公司绩效管理论文十篇

公司绩效管理论文篇1

【关键词】管理层持股；经营绩效；外生性；内生性

关于管理层持股和公司绩效的研究最早可以追溯到1932年Berle与Means的著作《现代公司和私有财产》。这本书首次提出管理层持股比率愈低时，由于公司绩效与管理者自身财富的关系愈小，因而愈容易形成管理者特权消费行为，进而降低企业价值。自此大量的文献开始关注管理层持股对公司绩效的影响，但研究得到的结果却很不相同。本文主要回顾一下国内外的学者在这一领域的主要研究成果。

一、国外研究现状

（一）外生性视角的研究

所谓外生性视角是指把管理层股权作为一个独立的外生变量，研究其对公司经营绩效的影响作用。代表人物主要有Stulz（1988），Morck、Shleifer和Vishny（1988），McConnell和Servaes（1990）等。主要的研究结果都表明，管理层持股比例与公司绩效存在非线性关系。

最早对管理层持股比例与公司绩效关系进行建模分析的是Stulz（1988）。他建模发现，公司绩效先随着内部人持股的增加而增加，当内部人持股达到某一水平后反而开始下降。

Chen、Hexter和Hu''''s（1993）采用1976、1980和1984年《财富》500家大公司作为样本，检验了管理层股权与公司绩效之间的关系，发现托宾Q值是管理层股权的函数：当股权在0％～5％之间时，托宾Q值上升；当股权增加到12％时托宾Q值下降；当股权超过12％时，研究结果随着样本年度不同而有所变化。

Griffith（1999）检验了CEO持股对公司绩效有重要影响这一假设，发现公司绩效是托宾Q值的非单调函数。具体说来，当CEO持股0％～15％时，Q值上升；当CEO持股上升到50％时Q值下降，超过50％时Q值再上升。McConnell和Servaes（1995），Steiner、thomas和Lorenz（1996），Myeong-Hyeon和Cho（1998），以及Holderness、Kroszner和Sheehan（1999）都发现，美国公司绩效与管理层持股比例之间存在非线性关系。

（二）内生性视角的研究

早期的研究忽略了股权结构的内生性，近期的研究文献试图克服早期的缺陷，开始从新的角度去分析管理层持股比例与公司绩效的关系，它们将研究的重点转移到管理层股权的内生性问题上。内生性视角认为管理层股权水平本身不是一个独立的外生变量，而是行业、规模、企业战略、治理结构乃至政治、文化、法律等诸多微观和宏观因素共同作用的均衡结果。

Demsetz（1985）和Cho（1998）认为，所有权结构是在均衡中被内生所决定的，它取决于公司的外部和内部环境，如行业、投资机会、成长性、商业风险和信息不对称，所以公司的管理层股权和公司绩效之间不存在系统的关系。

Kole（1994）提供了所有权与公司绩效之间存在的因果关系证据，表明公司绩效决定所有权结构，而不是被所有权结构所决定。Himmelberg等(1999)拓展了Demsetz和Lehn(1985)的研究,加入了一些新变量解释管理层持股比例。他们采用固定效应模型和工具变量来控制各种可能无法观察的异质性,例如股东监督管理者的能力、无形资产和产品的市场竞争力,运用二次方程、分阶段线性回归方程的方法来预测公司的绩效。研究发现管理层持股与资本/销售收入、研发费用/销售收入成反比,而与广告费用/销售收入、净利润/销售收入成正比。当控制这些变量并消除固定公司效应后,管理层持股并不显著影响公司的绩效。

二、国内研究现状

国内也有不少学者对管理层持股和公司绩效的关系进行了实证检验，研究的内容主要集中在管理层持股和公司绩效是否相关，但是也没有形成权威和一致的意见。由于采用的方法和角度不同，结论出现很大的差异

（一）两者不存在显著性关系

袁国良等（1999）以1996年和1997年年报为依据，随机抽取了100家上市公司为样本，对这些上市公司高级管理层（包括董事、监事和高层经理）的持股比例与公司经营业绩的相关性进行了回归分析，回归结果表明:目前上市公司的经营业绩与公司管理层持股比例之间基本不相关，而且，即使非国家控股上市公司，高级管理人员持股比例与公司经营业绩的相关性也非常低。他们认为，我国上市公司独特的股权性质是造成管理层股权激励不明显的重要原因。李增泉（2000）以1999年年报披露的848家上市公司中的799家和748家公司为样本，分别研究了经理人员(仅包括董事长与总经理)的持股情况、经理人员的年度报酬与公司绩效之间的关系，发现我国上市公司经理人员的年度报酬并不与公司绩效相关联，持股制度虽然有利于提高公司业绩，但大部分公司经理人员的持股比例都比较低，不能发挥其应有的作用。魏刚（2000）以1999年年报公布的816家中国上市公司为样本，对管理层持股与公司绩效的相关性进行研究，发现两者并不相关。陈湘永等（2000）发现总体上我国上市公司股权结构与公司绩效（EPS,ROE）之间基本不存在正相关或负相关关系。徐二明、王智慧（2000）则从另一角度，选用公司的战略绩效(相对公司绩效、公司的价值

成长能力)作为业绩衡量指标，分析了其与高管人员持股的关系，认为业绩指标与高管人员持股之间没有获得任何预期的正向关系。

（二）两者之间存在的关系

刘国亮，王加胜（2000）通过对经理人员持股比例、职工持股比例与公司ROA,ROE,EPS的关系进行研究后认为，公司经营绩效与经理人员的持股份额正相关。吴淑混(2002)研究表明，内部持股比例与公司绩效（总资产利润率ROA)呈显著性倒U型相关关系。张宗益，宋增基(2002)认为企业绩效与经理持股比例存在立方关系。许承明和蹼卫东(2003)，张俊瑞等(2003)分别发现公司经营绩效与董事长、总经理的持股呈正相关关系。堪新民和刘善敏(2003)将经营者界定为董事长和总经理，选取加权平均的净资产收益率(ROE)为衡量上市公司的主要经营绩效指标，发现持股比例与经营绩效有显著性弱相关关系。上海荣正证券公司(2004)的研究报告也指出，董事长总经理的持股市值与公司业绩呈弱正相关关系。黄小花(2004)的研究认为管理层持股比例在0～4.41%的范围内与公司治理绩效正相关，在4.41%～32.88%之间时，关联程度还有所加强，而如果管理层持股比例大于32.88%，则与公司治理绩效负相关。徐大伟等(2005)则发现当管理者持股比例在0～7.50%的范围内，上市公司经营绩效ROE值与管理层持股比例正相关，在7.50%～33.35%之间时表现负相关，大于33.35%又恢复为正相关。

三、结语

从上面的综述看出来，国外对这方面的研究比较早而且比较广泛，因为国内股票1999年才要求上市公司披露管理层持股，对管理层持股和公司绩效的研究开始得比较晚。但是他们得到的结果都相差很大，我认为主要的原因如下：

（一）管理层股权的界定不同

有的界定为股票所有权，有的除了股票所有权之外，还包括股票期权。根据Sanders（2001）的研究，股票所有权和股票期权的风险-报偿特征不同，存在不对称风险效应，因此这两种不同性质的股权对公司管理层的激励作用是不同的，股票所有权将使公司管理层更趋向于风险回避，而股票期权将导致公司管理层追求风险，因而股票所有权和股票期权对公司绩效的影响也是不同的。由此可以看出，对管理层持有的股权的界定不同将导致不同的管理层股权与公司绩效关系的实证研究结果。

（二）公司经营绩效的测度指标不同

在研究中有的使用ROA等会计指标，有的使用托宾Q值等市场指标。使用会计指标还是市场指标来测度公司经营绩效将导致实证研究的不同结果。因此使用会计指标测度公司绩效其随意性相比使用市场指标而言要小。

（三）解释变量设置不同

管理层股权只是公司治理结构中激励机制的一种形式，在公司治理结构中还存在其它诸如董事会、公司控制权市场、经理人市场等的监督和激励机制形式。公司治理结构中的各种监督激励机制是相互依赖和相互制约的。因此，在研究管理层股权与公司绩效关系时，解释变量设置的不同将导致不同的研究结果。

（四）研究样本不同

不同研究人员所选用的研究样本是不同的,无论是样本规模、样本公司的特征、样本期等都存在显著差异。我们还发现样本数据的口径也经常不一致，有的是对横截面数据进行分析，有的是考察时间序列，有的则采用面板数据(paneldata)。应该说，研究样本的不同也是导致实证结论差异的原因之一。

（五）计量方法不同

在研究中，有的使用线性回归模型，有的使用非线性回归模型，有的则采用分段线性回归的方法，有的采用单一方程，有的则是联立方程。计量方法的不同无疑将导致实证结果的差异。

【参考文献】

[1]于建霞，曹廷求.管理层持股与公司绩效：理论及实证的国际观点[J].河北经贸大学学报，2003，24（5）.

公司绩效管理论文篇2

消极影响增加管理的复杂性。在跨国公司中，管理者面对的是来自不同国家、不同民族的员工。他们有着不同的价值观、及行为准则等，有着不同的需要、期望和工作动机，因此在工作中为满足需要和期望必然具有不同的行为规范和行为表现，从而增加了工作中意义的不明确性和复杂性，增加了管理工作的复杂性和难度，甚至会导致跨国公司经营管理中的混乱和冲突。降低企业的竞争力。文化冲突在跨国公司中是客观存在的，如果管理者不能妥善处理好文化冲突问题，必然会导致跨国公司市场竞争力的下降。

二、解决跨国公司文化冲突的途径———文化融合

（一）文化融合的动力机制

企业经营的目标就是获得最大的绩效。跨国公司作为一种特殊的企业其出现和发展的目标同样也是获得最大绩效。但是跨国公司内部由于多元文化导致了文化冲突的出现。而文化冲突对绩效管理的影响是具有两面性的，我们要在继承发展其积极影响的同时减少或摒除其消极的影响，这就要求公司内部文化要实现融合，文化融合是解决跨国公司文化冲突问题的有效途径。总结起来本文研究的文化融合的动力机制是企业绩效。

（二）文化融合的过程

跨国公司不仅涉及到不同的企业文化，而且还涉及到不同的民族文化，这在无形中增加了跨国公司内部文化融合的复杂度，因此有效的文化融合不是简单地用一方文化改造另一方文化，或强加给另一方，而是要在两种文化中间找到互相兼容的切入点。通过切入点，不断强化两种文化在核心价值观和目标愿景层面上的融合性和在非核心层面上的兼容性。通过文化的接触阶段、文化冲突阶段、文化渗透阶段、文化融合阶段四个步骤，可以帮助更好的认识跨文化的影响，实现文化融合。

三、解决跨国公司文化冲突提升企业绩效的策略

跨国公司内部的文化冲突严重影响企业绩效，文化融合使其得到有效的缓解，并为提升企业绩效创造了良好的文化氛围。为了更有效的提升跨国公司的绩效，本文提出了文化认同、建设高绩效文化、实施本土化管理等具体措施。

（一）文化认同策略

跨国企业文化认同的推进是一项将企业根植于新的市场的长远工程，在这个过程中，只有发扬自身文化精髓、吸取文化精华、取长补短、扬长避短，选择适合自己的企业文化管理模式，才能使企业在新的市场区域中更具生命力、凝聚力和竞争力，才能真正溶入当地社会，取得可靠的文化认同。

（二）建设高绩效文化

在实现文化认同的基础上，跨国公司可以通过建立高绩效文化来提升企业绩效。高绩效文化是一个多层面互动的有机体。公司绩效的提高必然伴随公司经营业绩的增长和企业实力的增强。而一个实力雄厚的企业必然能够为员工提供更优厚的薪酬、创造更多的培训和晋升的机会，从而推动个人绩效的进一步提高和职业发展。这一良性循环的建立就是高绩效文化的重要标志。跨国企业可以通过下面的模式来推进高绩效文化的建设。

（三）实施本土化管理策略

公司绩效管理论文篇3

【关键词】上市银行 高管-员工薪酬差距 公司绩效

一、引言

公司内部高管与员工的薪酬差距是薪酬体系设计与公司治理中的重要议题。近年来，金融类上市公司高管薪酬远高于非金融类上市公司，高管之间以及高管与员工之间的薪酬相差悬殊。高管薪酬问题不是新鲜课题，西方学者们对薪酬差距与公司绩效的影响研究就得出了不同的结论，分别是锦标赛理论和社会比较理论。锦标赛理论和社会比较理论是两种观点相悖的理论，现有研究对高管层内部的薪酬差距问题的研究较多，而对高管与员工之间的薪酬差距问题研究较少，由于金融行业的特殊性，众多研究都将金融公司剔除掉，因此本文上市银行的研究，意义更大。

基于上述背景，本文以金融业中的银行业子样本作为研究对象，通过实证分析得出结论，为我国银行金融业的薪酬管理提供有价值的参考意见，希冀能为其他行业上市公司的公司治理提供一些理论与实践借鉴。

二、理论分析与研究假设

个人不同层次需求的存在，导致薪酬差距对公司绩效的影响有不同的解释，出现了两种截然相反的理论，一种是薪酬差距与公司绩效正相关的锦标赛理论，王永乐、吴继忠（2010）认为不同组织层级之间员工薪酬差距与公司绩效正相关[1]。韩克勇（2012）通过对金融类上市公司的高管薪酬激励机制进行实证分析，研究发现我国金融类上市公司高管薪酬与公司绩效存在一定的正向关系[2]。李平（2013）得出年薪与企业强社会绩效显著正相关，与企业弱社会绩效弱负相关[3]。另一种是薪酬差距与公司绩效负相关的社会比较理论。扈文秀等（2011）对金融类上市公司进行实证发现对国有金融类上市公司的高管薪酬进行限制，这是符合市场经济发展的规律和基本要求[4]。基于薪酬激励的竞争性与公平性特点，周春梅、张成心（2014）引入管理层权利，以旅游上市公司为样本，研究管理层权利、高管―员工薪酬差距与公司绩效这三者之间的关系，发现高管―员工薪酬差距与旅游企业的公司绩效呈现倒“U”型关系，并且研究出这个临界值[5]。

这实际上也正是体现了高管与员工之间的薪酬差距对公司绩效的影响是一个非常复杂的问题，本文结合薪酬差距的公平性和竞争性对上市银行高管与员工之间的薪酬差距对公司绩效的影响进行分析。锦标赛理论和社会比较理论各有千秋，研究的目的不是评判出绝对的对与错，而是通过对已有的一些理论的分析，对薪酬差距问题有更全面的认识，从而公司的薪酬设计提供更有价值的指导。因此，本文提出如下假设：

假设：扩大上市银行高管员工之间的薪酬差距，会提高公司绩效，但是这种扩大并非无限制的扩大，当达到一定值会适得其反降低公司绩效，产生区间效应。

三、研究设计

（一）相关变量设定及模型设计

1.高管-员工薪酬差距。高管包括董事会成员、监事会成员、总经理、副经理以及其他各部门总监级别的高级管理人员，并选取年报中披露的年度现金薪酬总额来衡量高管薪酬水平。员工平均薪酬是现金流量表中年度“支付给职工以及为职工支付的现金”，除以（年度员工总人数-年度高管团队人数）。笔者采用相对薪酬差距法来衡量高管-员工薪酬差距（gap）=高管平均薪酬/员工平均薪酬。

2.公司绩效。净资产收益率（ROE）是基于财务会计角度的净利润除以平均股东权益，它是杜邦体系的核心指标，对公司而言是可控的，选择内部薪酬差距对公司绩效影响的噪声较小的指标来衡量公司绩效。

3.控制变量。借鉴已有的研究成果，在实证模型中设置了公司规模、财务杠杆、股权集中度、年份等控制变量。其中，公司规模（ SIZE）以公司年末总资产的自然对数来表示，用来控制公司规模对企业绩效的影响；财务杠杆（LEv）以资产负债率表示，用来控制资本结构对企业绩效的影响。

本文根据王怀明和史晓明（2009）、刘春和孙亮（2010）等人的做法，借鉴相关成果，运用Panel Data（面板数据）模型，设定研究模型如下：

模型1：ROE=β0+β1*GAP+β2*SIZE+β3*LEV+β4*HERF +ε

为了考察高管与员工之间的薪酬差距对公司绩效的影响是否呈现非线性关系，即区间效应，本文在模型1的基础上加入了高管-员工薪酬差距的二次项，衍生为模型2：

模型2：ROE=β0+β1*GAP+β2*GAP2+β3*SIZE+β4*LEV +β5*IHERF+ε

（二）上市银行样本选取及数据来源

考虑到样本数据的有效性和可获取性，数据来源于csmar数据库和各上市银行年报。我们选择在沪深两市上市、年报信息披露全面的16家银行业上市公司作为初始样本之后，依次对样本进行筛选：剔除了2010～2014年间资料不全的公司：其中，由于农业银行、光大银行2010年上市，浦发银行2010年高管团队的最终薪酬仍在确认过程中。在剔除所需信息披露不全的样本后，最终得到13家上市银行5年的有效数据。

四、实证结果与分析

（一）相关性分析

从表1可以看出，高管-员工薪酬差距gap与绩效roe的Pearson相关系数为0.0623，在5%的水平上显著，高管-员工薪酬差距与公司绩效呈现出显著的正相关关系，高管-员工薪酬差距越大，公司绩效水平越高。此外，金融业公司资产规模越大，公司的业绩水平越高。股权集中度的集中程度越高，反而不利于公司绩效的提高。独立董事的比例对绩效的影响并不显著。而且，金融业很好地发挥财务杠杆的作用，利用高资产负债率来缓解内部资金周转困难的问题，说明负债的规模在推动公司业绩提高方面有着显著的影响。

表1 上市银行各变量之间的Pearson相关系数

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注：表1各变量为模型1中的变量，***为在1%的水平下显著；**为在5%的水平下显著；*为在10%的水平下显著。

（二）多远回归结果分析

表2列示了上市银行高管-员工薪酬差距与公司绩效关系的回归结果。高管与员工的薪酬差距gap对公司绩效roe的回归系数是0.0313是正向的而且显著性水平为5%，通过了显著性检验。回归结果说明了高管与员工之间的薪酬差距对公司绩效支持锦标赛理论，体现了薪酬差距竞争性的一面，很好地发挥了薪酬激励机制的作用。高管与员工之间的薪酬差距的二次项gap2与公司绩效roe的回归系数为-0.0039，在5%的水平上显著，说明当金融类上市公司高管与员工之间的薪酬差距越来越大，扩大到一定的极限，将会对公司的业绩带来负面的影响，说明仅仅用锦标赛理论或是仅仅用社会比较理论是不能完全理解上市银行高管与员工之间的薪酬差距对业绩的影响。

公司规模与净资产收益率的回归系数为0.0139，呈现5%水平的显著正相关关系。银行业利用规模的扩大来实现财务杠杆的作用，经营范围的增加影响到公司的总体获利能力。公司的资产负债率lev与净资产收益率正相关并且通过了显著性检验，金融行业作为一个特殊的行业，在某种程度上金融业是现金流量速度较快的行业之一，其资产负债率相对要高，银行业的资产负债率越高越能更多的发放贷款。股权集中度herf影响着公司治理，而公司治理是影响公司绩效的关键因素，不同股权集中度对公司治理从而对绩效产生不同的影响。所以本文的假设得到验证。

表2 上市银行各变量的回归结果

■

注：表2各变量为模型2中的变量，***为在1%的水平下显著；**为在5%的水平下显著；*为在10%的水平下显著。

五、结论与建议

基于上市银行面板数据的综合分析，我们发现：上市银行内部高管-员工薪酬差距对公司绩效有正面的影响，但是随着薪酬差距的扩大，这种正面的影响将会消失。薪酬差距对公司绩效的影响是锦标赛理论与社会比较理论双重作用的结果。当前，面对各行各业的薪酬差距越来越大的现实，员工普遍存在不满和无奈，如何合理地对公司薪酬进行设计、如何将公司内部的基尼系数控制在合理的范围内，已成为当务之急。

基于实证结论，笔者建议：一方面是要充分发挥薪酬激励的作用，另一方面是要保障内部的公平性。为了提高员工的积极性，进而提高公司绩效，应该科学合理地设计薪酬体系，适当合理地设定高管与员工之间的薪酬差距，建立和完善短期与长期激励方式相结合的薪酬激励制度。

参考文献

[1]王永乐，吴继忠.中华文化背景下薪酬差距对我国有企业绩效的影响[J].当代财经，2010（9）.

[2]韩克勇.我国金融类上市公司高管薪酬激励机制实证分析[J].财经理论与实践，2012（05）：117-120.

[3]李平.国企高管薪酬影响企业社会绩效的实证研究[J].财经理论与实践，2013（3）：104-108.

[4]扈文秀.金融高管薪酬与公司绩效关系实证研究[J].管理评论，2011（10）：118-124.

[5]周春梅，张成心.管理层权利、高管―员工薪酬差距与旅游企业绩效[J].旅游学刊，2014，29（9）：101-109.

公司绩效管理论文篇4

【关键词】公司绩效，治理结构，实证分析

现代公司制度的核心是建立完善的公司治理结构，一个好的治理结构应当能够通过约束、激励和决策参与等机制的设计，提高企业的长期绩效。因此，公司治理不仅是成为现代企业制度最重要的构架，更是企业增强竞争力和提高经营绩效的必要条件之一。2002年电力体制改革以来，发电行业引入了竞争机制，如何提高企业绩效，使得企业效益最大化是摆在发电企业面前的一个重大课题。委托理论是解释公司治理结构成因和作用的主流理论，本文运用该理论，对发电上市公司绩效与公司治理结构的关系进行实证分析。

一、模型的建立

（一）研究样本。截止到2014年12月31日止，中国发电上市公司共64家，本文将该64家企业作为样本，相关数据来源于2014各公司的年度报告。

（二）变量选择和模型建立。公司的绩效主要体现为公司价值的增加，本文选取托宾Q值，即上市公司市值加上净负债除以公司总资产来衡量公司价值，作为被解释变量Q。

根据委托理论，（1）合理的股权结构有利于企业价值最大化。股权过于分散会产生股东“搭便车”行为，从而股东和管理者之间委托问题突出，而股权过度集中，则易于造成控股股东的“隧道行为”，从而产生大股东和中小股东之间的委托问题。对于股权结构的衡量，本文选取：上市公司前十大股东持股比例之和即CR指数、第一大股东与第二大股东持股比例的比值即Z指数，第一大股东持股比例平方即H指数（该指标主要检验第一大股东的持股比例与公司绩效之间是否存在倒U型的关系）以及体现控股股东是否为国家股的top1-gov作为解释变量；（2）由于董事会股东直接对公司管理层实施监督和做出重大决策，因此董事会的效率将影响公司绩效，本文选取：董事会人数M、董事会中独立董事的比例Indir-ratio以及总经理与董事长或副董事长是否由同一人兼职的CEO-Dir作为解释变量；（3）管理层薪酬，合理的管理层薪酬是确保或诱导管理层在信息不对称的情况下以股东利益最大化为目标， 有效解决股东与管理者之间委托问题的一种有效机制，本文选取上市公司前三名高管薪酬之和GS和高管和董事监事和高管持股比例CG作为解释变量。

本文建立的计量模型为：

二、实证结果与分析

本文采用Eviews软件进行多元线性回归分析，计量统计结果如下：高管薪酬和董事长是否兼职总经理两个变量与公司绩效的关系在统计上显著，且系数均为负，即高管薪酬越高、董事长兼职总经理，则上市公司绩效越低。其他变量则与公司绩效的关系在统计上不显著。

三、启示与建议

本文通过对2014年度中国发电行业上市公司治理结构进行实证分析，发现对公司绩效影响显著的因素有高管薪酬和董事长是否兼职总经理两个因素，且表现出显著的负相关。其他因素如股权结构、董事会规模等则在统计分析上并不显著，这可能受截面数据的限制，也可能是由于发电上市公司董事会效率存在缺失造成的。

参考文献：

[1]徐向艺，王俊|.股权结构与公司治理绩效实证分析[J].中国工业经济， 2005，（6）.

[2]李维安，牛建波.中国上市公司经理层治理评价与实证研究[J].中国工业经济， 2004，（9）.

公司绩效管理论文篇5

摘要：近年来，高管薪酬激励问题一直是社会各界关注的焦点。本文采取多元回归分析方法，运用人力资本理论，对我国2014年A股房地产行业上市公司的高管薪酬与公司规模、经营绩效、管理层持股情况等之间的相关性进行了建模实证。研究发现：总体上讲，高管薪酬前三名总额与公司资产对数、净资产收益率及管理层持股比例呈多元线性关系；高管薪酬前三名总额与公司规模变量、经营绩效指标及管理层持股比例之间呈较为显著的、稳定的正相关关系。本文的研究结果与国外的相关文献分析结果基本一致，与国内相关研究结论具有一定差异。

关键词：高管薪酬 经营绩效 高管持股

一、引言

根据委托理论，如果公司高管与股东之间不存在信息不对称，高管与股东之间的报酬-绩效契约是有效的，则激励契约是不必要的。但是，现实的市场是不完美的，公司高管人员存在一定的逆向选择和道德风险，成本不可避免。当今我国A股市场，公司高管的激励情况到底是怎样的？采用了哪些激励形式？高管的报酬有多少？存在一些什么特点？会不会像理论所得出的结论那样，与公司的经营绩效存在着显著的正相关关系？高管的持股比例有多高，又呈现出什么样的特点？是不是真的达到了预期的效果？它们与高管薪酬之间又存在着什么样的关系？本文通过对2014年我国房地产行业A股上市公司的高管人员薪酬情况进行研究，以回答上述问题。

二、文献综述

（一）国外文献。Jensen曾得出结论，在20世纪70年代初到21世纪初的30年左右的时间内，标准普尔500指数披露的公司CEO薪酬从20世纪70年代初的平均85万美元增长至21世纪初的940万美元，增幅高达10倍左右。针对美国上市公司高管薪酬如此迅速的增长，Raposo和Dow（2005）认为，这是由于公司为了适应变得越来越复杂的市场环境，尽量提高公司的高管薪酬与公司绩效的敏感性，同时让管理层根据公司的股票收益增加薪酬，并保持公司的长期稳定发展。针对公司高管人员的薪酬-绩效问题，墨菲（Murghy，1985）等西方学者还对公司经营业绩与高管持股的关系进行了研究，证明公众公司业绩和经理人薪酬之间存在着很强的正相关。科什（Kersh，1974）、科斯图克（Kerstuke，1983）等人还研究了公司规模与高管薪酬之间的关系。研究表明，公司规模与高管薪酬显著正相关。

从国外的实证分析研究结果来看，公司绩效、公司规模、管理者个体特征等因素对管理者的薪酬有正向影响，也有西方学者发现政府的管制对经理人薪酬具有反向影响。而西方学者对于高管的持股比例与其现金报酬之间的关系则出现了不同意见，认为呈负相关或者正相关。同时，不同公司的管理模式对管理人员的薪酬没有显著影响。

（二）国内文献。我国对于高管薪酬的实证研究起步较晚，大致兴起于近十几年。李增泉（2000）、魏刚（2000）、杨瑞龙和刘江（2002）等学者通过对我国早期的公司披露的相关年度财务数据进行分析，深入探讨了在我国上市公司实行高管激励的情况下，公司业绩与高管激励，以及公司规模、国有股控股比例与高管薪酬之间的相关性。结果显示，我国上市公司的高管激励没有达到预期效果，公司绩效和高管薪酬之间不存在显著的正相关，高管持股比例与高管薪酬之间不存在显著的负相关，而公司规模和高管薪酬之间存在着较为显著的正相关。近几年来国内学术界对于高管薪酬的研究出现了一些新的成果：许岚（2008）、白雪（2009）和王丽（2010）的研究结果表明，我国上市公司的高管人员激励效果较为明显，公司经营绩效与高管薪酬之间存在着不是很显著的正相关，高管的持股比例情况与高管薪酬存在着不是很强烈的正相关，而公司规模与高管薪酬之间存在着显著的正相关。

本文以2014年我国房地产行业A股上市公司为样本，采用线性回归模型对公司规模、经营业绩、高管持股与高管薪酬的相关性问题进行了建模、分析与评价。

三、研究假设

（一）公司规模与高管薪酬。在公司的组织结构中，管理能力较强的高管人员通常要求在生产、管理中控制较多的公司资源，以达到提高公司产出、销售的目的。因此，公司的经营利润会随着公司规模的不断扩大和高管人员能力的不断增长而增长。与此类似，公司高管同样会要求获取更高的薪酬来作为其能力上升的补偿和激励。相反，如果公司高管控制更多公司资源的要求得不到满足，那么，公司的利润就无法获得提高，就会造成在规模不同的公司中，能力相同的高管人员所得到的年度薪酬大不一样。有学者也曾做过相关假设，即公司规模与高管的年度薪酬存在强烈的正相关关系（魏刚，2000；张俊瑞等，2003）。因此，本文提出假设1：

H1：公司规模与高管薪酬存在正相关关系。

公司绩效管理论文篇6

【关键词】高管持股 公司绩效

一、文献综述

在现代企业制度中由于所有权和经营权的分离产生了委托――问题。对于高管持股制度能否使公司的管理者按照企业所有者的意图进行经营决策，以便最大限度的增加股东的财富以及提高公司的经营绩效，中西方学者已进行大量研究。大多数学者认为该项制度是对企业的高管进行激励和监督的有效途径。高管持股这种激励方式可以使高管的利益和企业的长期利益相一致，可以对高管产生长期的激励作用，被中西方学者认为可以有效地解决存在于股东和高管之间的问题。

在国外，对于高管持股与公司绩效的关系的研究有不同的解释。Jensen和Meckling（1976）认为，从信息不对称的角度分析，认为高管持股能够使得其与股东利益趋同，通过减少信息不对称带来的高管隐性消费、攫取股东财富以及其他非最优选择的行为，进而降低成本，因此高管持股比例越大，公司价值就越高。Fama和Jensen （1983）提出“管理者壁垒”假说，引入市场监督机制的作用，认为高管持股比例与企业绩效呈负相关关系，主要原因在于高管持股比例上升会降低其受到外部控制权市场的威胁，认为高管持股对企业绩效的影响为负。J.R.Davies，David Hillier和Patrick McColgan（2005）结合前人的研究结论，通过研究英国的1996年和1997年的数据，认为代表公司价值的Tobin Q与管理人持股比例MO呈现5次方程的关系。

在中国，对管理人持股与公司经营绩效之间关系的研究起步晚于国外。有些学者认为二者没有显著相关性。袁国良（1999）通过实证研究发现，由于我国上市公司的股权性质特殊性，中国上市公司的高管持股与企业绩效之间没有显著地相关关系。更多学着指出管理人持股与公司经营绩效拥有显著相关性，但由于使用方法数据以及得出的结论各不相同。蔡吉甫、陈敏（2005）的研究表明高管持股比例和公司绩效之间呈现出倒“U”型曲线关系，并对比国有控股企业与非国有控股企业区别，认为国有控股企业的高管的最佳持股比例要比非国有控股企业的最佳持股比例高，这说明国有控股企业的激励成本要高于其他性质的企业。黄小花（2000）通过实证研究发现在高管持股和公司绩效之间存在着区间效应问题，当高管持股比例在0-4.41%时，两者关系正相关，当高管持股比例在4.41%-32.88%时，两者之间的正相关关系显著，当持股比例大于32.88%时，两者的关系出现了负相关关系。白仲林（2002）通过研究高管持股和公司绩效的关系最开始是正相关关系，到一定持股比例后开始出现负相关关系，随着持股比例的继续增加，又重新出现正相关关系，这表明两者之间确实存在区间效应。

参考上述学者的研究模型，本文对管理人持股能否以及如何影响公司的经营绩效进行多元线性回归分析。本文第二部分是模型研究设计，第三部分是描述性统计，第四部分为回归结果，第五部分为文章结论。

二、模型研究设计

（一）研究假设

根据前人的研究结果，提出以下研究假设：

假设一：高管持股对公司的经营绩效有着显著的影响。

此前研究大多表明，高管持股对企业绩效有着显著的影响。外部股东与高管通过“委托――”合约确定双方的权利与义务，但合约是不完备的。通过管理人持股制度能够使管理人拥有双重身份，能建立起高管与公司利益之间的桥梁。

假设二：高管持股对公司的经营绩效的影响呈非线性关系。

有些学者认为二者的关系是呈现二次方程的关系，二者关系呈倒“U”型；有些学者认为二者是三次方程的关系，随着高管持股比例的增加，先增加公司经营绩效之后由于外部监管等原因会降低公司经营绩效，之后由于管理人持股比例的增加，使其个人利益与公司利益的联系更加紧密，又会变为增加公司经营绩效。

（二）研究样本及数据来源

本文选择在沪深两市上市的公司作为本文的研究样本来源。因为本文的研究目的是为了揭示高管持股和企业绩效之间的关系，之所以选择我国的上市公司作为文章的研究对象，是因为这些上市公司是我国比较优秀的公司，能够代表现阶段我国企业的整体水平，具有重要的研究意义。

本文选取2012年上市公司的相关数据实证分析高管持股和企业绩效之间的关系，数据来源于学校购买的国泰安数据库。在样本的选择中，为了保证数据的科学性和有效性，本文按照以下标准对样本公司进行筛选。

一是，去除管理人持股数量为零的公司。二是，按照我国的相关规定，A股、B股、H股公司在编制相关的财务报表时采用的会计准则不同，A股上市公司在编制财务报表时依据我国的会计准则，所以本文仅选取A股上市公司。三是，由于金融类上市公司的资产负债情况较为特殊，与其他的上市公司具有很大的不同，因此在本文中将其去除。四是，以及计算的Tobin Q值的异常值去除，防止异常值干扰。将计算的Tobin Q值中最大与最小的50家公司去除。五是，去除面临退市风险的ST，ST*股票。六是，本文去除国泰安数据库中相关财务信息不全的公司。

（三）变量设计

由于之前学者研究的公司绩效分别通过净资产收益率ROE或Tobin Q进行估值，得出的结论不同。国外学者一般用Tobin Q值（Tobin Q值=公司股权和债权的市值/公司的重置价值）来衡量企业市场业绩，但在我国使用Tobin Q值来评价企业的业绩还存在不少的缺点：其一是企业资产的重购价值即重置成本数据难以取得，国内部分学者在研究中采用企业总资产的账面价值来代替，但账面价值与企业的市场重置成本实际上有很大的差别；其二是由于我国上市公司发行的股票大部分都为不能流通交易的国有股与法人股，对其价值的估计很难确定。所以本文分别选取ROE以及Tobin Q值作为被解释变量进行回归估计。

ROE计算如下：

ROE=企业净利润/所有者权益均值

其中，所有者权益均值=（股东权益期末余额+股东权益上年期末余额）/2

Tobin Q值计算参考J.R.Davies，David Hillier和Patrick McColgan（2005）的计算方法：

文用高管持股MO作为被解释变量分别对ROE以及Tobin Q值进行回归分析。与国外发达的金融市场相比，中国的金融市场还不成熟不完善。所以，本文中高管持股仅仅以高管持有公司股票的比例作为衡量依据。排除了持有股权以及股票期货的情形。另外本文选取公司规模SIZE和资产负债率DAR（Asset Debt Ratio）作为控制变量。

三、描述性统计

表1描述了样本的总体情况，可以直观的看到高管持股的比例从81.9%到0.00002%不等，管理人持股平均水平在23%左右。计算所得的ROE均值为0.0697，Tobin Q值为2.866。虽然根据国外研究Tobin Q值在1.96左右，但基于我国数据的研究表明Tobin Q值在2.7左右，可能是由于我国用Tobin Q值计算时取值不同导致的。

表2表述了高管持股的区间分布情况，由表2可以看到在高管持股比例0-10%的公司数量最多为551家，而高管持股比例在70%以上的公司数量最少为19家，总体样本为1184家。

根据表2，可以看到ROE随着高管持股比例的增加整体先呈现下降趋势之后又有所上升；而用Tobin Q值描述公司业绩时，分别在高管持股比例分别在20%-30%左右达到第一个峰值，在40%-50%左右达到第二个峰值，到70%以上又逐渐增高。

四、回归结果

基于描述性统计的分析，本文对ROE衡量的公司业绩建立以下2二次方方程，对Tobin Q值衡量的公司业绩建立五次方方程，建立如下两个回归模型：

其中，ROE为净资产收益率，Q为Tobin Q值，MO为高管持股比例，size为企业规模，为总资产的自然对数，DAR为资产负债率。

根据表3的回归分析结果，用ROE 作为衡量的公司业绩的指标时，高管持股比例与公司业绩呈现“U”型曲线的关系。但是以ROE 作为衡量的公司业绩的指标时，MO的系数均没有通过95%置信度下的t检验，所以本文的回归结果中ROE没有很好的衡量公司业绩。

根据表4的回归分析结果，用Tobin Q值作为衡量的公司业绩的指标时，高管持股与公司绩效呈现五次方程的关系，不只是之前研究的二次方程的倒“U”型或是三次方程的关系，本文将其关系回归结果为五次的非线性关系。公司业绩随着高管持股比例增加先上升，后下降，之后又会有所上升，再下降，最后上升。并且回归结果均通过95%置信度下的t检验，有很强的显著性。也就证明我们之前提出的假设，高管持股与公司经营业绩有显著的非线性关系。

五、结论

由于高管持股的使用需要一定的条件，比如完善的公司治理机制、有效的资本市场和职业经理人市场等。我国正处在经济的转型期，各方面的环境和条件还不具备，目前高管持股在我国的发展面临诸多的限制，在引入和使用的过程中必然会出现很多问题。怎样克服这些限制，充分发挥高管持股制度的激励作用实现提高企业绩效的目的，是目前我国学术界和企业界急需解决的问题。

根据本文的回归分析，高管持股与公司经营业绩有显著的非线性关系，并且不同于前人的研究结论，得出二者是呈现出五次方的关系：

在第一个高管持股区间，随着高管所持股票越多，其自身利益和公司利益就越发一致，持股的激励作用显现，高管持股比例增加会带来公司绩效的提高。

在第二个高管持股区间，高管的持股比例较高，可能会为了自身的利益损害其他股东的利益，同时由于自身持股比例的提高，可能会取保守的经营策略，导致公司绩效下降。

在第三个高管持股区间，由于存在外部机构投资者大额持股的影响，这时，高管无法完全控制公司，高管对公司的管理仍然面临受到外部处分。由于外部约束仍然存在，会迫使高管更优化的管理公司，防止其损害公司利益。所以，此时高管持股与公司绩效正相关。

在第四个高管持股区间，在高管持股比例达到50%左右，高管已经可以完全掌控公司，外部监管所起到作用很小，所以高管为使自身利益最大化可能会损害公司利益，所以此时高管持股会降低公司绩效。

在第五个高管持股区间，此时高管已经于公司的利益紧紧联系到一起，二者达到利益的统一，所以高管为自身利益必然会增加公司的利益，从而随着高管持股比例的增加，对公司绩效会有正向影响。

参考文献：

[1]Jensen， Meckling.Theory of the firm： managerial behavior agency costs and ownership structure[J].Journal of Financial Economics， 1976， （10）.

[2]Fama.E.Jenson.M，Separation of ownership and Control[J]. Journal of Law and Economics， 1983，（26）.

[3] J.R.Davies， David Hillier， Patrick McColgan.Ownership structure， managerial behavior and corporate value， 2005，（11）.

[4]袁国良.上市公司股权激励的实证分析及相关问题[M].北京：社会科学文献出版社，2000.

[5]袁国良.上市公司股权激励的实证分析及相关问题[M].北京：社会科学文献出版社，1999.

[6]黄小花，李林初.高管收购与上市公司治理绩效研究[J].财经理论与实践，2004.

公司绩效管理论文篇7

Abstract： Corporate governance is an important part of enterprise theory， and also the iconic factor of core competitiveness of the enterprise. Its essence is to ensure scientific decision-making and improve company performance. High level corporate governance is necessarily associated with good corporate performance， while， corporate performance is the direct reflection of corporate governance. The influence of corporate governance structure on corporate performance is mainly manifested in three aspects， namely the ownership structure， board characteristics and management incentive. How to constitute a perfect corporate governance structure to improve the performance of private Listing Corporation is a very important issue.

关键词： 公司治理；公司绩效；股权结构；管理层；激励

Key words： corporate governance；corporate performance；ownership structure；management；incentive

中图分类号：F279.23 文献标识码：A 文章编号：1006-4311（2013）25-0133-02

0 引言

高水准的公司治理必然与良好的公司绩效相联系，公司绩效则是公司治理水平和健全与否的直接反映，公司治理结构对公司绩效的影响主要表现在三个方面，即股权结构、董事会特征和管理层激励三个方面对公司绩效的

影响。

1 股权结构对公司绩效的影响

总的来看，持有较大比例股份的大股东主要通过股东大会来影响公司战略和长远规划，或通过董事会影响公司经营决策，从而对公司绩效的实现过程施加影响。股东大会是公司的最高权力机构。根据委托理论，由于股东中持有较大比例股份的大股东和机构股东能够直接参与经营管理，可以解决委托人与人之间“信息不对称”问题，因而他们会比小股东更有动机去监督管理者做出有利于企业价值最大化的决策。与大股东和机构股东相比，小股东是广泛分散且不干预公司运营的缺位所有者的同质集团。因此，一般来说，在其它情况相同的条件下，公司的股权结构越分散，委托人对人的有效监督程度越低，对公司绩效就越有可能产生不利的影响。

2 董事会特征对公司绩效的影响

主要集中在三个方面，即董事会规模、董事会结构以及“两职合一”对公司绩效的影响。

2.1 董事会规模对公司绩效的影响

根据委托理论，董事会是股东的人，代表股东利益，是降低管理层成本、保证公司绩效的重要机构。然而，这种关系使得董事会与其委托人（股东）之间仍然要出现成本。一般来说，董事会的规模越大，成本越高。

2.2 董事会结构对公司绩效的影响

董事会主要由内部董事和外部董事组成。内部董事任职于公司，在董事会进行决策时较可能会从自身的利益考虑，不能客观表达自己的立场，使董事会的监督功能失效，造成公司决策的失误，对公司绩效产生不利影响。外部董事也称为独立董事，不实际参与公司业务执行，在董事会扮演重要监督管理者的角色。此外，就决策角度而言，外部董事具有相当的专业能力与经验，可以从不同的角度对公司的重大决策进行分析。有效地发挥外部董事的作用，对于董事会的良性运转和公司绩效的实现具有重要意义。

2.3 “两职合一”对公司绩效的影响

根据两权分离理论，董事长与总经理原则上应该分开，这样可以形成相互制衡的机制，有效地降低成本，提高公司绩效。在公司实际运作中，董事长与总经理的两职分离也可能会导致权利与分工不明，发生争夺权利的冲突，提高公司的内部交易成本，在一定程度上对公司绩效带来不利影响。而董事长与总经理两职合一，虽然可以克服了二者因角色不同带来的矛盾和冲突，但这意味着总经理自己监督自己，增大了大股东利用监督机制的缺陷进行谋求自身利益最大化的风险，不利于公司绩效的实现。所以说，董事长与总经理两职合一，虽然可以在一定程度上降低成本和内部交易成本，但这样一来，管理层就更容易通过各种手段控制董事会。结果，董事会对管理层的约束机制就会被完全破坏，总经理（董事长）可能利用整个公司的经营权为自身寻求利益，造成公司的经营决策与公司绩效的良性实现相背离。

3 管理层激励对公司绩效的影响

国内外学者对于管理层激励与公司绩效的研究主要集中于管理层薪酬与持股情况对公司绩效的影响。

3.1 高管薪酬对公司绩效的影响

在委托——理论有限理性和经济人自利的假设前提下，管理层在进行经营决策时存在几乎不可避免的机会主义，并不是始终围绕股东利益最大化的目标，这样就有可能为了满足自身需要而损害公司和股东的利益，引起成本的上升和效率的损失，降低公司绩效。对高级管理层的激励可以采用多种方式和手段，但主要包括薪酬激励与股权激励。薪酬激励包括基本工资和对已完成业绩的年度奖励，在公司激励契约下，通过薪酬收入可以减少管理层由于道德风险和逆向选择所导致的成本，从而使理性的管理层追求企业的短期利益，提高公司绩效，在短期内实现所有者利益的最大化。

3.2 管理层持股对公司绩效的影响

尽管通过薪酬收入可以减少管理层由于道德风险和逆向选择所导致的成本，从而使理性的管理层追求企业的短期利益。但是，由于薪酬的多少主要取决于企业当年的短期业绩，因此很可能会导致管理者采取短期化行为，而损害企业的长期利益和可持续发展。此外，由于企业的所有者往往很难获得管理者采取短期行为的信息，在缺乏充分信息的情况下，薪酬就会出现与实际业绩不符的情况。为了实现中长期所有者利益最大化的目标，企业还必须进行股权激励或期权激励等长期激励。理论上分析，对管理层进行股权激励有利于公司绩效的改善。但从当前的现实来看，在我国大部分公司中，由于管理层所持股权比例较小，股权激励对公司绩效的刺激作用可能是非常微

弱的。

参考文献：

[1]李悦.股份全流通、公司治理与公司绩效：基于中国上市公司的理论研究[J].经济问题探索，2008（06）.

[2]郝臣.国外公司治理与公司绩效关系研究综述——1976

年-2006年经典文献梳理[J].审计与经济研究，2009（02）.

公司绩效管理论文篇8

关键词：超产权论；股权激励；公司绩效

中图分类号：F243.5 文献标志码：A 文章编号：1673-291X（2013）11-0020-07

一、研究的意义与基础

（一）研究意义

本文旨在研究超产权论下公司治理对于公司绩效的影响。公司治理是一套完善的激励和监督机制。从激励的角度来说，公司治理使得管理层与股东的利益相一致；从监督的角度来说，公司治理可以防止管理层损害股东利益。因此，有关公司治理的传统研究也是从这两个角度来进行的。管理层股权激励、产权结构是从激励机制的角度来考察的；董事会结构、股权集中度是从监督的角度来考察的。这些变量都在不同程度上描述并反映了公司的治理水平。然而，管理层股权激励、产权结构、董事会结构、股权集中度这些与公司绩效相关的变量不仅仅是原因，也是结果。换言之，公司治理与公司绩效是内生性的关系，二者相互制约，相互影响。超产权论则从市场竞争的外生性角度考察这一问题。超产权论认为，只有在市场竞争较为激烈的情况下，公司治理才能对公司绩效产生积极而正面的影响。

传统的产权论与超产权论实际上是从两个不同的角度来考察同一问题，即企业绩效的决定因素。传统的产权论立足于企业的内部机制，而超产权论则是从企业的外部环境出发。在转轨经济下，对于“企业绩效决定因素”这一问题的研究尤为重要。首先，公司制度与市场经济是共生发展的。从新制度经济学的角度来看，公司制度表现为价格机制的替代，替代的标准取决于交易费用。公司绩效从另一个角度来看即是节省的交易费用，而较低的交易费用可以在很大程度上促进经济的发展。因此，市场经济的发展不仅依赖于价格机制的形成，也取决于公司制度的发展。其次，转轨经济当中生产要素所有权与使用权的转变较为常见。这种激励机制的转变能否奏效也是亟待解答的问题。最后，“转轨”在企业的微观层面表现为管理制度的融合与转变。股权激励等激励与监督机制在企业层面发挥的作用也不容忽视。

本文将通过对我国上市公司内部机制（股权激励、产权结构等）与外部环境（市场结构）的研究来回答这些问题。

（二）文献综述

1.国外研究现状

对于股权激励和公司绩效之间的关系，学者们最初提出了两种假说。Jensen和Meckling（1976）认为，随着管理层持股比例的升高，管理层与股东之间的利益会趋向一致，从而降低成本，提高公司绩效。这就是“利益一致性”假说（convergence of interests hypothesis）。与之相对应的，Fama和Jensen（1983）提出了“管理层防御”假说（managerial entrenchment hypothesis）。其观点为，随着持股比例的提高，管理层的控制权变大，使得兼并和收购难以进行，从而降低了公司绩效。考虑到两种假说同时存在，Morck，Shleifer和Vishny（1988）对股权激励与公司绩效间的非线性关系进行了验证。利用《财富》500强的横截面数据，通过分段函数的方法回归，得出的结论是，当董事会持股比例在0%～5%之间时，公司绩效随之上升；持股比例为5%～25%时，公司绩效随之下降，超过25%后继续上升。这一结论验证了两种假说的存在。在其后的研究中，McConnell和Serveas（1990）利用二次模型也验证了非线性关系的存在。在以上的研究中，学者们并没有对股权激励和公司绩效间的内生性关系进行处理。在其后的研究中，通过对内生性关系的控制，学者们得出了不同的结论。Agrawal和Knoeber（1996）的研究发现，不考虑内生性、使用最小二乘法（OLS）进行回归时，持股比例与公司绩效是正相关的；但考虑内生性、使用两阶段最小二乘法（TSLS）时，二者之间的关系就不显著了。Himmelberg等（1999）的研究指出，在考虑到公司间的异质性以及固定效应后，持股比例与公司绩效的关系变得不显著。

对于竞争环境和公司绩效间的关系，Martin和Parker（1997）对英国企业私有化后的绩效进行比较后发现：在垄断市场上，企业私有化后的平均效益改善并不明显；在相对竞争的市场上，企业私有化后的平均效益显著提高。从这一点出发，学者们发现，企业内部治理机制的改变，如产权结构的变动，其根本原因在于竞争。

2.国内研究现状

国内的学者从我国股权激励的现状出发进行分析。如周建波和孙菊生（2003）的研究发现，主要是国家股股东在推动对经营者进行股权激励。实行股权激励的公司，股权激励前业绩普遍较高，存在选择性偏见。王华和黄之骏（2006）利用固定效应模型、广义最小二乘法（GLS）和广义两阶段最小二乘法（TSGLS），选取高科技上市公司为研究对象，验证了股权激励与公司绩效之间的倒U型曲线关系。

基于我国产权改革的现状，结合英国私有化的经验，刘芍佳和李骥（1998）提出了超产权论。他们认为，要改善企业自身的治理机制，基本动力是引入竞争。对于企业的管理层而言，其收益不仅有剩余收益的索取权，也包含了控制权。完善的治理机制应该一方面能够使管理层与股东的利益相一致，另一方面能够惩罚与股东利益不一致的行为。对于前者而言，股权激励就可以起到这样的效果，而对于后者而言，竞争是低成本的监督机制。在竞争相对激烈的环境中，企业经营的风险加大，管理层更有可能失去控制权。而这也就体现出了引入竞争的必要性。

对于绩效的考察，也可以从产业的角度来进行。刘小玄（2003）通过比较产业数据证明国有产权结构与具有垄断特征的市场有较大相关性。这即是从中观的角度证明了内部治理结构与外部竞争环境的相关性。而本文则将从公司的微观层面来进行。

（三）论文结构

本文内容的主体为第二部分，即实证分析。其中涉及样本的选择与数据来源、研究假设、变量设计、回归模型和回归分析。基于研究假设，本文从公司的内部治理结构和外部竞争环境两个角度对公司绩效的影响因素进行考察。在第三部分中，总结研究结论并提出相关建议。

（四）不足与创新

由于本文的研究需要引入行业变量，而行业相关统计数据的资料来源主要是年鉴，在这样的情况下，研究可能受到数据的影响。中国工业经济统计年鉴中对于行业的划分仅限于39个大类，没有细分行业的数据，因此，在市场集中度的计算上可能存在偏误。并且，本文样本的选择为我国的上市公司，但由于行业数据的使用，仅选择了我国上市公司中的工业企业。对于这一样本的选择，可能存在着样本选择的偏误。对于39大类行业划分的另一个问题在于无法处理跨行业的公司，如江泉实业。根据江泉实业2010年的年报，其主营业务收入中来自电力行业的营业收入为197，749，940.25元，来自建筑陶瓷业的营业收入为165，725，698.07元。对于这样的公司，很难将其划入某一特定行业当中，因此，只能从样本中剔除。

除行业变量的数据受限外，在影响公司绩效的其他变量上也可能存在着数据方面的问题。在衡量管理层持股时，由于隐性持股的存在（如四川长虹），可能导致研究结论的偏差。并且，由于研发费用和广告费用在我国的财务报表中被包含在管理费用或销售费用当中，选用无形资产进行替代的方法也可能导致偏差。

除以上不足之外，本文也存在着可改进的地方。本文仅仅从一个侧面对于超产权论进行验证，即管理层的股权激励是否依赖于外部的竞争环境。超产权论也可以从同一企业的角度出发，研究外部环境的变动相对于内部治理结构是否起到更为决定性的作用。这样就可以得出更为全面而综合的结论。

本文的创新之处在于将内外两个视角观察企业绩效的研究融合起来。有关公司治理的研究在对待外部环境的影响时，主要选用行业的虚拟变量或是用环境易变性这样的指标对其进行衡量。本文立足于我国转型经济的现状，认为外部环境变量当中最为重要的是竞争。公司外部竞争环境与内部激励机制之间的关系是本文研究的最为主要的问题。

二、实证分析

（一）样本选择与数据来源

本文的数据均来自于Wind数据库、CSMAR数据库以及中国工业经济统计年鉴（2010年）。股权激励对于公司绩效的影响不仅表现在不同公司之间，还表现在同一公司随时间的变化，因此，本文选取我国上市公司2007—2009年（共3年）的面板数据。由于需要计算各个行业的集中度，限于数据来源，本文中的样本仅为上市公司中的工业企业。在所有的工业企业当中，依照以下几个标准对数据进行整理：

1.由于公司业绩受到异常变动，将ST公司从样本中剔除。

2.由于制度差异的存在，剔除发行B股的企业，仅保留A股企业。

3.由于集团公司以及跨行业公司的存在，对于其所处行业难以界定，将其从样本中剔除。

4.在比照中国工业经济统计年鉴和证监会公布的行业分类时，对于行业分类存在矛盾的样本予以剔除。

最后，共获得32个行业3年2028个样本。

（二）研究假设与回归模型

Jensen和Meckling（1976）提出 “利益一致性”（convergence of interests）假说，认为随着持股比例的提高，管理层与股东的利益趋于一致，从而起到降低成本、提高公司绩效的作用。与“利益一致性”假说相对，Fama和Jensen（1983）提出了管理层防御效应（managerial entrenchment effect），其观点为，较高的持股比例会巩固管理层在公司当中的地位，对于公司的并购较难实行，从而违背了股东利益最大化的原则。

结合以上两个研究，Morck，Shleifer和Vishny（1988）采用财富500强中的横截面数据，利用分段回归的方法，验证了以上两种效应的存在。其结论为：当董事会持股比例从0%上升至5%时，公司绩效（Tobin’s Q）随之上升；持股比例为5%至25%时，公司绩效随之下降；超过25%时，公司绩效就会持续上升。其后，McConnell和Servaes（1990）也利用二次模型证明了以上两种效应的存在。本文则在以上学者研究的基础上提出假设。

假设1：管理层股权激励与企业绩效之间存在倒U型的曲线关系。

在以上的研究中，学者主要从企业内部激励机制的角度来考察。对于外部环境的影响，学者们也进行了相关研究。如Demsetz和Lehn（1985）通过企业利润率和股票收益率的波动性来反映环境易变性。其他学者也通过加入行业代码的虚拟变量来反映行业特征。在外部环境的影响因素中，结合我国所处的经济现状而言，竞争可能是一个相对重要的变量。Martin和Parker（1997）在对英国的私有化改革研究后发现，在市场竞争较为激烈的情况下，企业私有化后的平均效益得到了显著的提高；在市场相对垄断的情况下，企业私有化后的绩效改善并不明显。国内的研究，如刘芍佳和李骥（1998）提出了超产权论，认为要使企业改善自身治理机制，基本动力是引入竞争。从实证的角度来说，假设需要能被验证才有意义。因此，从超产权论这一基本假设下，推演出一个可以被验证的假设，即管理层股权激励的作用依赖于市场竞争程度。

基于以上观点，本文在传统企业绩效与股权激励的研究中加入市场竞争程度的变量。

假设2：股权激励的效果依赖于市场竞争程度，市场集中度越低，股权激励与公司绩效间的正向关系越明显。

（三）变量设计

本文研究不同市场结构下，管理层持股对公司绩效的影响，因此，主要变量为公司绩效、管理层持股以及市场结构。对于公司绩效的衡量，选择Tobin’s Q作为指标。Tobin’s Q的含义即为单位资产所能创造的价值，其中包含了管理层的能力及其努力程度。除此之外，Tobin’s Q也反映了企业的研发及营销能力，因此，需要加入其他控制变量。本文采用郎咸平（2002）对于Tobin’s Q的计算方法，其中考虑到了中国上市公司中的非流通股。具体计算方法为：Tobin’s Q=（年末流通股市值+非流通股净资产金额+负债合计）/年末总资产。①

对于管理层持股比例②（EOWN），其计算公式为：管理层持股比例=管理层持股数量/总股本。SQEOWN为EOWN的平方。

市场结构可以反映市场竞争的激烈程度，而市场集中度则直观地表达了同一市场中企业间的垄断与竞争程度。因此，选择市场集中度（CR5）作为衡量指标，即市场中前五大企业所占有的市场份额（根据销售额计算得出）。

对于控制变量的选择，需要从企业的自身特征进行考虑。根据有效市场假说，市价无偏而及时地反映了企业的价值。财务报表中的资产在一定程度上反映了企业价值，但存在其局限性，企业在其制度上的价值并没有得到完整的反映。企业的制度，具体而言，包含决策机制以及执行机制。考虑到企业的决策机制，选择董事会结构作为其衡量指标。具体而言，选择独立董事比例（INDEPD）作为控制变量，即独立董事个数/董事会人数。而执行机制则包含激励以及监督机制，除管理层持股比例以外，结合我国目前转轨经济的现状，加入产权结构（STATE）以及股权集中度（H10）作为控制变量。根据Demsetz和Lehn（1985）的研究，股东对于管理层的监督取决于环境的易变性。也就是说，在环境的易变性增加的情况下，与业绩挂钩的薪酬能够降低监督的交易费用。因此，产权结构和股权集中度应是与管理层持股比例相关的。除此之外，企业的资产特征也影响了监督的成本。固定资产比例较大的公司易于监督，而无形资产比例较大的公司则难于监督。（Himmelberg等，1999）因此，加入固定资产比例（FAA）和无形资产比率（IAA）作为控制变量。为了更好地衡量企业间的异质性，根据Agrawal和Knoeber（1996）的研究，选取企业规模（LNA）、资产负债率（DEBT）作为控制变量。具体变量设计见表1。

根据以上研究假设和变量设计，建立如下方程：

方程1：

方程2：

（四）回归分析

1.描述统计分析

对方程中的主要变量和控制变量进行描述统计分析，结果见表2和表3。管理层持股比例（EOWN）的均值为3.519%，而中位数为0.002%，这说明数据是严重右偏的。样本中的大多数公司对于管理层的股权激励仍维持在较低的水平，并且，各个公司间的差异很大。王华和黄之骏（2006）所选取的样本为2001—2004年的高科技企业，其中，持股的平均比例为0.027%，中位数为0.013%。虽然本文样本中的平均值（3.519%）较高，但中位数（0.002%）却相对较低，可见，只是部分企业提高了股权激励的比例，多数企业仍没有采用这一激励制度。McConnell和Servaes（1990）的样本选择为1976年和1986年的美国上市公司，其平均持股比例分别为13.9%和11.84%。对比我国上市公司的数据可知，在运用股权激励方面，我国仍处在相对低位的水平上。从表2的数据也可以看出，管理层持股比例在逐年下降。由于本文中所选样本为2007年年底前上市的公司，管理层持股具有锁定期，在锁定期之后的抛售可能造成了管理层持股比例的降低。

比较我国上市公司中工业企业的Tobin’s Q，从2007到2009年，平均值均大于中位数。这说明Tobin’s Q的数据是右偏的，较多的企业集中在平均值以下。王华和黄之骏（2006）的研究所采用的数据为2001年至2004年上市公司中高科技企业，其总样本Tobin’s Q的均值为1.42。高科技企业所具有的研发能力应该会带来较高的企业绩效，但其实际值却低于2007—2009年我国上市公司中工业企业的均值。一个合理的解释是，2001—2004年我国上市公司的市值存在被低估的情况。作为控制变量，独立董事比例和股权集中度反映了股东对于管理者的监督程度。与王华和黄之骏（2006）的研究数据相比，二者都没有表现出较大的差异。

产权结构（STATE）这个变量反映了公司的实际控制人。大约72%公司的实际控制人为政府或政府的资产管理部门。刘芍佳等（2003）研究发现，国有股与法人股的分类不能清楚地界定公司的产权。2001年，中国84%的上市公司最终仍由政府控制，而非政府控制的比例仅为16%。通过对比两组数据可以发现，我国转型经济的特征决定了产权结构的不断变化，产权的私有化仍在进行。

2.回归结果分析

（1） 内部治理结构

表4的第一列只选用了2009年EOWN和SQEOWN两个变量对Tobin’s Q进行回归，回归结果表现出了倒U型的关系（拐点在0.168%），但并不显著。可以将以上结果与McConnell和Serveas（1990）的研究结果对比，McConnell和Serveas选用了的1976年和1986年在美国证券交易所和纽约证券交易所上市的公司，回归结果均为倒U型的曲线，两次回归的调整后的 R平方分别为6%和2.7%，并且结果显著。而本文第一列回归结果调整后的R平方仅为0.3%。由此可以看出，相比之下，股权激励在我国并不是主要的公司治理手段。

在第二列的回归分析中，主要解释变量包括了管理层持股比例（EOWN）、独立董事比例（INDEPD）、股权集中度（H10）和产权结构（STATE），规模（LNA）、资产负债率（DEBT）、固定资产比率（FAA）和无形资产比率（IAA）作为控制变量。从回归结果可以看出，二次项前的系数并不显著，并且EOWN的系数显著为负。也就是说，在其他变量一定的情况下，公司绩效会伴随着管理层的持股比例而下降。根据公司治理的相关理论，激励机制加强，公司绩效应有所改善。对于这种情况的一个合理解释是没有考虑到股权激励和公司绩效间的内生性关系。然而，McConnell和Serveas（1990）的研究在没有控制内生性的情况下也得出了倒U型的曲线关系。在这种情况下，另一个可能的解释是存在其他的激励机制。这种激励机制应具有两种性质中的一种：（1）可以被量化，但在公开的管理层持股比例信息中不易被发现。（2）不可以被量化。

2011年7月5日，四川长虹的高管筹集自有资金6 800万元成立虹扬投资，计划在未来几年内在二级市场购买四川长虹的股票。但实际上，高管的自有资金只有2 000万元，4 800万元来自于绵阳市地方政府的股权激励。① 在这种情况下，实际的股权激励数据可能并不准确。第二种情况即是这种激励制度不可以被量化。管理层的权利包括收益权和控制权。管理层的在位收益可能不仅限于薪酬，也包括一些资源的使用权。综合以上两种情况的特征，可以推测在产权结构为国有的情况下，易于发生以上两种情况。基于以上的判断，选用产权变量（STATE）对管理层持股比例（EOWN）回归，结果如下。

EOWN = -15.481*STATE + 15.734 R Square=0.236

（-15.246）① （19.169）

由回归结果可得，产权结构与管理层持股比例显著负相关，并且，其回归方程的R平方为0.236。这也证明了上文中的两种推测，在实际控制人为政府或政府的资产管理部门时，可能存在隐性持股的情况，并且，管理层的在位收益中薪酬只占有了较少的一部分。

在表4第二列的回归当中，独立董事比例（INDEPD）和股权集中度（H10）的系数都在5%的水平上显著，分别为1.559和-0.57。王华和黄之骏（2006）的研究结果显示，独立董事比例对公司绩效的影响显著为负，无论是通过GLS还是2SGLS方法进行回归。由于独立董事并不参与公司的经营，因此，其对公司绩效的改善主要体现在对于管理层的监督上。本文所得出的显著的正相关关系可能说明：相比之下，公司治理环境较为恶劣的情况下，加强监督机制有助于改善公司绩效。对于股权集中度的研究，Demsetz和Lehn（1985）得出的结论是股权集中度与会计利润率之间没有显著关系。依据管理学的相关理论来判断，不同的股权集中程度应适合处于不同阶段的公司。在公司的早期发展中，较为集中的股权有利于提高决策的效率，从而有助于公司的快速成长；在公司发展的稳定期当中，较为分散的股权有利于降低决策的风险。Demsetz和Lehn（1985）选取的样本当中公司规模的分布可能较为平均，但在本文所选取的样本中，规模较大的公司占有了较大的比重。这也解释了股权集中度（H10）的系数为负的原因。

在控制变量中，固定资产比率（FAA）和无形资产比率（IAA）前的回归结果证实了Himmelberg等（1999）的研究。相比于固定资产，Tobin’s Q变量对于无形资产的敏感程度更大。由于无形资产不能在资产负债表中更好地反映，其价值更多地被反映在市价当中。因此，在其他条件一定的情况下，无形资产所占比例较高的公司，绩效也越好。相比较于国外的研究，其选用的数据主要为广告费用和研发费用占总资产的比例，但在我国的财务报表当中，由于这两项费用被包含在管理费用或是销售费用中，没有单列，因此，以无形资产替代。

以上利用横截面数据比较了不同公司间股权激励对于公司绩效的影响，然而，这种影响关系也可以从时间序列的角度来考察。当一家公司使用股权这种激励手段时，其绩效随时间的变化也可以反映出这种影响关系。因此，表4的第3列和第4列即是在考虑时间的固定效应的情况下，利用面板数据进行回归的结果。在表4的第3列回归中，管理层持股比例（EOWN）和管理层持股比例的平方（SQEOWN）与公司绩效间都在1%的水平上显著，并且表现出了倒U型的曲线关系。倒U型曲线的拐点出现在47%的水平上，也就是说，当管理层持股比例小于47%时，公司绩效随持股比例提高而上升；当持股比例大于47.52%时，绩效随之下降。这验证了“利益一致性”效应和“管理层防御”效应的存在。当然，在这个回归当中，仅仅考虑到了股权激励这一个变量，并不全面。在表4的第4列回归当中，加入了公司内部治理结构的相关变量，管理层持股比例与公司绩效间的关系就不显著了。这说明，治理结构应是一套相关的体系，管理层持股比例只是治理结构优劣的一种表现形式。

（2）外部竞争环境

为了验证假设2，在本文假设1（管理层持股比例与公司绩效间的倒U型曲线关系）的基础上，加入市场集中度（CR5）和市场集中度与管理层持股比例的交叉项（CR5*EOWN和CR5*SQEOWN）。

从表5的第1列回归结果可以看出，管理层持股比例（EOWN）以及交叉项（CR5*EOWN和CR5*SQEOWN）的作用并不显著，但市场集中度（CR5）对于公司绩效有着显著的正向关系。当市场集中度增加，也就是垄断程度加大时，公司绩效上升。但这并不足以验证假设2。管理层持股比例和公司绩效间也没有表现出倒U型的关系，这一回归结果也可以通过表4第4列的回归反映出来。考虑到这样的情况，不考虑管理层股权激励与公司绩效间的曲线关系，重新利用变量对公司绩效回归，结果如第三列所示。变量CR5和CR5*EOWN分别在5%和1%的水平上显著，变量EOWN在10%的水平上显著，且其系数为负。交叉项（CR5*EOWN）的系数为负，其含义为，当市场垄断程度加大，即CR5增加时，管理层持股比例对于公司绩效的负面影响更加明显。这一结果从另一个侧面反映出了周建波和孙菊生（2003）的研究，即在一定情况下，股权激励成为了管理层为自己谋利的工具，并没有起到激励管理层从而提高公司绩效的作用。

从以上两个个回归结果也可以看出，产权结构变量（STATE）均不显著。这表明在考虑到企业内部治理机制和外部竞争环境下，产权结构对于公司绩效的作用并不明显。

三、结论与对策

本文主要围绕着公司内部的治理机制和外部的竞争环境展开的。就内部的治理机制而言，验证了管理层股权激励对于公司绩效的影响存在区间效应；就外部的竞争环境而言，验证了管理层股权激励的效果依赖于企业外部的竞争环境。

在验证假设1时，可以发现管理层股权激励的内生性，即股权激励与公司绩效存在互动的关系。除股权激励之外，本文还考察了其他有关公司治理的变量，如董事会中的独立董事比例、股权集中度和产权结构等。独立董事比例与股权集中度与公司绩效之间分别表现出了正向和负向的关系。这说明，在我国现有的公司治理体制下，较强的监督机制有助于降低人成本，从而提高公司绩效。这也从一个侧面说明了Demsetz和Lehn（1985）的观点：在企业的外部环境易变性较大的情况下，监管能够创造价值。

本文实证研究的第二部分对超产权论予以验证，结论是管理层股权激励的效果依赖于企业外部的竞争环境，但外部竞争环境并不能起到决定性作用。超产权论的立足点在于完善治理机制只是提高绩效的一种手段，关键在于引入竞争机制。本文与超产权论有着看似矛盾的观点。超产权论认为，对于同一企业而言，竞争可以作为一种激励机制使得企业绩效提高。本文得出的结论是，市场竞争加剧时，企业绩效降低。这两个看似矛盾的结论实际上并不矛盾。超产权论是从长期的视角来观察，根据竞争机制的淘汰原则，存活下来的企业肯定具有较好的绩效。而本文则是根据某一时点的数据来观察。根据微观经济学的基本理论，垄断能够带来超额利润，即“租”，也就是较高的企业绩效。

基于以上的研究结论，本文的政策建议集中于公司内部治理结构和外部竞争环境的改善。治理结构的选择应是相互匹配的体系。股权激励作为一种激励制度并不是无条件地有效，当管理层持股比例上升到一定水平时，防御效应就会凸显出来。并且，在相对竞争的环境中，股权激励才能起到积极的作用。从另一角度来说，处于环境易变性较大的公司，股权激励更能发挥正面的作用。除股权激励之外，股权集中度和独立董事比例也能对公司绩效起到一定的影响作用，但考虑到二者的内生性，在操作上存在一定的阻碍。相比于企业内部的治理结构，外部的竞争环境对公司绩效也起到了影响作用。但在综合考虑内外部影响因素后，产权归属并不重要。因此，在国企转制的过程中，产权的变革处于相对次要的低位，引入竞争机制和内部治理结构的变革更为重要。

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公司绩效管理论文篇9

Abstract: This paper use delegate agent theory to analyze the stock ownership incentive mechanism to the company performance, put forward the assumptions of the stock ownership incentive is significant and positive to the performance of companies, taking the listed companies in China as sample and made the empirical analysis using multiple regression model. The empirical results show that there is the positive correlation between management shareholding ratio and comprehensive performance of the listed company, which is much weaker to operating performance of listed companies.

关键词:股权激励;公司绩效;上市公司;因子分析;回归分析

Key words: the stock ownership incentive;corporation performance;listed companies;factor analysis;regression analysis

中图分类号:F275 文献标识码:A文章编号:1006-4311(2010)13-0042-02

0引言

伴随着对建立现代企业制度的积极探索,以管理层持股为代表的激励约束机制正在被引入到众多上市公司治理结构的改革中来。正确、公允地评价上市公司绩效是衡量上市公司治理效果的关键,有助于在理论上丰富和完善公司的治理结构理论,为改进我国目前的公司治理结构实践,提供切实有效的指导。上市公司高管的股权激励制度,作为最重要的长期激励机制已被提上日程,成为推进我国公司治理结构改善,促进我国资本市场与国民经济持续健康发展的重要机制之一。尽管国内外学者对股权激励机制的理论与实证分析己在过去几十年中取得了相当丰硕的研究成果,但在现实社会中,管理层持股是否能有效协调股东和管理者的利益冲突,并改善公司绩效这一问题,学术界却一直争论不休,那么管理层持股对改善我国上市公司绩效的作用到底是积极的、消极的?上市公司实施股权激励与公司绩效的关系究竟如何?本文期望就此展开实证研究。

1股权激励概述

所谓股权激励,是指职业经理人通过一定形式获取公司一部分股权的长期性激励制度,目的是使经理人能够以股东的身份参与企业决策、分享利润、承担风险,从而勤勉尽责地为公司的长期发展服务。在国际上,股权激励机制是上市公司比较普遍的做法。一般观点认为,股权激励机制可以把职业经理人、股东的长远利益、公司的长期发展结合在一起,可以一定程度防止经理人的短期经营行为,以及防范“内部人控制”等侵害股东利益的行为。股权激励的方式见表1。

2研究假设

企业为什么要使用管理层持股这种激励机制呢?Jensen和Meekling(1976)给出了合理的理论解释。他们指出,在公司所有权结构高度分散的背景下,大股东的缺乏会使小股东们“搭便车”的行为成为一种通病,从而使管理者更加缺乏监督,问题将更为严重。在不能寄希望于监督的情况下,一个有效的替代手段就是给予管理者一定的股份,让管理者成为所有者,从而拉近管理层与股东的目标距离,使经理们更多地为股东的利益着想。检验管理层持股是否为解决问题的有效途径,主要是从研究管理层持股与公司绩效的关系着手。

根据委托――理论,股东和管理层之间会存在信息不对称的现象,股东就会同管理层签定报酬契约来减少管理人员由于道德风险和逆向选择所导致的成本,从而使自己的财富最大化。引入股权激励制度会降低公司管理层的成本,帮助股东实现财富最大化的目标。股权激励最大的优点在于创造性地以股票升值所产生的价差作为对高级管理人员的报酬,从而将高级管理人员的报酬与企业长期经营绩效相联系,作为人的高级管理人员的利益变成公司价值的增函数,促进了高级管理层和股东利益实现渠道的一致性,减少了管理人员的机会主义行为和股东的监督成本。

对于高级管理人员来说,他们将寻求通过提高公司经营绩效来提高自己的报酬。所以我们认为股权激励和上市公司绩效之间是存在一定关系的。绩效的变化是受多方面因素影响的,因此,本文的研究设定一个假设:控制了行业和宏观经济对绩效的影响外,我们不考虑其它因素对公司绩效的影响,仅把股权激励中产生的收益视为股权激励效应,考察其对上市公司绩效的影响。假设上市公司的绩效与股权激励中产生的收益存在显著的正相关关系。

3数据采集①与研究设计

本文选取了在我国境内上海、深圳股票交易所上市且实行了股权激励的上市公司作为样本,以2008年上市公司年报数据为主要分析对象,同时,对有些样本做了如下处理:①剔除数据残缺、没有公布具体实施股权激励时间和模式的公司;②剔除个别异常样本。在实证研究中,本文主要应用横向分析法,从横向进行考察,分析股权激励方案的效果是否因不同的激励对象而有差异。在进行样本之间横向比较时,采用因子分析法。借助因子分析将财务指标进行分类,找到公共因子,再根据各个公共因子的解释比例得出总得分函数Performance(P)的计算公式。以P的分值作为衡量公司业绩的综合值。借助P值分析,对企业业绩和股权激励相关性进行整体回归。在变量的选择上,本文选定反映上市公司经营业绩的9项指标:总资产周转率X1,存货周转率X2,营业毛利率X3,主营业务收入增长率X4,资产负债率X5,流动比率X6,每股净资产X7,每股未分配利润X8,净资产收益率X9,其中,X1、X2、X3、X4反映上市公司的成长能力;X5、X6反映上市公司的长期和短期偿债能力;X7、X8反映上市公司股本扩张能力;X9反映上市公司的盈利能力;选用高级管理人员持股数占总股数的比例(D)作为股权激励程度变量,选择公司规模(以总资产的自然对数衡量)作为研究的控制变量。

4实证分析

4.1 因子分析本文使用因子分析的方法,原理是通过对众多的反映上市公司综合业绩的原始指标进行同向化、标准化等数学处理,从中提炼出既互不相关又包含尽可能多的原始指标的信息的少量主因子;然后以各主因子方差贡献率占全部方差的比重作为因子的权重求和,将各主因子进一步综合成代表上市公司业绩的综合得分;最后,根据各上市公司的综合得分值的大小来衡量其绩效的优劣。

通过因子分析法将上述各指标进行分类。利用SPSS软件,可以达到各因子的线性组合为:

F1=0.833X1-0.725X2+0.721X3-0.556X4-0.048X5+0.496X6

-0.069X7-0.084X8+0.066X9(1)

F2=-0.219X1+0.309X2+0.465X3+0.369X4+0.884X5-0.762X6

-0.007X7-0.083X8-0.013X9(2)

F3=-0.126X1+0.122X2+0.100X3+0.271X4-0.109X5+0.029X6

+0.925X7+0.881X8-0.016X9(3)

F4=-0.031X1-0.081X2-0.025X3+0.525X4+0.104X5+0.070X6

+0.081X7-0.037X8+0.954X9(4)

本文在上述分析的基础上,以旋转后的因子贡献率为权数进行加权平均,得到了各上市公司业绩表现的综合得分P的计算公式为:P=0.3232F1+0.2606F2+0.2460F3+0.1702F4(5)

4.2 回归分析在研究上市公司股权激励与经营业绩的关系时,以运用因子分子得到的上市公司综合得分作为因变量,以用于激励的股权总数占当时总股本的比例为自变量,并结合控制变量,进行回归分析。设定本文用于研究上市公司股权激励与经营业绩的回归模型为:Performance=α+βD+γlnS+ε(6)

Performance表示公司绩效,D表示股权激励变量,S表示上市公司总资产的,ε表示随机扰动项,α、β、γ表示待估参数。

通过回归分析,发现相关系数R=0.618,判定系数R2=0.382(见表2),不仅如此,F=12.386,相伴概率值为0.000

高层管理人员的持股比例的回归系数为0.046,回归检验系数统计量t=2.767,相伴概率为0.009

经过回归分析,得出管理层股权激励与公司综合绩效的回归模型:Performance=-3.417+0.046D+0.350lnS(7)

(-3.918) (2.767) (3.843)

即管理层持股比例每增长1个单位,公司绩效便会提升0.046个单位。可以看出,回归得出的管理层持股比例对公司绩效的影响微弱。然而虽然影响微弱,但实证研究确实证明了影响的存在。

5结束语

管理层股权激励是一项针对企业核心人员的长期激励制度,它在解决委托――问题、吸引和稳定人才乃至促进经济发展等方面具有较大的优越性。本文主要通过计量经济学等实证的方法研究股权激励对上市公司经营绩效的影响,选取了43家上市公司为样本,以公司规模为控制变量,通过回归分析发现,管理层持股比例的回归系数为0.046,回归系数检验统计量t=2.767,相伴概率为0.009,即管理层股权激励与上市公司综合绩效存在正相关关系。但管理层持股比例对公司绩效的解释度不如人们的预期。

管理层持股比例的回归系数之所以这么低存在三种可能:一是管理层持股的确存在一定的激励效果,但这种效果也是很有限的;二是其对公司绩效的正面影响由于受到诸多外部变量的干扰而被冲淡,而这些干扰变量由于不为我们所知因而难以控制,进而对研究结果造成了影响;三是上市公司财务数据库提供的数据质量偏低,做假现象过于严重,使实证研究效果降低。因此,很难凭此断言管理层持股对公司绩效的解释度不高。

同时,结合我国上市公司目前的现实情况,管理层持股上升对公司综合业绩有着积极的效应,突出体现在利益趋同效应。管理者拥有公司一定比例的股份,能够使它们自身的利益更多地与公司和其他股东的利益相连,从而有效地减少成本。同时,如果管理者持有较多股份还会令管理者产生所有者意识,激励管理者提高经营绩效。随着管理者持有的股份增加,公司绩效也能够不断提高。

注释:① 数据来源:国泰安研究服务中心.

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公司绩效管理论文篇10

［关键词］ 上市公司；股权结构；多元化经营；企业价值

doi : 10 . 3969 / j . issn . 1673 - 0194 . 2012 . 09. 018

［中图分类号］ F276.6 ［文献标识码］ A ［文章编号］ 1673 - 0194（2012）09- 0025- 03

1 多元化经营对企业价值的影响

在多元化与企业价值关系的实证研究中，因为衡量多元化与企业价值的指标多种多样，所以实证结果比较混乱，没有形成统一的结论。姚俊、吕源和蓝海林（2004）发现多元化程度与资产回报率（ROA）有着显著的负相关关系。金天和余鹏翼（2005）实证检验出我国上市公司多元化经营损害公司价值。他们认为多元化会折价，即企业实施多元化战略降低了公司价值，恶化了企业经营业绩。但傅继波和杨朝军（2005）认为，中国上市公司多元化经营创造了价值，多元化公司的价值要高于相关专业化公司组合的价值。余鹏翼、李善民和张晓斌（2005）的实证结果也表明，公司进行多元化活动后，多元化程度与短期绩效呈现显著正向关系。他们支持多元化溢价观点，即多元化战略增加了企业价值，改善了企业经营绩效。与上述两种结论不同的是，我国部分学者认为多元化程度与公司价值没有任何关系。刘力（1997）研究发现，多元化经营程度与企业的总资产收益率（ROA）和资产负债率之间基本上不存在相关关系。薛有志和周杰（2007）采用调整的赫芬德尔指数衡量产品多元化程度，发现多元化程度对公司绩效（资产回报率和托宾Q）没有直接影响。薛光红（2010）提出，公司多元化是股东与管理层、大股东与中小股东之间关系的一个典型例证。因此，考察多元化战略，股权结构是必须考虑的一个因素。将多元化战略作为中介变量，在验证股权结构、多元化战略和绩效两两之间关系的同时，验证了多元化的中介效应。

2 不同股权控制人的多元化经营对企业价值影响研究

姜付秀（2005）认为，从终极控制人的角度出发，上市公司可分为国有控股与非国有控股两大类。相对于非国有控股公司而言，由于政府在很大程度上控制一部分关键资源，而且已有相关研究表明，国有控股的上市公司更加重视公司业绩，而非国有控股的上市公司更加重视公司的成长性。为使公司有更好的经济绩效，政府可能进行政策支持乃至直接投资，使企业多元化程度提高。陈信元和黄俊（2007）的研究也进一步表明，政府直接控股的上市公司更易实行多元化经营，而且在政府干预经济越严重的地区，这种现象越为明显，从而最终降低了企业的绩效。张作玲（2010）则通过对946家上市公司2004-2008年的4 166个数据进行回归检验，发现多元化显著降低了公司的经济绩效；通过考察最终控制人的性质发现，最终控制人为国有的公司经济绩效要低于最终控制人为非国有的公司，而且国有控股公司的多元化折价程度显著大于非国有控股公司。

魏立江（2009）研究表明，政府对国有公司经营范围的管控导致国有控制上市公司多元化程度低，多元化功能追求上的差别造成了国有控制公司多元化绩效并不理想，而私有控制公司有通过多元化实现内部市场功能的诉求，因此它们的多元化水平高，相应地公司绩效并没有降低，两者反而呈现出正相关关系，多元化促进了公司绩效。由此可以看出，在我国，不同股权控制下的公司多元化水平存在差异，但终极控制人性质与多元化水平、公司业绩之间的关系并无统一的结论。

3 管理层持股比例对多元化经营和企业价值的影响

Berle and Means和Jensen and Meckling都认为公共交易的公司中，管理层一般都致力于寻求个人收益的最大化，而不是与外部股东的目标相一致。诸如，管理层广泛存在的“帝国建造”、声誉和职业生涯的考虑、自我保护、短期主义等，都有可能使公司经理通过公司多元化来实现个人的各种利益目标。具体表现在：通过公司多元化可以提高其报酬、权力和地位；通过专有投资获得的特定管理技术，提升其人力资本期权价值，从而获得更高的“堑壕效应”和未来职业生涯预期；通过多元化分散公司整体风险，削弱个人投资组合的风险。因此，管理者的持股比例越高，其与外部股东的利益越趋于一致，因而就不大可能采取损害股东财富的决策。这样，管理层持股比例与多元化程度之间应该呈负相关关系。反之，企业则更容易采用多元化战略。通过实证检验，Denis和Sarin（1997）证明了管理层持股比例与多元化程度存在强负相关关系，即印证了以上理论。

与上述研究结论不同，Amihud、Lev和May（1981）的研究得出结论，公司多元化程度与管理者持有公司股权比例正相关。同时他们发现股权分散型公司比股权集中型公司的管理者更倾向于采用多元化经营战略。当股权结构比较分散时，单个股东的作用是有限的，出于“搭便车”的动机，他们没有动力去监督公司的治理机制，此时公司的控制权大多掌握在管理层手中。由于这些外部小股东对管理层约束机制弱化，致使管理层在公司决策时追求其自身利益的最大化，多元化战略便是其选择之一。当股权集中度上升时，由于“利益趋同效应”的作用，控股股东有足够的激励去监督经理层，从而避免了“搭便车”问题。这种约束机制使得公司管理层不能随意做出多元化的投资决策。在国内，余鹏翼、李善民和张晓斌（2005）发现，管理者股权比例与公司多元化水平呈U形曲线关系，即当管理者持股比例增加时公司多元化程度降低，当管理者持股比例达到一定程度时（52．94％），公司多元化程度随管理者持股比例的增加而增加。由此可见，国内外有关管理者持股比例与多元化经营和企业价值的实证研究结论比较模糊，有的甚至相反，这种结果与各国的具体国情有着密不可分的关系。

4 不同股权比例下多元化经营对企业价值的影响

饶茜、唐柳 等（2004）认为股权集中度（第一大股东持股比例）、国家股比例和法人股比例与公司多元化经营程度均呈显著性倒U形相关；并且国有控股型公司比法人控股型公司更倾向于采用多元化经营战略，法人控股型公司与不具有控股股东公司多元化经营程度并没有显著性差异。艾健明（2007）以2001年前上市的、属于制造业的416家公司2001-2005年的连续样本作为研究对象，实证检验了多元化、公司绩效与国有股之间的关系。结论显示，多元化损害公司绩效，国有股比例与公司绩效呈U形关系，而与多元化呈倒U形关系。同时，发现第一大股东对多元化有一定的约束作用，其持股比例越高，公司多元化程度越低，公司绩效也越好。按第一大股东持股比例分类控制权结构后的分析结果也显示，与绝对控股情况下的结论恰好相反，相对控股及股权制衡均与公司的多元化程度正相关、与公司绩效负相关。即股权集中有利于降低多元化程度，提升公司绩效。韩忠雪、朱荣林和王宁（2006）利用我国上市公司资料，在得出我国上市多元化公司存在折价的结论基础上，又得出结论：国有股权与公司多元化程度呈现负相关关系，法人股与多元化程度呈倒U形曲线关系，股权集中度、机构持股比例和管理层持股与多元化程度呈负相关关系。许陈生 等（2006）研究表明问题是公司实施多元化经营的重要原因，实证结果发现，公司多元化水平与国有股比例和股权集中度均呈现显著的负相关关系，与法人股比例呈倒U形关系。张奎（2004）发现多元化与公司价值的关系不显著，多元化与法人股比例呈正相关，与国家股比例呈负相关。魏立江（2009）的经验证据表明国有控制公司的终极控制人控制程度与多元化绩效之间呈现出倒U形形态，而私有控制公司的多元化绩效和控股程度之间并没有呈现出与国有控制公司那么明显的倒U形形态。通过对国内相关理论研究进行汇总后可以发现，在我国股权比例、管理者持股比例与公司多元化业绩之间的关系是不确定的，即没有形成统一的结论。

5 研究总结与展望

5.1 研究总结

在对国内外相关文献进行回顾后，我们可以发现，国外对股权结构和公司多元化经营关系的研究大都集中在管理者持股比例和公司多元化水平之间的关系，而且结论也不尽相同，它们之间的关系既有正相关也有负相关。国内研究股权结构和公司多元化经营之间的关系的文献，很少研究管理者持股比例对公司多元化经营的影响，大多集中在股权集中度对公司多元化经营的影响。并且股权结构和公司多元化经营之间的关系更多的只是简单地从股权的性质出发来研究，如国有股、法人股等，且得出的结论也各不相同。国外有关多元化经营与企业绩效关系的研究相对已经比较成熟，但是最终结论尚未统一。本文认为之所以实证结果不一，有可能是以下几个原因：

（1）衡量多元化经营程度的指标不一。研究者多从自己的理解出发。在衡量多元化经营程度时，苏冬蔚（2005）用行业数、收入Herfindahl指数和收入熵值度量企业多元化经营程度，得出多元化溢价的结论。而刘力（1997）以企业其他营业利润（或加上投资收益）／主营业务利润作为企业多元化经营程度的指标，得出中性的结论。由此可见，不同的衡量指标对实证结果会产生质的影响。

（2）多元化经营没有区分相关多元化与非相关多元化。Rumelt（1974）研究发现，相关多元化经营会提高公司绩效，非相关多元化经营会损害公司绩效。可见对多元化经营进行细分可以产生不同的实证结果，因此在以后的研究中，如果能将多元化经营进行具体细分，那么实证结果或许会更加准确和显著。

（3）公司绩效的度量不太合理。如傅继波和杨朝军（2005）使用超额价值（EV）指标度量公司绩效，余鹏翼、李善民和张晓斌（2005）使用托宾Q，但由于中国上市公司存在股权分置问题，文章没有采用一定的调整办法计算公司绩效，并且中国股票市场存在严重的投机行为，使得采用市场指标度量公司绩效的有效性说服力不强。姚俊 等（2004）采用资产收益率（ROA）及净资产收益率（ROE）等会计绩效指标，但并没有控制可能存在的盈余管理问题。

（4）对上市公司多元化经营动因分析不足。国内研究者通常结合中国制度背景，研究在不同终极控制人特征下，股权结构与公司多元化经营业绩之间的关系，但经理、股东、内部市场构建和政府干预等其他多种动因往往被忽视。

5.2 未来研究展望

（1）在以后的研究中，我们应该尽量克服和弥补现有研究的缺陷。在对多元化经营程度进行衡量时，可以采用经营单元数（N），多元化哑变量（DUM），赫芬达尔指数（HI）和熵指数（DT）4种多元化衡量指标以相互校验。同时，把多元化熵指数（DT）细分为相关多元化熵指数（DR）和非相关多元化熵指数（DU），分别研究不同多元化经营类型对公司绩效的影响。在对公司绩效衡量时，可以采用资产收益率（ROA）、净资产收益率（ROE）和经营现金流量收益率（CFROA）3个会计指标来度量公司绩效，根据主成分分析法构建综合绩效（TF）对会计绩效指标作稳健性检验，使得结论更加可靠。同时，在进行多元化研究时应多考虑企业多元化的动因，并尽可能对多种动因进行实证区分。

（2）中国企业的多元化经营与公司绩效关系的研究文献较少，特别是对于多元化经营的溢价或者折价原因问题的研究更少，这就为我国研究者的研究指明了方向。在以后的研究中，我们可以从企业实施多元化经营的动因出发，探究多元化经营与企业绩效之间的关系，丰富研究内容，拓展可研究空间。值得关注的是，在我国，政府一方面作为社会的行政管理者，扮演着市场“裁判员”的角色；另一方面，政府又是许多企业的所有者，具体负责企业的生产经营，充当了市场的“运动员”。那么，政府的这种双重角色是否会影响企业的多元化经营行为？这些问题都值得我们进一步去思考和研究。

（3）可进一步将股权结构作为中介变量进行实证研究。例如，以我国上市公司作为样本，股权结构作为中介变量，研究多元化经营与绩效的关系。即在验证股权结构、多元化战略和企业价值两两之间关系的同时，验证股权结构的中介效应。

主要参考文献

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