股权结构设计原则范文

导语：如何才能写好一篇股权结构设计原则，这就需要搜集整理更多的资料和文献，欢迎阅读由公文云整理的十篇范文，供你借鉴。

篇1

既然下定决心要创业，就不要再考虑自己是不是适合创业，如果一直带着这样的疑问和不自信踏上创业征途，我可以毫不怀疑地讲：这样的创业很难成功。

大凡成就一番事业者，无不是破釜沉舟、背水一战。

但在创业之初，有几个关键要素是必须要深思熟虑的，这样的思考对创业的成功与否大有裨益。

先人后事

许多人之所以创业，或是基于一项新技术、一笔创业基金，或是发现了一个新的商业模式、有一个比较好的机会。

其实，这些因素都不是最重要的。创业最重要的，是要有一群志同道合、互相认同的人。也就是说，要首先具备先人后事的创业理念。

具备这一理念的人，在创业之初做得更多的准备是找人；相反，不具备这一理念的人，则总是在考虑项目、资金和运营，而往往忽略了人才是第一位的。

有人说“等我公司开了再招人也不迟啊”!这是十分错误的观念，因为公司开张后再招人，只能招到一般做事的人，而不能招到创业伙伴。

选人的标准，第一条是互相认同，彼此欣赏；第二条是互补，资源互补、脾性互补、风格互补；第三条是都不留后路。

想创业或即将创业的诸君，想想和你一起创业、一起踏向人类最具冒险性工作的伙伴在哪里?他们分别是谁?

高度统一的核心价值观

有了一群创业伙伴，仅仅是创业第一步。虽然这群人有着一定的认同度，但离“高度统一的思想，对事业和团队有着宗教般的信仰”还有尚远的距离。

要缩短这一距离，只有建立统一的价值观和大家共同认可的企业文化。

想起我们四年前创业时的第一次创业大会，十几个人在青城山喝了三天三夜的酒，争论得面红耳赤，只有一个议题：我们这群人为什么要创业?在创业中又要遵循什么原则?

清晰合理的股权设计

股权结构是天大的事，我们以前认识不够深刻，导致后来问题重重。

中国人好面子，许多事闷在心里不说，遮遮掩掩，等到公司发展到一定规模，很多问题会一下子冒出来，说不清、道不明，徒增许多摩擦。

所以，公司创建之初，一定要理清股权结构。

对于投资者来说，股权不仅仅体现为资产受益、重大决策和选择管理者等权利，还在于能通过股权这一资本纽带，将股东与公司的利益结合在一起。

从公司整体角度讲，科学合理的股权结构设置，能为公司未来发展壮大续存空间，带来结构效益。

股权结构设计包括股东的人数、类型、所持股份数额等多个方面，科学的股权结构需要科学的思考和设计。

确定符合公司发展需要的股东人数

新《公司法》规定，有限责任公司由50个以下股东出资设立；股份有限公司的发起人为2～200人之间，且半数以上发起人在中国境内有住所即可。

股东人数多少为最佳，并无定论，应结合公司的资产规模、行业领域、未来发展空间等具体因素进行设置。过多过少都会成为制约公司发展的障碍：

股东过少，不利于分散经营风险，股东之间缺少必要的调和空间，而且可能造成公司内部股东会和董事会的重合，出现权责不明、越权缺位等弊端。

股东过多，则不利于公司重大事务及时决策，贻误商机，各个股东的利益难以统一，可能由于利益冲突导致公司的解散。

在实际操作中，无法量化一个合理的股东人数标准，任何事物都是发展变化的，股东人数也会随着公司发展而变化。我们只能依据公司某一时期各类因素的特点以及预测这些因素未来发展变化的可能性，来确定符合发展需要的股东人数。

选择与公司有联系的股东

对于有限公司而言，除了资合外，人和也很重要。良好的合作关系是公司协调健康发展的有力保证。

在选择投资合作者时，除了投资者的资信状况外，还应考虑该投资者所在行业(如该投资者为法人)与本公司所在行业的关联度，如有横向经济联系、上下游企业关系等。

投资者对所投资行业有着更多的认识，便于其在股东会或者董事会上进行科学决策，同时，也能合理进行关联交易，节约交易成本，增加效益。

当然，选择投资合作者时，也要考虑公司的实际状况。如果是缺少资金，那尽量选择资本雄厚的投资者；如果是缺乏产品研发能力，那尽量选择科技型的合作者。

总之，在选择投资合作者时，应从良好的合作关系、能减少交易成本的可能、公司所需资金或者技术的需求等因素充分考虑公司未来发展的需要。

设置合理的股权比例。

股权比例是各股东所持股份数额的多少，也就是股权的集中与分散问题。

在公司实务中并不存在一个最好的公司股权结构，不是所有的股权结构在任何类型的公司都具有同等的效力，构造股权结构的最好方法取决于行业的特点。

一定的股权集中度是必要的，因为大股东具有限制管理层和小股东谋取自身利益行为的动机及能力，可以更有效地监督管理层的行为，有助于增强并购市场运行的有效性。股权的相对集中也有助于公司决策的形成和执行。

当然，在没有监督约束的情况下，股权集中或“一股独大”也有弊端：大股东凭借所拥有的绝对或相对控制权，可以通过牺牲或剥削小股东权益获取自身利益，这会引发大股东与小股东的利益冲突。

总之，不管什么样的设计方式和原则，清晰的股权结构设计是必不可少的，也是要首先完成的。

创新的商业模式

商业模式，简单地说，就是赢利模式。美国著名投资商罗伯森曾告诉前网通CEO田溯宁，“说到底，商业模式就是关于做什么、如何做、怎样赚钱的问题，其实质是一种创新形式”。

哈佛大学有位教授研究认为，创新有两种类型：

一种是维持型，它的思维是新来者希望提供比既有者更好的产品和服务。如在IT领域，像戴尔、AMD这样的公司都是利用维持型创新进入市场；

另一种是破坏型，利用技术成熟所带来的成本下降，给市场提供质量较好、价格便宜的东西。比如，日本、韩国和今天中国的汽车行业，都是通过破坏型创新进入市场的。

总体来说，现在的市场已经没有了所谓暴利的机会，市场已经从大众消费阶段过渡到了小众消费阶段，特别是创业型企业，面对的是更加细分的市场、分散的人群，着眼于直接的可观利润是现实的。

在设计商业模式时，如果能在你认为的关键客户、关键员工之间建立一个系统完善的共享机制，那么，你更易获得成功。因为商业模式很大程度上具有转换成本非常高的特点，等企业做大了再调整商业模式，适应新的环境，难度风险比较大。

篇2

关键词:公司没理;结构;发展

中图分类号:F4

文献标识码:A

文章编号:1672-3198(2010)09-0041-02

1 我国公司治理结构的现状及存在的问题

关于公司的组织机构,《中华人民共和国公司法》规定,企业改制后的组织机构一般由股东会、董事会(包括经理)、监事会组成。股东会由出资者组成,是公司的权力机构,决定公司的重大事项;董事会是公司的经营决策机构,由股东会选举产生,对股东会负责;监事会由股东和公司职工组成,是公司内部的监督机构。由此可见,我国的公司治理结构在总体框架上已初具规模。

随着改革开放的不断深入,国家管理层、学术界和实业界对公司治理的认识达到了高度的一致,并为推动公司治理的发展付出了巨大努力。在研究、引进国外公司治理理论和实践经验的过程中,我们己经积累了相当多的理论知识,但是在如何结合我国国情,制定符合我国经济建设需要的公司治理原则上,仍有一定欠缺。

1.1 股权结构不合理

所谓股权结构实际上就是指公司的所有者结构,即股东所持公司股份的比例。股权结构一般可分为三种类型:一是股权高度集中,公司拥有一个绝对控股股东,该股东对公司拥有绝对的控制权;二是股权高度分散,公司没有大股东,所有权与经营权基本完全分离;三是公司拥有较大的相对控股股东,同时还拥有其他大股东。股权结构如何形成,一方面取决于发起股东是如何对公司产权结构进行设计的,另一方面又受到国内证券市场发达程度的限制。在我国,由国有企业改制而成的股份制企业在股权的流动性以及股权结构的合理化方面存在很大的缺陷。具体来讲,我国公司治理结构中的股权结构不合理主要表现在:一是流通股的比重非常低,绝大部分股份不能上市流通;二是非流通股过于集中,导致“一股独大”;三是流通股过于分散,机构投资者比重过小;四是上市公司的最大股东通常为一家控股公司,而不是自然人。

1.2 对小股东的权益保护弱

大股东侵犯小股东的利益几乎是各国证券市场的通病,但是在中国证券市场上表现得尤为突出。这跟我国的小股东构成有很大关系。上市公司的小股东就是股市上的中小散户,其主要构成是一般居民,其中很大一部分是层次比较低的居民,缺乏投资能力和自我保护意识。同时这些中小股东又以股票投机为主要目的,除了套牢者,持股时间都很短。这种状况造成了上市公司没有相对固定的小股东群体,自然也缺乏共同保护意识和进行自我保护的组织机制。

在我国对中小股东保护较弱的最主要的原因在于我国的股权集中程度过高,即国有股一股独大是问题的核心。国有股“一股独大”的股权结构,必然导致公司治理结构的不完善,从而产生大股东侵害小股东利益的弊端。这可以从两方面来看。一是从激励上看,在这种股权结构下,董事会往往被国家股的代表所控制,而国有股控制权不明确使得国有股权容易形成虚置;并且这些处于“独大”地位的董事和经理人员,由于缺乏有效的激励机制,很多人并不能够自觉地维护公司利益,更谈不上维护小股东的利益了。二是从监督上看,国有股独大,使得股东价值“弱化”。“一股独大”带来的只能是大股东所代表的经理人员的利益的最大化,而非众多分散的中小股东的权益最大化,小股东利益受到倾轧,难以得到有效的保障,以致造假、不分配、肆意侵吞上市公司资产等漠视投资者利益的行为比比皆是,不胜枚举。上市公司控股股东通过不正常的关联交易,如强制上市公司为控股母公司担保,私分上市公司财产,抽逃上市公司资金等等,大肆掏空上市公司,中饱私囊或满足小集体的利益,猴王、郑百文等公司就是典型代表。国有股“一股独大”及其在公司治理上带来的恶果极大地挫伤了投资者的信心,助长了不当的投机气氛,也加大了证券市场的系统风险。

1.3 激励机制不健全

在建立激励机制方面,我国公司作了不少探索。但从总体上看,我国公司管理者的激励机制还很不完善。概括起来,存在以下一些问题:

(1)领取报酬的管理人员所占比例偏小,“零报酬”现象较多,高级管理人员在股东单位与被控股公司双重任职。

(2)激励形式单一,报酬结构不合理。目前我国较好发挥激励作用的形式主要有三种:年薪制、股权制、职务消费货币化。除了年薪制己在很多省市逐步试点、推广外,其余激励形式使用得较少。而其他一些激励手段,如退休金计划、医疗保险、职务补贴等,又只作为劳保来看待,“平均主义”更为严重,没有使其真正成为激励手段。

(3)激励力度不够大。我国试行国企经营者激励机制最开始是年薪制的试点,调查的几个城市在年薪制的试行办法中均明确规定经营者年薪收入为职工平均工资的若干倍数,执行中以3一5倍居多,此规定限制了经营者年薪收入的总体水平。

(4)企业之间差距小。从各地区年薪制的政策规定上看,经营者年薪收入与企业规模大小、效益好坏、行业状况的相关性较小,“大经理”与“小经理”的年薪收入相差无几,“大锅饭”问题仍然存在。

1.4 法律自我实施机制尚不健全

尽管中国公司治理的法律与监管环境已经有了明显改善,但法律与监管架构远未成熟,主要表现为:重行政责任和刑事责任,轻民事责任和民事赔偿,使投资者在遭遇证券侵权后难以运用民事诉讼手段维护自己的正当权益;在证券侵权行为的处置过程中,往往以行政手段代替法律约束,大大地限制了投资者通过法律手段维护自身权利;在成熟市场经济国家行之有效的集体诉讼(亦称集团诉讼)和股东代表诉讼方式尚未引入到中国法律条文和证券侵权民事赔偿案件的审理实践中,投资者的诉讼成本将显著增加。

2 我国公司治理结构的完善对策

2.1 进一步完善股权结构

我国的股权结构比较特殊,与美国公司的股权结构大相径庭。我国绝大部分上市公司是由国企改制而成,近1400家上市公司中,80%一90%是国有股占主导地位的公司,尚未上市流通的国有股比重高达40%,有些甚至高达80%以上。所以说,我国的上市公司中股权是过度集中的,公司一般都有控股股东。而在我国所谓的“内部人控制问题”与美国公众公司中的内部人控制涵义是不同的。在我国一股独天下的“内部人控制”实质上是控股股东的控制。国外公司治理的经验证明,有什么样的产权结构就有什么样的公司治理结构。因此,要改善公司治理结构就要求我们必须改变产权结构。而针对我国的具体国情来讲,当务之急就是要逐步改善国有股“一股独大”的产权结构。“‘一股独大’的局面不改变,再好的治理结构设计也无济于事”。公司治理结构要适应一国的产权结构,反过来,产权制度也应该通过自身的完善,为创建合理的公司治理结构提供条件。

机构投资者在公司治理中发挥着日益积极的作用,这己成为了一种国际趋势。因此,我们应该在立法上鼓励机构投资者的投资,使其在我国的公司治理结构中起到应有的作用。同时,这也有利于改善我国目前的这种不合理的股权结构。

2.2 建立股份评估及补偿权制度

股份评估及补偿权制度最早产生于20世纪30年代的美国特拉华州,此后逐渐被美国其他绝大多数州及“标准公司法”所采纳,日本、加拿大、德国及我国台湾地区公司法也不同程度地采纳了这一制度。股份评估及补偿权制度在改善公司治理结构、保护中小股东利益方面有着积极的意义。

股份评估及补偿权制度是在对少数股东的保护与维护公司正常经营之间、多数股东的整体利益与少数股东的个别利益、公司的长远利益与部分股东的现实利益之间的一种平衡和协调。而我国现行公司法恰恰缺乏这种对于不同利益、不同团体和个人的细微的平衡和协调机制,因此,借鉴和引入股份评估及补偿权制度对完善我国公司法律制度是十分必要的。有助于加强对中小投资者、少数股东的法律保护。在我国现行公司法、证券法中,对小投资者、少数股东的法律保护是很不充分的,仅仅有《公司法》第111条规定,在股东大会决议违反法律、行政法规,侵害股东合法权益时,股东有权请求法院制止,但是,由于我国相关法律、法规不完善,缺乏相应的司法程序保障,造成该法律条款在实际适用时没有可操作性。另一方面,在上市公司中,大股东利用关联交易,在公司重组、资产置换等交易中侵害少数股东、中小投资者利益的情况十分普遍。在公司法中引入股份评估及补偿权制度,给予少数股东在受到多数股东排挤时一条得以退出并获得公司补偿的途径,这不仅有利于对少数股东权益的保护,而且是对多数股东滥用优势地位的一种有力制约。

2.3 完善资本市场

完善的资本市场对公司治理的改善,在内可以优化其资本结构,促进董事会构成的有效化,在外可以给企业带来资本市场特有的竞争压力,因此必须通过培育一个完善的资本市场来改进企业的治理。针对我国资本市场上出现的问题,建议采取以下措施,以尽快培育出一个完善的资本市场。

2.3.1 资本市场的深化

资本市场深化,就是随着资本市场制度环境的发展变化,市场的范围不断拓宽,市场规模不断扩大,市场结构不断细化,市场流动性提高,市场机制在资源配置等方面的作用增强这一系列因素的总和。资本市场深化可分为三个层次:一是规模扩大,具体表现为资本市场资产总值占GDP的比例增加,市场的范围迅速扩展;二是结构的延伸,表现为市场结构随着社会分工的深化而细化,新的工具、新的市场不断地被开拓,市场周转速度加快;三是机制增强,市场机制在证券市场运作、管理中所起的作用越来越大。

2.3.2 融资形式的多样化

我国资本市场在基础设施与市场体系建设、法规制度和监管体系建设、市场规模与投资者结构优化等多方面取得了很大成就,发展很快,但很不规范,需要大量的工作规范市场才能取得投资者的信任。资本市场规模扩大的根本就是要从市场供给的能力和有效性方面满足多层次、多样化的融资需求,根据市场发展的内在规律减少不合理的准入限制,丰富融资工具,降低融资成本,充分发挥市场竞争机制的作用,形成选择机制、淘汰机制、资源配置机制,建立完善、规范的制度体系,按市场规则淘汰经营失败或不规范的上市公司,保证资本市场价格的合理性,通过价值决定和信号显示优化资源配置,提高整个经济体系的效率。

2.3.3 准确定位政府与资本市场的关系

我国资本市场的不成熟,很大程度上是由政府对市场干预过度造成的。所以,明确政府和市场的关系,将有助于更好地发挥政府监管和市场效率的效用。

2.3.4 完善激励机制

我国企业的激励机制还不健全,仍然存在着许多问题,这在前文中己有所提及。因此,针对所存在的问题,我们应尽快采取措施,以完善激励机制。下面仅在激励形式方面提出几点建议。我们目前在激励形式方面存在的问题是形式单一,因此建议积极采用以下几种具体激励方式,如:

(l)职务消费货币化激励。职务消费货币化是近几年为更好地激励经营者而提出的。在我国现阶段,职务消费一般包括良好的办公条件,配备专车、专职秘书,出国、出差待遇,好的医疗条件和保险,娱乐性消费权力等。

(2)养老及医疗保险制度。要提高企业经营者的保险待遇,并应不低于政府公务员的水平,确保老有所养,一方面消除他们的后顾之忧,一方面激励其在位时更加努力工作,并鞭策其他人。

参考文献

篇3

一、以现金流、资金链为主线，创新投融资平台

在新环境下，对企业资金流动和资本经营有必要进行全局性、长期性和创造性的谋划。

通过对目前产业现状进行评估分析，根据集团发展战略和各事业发展目标，就资本结构、资金总量、筹资方式、资金使用等进行系统运筹。推进投融资平台建设，创新投融资机制，是突破集团资金瓶颈制约，促进经济效益平稳较快增长的重要举措。

投资平台，关键在于建立科学的决策体系和管理机制，重点关注投资企业和项目的收益和现金流，控制投资风险。融资平台，重点在于孕育多渠道、高效率、低成本的资金保障体系，优化融资结构，盘活集团优质资产和资源。

第一，发展资金集约化：以实现优势项目商业化为改革方向，整合相关资金以使其成为公司的经营收入。运用兼并采购方式逐步回购，形成现金流，壮大资本金。

第二，内部资源整合化：整合各类经营性项目以使其成为公司的经营性资产或经营性业务，建立市场化经营模式并完善公司盈利模式。

第三，融资方式市场化：面向资本市场，加速市场化直接融资渠道，如信托、债券等，或引资合作，建立并规范多种可持续发展的融资模式与资本回报机制。

第四，管理程序标准化：构建充分利用市场资源、企业资源的体制机制，不断提高市场化运作能力和可持续发展能力。

在此基础上，将项目运作与资金来源挂钩可有利于提高资金使用的安全性、有效性。

二、优化五大财务结构

（一）优化股权结构，从集团层面整体思考，确定投资关系的最佳组合

从我国集团公司股权结构的实际情况出发，优化股权结构主要应当从两方面入手：一是国有股减持；二是培育机构投资者。

1、国有股减持

国有股减持就是要打破一股独大的局面，改变国有股东、非国有股东之间的力量对比关系。通过降低公司国有股比例，优化上市公司的股本结构，增大市场流通股的份额，吸纳更多的社会公众投资，从而构造一个比较合理的股权结构。随着国有股比重的下降，非国有投资者的持股比重将会上升，上市公司将转变为真正的市场经济微观主体，经营绩效亦将提高，股东的利益将得到更加完善的保障。

国有股减持，大致可分为四种情形。第一种思路是选择非上市流通的办法，具体做法包括：将部分国有股由普通股转换为优先股；协议转让；股权转债权等。第二种思路是让国有股间接上市流通，具体做法包括：组建若干只受让国有股的投资基金；发行可转换公司债券；以国有股为依据，利用存托凭证在境外上市。第三种思路是对国有股采取与社会公众股票市场隔离的上市流通做法，具体办法包括：将法人股转换为B股；境外上市；组建C股市场。第四种思路是国有股直接进入社会公众股票市场，具体做法包括：向社会公众和战略投资者配售；或者将一部分新股发行额度用于消化国有股的上市流通。国有股减持是一项极其复杂的工作，上述几种思路各有利弊，任何一种思路都无法妥善解决如此大规模的非流通股流通的问题。可以采取兼收并蓄的态度解决国有股减持问题，其基本原则就是：无论采取何种方式减持，都必须从我国实际出发，在保护国有资产的同时，保持证券市场的稳定。

2、培育机构投资者

美国证券市场发展经验表明，20世纪后20年机构投资者持有的上市公司资产比重迅速增大，不仅使证券市场的投资主体发生了根本性的变化，而且导致了机构投资者的投资策略从“保持距离”向“控制导向”的转变。在我国集团公司中暴露的侵害股东利益的现象不胜枚举，不仅中小股东的利益得不到保障，甚至大股东的利益也时常被内部人所侵害（国有资产大量流失）。中小投资者实力有限，大多数采取“搭便车”策略，即使“用手投票”、“用脚投票”也难以对大股东侵占上市公司和其他股东利益的行为产生有效的约束。为了改变集团公司中严重的“内部人控制”现象，需要在国有股减持的同时，政府需大力发展投资基金、养老基金等机构投资者，提升外部人在上市公司治理中的地位与作用。只有发展机构投资者，中小股东在股东大会上才有自己独立的声音，在治理结构中才有自己的位置。

（二）优化资产结构，合理资产分布，最大限度发挥资产效能，发挥资产的增值作用

公司经营需要配置不同种类的资产，各种资产的比重形成企业的资产结构。不同的资产结构对集团公司的收益、风险、流动性和弹性的影响不同，企业必须合理配置并有效运用各项资产，才能最大限度地发挥各种资产的功能，提高资产的使用效率和效果，从而最终提高企业的经济效益，实现企业价值最大化。每个企业应权衡风险和报酬、并考虑行业特点、经营规模等因素来选择自己的最优资产结构。实践中有三种典型的资产结构配置策略：保守型、适中型和风险型，各种结构有各自的优势和劣势。最终的选择取决于企业对风险和报酬的态度。

（三）优化负债结构，包括资产规模与负债比例的设计，中长期融资与短期融资的结构设计，将负债控制在安全线内

为了捕捉扩张机遇，很多企业都会利用财务杠杆负债经营。债务控制在怎样的程度才算是合理的？企业仅仅盯住资产负债率还不够，更要关注负债结构，尤其是短、长期债务的匹配，这样才能既发挥债务的最大经济效用，又能规避短期支付不能的风险。传统的偿债能力指标如速动比率等有诸多缺陷，为了优化债务结构，可以采用以流动资产与现金流量为基础的新的测算方法。

（四）优化收益结构，合理安排各时期及各阶段的收入和利润，确保企业的稳健发展（略）

（五）优化现金结构，重点关注现金流量优化，焦点是增强各企业自身造血功能，确保现金流入与流出的合理配比

现金流量最优化并非单纯指现金净流量的最大化，它要求企业在理财过程中，在保持现金流动性与收益性、有效的现金流出与现金流入之间最佳结构关系的基础上，实现现金净流量最大化，从而保证企业财务长期处于最优化状态。现金流出控制的中心是保证现金流出的有效性，侧重收益性的提高；现金流入控制则充分考虑了企业经营对流动性的要求。企业在投资、融资、股利分配、现金预算以及财务控制等具体环节上，都必须遵循现金收益性与流动性统一的原则，有效使用资金，合理控制现金的流量，体现现金流量最优化这一核心思想。

三、财务策略实践思考

面对复杂严峻的外部经济环境，要实现企业发展目标，企业必须综合融资、投资、经营三方融通，共同推进战略目标的实现。

（一）融资方面

通过企业金融设计、运营资本管理，拓展融资渠道，实现融资手段丰富化，融资方式灵活化。充分结合企业经营发展的需要，加大企业债券市场、政策性银行、资本市场、战略投资者以及创新金融工具获取资金支持的力度，优化资本结构。具体讲可以向资本市场延伸，争取直接融资；向债券市场延伸，迎合国家的金融政策；向政策性银行延伸，取得国家产业政策的支持；向战略投资者延伸，采用股权与债权融资相结合；向其他可运用的方式延伸，如加快应收账款周转。

（二）投资方面

设计投资管理方案，建立科学的投资决策和投资管理机制，实现项目投资的最佳效果；通过投资效益测算、资产价格评估、市场价值评估、经营策略评估、投资风险评估、资金筹措方案选定等方式，分别设计财务投资型、战略管控型、运营管控型企业的不同治理模式，采取不同的管控体系，分别不同的管理重点，推动投资项目和投资企业经营绩效的迅速提高，并通过预算管理对各类投资活动的现金流进行控制和协调。

在投资结构上，重视短线的财务型投资与中长线投资、战略性。立足投资的相匹配，从流动性、变现能力角度加大对增值潜力大、有独特的商业模式、预期回报率较高的项目投资，以速度赢得资源和空间，从而获取持续增长的投资收益。

在资产持有方面，对产业发展型项目，从价值体系上以及商业模式上综合考虑租售相结合的方式，保障财务安全，现金流顺畅。

在投资资产的种类上予以丰富化，包括土地、收益型房产、上市公司股权、非上市公司股权等。通过科学的投资决策，提高资产投资效率，降低投资风险。

（三）经营方面

篇4

为推动我国国有保险公司的持续、稳健和快速发展，适时改革现有的国有独资制度，通过股份制改造，建立产权主体多元化的股份制保险公司，并在此基础上，构建有效的股份制企业的法人治理结构，已成为国有保险公司管理体制改革的当务之急。现代企业理论的研究表明，股份制企业制度的制度基础是企业的法人资产制度。因此，应从法人资产制度的角度来分析和探讨国有保险公司股份制改革，研究构建现代股份制企业制度的制度基础的有效的公司治理结构问题。

一、股份制企业制度的制度基础

现代股份制企业制度的制度基础是法人资产制度。股份制企业的法人资产制度是指企业通过公开发行股票筹集资金，组建股份制公司后，公司作为独立的法人依法拥有公司的全部财产，即所有股东投入的资本均成为企业法人资产。公司作为整体，其终极所有者为股东，而公司财产的主体则是企业法人，股东不能绕开法人代表机构直接支配公司资产的运营。也就是说，在法人资产制度下，股份公司的法人所有权不依赖于股东而独立存在，并由法人独立占有、支配、处分和收益，法人成为公司自负盈亏的主体。在股份公司作为独立的法人获得公司法人所有权后，股东在按其出资比例获得相应的资本权益时，只以其出资额承担有限责任，即企业在经营中形成的利润和资产增值，出资人有权按出资比例享受；而在企业破产时，出资人承担的最大损失为投入企业的资本金。企业法人拥有法人财产权并相应承担财产责任。

因此，法人资产制度主要包括两个方面的内容，即独立的企业法人产权和股东有限责任制。在独立的企业法人产权和股东有限责任制的前提下，股东是股份公司的终极所有者和终极控制权拥有者。这里的股东是作为一个整体的公司全体股东，而非单个股东，而且，股东对企业的所有权和控制权也是表现为对公司作为独立法人的所有和控制。这种所有和控制在实际中则具体地表现为，股东拥有企业的剩余索取权和剩余控制权。

从控制权的角度来看，单个股东是不可能也不愿意拥有企业的控制权的。因此，对于单个股东而言，拥有作为独立法人的股份制公司的控制权就意味着拥有企业经营的决策权，也就要承担有可能因决策失误而导致的风险责任。但是，在有限责任制下，单个股东仅以其出资额承担有限责任。其所能够直接控制的只是其所拥有的股票，并承担其所拥有的股票所可能发生的风险和损失责任，而没有能力承担独立法人企业整体的经营风险和损失。另外，由于股东只对自身拥有的股票承担责任，而且，股票市场制度的股票自由转让和自由流通的特征，使其能够通过分散化的投资尽量减少其风险，也保证了单个股东能够在预期企业经营出现风险时随时抽回资本。因此，即使单个股东拥有承担独立法人企业整体经营风险的能力、也不愿意拥有企业的控制权。这样，剩下的只是所有的股东作为一个整体拥有对独立法人企业的控制权。

二、建立完善的企业法人资产制度的一般条件

（一）有效的公司治理结构是建立股份制企业法人资产制度的内部基础和前提

建立在企业法人资产制度基础之上的现代股份制企业的典型特征是企业所有权与经营控制权的分离。所有权与控制权分离的表现形式是股东拥有企业的终极所有权，而企业的内部经营者拥有企业的日常经营控制权，成为事实上的企业控制权所有者。由于广大的被分散的股东不拥有企业的控制权，在对企业的经营者进行监督和控制方面既缺乏相应的有效手段，也会因监督和控制中的搭便车行为而缺乏应有的积极性，而企业的经理人员在获得了企业的控制权之后，也有可能从自身利益出发，采取有利于自己而不利于股东的决策行为。加上股东与企业的经营管理者之间的信息不对称和契约不完备的客观存在，这样，在企业的终极所有者——股东和日常经营控制权拥有者——经营者之间就产生了所谓的“委托问题”。

在所有权与控制权分离的条件下，建立在委托关系基础之上的股东和经营者之间的关系具有三个方面的特征：（1）股东与经营者之间在对企业的收益要求方面存在着利益冲突；（2）股东与企业的经营者之间存在着信息不对称；（3）所有者股东与经营者在企业经营风险承担方面存在着责任的不对称。这些问题的存在都有可能导致企业的经营者利用其拥有的公司控制权侵蚀股东利益行为的发生。因此，要确保股份制企业法人资产制度下的企业产权的独立和股东有限责任，就必须明确地界定经营者与企业的关系，建立合理有效的股东所有权约束机制，抑制两权分离下经营者侵蚀股东利益行为的发生。在现代股份制企业中，经营者与企业关系的界定、股东所有权约束机制的发挥是通过建立有效的公司治理结构来实现的。

建立在法人资产制度基础之上的股份制企业的公司治理结构的特征主要表现为企业的股票所有者——股东拥有企业的剩余索取权和剩余控制权。作为公司股份资本的供给者，股东的股份收入是不确定的，在有限责任制下，股东按其所持股份等比例地获取企业的剩余收益。因此，股东是企业的剩余收益索取者，拥有企业的剩余索取权。另一方面，作为企业剩余收益索取者的股东通过所持股票的投票权获取企业的剩余控制权。在公开持股的股份公司中，股东对企业的控制权主要是通过直接的内部控制和间接的法人控制市场两种途径来实施的。

内部控制是股东以其所拥有股票的投票权，通过投票选举公司董事会，由董事会选择经营管理者，将企业日常经营的决策管理权委托给经营管理者来实现的。股东通过董事会监督和控制经营管理者，如果经营管理者未能对股东尽法律上的义务，或者股东认为经营者因道德风险行为而未能使企业效率经营时，股东可以通过董事会更换企业经营管理者。

一般而言，股东内部控制的有效性取决于三个方面的因素：（1）股份所有的集中度；（2）股东的性质；（3）股东投票权限的强弱。股东投票权限涉及投票权的范围及程度。具体来讲，比如股东的投票权限是否仅仅只包括董事会成员选出权，或者还包括企业日常经营的评判权等；董事会的决定事项所需要的股东赞成比例是过半数还是需要达到三分之二等。当然，股东的投票权因各国公司法的规定而异。

但是，股东的内部控制本身存在内在的缺陷。这种内在缺陷表现在以下两个方面：（1）在股东内部控制的过程中，股东自身存在着道德风险行为的可能性，而这种可能性的存在会影响公司治理的效率。如，在股份所有集中度较高时，控股股东有可能出现过度操纵公司，剥夺董事会独立经营管理公司的权利、通过关联交易转移控股公司亏损等行为。（2）在股东内部控制中，股东主要是通过董事会来对企业经营者实施控制的。正因为如此，董事会的监督本身存在着两方面的问题：一方面，董事会是否真的具备监督经营者的能力是值得怀疑的。在日常的经营管理中，董事会的会议议案的设定基本上是由企业的经营管理层来完成的。因此，有关企业经营的诸多重大事项名义上是由董事会决定的，实际上，经理层可能会利用向董事会提供信息或提出议案的方式控制企业相关事项的决定。再者，尽管企业的董事会成员应由股东大会选举产生，但是现实中，股东投票的依据大多是由企业的经理层向股东发送的股东大会议案书中的候补名单。因此，董事会董事的选举实质上是由经理层“任命”的。另一方面，即使董事会具备监督能力，如何才能使之有效地发挥监督作用，也就是说，还存在着谁来监督作为监督者的董事会的问题。

当股东因股权分散而不能有效地实施内部控制时，法人控制市场能有效地解决股东控制经营管理者的问题。法人控制市场主要通过合并、收购、敌意收购、杠杆收购等控制权转移方式来使企业达到效率经营的目的。股票的可转让性及其所有权特征构成了法人控制市场的基础。当企业的经营管理者经营不善、经营效率低下，或者股东无法有效地对董事会和经营管理者进行控制时，股东可以利用将股票转让给外部投资者，或收购股份等方式将企业的经营管理权转移给能为股东利益进行效率经营的经营管理者。而且，法人控制市场的存在本身，能给企业经营管理者以潜在的压力，使董事会和经营管理者能自觉地按股东利益要求，从事经营活动。必须指出的是，法人控制市场有效运作的前提条件是公司的股票必须公开发行，而且还必须能在市场自由买卖。在股权非公开、股权公开但为少数股东持有、并且不能自由买卖的情况下，法人控制市场也就无法有效地发挥作用。

（二）股份制企业股票的自由流通和转让、充分竞争且有效的经理人市场以及必要的市场和法律约束是维护法人资产制度的外部市场条件

股票的自由流通和转让是维护企业法人产权独立的前提条件之一。在法人资产制度下，企业法人产权的独立意味着投资者购买企业股票成为股东后，转归法人所有的公司资产就与股东个人的财产相分离，股东不能随意从公司抽回自己的股份。股东能够直接控制的是其所拥有的股票，并凭借其所拥有的股票份额获得红利收入和企业的剩余控制权，或者是通过股票的自由转让获得股票转让的利得或回避可能发生的股票价格下跌的风险。在这种情况下，股东就会放弃对企业日常经营的控制权，将其委托给有能力的经营管理者，确保企业法人产权的独立。但是，如果股东所拥有的股票不能自由转让和流通，股东就只能获得其相应份额的红利收入，既不能获得股票转让的利得收益，也不能回避股票价格下跌的风险，股东的财产就无法完全与法人所有的公司财产相分离，股东干预公司日常经营管理的意愿就会增强，公司法人产权的独立性就难以保证。

在法人资产制度下，股东大会选举产生的董事会将股份制企业的日常经营管理权委托给作为企业经营管理者的经理人，经理人拥有企业日常经营的决策控制权，但不拥有企业资产的所有权，也不承担企业财产的风险，他们只承担自身人力资本的风险。在这种情况下，企业法人资产的运营效率就依赖于企业经营管理者的激烈约束机制。一个充分竞争且有效的经理人市场的存在是建立有效的经营管理者激励约束机制的前提。在这样的市场上，从股东利益出发，追求企业长期发展、努力经营且取得成功的经理人，其努力经营的成果将会通过市场上人力资本价格的上升而得到承认和反映，并由此获得社会地位提升、名誉等非金钱的效用；相反，从事道德风险行为侵害股东利益、经营不善或失败的经理人就会受到市场上人力资本价格下降、社会地位降低、名誉丧失等市场的惩罚。

此外，股份制企业的法人资产制度还必须受到必要的市场和法律约束的保护。所谓市场约束是指股份制企业以外的任何市场主体都不能够随意通过行政或市场垄断来干预股份制企业的合法经营行为，股份制企业也应按照利润最大化原则在市场竞争中追求企业的长期发展。法律约束是指股份制企业运作必须在相应的法律规范下进行，当企业经营失败，不得不破产时，应按相关的法律程序进行破产清算，相关责任人的责任应受到法律的追究，股东也应承担公司经营失败所导致的财产损失的风险。

三、国有保险公司构建股份制企业制度的有效途径

（一）建立完善的企业法人资产制度是国有保险公司构建股份制企业制度的基础

国有保险公司通过股份制改造后组建的股份制保险公司，其股权结构无论是实行国有控股，还是实行多元化的所有者主体结构，都必须确保股份制企业法人产权的独立性，即无论是国有股东还是其他性质的股东，所有股东的财产都必须与股份制保险公司的法人财产相分离。在股份制保险公司的控制权方面，所有股东，尤其是国有股股东应放弃对企业法人日常经营的控制权，将企业日常经营管理的控制权通过股东大会选举的董事会完全委托给企业的经理层。股东只能够享有企业的剩余索取权和剩余控制权。在公司法人产权独立的前提下，为确保拥有企业日常经营决策权的股份制保险公司经营管理层的行为符合所有股东利益最大化，必须建立一个有效的公司法人治理结构。

首先，必须建立职能明确的董事会和监督能力较强的监事会。董事会是股份制企业的决策机构，负责企业法人资产的运营，并体现公司的意志。作为企业法人的代表机构，董事会在对公司资产进行经营和运作时，应确保公司资产的运作符合股东资产增值和资本收益增加的愿望。因此，它的所有决定都必须以股东利益的最大化为目标，贯彻股东的个人意志。要使董事会的决策体现所有股东的意志，董事会成员的选拔必须充分体现股东享有企业剩余控制权的“一股一票”原则，而不能由某一个或几个股东任命。另外，还必须建立对董事会进行有效监督的机制，即充分发挥监事会的职能，以确保董事会有关企业经营的各种决定不侵犯股东的利益。

其次，董事会应建立有效的企业经营管理层的激励约束机制。只有董事会才享有企业经理人员的任免权，单个股东不具有企业经理人员的任免权。董事会对经理人员的选聘必须充分体现公平竞争的原则。经理人员在董事会的授权下具体执行公司的业务和公司资产的运营。董事会可以通过建立一个包含薪金、奖金、股票期权计划、退休金计划等在内的经理人报酬计划，将经理人员的收入、升迁、声誉等与公司资产的运营效率和资产增值状况相联系，以达到对经理人员进行有效激励的目的。同时，董事会应严格对经理人员的监督机制，所有的经理人员的行为必须接受董事会的监督。在董事会成员兼任公司高层经理职责时，为避免经理层与董事合谋从事侵害股东利益行为的发生，董事会成员构成中应有一定比例的外部独立董事，充分发挥外部独立董事对经理人员和董事会成员的监督职能。

（二）改制后的股份制保险公司的整体上市和公司所有股权的可自由流通和转让是构建国有保险公司股份制企业制度的前提

要确保国有保险公司改制后所形成的股份制企业具备现代股份制企业的独立法人产权和股东有限责任的特征，在国有保险公司完成股份制改造后，就必须使其股权上市交易，让公司不同类型股权所有者的股权享有同等的自由流通和转让的权利。只有在公司所有股东平等地享有股权自由流通和交易权利的前提下，股东才能够通过股权的交易实现企业资产价值增加和市场股票价格上涨所带来的收益，也能够有效地回避企业资产价值下降和股票价格下跌所导致的潜在风险，从而使其主动放弃对企业经营管理的日常控制权，仅以其所持股份对企业承担有限责任。因此，国有保险公司在其股份制改造过程中进行股权结构设计时，应充分考虑改制中的股权结构设计一定要满足改制后企业股权上市交易的要求。特别应吸取其他国有企业股份制改革的经验和教训，让国有股股东与其他所有股东一样，享有同样的股权流通的权利，以避免国有股不能流通所可能带来的各种问题的出现。

（三）完善外部市场环境，为建立稳定的股份制保险公司的法人资产制度提供必要的外部条件

首先，应积极发展和培育各类保险经理人市场，充分发挥保险经理人市场竞争机制的作用。国有保险公司在完成股份制改造后，建立在法人资产制度之上的股份制保险公司的各级经理人员的选任和聘用体现的是保险经理人市场上充分、公平竞争的结果。这就有必要建立一个全国性的充分发达的保险经理人市场，为股份制保险公司的经营和管理提供大量的符合需要的经理人才，并约束在职经理人员的各种道德风险行为的发生，迫使在职经理人员努力经营。同时，在充分竞争基础之上所产生的经理人的存在是有利于股份制保险公司的成长和长期发展的。在法人资产制度下，股份制保险公司的经理人员尽管不是企业财产的所有者和财产风险的承担者，但他们是自身人力资本的风险承担者，为了在竞争的经理人市场中求得生存和发展，实现其人力资本价值的最大化，经理人员会超越资产所有者追求短期利润最大化的界限，在实现自身金钱和非金钱效用最大化的同时推动企业的技术创新和规模扩大，从而使企业资产不断增值，企业也因此而得到长期的发展。

篇5

【关键词】上市公司信息质量；公司治理结构；法律体系；注册会计师

一、前言

随着我国股票市场的不断发展，上市公司的整体会计信息质量也在逐步提高。但是，当前仍有相当一部分上市公司的会计信息质量依然存在问题，严重影响了股票市场良性发展，更重要的是损害了投资者，尤其是中、小股东的利益。因此，揭示会计信息质量问题的成因，探讨治理会计信息质量问题的对策，有十分重要的现实意义。

我国上市公司会计信息披露的主要内容由三部分组成：第一，首次披露，包括招股说明书、上市公告书；第二，定期财务报告，包括年报、中报、季报；第三，临时公告。其中定期财务报告是外界了解上市公司状况的主要途径，是公司对外提供会计信息的主要形式。它主要由会计报表、会计报表附注和财务状况说明书组成。上市公司的会计信息披露制度要求其披露的会计信息内容具备客观性、真实性，以及收集、处理和传递具备及时性，但我国上市公司会计信息质量存在的问题恰恰是：

1.信息披露不真实。股份公司为了公司股票上市需要、影响股票的市价、公司管理业绩评价或筹资的方便等目的，往往采取操纵行为，弄虚作假，披露不真实的会计信息。

2.信息披露不充分。表现为公司对应披露的信息不作全面的披露，而是采取避重就轻的手法，故意夸大部分事实、隐瞒部分事实，误导投资者。

3.信息披露不及时。一些上市公司对于本公司已经发生的收购、兼并、重大债务纠纷以及股权转让等重要财务会计信息都不及时公布。对于招股说明书中募集资金投向已经发生改变，或投资项目已经不按原投资进度进行等都不及时予以披露。这些都将增加中小投资者的投资风险。

二、上市公司会计信息质量问题的成因

1.从上市公司的治理结构分析

当前，我国上市公司的治理结构仍普遍存在缺陷，其表现是，在内部治理结构方面，由于大部分的上市公司其国有股一直处于绝对控股地位，国有股股东的角色都是一些代表机构如财政局、国有资产管理部门以及由企业主管部门改成的国有控股公司或国有资产经营公司组成股份公司后留下的母公司躯壳，相对于国有资产的真正所有者――全体人民而言，它们只是人，因而造成了所有者主体缺位。而人在目标函数、行为方式等方面在很大程度上与所有者不完全一致。所有者关心的是其投入资本确实的保值增值情况，而人则更多地关注于自身的政绩与仕途，对报表数字的关注也主要基于其目标函数，使得大股东的作用难以充分发挥。由于国有股占控股地位，董事长就只能是国有股的代表，需要由政府来任命，而董事会成员构成中，内部董事比例平均达到67%，其中有20%以上的公司为100%的内部董事，外部董事的比例较小，因而董事会缺乏独立性，这使得董事会的作用也就极为有限，董事会难以发挥监督和控制经理人员的作用。监事会成员一般由股东代表和适当比例的职工代表组成，非职工股东出任监事，由于对公司情况了解甚少，难以发挥作用，而职工代表大部分由各部门负责人兼任，他们与董事、总经理的关系在日常工作中是领导与被领导的关系，要他们行使监事权则有些纸上谈兵，上述两方面决定了监事会难以有效运作，导致监督乏力。在这种不完善的内部治理结构下，股东大会、董事会、监事会对会计信息质量的内在约束显然会弱化，容易出现“道德风险”和“内部人控制”问题。

在外部治理结构方面，经理人市场、资本市场仍缺乏有效的竞争机制。首先，上市公司的经理人员大多仍由政府任命，因而潜在的竞争者对现任经理人员的威胁较小，也弱化了经理人市场对会计信息质量的外在需求。其次，在现有股权结构下，国家股和法人股不能自由流通，使得其他公司无法控股、收购和兼并这些公司。再次，在国有股和法人股不能自由流通情况下，股价不是持股各方充分博奕的结果，未能反映其实际价值，而是投机盛行，股价对会计信息反映较少。信息的需求决定信息的供给，内外约束的弱化，使得经理层没有受到必须保证会计信息质量的太多压力，使会计信息成为经理人员直接操纵反映其意志的工具，这就不可避免地造成会计信息质量问题。

2.从相关法律体系的建设情况分析

首先是虚假会计信息的责任承担问题，尽管《会计法》强化了单位负责人的会计责任，使虚假会计信息的产生受到了一定的抑制，但总的说来会计虚假信息被揭发的风险仍很低。《会计法》第45条规定：“授意、指使、强令会计机构、会计人员及其他人员……构成犯罪的，依法追究刑事责任；尚不构成犯罪的，可以处五千元以上五万元以下的罚款，属于国家工作人员的，还应当由其所在单位或者有关单位依法给予降级、撤职、开除的行政处分。”这类条文的规定，明示了造假行为预期“成本”的上限，威慑力不足。甚至还有不少会计法规的条文只是罗列“不得”有怎样的行为，却没有制定“违反了怎么处理”的条款。

其次是制度规范问题，会计准则是规定会计确认、计量、加工、整理以及对外提供财务信息的基本规范，但其适用的灵活性和准则的某些原则性规定，为那些存心作弊，有意造假的单位进行会计操纵提供了可乘之机。如：存货的计价方法、固定资产折旧方法等，就同一会计事项的处理存在着多种备选的会计方案，给人为调节成本和利润提供方便。又如谨慎性原则，收入与损失的估计等，也大量掺入主观与随意的因素。由于会计准则、制度本身的缺陷导致个别企业利用合法而不合理的手段粉饰财务报表、提高企业利润。如利用债务重组、关联方交易、资产评估等多种手段，虚构经济业务、从事不等价交换和进行违规会计处理，造成企业经济交易失真，从而导致会计信息失真。

篇6

关键词 ：企业并购 财务风险 杠杆收购 融资渠道

一、并购财务风险的界定

一般来说，企业的财务风险指筹资决策带来的风险。筹资渠道的不同选择`筹资数额的多少必然会引起企业的资本结构发生变化，由此产生企业财务状况不确定性。这里的筹资通常是指举债，因此狭义的财务风险可界定为企业因举债利用财务杠杆而导致财务成果的不确定性。广义的财务风险指企业在各项财务活动过程中，由于各种难以预料或控制的因素影响。财务状况具有不确定性，从而使企业有蒙受损失的可能性。并购本身就是一项财务活动，并购的成功与否对企业的财务状况影响很大，而并购必然涉及资金的筹措。因此，为便于本文的分析和阐述，笔者觉得有必要对并购财务风险进行概念上的界定：并购财务风险是企业由于并购而涉及的各项财务活动引起的企业的财务状况恶化或财务成果损失的不确定性。

二、并购财务风险的成因分析

（一）目标企业价值评估风险

在确定目标企业后，购并双方最关心的问题莫过于以持续经营观点合理地估算目标企业的价值，作为成交的底价，这是并购成功的基础。目标企业的估价取于并购企业对其未来收益的大小和时间的预期，对目标企业的价值评估可能因预测不当而不够准确。这就产生了并购公司的估价风险，其大小取决于并购企业所用信息的质量，由此可见，目标企业价值的评估风险根本上取决于信息不对称程度的大小。

（二）融资风险

企业并购的融资决策对企业的资金规模和资本结构产生重大影响，企业通常可采用的融资渠道有：向银行借款、发行债券、股票的认股权证。由于并购动机不同以及目标企业收购前资本结构不同，使得企业并购所需的长期资金和短期资金，自有资本与债务资金的投入比例存在差异。如果企业进行并购只是暂时持有，待适当改造后重新出售，这就需要投入相当数量的短期资金才能达到目的。这时可以选择资本成本相对较低的短期借款方式，但还本付息的负担较重，企业若届时安排不当，就会陷入财务危机。如果买方是为了长期拥有目标企业，就要根据目标企业的资本结构及其持续经营的需要，来确定收购资金的具体筹集方式。并购企业针对目标公司负债偿还期限的长短，维持正常营运资金的多少，来做好投资的不同回收期与借款的种类相配合，合理安排资本结构。如用短期融资来维持目标公司正常营运的流动性资金需要，用长期负债和股东权益来筹措购买该企业所需要的其他资金投入，在并购企业不会出现融资危机的前提下，尽量降低资本成本，力求资本结构的合理性。

（三）流动性风险

流动性风险是指企业并购后由于债务负担过重，缺乏短期融资，导致支付困难的可能性。流动性风险在采用先进支付方式的并购企业表现尤为突出。由于采用现金收购的企业首先考虑的是资产的流动性，流动资产或速动资产的质量越高，变现能力越高，企业越能迅速、顺利地获取收购资金，这同时也说明并购活动占用了企业大量的流动性资源，从而降低了企业对外部环境变化的快速反应和适应调节能力，增加企业营运的风险。如果自有资金投入不多，企业必然会采用举债的方式。

（四）杠杆收购的偿债风险

杠杆收购指并购企业通过举债获得目标企业的股权或资产，并用目标企业的现金流量偿还负债的方法。杠杆收购旨在通过举借债务解决收购中的资金问题，并期望在并购后获得财务杠杆利益。并购企业的自有资金只占所需总金额的10%，投资银行的过桥性贷款约占资金总额的50%-70%，向投资者发行高息的垃圾债券，约占收购金额的20%-40%。由于高息风险债券资金成本很高，而收购后目标企业未来资金流量具有不确定性，杠杆收购必须实现很高的回报率才能收购者获益，否则，收购公司可能会因资本结构恶化，负债比例过高，付不起本息而破产倒闭。

三、并购财务风险的防范对策

在分析并购财务风险的成因后，我们可以有针对性地控制风险影响因素，降低并购财务风险。如何规避和减少并购财务风险，可以采取下列具体措施：

（一）改善信息部对称状况，合理确定目标企业的价值

由于并购双方信息不对称是产生目标企业价值评估风险的根本原因，因此并购企业应尽量避免恶意收购，在并购前对目标公司进行详尽的审查和评价。并购方可以聘请投资银行根据企业的发展战略进行全面策划，捕捉目标企业并且对目标企业的产业环境、财务状况和经营能力进行全面分析，从而对目标企业未来收益能力作出合理的预期。在此基础上作出的目标企业估价较接近目标企业的真实价值，有利于降低估价风险。

（二）从时间上和数量上保证并购资金的取得以降低融资风险

并购企业可以结合本身能获得的流动性资源、每股权益的稀释、股价的不确定性、股权结构的变动、目标企业的税收等情况，对并购支付方式进行结构设计，将支付方式安排成现金，债务与股权方式的各种组合，以满足收购双方需要来取长补短，比如公开收购中的两层出价，第一层出价时向股东允诺以现金支付，第二层出价则标明以等价的混合证券为支付方式。采用这种支付形式，一方面是出于交易规模大，买方支付现金能力有限的考虑，维持较合理的资本结构，减轻收购后的巨额还贷压力;另一方面是诱使目标企业股东尽快承诺出售，从而使并购方在第一层出价时，就达到获取目标企业控制权比率的目的。

（三）通过建立流动性资产组合进行流动性风险管理

由于流动性风险是一种资产负债结构性的风险，很难再市场上化解，必须通过调整资产负债匹配关系来解决。并购企业可通过分析资产负债的期限结构，将未来的现金流入与流出按期限进行分装组合，寻找出现正现金流和资金缺口的时点，不断调整自身的资产负债结构来防范流动性风险。企业可采用对冲（到期匹配）法融资，每项资产与一种跟它的到期日大致相同的融资工具相对应，以减少出现资金缺口的情况。但由于债务的偿还日是固定的，而未来的现金流入却具有不确定性，企业无法做到资产负债的期限结构完全匹配。

（四）拓展融资渠道，保证融资结构合理化

企业在制定融资决策时，应视野开阔，积极开拓不同的融资渠道。通过将不同的融资渠道相结合，做到内外兼顾，以确保目标企业一经评估确定，即可实施并购行为，顺利推进重组和整合。政府有关部门也要致力于研究如何丰富企业的融资渠道，如建立投资银行，并购基金等。优化企业的融资结构，融资结构既包括企业自有资本，权益资本和债务资本之间的比例关系，也包括债务资本中的短期债务与长期债务的比例关系等。合理确定融资结构应遵循以下原则，一要遵循资本成本最小化原则。既要将自有资本、权益资本和债务资本的筹资成本进行比较，也要对三者分别分析其边际收益和边际成本;二是自有资本、权益资本和债务资本要保持适当的比例。在这个前提下，再对债务资本组成及其期限结构进行分析，将企业未来的现金流入和偿付债务风流出按期限组合匹配，找出企业未来资金的流动性薄弱点，然后对长期负债和短期负债的期限、数额结构进行调整。

企业并购是高风险经营活动，风险贯穿于整个并购活动的始终，只有对财务风险进行控制和防范，这样才能降低并购风险，提高企业并购活动的成功率。

参考文献：

[1]刘天毅 企业并购财务风险的分析 《经营管理者》 2012年09期.

篇7

论文摘要:企业之间的兼并与收购,是一项高风险经营活动,风险贯穿于并购活动的始终,其中财务风险更是企业并购成功与否的重要影响因素。因此,加强对并购财务风险的控制与防范,治理并购的高风险,以指导企业并购实践,提高并购效率,具有十分重要的现实意义。

1并购财务风险及其成因

1.1定价风险

定价风险主要是指目标公司的价值评估风险。即由于收购方对目标公司的资产价值和盈利价值(获利能力)估计过高,以至出价过高而超过了自身的承受能力,尽管目标公司运作很好,过高的买价也无法使收购方获得一个满意的回报。定价风险主要主要包括目标公司的财务报表风险及对目标公司的价值评估风险。财务报告风险是指由于目标公司财务报告自身存在的不足和虚假而给主并公司带来损失的风险。财务报告是并购中进行评估和确定交易价格的重要依据,其真实性对整个并购交易至关重要;对目标公司的价值评估可能因预测不当而不够准确,这就产生了并购的价值评估风险。价值评估不当可能造成收购方资产负债率过高以及目标公司不能带来预期盈利而陷入财务困境,甚而导致并购失败。因此目标公司的价值评估是并购交易的精髓,每一次成功并购的关键就在于找到恰当的交易价格。

1.2融资风险

企业并购往往需要大量的资金。并购的融资风险主要指企业能否及时足额地筹集到并购资金以及筹集的资金对并购后企业的影响。具体来说,融资风险包括资本获得风险和资本承载风险。资本获得风险是指由于受企业信誉不高、偿债能力不强、预期收益有限、筹资规模大小等因素的影响,企业负债融资、吸收直接投资和股票发行能力薄弱而无法及时足额获得并购所需资金的风险;资本承载风险是由于并购规模过大,超出了企业的融资能力而带来的风险。在实际的融资操作中,作为融资主体的企业必须考虑到其资本结构是否合理、到期能否还本付息,以防止融资风险的过大影响。企业并购要根据并购方和目标公司已有的资本结构,科学合理安排并购资金的融资方式、融资成本、融资期限,使之有效配合,并在综合考虑各种因素的基础上,选择能使企业综合资本成本率最低、使得企业价值最大的融资方案。

1.3偿债风险

偿债风险即由于新企业的未来现金流量具有不确定性,新企业因为缺乏足够的资金还债使得资本结构恶化,负债比例过高而导致破产倒闭的可能性。并购方在选择支付方式时,一般有现金支付、股权支付与杠杆支付等方式,偿债风险在采用现金支付方式的收购行为中表现得尤为突出。如果并购方融资能力较差,现金流量安排不当,流动比率会大幅下降,进而影响其短期偿债能力。如果收购方将短期贷款用于并购,一旦外部融资条件发生变化,偿付危机将难以避免。

1.4财务整合风险

在并购交易完成后,并购方取得目标公司的经营控制权还只是完成了并购的第一个步骤,接下来,还必须对并购后的公司进行整合发展,而财务上的整合是极为重要的一环,若整合不当,以往所隐藏的财务风险就很可能爆发,使企业难以应对,甚而导致并购失败。财务整合关系并购的成败,企业并购整合的成功表现为财务整合的成功,企业并购整合的失败表现为财务整合的失败。企业效率主要取决于企业的资产使用情况,可见整合后的企业效率的提升,必须是以有效的财务整合为基础,所以财务整合是企业并购整合最为核心的内容和重要环节,不仅关系到并购战略意图能否贯彻,而且关系到主并公司能否对被目标公司实施有效的控制。

2并购财务风险的防范措施

2.1审慎选择目标企业,加强对目标企业财务资料的有效合理利用,以降低定价风险

信息不对称是导致过高定价风险的根本原因,因此并购方应充分考虑到企业所处的外部环境及自身财务状况,不可一味相信目标公司所提供的财务会计报告,应对其进行详尽的尽职调查,防范并购财务险境。有条件的企业可以聘请投资银行对目标企业的产业环境、财务状况、盈利能力和现金流量情况进行全面的分析,从而对目标企业的未来收益能力作出合理的预期,并在此基础上充分估计并购可能带来的财务压力和综合效应,使对目标企业的估价更接近其真实价值,以最大程度规避并购的定价风险。

2.2及时足额取得并购所需资金以降低融资风险

在实施并购前,应对并购制定全面资金预算,包括:并购所需资金总额预算、资金支出时间预算、资金支出数额预算及资金支出程序预算。企业在制定并购全面资金预算后,就应着手筹集资金,制定融资决策。并购方应将不同的融资渠道相结合,做到内外兼顾,以确保目标企业一经评估确定,即可实施并购行为,顺利推进重组和整合。合理确定融资结构首先应遵循资本成本最小化原则,既要将自有资本、权益资本和债务资本的筹资成本进行比较,也要对三者分别分析其边际收益和边际成本;其次要使自有资本、权益资本和债务资本保持适当的比例;最后对债务资本组成及其期限结构进行分析,将企业未来的现金流人和偿付债务等流出按期限组合匹配,找出企业未来资金的流动性薄弱点,然后对长期负债和短期负债的期限、数额结构进行调整,以保证及时足额筹得并购所需资金以降低融资风险。

2.3合理选择支付方式、时间及数量以降低偿债风险

并够支付方式一般有现金支付、股票支付及混合支付三种方式。现金支付可以迅速地完成交易,降低交易的不确定性,但其偿债风险较高;采用股票支付,成本低且可以让目标公司的股东共同承担企业并购后的发展风险,而目标公司的股东也可以合理逃避部分股本转让利得税,其偿债风险较现金支付小,但是程序较现金支付复杂;混合支付的偿债风险则介于现金支付和股票支付之间。并购企业可以结合自身能获得的流动性资源、每股权益的稀释、股价的不确定性、股权结构的变动、目标企业的税收等情况,对并购支付方式进行结构设计,将支付方式安排成现金、债务与股权方式的各种组合,以满足收购双方需要来取长补短。此外,并购企业可通过分析资产负债的期限结构,将未来的现金流人与流出按期限进行分装组合,寻找出真正现金流和资金缺口的时点,不断调整自身的资产负债结构来防范偿债风险。

篇8

关键词:公司治理;内部控制;制度

中图分类号:F270 文献标志码:A 文章编号:1673-291X(2007)05-0112-02

一、公司治理结构与内部控制的关系

公司治理结构与内部控制的关系是密不可分的｡从内部控制的演进进程看,现代企业制度下的内部控制的内容涉及到公司治理结构的各个方面和各个层次,成为公司控制权结构的具体体现;而公司治理结构是促使内部控制有效运行,保证内部控制功能发挥作用的前提和基础,是实行内部控制的制度环境;而健全的内部控制也是正确处理企业的各利益相关者关系､完善公司治理结构､建立现代企业制度的重要手段｡

(一)两者的存在基础都是委托关系

在现代企业制度下,所有权与经营权分离,资本所有者不能直接参与企业的生产经营活动而将企业委托给经理人员经营管理,这样资本所有者与经营者之间就形成了委托关系｡公司治理结构基于所有者与管理者之间的委托关系而产生,内部控制则是基于管理层与其下属之间的委托关系｡因为内部控制主要包含两个层次:一是管理者对生产经营过程的控制,另一个是所有者等外部利益相关者对管理者的控制｡前者可视为公司内部的委托关系,后者则是基于外部利益相关者和管理者之间的关系而进行的监督｡

(二)两者的根本目标是一致的

公司治理结构的目标在于确保公司恰当地经营;确保公司不会有财务违规现象,使董事会能提供一个“真实而公平”的公司财务业绩;确保公司实现利润最大化及综合实力的提高｡建立内部控制的目标在于建立和完善符合现代管理要求的内部组织结构,形成科学的决策､执行和监督机制,确保企业经营管理目标的实现;建立行之有效的风险控制系统,强化风险管理,确保企业各项业务活动的健康运行;规范企业会计行为,保证会计资料真实､完整,提高会计信息质量;确保国家有关法律和企业内部规章制度的贯彻执行｡可见,公司治理结构与内部控制存在最终目标的一致性｡

(三)内部控制是公司治理结构中至关重要的组成部分

由于委托关系的存在,所有者最关心的是其投入企业资本的安全性和效益性,要求实现其资本保值增值目标｡但由于他们相对独立于经营者之外,所以他们很大程度上是依赖企业的内部控制机制对企业经营决策加以监督｡完善的内部控制能按照不相容职务相分离的原则,科学划分企业各部门的职责权限,形成相互制衡机制,通过检查和改进有关的管理政策和程序,有效控制企业运行,不断提高企业的经营效率和效益,实现投资人投入资本的保值增值｡内部控制是其保证公司能按既定的管理政策安全运行､确保企业经营管理目标实现的重要制度安排｡经营者可以通过组织规划控制､授权批准控制､会计系统控制､内部审计､文件记录控制､经营业绩与薪酬控制等方式,对公司日常经营活动加以激励和约束｡健全的内部控制系统,可以提高组织的经营效率,确保管理部门制定的方针政策得到实施,确保各种管理信息资料真实可靠和保护财产安全完整｡

(四)公司治理结构决定了内部控制的组织框架的建设

内部控制的建立一方面是公司治理的内在需求,同时,内部控制作用的发挥又离不开公司治理的引导和控制｡公司治理结构的实质是通过一系列的制度安排,在所有者､董事会及经理层之间合理配置责､权､利,以形成相互制衡机制｡公司治理结构的这种制度安排决定企业利益相关者中谁来实施控制,如何实施控制,风险和收益如何分配等重大问题,是内部控制强有力的组织保证｡从法人治理结构视角看,公司内部控制应由以下几个层次组成:以股东为主体控制董事会生成的源头控制;以董事会为主体的关键控制;以经理人为主体的内部控制;以监事会为主体的监督控制｡

二、我国公司治理结构和内部控制现状

1.公司治理结构不完善,缺乏必要的约束

与西方国家股权结构极为分散的情况不同,我国存在着股权较为集中的情况｡这种现象的直接后果就是――控股股东操作上市公司的股东大会､董事会和监事会｡同时,我国上市公司还有明显的内部人控制现象,关键人常常集控制权､执行权和监督权于一身,并有较大的任意权力｡从董事会的构成上看,大多数上市公司没有合格的独立董事;从董事会成员产生的方式看,绝大多数都是由股东单位的上级干部主管部门委派的｡具有董事和公司经理双重身份的人员较少是由人才市场竞争产生的｡公司治理结构机制形同虚设,国有资本实质上无人负责,经营风险无人承担,不少经营者借机中饱私囊,给国家造成了巨大损失｡在我国现有治理结构下,公司内部责权利不明确,出资者财务约束软化,经营者存在短期行为等造成了上市公司资本结构的扭曲｡

2.内部控制理念缺乏,制度建设落后

长期以来,由于制度等原因,我国企业对内部控制制度包括内部会计控制制度的作用重视不够｡主要表现在:未建立内部控制制度,或没有成文的内控制度,导致缺乏明确的控制程序和标准｡进行有效控制的一个基本要求就是制定控制程序和标准,并使之成文化,让员工都了解相关的控制｡而我国企业尤其是国有企业往往忽视内部控制制度的建立和宣传｡另外,关于内部控制体系的内容构成,我国仍停留在内部牵制和内部控制制度阶段,并没有明确内部控制的构成要素,而是直接列出了内部控制的内容,从一定程度上讲,也就是将内部控制的设置限定在业务内容层次上进行｡例如,现行的内部会计控制规范均以具体内容而非要素形式存在,包括货币资金､采购与付款等经济业务的会计控制｡按照业务内容来设置内部控制制度,首先面临的问题就是须制定各个项目的内部控制制度,这会出现大量的内部控制制度的重复,并且不易被企业及企业各个部门所理解｡

三、公司治理环境下内部会计控制的构建

1.完善公司治理机制､健全内部控制组织结构

基于公司治理设计内部控制组织结构实行决策､执行､监督分权制衡制度,建立所有者层次和经营者层次内部控制组织｡通过向股东会委派财务董事､财务监事或财务总监,主要债务人列席董事会,董事会中建立财务委员会､审计委员会或内部控制委员会､设立独立董事等,建立财务委员会作为投资中心的核心组织,对财务负责人实施制衡,提高财务决策科学性;建立的审计委员会与经营者相互独立,加强信息沟通与交流,避免或减少信息不对称｡公司存在各类弱势群体,在公司控制设计和财务组织结构设计时需要考虑如何维护弱势群体的权益,对大股东或内部人形成制衡｡

2.完善内部控制的设计与监督机构

内部控制系统的设计､监督机构的安排和运行效果非常重要,它直接决定了内部控制的成败｡各机构在内部控制系统中所扮演的角色是公司治理决定的,各级机构的职责与工作应该充分体现公司治理要求,达到各利益相关方制衡的目的｡不同机构在企业内部控制中发挥不同作用,形成各自之间的制约｡企业必须指定机构定期或不定期地进行内部控制的检查,监督内部控制的政策和程序是否得到有效执行,是否产生了应有的效果｡内部控制系统中的监督机构一般可由内部审计机构负责,内部审计机构对内部控制的正常运作可以起到重要的保护作用｡

3.建立有效的激励与约束机制

无论是内部控制还是公司治理结构都非常重视激励与约束机制｡要使公司的内部组织､岗位乃至整体的行为及其结果始终保持与公司的目标一致,就必须采用一系列有效的激励与约束方法｡首先是要建立科学的业绩评价体系｡科学的业绩评价体系是激励与约束机制的基础,只有对经营者的业绩进行评价以后,才能根据企业业绩的好坏进行奖惩｡另外就是要有科学的目标管理体制｡组织全体员工分别参加有关工作目标的制定,并将公司目标层层分解,落实到每个员工尤其是让其参与公司长远目标的制定,这样有利于激发员工的积极性,从而实现公司的目标｡

4.完善内控评审制度,定期形成内控报告

由于内部控制固有的局限性,内部控制在很多情况下会失去应有效果,因此,为了保证内部控制达到预期的效果,保证企业的经营活动及相关信息都有很高的可信度,企业应定期组织内审部门对内控制度设计的完善性､执行的有效性进行评价,然后把评价的内容向管理层和审计委员会报告,以便引起相应的重视,保证内控制度的有效性,不断完善公司治理｡

参考文献:

[1] 李维安.公司治理[M].天津：南开大学出版社,2001.

[2] 李凤鸣.内部控制学[M].北京:北京大学出版社,2002.

篇9

1999年2月10日，腾讯公司即时通信服务开通，正式推出QQ99 b0210，开始改变中国人的沟通方式。成立10多年以来，腾讯一直秉承一切以用户价值为依归的经营理念，始终处于稳健、高速发展的状态。很多人都认为腾讯QQ的成功除了独特的股权结构设计，还在于马化腾的创业搭档之间的“合理组合”。黄德华认为这个结论是正确的。那么他的“合理组合”的“合理”体现在哪些地方？这种合理组合是否可以复制？黄德华从性格组合是否合理，对马化腾创业团队进行了多年的研究。惊讶地发现腾讯的创业团队在性格组合上，也吻合“一个好汉，三个帮”和“一个篱笆，三个桩”的TOPK组合原则。马化腾创业搭档的“合理组合“的“合理”在于性格组合运用了TOPK原则。

腾讯的创业始于1998年11月12日，那一天，马化腾和他的同学张志东合伙创业成立深圳市腾讯计算机系统有限公司。之后又吸纳了三位股东：曾李青、许晨晔、陈一丹。这5 个创始人的QQ号，据说是从10001到10005.为避免彼此争夺权力，马化腾在创立腾讯之初就和四个伙伴约定清楚：各展所长、各管一摊。马化腾是 CEO(首席执行官)，张志东是CTO(首席技术官)，曾李青是COO(首席运营官)，许晨晔是CIO(首席信息官)，陈一丹是CAO(首席行政官)。在2005年的时候，这五人的创始团队还基本是保持创业初的合作阵形，不离不弃。直到腾讯做到如今的帝国局面，其中4个还在公司一线，曾李清在2007年离开腾讯，至今依然是腾讯的终身顾问。

马化腾，广东汕头人，1971年10月出生，他曾在深圳大学主修计算机及应用，于1993年取得深大理学士学位。在创办腾讯之前，马化腾曾在中国电信服务和产品供应商深圳润迅通讯发展有限公司主管互联网传呼系统的研究开发工作，在电信及互联网行业拥有10多年经验。喜欢天文与地理。

据《中国互联网史》作者林军回忆说，“马化腾非常聪明，但非常固执，注重用户体验，愿意从普通的用户的角度去看产品。其长处是能够把很多事情简单化。”很多媒体把马化腾描述成性格害羞、内敛、书生气，他自己也在12周年给员工的信中写到“我是一个不擅言辞的人”。但只要真正与他交锋， 便可发现并不完全如此。马化腾在谈及腾讯未来和大格局时思路清晰，并不像产品经理那样沉迷于细节。马化腾在产品方面的感觉比张志东要好一些，他很多时间把自己的角色定位于腾讯的产品总设计师，他会试用腾讯所有的产品或服务，然后提出问题，他这方面的感觉很好，是个天才。马化腾的话不多，很多时候都在听，但一旦发话，就很一针见血，问的很细，想随便对付过去很难。马化腾对待他人，为人亲切礼貌却没有多余的客套。总给人“厚重，谨慎，务实，入微”的感觉。他技术出身，工程师思维，亲自过问细节，对产品有战略眼光与定力，是一台精密的机器。马化腾很低调，不喜欢在公司内部搞活动，公司上市的时候连酒会都没有办，公司只是在突破10万用户的时候集体去清远玩了下，之后再也没有比这更大的庆祝活动了。

互联网知名评论人洪波评价马化腾说：“这和他的性格有关，他不是一个遇到矛盾就立即拍板的人。如果腾讯内部有两个部门发生摩擦，马化腾并不会独自决断。他的做法是把双方都叫到一起，当面谈。” 互联网资深人士谢文曾经评点马化腾说：“人很谦虚，很简单，不强人所难，那种自傲或者自得压得非常深。”《马化腾的腾讯帝国》作者认为，在过去的10年里，马化腾事做了也不说的企业家，在中国，最具美国比尔盖茨的气质：害羞而温和，聪明而严谨，内心激情澎湃。

张志东，广东东莞人，1972年出生，是马化腾在深圳大学的本科同学，1996年在华南理工大学取得计算机应用及系统架构硕士学位。在腾讯创业前，在深圳很有名的黎明电脑工作，张志东软硬都很精通，很厉害。首席技术官。全面负责专有技术的开发，包括即时通信平台和大型网上应用系统的开发。据《中国互联网史》作者林军回忆说，“张志东是脑袋非常活跃，对技术很沉迷的一个人，他更多是把一个事情做得完美化。” 张志东在黎明电脑的时候工作就很努力，经常加班到很晚，到第二天早上两三点也是常有的事情。黎明电脑的一位当年张志东的同事曾经讲述过他们对张志东恶作剧的段子，当时加班晚了只要走手续是第二天上班是可以请假晚到的，这几个兄弟当看到张志东加班很晚后，第二天早上天一亮就给张志东家电话，和他聊天，把张志东聊得睡不着了后，告诉张志东他们都请过假了，今天不去了，并鼓动张志东也不要去上班了，这种情况下，张志东依旧准时出现在公司上班。张志东是个工作狂人，基本没什么业余爱好，唯一的兴趣是喜欢下象棋，工作空隙会抽空上网杀上一盘。张志东很值得尊敬，一是其技术上的炉火纯青，即便是他的政敌或是对手，都对这点佩服的五体投地。QQ的架构设计源于1998年，截止到2009年8月，QQ用户数从之前设计的百万级到现在的数以亿计，整个架构还在适用。张志东值得尊敬的另一个原因是其对物质上的追求极低，在腾讯创始人们纷纷在澳洲买别墅，开游艇，高管集体团购宝马的态势下，张志东却一直开着20多万的中档车。张志东喜欢下象棋，工作空隙会抽空上网杀上一盘。

曾李青，1993年在西安电子科技大学获得计算机通信学士学位，2007年获得中欧国际工商学院高级工商管理硕士学位。在腾讯创业前，在深圳电信工作，是马化腾姐姐马建楠的同事，也是徐晨晔的同事。他是在马化腾和张志东创办公司一个月后，第一位加入马张团队的。曾李青的加入，让马化腾和张志东的纯技术组合有了更多面向市场、面向用户的成分。于1999年-2007年期间担任腾讯公司首席运营官，全面负责腾讯集团业务范围及产品种类，同时管理全国各市场推广工作。曾李青是腾讯5个创始人中最好玩、最开放、最具激情和感召力的一个，与温和的马化腾、爱好技术的张志东相比，是另一个类型。其大开大合的性格，也比马化腾更具备攻击性，更像拿主意的人。

许晨晔和马化腾、张志东同为深圳大学计算机系的同学，1993年取得深圳大学理学士学位，主修计算机及应用，并于1996年取得南京大学计算机应用硕士学位。腾讯创业前，许晨晔在深圳电信工作。在1999年11月加入腾讯，拥有股份成为创业搭档。首席信息官，全面负责网站财产和社区、客户关系及公共关系的策略规划和发展工作。他是一个非常随和、有自己的观点但不轻易表达的人，他最大的爱好就是与人聊天，是有名的“好好先生”。性格温和，从不急躁，亲和力很强，善于与不同的人沟通，做决策会充分考虑到不同角度人的看法。马化腾需要他在团队中起到剂作用。

陈一丹是马化腾的深圳中学同学，1993年取得深圳大学理学士学位，主修应用化学，并于1996年取得南京大学经济法硕士学位。在腾讯创业前，在深圳出入境检疫局工作。在1999年11月加入腾讯，拥有股份成为创业搭档。全面负责本集团行政、法律和人力资源事宜。陈先生亦负责本集团的管理机制、知识产权及政府关系。陈一丹身兼数份社会职务，包括现届深圳市政协委员，深圳市版权协会会长，深圳总商会荣誉副会长，他十分严谨，同时又是一个非常张扬的人，他能在不同的状态下激起大家的激情。

篇10

关键词 企业并购 财务风险 防范措施

随着我国加入WTO，使我们已经融入经济全球化的大背景下。因此企业的并购在我国有着很重要的意义。并购是现代企业优化资源配置，提高国际国内竞争力的有效手段。财务是一个企业经营状况的集中体现，财务操作和分析是并购过程的一条主线，贯穿于并购的全过程。能否做好目标企业的财务状况分析，对企业并购的成功与否起着至关重要的作用。然而在现实的并购案例中，很多公司都达不到预期的效果，甚至导致自身陷入严重的财务危机。

所以只有对并购交易中的财务风险有充分的认识，并做好相应的对策，才能有效防范并购中的财务风险，保证并购交易的成功及实现并购的目的。

一、企业并购的财务风险概述

企业的并购是指企业之间的合并和收购行为。企业合并是指两家或两家以上企业组成一家公司。我国公司法规定：公司合并可以采用吸收合并和新设合并两种方式。收购是指企业通过现金或股权方式收购其他企业产权的交易行为。合并和收购两者密不可分。所以收购和合并通常统称为并购，指在市场机制作用下企业为了获得其他企业的控制权而进行的产权交易活动。企业的并购是其资本运营的重要方式，是实现企业资源的优化、产业结构的调整与升级的重要途径。

至于并购的财务风险的含义则有许多种，美国的杰弗里?C?胡克认为企业并购的财务风险是由于通过借债为主的收购融资而制约了买主的经营融资并同时影响偿债的能力，财务风险由用以交易融资的负债数额和将要由购买方承担的目标企业的债务数额等因素决定的。赵宪武认为，企业并购的财务风险是指并购融资以及资本结构改变所引起的财务危机，甚至导致破产的可能性，同时并购导致股东收益的波动性增大也是财务风险的一种表现形式。综上所述，企业并购的财务风险应该是指由于并购定价、融资、支付等各项财务决策所引起的企业财务状况恶化或财务成果损失的不确定性，是并购价值预期与价值实现严重负偏离而导致的企业财务困境和财务危机。它也是一种价值风险，是各种并购风险在价值量上的综合反映，是贯穿于企业并购全过程的不确定性因素对预期价值产生的负面影响。

二、企业并购财务风险产生的因素

导致企业并购财务风险的因素有许多种，我认为主要是信息的不对称性和不确定性。

(一)信息的不对称性

在企业的并购过程中，信息的不对称性普遍存在。如果目标企业是缺乏信息披露机制的非上市公司时，并购方往往对其负债多少、财务报表是否真实、资产抵押担保、有无诉讼纷争等情况估计不足，以至无法准确的判断目标企业的资产价值和盈利能力，从而导致价值风险；即使目标企业是上市公司，有时也会对其资产可利用价值、富余人员、产品市场占有率和开拓能力等情况了解不够，导致并购后的整合难度增大致使整合失败；而当收购方采取要约收购时，目标企业的高层管理人员为了达到私人目的则会有意隐瞒事实，让收购方无法了解企业的潜亏、巨额或有债务、专利技术等无形资产的真实价值等，或与中介机构共谋，制造虚假信息，使收购方的决策人基于错误的信息、错误的估价而做出错误的决策，致使并购成本增加，从而最终导致并购失败。

信息经济学认为，信息不对称性主要表现为两个方面：一是不对称发生的时间，从不对称发生的时间上看有事前不对称和事后不对称，事前不对称导致逆向选择行为，事后不对称导致道德风险；二是不对称信息的内容，从不对称发生的内容上看有行动不对称和知识不对称，行动不对称导致隐藏行动，知识不对称导致隐藏知识。在企业并购过程中，信息不对称性对财务风险的影响主要来自事前知识的不对称性，即收购方对目标公司的知识或真实情况的信息永远少于被收购方对自身企业的知识或真实情况的信息。收购方在不完全掌握信息的情况下采取贸然行动，往往只看到目标公司诱人的一面，过高估计合并后的协调效应或规模效益，而对目标公司隐含的亏损所知甚少，一旦收购实施后各种问题马上暴露出来，造成价值损失。可见，信息不对称性对财务风险的影响是一种决策影响，是通过并购双方处于信息不对称地位而导致错误的决策。

(二)不确定性

企业并购过程中的不确定性因素很多。比如国家宏观经济政策的变化、经济周期性的波动、通货膨胀、利率汇率变动、并购方的经营环境、筹资和资金状况的变化、被收购方反收购、收购价格的变化、收购后的技术时效性、管理协调和文化整合的变化等等。所有这些变化都会影响着企业并购的各种预期与结果发生偏离。同时，企业并购所涉及的领域非常宽泛，包括：①法律，并购企业所在国家的法律环境，如公司法、税法、会计法、反垄断法等等，不同并购方式的法律条件，企业内部公司章程等；②企业的财务，如资产、负债、纳税、现金流量等和并购活动本身的财务，如目标企业价值、支付方式、融资方式、规模、成本等；③专有技术、独特的自然资源、政府支持等；④环境，企业所处的有关利益各方联系起来的“关系网”，如股东、债权人、关联企业、银行等等。所有这些领域都可能形成导致并购财务风险不确定性的原因。

不确定性因素是如何导致企业并购的预期与结果发生偏离的呢？笔者认为是由收益决定的诱惑效应和由成本决定的约束效应机制造成的。诱惑效应是指风险利益作为一种外部刺激使人们萌发了某种动机，进而做出某种选择并导致行为的发生。而约束效应是指当决策者受到风险事件可能的损失或危险信号的刺激后，所做出的为了回避或抵抗损失和危险而采取的回避行为。一方面，不确定性因素具有价值增值的特点，这就给决策人员带来了价值诱惑力，强化了控制负偏离追求正偏离的目标和动机；另一方面，不确定性因素又客观的存在着导致成本膨胀的可能性，各种外部的和内部的因素综合作用的结果不能排除可能带来的损失，这又给决策人员带来一定的约束力。这种价值诱惑力和成本约束力的双重作用形成了诱惑效应――约束效应机制。当诱惑效应大于约束效应时，并购的预期与结果发生正偏离，取得并购成功；当诱惑效应小于约束效应时，并购的预期与结果发生负偏离，造成财务风险。

三、并购过程中的财务风险

一项完整的并购活动通常包括目标企业选择、目标企业价值的评估、并购的可行性分析、并购资金的筹措、出价方式的确定以及并购后的整合。而财务风险主要来源于目标企业价值的估计、并购资金的筹措和出价方式的确定这几个方面。

(一)企业价值评估的风险

在并购方确定了目标企业以后，并购双方最关心的就是以持续经营假设为前提估算目标企业的价值，作为交易的价格，促使交易的成功。

目标企业价格的确定取决于并购企业对其未来收益的大小和时间长短的预期，对目标企业的估价可能由于预测失误而造成不准确。并购企业就产生了估价的风险，其大小取决于并购企业所收集信息的质量。信息的质量主要取决于：①目标企业是上市公司还是非上市公司。如果目标企业是上市公司，由于其必须对外公布自身的经营状况和财务报表等信息，所以，并购企业很容易获得目标企业的信息进行分析。目标企业虽对外公布其信息，但要注意鉴别其可能存在不真实的信息。若是非上市企业，则并购企业需要通过各种其他的方式才能获得目标企业的信息；②并购企业是善意收购还是恶意收购。如果是善意的收购，则并购双方会互相充分沟通，交换信息，目标企业会主动向并购企业提供各项资料，以供参考。这有助于并购的风险的降低，同时可避免目标企业管理层有意抗拒而增加并购的成本。这样并购成功的可能性也大大增加了。若是恶意的收购。并购企业不仅很难从目标企业获得其经营状况和财务成果等各种信息，而且目标企业还会采取各种手段来反并购，给并购企业带来估价的困难。如最近盛大网络收购新浪，盛大已持有新浪19.5%的股份，一旦盛大及其关联方再收购新浪0.5%或以上的股权，或者某个人或团体获得10%的新浪普通股，新浪采用的反收购手段――“毒丸”计划就自动启动；③准备并购的时间长短。准备的时间越长，则对目标企业的资料掌握的就越充分，对其估价就越准确。但时间越长也会增加收购的成本，增加风险；④目标企业审计距离并购的时间的长短。如果距离该企业审计报告发出时间越近，则其报表的真实性就越可靠，对目标企业价值的估计就越准确。目标企业价值的评估主要取决于信息的质量。我国现阶段会计信息失真问题非常严重，这就加剧了并购企业与目标企业之间信息不对称的程度。加之我国的一些中介机构整体水平不高，其往往受到一些不正常的因素干扰，使得其结果往往不能体现科学性、独立性、公正性和有效性的原则。如果并购企业不对这种结果进行审慎调查，很容易导致并购成本偏高。举例来说，我国会计师事务所提交的审计报告水分较多，上市公司信息披露不够充分，严重的信息不对称使得并购企业对目标企业价值和盈利能力的判断往往难于做到非常准确，在定价中可能接受高于目标企业的收购价格，导致并购企业支付更多的资金或以更多的股权进行置换。并购企业可能由此造成资产负债率过高以及目标企业不能带来预期盈利而陷入财务困境。

除此之外，企业价值评估体系不健全也是原因之一。我国企业并购缺乏一系列行之有效的评估指标体系，相关的规定多为原则性的内容，可操作性不强。并购过程中人的主观性对并购的影响也很大，并购不能按市场的价值规律来实施，难免会导致“国有资产流失”的问题，或者出现为避免国有资产流失而高估目标企业价值所导致的并购无法进行。

(二)融资风险

企业并购往往需要大量的资金。并购的融资风险主要是指能否按时足额地筹集到资金，保证并购顺利进行。如何利用企业内部和外部的资金渠道在短期内筹集到所需的资金是并购活动能否成功的关键。

企业并购的融资决策对企业的资金规模和资本结构产生重大影响，企业通常可采用的融资渠道有：向银行借款，发行债券、股票和认股权证。由于并购动机不同以及目标企业收购前资本结构不同，使得企业并购所需的长期资金和短期资金，自有资本与债务资金的投入比例存在差异。如果企业进行并购只是暂时持有，待适当改造后重新出售，这就需要投入相当数量的短期资金才能达到目的。这时可以选择资本成本相对较低的短期借款方式，但还本付息的负担较重，企业若届时安排不当，就会陷入财务危机。如果买方是为了长期拥有目标企业，就要根据目标企业的资本结构及其持续经营的需要，来确定收购资金的具体筹资方式。并购企业应针对目标公司负债偿还期限的长短，维持正常营运资金的多少，来做好投资的不同回收期与借款的种类相配合，合理安排资本结构。如用短期融资来维持目标公司正常营运的流动性资金需要，用长期负债和股东权益来筹措购买该企业所需的其他资金投入，在并购企业不会出现融资危机的前提下，尽量降低资本成本，力求资本结构的合理性。

(三)流动性风险

流动性风险是指企业并购后由于债务负担过重，缺乏短期融资，导致支付困难的可能性。流动性风险在采用现金支付方式的并购企业表现尤为突出。由于采用现金收购的企业首先考虑的是资产的流动性，流动资产或速动资产的质量越高，变现能力越高，企业越能迅速、顺利地获取收购资金，这同时也说明并购活动占用了企业大量的流动性资源，从而降低了企业对外部环境变化的快速反应和适应调节能力，增加企业营运的风险。如果自有资金投入不多，企业必然会采用举债的方式。通常目标企业的资产负债率过高，使得组合后的企业负债比率、长期负债都有大幅度上升，资本的安全性降低。如果并购方融资能力较差，现金流量安排不当，则流动比率也会大幅度下降，给并购方带来资产的流动性风险，影响其短期偿债能力。在我国，大多数企业在并购时无不例外地均选择现金并购方式。2001年我国十大并购案例中，并购方全部采取现金支付方式。2002年我国十大并购案例中，有7家企业采取现金并购方式，有两家企业选择现金加股票的支付方式，只有台湾国泰金融控股公司并购世华银行采用换股方式。而今年联想集团并购IBM的个人电脑业务是采取现金加股票，以及一部分债务的方式。 如果并购方采取股权融资方式，通过发行新股来筹集并购所需资金或借助于换股交易获取目标公司的资产或股权，则将使得公司的股本规模扩大，公司股本增加一方面意味着参与公司利润分配的股份增加，公司原来股东的股权就会被稀释，相应的其收益就会被摊薄；另一方面，股本增加可能导致每股收益下降，加重公司的股利负担，造成公司股价波动，给股东造成损失，也给公司的业绩增长带来压力。

(四)杠杆收购的偿债风险

债务的存在是财务杠杆发生作用的根本原因，也是产生财务杠杆效益的源泉。同时，正因为财务杠杆效益存在，使得债务的存在合理。随着债务增加，杠杆效益亦是水涨船高，高财务风险的背后是预期投资的高回报率。研究表明，企业并购导致杠杆率增加，特别是在杠杆收购案例中。杠杆收购是指并购方通过举债获得目标企业的股权或资产，并用目标企业的现金流量偿还负债的方法。杠杆收购旨在通过举借债务解决收购中的资金问题，并期望在并购后获得财务杠杆利益。并购企业的自有资金只占所需总金额的10%，投资银行的过桥性贷款约占资金总额的50%-70%，向投资者发行高息的垃圾债券，约占收购金额的20%-40%。所谓垃圾债券是指企业在并购过程中发行的利息很高，但评级很低，存在较大的违约风险的债券。由于高息垃圾债券资金成本很高，而收购后目标企业未来资金流量具有不确定性，杠杆收购必须实现很高的回报率才能使收购者获益，否则，收购公司可能会因资本结构恶化，负债比例过高，付不起本息而破产倒闭。杠杆收购的偿债风险很大程度上取决于整合后的目标企业是否有稳定足额的现金净流量。

四、企业并购财务风险的防范措施

为了保证企业并购的成功，规避和减少并购企业的财务风险，可以采取下列具体措施：

(一)改善信息不对称状况，采用恰当的收购估价模型合理确定目标企业的价值

由于并购双方信息不对称是产生目标企业价值评估风险的根本原因，因此并购企业应尽量避免恶意收购，在并购前对目标公司进行详尽的审查和评价。并购方可以聘请投资银行根据企业的发展战略进行全面策划，捕捉目标企业并且对目标企业的产业环境、财务状况和经营能力进行全面分析，从而对目标企业未来收益能力做出合理的预期。在此基础上做出的目标企业估价较接近目标企业的真实价值，有利于降低估值风险。

另外，采用不同的价值评估方法对同一目标企业进行评估，可能会得到不同的并购价格，企业价值的定价方法有贴现现金流量法、市盈率法、市场价格法、同业市值比较方法、账面价值法和清算价值法。并购公司可根据并购动机、收购后目标公司是否继续存在，以及掌握资料信息的充分与否等因素来决定采用合适的评估方法。并购公司也可综合运用定价模型，如将运用清算价值法得到的目标企业价值作为并购价格的下限，将现金流量法确立的企业价值作为并购价格的上限，然后再根据双方的讨价还价在该区间内确定协商价格作为并购价格。

建立并逐步完善目标企业价值评估体系。并购中目标企业的价值评估区别于一般的企业价值评估。而一般意义上的企业价值评估是为了加强企业管理，提升企业价值，对并购中目标企业进行价值评估是为了合理的确定支付价格，如果将一般意义上的企业价值评估的方法完全套用在对目标企业的价值评估上是不合适的。当前应该着手建立并购目标企业价值评估体系，具体如下：第一，建立基础分析评估体系，这个体系应该包括财务分析评估、产业分析评估及营运状况分析评估三个子系统。在财务分析评估中，国家应区分上市与非上市公司、境内与涉外企业分别统一一系列财务指标，既规范目标企业的信息，又有利于并购方进行横向和纵向的分析研究。并购方通过对财务报表、财务指标及比率的分析，了解目标企业的财务状况及其发展趋势，还可以确定目标企业提供的数据是否真实，保证价值评估的准确性。产业分析系统包括对国家的产业政策、法律环境、产业状况及产业结构的分析。根据国家规定的一系列指导性指标，并购方能够定性和定量地了解企业所面临的外部环境，企业在行业中的地位以及整个产业的发展趋势。通过营运状况分析系统，可以了解企业的营运状况如何，是否具有连续性，及营运中存在的问题，为对目标企业进行价值评估和为并购后实施企业整合提供依据。借助于基础分析系统，可以了解企业过去及现在的综合情况，能动态预测企业未来的收益能力和发展前景，在此基础上拟定的估价比较符合目标企业的实际情况，降低并购方可能遭遇的财务风险。第二，完善价值评估方法系统。企业价值的评估方法有账面价值法、市场价值法、清算价值法、净现值法和市盈率法等等。可以根据不同的评估方法建立相应的估价模型，并根据并购的发展对现有的估价模型进行完善。这些方法都有其适用范围，对于同一目标企业采用不同的评估方法会得到不同的并购价格，并购方根据自己的并购动机和对目标企业的基础分析评估资料等决定选取合适的估价方法和模型。如对于经营良好的上市公司，若其市盈率不被高估，可采用市盈率法及对应模型；对财务状况良好，营运能力强的非上市公司则采用净现值法及对应模型。

(二)从时间上和数量上保证并购资金的取得

并购企业在确定了并购资金需要量后，就应着手筹集资金。资金的筹措方式及数额的大小与并购方采用的支付方式有关，而并购支付方式又是由并购企业的融资能力所决定的。并购支付方式有现金支付，股票支付和混合支付三种。其中现金支付的资金筹集压力最大。通常现金支付可采取分期付款方式以缓解资金紧缺的局面。

并购企业可以结合自身能获得的流动性资源、每股权益的稀释、股价的不确定性、股权结构的变动、目标企业的税收等情况，对并购支付方式进行结构设计，将支付方式安排成现金、债务与股权方式的各种组合，以满足收购双方需要来取长补短，比如公开收购中的两层出价，第一层出价时向股东允诺以现金支付，第二层出价则标明以等价的混合证券为支付方式。采用这种支付形式，一方面是出于交易规模大，买方支付现金能力有限的考虑，维持较合理的资本结构，减轻收购后的巨额还贷压力；另一方面是诱使目标企业股东尽快承诺出售，从而使并购方在第一层出价时，就达到获取目标企业控制权比率的目的。

(三)根据资产负债的期限结构调整资产负债匹配关系，通过建立流动性资产组合进行流动性风险管理

由于流动性风险是一种资产负债结构性的风险，很难在市场上化解，必须通过调整资产负债匹配关系来解决。并购企业可通过分析资产负债的期限结构，将未来的现金流入与流出按期限进行分装组合，寻找出现正现金流和资金缺口的时点，不断调整自身的资产负债结构来防范流动性风险。企业可采用对冲(到期匹配)法融资，每项资产与一种跟它的到期日大致相同的融资工具相对应，以减少出现资金缺口的情况。但由于债务的偿还日是固定的，而未来的现金流入却具有不确定性，企业无法做到资产负债的期限结构完全匹配。现金流入的不确定性主要表现在资产的风险上，要降低资产的风险，就必须增强其流动性，而资产的流动性强又意味着收益性下降。解决这一矛盾的方法之一是建立流动性资产组合，将一部分资金运用到信用度高，流动性好的有价证券资产组合中，尽管这类资产名义期限相对较长，但其变现力强，可以弥补目标企业和并购企业自身债务到期的资金需求。

(四)增强杠杆收购中目标企业未来现金流量的稳定性

杠杆收购的特征决定了偿还债务的主要来源是整合后目标企业将来的现金流量。降低杠杆收购的偿债风险，首先必须选择好理想的收购对象。一般而言，目标企业必须是经营风险小，产品有较为稳固的需求和市场，发展前景较好，才能保证收购以后有稳定的现金流来源。另外，目标企业的经营状况和企业价值被市场低估，这是并购企业不惜承担风险的动力，也是决定杠杆收购后能否走出债务风险的主要因素。其次，收购前并购企业与目标企业的长期债务都不宜过多，这样才能保证预期较稳定的现金流量能够支付经常性的利息支出。最后，并购企业最好在日常经营中能提取一定的现金作为偿债基金以应付债务高峰的现金需要，避免出现技术性破产而导致杠杆收购的失败。

(五)大力发展中介机构

并购方应该聘请经验丰富的中介机构，包括经纪人、会计师事务所、资产评估事务所、律师事务所等，对信息进行进一步的证实，并扩大调查取证的范围。在成熟的市场经济环境下，尽管中介机构是民间组织、商业机构，但其作用极其重要。在西方国家，许多大型中介机构甚至在全球资本市场上都具有极高的权威性，如五大会计师事务所、标准普尔和穆迪等国际信用评级机构。中介机构有专业的人才，科学的程序和方法，在并购中主要履行服务和监督职能，其服务和监督渗透到并购的全过程。第一，中介机构能比较独立对目标企业的经营能力、财务状况进行评估，对其内部制度、法律权利关系等进行判断；第二，中介机构能比较准确地掌握目标企业的各类信息，改变信息不对称的现象，减少估价风险；第三，中介机构在并购方制定并购方案时提供咨询服务，看方案是否可行，转变并购方贪大求全的观念，告诫并购方，在一定条件下，在企业规模超过一定限度会由规模经济转为规模不经济；企业涉足领域多，在一定程度上可分散投资风险，但人、财、物的分散不利于提高核心竞争力。要求企业在并购时做到三个结合，成本和效益相结合，宏观和微观成本相结合以及长期和短期成本相结合；第四，中介机构可以对并购后的新企业的重组和整合提供专业指导，以期用最小的代价促进并购顺利进行。在从企业拟定并购目标到实现重组的并购全过程中，中介机构还要充分发挥国家赋予的监督职能，规范各方行为，维护并购双方的合法权益。

(六)发挥政府职能，确保并购行为的法制化、规范化

政府在企业并购中的作用应该是通过制定相关政策，导向并购市场，监管并购活动，严厉打击并购中的违法乱纪行为，协调和保障相关者的利益，推进我国并购的市场化、公开化，制定和完善与并购相关的法规体系。我国政府先后颁布了公司法、企业法、反不正当竞争法、关于企业兼并的暂行办法、证券法和企业破产法等相关法规，但这些法规都是初步界定企业并购的内容、程序和条件。2002年12月开始实行的上市公司收购的管理办法，是对我国原有法规体系的一个补充。但随着并购的发展，新问题、新矛盾层出不穷，与并购相关的法规还大有可供完善的空间。具体有，国有资本跨地区、跨部门、跨行业流动；信息披露的规范；中介机构及其行为规范，员工的社会保障等等。国家应根据新情况及时制定出富有针对性的法规，指导和规范各参与主体的行为。这既有利于企业跳出眼前利益的局限，立足于企业长远战略；又有利于实现并购双方的信息均衡，减少不必要的财务风险。

参考文献

1.张永力.企业并购风险及防范[J].商业经济，2004；(5):113~114

2.陈梓泉.浅议企业购并风险及风险防范[J].福建财会管理干部学院学报，2003；(3):4~6

3.郝晓雁.企业并购财务风险及其防范[J].山西财政税务专科学校学报，2003；(4):39~41

4.刘欣.论企业并购风险[J].河南财政税务高等专科学校学报，2004；(4):46~48

5.李继志，李明贤.我国企业并购过程中的财务风险及防范[J].北京农学院学报，2004；(2):78~81

6.王人杰.企业并购中的财务分析[J].辽宁经济，2003；(3):51~52