因此行业政策刺激将有利于医药股进行估值修复。

本期我们选择居评级上调的莱美药业、翰宇药业进行简要点评。

莱美药业（300006）

收购兼并加速公司做大做强步伐

公司专注于注射剂的生产，主要产品分为抗感染药系列和特色专科药两类，以喹诺酮类为代表的抗感染药是公司营业收入和利润的主要来源。

抗感染药系列产品新，市场空间广阔。甲磺酸帕珠沙星作为第四代喹诺酮类抗感染药，该品种是近几年增长最快的喹诺酮类抗感染药之一，预计未来高速增长的态势将维持，未来公司该产品有望随着募投项目的达产继续放量。氨曲南制剂是抗生素制剂中增长最快的品种，随着医改、社区医疗、新农合的推进，氨曲南制剂有望持续稳定增长。未来该产品有望受益于氨曲南制剂市场的进一步扩大，增长前景看好。

募投项目原料药部分今年有望达产。原料药项目主体工程已经完工，预计将于今年6月份投产，氨曲南原料药以及伏立康唑原料药将实现对外销售，将为公司带来新的业绩增长点。同时，制剂产能目前仍是制约公司发展的瓶颈，公司将通过车间改造等手段增加产能。

收购兼并加速公司做大做强步伐。2010年下半年，公司先后收购了康源制药以及禾正制药，收购康源制药有助于加强公司在包材上的优势，收购禾正制药在丰富公司中药产品线的同时也有助于后续新中药品种的销售。

公司已具备国际化合作的条件。公司具有强大的研发实力以及高标准建设的制剂生产基地，从全球目医药行业产业转移的发展态势看，我们预计将来公司有可能会与国外大的制药公司在研发和海外市场的拓展上展开多方位的合作。

翰宇药业(300199)

受益医保扩容

一季度公司实现营业收入3312万元，同比增长104%；净利润1275万元，同比增长407%；每股收益0.13元。每股经营性现金流为0.03元。净利润增幅大于收入增长幅度的主要原因是政府补贴的大幅增加导致营业外收入同比增长203%；一季度综合毛利率同比升高11个百分点；期间费用率为33%，同比大幅下降17个百分点。

受益医保扩容，公司胸腺五肽、特利加压素放量销售，带动业绩大幅增长。公司是国内少有的“三位一体的”多肽药物专家，业务涵盖多肽制剂、多肽原料药以及客户定制多肽。一季度国内制剂业务实现销售收入2991万元，同比增长99.09%，此外客户肽和原料药实现营业收入320万元，同比增长162%。主要是由于胸腺五肽医保范围扩大，由原来的3个省扩容到13个省，特利加压素进入10个省医保，医保放量，带动业绩的大幅增长。

研发费用加大，后续产品值得期待。公司研发费用大幅增加，导致管理费用同比增长39.88%。公司是我国研发实力最强的合成肽企业之一，目前已经拥有16个多肽制剂的生产批文；2011年首访药物艾菲肽有望获得生产批文，2012年卡贝缩宫素、胸腺法新、阿托西班等仿制药也将陆续推出，研发投入加大，未来新产品叠加效应将愈加明显。

电子行业：业绩增长放缓

在投资评级下调的25只股票中，电子行业有3家公司入围而名列榜首，具体原因何在？

今年一季度，A股电子板块实现总营业收入558.30亿元，同比增长21.42%，净利润23.58亿元，同比增长20.29%；同期沪深300板块板块营业收入558.30亿元，同比增长28.67%，净利润4239.19亿元，同比增长23.72%。

从子行业来看，一季度营业收入增长最快的子行业是磁性材料行业，营业利润增长最快的行业依然是半导体行业，10个子行业中有6个子行业营业利润同比增速低于营业收入同比增速，显示器件和光电行业出现了利润负增长。

板块估值相对沪深300的估值溢价率居高不下加剧风险。从我们统计的BH电子指数估值来看，目前电子行业估值为47.12倍，而同期沪深300指数仅有13.76倍，电子行业板块不具有估值优势，从细分子行业来看，半导体、照明、磁性材料估值相对较高，印刷电路板估值较低。从BH电子行业指数相对沪深300估值溢价率来看，目前电子板块估值溢价率为342%，仍然处在历史高位。这种高估值以及高的溢价率，加大了行业的估值下行风险，而且从一季度业绩来看，行业今年实现30%以上的营收同比增长确定性较小。

本期我们选择居评级下调的聚光科技进行简要点评。

聚光科技(300203)

公司面临三大风险

未来2-3年，国家将不断加大对环境监测的投入，环境监测系统市场规模CAGR将达20%以上，我们预计到2013年，整个环境监测仪器仪表市场规模将超过200亿元；同时随着生物沼气、生物制油等环保新能源产业的快速发展，工业过程分析仪器将呈现快速增长的态势，市场规模CAGR将超过15%。

生物医药行业的估值方法篇5

［关键词］医药制造业;财务风险评估;财务风险控制

伴随着经济的高速发展，人们的生活环境质量却在不断下降，很多人处于“亚健康”的状态。与此同时，老龄化程度的加深更是带来了老人对医药产品的巨大需求，从一些数据来看，我国的城镇化水平已经较高，城市人口比重已经超过农村人口比重，2016年相对于2015年已经提升了1.5个百分点。社会“亚健康”与老年病并存，更加催生了对医药产品的需求。对于医药企业来讲，这是其发展的机遇，但是企业生产规模的扩大也会带来管理上的困难，滋生一系列的财务风险，这些因素和医药行业本身的行业特点如高风险性贴加起来，使其面临的风险更加集中。

1医药制造业财务风险的内涵

医药制造业是指按照国家规范要求，按照一定的加工程序，生产出人们需要的医疗产品的企业。医药商和相关的工业也属于广义上的医药制造业，本文仅仅研究医药产品的生产。显然，医药制造业的财务风险就是指医药产品在制造、经营、出售过程中产生的损失的可能性，还有因为外界环境因素变化如国家政策变动、市场需求变动、产业政策变动等因素造成的潜在损失，以上综合定义为本文所研究的医疗制造业财务风险。

2医药制造业财务风险的特点

2.1投入大

医疗制造业因为自身的行业性质，其研发投入和标准生产线建设是需要投入大量的资金的。一般而言，药物的研制需要耗费大量的时间，投入尖端的人才和大量昂贵的材料。一般医药企业的研发支出占企业全部投入的30%以上的比重，并且难以保证其未来的效益预期。从世界上的案例来看，高端药物从开始研发到最后面向市场销售需要超过10年的时间，需要投资将近100亿元。此外，由于医药关系到人们的身体健康，医药的制造还需要通过一系列质量管理规范，这就需要医药企业建立具有严格质量标准的生产线，而这项投资粗略估计在5000万～3亿元。

2.2回报高

伴随医药企业的高投入性之后的是高回报性，这是医药企业生存和发展的动力所在。前面提到，医药企业是研发投入占比很大的企业，这就决定了医药企业具有较多的专利技术，在知识产权保护环境良好的情况下，一个产品在专利保护的时间段内，会形成市场垄断从而赚取超额利润，给医药企业带来巨大的回报。比如美国一家医药企业曾因为研制成功一种叫作细胞生成素的新药而成为世界最大的制药企业。

2.3风险高

医药企业的产品因为前期的巨大投入和对法治环境的依赖而存在很大的运营风险，这种风险主要存在两个时间段:一是产品研发阶段。在该阶段产品能否突破技术难关，能否得到消费者的认可从而占领市场存在很大的不确定性。对于那些具有创新性、市场紧缺的药品，其效益前景是非常可观的;但是如果医药企业生产的药品没有特色，市场上类似产品很多，即便后期以低价促销，未来也可能难以赢利;二是产品投放市场的阶段。该阶段面临的风险来自政府部门的监管，医药企业因为其社会性较强，药物的出售常常需要经过严格的质量检测，一旦药物质量出现问题不能通过检测将面临很大的损失。

3医药制造业财务风险评估

3.1财务风险的定性评估

所谓“定性评估”就是通过经验主观判断风险的大小，由于每一个人的判断标准不一，定性评估的结果具有很大的不确定性。目前的定性评估手段就是专家会议，即首先将影响企业财务风险的因素列举出来，制定每一种因素评分标准和权重，然后由专家们进行打分，依据分数的大小和之前设定的行业标准值进行比较来判断项目的风险状况。

3.2财务风险的定量评估

(1)概率分析。我们知道在概率论中，常用方差来衡量风险大小，同样，医药企业财务风险的计算同样据此法:首先计算，每一个产品未来收益的期望值，然后计算项目的标准差或者方差，通过方差的大小和同类行业标准值对比评估企业财务风险的大小。(2)风险价值度量。风险价值度量就是计算在一定的置信度下产品投资产生的最大损失值。该方法显然可以计算损失的大小，对投资者而言更能提供一个较为精确的数据，从而帮助投资者选择科学的投资组合或者产品组合。(3)杠杆系数分析。该方法的原理是依据会计中衡量企业运营风险的系数来衡量医药企业面临的风险，这种方法可直接依据财务数据计算，测算出杠杆系数从而有一个直观的判断，此外，可以和同类企业进行比较。

4医药制造业财务风险控制措施

4.1拓宽融资渠道

(1)争取政府优惠和补助。随着老龄化程度的提升和人民对生活质量要求的提升，国家出台了一系列的政策鼓励支持生命健康产品的开发，其中就包括技术先进、功效显著的医药产品的开发。医药企业要抓住机遇，及时争取政府补贴资金和税费方面的优惠。(2)引入风投。鉴于医药企业的产品开发具有高技术性、高回报性的特点，可吸引风险投资者的关注，引入国际或者国内的风投资金，为新产品的研发注入资金。(3)上市发行股票。由于医药企业具有高回报性，医药概念的股票在市场上会受到投资者的关注，企业上市发行股票可以为项目募集资金，同时不会提升企业的负债水平。

4.2延长产品专利保护期

从医药企业的产品特点可知，其未来运营风险的大小和专利保护期息息相关。为此，对于医药企业而言，要想方设法提高产品的专利保护期:一是就一种产品而言，要加大该产品的创新性，保证产品的不可替代性和在短期内不容易被模仿;二是要对已经向市场推广的产品进行深度挖掘，一些产品可能已经被别的企业模仿，但是如果企业能继续开发该产品的别的功能，然后积极申请新的专利保护期，就能继续在老产品上开发出新的市场。

4.3减少资金回收的不确定性

资金回收显然会影响医药企业的现金流。医药企业的产品即药品的销售不同于其他产品，其主要是通过医院、药房等机构卖给消费者，而在很多医疗机构中药品的销售往往不能现收现付，赊销占用了医药企业大量的流动资金，形成大量短期或者较长期的应收账款。对于企业而言，大量的应收款项会产生坏账的可能性，为了解决这一问题，医药企业需要控制应收款项的“质量”，具体措施是为赊销药品的客户建立征信体系，该体系要包含客户的信用状况、收入来源等信息，要据此设定每一客户的赊销额度。同时可以通过现金折扣的手段鼓励客户提前还款。

4.4控制创新研发风险

医药企业的研发投入是非常庞大的，为了减少未来运营风险，企业要研制一款新的医药产品前，要充分了解新的产品市场前景和类似产品的市场占有情况，要在药品面向市场前做好经济估算，明确未来的销售规模和带来的经济效益，要在每一个阶段及时根据市场情况和政策环境的变化及时更新测算数据，做好应对机制，增加产品研发及销售成功的可能性。此外，要在做好一项产品创新的基础上，进行多产品多技术维度的研究，这样可减少因为仅仅依赖一种产品而产生的巨大运营风险，以多产品同时跟进分散市场风险。

参考文献:

［1］马雪青.制药企业创新药物研发的风险管理［J］．会计之友，2005(6):37－38.

［2］陈洁.维持医药制造业可持续增长的财务风险预警研究［D］．天津:天津财经大学，2014．

生物医药行业的估值方法篇6

关键词医药产业 产业生命周期

中图分类号：F062.9 文献标识码：C 文章编号：1006-1533(2011)04-0193-03

自改革开放以来，我国医药产业长期处于稳定发展的阶段，整个制药行业生产平均增长率高于同期全国工业增长速率。然而，相对于世界发达国家，我国医药产业发展还是处于较落后状态。目前存在的产品结构、创新能力、工业布局等方面的问题都将影响中国医药产业的国际竞争力。我国的医药产业如何可持续发展，如何使我国由世界医药大国发展为世界医药强国，本文就此从产业生命周期角度对我国医药产业进行研究。

1产业生命周期理论概述

产业生命周期理论的起源，可追溯到20世纪60年代美国经济学家雷蒙德・弗农(R. Vernon)提出的产品生命周期模型及其理论。1966年，雷蒙德・弗农为研究国际投资、国际贸易和国际竞争，基于M -Posner的“技术差距”理论，提出了“生产-出口-进口”的全球产业发展模式[1]。在假设国际供需平衡的前提下，依据产业从工业发达国家到后发工业国家，再到开发国家的顺次转移现象，将产品生产划分为导入期、成熟期和标准化期三个阶段。

后来，经过学者们的探讨和总结，使产业生命周期理论在各个分支的纷争和融合中逐步走向成熟。产业生命周期(Industry Life Cycle)是指一个产业从初生到衰亡，具有阶段性和共同规律性的厂商行为(特别是进入和退出行为)的改变过程。产业生命周期理论是借生物学概念来描述单个产业的产生、成长和进化的理论，是从产品生命周期理论和企业生命周期理论逐步演化而来的，是生命周期理论在产业经济学中的运用和发展[2]。现在一般将这个过程分为四个阶段：初创阶段(导入期)、成长阶段、成熟阶段和衰退阶段。它通常用一条位于以销售收入为纵轴、以时间为横轴的坐标中的具有S型的曲线表示，该曲线包含产业生命周期的导入期、成长期、成熟期与衰退期四个阶段。当产业处于导入期时，企业数目小，产值比重低，管理不完善；当产业处于成长期时，该产业的产出在整个产业系统中的比重迅速增长，在产业结构中的作用也日益体现；当产业处于成熟期时，技术趋于成熟，市场需求缓慢扩大，市场容量相对稳定；而到了衰退期，技术落后，需求萎缩，产出减小。

2产业生命周期曲线

2.1产业成长拟合曲线

要确定一个产业究竟处于生命周期的哪个阶段是相当困难的。国内外许多学者选用拟合曲线分析法，利用特征值的变化范围来确定产业的生命周期。

我们选用皮尔曲线进行分析，皮尔曲线是1938年比利时数学家哈尔斯特（P. Fverhulst）提出的一种特殊曲线。后来，生物学家皮尔（R. Pearl）和瑞德（L. J. Reed）两人把此曲线应用于研究人口增长规律，被称为皮尔曲线。皮尔曲线是根据观察样本具有皮尔曲线变动趋势的历史数据拟合而成的一条曲线[3]。

皮尔曲线的数学模型：

yt=L/(1+ae-bt) （1）

皮尔曲线在图形上表现为一条对称的S曲线。即yt的值在开始时缓慢地递增，当增高到一定程度后，其增长速度不断加快，出现迅速增长的趋势，但在高速增长一段时间以后，增长速度又逐渐慢下来，最后使曲线不断接近水平渐近线（饱和水平线）y=L。

2.2产业成长阶段的定量划分方法

设yt是产业系统的产量（或企业数量、产业销售额等）等特征变量，参数L代表的是产业系统中产量增长的饱和值，b为增长参数。

假设医药产业是个永续行业，当t∞时，产业将最后缓慢地进入成熟阶段，本文不作医药产业衰退期的研究，即只考虑上升曲线，不研究下降曲线。曲线的拐点将出现在曲线方程的二阶导数和三阶倒数为零时。因此，通过推导可得出产业系统的产量（或企业数、销售额等）等特征变量的成长速度曲线和基本演化曲线及阶段划分（见图1，表1）。

2.3模型参数估计和曲线拟合方法

2.3.1线性回归

对方程（1）进行变换取对数，得：

ln[(L-yt)/yt]=lna-bt （2）

令：Y=ln[(L-yt)/yt]， A=lna

则方程（2）转化为线性模型：

Y=A-bt （3）

方程（3）包含了三个参数L、a和b。若L已知，则方程（3）为普通的线性方程，可通过最小二乘法求出参数A和b的估计值，最后通过适当的转换，得出回归曲线，因而问题的关键转换为怎样确定L参数。

2.3.2模型参数L的估计方法

估计模型参数L，常用的方法主要有拐点法、三点法和四点法等。这里主要采用拐点法[4]。

通过找出实测曲线(即用实测数据序列在直角坐标系中所绘的平滑曲线)上斜率最大或由凹变凸的点来确定拐点,由此估计L值的公式为：

L=2ym （4）

在方程（4）中，ym 为实测曲线上斜率最大的点的y值(令此时t=tm)。

然而,要找出实测曲线上斜率最大(或由凹变凸)的点(tm， ym)实际上是较困难的。现在讨论如何通过实测数据来确定ym。如dy/dt≠0，且t的增量|t|很小，则有dy/dt≈y/t。

这就是说在实测数据序列中，当|t|很小时，可由y/t来估计实测曲线上各点的斜率。比较各点处（除第一个点外）的y/t，则最大y/t所对应的y值即为ym，再根据式(4)估计L值。

2.3.3非线性回归

非线性回归过程可以获得皮尔曲线模型参数的最小二乘无偏性估计。利用SPSS软件，所采用的算法是Levenberg－Marquardt法。运用此法进行迭代时，必须利用上面方法先给出模型中各参数的初始值，即对于皮尔曲线模型，参数L的初始值可用拐点法取得，参数a、b可用线性化回归的最小二乘法估计值作为初始值，如此可以提高迭代的速度。

3我国医药产业生命周期曲线拟合

3.1数据的获取

利用《中国统计年鉴》1999年至2008年中国医药产业的数据对中国医药产业的工业总产值进行分析（见表2）。

3.2数据的处理

估计值L采用拐点法，取2008年的数据，得：L=7 875×2=15 750。

利用最小二乘法得出参数估计值，R2=0.97,回归方程的估计值均通过统计和计量经济学检验。

线性回归拟合曲线： Y=4.57-0.24t

通过计算得出a=96.4，b=0.24，以此值作为初始值，利用SPSS软件，采用Levenberg－Marquardt算法，得出R2=0.994，可见非线性拟合精度较高。

我国医药产业成长曲线为：

yt=1 640 854/(1+7 390e-0.20t)，式中t = 年份-1990

饱和值L=1 640 854，拐点值为L/(3+)=346 757，根据产业成长阶段划分的特点，我国医药产业处于形成期。

由模型知，我国医药产业已经形成，并处于产业生命周期的形成阶段，生产成本较高，市场占有率低，销售缓慢成长。当一个产业处于产业生命周期的形成阶段具有如下特点：该产业符合社会的需要，能为消费者所接受而获得生存的空间；该产业生产已经进入商业领域，具有一定的规模；该产业具有专利化的生产技术装备和技术经济特点。

4提升我国医药产业生命周期的建议

产业生命周期是具有阶段性的，当产业发展到一定阶段，各方面条件均成熟，自然进入产业发展的下一阶段。影响产业发展的因素有很多，如技术水平、市场需求、全球经济形势、环境、战争等，既有外部影响因素，也有内部影响因素。各要素之间也相互作用相互影响，既有表层影响因素，也有关键动力因素。综合分析，产业发展主要由技术、市场、资源、企业和政府五个要素组成。这五个关键要素，相互作用、相互影响，只有全面协调好各要素，才能共同推动产业发展。

参考文献

[1] Agarwal R，Gort M. The evolution of markets and entry，exit and survival of firms［J］．Rev Econ Stat，1996，78(3)：489-498.

[2] 杨公朴，夏大慰.产业经济学教程(修订版)［M］．上海：上海财经大学出版社，2002：58.

[3] 芮明杰.产业经济学［M］．上海：上海财经大学出版社，2005：65-69.

生物医药行业的估值方法篇7

生物产业政策利好不断。预计《生物医药发展“十二五”规划》将于近期正式公布，与此同时，一批围绕“十二五”规划的配套政策也有望陆续出台，中国生物医药产业正在进入政策受惠期。

创新将成为生物产业发展的动力。与国外生物医药行业相比，我国生物制药企业竞争力普遍偏低，其中最明显的劣势就是我国的企业缺乏长期研发高投入的实力。随着国家政策和资金的支持力度加大，将极大地加强生物医药的新药研发创新，提升产业结构，实现生物医药产业的健康快速发展。

市场需求拉动产业快速增长。近几年，生物制药行业总资产增速迅猛。2011年3月，行业总资产规模达到了1354.57亿元，同比增长29.34％，总资产规模是2007年同期的2.4倍。

行业内多数成份公司的高估值有所缓解。虽然目前生物制药板块的估值溢价率仍在192%左右，但其高估值主要是由于板块内拥有较多的ST公司，以及前期因抗癌药物概念而被爆炒的部分公司拉高了板块的估值。以20家近期有研究报告的生物制药公司统计，其2011年平均动态估值已下降到27.71倍，相对沪深300的溢价率仅为138.47%。

投资建议。未来六个月内，维持生物制药行业“有吸引力”评级生物医药企业药品的品种好坏，例如产品疗效是否显著、适应症是否多、毛利率的高低、有无替代产品，以及是否独家生产、是否有专利保护、专利保护期的长短等诸多因素直接决定了企业的盈利能力的高低

本期我们选择评级上调的舒泰神、华仁药业进行简要点评。

舒泰神（300204）

大市场好品种

公司是单产品驱动的小规模企业。目前主导为鼠神经生长因子（mNGF，苏肽生）。

神经生长因子（NGF）市场乐观估计有10倍空间：NGF所在神经营养保护市场扩容迅速，估计5年有2-3倍空间；NGF相对其他神经营养保护剂具有相对优势，在该市场的份额有3-4倍提升空间。

神经营养/保护剂市场扩容：营养剂应用领域广，对应的患者基数大，临床应用扩张快，估计可以持续25%的复合增速，生物类的增速有望快于化学类。NGF份额的提升：目前占生物类份额10%左右，有望提升到30-40%。相对优势在于：1、高价药的患者支付能力：NGF是唯一无应用限制的国家医保品种（2009版），作为高价专科药支付端阻力小；2、定价优势保证营销运作空间：1类新药，降价风险相对较小，其他几个品种都是仿制产品；保证产品的营销运作空间大。3、药理、临床比较优势：NGF药理较脑蛋白、小牛血更明确，认可度处于提升进程中，尤其在眼科领域优势明显。作为神经营养类最新的产品，纳入全国医保也佐证了其学术认可程度。

苏肽生占NGF细分市场份额维持50%以上：我们估计10年苏肽生占NGF市场50%份额，未来3-5年市场地位有望维持。公司前期的学术推广和全科室积累的大量用药经验有利于公司主导NGF的应用拓展。舒泰清是清肠市场的升级品种，具备显效优势，市场近年扩张迅速；公司产品患者耐受性好，份额逐年提升，作为小品种助力发展。

华仁药业（300110）

切入腹透蓝海关注明年业绩弹性

公司目前最大的看点是腹透项目的投产和市场推广，目前百特占据了腹膜透析液项目90%以上的市场，年销售额约为10亿元。国家对于华仁的首个国内大规模的腹膜透析液建设项目给予了很大的希望和支持，各相关的行业协会和组织也将协助该项目积极推进。该项目计划产能为3000万袋，预计总收入约为6.6亿元，净利润约为2.2亿元，生产线项目将于2012年年中全部建成。公司2010年的总收入为3.38亿元，净利为0.76亿元。可见若腹膜透析项目成功的推广和导入市场将对公司的总收入和利润的有着极大的贡献。

公司未来两年业绩弹性较大。相对于目前白热化的大输液市场，腹膜透析液项目的竞争对手较少，市场上百特公司一家独大，双鹤等企业虽有生产批号，但腹膜透析液项目并未列入这个几个公司的战略发展重点且产能方面并未形成规模。血液透析和腹膜透析是肾衰病人的两个主要的治疗手段，腹膜透析相对于血透更安全，在国外是肾衰病人主要的治疗手段，近年来在我国该种治疗方法也得到了足够的重视和广泛的应用，且国家对于透析费用报销力度的增大，也将使使用该种治疗方式的患者人数进一步增加,该项目未来增长值得期待。

对于目前现有主营业务占比达98%以上的非PVC输液项目，现有产能是1亿袋左右，今明两年募投项目达产后总产能在1.5亿袋左右。今年公司新建了华北地区和西部地区的9个销售办事处，预计这两个地区的市场客户将得到进一步的开发，同时公司将进一步开发和维护高端三甲医院等重要客户，预计大输液项目的销售收入将稳步的增长。明年公司自产膜材项目生产线的建成将进一步降低公司产品的成本，我们预计膜材成本将下降20%以上，毛利净利水平将进一步提高。

化工行业：需等待行业自身的景气走高

在投资评级下调的25只股票中，化工行业有3家公司入围而名列榜首，具体原因何在？

一季度因囤库存因素导致淡季不淡，而二季度则处于去库存阶段导致旺季不旺；再加上油价下跌及需求不旺，化工品面临较大的降价压力。预计去库存结束后，随着部分产品价格的回升，三季度部分子行业将有望反弹。目前情况下市场需要等待中报的业绩，也需要等待行业自身的景气走高，因此这段时间仍将处于观望期。

本期我们选择评级下调的红太阳进行简要点评。

红太阳(000525）

公司面临三大风险

重组完成后，公司将成为国际最大吡啶生产企业。安徽生化新建2.5万吨吡啶装置建成后，公司的吡啶生产能力将达到6.2万吨，超过凡特鲁斯成为全球最大吡啶生产企业。公司在市场的销售份额将大幅提高，市场占有率的提升进一步强化公司对于吡啶系列产品的定价权。

生物医药行业的估值方法篇8

2010年的百亿冲刺，使得云南白药（000538.sz）形成了收入和净利润增长率的历史高点。之后，公司收入同比增速大幅放缓。

《证券市场周刊》记者发现，公司2011年和2012年的收入增幅中很大一部分来自应收票据，增长质量不高。

依靠费用的节省，公司2011年和2012年净利润依然保持了30%左右的增速，但费用压缩的空间终究有限，养元青能否延续牙膏的奇迹还是一个未知数。同时，受累医药商业，公司现金流状况不佳侵蚀着工业部分创造的价值。公司“鸡肋”商业的背后是强烈的做大意愿，这让投资者对公司经营状况的理解更加困难。

2012年年报之后，市场上“云南白药会成为下一只百元股”和“高估、应融券做空”两种声音并存，市场争议声渐浓。

由于近六年来，公司经营性现金流的总和显著低于净利润总和，采用市销率估值的结果显示，相比同类公司，云南白药工业部分的市值已经显著高估。

收入增速回归假象

2010年，受冲刺百亿元销售收入的影响，公司收入和净利润分别同比增长40.5%和53.9%，达到历史高点。

2011年，公司收入同比增长率断崖式降至12%，仅增加12.5亿元；同期内，公司应收票据达到19.1亿元，同比增长144%，增加额为11.3亿元，占收入增幅的比例高达90%。

由于应收项目增长驱动的销售收入增长，常常伴随压货、透支市场需求等问题，公司2011年收入增长质量不高。

2012年，公司销售收入同比增长率回升至21%，增加额为25.7亿元。同时，公司应收票据和应收账款分别为19.6亿元和4.6亿元，同比仅分别增长2.4%和6.1%。表面看来，公司收入增长的质量非常好，但《证券市场周刊》记者发现，虽然公司账面上的应收票据金额几乎与2011年持平，但已贴现应收票据金额巨大。

2012年，公司财务费用同比增加2064万元，其中利息支出同比增加1372万元，增幅超6倍，公司指出，“支付的票据贴现利息的增加”是原因之一。

会计准则显示，利息支出包括企业短期借款利息、长期借款利息、应付票据利息、票据贴现利息、应付债券利息、长期应付引进国外设备款利息。

云南白药资产负债表显示，2012年，公司短期借款和长期借款金额与2011年相同；应付票据为5亿元，规模与2011年的5.07亿元相当；应付债券和长期应付引进国外设备款两项为零。因此可以断定，暴增的1372万元利息支出几乎全部来自票据贴现利息的增加。

年报显示，公司的应收票据基本都是3-6个月的银行承兑汇票。记者从相关银行从业人员处了解到，企业手上拥有大量票据时，会先挑离到期日较近的贴现，一般以还有两三个月到期的汇票最为集中。因此，贴现期限取2.5个月作为均值。

2012年上半年，云南几大国有银行的票据贴现月率中值在6‰左右，随着6月8日和7月6日人民银行两次降低6个月以内的贷款利率，票据贴现率一路走低，目前中值在4.2‰左右。再考虑到公司2012年现金流好转是从第二季度开始的，在计算时取5‰作为公司票据月贴现利率的均值。

据此估算，公司2012年贴现票据的规模为11亿元（计算公式为：1372万元÷（5‰×2.5））。

上述人士还告诉记者，只要贴现率和贴现天数稍有降低，计算出的贴现规模就会急剧放大，最终放大一倍也是有可能的。而且，地方上的大企业以及贴现金额特别大的用户，都能获得比中值更低的贴现率，因此上述估算方案是比较保守的。

当然，实际的数额也可能小于估算的11亿元，但有一个佐证可以印证公司2012年贴现票据规模的下限。

东方证券近日在研报中提到，2012年，公司部分贴现的收入用来购买理财产品，收益体现在投资收益。年报显示，云南白药2012年委托理财共投入8.3亿元。按此判断，公司应收票据的贴现数额累计至少超过8.3亿元。

可见，公司2012年25.7亿元的收入增量中，有十几亿元甚至20亿元左右，依然是来自应收票据的增加，增长质量依然不高。 [论文网]

其实，云南白药一直大量采用应收票据结算。2010年，应收票据占营业收入的比重为8%，但2011年飙升至17%，2012年为14%。考虑到2012年隐藏的贴现金额巨大，实际比重要远远大于14%。

显然，在2009年、2010年实现收入过百亿后，云南白药这匹大白马在收入上有些跑不动了，需要应收票据拉一把。

除了收入增长显疲态外，公司近两年来利润增长的主要动力则是费用的节省。据公司高管介绍，2011年，药品部和透皮部进行合并，节约了约1亿元的费用，导致公司2011年销售费用同比增长-2%，2012年这一数据为12%，与前几年动辄40%的同比增长率已不可同日而语。

费用的节省也可以理解成运营效率的提高，但广告费用的节省则是公司营销策略的问题了。2012年，公司的广告费用为4.4亿元，同比减少7000万元。联想到养元青业务的一波三折，似乎费用的节省贡献了利润，但也抑制了销售额的增加。

在云南白药牙膏业务取得成功后，市场对养元青寄予厚望，希望其成为公司下一个重磅日化品种，但公司迟迟没有在广告等方面加大市场推广。据多家券商估计，该系列产品2012年的销售规模仅在6000万元左右，三年间几乎没有进展。

“鸡肋”商业致高估？

2012年，云南白药的医药工业实现收入57亿元，同比增长31%；医药商业为78亿元，同比增长18%。过去几年，公司这两块主营业务4：6的收入贡献比例基本没有变化。虽然医药商业在收入上占大头，但利润贡献小，工业部分刚好相反。

云南白药2012年净利润为15.8亿元，药品事业部（含透皮）、健康事业部和医药商业实现的净利润额分别为 9.9亿元、3.6亿元和2.1亿元。其中，健康品业务的增长最快，这也是市场关注的重点。

整体上看，公司工业业务越来越快消化，依托云南白药品牌，以otc产品和日化品的外延扩张驱动业绩增长。因而，销售能力成为公司核心竞争力，对应的经营良好的特征应包括存货较小、周转快速、经营性现金流充沛等，好比上海家化（600315.sh）。一方面公司近年来工业业务发展势头不错，另一方面现金流状况一直不佳，存货周转越来越慢。相关原因则绕不开公司的医药商业业务。

如下表所示，即使是巨额的应收票据贴现后，公司2012年经营性现金流的净利润占比也仅为50.23%，难言如人意。2007年以来，除了2008年（与2012年一样，有大量应收票据贴现）之外，公司经营性现金流长期大幅低于净利润。2011年，公司经营性现金流甚至为负数。

造成上述现象的主要原因是，公司应收票据和存货在流动资产中的占比过大，且后者的周转越来越慢。

公司财报并未披露有多少应收票据来自商业业务的采购结算。对此，有业内资深人士向《证券市场周刊》记者指出，医药商业不可避免地会产生大量应收项目。各级分销商之间的结算较多使用银行承兑汇票，医院由于资产不能抵押，无法向银行申请承兑汇票，因而向医院直销的业务会产生较多应收账款。由于以分销业务为主，云南白药的应收账款一直处于低位，而应收票据高企不下。若按20%的保守估算，公司78亿元的商业销售会产生15亿元的应收项目。

云南白药的财报显示，存货不仅是公司流动资产中的最大项，也是全部资产中的最大项。

2006年至2012年，公司存货由10.6亿元一路攀升至43.9亿元，占总资产的比重由21.7%上升至40.9%。 从财报附注来看，公司2012年43亿元的存货中，23亿元的库存商品和10亿元的原材料是最大项。鉴于工业部分多是畅销的快周转产品，分析认为库存商品中绝大部分为商业库存。

同期的6年间，公司存货周转次数由每年3.95次下降至2.43次，而业务相似的企业上海家化一直维持在4次以上，2012年为5次，呈现加快趋势。医药商业的周转则应更快，例如国药一致（000028.sz）近年来的存货周转率高达每年10次以上，上海医药（601607.sh）和九州通（600998.sh）则分别维持在7次和6.7次以上。因此，考虑到工业部分良好的经营情况，存货周转次数过低只能是因为公司商业部分的存货周转过慢，从而拉低了整体的周转率。

财报显示，由于存货转换为现金、应收账款等的速度较慢，近三年来，存货拉低经营性现金流的幅度每年都超过8亿元。显然，低效的医药商业业务在侵蚀工业部分的价值。其实，同样拥有医药商业业务的东阿阿胶（000423.sz）和片仔癀（600436.sh）近年来也面临同样的问题，为了寻求突围之道，东阿阿胶选择将该部分业务进行剥离，片仔癀则采取了收缩战略，唯有云南白药仍在持续加大投入。

对此，上述业内资深人士告诉记者，“这与大股东强烈的做大意愿有关，国有企业本身天然具备做大规模的冲动，公司2010年冲刺百亿元销售收入就是明证。医药商业要比医药工业容易上规模，只要有了营收，上利润就不难。2007年至2012年，公司净利润总和为51.18 亿元，经营性现金流之和仅21.18亿元，即使加上公司2012年账上4.6亿元的应收账款和19.6亿元的应收票据，总计也只有45.4亿元，仍然低于净利润之和。因此，公司净利润有高估的可能。”

考虑到上述净利润方面的疑问，《证券市场周刊》记者根据市销率重新对公司进行了估值。当前公司市值已接近600亿元。

国药控股（01099.hk）市销率是0.5这个水平；规模较小的国药一致接近0.6，规模更小的瑞康医药（002589.sz）为0.75。如果给予市销率0.5-0.9，公司商业部分营收为84亿元，净利润率2.5%，合理市值在42亿-76亿元之间。扣除这部分后，公司57亿的工业收入对应市值超过524亿。而上海家化2012年45亿元收入对应的市值不到320亿元。相比之下，云南白药工业业务显然被高估。

会计处理方式相对激进

2010年之前，云南白药的固定资产都在2.3亿-2.7亿元左右，年折旧额也都一直在2500万元左右的水平。2011年，由于公司整体搬迁建设项目结转固定资产，固定资产突增至10.32亿元，2012年进一步增至12.5亿元，两年对应的年折旧额分别增至2871万元和6135万元。

在固定资产暴增数倍的情况下，相关折旧仅仅增长一倍多，云南白药激进的会计做账方法引起了市场的关注。

新增的固定资产中，生产用房屋建筑物是新增资产中最大宗的项目，2011年和2012年期末账面余额分别为9.5亿元和11.1亿元。与东阿阿胶和片仔癀的相关折旧政策相比，云南白药的做法相对激进。

据2012年年报，云南白药将房屋建筑物折旧年限定为39年、非生产用房屋建筑物的折旧年限定为45年，对应的年折旧（摊销）率分别为2.44%和2.11%。据2011年年报，东阿阿胶设定的折旧年限和年折旧率分别为5-35年、2.71%-14.9%；根据2011年年报，片仔癀的上述两个数据分别为5-40年、6.79%-14.9%。显然，相比之下，云南白药的折旧年限过长导致年折旧率过低。

生物医药行业的估值方法篇9

【关键词】 《处方管理办法》；药品调剂

医院药房晚夜班因工作特点，基本只安排一名人员承担处方药品的调剂，并且主要由药士专业技术职称的工作人员承担。按国家《处方管理办法》规定（简称《办法》），医院药房处方调剂管理应严格依照办法相关条款进行管理。《办法》第五章第三十一条规定：具有药师以上专业技术职务任职资格的人员负责处方审核、评估、核对、发药以及安全用药指导；药士从事处方调配工作[1]。因此，目前医院药房晚、夜班处方药品调配管理普遍存在有违《办法》规定。鉴于此现象是许多医院药剂科基本存在的管理问题，特撰文以期引起相关管理部门重视。

1 资料与方法

依据《处方管理办法》第五章处方的调剂管理规定，探讨医院药房晚、夜班管理存在的问题。

2 结果

2．1 医院药房晚夜班处方调配工作管理情况 对贵阳市大型医院药房晚、夜班处方调配工作管理情况进行调查：所有被调查医院药房晚、夜班处方调配工作人员均来自药剂科一线处方调配人员，晚、夜班处方调配工作均只安排一名专业人员承担，被调查医院中普遍由具有药士专业技术职称人员承担。

2．2 导致医院药房晚、夜班处方调配管理有违《办法》规定的因素。

2．2．1 药房一线处方调配人员专业职称结构和数量问题 大型医院一线处方调配人员结构主要由药士组成，同时药房一线处方调配人员数量是按《办法》颁布前确定的编制和岗位，如果按《办法》要求配备一名药师和一名药士共两名调配人员承担每日晚、夜班值班调剂工作，那么在处方调剂人员现有数量的基础上将至少增加1/3左右，否则会极大影响日常处方调配工作，由于药剂科人员数量的管理需由医院决定，在不能增加处方调剂人员数量和未有上级管理部门要求必须执行《部分》相关规定的情况下，只能根据现有条件对药房晚、夜班值班调剂人员进行管理。

2．2．2 一线处方调配人员年龄及性别问题 按职称评聘要求：中级专业学校毕业专业人员评聘药师职称，需工作7年以上；由于一线处方调配人员多为女性，在获得药师职称时正是大部分人员面临更大家庭责任期间，其不可能长期承担夜班处方调配工作。通过被调查医院药房对具有《办法》赋予调剂人员：处方审核、评估、核对、安全用药指导等权利的药师工作安排情况的调查结果表明，随着其年龄或工龄的增加，管理者将其继续安排在一线处方调配工作将面临着一定的压力，因此，随着药师年龄的增大，其离开药房一线药品调剂部门的机会就越大，对于大型医院药剂科门诊药房，晚、夜班值班人员主要由年轻药士构成，从而导致药房晚、夜班值班人员工作安排有违《办法》规定。

2．2．3 传统管理习惯的影响 目前药房晚、夜班制度是多年延续的结果，由于现存药房晚、夜班值班人员工作安排制度有违《办法》规定，通过对其他省市医院药剂科晚、夜班值班人员工作安排情况的了解，药剂科晚、夜班值班人员工作安排有违《办法》相关规定，在我国不是个别现象，同时，也并有一家医院因此受上级管理机构的处理，也没有相关管理机构要求须按《办法》规定改革，因此，药房领导在面临各种压力的情况下，只能维持现状。

2．2．4 受制于传统处方调配的观念 “照方配药”是传统药房处方发药的根本，药房一线处方调配人员：药士、药师甚至主管药师、副主任药师等，长期受制于我国传统的医院医疗服务模式，接到患者的处方，习惯意识就是“照方配药”，对于《办法》只赋予药师处方审核、评估、核对、安全用药指导等的责任，没有深刻的理解，放任药士承担药师应该承担的工作。

2．2．5 受传统处方调剂差错评价方法的影响 药房调剂人员药品调配出现“照方配药”的偏差结果才是差错事故认定的条件是传统处方调剂差错评价方法，这种长期传统意识不仅根植在药剂人员的思想中，同样根植在处方拟订者医师思想中，甚至也根植在患者思想中，因此，在医疗纠纷极其严重的现在，只要药品与处方相符而所至的药疗及医疗事件或事故中，药剂人员所承担的责任极小甚至没有，医师或患者也没有意识到不具备处方审核、评估、核对、安全用药指导等工作责任的药士，完全承担处方药品调剂有违《办法》相关规定。

3 讨论

《处方管理办法》是根据《执业医师法》《药品管理法》《医疗机构管理条例 》《麻醉药品和精神药品管理条例》[2，6]等有关法律、法规制定，对处方管理的一般规定、处方权的获得、处方的开具、处方的调剂、监督管理、法律责任等做出明确规定。其目的是为规范与发挥医师、药师在促进合理用药方面的专业作用，提高药物治疗水平和医疗质量，是国家构建“和谐”社会的一个重要组成部分。各医院药剂科应无条件地严格按《处方管理办法》相关规定调整或改革自身管理条件以符合其规定要求。因此，药士独自承担医院药房晚、夜班药品调剂有违《处方管理办法》相关规定的现象，相关管理部门应高度重视。

参考文献

1 中华人民共和国卫生部 处方管理办法［EB/OL］. moh.gov.cn2007.03.12.

2 中华人民共和国卫生部 中华人民共和国执业医师法 ［EB/OL］. moh.gov.cn 2004.06.04.

3 中华人民共和国卫生部 中华人民共和国药品管理法 ［EB/OL］.moh.gov.cn2006.10.19.

4 中华人民共和国卫生部 医疗机构管理条例 ［EB/OL］. moh.gov.cn2004.06.04.

生物医药行业的估值方法篇10

清明节刚过，广州依然雨纷纷，广州沙面街道非常安静，不过，走进沙面北街45号2楼之后，却是另一番景象。这里的每一处几乎都亮着灯，灯光下是广州药业员工忙碌的身影。一场涉及近80亿资产、关乎138515户股东核心利益的医药重大重组案正在这里紧锣密鼓地进行。

3月28日，广州药业和白云山A同时预案称双方共同控股股东广药集团将进行重大资产重组，重组完成后，广州药业作为广药集团下属唯一的医药主业上市公司，将变更公司名称。

预案一经披露，立即引起市场轩然大波。其中的重组始末如何？交易细节为哪般？重组还未动刀，种种疑问早已将其间的各方推向了市场的“手术台”。

广州药业直接受益

根据重组交易预案公开的资料显示，广药集团是广州市国资委下属企业，广州药业和白云山是广药集团旗下的两家上市公司，广药集团持有白云山A 35.58%的股权(16690万股)，持有广州药业48.20%的股权(39083.34万股)。此次重组后，广州药业的控股股东仍为广药集团，实际控制人仍为广州市国资委。

本次重组，广州药业吸收合并白云山A的换股价格为12.20元/股，白云山A的换股价格为11.55元/股，换股比例为1：0.95，即每股白云山A换0.95股广州药业的 A股股份。

广州药业向广药集团拟购买的房屋建筑物、商标、保联拓展100%股权、百特医疗12.50%股权四类资产的预估值为人民币4.82亿元，拟作价4.38亿元，发行股份价格为12.20元/股。根据拟收购资产作价和发行价格，拟发行股份约0.36亿股。

预案披露，假设广州药业与广药集团之间的关联交易均以市场公允价格定价，以2011年财务数据模拟假设资产注入后，拟购买资产可为上市公司贡献0.33亿元净利润,“将增厚上市公司业绩”。

根据预案公开的最近三年主要财务指标，由于广州药业目前拥有总资产48.51亿元，而白云山的总资产为31.47亿元，加上拟购买资产预估值的4.82亿元，重组完成后，广州药业的总资产将增加到84.80亿元，成为广药集团旗下一家独大的唯一上市公司。

“长期来看，广州药业合并白云山，直接受益的将是广州药业。”中投顾问医药行业研究员郭凡礼在接受时代周报记者采访时表示，“因为广药合并白云山后，其医药资源优势得以延伸，产业规模也逐步扩大。但这要根据广药经营管理体制改革力度、广药资源整合能力、对资本市场的风险把控程度才能最终决定广州药业合并白云山后是否真正受益。”

根据预案，广药集团共拥有注册商标417项，除“王老吉”系列25项商标及广药集团许可王老吉药业一定条件下独家使用的其他4项商标共计29项商标外，其余388项商标纳入拟购买资产范围。

而根据广药集团官网公布，2010年，“王老吉”品牌价值评估为1080亿元，成为中国目前第一品牌，其暂未纳入拟购买资产范围的原因是广药集团与鸿道集团之间的“王老吉”商标纠纷案还在仲裁期。

“王老吉纠纷案要等到五六月份才出结果，现在还没到时间，再等一等吧。”广州药业董秘庞健辉在接受时代周报记者采访时表示。

不过，广药集团承诺，待“王老吉”商标法律纠纷解决，可转让之日起两年内，将“王老吉”系列商标及广药集团许可王老吉药业一定条件下独家使用的其他4项商标依法转让给广州药业。

如此一来，“王老吉”这瓶大金罐注入广药药业只是时间问题。由于“王老吉”纠纷案并未涉及商标所属权，因此，无论仲裁结果如何，广州药业似乎都将是这起重组案的大赢家。根据广州药业2011年年报显示，其直接持股王老吉药业48.05%的股份，而王老吉去年末资产总额为12亿元，占广州药业总资产的1/4。

除广州药业和白云山外，广药集团控制的下属企业中，仅保联拓展和广药总院尚在正常生产经营。其中，保联拓展将纳入本次拟购买资产范围；而广药总院现为全民所有制企业，需完成公司制改建后，方能进行股权转让，“为保证重组方案的顺利实施，暂不纳入拟购买资产范围。”

白云山小股东有质疑

在这次重组中，广州药业通过换股方式吸收合并白云山一举尤其引人注目。其中的换股比例及价格、白云山的资产是否在对价中被体现，都是白云山A 84500户股东（数据来自白云山A2011年年报）最关心的问题。

据悉，早在新闻会上便有质疑声音，白云山A成长速度较好，且坐拥近900亩土地，估值在40亿元以上，简单以股价折算换股比例对白云山A股东有失公允。对此，白云山董秘谯勇此前表示：“这是根据规则制定的，现在通行的都是这样，两个上市公司之间的市场价格可以反映一些东西，由于涉及到两方股东，要作出权衡确实很难。”

“公司经营持续向好，土地收益和广药整合是未来看点。”早在2011年3月，东北证券分析师周思立就在研究报告中对白云山进行好评，并指出，公司涉及“三旧改造”的土地共有 889.53 亩，预计会在2 年内完成搬迁，土地价值初步估计在60 亿元以上，而且这是在2 年内即可变现的资产。

“白云山土地价值没被纳入到资产评估范围，白云山资产价值涉嫌被低估。”中投顾问医药行业研究员郭凡礼表示，从白云山A盈利能力情况来看，2011年白云山EPS、ROE均强于广州药业，此外白云山A的创造净现金流能力也强于后者。

据双方公开的交易预案显示，广州药业2011年每股收益（基本）及净资产收益率（摊薄）分别为0.3550元、7.60%，低于白云山A的0.5566元、19.43%。

“目前1：0.95的换股比例是基于4个月停牌前20个交易日的价格而定的，评估缺乏公信力，且双方股东在重组前已存在买卖股票现象，对某些股东而言不公平。”郭凡礼说。

根据预案披露的自查结果显示，在本次重组停牌前6个月内，知悉本次交易相关信息的所有内幕信息知情人均未存在买卖广州药业A股和白云山股票的现象，但不知悉相关信息的内幕信息知情人及部分内幕信息知情人的关联人确实存在买卖广州药业A股股票和白云山股票的行为。

基于上述质疑，有白云山A股东表示，“不愿意折算成0.95，当个广州药业的股东。”一名小股东对此次重组行为表示失望，“我现在怕重组的股票了，白云山等了4个多月，等来这样一个结果，真的比较伤心。”并认为，从各个方面来看白云山都要比广州药业要好得多，没有必要合并。

“现在我没有办法回答，由于重组预案披露以后，我们跟投资者以及媒体接触都有纪律规定，因此并不了解小股东的看法：”白云山董秘谯勇在接受时代周报记者采访时说。

广州药业董秘庞健辉则告诉时代周报记者，“广州药业有很多白云山所没有的亮点，比如医药板块以及物流等，广州药业的生物医药板块对将来合并是有很大帮助的，而白云山主要以化学药品为主，将来双方的互补性很强。”

重组前景如何？

由于广州药业在上交所及港交所两地上市，白云山在深交所上市，此次重组涉及沪、深、港三地交易所，难度系数加大，因而更受业界瞩目。

就在预案披露当天，广州药业与白云山A刚复牌便双双涨停，其中，广州药业从复牌前的13.14元/股涨到14.45元/股，涨了9.97%；白云山则从复牌前12.16元/股涨到13.38元/股，涨幅达10.03%。

然而，随后一周，两股均呈连续下降趋势。4月10日，广州药业股价跌至12.52元/股，是重组复牌后连续第二次低于13元/股，较复牌前下降4.7%；白云山A则跌至11.74元/股，较复牌前下降了3.5%。

“短期内，广州药业与白云山股价会产生较大波动，这是由于利益分配不均造成的。”中投顾问医药行业研究员郭凡礼告诉时代周报记者。

由此看来，局势并不是很明朗。事实上，早在2009年，市场就曾传出广州药业和白云山A合并的消息，不过由于时机尚未成熟，最终未了。

3月28日，几经波折之后重组交易预案终于出台，掐指一算，此时已经4个多月过去了。这不仅令市场惊叹一场，公司当事人也颇感意外，“我们当时觉得不用那么久，但是最后还是花了4个多月。”白云山董秘谯勇在接受时代周报记者采访时表示。

对于重组的最新进展，谯勇表示，现在正在做审计评估、盈利预测，接着会召开第二次董事会，董事会过后就发股东大会通知，由股东来投票表决，“通过的话就报证监会审批”。不过，要走完这一过程需要多长时间还无法预测，“这就看各方面工作的速度怎么样了，上一次停牌我们刚开始也没预测到那么久。有些东西真的没办法预测，我们当时还觉得不用那么久，但是最后还是花了4个多月。”但谯勇称，重组将按照原定的计划一步步往前走，“不可能儿戏。”