风险投资退出方式十篇

风险投资退出方式篇1

关键词 风险投资 退出方式 退出机制

1 引言

风险投资一词来源于英文venture capital，又称创业投资、风险资本，是一种由专门的投资公司或专业投资人员在自担风险的前提下，通过科学评估和严格筛选，把资金投向有潜在发展前景的新创或市值被低估的公司、项目、产品，并以其长期积累的经验、知识信息网络辅助企业经营以获取资本增值的投资行为。

风险投资本质上是一种追逐高利润、高回报的金融资本。风险投资的目的不是单纯为了获取股息而长期持有风险企业股份的投资行为，而是通过退出投资赚取与之承担的高风险相对应的高额利润，这就要求风险投资家要在一定时间以一定的方式结束对风险企业的投资与管理，收回现金或有流动性的证券，从而给投资者带来丰厚的利润。风险投资的循环方式是将回收的已经增值的资本再投入到新的风险企业中去，在不断的投资—退出—再投资的过程中实现增值，不断发展壮大，因此在投资的风险企业成功后将风险资本变现至关重要。

退出机制正是风险投资变现的机制， 是风险资本的加速器和放大器，是为风险投资提供必要的流动性、连续性和稳定性。没有退出机制，风险投资就难以发展；退出机制不健全，风险投资的发展也就不迅速。因此，我们说退出策略是风险投资运作过程的最后也是至关重要的环节，风险投资的成功与否体现在退出的成功与否。风险投资的退出机制是否有效，风险投资能否达到最终目的的关键所在，并且退出机制与风险投资可以相互促进，互相强化，退出机制对于风险投资健康发展具有重要意义。

2 风险投资几种主要退出方式的分析与比较

从风险投资的发展历程来看，目前，风险投资的变现回收方式主要有以下几种：

2.1 公开上市

公开上市（initial public offering，简称“ipo”），是指将风险企业改组为上市公司，风险投资的股份通过资本市场第一次向公众发行，从而实现投资回收和资本增值。

上市一般分为主板上市和二板上市。主板上市又称为第一板上市，是指风险投资公司协助创业企业在股票市场上挂牌上市，从而使资金退出。二板上市又称为创业板市场，主要服务于中小企业的股票市场，其相对于主板市场而言，上市的条件比较宽松，企业进入的门槛较低，比较适合于新兴的中小企业，尤其是具有增长潜力的高科技企业。许多国家和地区都设立了二板市场，如美国的纳斯达克（nasdaq）市场、加拿大温哥华股票交易所的创业板市场、比利时的easdaq市场、英国的aim市场以及1999年第四季度开始正式运作的香港创业板市场等。其中以美国的nasdaq市场最为成功，约30%的美国风险投资都经由这一市场退出。风险投资企业发行股票上市，使得许许多多的风险投资家和创业家一夜暴富，成为亿万富翁。在二板市场最发达的美国，那斯纳克（nasdaq）市场使这种白手起家的创业神话一再上演：较早的有计算机硬软件公司如苹果公司、微软公司和英特尔公司等，较近的有电子商务类公司如雅虎公司、亚马逊公司等。这些成功典范也使股份上市成为风险投资家首选的资本退出方式。据美国风险投资业的统计，风险投资的各种退出方式的年平均投资回报率为：回购和并购为15%，而发行股票上市为30%～60%。

公开上市有其固有的优点，它不仅为风险投资者和创业者提供了良好的退出路径，而且还为风险企业筹集资金以增强其流动性开通了渠道。大多数的风险企业会选择在企业发展成熟阶段的后期上市。这个时期的风险企业正处于发展扩张的阶段，如果仅依靠企业自身的积累和风险资本的投入是远远不够的，通过股票上市，风险企业可以在资本市场上筹集到大量的资金。同时，也有利于分担投资者的投资风险，提高风险企业的知名度和公司的形象。

俗话说有利就后有弊：上市公司经营透明度的不断提高使得企业自主性逐步下降；上市后的股价波动对公司的形象产生一定的影响；公开上市将耗费公司的大量精力和财力，不适合规模较小的公司采用。同时，创业者和风险投资者需要承担企业能否成功上市的风险。通常为了维护投资者的信心和维持市场的秩序，证券管理部门、证券市场都会规定创始人股权需按一定的条件并在一定的时限后才能出售，这就使得发起人的投资不可能立即收回，也就拖延了风险投资的退出时间。高科技企业作为小盘股，流动性差，其未来股价的波动较大，创业投资不能在股份上市的同时变现，无疑增加了投资风险。

在我国，到目前为止还没有开设完整的二板市场。虽然2004年5月，作为向创业板过渡的中国中小企业板在深圳证券交易所成立，但是它并没有改变我国风险投资的退出现状，目前看来其所起的作用不大，仍处于在实践中摸索的阶段。在我国目前还没有合适的二板市场能够让风险企业上市融资的这种情况下，我们可以充分利用周边国家和地区的创业板市场，实现风险投资的退出。实际上，我国目前已有数家公司在海外上市，如1999年，搜狐、网易在nasdaq市场上市并取得了巨大成功，为中国风险企业在海外的上市提供了很好的借鉴。2003年底，纳斯达克（nasdaq）的大门再次向中国企业敞开。2004年通过发行股票上市的退出明显较2003年增多，中芯国际、盛大网络、掌上灵通、51job等十几个企业海外上市为其身后的创投机构实现获利退出创造了条件。

2.2 股份回购

如果风险企业在渡过了技术风险和市场风险，已经成长为一个有发展潜力的中型企业后，仍然达不到公开上市的条件，它们一般会选择股权回购的方式实现退出。

股份回购一般包括两种回购方式:创业者回购风险投资者的股份和风险企业回购风险投资者的股份。前者是通过买股期权的形式来实现的，是在引入风险投资签订投资协议时，由创业家或风险企业给予风险投资家一项选择权，他可以在今后某一时间要求创业家或风险企业按照预先商定的形式和股票价格购买他手中的股票；后者则是通过卖股股权的形式来实现的，即是给予创业家或风险企业一项选择权，让其在今后某一时间以相同或类似的形式及股票价格购买风险投资家手中的股票。在股权回购时到底是采用买股期权或是卖股股权来进行，这主要看风险企业对风险投资吸引力的大小而定。如果风险企业是一家受到许多风险投资公司普遍看好的公司，则可能会采用买股期权；如果是风险企业急需引入风险投资，则可能会采用卖股期权。绝大多数股权回购是采用卖股期权进行回购的。一般而言，在风险投资投入时投资双方就已签订好关于股份回购的协议，包括回购条件、回购价格和回购时间等。

股份回购对于大多数风险投资者来说，是一个备用的退出方法。当风险企业不是很成功的时候，为了保证已投入资本的安全，便可采用此种方式退出。由于企业回购对投资双方来说都有一定的诱惑力，所以风险企业从风险投资家手中回购股权的方式发展得很快。在美国，从企业数目来看，风险企业回购已成为风险投资退出的最主要的途径之一。虽然我国目前以此种方式退出的案例并不多，但是从发展趋势看，股份回购应该是未来我国风险投资基金退出的一种现实选择。

2.3 兼并与收购

兼并与收购（merge and acquisition， m&a）是风险资本退出的比较常用的一种方式，是风险投资商在时机成熟的时候，通过并购的方式将自己在风险企业中的股份卖出，从而实现风险资本的退出。其中兼并是指由一家实力较强的公司与其他一家或几家独立的公司合并组成的新公司，而实力较强的公司占主导地位；收购则是指企业通过证券市场购买目标公司的股份或者购买目标公司的产权从而达到控制目标公司的行为。

风险企业被兼并收购通常可以分为两种方式，即一般收购和“二期收购”。一般收购，是指创业者和风险投资者将风险企业完全卖给另一家公司。这种方式通常是高科技创业者不愿意接受的，因为这意味着将完全丧失独立性。不过，对于困境中的中小高科技企业来说，卖断产权也不失为一条出路。如1998年鄂武商以350万元整体收购武汉顺太有限公司，解决了武汉顺太有限公司因缺乏资金无法对其专利产品进行规模生产的难题。而“二期收购”则是指风险投资者将其所持有的股份卖给另一家风险公司，由其继续对风险企业进行后续投资，创业者并不退出风险企业。据不完全统计，在风险投资的退出方式中，一般收购约占23%，二期收购约占9%，两项合计占31％，但收益率仅为ipo的1／5。

无论采用那种方式并购，时机选择非常重要。时机选择适宜，风险投资就能获得较大的收益。一般风险企业应该选择在企业未来投资收益的现值比企业的市场价值高时把公司出售。这时风险投资公司可以获得最大的投资收益。

由中国风险投资研究院（香港）编纂的《2003年中国风险投资行业调查分析报告》显示，我国风险投资退出方式以股权转让为主。通过对风险投资退出项目的调查分析，在2003年190家样本公司中有38家风险投资机构的64个项目得到全部或部分的退出；62个提供了退出方式的信息，其中以股权转让方式退出的有51个项目，占到了82%；以其他退出方式退出的项目相对较少，比例都在10%以下。

2005年4月，中国风险投资研究院（香港）公布的《2004年度中国风险投资业发展现状调查分析报告》表明，2004年中国风险投资延续了2003年以来的回暖趋势，投资更为活跃，并呈现出一些新的特点。在中国风险投资研究院（香港）本次调查回收的有效问卷，有36份问卷提供了退出项目方式的信息，统计结果显示，调查范围的风险投资机构近3年共123个退出项目中，有49个项目以国内企业收购的方式退出，占退出项目比例的40%。由此可见，收购兼并依然是国内风险资本退出的主渠道。

股权并购在我国如此盛行，笔者认为其主要原因有以下两方面。一方面，由于股票上市及升值均需要一定的时间，而兼并收购的退出方式可以立即收回投资，使得风险投资者能够快速、完全地从风险企业中退出，因此具有强大的吸引力；另一方面，由于并非所有企业都能符合上市的条件，而且风险投资本身具有高风险性，这就使得一些风险投资者在权衡各种利弊得失后毅然选择并购方式来实现其风险资本的退出。

2.4 破产清算

破产清算是在风险投资不成功或风险企业成长缓慢、未来收益前景不佳的情况下所采取的一种退出方式。虽然以清算方式退出一般会带来部分损失，但也是明智之举的，因为投在不良企业中的资金存在一定的机会成本，与其被套牢而不能发挥作用，倒不如及时收回资金投入到下一个更有希望的项目中去。据统计，美国由创业资本所支持的企业，有20%～30%完全失败，约60%受到挫折，只有5%～10%的创业企业可以获得成功。当某一项目面临失败或缺少足够的成长性时，风险投资家应拿出壮士断腕的勇气，果断地抽出资金，转向投入预期回报更高的标的之中，寻求更好的获利机会。在很多时候采用清算公司的方法虽是迫不得已，却是避免深陷泥潭的最佳选择。

3 结语

从上文对每种退出渠道的分析可以看出，每一种退出渠道都各有其优劣:发行股票上市是投资回报率最高的方式，风险企业被兼并收购是投资收回最迅速的方法，股份回购作为一种备用手段是风险投资能够收回的一个基本保障，而破产清算则是及时减小并停止投资损失的最有效的方法。因此，不能绝对地去评判某种退出渠道的适合与不适合。作为风险投资公司，在决定退出投资时，应根据风险企业的自身特点和当时的外部环境，灵活地选择退出方式。

目前，在我国风险投资的退出活动还不是十分活跃，风险投资退出机制的不完善和不畅通已成为制约我国风险投资发展的瓶颈。风险投资作为一个亚新生事物，还需要我们在今后的实践中不断地总结经验教训去发展去完善。同时，风险投资机构在考虑退出方案的时候，一定要明确自己的目标，结合中国的实际法律和监管环境，在专业机构的帮助下设计并执行相应的退出方案。

参考文献

1 邱艳.风险投资退出机制研究[j].华东师范大学学报， 2005（7）

2 刘曼红.风险投资: 创新与金融[m].北京:中国人民大学出版社， 1998

3 魏梦雪.风险投资退出方式的比较[j]. 内蒙古科技与经济， 2006(03)

4 王琳琳.我国创业投资退出机制的国际借鉴及其现实选择[j]北方经贸，2006(01)

5 吴唐青.我国风险投资的退出机制研究[j].广西大学学报（哲学社会科学版），2003(4)

风险投资退出方式篇2

【关键词】风险投资；退出时机；退出方式

1.引言

风险投资是一个具有高风险和高收益特性的资本运作和资本增值过程。风险投资公司以一定的方式从投资者处筹得资金之后，以权益资本方式投向选定的风险企业，并参与风险企业的经营管理，帮助风险企业成长、实现增值，最后通过一定的方式出售所持的股权，回收投资并获得超额收益。一轮风险资本投资退出以后，该资本将投向被选中的下一个风险企业或风险项目，这样循环往复，不断获取风险资本增值。因此，风险投资也可以理解为一个动态循环的过程。所谓风险投资退出，是指风险企业发展到一定阶段以后，风险投资者认为有必要是时候将风险资本从风险企业中退出，因而选择一定的方式（公开上市、出售或回购、清算）通过资本市场将风险资本撤出，以求实现资本增值或者降低损失，为介入下一个项目做准备。高收益是通过风险投资成功的退出而实现的，可行的退出机制是风险投资成功的关键。风险资本家实施风险投资项目退出时必须对退出时机和退出方式进行选择。

2.风险投资项目的退出时机选择应考虑的因素

风险投资项目的退出时机的选择主要受风险企业的增值情况、预期持有成本和预期持有收益、股票市场的行情以及风险资本退出的期限等因素有关。以下主要对这些影响风险投资项目退出时机的因素进行了分析。

2.1 风险企业的增值情况

任何投资都追求资本增值，风险投资的特殊之处就在于它追求超常规的高额资本增值，它是通过风险投资家转让风险企业的股权来实现的。在风险投资正式退出之前，风险投资家必须关注风险企业的价值增值情况，因为无论选择何种方式退出，只有当风险企业的价值增值足够大时，风险投资家才有可能获得一个好的“卖出”价格。风险企业股权增值状况是决定风险投资项目退出时机选择的最重要的因素。

风险企业的成长过程充满了不确定性，存在着技术风险、市场风险、管理风险等风险因素，风险资本家不可能对风险企业的中长期发展状况有一个确定性的把握。风险资本家将风险资本投人到风险企业后，可以通过向风险企业提供增值服务和对风险企业实施运营监控来促进风险企业的成长，动态地掌握风险企业的股权增值状况，以获取风险企业成长信息，适时调整风险投资项目退出规划。风险投资项目的退出时机不是事先就能够准确地确定的，必须依据投资后的风险企业成长状况适时确定，这样才能选择最佳的时期退出。

2.2 预期持有成本和预期持有收益

所谓的预期持有成本是指继续对风险企业进行投资期间所发生的直接的成本费用和机会成本之和。预期持有收益是指继续对风险企业进行投资期间风险企业的价值增值。

风险投资机构在对风险企业投资时，为了降低成本，一般会采用分期投资的方式。风险投资机构应该在每一期投资之前对风险企业的价值以及增值潜力进行评估。一旦发现如果继续对风险企业投资，其预期持有成本大于预期的持有收益的话，就应该考虑选择适当的退出方式退出，以实现风险资本增值的最大化。

2.3 股票市场的行情

风险企业的股份转让价格是以风险企业的价值为基础的，但在某种程度上要受股票市场的行情的影响。当股市处于“牛市”时，股票发行一般供不应求，风险投资在使用首次公开上市退出时可以采用溢价方式发行股票，取得相当可观的资本溢价。如果采用企业并购的方式退出，收购公司也会愿意以较高的价格收购风险企业。相反，当股市处于“熊市”时，新股上市往往无人问津，即使折价发行也很难成功，风险投资获得资本溢价的可能性大大降低。那些愿意并购风险企业的公司也会利用这个“低进”的好机会，压低风险企业股份的价格，以相当便宜的价格收购很好的风险企业。因此，风险投资机构在选择风险资本退出时机时，应尽量选择股票行情较好的时候。

2.4 风险资本的退出期限

风险投资与一般投资相比的一个特殊之处就在于不论该轮风险投资成功与否，它都必须如期变现，从而保证风险投资在时序上和空间上的不断循环。风险投资机构对风险企业投资的资金来源主要是来自具有高风险高收益偏好的投资者。作为风险投资基金主流形式的有限合伙制风险投资基金的存续期通常为10年。在存续期末，所有的现金和证券都必须在有限合伙人（投资者）和普通合伙人（风险投资家）之间分配，风险投资基金清盘。由于存在风险资本退出的时间限制，因此无论风险企业的价值增值情况如何，风险资本都必须在退出期限之前实现退出。

3.风险投资项目的退出方式选择应考虑的因素

在确定了风险投资项目的退出时机之后，就应该考虑风险投资项目以何种方式退出。风险投资项目退出的方式有四种：风险企业首次公开发行、风险企业并购、风险企业回购、风险企业清算。

风险企业清算是指风险企业在经营期内的经营状况与预计目标相差较大，财务状况恶化，无法偿还到期债务，同时又无法得到新的融资，风险资本无法通过首次公开发行、并购或回购从风险企业退出，而对风险企业的财产、债权、债务进行清理与处分的行为。本文只对风险企业经营状况良好，企业顺利实现增值的情况下，风险资本应采用何种方式退出进行了研究，认为在进行风险资本的退出方式的选择时应主要应考虑以下几个因素：

3.1 风险投资项目的退出价格

所谓风险投资项目的退出价格是指风险投资退出时，风险投资家转让风险企业股份的转让价格。风险投资项目采用不同的退出方式，其退出价格往往不同。

在风险投资项目退出的四种方式中，风险企业首次公开发行取得的退出价格往往是最高的，而风险企业并购和回购的退出价格往往不高。首次公开发行的退出价格在很大程度上受相关资本市场的影响，其退出价格的制定缺乏灵活性，而且极易受外部市场条件的干扰。而风险企业并购和回购的退出价格是意愿的买方与卖方达成一致的价值，风险企业并购和回购的定价机制具有很强的灵活性，关键在于该企业对于潜在“买家”的吸引力。此外，对于首次公开发行而言，风险企业上市后的市场表现也会直接影响风险投资的退出价格。所以，风险投资以ipo方式退出时面临很大的退出价格风险，而以并购和回购方式退出时面临的退出价格风险就小得多。因为企业并购和回购的价格一经确定后，虽然不太可能“冲高”，但也不至于“跳水”。企业并购定价机制更具灵活性的结论是有普遍意义的。

3.2 风险投资项目的退出成本

风险投资项目的退出成本是指风险投资实施退出战略时产生的费用。风险企业首次公开发行的费用非常昂贵。有资料表明，一般地讲，当发行规模超过2500万美元时，发行成本约为发行市值的15%；而当发行规模低于1000万美元时，发行成本将大大超过15%的水平。美国nasdaq的筹资费用占筹资金额的13%-18%，最低不少于30万-50万美元，其中，承销费通常占5%-10%。而风险企业并购和回购的费用则相对较低。

3.3 风险投资项目的退出所需交易时间

风险投资采用首次公开发行退出时，从风险企业准备上市到正式上市之间通常至少需要6个月或更长的时间，而采用并购方式或者回购方式退出时，由于很多并购和回购都是双方私下通过谈判达成的，交易所需时间一般较短，所涉及的部门和手续也相对要少。因此采用并购方式或回购方式退出相对于首次公开上市方式退出来说，操作简单，可以实现一次性全部撤出而没有后顾之优，并且适合各种规模类型的公司。对于处于萌芽阶段规模弱小、风险巨大的高新技术企业，采用并购方式或回购方式退出可能是唯一可行的退出渠道。

3.4 风险投资项目的退出市场容量

所谓退出市场容量是指风险投资退出时，资本市场或产权交易市场对风险投资家拟发行或转让的风险企业股份的吸纳能力。资本市场往往对采用首次公开发行的退出方式有一定的数量限制。事实上，不仅仅是对风险投资支持的首次公开发行有限制，任何资本市场对普通的首次公开发行也有限制，因为一个企业能在资本市场上向公众融资必须具备相应的条件，这些条件因资本市场的定位不同而有所区别，但只有当这些企业达到规定的标准之后方可上市。例如当前的中国，不存在二板市场，主板市场则限制多，主板市场相对于大多数的风险企业来说门槛太高。如发起人认购的股本数不少于3000万元，股票发行后的公司股本总额不低于5000万元，企业有三年以上的营业业绩且连续盈利等等。而风险企业并购和回购是一种非公开的产权转让，它既可以在上市公司间进行，也可以在非上市公司间进行，或者在上市与非上市公司间进行，因此，从理论上讲，产权交易市场对采用企业并购的退出方式没有任何数量限制。

3.5 对风险企业的独立性和风险企业家控制权的影响

风险企业首次公开发行不但使风险企业家获得巨额的财富，而且更为重要的是，首次公开发行可以使风险企业家在较大程度上保留对风险企业的控制权，若风险投资采用这种方式退出对风险企业家是一种有效激励，激励他们在企业上市前更好地为该企业创造价值。与之相对，如果风险投资采用企业并购的方式退出则很有可能使风险企业家彻底丧失对该企业的控制权，容易遭到风险企业家和风险企业管理层的反对，也不利于他们在风险投资退出前更好地为企业创造价值。相对于首次公开发行和企业并购这两种退出方式而言，采用风险企业回购方式退出能在最大程度上保持风险企业的独立性以及风险企业家的控制权，避免由于风险资本退出而给风险企业的运营带来很大的影响。同时也给风险企业家很大的激励，使其将自身的利益同风险企业的整体利益联系在一起，更多地从企业的角度出发，为企业的发展前景着想。

4.结论

风险投资的高收益是通过风险投资成功地退出而实现的，可行的退出机制是风险投资成功的关键。只有风险投资顺利成功的退出才能够使风险投资这一动态过程循环往复，不断获取风险资本增值。风险投资家应该综合考虑各方面的因素，选择合适的退出时机以及适合风险企业的最优的风险资本退出方式，以实现风险资本的成功退出，获得高额的风险投资收益。

参考文献

刘辉雄.风险投资退出方式的选择[j].经济师,2004(1):76-77.

曹玲,周莉.风险投资退出渠道的比较研究[j].北京工商大学学报,2003,

18(6):56-60.

练娜,夏恩君.管理层收购:一种风险投资退出方式[j].北京理工大学学报,2003,5(5):68-70.

桂雁军.购并—当前我国风险投资最佳退出机制[j].武汉水利电力大学学报,1999,19(6):16-18.

风险投资退出方式篇3

关键词风险投资退出方式退出机制

1引言

风险投资一词来源于英文VentureCapital，又称创业投资、风险资本，是一种由专门的投资公司或专业投资人员在自担风险的前提下，通过科学评估和严格筛选，把资金投向有潜在发展前景的新创或市值被低估的公司、项目、产品，并以其长期积累的经验、知识信息网络辅助企业经营以获取资本增值的投资行为。

风险投资本质上是一种追逐高利润、高回报的金融资本。风险投资的目的不是单纯为了获取股息而长期持有风险企业股份的投资行为，而是通过退出投资赚取与之承担的高风险相对应的高额利润，这就要求风险投资家要在一定时间以一定的方式结束对风险企业的投资与管理，收回现金或有流动性的证券，从而给投资者带来丰厚的利润。风险投资的循环方式是将回收的已经增值的资本再投入到新的风险企业中去，在不断的投资—退出—再投资的过程中实现增值，不断发展壮大，因此在投资的风险企业成功后将风险资本变现至关重要。

退出机制正是风险投资变现的机制，是风险资本的加速器和放大器，是为风险投资提供必要的流动性、连续性和稳定性。没有退出机制，风险投资就难以发展；退出机制不健全，风险投资的发展也就不迅速。因此，我们说退出策略是风险投资运作过程的最后也是至关重要的环节，风险投资的成功与否体现在退出的成功与否。风险投资的退出机制是否有效，风险投资能否达到最终目的的关键所在，并且退出机制与风险投资可以相互促进，互相强化，退出机制对于风险投资健康发展具有重要意义。

2风险投资几种主要退出方式的分析与比较

从风险投资的发展历程来看，目前，风险投资的变现回收方式主要有以下几种：

2.1公开上市

公开上市（InitialPublicOffering，简称“IPO”），是指将风险企业改组为上市公司，风险投资的股份通过资本市场第一次向公众发行，从而实现投资回收和资本增值。

上市一般分为主板上市和二板上市。主板上市又称为第一板上市，是指风险投资公司协助创业企业在股票市场上挂牌上市，从而使资金退出。二板上市又称为创业板市场，主要服务于中小企业的股票市场，其相对于主板市场而言，上市的条件比较宽松，企业进入的门槛较低，比较适合于新兴的中小企业，尤其是具有增长潜力的高科技企业。许多国家和地区都设立了二板市场，如美国的纳斯达克（NASDAQ）市场、加拿大温哥华股票交易所的创业板市场、比利时的EASDAQ市场、英国的AIM市场以及1999年第四季度开始正式运作的香港创业板市场等。其中以美国的NASDAQ市场最为成功，约30%的美国风险投资都经由这一市场退出。风险投资企业发行股票上市，使得许许多多的风险投资家和创业家一夜暴富，成为亿万富翁。在二板市场最发达的美国，那斯纳克（NASDAQ）市场使这种白手起家的创业神话一再上演：较早的有计算机硬软件公司如苹果公司、微软公司和英特尔公司等，较近的有电子商务类公司如雅虎公司、亚马逊公司等。这些成功典范也使股份上市成为风险投资家首选的资本退出方式。据美国风险投资业的统计，风险投资的各种退出方式的年平均投资回报率为：回购和并购为15%，而发行股票上市为30%～60%。

公开上市有其固有的优点，它不仅为风险投资者和创业者提供了良好的退出路径，而且还为风险企业筹集资金以增强其流动性开通了渠道。大多数的风险企业会选择在企业发展成熟阶段的后期上市。这个时期的风险企业正处于发展扩张的阶段，如果仅依靠企业自身的积累和风险资本的投入是远远不够的，通过股票上市，风险企业可以在资本市场上筹集到大量的资金。同时，也有利于分担投资者的投资风险，提高风险企业的知名度和公司的形象。

俗话说有利就后有弊：上市公司经营透明度的不断提高使得企业自主性逐步下降；上市后的股价波动对公司的形象产生一定的影响；公开上市将耗费公司的大量精力和财力，不适合规模较小的公司采用。同时，创业者和风险投资者需要承担企业能否成功上市的风险。通常为了维护投资者的信心和维持市场的秩序，证券管理部门、证券市场都会规定创始人股权需按一定的条件并在一定的时限后才能出售，这就使得发起人的投资不可能立即收回，也就拖延了风险投资的退出时间。高科技企业作为小盘股，流动性差，其未来股价的波动较大，创业投资不能在股份上市的同时变现，无疑增加了投资风险。

在我国，到目前为止还没有开设完整的二板市场。虽然2004年5月，作为向创业板过渡的中国中小企业板在深圳证券交易所成立，但是它并没有改变我国风险投资的退出现状，目前看来其所起的作用不大，仍处于在实践中摸索的阶段。在我国目前还没有合适的二板市场能够让风险企业上市融资的这种情况下，我们可以充分利用周边国家和地区的创业板市场，实现风险投资的退出。实际上，我国目前已有数家公司在海外上市，如1999年，搜狐、网易在NASDAQ市场上市并取得了巨大成功，为中国风险企业在海外的上市提供了很好的借鉴。2003年底，纳斯达克（NASDAQ）的大门再次向中国企业敞开。2004年通过发行股票上市的退出明显较2003年增多，中芯国际、盛大网络、掌上灵通、51job等十几个企业海外上市为其身后的创投机构实现获利退出创造了条件。

2.2股份回购

如果风险企业在渡过了技术风险和市场风险，已经成长为一个有发展潜力的中型企业后，仍然达不到公开上市的条件，它们一般会选择股权回购的方式实现退出。

股份回购一般包括两种回购方式:创业者回购风险投资者的股份和风险企业回购风险投资者的股份。前者是通过买股期权的形式来实现的，是在引入风险投资签订投资协议时，由创业家或风险企业给予风险投资家一项选择权，他可以在今后某一时间要求创业家或风险企业按照预先商定的形式和股票价格购买他手中的股票；后者则是通过卖股股权的形式来实现的，即是给予创业家或风险企业一项选择权，让其在今后某一时间以相同或类似的形式及股票价格购买风险投资家手中的股票。在股权回购时到底是采用买股期权或是卖股股权来进行，这主要看风险企业对风险投资吸引力的大小而定。如果风险企业是一家受到许多风险投资公司普遍看好的公司，则可能会采用买股期权；如果是风险企业急需引入风险投资，则可能会采用卖股期权。绝大多数股权回购是采用卖股期权进行回购的。一般而言，在风险投资投入时投资双方就已签订好关于股份回购的协议，包括回购条件、回购价格和回购时间等。

股份回购对于大多数风险投资者来说，是一个备用的退出方法。当风险企业不是很成功的时候，为了保证已投入资本的安全，便可采用此种方式退出。由于企业回购对投资双方来说都有一定的诱惑力，所以风险企业从风险投资家手中回购股权的方式发展得很快。在美国，从企业数目来看，风险企业回购已成为风险投资退出的最主要的途径之一。虽然我国目前以此种方式退出的案例并不多，但是从发展趋势看，股份回购应该是未来我国风险投资基金退出的一种现实选择。

2.3兼并与收购

兼并与收购（MergeandAcquisition，M&A）是风险资本退出的比较常用的一种方式，是风险投资商在时机成熟的时候，通过并购的方式将自己在风险企业中的股份卖出，从而实现风险资本的退出。其中兼并是指由一家实力较强的公司与其他一家或几家独立的公司合并组成的新公司，而实力较强的公司占主导地位；收购则是指企业通过证券市场购买目标公司的股份或者购买目标公司的产权从而达到控制目标公司的行为。风险企业被兼并收购通常可以分为两种方式，即一般收购和“二期收购”。一般收购，是指创业者和风险投资者将风险企业完全卖给另一家公司。这种方式通常是高科技创业者不愿意接受的，因为这意味着将完全丧失独立性。不过，对于困境中的中小高科技企业来说，卖断产权也不失为一条出路。如1998年鄂武商以350万元整体收购武汉顺太有限公司，解决了武汉顺太有限公司因缺乏资金无法对其专利产品进行规模生产的难题。而“二期收购”则是指风险投资者将其所持有的股份卖给另一家风险公司，由其继续对风险企业进行后续投资，创业者并不退出风险企业。据不完全统计，在风险投资的退出方式中，一般收购约占23%，二期收购约占9%，两项合计占31％，但收益率仅为IPO的1／5。

无论采用那种方式并购，时机选择非常重要。时机选择适宜，风险投资就能获得较大的收益。一般风险企业应该选择在企业未来投资收益的现值比企业的市场价值高时把公司出售。这时风险投资公司可以获得最大的投资收益。

由中国风险投资研究院（香港）编纂的《2003年中国风险投资行业调查分析报告》显示，我国风险投资退出方式以股权转让为主。通过对风险投资退出项目的调查分析，在2003年190家样本公司中有38家风险投资机构的64个项目得到全部或部分的退出；62个提供了退出方式的信息，其中以股权转让方式退出的有51个项目，占到了82%；以其他退出方式退出的项目相对较少，比例都在10%以下。

2005年4月，中国风险投资研究院（香港）公布的《2004年度中国风险投资业发展现状调查分析报告》表明，2004年中国风险投资延续了2003年以来的回暖趋势，投资更为活跃，并呈现出一些新的特点。在中国风险投资研究院（香港）本次调查回收的有效问卷，有36份问卷提供了退出项目方式的信息，统计结果显示，调查范围的风险投资机构近3年共123个退出项目中，有49个项目以国内企业收购的方式退出，占退出项目比例的40%。由此可见，收购兼并依然是国内风险资本退出的主渠道。

股权并购在我国如此盛行，笔者认为其主要原因有以下两方面。一方面，由于股票上市及升值均需要一定的时间，而兼并收购的退出方式可以立即收回投资，使得风险投资者能够快速、完全地从风险企业中退出，因此具有强大的吸引力；另一方面，由于并非所有企业都能符合上市的条件，而且风险投资本身具有高风险性，这就使得一些风险投资者在权衡各种利弊得失后毅然选择并购方式来实现其风险资本的退出。

2.4破产清算

破产清算是在风险投资不成功或风险企业成长缓慢、未来收益前景不佳的情况下所采取的一种退出方式。虽然以清算方式退出一般会带来部分损失，但也是明智之举的，因为投在不良企业中的资金存在一定的机会成本，与其被套牢而不能发挥作用，倒不如及时收回资金投入到下一个更有希望的项目中去。据统计，美国由创业资本所支持的企业，有20%～30%完全失败，约60%受到挫折，只有5%～10%的创业企业可以获得成功。当某一项目面临失败或缺少足够的成长性时，风险投资家应拿出壮士断腕的勇气，果断地抽出资金，转向投入预期回报更高的标的之中，寻求更好的获利机会。在很多时候采用清算公司的方法虽是迫不得已，却是避免深陷泥潭的最佳选择。

3结语

从上文对每种退出渠道的分析可以看出，每一种退出渠道都各有其优劣:发行股票上市是投资回报率最高的方式，风险企业被兼并收购是投资收回最迅速的方法，股份回购作为一种备用手段是风险投资能够收回的一个基本保障，而破产清算则是及时减小并停止投资损失的最有效的方法。因此，不能绝对地去评判某种退出渠道的适合与不适合。作为风险投资公司，在决定退出投资时，应根据风险企业的自身特点和当时的外部环境，灵活地选择退出方式。

目前，在我国风险投资的退出活动还不是十分活跃，风险投资退出机制的不完善和不畅通已成为制约我国风险投资发展的瓶颈。风险投资作为一个亚新生事物，还需要我们在今后的实践中不断地总结经验教训去发展去完善。同时，风险投资机构在考虑退出方案的时候，一定要明确自己的目标，结合中国的实际法律和监管环境，在专业机构的帮助下设计并执行相应的退出方案。

参考文献

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5吴唐青.我国风险投资的退出机制研究[J].广西大学学报（哲学社会科学版），2003(4)

风险投资退出方式篇4

[关键词] 风险投资 退出方式 现实选择

风险投资是指通过一定的机构和方式向各类机构和个人筹集风险资本，然后将其投入到具有高风险和高潜在收益的中小型高新技术企业或项目，并以一定的方式参与所投资风险企业的管理，期望通过实现项目的高成长率并最终通过出售股权等方式获取高额预期收益的一种投资行为。在风险投资的运作过程中，风险投资的退出具有重要意义。风险资本能够顺畅地退出，是风险资本得以循环流动的关键，也是风险资本实现收益的保证。

一、风险投资的退出方式

不同的国家和地区，由于其风险资本的来源不同，资本市场的发育程度不同，因而风险投资退出的方式也不相同。目前，世界上风险投资的退出方式主要有四种:

1.首次公开上市退出（IPO）

首次公开上市退出是指通过风险企业挂牌上市使风险资本退出。首次公开上市可以分为主板上市和二板上市。采用首次公开上市这种退出方式，对于风险企业而言，不仅可以保持风险企业的独立性，而且还可以获得在证券市场上持续融资的渠道。而对于风险资本家来说，则可以获得非常高的投资回报。例如，2003年12月9日在美国NASDAQ上市的携程网，上市当日的收盘价比18美元的发行价高出了89%，成为美国资本市场上三年来首日表现最好的首次公开上市的股票。携程网最大的机构投资者CARL YLEGROUP获得了922万美元的收益，最早对携程网进行投资的IDG风险投资基金和软银科技风险投资基金等其他投资者也都获益巨大。根据美国的调查资料显示，有三分之一的风险企业选择通过股票公开上市退出，最高投资回报率达700%左右。因此，首次公开上市退出被认为是最佳的退出方式。

2.并购退出

并购退出是指通过其他企业兼并或收购风险企业从而使风险资本退出。

由于股票上市及股票升值需要一定的时间，或者风险企业难以达到首次公开上市的标准，许多风险资本家就会采用股权转让的方式退出投资。虽然并购的收益不及首次公开上市，但是风险资金能够很快从所投资的风险企业中退出，进入下一轮投资。因此并购也是风险资本退出的重要方式。特别是近年来，与国际新一轮兼并高潮相对应，采用并购方式退出的风险资本正在逐年增加。从事风险企业并购的主体有两大类：一类是一般的公司，另一类是其他风险投资公司。

3.回购退出

回购退出是指通过风险企业家或风险企业的管理层购回风险资本家手中的股份，使风险资本退出。就其实质来说，回购退出方式也属于并购的一种，只不过收购的行为人是风险企业的内部人员。回购的最大优点是风险企业被完整的保存下来了，风险企业家可以掌握更多的主动权和决策权，因此回购对风险企业更为有利。

4.清算退出

清算退出是针对投资失败项目的一种退出方式。风险投资是一种风险很高的投资行为，失败率相当高。据统计，美国由风险投资支持的风险企业大约有20%～30%完全失败，60%左右受到挫折，只有5%～10%的风险企业可以获得成功。对于风险资本家来说，一旦所投资的风险企业经营失败，就不得不采用此种方式退出。尽管采用清算退出损失是不可避免的（一般只能收回原投资的64%），但是毕竟还能收回一部分投资，以用于下一个投资循环。因此，清算退出虽然是迫不得已，但却是避免深陷泥潭的最佳选择。清算有三种方式：解散清算、自然清算和破产清算。

二、我国风险投资退出机制存在的问题

目前我国风险投资退出机制主要存在以下问题：

1.法律法规不健全

风险投资是一个复杂的金融过程，它的规范运作牵涉到一系列的法律法规。没有完善的法律法规体系作为保障，风险投资难以走向法制化、规范化的发展轨道。

目前，我国还没有专门的以风险投资为对象的法律，风险投资尚处于一种法律保护相对薄弱的境地。现有的《公司法》、《证券法》也存在一些不利于建立风险投资体系的条款。如《公司法》第三十六条关于公司成立后股东不得抽逃出资的规定，第一百四十二条关于发起人持有的股份公司的股份自公司成立之日起一年内不得转让的规定，第一百四十三条关于公司不得回购本公司股票的规定，等等。这些条款对于风险投资的退出都形成障碍。另外，目前企业破产清算的有关法律法规也制约了风险资本的退出。其中的《企业破产法》只适用于全民所有制企业的破产，而其他企业的破产则必须遵循《民事诉讼法》的有关规定。这些规定限制了风险投资的运作和发展，不利于风险投资的及时退出。

2.资本市场不完善

尽管目前我国有沪深两个主板交易市场，但尚未推出适应风险投资特点的二板市场，导致我国风险投资退出困难。首先，目前主板市场要求的门槛较高：净资产5000万人民币和连续三年盈利。这样的高标准是那些中小高新技术企业难以逾越的障碍。其次，目前的主板市场主要服务于国企改革，而那些中小高新技术企业大都是民营性质，因此很难进入主板市场。再次，在现有制度框架内，主板市场上的国有股和法人股不能流通，而我国目前风险投资所形成的股权多属于法人股性质，因此，即使在主板上市其投资也不能通过变现退出。

3.中介服务不成熟

中介机构按所提供的服务可分为两类:一般中介机构和特殊中介机构。

一般中介机构包括律师事务所、会计师事务所、资产评估事务所等。其存在的主要问题是:（1）服务质量有待提高。例如在资产评估方面，由于风险企业尚未形成一种明确的盈利模式，对其评估主要依据的是对未来前景的预期，这和我国传统的资产定价模式不同。因此在评估中容易产生较大偏差，而资产评估不准确的直接后果是在风险投资退出中给投资人造成损失。（2）职业道德极需规范。例如某些律师事务所、会计师事务所为了获得业务，违规为企业提供虚假文件和财务报告，欺骗广大投资者。这样一种中介服务环境，在我国风险投资退出实践中很难发挥其应有的作用。

特殊中介机构包括行业协会、标准认证机构、知识产权评估机构等。特殊中介机构一般都带有一定的政府色彩，其主要问题是数量少、专业人才缺乏等。

综上所述，可以看出我国中介机构的发展成熟还需要有一个渐进的过程。

三、我国风险投资退出方式的现实选择

根据我国目前的实际情况，适合我国风险投资退出的方式主要有以下几种:

1.企业并购

鉴于我国目前特殊的法律政策环境，风险投资通过企业并购退出应该是较为现实的选择。特别是近几年来，许多上市公司对风险企业表现出了较高的关注。与非上市公司相比，上市公司不论从其内在需求、融资渠道和资金能力等方面来看，都更有并购风险企业的动力和能力，风险企业也更愿意被上市公司所收购。上市公司通过收购高科技风险企业的股权，实现了自身价值的提升，股价也随之上涨。而被收购的高科技风险企业的投资者，则通过出售公司的股份而获得了较为可观投资回报。例如，2004年3月，雅虎（香港）公司以1.5亿美元收购了内地首家提供互联网中文关键词搜索服务的3721公司。作为3721公司第二大股东的集富亚洲在卖出其所持有的股份后，便完全退出3721的业务，实现了风险资本的退出。因此，上市公司对风险企业的并购是风险投资退出的重要方式。

2.买壳或借壳上市

尽管上市发行股票退出是风险投资最佳的退出方式，但由于我国目前主板市场上市标准过高，而二板市场尚未建立，采用直接上市退出困难重重。因而采用买壳或者借壳方式间接上市也不失为一种理性选择。风险企业可以从已上市的公司中寻找合适的对象，将自己的资产和项目注入壳中，或者购买上市公司的部分股权，对其控股，以达到间接上市的目的。

3.境外二板上市

现在许多国家和地区都设有二板市场，如美国的DASDAQ、英国的EASDAQ、法国的NOUVEAU、荷兰的PARALIEL、德国的NEUER、新加坡的SESDAQ、日本的OTC和我国香港的创业板市场等等。由于二板市场上市标准相对较低，世界上一些国家的风险投资都利用它实现退出。如以色列和一些欧洲国家的风险投资，一直利用美国NASDAQ市场退出。尽管目前在我国的风险企业中，达到美国NASDAQ市场上市标准的企业不多，但是我们可以充分利用周边一些国家和地区的创业板市场，如新加坡、韩国以及香港的创业板市场，实现风险投资的退出。

参考文献:

[1]吴文建:风险投资退出研究综述.重庆社会科学，2005（6）

[2]张军徐小钦:我国风险投资退出渠道的路径选择研究.科学经济社会，2004(3）

[3]冉云:我国风险投资退出机制存在的问题和发展建议.成都纺织高等专科学校学报，2005(1)

风险投资退出方式篇5

目前在中国的风险投资退出方式主要有首次公开发行(IPO)、股权转让、风险企业清算三种。本文将对以上三种退出方式在我国现状进行分析并提出相应的建议。

一、风险投资退出方式的分析

1. 首次公开发行退出（IPO）

首次公开发行（IPO）退出是指风险投资公司通过对风险企业进行包装指导，帮助加快完善其符合挂牌上市条件，一旦成功上市后风险资本便得以顺利退出。首次公开发行上市可以分为主板上市、二板上市和曲线上市。IPO通常是风险投资最佳的退出方式。IPO可以使风险资本家持有的不可流通的股份转变为上市公司股票，实现盈利性和流动性，而且这种方式的收益性普遍较高；IPO是金融市场对该公司生产业绩的一种确认，而且这种方式保持了公司的独立性，还有助于企业形象的树立以及保持持续的融资渠道。根据美国的调查资料显示，有三分之一的风险企业选择通过股票公开上市退出，最高投资回报率达700%左右。因此，首次公开上市退出被认为是最佳的退出方式。

2. 股权转让

股权转让是指公司股东依法将自己的股份让渡给他人，使他人成为公司股东的民事法律行为。股权转让是股东行使股权经常而普遍的方式，我国《公司法》规定股东有权通过法定方式转让其全部出资或者部分出资。

由于中国特殊的法律政策环境限制，风险投资公司通过股权转让的方式实现退出应该具有实际意义。这类产权交易模式比较适合企业所处行业比较朝阳、企业成长性较好且具有一定盈利规模，但因种种原因不够上市要求和条件、或在二年之内无法尽快上市的被投资企业。股权转让可以通过投资机构自有的渠道完成，如促成不同投资机构之间的股权转让，也可以借助专业机构如投资银行、证券公司的收购和兼并部门完成。目前有越来越多的国际战略投资人和上市公司愿意收购中国境内的企业，无论是以内资方式还是外资方式的股权都可以通过这种方式变现。

3. 清算退出

清算退出是针对投资失败项目的一种退出方式。风险投资公司对所投资的项目前景堪忧，或者所投资企业面临较大亏损，经过治理但成效不大，这时风险投资公司为了资金回笼而不得不做出的退出选择。

由于风险投资是一种风险很高的投资行为，失败率相当高。对于风险资本家来说，一旦所投资的风险企业经营失败，就不得不采用此种方式退出。尽管采用清算退出损失是不可避免的，但是毕竟还能收回一部分投资，但在必要的情况下必须果断实施，否则只能带来更大的损失。

二、风险投资退出方式的现状分析

1.首次公开发行（IPO）退出的现状分析

(1) 我国主板市场不是风险投资理想的退出之地

从风险投资行业自身的特点来讲，因为其投资的行业极具成长性和风险性，大部分属于朝阳行业和新兴行业，正是因为极具成长性，所以目前的发展规模和运作模式还相当不成熟，迫切需要风险投资的介入帮其经营发展。而国内A股市场的上市公司多是原国有改制企业，并且有相当一部分是传统周期性行业，有一定的垄断性，并且规模极其庞大，而这些公司因为涉及到地方政府的利益，其上市必然会得到地方政府的大力支持，如果有部分不良资产的话，政府会帮其打包、分离出来，帮助其成功的上市。所以无论从资产规模、发展模式、还是官方背景来讲，这些被风险投资所投资的公司极难有在A股主板上市的机会。

(2)风险投资可选择在我国二板市场退出

我国二板市场指的是中小板市场和创业板市场。

2004年深圳交易所推出了中小板市场，但这个中小板市场并不是真正意义上的二板市场，中国的中小板市场是为中小企业融资而设立的，显然不属于主板市场，与创业板有类似之处，它的诞生有着明显的“准创业板”过渡性质。就当前的中小板市场而言，也并不是说没有风险投资企业成功上市。在2006年7月，IDG投资的远光软件登陆深圳证交所中小企业板，成为IDG试水将投资企业从国内资本市场退出的第一单。该股在上市交易首日即上涨127%，IDG斩获颇丰。

真正的二板市场应该是创业板市场，也有的国家叫自动报价市场、自动柜台交易市场、高科技板证券市场等，它是专门为中小高新技术企业或快速成长的企业而设立的证券融资市场。

2009年10月23日中国创业板正式启动。中国创业板市场相对于海外市场而言，中国创业板上市条件比较严格，要求有盈利，具备一定的规模，主营业务突出鲜明；对发行人公司治理要求从严，有利于创业企业的持续发展等要求；并且发行人具有较高的成长性，具有一定的自主创新能力，在科技创新、制度创新、管理创新等方面具有较强的竞争优势 。

虽然中国的创业板不专为风险投资退出而设立，但它是风险投资机构投资从原有公司退出以便进入新一轮高科技项目投资的重要保障。

统计数据显示，在创业板28家首批公司中，有私募股权基金或风险投资资金进驻的达20家。尽管创业板公司破发的不在少数，但这些上市公司都没有跌破发行价，VC/PE的账面盈利非常丰厚。如深圳市创新投资共有2000万元人民币分两笔投资于网宿科技，仅按发行价计算，回报就高达5.54倍；达晨创投两笔资金投资于亿纬锂能和爱尔眼科，分别获得超过7倍和10倍的回报。风投由于不是上市公司的控股股东，其性质决定了盈利是其唯一的目的。在2011年11月，一年的解禁期满时，也正好是这些风险投资抽身而退的的时候，高回报的套现机会来临了，将纸上富贵变成实实在在的利益，是其最好的选择。套现资金又可以投资其他的企业，风险投资从而上演鸡生蛋、蛋孵鸡、鸡再生蛋的财富故事。

(3)风险投资可选择借壳上市或到海外上市退出

首次公开上市对于风险投资公司无疑是最好的退出方式。但是如果由于在资本、规模达不到上市条件而无法正面上市就可以选择曲线上市，即通过借壳上市和赴海外市场上市。

借壳上市可以通过在国内或者国外市场买壳达到上市的目的。在中国借壳上市可谓是中国资本的一大特色，由于A股主板市场不是直接退市，有些亏损企业会由于业绩亏损遭受风险提示甚至暂停上市，他们这些宝贵而有限的壳资源就成了香饽饽，这就给借壳上市提供了有利条件，风险投资的一些公司即通过收购A股市场上ST和*ST上市公司的资产，控制上市公司，然后将拟上市企业的优良资产注入，从而间接的实现风险投资在A股市场的退出。但是这种方法往往花费的代价比较高，通常其收购的公司资产都是不良资产，这会拖累收购公司的资产结构，使负债增加。同时也要面对收购后的资源、人员、帐目的整合，整个整合过程需要一段时间来磨合。如果处置不当的话会严重的影响收购公司的经营业绩，严重的话会导致“两败俱伤”的局面。而在国外买壳所需条件比较苛刻，再加之上市比较简单，壳资源也就不那么值钱，所以借壳上市在国外不是很普遍。

海外市场上市是目前在华风险投资退出最常用的方式。在华风险投资公司往往会选择赴香港、新加坡、美国及其周边的创业板市场上市，因为国外的二板市场机制比较完善，退出相对简单，市场也比较成熟。例如新加坡交易所主板及凯利板的上市规则均规定，创投资金在IPO时出售的股份价值不得超过其当初的投资成本，至于剩余股份，主板及凯利板的锁定期分别为6个月及12个月，这样既保证了现有股东的利益，也避免了创投资金在IPO之后迟迟无法退出。在1999年，IDG创投以120万美元投入百度，获得4.9%的股份。2005年8月，百度登陆美国纳斯达克市场时，股价疯涨至最高每股150美元。按照这个价格计算，IDG将能赚回约1亿美元的利润。

虽然海外创业板市场上市门槛较低，但中国国内公司赴美和赴港上市也面临着一系列的困难和风险，一方面是需要的时间周期相当长，中国国内的公司赴外国上市肯定没有在本国上市那么方便，毕竟是涉及国际性的融资，其要求和程序也是相当繁琐和复杂的。如果遇到法律纠纷，将是十分麻烦的，搞不好的话会造成进退两难的境地。

2.股权转让推出方式的现状分析

股权转让的方式虽然有很大的优越性，但是在中国实行仍然有很大的障碍。

原因如下：

(1)交易市场不发达。我国企业产权交易主要是在地方性证券交易市场完成的。这些地方性证券市场由各地方政府所建立，设立的初衷是让其取代政府的职能，以市场方式盘活资产存量，推动经济结构调整。但由于产权交易机构的运作既无法律依据，又无经验可借鉴，从而使产权交易机构的发展陷入了徘徊不前的状态，并引发了许多问题：产权交易形不成市场，到产权交易机构登记挂牌的往往只是产权出售方，而无受让方或受让方极少；产权交易机构大多隶属各地不同的行政部门，在实际产权交易中，往往遇到来自其他行政部门的强大阻力，而且往往借助行政力量来促成双方达成协议；管理人员素质低下，交易机构的领导大多还是政府官员或准政府官员，而无市场压力和创新主动性。为此，政府于1998年4月下发《国务院办公厅转发证监会关于清理整顿场外非法股票交易市场的通知》，下令原则上关闭区域性产权交易市场。在这种情况下，众多的中小企业无法再进行产权的交易买卖，因而风险企业试图通过产权交易市场出售股权来实现退出的途径是十分困难的。。

(2)法律不完善。目前还没有专门以风险投资为调节对象的法律，而与风险投资有关的《公司法》、《证券法》也存在一些不利于建立风险投资体系的条款。如《公司法》第二十二条、第三十五条关于有限责任公司的股东不能自由转让出资的条款对风险投资的退出形成障碍；《公司法》第一百四十七条关于发起人持有股份有限公司的股份，自公司成立之日起三年内不得转让的条款，也对风险投资的退出形成障碍 。《公司法》第一百四十九条关于公司不得回购本公司股票的规定，也对管理层收购方式的退出构成阻力；而有关证券法规中关于法人股不能流通的规定也是一个现实的障碍。

(3)清算退出的现状分析

实际上目前在我国出现清算退出的状况还是很少的，倒不是因为我国风险投资发展的好，而是因为我国风险投资公司实际从事风险投资业务的时间很短，仍然处于起步的阶段，专家们对风险投资的“高风险”特点认识不足。尽管当风险投资公司在选择清算退出时已经确定会亏损，但并不是想退出就可以随便退出的。因为目前我国对风险企业的清算破产仍然缺乏相应的法律法规。即使风险投资公司自己想退出也无法可依，对于政府监管来说更是面临着巨大的尴尬。目前的《企业破产法》仅适用于全民所有制企业的破产，而对其他企业适用《民事诉讼法》中的破产程序，显然是不利于风险投资业发展的。

三、总结

风险投资退出方式篇6

【关键词】VAR模型；风险投资IPO；退出方式

一、引言

随着人们生活水平逐步提升，金融投资已经成为现代经济发展中的一部分，不仅可以实现个人金融资金的灵活管理，同样可以为企业资金运转，实现现代金融资金规划的计划而科学的进行投资，是推进现代经济结构逐步优化发展的途径，基于VAR模型对风险投资IPO的推出方式进行分析，降低风险投资IPO投资的风险，实现现代金融投资协调发展呢。

二、影响风险投资IPO的组成部分

1.市场运行价值

风险投资IPO企业发展的主要来源，也是一种个人理财方式。结合社会经济投资管理实际，对风险投资IPO的运行影响因素进行分析，从风险投资IPO的市场经济运行因素进行分析，风险投资IPO的投资比重大小，金融经济运行的稳定性，受到企业经济的市场价值影响，当市场对企业产品的需求量高，社会价值高，风险投资IPO的金融运行稳定；反之，如果企业的市场运行效果较差，经济受益稳定性低，将会导致风险投资IPO的稳定性大大降低，投资者将会在此时进行风险与测。

2.投资者自身金融需求

对风险投资IPO的影响因素中，也包括投资者自身的金融需求，如果投资者需要在长期的金融投资，则会出现风险投资IPO持续性发展，那么，企业经济发展的经济来源则会出现持续稳定的金融投资，即使企业的经济投资运行结构存在暂时性的问题，长期投资者会减少风险投资IPO，而不会完全推出；瑞如果投资者的、金融投资是想通过风险投资IPO，获得短期的金融收益，投资者会在企业金融运行较低的时候，将股票转让，将风险投资变成一种稳定的经济收益，获得短期的经济收益，但无论哪一种金融投资心理，前提都是对金融投资股票的风险性综合预测，从而合适的时机进行金融投资。

3.投资风险的预测能力

风险投资IPO是一种金融理财投资形式，对风险投资IPO的金融投资具有影响的艺因素中，风险预测的准确性，也是对金融投资者金融运行的主要因素之一。如果投资者对企业的金融预测能力较高，对市场金融投资风险的预测能力较高，则会对金融投资的把握性强，金融投资的稳健性高，反之，金融投资稳定较低。

三、基于VAR模型对风险投资IPO退出方式的验证

1.市场资产波动分析

于VAR模型对风险投资IPO退出方式的投资，可以实现现代金融投资评估能力得到提升。依据VAR模型的金融管理模式，对现代风险投资中公开募股投资进行分析。VAR模型可以结合市场金融运行，现市场波动投资，即善于将股票的运行稳定性进行综合评估，并将风险股票运行投资变成可靠地数据模型，合理进行金融投资的风险评估，当公开募股金融投资的出现投资风险，VAR模型将通过直观数据实现市场数据资产波动，为投资者提供稳健的金融投资，从而实现了基于VAR模型对风险投资IPO退出的时间进行预测。

2.资本风险价值法

基于VAR模型对风险投资IPO退出方式的应用，在于VAR模型可以及时进行资本风险价值法的判定，所谓资本风险价值法，是从不同的金融投资结构进行金融投资，结合企业的金融分析，可以依据VAR模型函数模型，建立企业金融公开募股的资本价值评估，例如：某企业实施社会公开募股，投资者实施资本风险价值法，得到企业股票运行的最高风险点大，当企业金融在后期运行中大到这一数据点下，金融投资者可以采取股票转让或者降低金融投资比重的形式，保障自身的金融投资资金损失最低，大大提升金融投资者的风险预测能力。

3.信用风险评估

信用风险评估，也是现代VAR模型中重要的构成部分信用风险评估，逐步在企风险投资中的应用，大部分是实现现代金融投资管理与金融企业的信用建立风险联系。一方面，被投资企业的信用评价，可以通过对企业的财务报表分析进行评估，例如：某企业的短期金融投资偿还能力，长期负债的偿还循环性等等方面，都可以对企业的信用风险进行评估；另一方面，VAR模型的风险投资预测，可以从投资者自身的利益角度进行分析，包括股票分红的准确度，股票运行的账目公开晨读等方面，都是VAR模型对风险投资IPO退出方式进行选择的重要部分，当金融投资者从企业的信用中发现信用风险，可以依据自身金融投资的比重，进行信用风险的金融损益核算，掌控金融投资的最佳风险低点，从而进行风险投资IPO投资退出。

4.风险控制模型

此外，风险控制模型，也是基于VAR模型对风险投资IPO退出方式的主要形式，金融投资者在企业投资中，善于结合金融市场的投资IPO进行投资前预测，可以合理进行金融风险投资的初步风险评预测，建立金融投资风险控制模型，当企业的投资IPO出现金融运行风险，可以提出有效的应对方式，最大限度的保障金融投资者的金融收益。例如：将某企业的投资IPO风险归结为A、B、C三个等级，提出不同的风险控制方案。

四、结论

VAR模型是现代金融投资的风险管理模型，能够对金融的运行，推出提供有效的管理方案。基于VAR模型对风险投资IPO退出方式进行分析，可以减少金融投资的经济损失，稳定金融收益，促进现代金融管理结构科学分配，理性投资。

参考文献：

[1]李瑞.基于VAR模型风险投资IPO退出投资回报影响因素的实证研究[D].哈尔滨工业大学，2013.

[2]张波，裴海英.影响风险投资IPO退出方式的重要因素及实证分析[J].管理现代化，2008，01：56-58.

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风险投资退出方式篇7

关键词：风险投资退出；时机；方式；法律规制

中图分类号：F830．593文献标识码：A文章编号：1000-176X（2008）12-0029-07

一、 风险投资退出的界定

对风险投资退出的界定有助于厘清风险投资运作的各个环节和阶段，使风险企业家和风险投资者能够对其加深了解并加强控制。

周莉（2003）认为，风险投资退出是指风险企业发展到一定阶段以后，风险投资者认为有必要是时候将风险资本从风险企业中退出，因而选择一定的方式（公开上市、出售或回购、清算）通过资本市场将风险资本撤出，以求实现资本增值或者降低损失，为介入下一个项目做准备[1]。李小军（2003）则把它定义为，风险投资机构在所投资的风险企业发展相对成熟或不能继续健康发展的情况下，将所投入的资本由股权形态转化为资本形态，以实现资本增值或避免和降低财产损失的整个环节[2]。肖飞和康洪艳（2006）的表述最为简洁，风险投资退出是指风险投资者和风险投资机构在投资结束时通过股权和转让活动获取投资回报的行为[3]。张建华等人（2006）的描述是，风险投资退出是指风险投资公司在风险企业发展到一定阶段后，以某种方式结束对风险企业的投资与管理，收回现金或流动性有价证券，从而风险投资公司得到一定的回报[4]。姚乘文（2007）认为，

风险投资的退出，通常是指风险投资公司在一定时间以一定的方式结束对风险项目的投资与管理，收回现金或流动性证券以获取收益，从而完成整个投资计划[5]。

通过以上表述可以得出如下结论：

1．风险投资退出的界定应包含下列基本要素

（1)退出时间：在风险资本投入运行以后，一般为风险投资者预计的整体利润最大化或整体损失最小化的时间。（2)退出主体：退出的决定是由风险投资家做出。（3)退出方式：在法律允许的范围内，必须选择最有利于资本退出的特定方式。（4)退出目的：获取盈利、减少损失，并为再投资做好准备。（5)退出性质：风险投资整体过程的关键环节，是风险投资行为之一。

2．应将“风险投资退出”和“风险投资回收”等相似概念加以区分

（1）“风险投资退出”是指能够实现“风险投资退出”的整体的系统制度安排，是实现“风险投资退出”这一最终目的时所采用的手段。（2）

“风险投资回收”是指风险投资者通过分红、转让股份等途径收回资本的行为，这种行为发生在风险资本投入运行后的整个过程，包括风险投资者决定退出资本之前。而“风险投资退出”则是风险投资者决定结束资本运行后所采取的行为，不包括以分红方式获取投资回报的行为，而意味着风险投资家从资本和项目上的双重退出。

(二) 风险投资退出的意义

风险投资退出的意义常只被聚焦于为资本提供良性循环，这固然是其核心作用，但与此同时风险投资的退出还具有更多重要意义：

1． 为风险资本提供持续发展

风险投资的最大功绩是能够实现技术与资本的直接结合，从而使新技术资源可以迅速实现其价值，转化为现实生产力，带动产业结构的升级。它的最大特点是“循环投资”，即“投资―管理―退出―再投资”。只有建立了通畅的退出机制，资本循环才能完成，资本增值才能得到实现。它为风险资本提供了持续的流动性和发展性。因此实现风险资本良性循环的关键在于退出。

在投资风险企业后的一定时间内，风险投资将所持有股份通过转让的方式，收回现金或流动性较强的证券，并获取高达十倍、百倍的高额投资回报，风险投资不是为了掌握公司控股权，也不是为了持有该企业股权进行长期经营。如果没有高额投资回报的吸引和诱惑，风险投资企业和风险资本家是不会冒着风险去投资的，这样风险资本市场也就无从发展，风险资金就会成为无米之炊，无源之水。因此无论以何种形式组成的风险投资基金，它都会在持有风险企业股份的一定时间后，选择适当的时机，退出风险企业，收回原来的投资。当风险资本从风险企业顺利撤出资本后，它将寻找新的投资机会，会进入新的风险企业，从而实现风险投资的良性循环。所以风险投资的成功与否最终取决于能否顺利退出风险企业。

2． 补偿整体风险资本承担的风险

风险投资面临巨大的技术和经济风险，只有在从项目退出时获得很高的回报率，投资者损失在失败项目的资金才能得以补偿，风险资本才能从整体上获益，风险投资活动才能得以维持。

3． 准确评价创业资产和风险投资活动的价值

风险资本的提供者与风险投资公司之间往往存在关系。因此投资者需要对风险投资公司进行评价。首先，资本的提供者须对风险投资公司的经营能力进行评价，以便决定是否将新资金投资到该风险投资公司；其次，风险资本的提供者需要评价风险投资项目相对于其他项目的风险收益大小，以便决定是否及如何投资；再次，如果风险投资公司经营不善，或是管理者能力不适合于目前的风险投资项目，投资者能够及时撤出资本。风险投资企业对创新企业进行金融支持，然后再从投资中成功推出，为投资者评价风险投资公司提供了依据，可以评价其风险投资的获利能力和风险投资活动的价值。

4． 吸引社会资本加入风险投资行列

风险资本赖以生存的根本在于资本的高度周期流动，其吸引力在于退出时的高回报率，退出使资本在循环中实现增值和良性循环，不断吸引社会资本加入风险投资的行列。

5． 影响企业的创新程度

退出方式的选择不但影响资本的回报率，还直接影响企业创新的动力和创新程度。一般来说，退出标准要求较高的方式，企业的创新动力就越大，创新程度就越高。反之亦然。

6． 保证风险投资市场的正常运行

风险资本与风险投资市场存在着相互促进的关系。风险投资的成功退出，使风险投资市场逐渐形成健全、完善的循环运作机制，风险投资退出的成功率越高，风险投资市场的运行越成熟，功能发挥得就越强。

二、 风险资本退出的决策动因

（一）决策影响因素

风险资本的退出是实现资本增值和循环的惟一途径，因此，资本增值和循环也是风险资本退出的根本原因。风险资本退出的决策动因是分析促使风险投资家决定在某一阶段而非其它阶段收回投资的因素，主要包括：

1． 风险企业利润的变化

风险投资追求企业成长过程的高风险所带来的高额投资利润。此类企业一经发展成熟，企业的成熟技术往往会使同业竞争中的技术壁垒不断消除。随着竞争者的大量进入，拥有高新技术的风险企业的垄断利润会逐渐消失，风险投资的高回报随即转变为常规利润，这已不是风险投资追逐的目标。同时，处于成熟阶段的企业已经有了吸引非风险投资的条件，风险投资家可以以接力的形式，及时将风险企业交给从事较小投资风险的常规企业，如投资银行和商业银行，而自己去寻找新的高新技术项目，进行新一轮风险投资。

此外，当被投资的风险企业进入成熟阶段后，成熟的技术往往会使技术壁垒在同业竞争中不断消除。随着竞争者的大量进入，拥有高新技术的风险企业的垄断利润会逐渐消失，这也迫使风险投资在企业成熟阶段必须退出。

2．风险投资阶段投入的累加

风险投资的运作追求在资本流动中释放风险，以收回投资成本并获取高额投资回报为目标。分期或阶段性投资以及循环投资是风险资本的一个重要特征。随着企业发展，累计投入资本不断增加，风险资金必须适时退出，否则无力从事新的投资、实现资本循环。

3．风险投资存续形式的定期更迭

在基金制的风险投资组织形态下，一家风险投资公司往往同时管理着几只风险投资基金。通常情况下，风险投资家在募集一只基金并管理运作3―5年后，将继续募集新的风险投资基金。当一只基金存续期届满而清算时，资本将投入新的基金开始运作，由此形成风险资金在时序上和空间组合上的不断投资循环。

4．风险投资者对企业的干预和控制逐渐减弱

在风险企业成立之初，风险投资家不但提供资金，还提供相应的管理技术。风险资本家提供的金融资本弥补了风险企业迅速成长的巨大资金缺口，其提供的非金融资本支持了企业的市场开拓、产品营销和资本运营，保证了风险企业运作的高效率和高成功率。但是，随着风险企业获得了自己的管理经验和能力，并建立了自己的声誉，风险投资者提供的价值增值服务的边际收益会逐渐减少。风险投资者对这种发展程度的企业的经营管理不再具有优势，也逐渐失去对企业的干预和控制。

5．风险资本无法满足企业规模生产的融资需求

成熟期的企业需要巨额资金实现企业的规模生产和技术的产业化经营，风险资本市场规模相对较小、融资成本相对高昂，不再是风险企业的最优选择。而且，企业积累了一定的有形资产后，具有了一定的负债能力以吸引银行贷款，或在公开资本市场上发行证券，这就拓宽了风险企业的融资渠道，并使风险投资的退出成为可能。因此，企业在成熟期及其后的发展中，将主要依靠公开资本市场的连续筹资机会。相对于风险资本市场，信息相对充分、有效的公开资本市场将为企业的持续发展提供更强有力的资金支持，使其快速成长。因而，当风险资本无法满足企业规模生产的融资需求时，成熟的风险企业会更倾向于离开风险投资而去上市，或者转向从银行融资或寻求与其他公司兼并。

在上述诸多因素中，各个因素可能会单独或组合发生作用。在众多因素中，风险企业利润的变化处于核心地位，其他因素的作用都会直接或间接影响风险资本的可获回报，因此，各个因素之间不是孤立存在的，而是相互影响和相互作用的。

（二）时机决策

就退出时间而言，风险资本退出太早，难以达到风险投资支持风险企业发展的目的，也不利于风险资本家获得理想回报；退出太晚，可能错过最佳回报期，同时还会影响风险资本家的循环投资，造成比较高的机会成本。因此，风险投资的退出应该具有合理的时间选择。由于风险投资项目非常复杂，我们难以给出统一的退出标准。在企业经营状况正常的情况下，风险资本家的退出时间选择主要受风险企业成长阶段、市场环境、个人偏好的影响。假定市场环境既定，风险投资退出时间主要取决于风险企业所处的生命周期阶段和个人偏好。风险企业生命周期对退出时间的影响，主要体现在风险企业处于不同周期阶段，对风险企业价值升值的影响有很大不同。一般说来，风险企业只要进入学步期和青春期，企业价值升值效应才能快速显现出来。在创业期、婴儿期，企业价值提升并不明显。个人偏好对退出时间的影响，主要体现在对风险投资退出风险的承受能力。风险承受能力强，则一般倾向于稍微晚一些时间退出，以获得最好回报；风险承受能力低，则一般倾向于稍早一些时间退出，以实现满意回报。根据风险企业不同生命周期阶段的基本属性，以及风险资本家的个人偏好，我们可以用图1表达风险投资退出的时间选择与影响因素之间的关系。风险投资家可以根据自己对风险的承受能力、以及特定的退出方式，选择自己的退出时间（以风险企业生命周期阶段表示）。

三、 风险投资退出的方式选择

(一) 退出方式的种类

风险投资退出主要可以采用以下四种方式：风险企业首次公开发行(IPO)、风险企业并购(M&A)、风险企业回购和风险企业清算。

1．二板市场发行股票上市

二板市场是主要服务于中小企业的股票市场，其相对于主板市场而言，上市的条件比较宽松，企业进入的门槛较低，比较适合于新兴的中小企业，尤其是具有增长潜力的高科技企业。风险企业在二板市场上发行股票上市是目前公认的风险投资最佳退出方式。

据美国风险投资业的统计，风险投资的各种退出方式的年平均投资回报率为：回购和并购为15%，而发行股票上市为30%―60%。风险投资企业发行股票上市使得许许多多的风险投资家和创业家一夜暴富，成为亿万富翁。在二板市场最发达的美国，纳斯达克市场使这种白手起家的创业神化一再上演：较早的有计算机硬软件公司如苹果公司、微软公司和因特尔公司等，较近的有电子商务类公司如雅虎公司、亚马逊公司等。

风险企业在二板市场上市不仅可以为风险投资者和创业者提供良好的退出路径，而且还为企业以后筹集资金开通了渠道。风险投资一般是当企业进入成熟阶段的时候退出的，这时的风险企业正处于发展扩张阶段，仅仅靠企业的自身积累和风险投资的投入是远远不够的，通过股票上市风险企业可以在资本市场上筹集到大量的资金。同时，股票的上市使得投资者的风险分散。当然，二板市场上市并非百利而无一害。创业者和风险投资者需要承担企业能否成功上市的风险。虽然二板市场通常较之主板市场条件宽松，但是市场永远是风云变幻的。而且，股票市场对于首次公开发行股票上市企业的大股东所持的股票通常会有出售时间的限制，这就拖延了风险投资退出的时间。我国目前还没有开设完整的二板市场，只是在2004年开设了中小企业板，虽然还存在这样或那样的问题，但是也是在实践中摸索着路径。2003年底，伴随着IT产业的回暖和海外资本市场的复苏，以携程上市为标志，纳斯达克的大门再次向中国企业敞开。2004年通过发行股票上市的退出明显较2003年增多，中芯国际、盛大网络、掌上灵通、51job等十几个企业海外上市为其身后的创投机构实现获利退出创造了条件。

2．股份回购

虽然发行股票上市是风险投资退出的最佳方式，但不是所有的企业都能符合二板市场的上市条件，而且该方式还存在着退出周期较长、先期出售股票比例限制等弊端，故而有些风险企业还会选择其他的退出方式，比如股份回购。

股份回购一般包括两种方式：创业者回购风险投资者的股份和风险企业回购风险投资者的股份。一般而言，在风险投资投入时投资双方就已签订好关于股份回购的协议，包括回购条件、回购价格和回购时间等。我国目前通过该方式实施退出的风险投资还很少，因为股份回购一般只是风险投资者的一个备用的退出方法。只有当风险企业不是很成功的时候，为了保证已投入资本的安全才会使用。但是，一旦风险企业运行不良，即使事先签订了回购协议，风险企业或创业者通常都无力按照协议来支付，因而股份回购一般都不能顺利进行。

3．股权并购

风险企业被兼并，是风险投资的另一种退出方式。2004年，我国创业投资在退出上取得可喜的进展。调查范围内有60家创业投资机构实现总额为8．02亿美元的退出。实现退出的创投机构数量及被退出的企业数量都较2003年有大幅度的增加，退出金额则接近2003年的4倍。股权转让仍是创业投资机构最多采用的退出方式，有约一半的退出是通过股权转让实现。股权并购为何受我国风险投资者如此青睐？主要原因在于被兼并收购的退出方式可以立即收回投资，使得风险投资者能够快速、完全的从风险企业中退出，因此具有强大的吸引力。虽然一般而言通过被兼并收购的方式回收投资的报酬率低于发行股票上市方式，但是由于并非所有企业都能符合二板上市条件，而且由于风险投资本身所具有的高风险性，使得一些风险投资者在权衡各种利弊得失后放弃一夜暴富的梦想。

风险企业被兼并收购通常可以分为两种方式，即一般收购和二期收购。一般收购是指创业者和风险投资者将风险企业完全卖给另一家公司；而二期收购则是指风险投资者将其所持有的股份卖给另一家公司，由其继续对风险企业进行后续投资，创业者并不退出风险企业。据不完全统计，在风险投资的退出方式中，一般收购约占23%，二期收购约占9%。

4．清算

清算是指企业由于某种原因需要终止时，对其财产、债权、债务进行的清理与处分行为。通常，风险资本家会在以下情况出现时清算风险企业：（1）风险企业财务状况恶化，无法偿还到期债务，同时又无法得到新的融资。（2）风险企业计划经营期内的经营状况与预计目标相差较大，由于内部或外部原因，风险企业无法实施首次公开发行，又无法以合理的价格出售，风险企业家无法或不愿回购风险资本家持有的风险企业股份。（3）风险企业发展方向背离了商业计划及投资协议中约定的目标，风险企业家决定放弃风险企业。

风险企业清算有三种方式：解散清算、自然清算和破产清算。一般地讲，清算平均仅能收回投资的64%。作为风险投资项目退出的一种方式，清算能有效地防止投资损失扩大或风险资本低效率运行，有着不可替代的地位。

(二) 退出方式的比较

由上可以看出，风险投资的四种主要退出方式各有利弊：发行股票上市是投资回报率最高的方式，而风险企业被兼并收购则是投资收回最迅速的方法，同时股份回购作为一种备用手段又是风险投资能够收回的一个基本保障，而清算则是能够有效地防止损失扩大或风险资本低效率运行的最好的方法。表1反映的是在通常情况下各种风险资本退出方式的差异。

调查统计显示，2005年度全国风险投资累计退出项目总数为553个。在给出详细退出方式的项目中，通过并购退出的项目占总数的55．9%，通过上市退出的项目占总数的33．1%，通过清算、破产失败退出的项目占总数的11%，这和国外的情况大体相近。美国多年来通过上市退出的项目平均占总数的30%，其余的是通过并购退出。而欧洲通过上市退出的项目很少，近年来平均为10%左右。通过并购退出的项目中，内资通过并购退出的项目是69%，通过上市退出的项目是17%，通过清算退出的项目是14%。外资风险投资支持的项目通过并购退出的是35%，通过境内外上市退出的项目是58%，通过清算退出的项目是7%。我们可以看到一个很大的特点，外资风险投资项目主要是通过上市退出的。

在通过IPO退出的项目中，有76%是通过境外资本市场退出的，只有24%是通过境内资本市场退出的。主要原因是近几年我国资本市场处于低潮期，扩容也比较慢，这样就有不少风险投资支持的创新企业选择了境外上市这条道路。境外上市可供选择的途径较多，包括在纳斯达克、香港创业板、新加坡等地上市。根据2008年4月6日的最新数据，在纳斯达克上市的中国企业一共是25家，已经形成了一个中国板块。这25家总体表现是不错的。例如百度、盛大一上市的时候股价都是迅速飙升。而最早在纳斯达克上市的新浪、网易、搜狐等企业的股价还在适当的价位上。

近几年我国风险投资的退出活动非常不活跃，这虽然是受到我国近期的汇率改革进程的影响，但也足以说明我国风险投资的退出机制尚未成熟完善。风险投资作为一个亚新生事物，还需要我们在实践中不断的总结经验教训去发展、去完善。

(三) 退出方式的选择

风险资本家采取哪种方式退出，主要取决于资本市场环境以及自身的风险偏好。一般来说，资本市场环境好、资本市场景气程度高，则风险资本家比较倾向于选择IPO退出，如果在资本市场不景气的情况下，则风险投资家倾向于出售方式，如果风险投资家风险承受能力较低，则有可能选择回购方式。我们可以用图2来表达不同资本市场环境及风险资本家风险承受能力的情况下，合理的风险投资退出方式。风险投资家可以根据资本市场环境的自身风险承受能力，选择合理的退出方式。需要说明的是，由于风险投资退出非常复杂，我们这里只给出关于时间选择与方式选择的基本策略，而完整的风险投资退出策略需要根据具体项目及具体市场环境特点具体研究。

四、 我国对风险投资退出的法律规制

我国对风险投资及其退出的法律规制尚处于探索阶段，在《风险投资法》出台前，必须且只能依据现有的相关法律法规。根据2003年对外贸易经济合作部、科学技术部、国家工商行政管理总局、国家税务总局和外汇管理局联合的《外商投资创业投资企业管理规定》（以下简称“《规定》”）第34条，“创投企业主要从出售或以其他方式处置其在所投资企业的股权获得收益。创投企业出售或以其他方式处置其在所投资企业的股权时，可以依法选择适用的退出机制，包括：（一）将其持有的所投资企业的部分股权或全部股权转让给其他投资者；（二）与所投资企业签订股权回购协议，由所投资企业在一定条件下依法回购其所持有的股权；（三）所投资企业在符合法律、行政法规规定的上市条件时可以申请到境内外证券市场上市。创投企业可以依法通过证券市场转让其拥有的所投资企业的股份；（四）中国法律、行政法规允许的其他方式。”

现阶段，对我国风险投资退出的法律规制的探讨主要集中于以下方面：

1．股票上市的标准及主要过程

1999年修订的《公司法》在第十一章《附则》第229条第二款规定：“属于高新技术的股份有限公司，发起人以工业产权和非专利技术作价出资的金额占公司注册资本的比例，公司发行新股，申请股票上市的条件，由国务院另行规定。”在2005年《公司法》修订中，附则第218条只规定：“外商投资的有限公司和股份有限公司适用本法。有关外商投资的法律另有规定的，适用其规定。”可以说，这两部法律对于风险投资退出的态度截然不同，1999年修正案直接把高科技风险投资企业的上市问题排除于其调整范围之外，但2005年修正案却在只有同时满足两个条件时才放弃管辖：一是企业涉及外商投资，二是法律另有不同规定，否则有关股票上市的问题必须受到《公司法》的调整和制约。

长久以来，业内人士把风险企业高上市门槛归咎于《公司法》，因为根据1999年《公司法》第152条，股份有限公司申请其股票上市必须的条件之一是“公司股本总额不少于人民币五千万元”。这一直被认为对风险企业来说无法实现，过于苛刻。但诚如上文分析，1999年《公司法》是不适用于风险投资企业上市发行股票的。而2005年《公司法》又并未对上市标准作规定。

如《证券法》第13条规定，公司公开发行新股，应当符合下列条件：（一）具备健全且运行良好的组织机构；（二）具有持续盈利能力，财务状况良好；（三）最近三年财务会计文件无虚假记载，无其他重大违法行为；（四）经国务院批准的国务院证券监督管理机构规定的其他条件。其中对股本总额也无特别要求。

但2006年的《上海证券交易所股票上市规则》5．1．1 条规定：发行人首次公开发行股票后申请其股票在本所上市，应当符合下列条件： （一）股票经中国证监会核准已公开发行； （二）公司股本总额不少于人民币五千万元； （三）公开发行的股份达到公司股份总数的百分之二十五以上；公司股本总额超过人民币四亿元的，公开发行股份的比例为百分之十以上； （四）公司最近三年无重大违法行为，财务会计报告无虚假记载； （五）本所要求的其他条件。 2006年《深圳证券交易所股票上市规则》也作了相同的规定。这表明对于风险企业来说，目前还需满足五千万元人民币的股本要求。

除交易标准外，交易的其他过程也应当遵循《公司法》、《证券法》和包括《上市规则》在内的所有法律和行政法规。

2．股权回购实施的条件及回购协议

对于由外商投资的创业企业，根据《规定》第34条第二款， “所投资企业向创投企业回购该创投企业所持股权的具体办法由审批机构会同登记机关另行制订。”无论有关具体办法是否出台，第一款中已允许签订回购协议，这符合《公司法》附则放弃管辖的情况，因此，此类企业是有权通过回购实现风险资本退出的，而回购的条件和协议在具体办法出台前，在法律允许的范围内可以充分实现当事人意思自治。

而非外商投资的风险企业目前限于公司法第143条“公司不得收购本公司股份”的约束，在没有不同法律规定的情况下，不能以回购方式退出。

上市公司如果试图回购已经公开发行的股票，可以根据中国证券监督管理委员会2005年6月16日的《上市公司回购社会公众股份管理办法（试行）》进行操作。

3．兼并和收购过程中的法律问题

兼并和收购的过程实质就是风险投资者转让股份的过程。根据《公司法》，有限责任公司和股份有限公司的股东转让出资时都要受到一定条件限制，风险投资者作为股东亦不例外。

对于上市公司的收购，在《证券法》第85条规定，“投资者可以采取要约收购、协议收购及其他合法方式收购上市公司”，并在其后对此作了较为详细的规定。这为风险投资者提供了更多的可能途径。

4．清算中的法律问题

风险投资存在的高比例失败现象，使破产清算成为风险投资退出方式的一种特殊情形。我国《企业破产法》已于2007年6月1日生效，为风险投资企业的破产清算提供了较为详细的法律依据。但需要特别指出的是，破产只是风险企业进行清算的原因之一。在实际操作中，仍有许多原因可能导致企业清算，如企业解散、营业期满或提前终止。在这些情况下就不能再适用破产清算的规定，而是适用与之相关的法律法规，如《民事诉讼法》、《中外合作经营企业法》、《中外合资经营企业法》和《外资企业法》。

5．其他应注意的问题

根据《规定》第4条，我国允许外商投资创业投资企业采用非法人组织形式。因此，适用于企业法人的《公司法》及相关规定并不适用于这类企业。对于它们，只能适用《民法通则》及《中外合作经营企业法》等中关于非企业法人的相关规定。

另外，如果风险投资企业有外资参与，在遵守《公司法》、《证券法》等的同时，还必须满足《中外合作经营企业法》、《中外合资经营企业法》和《外资企业法》的要求。

五、 小 结

对风险投资退出的具有为风险资本提供持续发展、补偿整体风险资本承担的风险、准确评价创业资产和风险投资活动的价值、吸引社会资本加入风险投资行列、影响企业的创新程度及保证风险投资市场的正常运行等多重重要意义，因此应对其准确界定，可从退出时间、主体、方式、目的和性质等五方面把握，并与“风险投资退出”和“风险投资回收”等相似概念加以区分。

风险企业利润的变化、风险投资阶段投入的累加、风险投资存续形式的定期更迭、风险投资者对企业的干预和控制减弱，以及风险资本无法满足企业规模生产的融资需求等成为风险投资者选择退出时机的主要动因。另外，外部环境及投资者个人偏好也是时机决策的重要影响因素。

风险投资退出的主要方式包括二板市场发行股票上市、股份回购、股权并购和清算。这四种方式在回报率、退出周期、退出成本、操作的难易程度、受外部经济环境影响程度及风险企业家偏好等方面均存在差异。风险投资退出方式的选择会受到上述各种因素的共同影响。

我国目前在股票上市标准及主要过程、股权回购实施条件及回购协议、兼并收购及清算等方面都有相应的法律规制，在深入了解实体规定、正确处理各法之间效力的同时，还应注重包括非法人创业投资企业在内的特殊性问题，争取早日实现风险投资退出法律机制的完善。

参考文献：

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［10］《中国证券投资》 2007年8月号．

Research on Relevant Issues of Withdrawal of Venture Capital

abstract：

风险投资退出方式篇8

风险投资以股权投资的形式投入资本到具有发展潜力的企业,与一般股权投资目的不同,风险投资追求高于一般股权投资的收益，以补偿其高风险性。风险投资有着周期性和杠杆性两大特点：风险投资的过程可以简单描述为风险基金筹资、实施投资、资本退出这样一个循环的周期活动，体现出周期性；风险资本增值退出后再投资增值，又体现出杠杆性。风险资本能否成功退出风险企业直接影响到新一轮投资的进行，且风险投资的收益也在退出阶段产生。风险投资退出机制是风险投资机制的重要组成部分，从一定意义上讲,风险投资的成功与否最后取决于资本退出的成功与否。

一、我国风险投资退出现状分析

风险投资退出方式主要有首次公开发行(IPO)、股权转让、风险企业清算三种。理论与实证结果证明，IPO往往是投资收益最高的一种资本退出方式，也是国内外各大风险投资机构最理想的一种资本退出方式。但即使在风险投资的发源地美国，采用IPO方式成功退出风险企业的比例也未超过半数。由于我国资本市场还不完善，容量也较小，因此IPO退出的比例并不高。中国风险投资研究院《2006上半年中国风险投资业调研报告》显示，我国2006年1～6月共有39个风险投资项目退出，其中，11家风险投资企业的资本通过IPO方式退出，27家企业通过股权转让方式退出，1家企业通过清算退出。股权转让方式退出资本居第1位，占总数的69.23%；IPO方式退出居第2位，占总数的28.21%。在这11个IPO退出的项目中，仅有1例是在深圳中小企业板上市，其余皆在海外资本市场上市。从资料中可以看出，股权转让仍是最主要的一种风险投资退出方式，但是与2005年相比，其比例从73.59%下降到69.23%，而IPO方式退出的比例则从2005年的20.75%上升到28.21%。

二、影响我国风险投资退出的因素

（一）资本市场不健全。（1）我国主板市场上市门槛高。虽然我国最新修订的《证券法》对公司上市的条件有所放宽，将公司股本总额要求从“不少于人民币5000万”降低到“不少于人民币3000万”，也取消了开业时间在3年以上、最近3年连续盈利的要求，但与普通企业相比,风险企业的资产总额往往偏小，企业经营不稳定,效益不突出甚至亏损，很难达到在主板市场上市的条件，利用我国主板市场IPO退出困难重重。（2）我国创业板市场尚未建立。为了支持风险企业成功上市,目前国际上的通行做法是为这类企业专门设置一个有别于常规证券市场的特殊市场,即创业板市场,并为之制定特殊的上市标准、信息披露要求和监管方式。学术界与实务界都在期盼创业板的建立，创业板市场在我国处于筹备期,何时推出以及推出的规模、方式尚无定论。（3）中小企业板块容量小。深圳中小企业板块自2004年设立以来总体运行状况还不错。但中小企业板毕竟容量有限，满足不了众多风险投资退出的要求，目前只能是一个退出的补充渠道。

（二）法律不完善。尽管十部委联合制定的《创业投资企业管理暂行办法》于2006年3月正式施行，为创业投资企业提供特别法律保护。但我国尚缺乏专门以风险投资为调节对象的法律，风险投资依旧处于一种法律保护相对薄弱的境地；与风险投资密切相关的《公司法》、《证券法》也存在一些不利于建立风险投资体系的条款。我国有关法律规定,公司的国家股和法人股不能上市流通,而只能通过场外协议转让的方式实现流通。但场外协议转让会降低股权的流动性，且交易价格通常低于场内交易价格。因此往往当风险投资人认为时机成熟时却未必能顺利出售其股份,且即使交易成功,其投资回报率也较低。

（三）产权交易市场不完善。企业并购、股份回购以及破产清算等退出方式均是在产权交易市场中完成的。如果风险投资家不愿受上市条件的种种约束，可以采取灵活多样的方式通过产权交易市场退出。但我国实行经济体制改革时间短，产权交易市场还很不发达，表现为：退出成本高，风险资本在投资不理想或投资失败后退出较为困难，加大了投资风险；产权交易的标的主要是实物型产权，证券化标的很少；统一的产权交易市场尚未形成，跨行业、跨地区的产权交易难以实现；此外，产权交易一般都通过契约方式完成，历时很长。四）优秀人才匮乏。无论是在投资理念还是在实际操作能力等方面，我国风险投资从业人员的总体能力都有了较大提高，但尚未达到理想要求，在与国际接轨方面以及与中国特色接轨问题上还做得不太完善。风险投资的退出涉及到公司战略、经营管理、投资、财务金融及高科技等多方面的综合专业知识，并要在相关投、融资过程中解决一系列实际操作问题，因此要求风险投资人才既具备扎实的专业知识，又有丰富的实践经验。是否具有高素质且管理得当的团队非常重要。但在国内，这类高素质的风险投资人才仍然跟不上风险投资业发展的需求，是影响风险投资退出的一个重要因素。

三、完善我国风险投资退出机制的建议

（一）扩容中小企业板。现有的深圳中小企业板发展状况良好，如果对其进行扩容，中小板将成为风险投资退出的一个较好渠道。同时，由于中小板容量与主板市场相比小得多，扩容对整个股市的冲击不会太大，不会引起股市大幅度震荡；且若中小板管理比较规范，将更有利于中小企业的创新发展与退出。

（二）规范和管理产权交易市场。这里的产权交易市场是由财政部门和科技部门建立的技术产权交易市场。可以把产权交易市场作为多层次资本市场的初级阶段，将未上市公司的股权交易都纳入到产权交易所或者技术产权交易所交易范围内，对其行为进行规范。

（三）进一步完善法律法规体系。《公司法》和《证券法》的修订,为规范和完善我国风险投资退出机制迈出了最基础也是最关键的第一步，但仍需要尽快修订出台《合伙企业法》、《风险投资法》等法律法规，使风险投资退出各渠道有法可依；要进一步完善风险投资退出机制，促进风险投资在我国的长足、健康发展。

风险投资退出方式篇9

【关键词】风险投资 中小企业 高新技术 周期

一、风险投资的概念和作用

1.风险投资的概念

风险投资的英文名称是（Venture Capital），也被翻译为创业投资，风险投资指由风险投资家出资（资金来自个人或募集的资金），投资具有发展前景的项目或有独特技术而无法筹得资金的技术或者创业人，并承担高风险的投资机制。

2.风险投资的过高

高新技术产业化的过程包括技术萌芽阶段、技术发明阶段、技术创新阶段、技术扩张阶段和工业大发展阶段。不同阶段需要不同的资金配置。

3.风险投资的运作方式

风险投资不论在那个阶段投资，一般都包括投资者（出资人）、风险投资运作方（风险投资公司）、风险企业（即创业者）三方。如下图（1-1）

风险投资运作方式（图1-1）

4.风险投资退出的作用

（1）评价风险投资过程。风险投资的对象是极具发展潜力的新兴企业，这些企业是新思想、新技术、新产品和新市场的综合集成，其价值不可能通过简单的财务核算来确定，只能通过市场机制来发现、评价和实现。

（2）实现投资收益。缺乏完善的风险投资退出机制，成功项目的投资收益就很难实现，其他失败项目的投资损失也就无法得到补偿，风险投资活动也就难于继续下去。

（3）吸引社会资本。风险投资是有筹资―投资―撤资三个环节构成的连续商业投资活动，如果没有退出机制，风险投资活动的链条就会中断，风险投资就无法实现投资增值和良性循环，也就无法吸引和动员社会资本加入风险投资的行列。

二、风险投资退出方式

1.首次公开发行（initial Public offering，IPO）

创业企业首次公开发行，也叫公开上市，是指当风险企业发展壮大到一定程度之后，风险投资家通过风险企业在证券市场首次公开发行股票，将其拥有的私人股份转变为公共股权，在获得法律与市场认同后，出售其股份以实现投资收益的一种退出方式。

2.买壳上市（Reverse Merger）

买壳上市是指对于因为不满足公开上市条件，而不能通过IPO实现风险资本退出的企业，在证券市场上通过买入一个已经合法上市的公司（壳公司）的控股比例的股份，在掌握该公司的控股权后，通过资产的重组，把自己公司的资产与业务注入壳公司。

3.兼并收购

兼并收购是指风险投资公司通过另一家企业兼并收购风险企业而实现风险资本退出的一种企业产权交易。在这种方式下，风险资本家可以快速地将风险资本撤出风险企业，以实现资本增值。

4.风险企业回购（stock repurchase）

是指风险企业的创办人（创业人）、管理层或员工等以现金、票据等有价证券买断风险投资家所持有的风险企业的股份，注销或按比例分配给风险企业其他股东，从而使风险投资家实现投资收益的一种退出方式。

5.清算退出（Write-off）

清算退出（Write-off），是指当风险企业家意识到风险企业发展缓慢不能取得预期的投资回报，或是当风险企业经营陷入严重困境出现债务微机时，风险投资家采取清算的方式撤出投资，收回部分或全部投资进行风险资本的清算退出。

三、风险投资退出机制的障碍分析

1.风险投资退出存在法律障碍。首先，目前还没有出台针对风险投资为投资对象的法律法规，而相关《公司法》、《证券法》也存在一些不利于建立风险投资体系的条款。

2.IPO方式退出渠道不畅。IPO能够获得风险资本获得巨额增值，这也是风险资本退出时首选IPO的最主要原因。首先，影响IPO退出的主要因素是我国资本市场的供给和需求不匹配。在我国资本市场供给中，信贷资本、企业债券、股权资本占了总资本的9%以上，而风险资本比重微乎其微。

3.主板市场的壳资源稀缺，并且买（借）壳上市的代价较高。因此为了上市融资，风险企业可以从己上市的公司中寻找合适的对象，将自己的资产和项目注入到壳中，或买入上市公司的部分股权，对其进行控股，以达到上市的目的。

4.我国现存的产权交易机制不健全。绝大多数产权交易市场由地方政府正式或非正式批准成立。这与风险投资项目退出对企业并购市场的市场化和专业化要求尚有一定的距离。

5.缺乏风险投资退出所需的多层次资本支持。我国的证券市场发展不成熟、市场容量小，不能承受大量企业的上市融资。如下表（3-1）

表3-1 影响风险投资退出的外部障碍因素

影响风险投资退出的外部障碍因素 选择比重 排列位次

政府对风险投资的支持程度 20% ②

场外交易的方便程度 11% ⑤

法律、法规的完善 23% ①

上市条件限制 13% ④

风险投资中介的服务 9% ⑥

信息沟通渠道不通畅 3% ⑧

二板市场交易便利程度 15% ③

各个商业银行的配合和支持 6% ⑦

（资料来源，现代风险投资运行与管理 范柏乃著 2002）

四、风险投资选择合适退出时机策略

风险投资退出时机可以根据项目特点任意阶段选择退出，但是由于各个时期企业发展的不同特点以及风险投资家在风险和收益之间的权衡，使得各个时期的风险投资退出有不同的结果。

1.种子期。又称萌芽期，此时项目一般处于酝酿阶段，基本形成了一个成型的商业构想，但是还没有商业计划和创业团队。一般认为，种子期投资是风险最高的投资阶段，因为其中含有巨大的技术风险和进一步融资和营销的风险，资金主要来源于创业家自有资金。进入该阶段的创业投资通常称种子基金，投资者主要是政府或富有且敢于冒险的天使投资者。

2.创立期。又称初创期或导入期，此时进入技术创新和产品试销阶段，这一阶段的经费投入显著增加，这一阶段风险仍主要是技术风险、市场风险和管理风险，并且技术风险和市场风险开始凸现。

3.扩展期。又称成长期，相当于中试阶段，企业开始开拓市场，这一阶段的资金称作成长资本（ExpansioncaPital ）。这一阶段的风险己主要不是技术风险，但市场风险和管理风险有所加大。由于技术已经成熟，竞争者开始仿效，会夺走一部分市场。

4.成熟期。又称获利期或上市期，此时企业进入产业化阶段，风险己基本消除，在这一时期，风险企业进入稳定发展，因此这一阶段的利润率已经不是风险投资机构所主要关注的目标。如下表（4-1）

表 4-1 不同企业状况采用的不同的退出方式

企业状况 退出方式的选择

成功企业 IPO退出、买壳上市、兼并与收购、回购、二次出售

一般企业 买壳上市、兼并与收购、回购、二次出售

失败企业 清算（解散清算、自然清算、破产清算）

表4-2 我国风险投资退出方式比较

参考文献：

[1]仝玲玲，杨青.我国中小企业创业风险投资融资模式分析[J].中国商贸，2009（12）.

[2]王元，王伟中，梁佳.中国创业风险投资发展报告2008[C].2008，10.

风险投资退出方式篇10

一、风险投资的退出方式

在不同的国家和地区，由于其风险资本的来源不同，并且资本市场的发育程度也不一样，因而风险投资退出的方式也不尽相同。目前，世界上风险投资的退出方式主要有四种：

（一）首次公开上市退出（IPO）

首次公开上市退出是指通过风险企业挂牌上市使风险资本退出。首次公开上市可以分为主板上市和二板上市。采用首次公开上市这种退出方式，对于风险企业而言，不仅可以保持风险企业的独立性，而且还可以获得在证券市场上持续融资的渠道。而对于风险资本家来说，则可以获得非常高的投资回报。根据美国的调查资料显示，有三分之一的风险企业选择通过股票公开上市退出，最高投资回报率达700%左右。因此，首次公开上市退出被认为是最佳的退出方式。但是首次公开上市退出方式受到资本市场成熟度的限制比较大，我国目前大多数风险投资中中小企业就不符合我国公司上市的相关要求。

（二）并购退出

并购退出是指通过其他企业兼并或收购风险企业从而使风险资本退出。由于股票上市及股票升值需要一定的时间，或者风险企业难以达到首次公开上市的标准，许多风险资本家就会采用股权转让的方式退出投资。虽然并购的收益不及首次公开上市，但是风险资金能够很快从所投资的风险企业中退出，进入下一轮投资。因此并购也是风险资本退出的重要方式。特别是近年来与国际新一轮兼并高潮相对应，采用并购方式退出的风险资本正在逐年增加。从事风险企业并购的主体有两大类：一类是一般的公司，另一类是其他风险投资公司。

（三）回购退出

回购退出是指通过风险企业家或风险企业的管理层购回风险资本家手中的股份，使风险资本退出。就其实质来说，回购退出方式也属于并购的一种，只不过收购的行为人是风险企业的内部人员。回购的最大优点是风险企业被完整的保存下来了，风险企业家可以掌握更多的主动权和决策权，因此回购对风险企业更为有利。

（四）清算退出

清算退出是针对投资失败项目的一种退出方式。风险投资是一种风险很高的投资行为，失败率相当高。据统计，美国由风险投资支持的风险企业大约有20%～30%完全失败，60%左右受到挫折，只有5%～10%的风险企业可以获得成功。对于风险资本家来说，一旦所投资的风险企业经营失败，就不得不采用此种方式退出。尽管采用清算退出损失是不可避免的（一般只能收回原投资的64％），但是毕竟还能收回一部分投资，以用于下一个投资循环。因此，清算退出虽然是迫不得已，但却是避免深陷泥潭的最佳选择。清算有三种方式：解散清算、自然清算和破产清算。

二、影响我国风险投资推出机制的因素分析

影响我国风险投资推出机制的因素具体有以下几种：

（一）金融体系

金融体系可以分为两大类：以证券市场为主导的金融体系和以银行为主导的金融体系。例如美国就是典型的以证券市场为主导的金融体系的国家。人们普遍认为美国的风险投资之所以在全球最成功、最发达，其中一个重要原因就是因为美国有着成熟完善的证券市场，特别是有二板市场——NASDAQ市场，为风险投资的退出创造了条件。在证券市场上，风险企业家通过首次公开上市可以重新从风险资本家手中获得公司控制权，从而对风险企业家形成激励；同时，风险资本家通过首次公开上市既可以实现收益，也可以树立自己良好的形象和声誉。目前，我国的金融体系还不适合风险投资的进一步发展，必须结合国内实际与国外经验，建立符合我国风险投资发展的金融体系，才能有效促进我国风险投资业的发展。

（二）风险企业的未来收益现值

一般来说，只有当风险企业的未来收益现值超过该退出方式的成本时，采用这种方式退出才是可行的。即如果风险资本家倾向于用首次公开上市方式退出，则风险企业的未来收益现值必须超过证券市场的成本才可行，否则只能采用其他退出方式。

（三）风险企业的控制权

采用首次公开上市退出，将使风险资本家所拥有的股份稀释控制权削弱，相应的风险企业家就获得了更多的控制权；而并购、购等退出方式则不利于风险企业家实行对企业的控制权，容易引起风险企业家与风险资本家之间的利益冲突。

（四）新的股权购买者解决信息不对称的能力

风险投资退出时，内部投资者（股权出售者）与外部投资者（新的风险资本股权购买者）之间存在比较明显的信息不对称，表现为内部投资者拥有风险企业比较真实的信息，而新的股权购买者对风险企业信息的获取则依赖于风险企业的信息披露。因此新的股权买者解决信息不对称问题的能力将影响风险资本家退出方式的选择。对于股权出售者来说，总是愿意选择股权购买者解决信息不对称问题较困难的退出方式。

（五）经济景气程度

风险资本家会随着经济景气程度的不同选择不同的退出方式，当经济处于繁荣时期，市场上资金充裕，投资者信心增强，风险资本家选择首次公开上市退出方式的比例增大，成功率也高；而处于不景气状况时，风险资本家选择其他方式退出的比例增大，首次公开上市退出方式的比例则下降。

三、如何健全我国风险投资的退出机制

风险投资的退出机制是通过产权交易来实现的。从国外风险投资的运营机制和发展过程的经验教训分析来看，发达的产权交易市场是风险投资赖以生存和发展的必备条件。通过产权交易，风险投资资本才能形成正常的资本增值和循环发展。