宽松的财政和货币政策十篇

宽松的财政和货币政策篇1

2008年金融危机爆发后，为了恢复经济，美国至今已实施4轮量化宽松的货币政策；日本、欧洲等主要经济体也陆续出台了货币宽松政策。全球主要发达经济体通过购买短期限政府债券压低基准利率，降低社会融资成本，基准利率都相继降至1%以下，并长期徘徊在零附近。并且，各国中央银行从商业银行、保险公司或非金融企业手中，以市场价格购买长期限政府债券等金融资产，以压低长期利率，提振资产价格。中央银行同时压低市场短期利率和长期利率，迫使投资者选择其他高收益的资产，激发企业和居民的借贷意愿；中央银行又向金融体系注入流动性，令商业银行有钱可贷，进而刺激消费和投资。

全球货币宽松导致全球流动性泛滥，会推动大宗商品价格上涨，给我国带来输入性通胀压力。全球货币宽松还会促进人民币升值，人民币汇率持续走强，影响我国汇率稳定和出口。货币宽松引发的通胀会扰乱市场信号，导致我国经济发展环境不稳。货币宽松下美元等货币贬值，还会使我国位居全球第一的外汇储备面临巨大缩水风险。

应对全球货币宽松，稳健货币政策是根本。我国货币政策具有稳定经济增长的功能，没有办法采取紧缩性的政策来对冲全球货币宽松可能带来的通胀压力。同时，全球宽松货币政策浪潮降低了我国继续宽松的必要性，大宗商品价格的上涨也压缩了我国继续宽松的空间。我国经济虽然从2011年以来出现了较明显的增速放缓迹象，但与2008年相比，经济形势并非在短时间内急剧恶化，而是缓慢下滑；尚未出现大规模的民工返乡潮或企业普遍裁员现象，社会秩序保持稳定，失业问题尚不严重；四年前货币政策大规模放松带来通胀的影响比较深远。因此我国目前尚无须大规模放松货币政策。当前我国经济金融运行呈现缓中趋稳态势，我国的货币政策不可轻举妄动，不能盲目跟进全球货币宽松浪潮。一方面国内经济增长放缓要求我国不能采取紧缩性的货币政策，另一方面货币一旦宽松可能出现对我国经济的另类冲击，那就是物价急涨、通胀威胁的重临。我国需要继续实行稳健的货币政策，既要支持经济“稳增长”，特别是要支持实体经济的增长，又要防范金融风险，防止通胀重临。

应对全球货币宽松，结构性财政政策是关键。全球货币宽松背景下，我国国内存在较大通胀压力，这就决定财政政策不能采取过度扩张性政策。而自2011年以来我国经济增长放缓迹象日益明显，PPI指数已连续六季度低迷，财政政策又须要保增长。由此，我国须采用结构性财政政策，采用减税、财政补贴等方式重点支持电子信息、生物医药、新能源、生态环保、高新技术等国家扶持行业，抓住契机实施调结构、促增长。

宽松的财政和货币政策篇2

摘要：本文认为，在全球经济复苏特别是澳大利亚、挪威政府开启加息程序的背景下，考虑财政货币政策的调整问题是很有必要的。国内生产总值增长速度、居民消费价格指数同比增速、投资与进出口增速、国内政策之间的配合程度、国际之间政策的协调程度等可以作为对财政货币政策调整与退出作出判断的重要指标。文章提出，中国积极的财政政策应该在2011年下半年或2012年开始逐渐淡出直至退出，货币政策应该继续维持“适度宽松”的基调，真正向“适度宽松”回归，并注意把握好政策的重点、力度和节奏，从而更好地发挥货币政策支持经济增长、保持物价稳定的作用，同时还应密切关注美国货币政策的动向。

关键词：次贷危机；财政货币政策；退出

一、全球积极的财政政策与宽松的货币政策之考察

1.国外积极的财政政策与“量化宽松”①的货币政策2008年9月15日，以美国第四大投资银行———雷曼兄弟倒闭为促发点的全球各国政府积极救市活动拉开了序幕，中国、美国、欧盟、日本以及其他国家和地区相继推出了经济拯救与刺激计划，财政政策与货币政策双管齐下，并辅之以外贸政策、产业政策等，动作之快、力度之大前所未见。

首先，在次贷危机的发源地美国，政府动用了大量的财政资金用于稳定实体经济和金融市场。2009年2月，美国国会批准了7872亿美元的财政刺激计划。2009~2011年美国政府的预算赤字数额占GDP的比重分别为12.9%、8.5%与6%，而1960~2008年期间，美国财政赤字与GDP之比平均为2.6%，相较之下，未来几年美国财政赤字的水平将是比较高的。其次，从欧洲各国来看，在2008年，德国政府拿出了5000亿欧元用于救市；法国政府拿出了3600亿欧元用于金融救助；英国政府向各大商业银行提供高达500亿英镑的资金以增强市场的流动性；西班牙政府通过总额最高1000亿欧元的金融援助计划为金融机构提供信贷担保；荷兰、葡萄牙、奥地利与意大利等国政府也分别宣布巨额的政府财政支出计划。以上这些措施也都使得各国政府的财政赤字逼近甚至超过其历史最高点。

在货币政策方面，欧美等普遍实施了“量化宽松”的货币政策。比如，欧洲央行在2009年5月7日的议息会议上宣布，将以固定利率向银行提供贷款的期限由6个月延长至12个月，并将购买600亿欧元的资产担保债券；英格兰银行则提高资产购买工具（AssetPurchaseFacility）的额度500亿~1250亿英镑；美国联邦公开市场委员会在8月12日的议息会议中宣布，继续购买1.25万亿美元机构抵押贷款支持证券和2000亿美元的机构债，以支持抵押贷款市场和房贷市场的复苏。

在利率政策无效的情况下，量化宽松货币政策提供了市场急需的流动性，进而给市场带来了必要的信心。不过，量化宽松货币政策所面临的问题是，如果全球中央银行在经济复苏时不能及时回收巨额流动性，将埋下通货膨胀和资产泡沫的隐患。此外，对于我国来说，西方国家采取的量化宽松货币政策给人民币带来了升值压力，进而给我国带来热钱涌入与资产价格上涨的压力。因为量化宽松货币政策加大了这些国家货币特别是美元贬值的预期，并且由于近年来通货膨胀带有明显的全球性，某个主要中央银行出现政策失误就可能给全球带来通货膨胀的风险。

2.我国积极的财政政策与适度宽松的货币政策我国为了防止经济过度快速下滑，从2008年第四季度起改变了稳健财政政策的基调，实施了规模庞大、内容丰富的积极财政政策，包括扩大政府公共投资、实行结构性减税、提高低收入群体收入、支持技术创新和节能减排等。

这些政策与措施将导致2009年预算赤字达到9500亿元，如果按照2009年8%的GDP增长率来算，财政赤字规模占GDP的比重将达到2.9%，接近3%的警戒线水平。积极财政政策中最受人瞩目的就是总额4万亿元人民币的投资刺激计划。此外，还有十大产业振兴规划、家电下乡以及其他相应的配套措施。

同样，在货币政策方面，2008年底开始大幅改变货币政策的基调，变原来从紧的货币政策为适度宽松的货币政策，通过连读多次下调存款准备金率与金融机构存贷款利率、加大往实体经济和金融市场注入流动性的力度等措施来刺激经济增长。从2009年前三季度的信贷数据来看，前九个月总计放贷8.67万亿元，比2008年同期的3.3万亿元贷款多增5.3万亿元，带动了前三季度GDP增长7.7%，2009年完成“保八”任务已无悬念。

然而，在短期内取得成就的同时，我们还应该认真讨论一下这种适度宽松货币政策的真正内涵。其实，适度宽松这样的提法在我国货币政策调控史上是第一次出现。对于其内涵，中国人民银行有关负责人曾有过这样的描述“：当前落实适度宽松的货币政策，就是要根据形势变化及时适度调整货币政策操作，确保货币信贷稳定增长及金融体系流动性充足，促进经济平稳较快发展”。笔者以为，对于“适度”

这个词，我们应该给予充分的理解与重视，适度不应该只是表示货币政策会宽松到某种程度，而更应该表示货币政策将在促进经济增长和保持物价稳定之间把握尺度，寻找平衡。

二、全球经济复苏与澳大利亚加息之分析

1.全球经济的复苏在世界各国史无前例的大力救市行动推动下，各国经济基本上都已经走上了复苏的道路。

美国经济有望自2009年第三季度起实现环比正增长，而到2010年初有可能恢复到接近2.5%~3%的增速，这表明美国经济已经走出了底部，正式走上了“V”型的复苏之路。在美国确认复苏的背景下，日本央行在近日公布的地方经济报告中对其9个地区的经济景气判断均作了上调。德国经济部认为，受出口形势好转的拉动，德国经济在二季度持稳后出现明显增长。当然，全球经济的复苏也少不了我国的参与，我国是此轮经济危机中最早复苏的几个国家之一，在2009年第二季度GDP的增长率就达到了7.9%，而第三季度甚至达到了8.9%，接近潜在经济增长率的高水平，居民消费价格水平也从低点开始回升。但是，我国经济企稳回升的态势还不巩固，从数据来看，进出口才刚刚有复苏的迹象，而这有赖于外需的进一步好转。

2.澳大利亚的加息2009年10月6日，澳大利亚中央银行宣布将基准利率从3%提高到3.25%，这是澳大利亚自2008年3月以来首次上调基准利率；11月3日，澳大利亚中央银行再次加息25个基点到3.5%，成为G20集团中第一个开始采取货币紧缩措施的国家。

笔者认为，在分析各个国家的政府、官员与学者对于积极的财政政策和宽松的货币政策退出问题的争论之前，有必要对澳大利亚政府的加息措施给予充分的分析和认识。澳大利亚政府在全球经济危机刚刚企稳的时候选择加息有其特殊的背景和原因：首先，受益于危机前各类资源价格高涨，澳大利亚累积了庞大的财政盈余，并在危机爆发后被迅速用来支持房地产和零售部门。目前楼价正在急速上升，存在潜在的价格泡沫。同时，失业率是相对温和的5.8%，远低于美国的9.8%。其次，澳大利亚的金融体系特别是银行体系很少接触美国的次级抵押贷款与其他不良贷款。次贷危机后，由于政府的支持，澳大利亚银行信贷持续增长，和我国一样，也出现了过度放贷的现象。再次，资源价格的回升支持了澳大利亚的经济，随着资源价格的回升，澳大利亚财政收入也迅速回升。第四，澳大利亚央行有足够的空间调升利率以收缩货币政策。因为在此轮危机中，央行削减利率总共达425个基点，将官方利率降至3%，为1949年以来的最低水平。

在澳大利亚加息之后，挪威、印度等国也开始收紧货币政策。2009年10月28日，挪威央行也宣布上调基准利率25个基点至1.25%~2.25%区间，印度央行则宣布把银行储备金中购买国债的比率由24%恢复至金融海啸前25%的水平。挪威也是以商品出口为主的国家，其加息的原因与澳大利亚类似，印度则是房地产市场存在泡沫。而相对来说，一些主要工业国如美国、欧盟各国、日本等，则没有澳大利亚等资源国家的良好条件，特别是美国金融体系受到的损害绝对不是短暂的政府巨额融资所能够顺利修复的，而需要一个稍微漫长的内部自我调整过程。然而，即便如此，澳大利亚的加息犹如对即将烧开的水所加的那最后一把柴，激起了关于积极财政政策和宽松货币政策退出问题最激烈的争论。

三、国内外关于积极财政政策和宽松货币政策退出的争论与分析

1.国外的争论与分析我们先来看澳大利亚加息前国外政府的一些观点。

美国联邦储备委员会（以下简称“美联储”）主席伯南克2009年7月21日在美国国会作证时，针对人们的担忧特别指出“：美联储公开市场委员会已经密切关注与退出战略有关的问题，我们非常有信心，在适当的时候，我们有各种必要的工具执行退出战略。”伯南克说，如果美联储需要回收流动性，就可以提高准备金利率，鼓励商业银行把更多的钱存在央行里，不担风险，又拿利息。此外，美联储还可以卖出其持有的证券，一种办法是签订回购协议，先将美联储持有的证券卖出，同时承诺未来再买回；另外一种是彻底卖掉，尤其是将其持有的长期证券在市场上出售。但是，笔者以为，伯南克的这种表态只是敷衍性地回答问题而已。美联储在这轮危机中往金融机构注入了有史以来最大量的资金，甚至直接开动印钞机买国债，难怪有人批评伯南克是“拿了一个像地球那么大的麻袋撒钱，但只准备了一个公文包来回收”。

2009年9月7日，在伦敦落下帷幕的G20财长和央行行长会议对于财政货币双宽松政策退出这个问题未能达成协议，理由是“全球经济复苏依然不稳定，无法确定具体时机”。9月10日，英国、新西兰、加拿大三国央行均宣布维持当前利率不变，各国暂时不会实施退出机制，并且一些国家恐怕还要继续扩大刺激规模。如加拿大央行表示，可能在必要时采取非常规举措支撑经济增长；新西兰联邦储备银行甚至认为不排除进一步降息的可能性。

2009年10月14日，在澳大利亚央行加息后一周，2008年诺贝尔经济学奖得主保罗·克鲁格曼在世界知识论坛上表示，全球经济显示出更强劲的复苏迹象并且失业人数开始减少之前，各国央行应该抵御加息的呼声，目前实施退出策略还为时过早。他认为，在最好的情况下，主要发达国家就业回到合理水平也需要数年时间“。这意味着很长一段时间内要将利率维持在接近零的水平。”克鲁格曼表示，他对关于结束非常规货币和财政政策越来越高的呼声感到担忧。根据他的计算，美国要在失业率降至7%左右时才能实施退出策略，而这至少将花费两年时间。美国2009年9月份失业率为9.8%，位于1983年以来的最高点，克鲁格曼的潜台词就是美国最早在2011年下半年才可以开始考虑加息的问题。

总之，除了个别国家特殊的情况之外，国外大部分政府与专家学者基本上认为，现在结束宽松的财政货币政策为时过早。

2.国内的争论与分析现在我们来看国内官方、学者与研究机构人员对于我国积极财政政策和宽松货币政策退出问题的观点。

国家主席在G20峰会上提出“三个坚定不移”：坚定不移刺激经济增长；坚定不移推进国际金融体系改革；坚定不移推动世界经济平衡发展。2009年9月12日，在大连开幕的夏季达沃斯论坛上，总理再一次表明，中国经济企稳回升的态势还不稳定、不巩固、不平衡，中国政府不能也不会在不适当的条件下改变政策方向，财政货币双宽松的政策还要继续下去。中国银行业监督管理委员会主席刘明康10月10日在香港明确表示，全球金融危机尚未远离，谈论政府经济刺激政策的退出策略仍为时尚早。

在学者方面，针对2009年9月信贷数据超出市场预期的情况，经济学家厉以宁10月14日在广州表示，目前判断国内流动性过剩是片面的，我国通货膨胀的压力并不明显，因此信贷政策不应收紧。“适度宽松的货币政策还将持续至少半年时间，即到2010年两会前不会改变。”他认为，以政府为主导的投资并未完全实现撬动民间资本、拉动消费的杠杆作用，中国经济虽然有回升，但根基还不稳固，因此，应该进行信贷的结构性调整。中国社会科学院副院长李扬9月10日在夏季达沃斯年会上也表示，现在中国经济只能说是稳定了，并且下滑的趋势止住了，但回升之路还不是很明朗。

在研究机构方面，中国银行全球金融部分析师石磊认为：全球经济复苏超预期促进了刺激经济政策退出的讨论，尽管现在作退出安排为时尚早，但是这反映出各国货币当局对于未来通货膨胀风险的担忧。《财经》杂志主编胡舒立认为：国内许多分析都是在宏观政策的“变”或“不变”上做文章，而当务之急应考虑现有刺激政策的可能退出机制，做到未雨绸缪。她还认为，退出的第一步应该是停止上马新项目，以遏制产能过剩，并避免增加新的不良贷款。[1]安邦集团研究总部高级分析师贺军认为，面对发达经济体经济刺激政策有步骤的战略撤退，中国不能傻等着，应该积极调整自己的内在结构。否则，在下一轮经济政策调整中会变得被动。

从上面三方的观点比较来看，政府显然是从经济的连续性与稳定性来考虑问题，观点趋于保守；经济学家则认为我国经济的复苏是政府主导型的复苏，还没有转为内生性的增长，所以还应该继续创造宽松的条件对经济加以扶持；而经济研究机构的观点显然激进或者说超前一些，认为应该积极着手退出的问题。

四、笔者的看法在“总量刺激”的宏观调控思路下，始于2008年第四季度的4万亿元投资刺激计划、结构性减税计划、十大产业振兴规划以及适度宽松的货币政策，成为推动经济快速增长的主要力量，并在短期内取得了较好的效果。

目前公布的数据显示，国内经济复苏已经呈现加速态势，至少已经呈现结构性的加速态势。总体来看，我国经济已经有从政策性增长转向内生性增长的时机与条件。笔者以为，在这个时候考虑财政货币政策的调整和退出是必要的，而GDP增长速度、居民消费价格指数（CPI）同比增速、投资与进出口增速、国内政策之间的配合程度、国际之间政策的协调程度等可以作为对财政货币政策调整与退出作出判断的重要指标。

从GDP与CPI的增长速度来看，亚洲开发银行2009年9月22日的《2009年亚洲发展展望》预测，中国2009年经济增长率为8.2%，2010年的经济增长率为8.9%，其中，2010年第一季度与第二季度的GDP增长率可能会稍微有所回落，在第三季度重新开始加速。[2]目前，国内主流经济学界对我国潜在经济增长率的估计基本都在9%左右，当经济增长率高于潜在增长率时就表现为经济过热。从CPI同比增速来看，在2009年的大部分时间里，中国仍将经历温和的通货紧缩，而在2010年，由于较快的经济增长，预期通货膨胀将会上升到3%，但也还是属于温和的通货膨胀。因此，从GDP与CPI的情况来看，在2010年，我国整体经济状况将会处于一种比较理想的状态。

从投资与进出口增速来看，2009年上半年我国GDP增长率为7.1%，投资拉动贡献为6.2%，即经济增长的87%是由投资拉动的，进出口的贡献则是-3%~-4%，在全年“保八”无忧的背景下，政府开始对前期过度依赖投资的增长模式所带来的后遗症进行调整，也就是政策重心已经由前期的“保增长”转向“调结构”，下一阶段应该密切关注进出口增速的变化。

从国内政策之间的配合程度来看，2009年由于4万亿元的财政支出计划，金融机构的配套资金前九个月达到了8.67万亿元，比2008年同期的3.3万亿元贷款多增5.3万亿元。笔者以为，这样的货币政策是“宽松”，而不是“适度宽松”。在各项宽松的金融政策退出时，需要特别注意财政与信贷捆绑所带来的经济和金融风险，所以，如何建立国内积极的财政政策与宽松的货币政策协同退出机制，是当前需要考虑的重要问题。

从国际之间政策的协调程度来看，积极的财政政策与宽松的货币政策退出过早与过迟都是国内发生通货膨胀风险的关键因素。首先，作为经济复苏前景最为乐观的中国，全球资本对于中国资产配置比重上升不具任何悬念。与此相对应的是，截至2009年9月末，我国金融机构外汇占款余额为18.54万亿元，较8月份增加4068亿元，增加额创年内新高。另外，前三季度国家外汇储备增加3266亿美元，而第一季度外汇增加只有77亿美元，三季度则增加1488亿美元，其中9月份增加618亿美元，扣除贸易顺差和外商直接投资，仍有高达414亿美元的外汇储备增量，国际热钱加速流入中国的征兆已经十分明显。与此同时，人民币升值预期也日益升温。

所以，如果宽松的货币政策过早退出甚至采取提高利率的方式退出，那么资本的流入将更加明显，通货膨胀的风险也更大。其次，由于当前全球经济复苏的基础仍不稳固，为确保经济走出泥潭，以美国为首的发达国家在政策退出上可能会落后于经济复苏，而积极的财政政策与宽松的货币政策退出过迟必然会酝酿出全球通货膨胀的可能性。因此，积极的财政政策与宽松的货币政策退出过迟也是我国国内发生通货膨胀风险的关键因素。

根据目前所掌握的数据，笔者认为，经济企稳回升的态势已经确立，积极的财政政策应该在2011年下半年或者2012年开始逐渐淡出直至退出。

关于现阶段适度宽松的货币政策，前面提到，适度更应该表示货币政策将在促进经济增长和保持物价稳定之间把握尺度、寻找平衡。为继续保持宏观经济政策的连续性和稳定性，货币政策应该继续维持“适度宽松”的基调，真正向“适度宽松”回归，并注意把握好“适度宽松”货币政策的重点、力度和节奏，从而更好地发挥货币政策支持经济增长、保持物价稳定的作用。此外，还应该密切关注国外特别是美国货币政策的动向。

参考文献：

宽松的财政和货币政策篇3

摘 要：日本是亚洲的一部分，又作为中国的邻国，而且与中国存在着紧密的贸易合作关系，日本量实施的量化宽松政策必然对中国的

>> 美国的量化宽松货币政策对中国经济的影响及对策 美国量化宽松货币政策对中国经济的影响及对策 美国退出量化宽松货币政策对中国经济的负面影响和对策 美国量化宽松政策的实施及其对中国经济的影响 美国退出量化宽松政策的原因对中国经济的影响研究 美国量化宽松货币政策对中国经济的影响 美国量化宽松货币政策对中国经济的影响分析 浅议美国量化宽松货币政策对中国经济的影响 美国量化宽松政策退出对中国经济的影响分析 论美国退出量化宽松政策对中国经济的影响 美量化宽松政策及对中国的影响研判 美国量化宽松政策及对中国的影响 美国量化宽松政策的退出对中国的影响及对策 美国量化宽松货币政策对中国的影响及应对策略 美国量化宽松政策退出对中国的不利影响及对策 美国量化宽松货币政策对中国经济的冲击效应研究 日本“量化宽松政策”对世界经济的冲击 美国量化宽松货币政策影响及中国对策 美国退出量化宽松货币政策对中国的影响及政策应对 美国量化宽松政策对中国股市的影响研究 常见问题解答 当前所在位置：l，2013-02-04.

[6]日本央行：增加资产购买规模10万亿日元[EB/OL].凤凰财经，2012-09-19.

[7]人民大学重阳金融研究院.专家：应对日本量化宽松中国须做好退出准备[EB/OL].新浪财经，2013-09-25.

作者简介：任天利（1993.10-），女，内蒙古赤峰人， 天津工业大学经济学院经济创新班2011级本科生。

宽松的财政和货币政策篇4

内容摘要：金融危机时期，鉴于传统货币政策面临“流动性陷阱”的无效性，美联储实施了非常时期的量化宽松货币政策。本文从量化宽松货币政策的理论基础出发，结合美联储量化宽松货币政策的实施过程，系统分析了其运行效果。

关键词：金融危机 流动性陷阱 量化宽松货币政策

量化宽松货币政策的理论基础

（一）量化宽松货币政策的概念

量化宽松货币政策（Quantitative Easing Monetary Policy）最早诞生于2001年3月，当时日本经济持续低迷，虽然日本央行已将利率水平降到接近零的水平，但经济仍然疲软，因此，日本实施了首次的量化宽松货币政策，稳定金融体系，同时刺激经济复苏。所谓量化宽松是指当短期名义利率接近或处于零时，中央银行直接向经济体系注入大量资金（姚斌，2009）。

（二）传统货币政策与“流动性陷阱”

传统货币政策的传导机制是中央银行运用各种货币政策工具，影响货币供应量，引导市场利率，进而影响消费和投资，乃至社会总需求，达到调节宏观经济运行的目的。其中，货币政策有效传导的核心环节是市场利率。一般而言，中央银行的政策利率对市场利率具有很强的影响力。

然而，在经济萧条时期，为了刺激经济复苏，常常会出现短期名义利率极低甚至为零的情况，此时，传统货币政策的传导机制可能会失效，陷入“流动性陷阱”。“流动性陷阱”是凯恩斯提出的一种假说，指当一定时期的利率水平降低到不能再低时，人们就会产生利率上升而债券价格下降的预期，货币需求弹性就会变得无限大。

金融危机时期，当名义利率很低甚至接近于零时，人们将会预期债券价格会下降，从而最大限度地以现金形式持有资产。银行将面临着随时被储户挤兑以及大规模坏账呆账的产生，也提高了流动性资金需求。此时只有靠中央银行向商业银行大量注入流动性，维持银行系统的稳定。

美国量化宽松货币政策的实施

（一）零利率政策时代

自从2007年美国次贷危机爆发以来，市场信贷紧缩，为了阻止金融危机的蔓延，各国央行争相下调利率。美联储从2007年9月至2008年12月不到一年半的时间就把联邦基金利率从5.25%下调至0-0.25%，英国、韩国、欧盟、日本等也相继效仿，大幅度降低基准利率，零利率时代已经到来，跌入“流动性陷阱”，为美国量化宽松政策的实施提供了现实基础。

（二）大量流动性的注入

首先是中央银行履行“最后贷款人”职责，稳定金融体系。2007年8月起，美联储多次向银行体系等金融机构注资，收购房利美与房地美发行的最多1.25万亿美元的抵押贷款支持证券。

其次直接介入实体经济，向市场注入大量流动性。金融危机时期，金融机构严重惜贷，因此，美联储通过各种创新型的金融工具向关键性的金融机构、特定的企业和投资者直接注入大量流动性，跳过货币政策传导机制中功能弱化的先导环节，直接支持实体经济，满足各种不同经济主体的流动性需求。

再次购买长期国债，解决财政刺激经济资金不足的问题。美联储于2009年3月政策声明，将加大购买国债的额度，此后6个月内收购3000亿美元的长期国债来支持政府的救市计划。增加的资金用来扩大财政支出，由于经济处于零利率时代，几乎不存在“挤出效应”，从而财政支出对私人投资、消费支出的撬动和替代作用发挥得淋漓尽致。

（三）引导长期市场利率下降

伴随美国金融市场日趋稳定，美联储开始更多地在公开市场上购买长期债券，试图引导长期利率下降，提高资产价格，降低融资成本，以刺激私人消费和投资，推动经济金融复苏。

（四）第二轮量化宽松货币政策

2010年11月3日美联储推出第二轮量化宽松政策。2011年1月27日美联储宣布维持指标利率为0-0.25%不变，同时重申维持2011年年中前购买6000亿美元国债不变。

美联储2011年3月24日公布的数据显示，因美联储继续购买国债，其最新一周的资产负债表规模增加至纪录新高，2011年3月16日当周，美联储资产负债表规模增加至2.585万亿美元。美联储在此期间买入美国国债，作为实施刺激经济的6000亿美元国债购买计划的一部分。

美国量化宽松货币政策的影响

（一）稳定金融体系并提供宽松货币政策环境

美联储向银行等金融机构注入了大量的流动性，提高信贷的可得性，提振市场信心，促进金融市场正常运行。如果任由这些关键性金融机构由于面临流动性危机而破产倒闭，很可能产生“多米诺骨牌”效应，形成一连串的破产风潮。鉴于美国在世界金融领域的超然地位，美国金融体系的稳定有利于国际金融的健康发展。

同时，定量宽松货币政策引导下的低利率预期，降低融资成本效果显著。从短期利率指标看，短期利率水平大幅下降到低于危机前的水平。从长期利率水平看，得益于定量宽松货币政策，短期利率的预期效应和时间轴效应得到发挥。无论是国债利率、抵押贷款利率还是公司债券利率，都有所下降，并且稳定维持在较低水平。

虽然美联储向商业银行等金融机构注入了大量的流动性，但这些新增的货币并没有及时转化为贷款，以刺激消费和投资来拉动实体经济，而是由于金融机构惜贷，被大量滞留在各银行在美联储的超额准备金账户中。从信贷市场角度分析，如图1所示，金融危机以来，由于贷款需求疲软和严格的贷款标准，银行贷款总规模萎缩，甚至长期呈现负增长，银行等金融机构没能很好地承担起缓解其他金融机构或借款人的流动性需求这一职责。

（二）增强美国经济复苏的预期

定量宽松政策带来了美国整个宏观经济状况的改善，驱动了经济的复苏。系列经济指标，如GDP增长、物价指数CPI等，显示出美国经济走出通缩，有明显复苏的迹象。

美国GDP增长（环比年率）自2009年第三季度出现正增长，增长趋势为1.6%―5%―3.7%―1.7%―2.6%和3.1%，如图2所示。在金融危机中，美联储果断采取的定量宽松货币政策功不可没，所创造的宽松信贷环境、与财政政策的积极协调配合刺激经济促成了经济的复苏势头。

如图3所示，从2009年11月起美国CPI同比增长已连续16个月维持正值，虽然在2009年12月CPI同比上涨2.8%的基础上有所回落到2010年6月同比上涨1.1%，但在此之后有所抬头，到2011年2月2.2%的上涨。CPI维持在1%-3%之间，但其波动的方向在一定程度说明了当前定量宽松货币政策的有效性，美国经济温和复苏，逐渐走出通货紧缩。

（三）失业率停止攀升而下降到9%以下

金融危机爆发以来，失业率快速上升，在2009年10月美国失业率达到了10.1%的高位，虽然目前略有下降，2011年2月为8.9%，但与危机前以及近二三十年典型的失业率水平5%相比，就业的复苏还需要较长时间。不过一般就业的复苏要晚于经济复苏，所以随着经济的缓慢增长，我们对于就业情况存在乐观预期。

（四）对国际通货膨胀的输出

美国单方面为了缓解本国的压力，对全世界输入通胀，导致热钱流入一些国家，给这些国家货币带来升值压力，尤其给众多的新兴市场国家带来了严重的通货膨胀。美国的两次量化宽松政策造成了全球范围内对过度流动性的担忧，由于流动性扩张，可能导致大宗商品价格相对于实体经济的实际需求产生超调并引发震荡。

（五）美元贬值的财富转移效应

作为主导货币的美元，近年来出现了持续大幅贬值，美国量化宽松货币政策的实行，更加剧了美元的贬值趋势。美国正是利用美元的贬值与过量发行，实现财富向美国转移，而对世界其他各国产生了较大冲击。首先，美国利用过量发行的货币换取他国商品和劳务，扩大对外投资获取高额利润。其次，美元贬值，热钱流入他国输出通货膨胀，这些都加强了美国出口竞争力，使各国财富向美国转移。再次，世界各国持有大量的美国国债，美元贬值后，外汇储备和美国国债所代表的价值就萎缩了，相当于美国对世界各国的债务得到了自动减免，实际上是一种价值转移形式，美国对他国财富的无偿占有。

（六）政策退出的隐忧

随着经济的缓慢复苏，美联储也预见到要引导定量宽松政策的逐步退出。但此时，量化宽松政策的退出同样不仅直接关系到美国经济的复苏和通货膨胀，而且关系到全球经济金融的运行。再者，目前各存款类金融机构在美联储存有大量的超额准备金，一旦经济恢复，银行等金融机构重起信贷中介功能，势必会将这些“隐藏”的流动性大量释放出来，此时货币供应量以乘数倍增长，远远超过经济发展的需求，引发美国乃至全球的通货膨胀。同时，一旦美国经济复苏，原来对其他国家输出的热钱可能大规模回流，给这些国家尤其是新兴市场国家带来冲击。

总体而言，面临金融危机，在经济探底、金融市场不稳的背景下，美联储能够果断实施量化宽松货币政策，对于稳定金融体系、促进美国经济走出通缩的作用是值得肯定的。当然，在实施量化宽松货币政策的过程中，也暴露出一些问题，如货币政策财政化、中央银行的独立性受到质疑、金融机构难以破产所产生的道德风险问题、美国国内经济的隐患、政策溢出效应的国际影响等（穆争社，2010），都需要我们仔细研究，尽量削弱美国量化宽松货币政策实施所带来的负面影响。

参考文献：

1.姚斌.美国量化宽松货币政策的影响及我国的对策[J].上海金融，2009（7）

2.[美]本•伯南克.危机一年来的反思.2009年8月21日在堪萨斯联储银行经济研讨年会上的演讲

3.Board of Governors of the Federal Reserve System, Monetary Policy Report to the Congress[R].March 1,2011

宽松的财政和货币政策篇5

从政策周期来看，美国股市过去30年的历史经验表明，在较为宽松的财政政策下大盘股表现好于小盘股，在较为宽松的货币政策下小盘股要好于大盘股，

从投资者心理来看，随着投资者情绪从怀疑，信任到盲从，疯狂，市场风格也从小盘成长、小盘价值演绎到大盘成长，大盘价值。

A股市场上的风格转换，大小盘约3年转换一次、价值成长2年转换一次。目前市场风格转换至大盘的政策环境已经具备，投资者心理条件也趋于成熟。风格转换刚刚开始并将继续，看好金融，黄金，地产、航空建筑建材和工程机械等大盘蓝筹板块。

美国股票市场过去30年的风格转换

美国股市风格转换一直存在。根据VIctorcanto的统计数据，过去30年来，大小盘风格转换大约4―9年会转换次，价值与成长风格转换则比较快，在1977一]989年几乎每年转换一次，但1994年之后，价值与成长的转换时间延长，平均6年转换一次。

1975-1983年，小盘股表现好于大盘股，超额收益在6.6―33.6％；

1984―1990年，大盘股表现要好于小盘股，除1988年之外，超额收益在7.5-21.3％，

1991-1994年，小盘股表现好于大盘股，超额收益在1.815.7％：

1995―1998年，大盘股表现好于小盘股。超额收益在2.935.9％，

1999-2004年，小盘股表现好于大盘股，超额收益在6.3-15.6％。

风格转换的外在逻辑：政策周期

美国财政货币政策与风格转换

美国在1975―2004年间，政策的变动引发了五次风格转换。在较为宽松的财政政策下，大盘股表现好于小盘股，在较为宽松的货币政策下，小盘股要好于大盘股，但在双紧的趋势下，大小盘风格转换效果并不显著。

第一次，1975-1983年财政、货币政策处于双紧的趋势，小盘略好于大盘。在此阶段，美国经历了布雷顿森林体系瓦解

卡特和里根总统从紧的货币政策，联邦基金利率从3％左右上升到20％左右，小盘股略好于大盘股，但是并不明显。

第二次，1984―1990年财政政策保持宽松、货币政策中性，从小盘转换到大盘。在此期间，里根进行大幅度的减税，联邦利率多数在10％以下，大盘股的年平均收益率为15％，大幅超过其他类的资产选择。

第三次，1991-1994年财政政-策趋紧、货币政策趋向宽松，从大盘转换到小盘。在此阶段，布什政府消除财政赤字、税率不断提高，联邦基金利率处于3％6％的较低水平，小盘股的年平均收益率为23％，好于其他类的资产选择。

第四次，1995-1998年财政政策趋松、货币政策中性，从小盘转换到大盘。在此阶段，克林顿加大对信息技术的投入，相关企业从美国银行贷款16000亿美元、发行6000亿美元的债券进行网络基础设施投资，联邦基金利率维持在6％的中间水平，大盘股的平均年收益率为31％，要好于小盘股。

第五次，1999-2004年财政政策趋紧、货币政策趋向宽松，从大盘转换到小盘。在此阶段，美国经济出现大幅波动，小布什政府连续11次降息，联邦基金利率从7％回落到1％以下的历史最低位，小盘股的平均年收益率为13％，要好于大盘股。(见图1)

风格转换与政策周期的敏感性强于经济周期

根据奥地利学派的理论，政府政策是导致经济周期性变动的根本原因。基于财政、货币政策的制定目标以及政策周期对风格转换的敏感性的分析，我们认为政策变换才是鉴别风格转换更加合理的指标。

财政货币政策的轮动与经济周期：从各国经济政策制定目标的角度看，财政政策偏重经济增长，而货币政策偏重对物价的控制。在财政和货币政策变化下，一个新的、临时的经济环境出现，经济回归了一个新的均衡，沿着这个方向，CPI和GDP增长率的改变出现了一个可预测的模式。政策变化所带来的预期差，进而推动市场投资风格的转换：当观察到CDP、CPI同步上升时，财政政策和货币政策会趋紧，由于货币政策要比财政政策时滞短，所以CPI的回落程度要明显快于GDP：当观察到CPI下降，GDP上升时，货币政策会趋缓、财政政策继续趋紧；当观察到CP上升、GDP下降时，货币政策再次趋紧、财政政策则恢复宽松，当观察到CP下降、GDP下降时，货币政策会再次趋缓、财政政策则继续保持宽松。

风格转换与政策周期的敏感性强于经济周期：基于预期引导，周期频率及传动路径三个方面的分析，我们认为政策周期对风格转换的敏感性要强于经济周期。

从预期引导的角度，政策的短期变化虽然不能改变经济周期的走势，但却将成为预期差的来源。从周期频率的角度，货币政策的周期频率要快于经济周期，主要原因是除了经济周期本身以外，通胀还会受到诸如自然灾害，天气等预期之外的因素影响。从传导路径的角度，货币政策通过改变货币资金成本对小盘股价格影响较大，而财政政策则通过改变实体需求对大盘股价格影响较大。

风格转换的内在逻辑：投资者行为

从美国市场上投资者情绪的变化可以看出，投资者行为也是推动风格转换的重要条件。随着投资者情绪从怀疑、信任到盲从、疯狂，市场风格也逐步从小盘成长、小盘价值演绎到大盘成长、大盘价值。

美国投资者心理与股市风格转换密切相关：在投资者心理处于疑惑阶段时，小盘股表现逐渐好于大盘股，在投资者心理处于信任阶段时，大盘股表现逐渐好于小盘股。我们将纽交所综合指数与换手率进行拟合，发现19952002年间投资者心理与风格转换存在较高相关性，我们认为投资者心理是风格转换的条件。1995-1997年换手率与指数增速上升，大盘股表现好于小盘股；1998-2002年换手率增速减弱，指数增速下降，小盘股表现好于大盘股。

投资者行为与风格转换的阶段

风格转换过程中主要包含四种投资者心理：怀疑、信任。盲从与疯狂，而在这四种心理发生群体性效应时，呈现出四种不同的投资风格小盘成长小盘价值、大盘成长，大盘价值。

在怀疑阶段，规模小、流动性强及未来成长性好的小盘成长股成为投资者“实验品”，当上涨逐渐形成市场共识，投资者开始从怀疑走向信任，具有稳定回报、风险溢价低的小盘价值股逐渐获得市场新参与者的关注；随着赚钱效应的

累积，盲从的心态逐渐集聚，牛市的共识成为市场的风向标，热钱开始从四面八方涌入市场，投资风格从小盘股转向规模大、成长性好的大盘股；在最后的疯狂阶段，股票的虚拟价值与实体价值过度分离，资金开始从小盘股脱离，结构性分化使得投资者从过度疯狂回归到怀疑状态，市场最终重归风格转换的起点。

(见图2)

根据金融心理学的研究，我们采用指数与换手率的关系来判断投资者心理状况

1.换手率与指数同步下降，投资者心理处于怀疑阶段，

2.换手率上升、指数下降，投资者心理处于信任阶段，

3.换手率与指数同步上升，投资者心理处于盲从阶段，

4.换手率下降、指数上升，投资者心理处于疯狂阶段。

A股风格转换已至蓝筹延续修复之路

A股市场上的风格转换现象也是由来已久，大小盘约3年转换一次、价值成长2年转换次。目前市场风格转换至大盘的政策环境已经具备，投资者心理条件也趋于成熟。我们认为，风格转换刚刚开始并将继续，二季度将是大盘股的加仓良机，看好金融、黄金。地产，航空、建筑建材和工程机械等大盘蓝筹板块。

我国A股市场大小盘与价值成长风格转换不完全同步，但时间周期相差不多，大小盘大致3年转换一次、价值成长2年转换一次。

1.2001-2003年，A股处于弱-势，但从风格上仍然以大盘为主，超额收益在1％36％，

2.2004-2005年，A股处于弱势，小盘股表现要强于大盘股，超额收益在2％-4％，

3.2006-2007年，A股处于强势，大盘股表现好于小盘股，超额收益在12％一46％

4.2008-2010年，市场触底反弹，风格转换成小盘股，超额收益在12％-45％。

市场风格转换至大盘的政策环境已经具备

从去年四季度起，央行连续采用上调双率等措施，宣告货币政策已经由过度宽松回归稳健，但在经济低位回稳下财政政策仍然保持适度宽松，市场风格从小盘转换到大盘的政策环境已经具备。

同美国一样，我国政策的轮动与A股风格的转换相关性非常高：

1.趋向宽松的财政政策下，大盘股的表现要好于小盘股，比如2006-2007年；

2.趋向宽松的货币政策下，小盘股表现要强于大盘股，比如2008-2010年：

3.在宽松的财政政策下，价值型股票则表现更为强劲，比如2007-2008年；

4.在宽松的货币政策下，成长型股票更加具有优势，比如2009-2010年。

去年四季度起，央行连续采用上调双率等措施，宣告货币政策已经由过度宽松回归稳健。2010年10月份至今，央行连续六次上调存款准备金，连续四次上调存贷款利率，以对冲吸收前期大量投放的流动性。从目前的情况来看，紧缩政策已经进入下半场，出于对冲到期票据新增外汇占款的考虑，存款准备金仍有上调空间，但是加息已近进入尾声。货币政策有望重归稳健，整体的流动性也将回归常态。

从财政政策来看，当前经济整体仍然处于低位复苏阶段，增长面临的不确定还有不少，以消费补贴、转移支付、保障房建设为主的消费刺激政策，以西部大开发，中部地区崛起为主的区域发展总体战略等政策还将持续实施。财政政策整体仍然保持较为宽松的局面。

综上，我们认为市场风格从小盘转换到大盘的政策环境已经具备。

投资者心理：怀疑――信任――盲从

同美国市场一样，我国股票市场上投资者行为的变化也与风格转换高度相关。

(见表)

从近两年风格转换的节奏上看，风格转换的时间窗口已经临近。进入2011年以来，指数和换手率回升，大盘股领先的投资者心理条件已经成熟。

1.2009年1月至2009年6月，指数上升、换手率下降，大盘股领先：

2.2009年7月至2010年7月，指数下降、换手率下降，小盘股领先；

3.2010年8月至2010年10月，指数上升，换手率上升，大盘股略领先，

4.2010年11月至2010年年底，换手率下降，指数下降，小盘股领先。

宽松的财政和货币政策篇6

关键词：量化宽松 资产泡沫 通货膨胀

一、美国实施量化宽松货币政策的原因

量化宽松货币政策是指由央行通过公开市场操作直接向经济体系注入充足的流动性，从而鼓励投资和消费，带动经济增长的一种货币政策手段。居高不下的失业率、巨额的财政赤字与债务、存在的通缩威胁是这次量化宽松政策的原因所在。

与传统的货币政策通过购买短期证券从而对利率进行微调不同，量化宽松政策通常是在短期利率接近于零，利率等常规工具难以发挥作用时各国所采取的权宜之计，其对经济复苏的刺激效果也具有局限性。

二、美联储量化宽松货币政策的影响

美联储的“量化宽松”是一种超常规货的币政策，正如巴西外交和贸易部长所言，“量化宽松的政策将会让美国的邻居沦为赤贫”，甚至加大全球通胀和资产泡沫压力。

1.促进美国经济复苏，维持金融市场稳定

美联储购入国债，有助于增加对国债的有效需求、减少美国的高额债务、缓解财政赤字压力，并造成美元贬值趋势，推动美国出口。同时，可有效地防范系统性金融风险的发生，提高信贷的可得性,实现流动性的重新分配，对缓解信贷萎缩、提升市场信心、促进美国及全球金融市场正常运行发挥具有重要作用。

2.加剧热钱涌动，催生资产价格泡沫

首先，大量资金转向能源等大宗商品市场，大宗商品价格持续上涨，通胀预期与资产价格非理性快速上升，就会催生资产价格泡沫，不利于经济的复苏。其次，增加流动性的过剩，诱使大量热钱流入中国、巴西等新兴经济体。投机性的短期流动资本必然会投资于各类风险资产，从而迫使资产价格上涨，增加市场资产泡沫。

3.滋生通货预期隐忧，增大全球通胀压力

首先对于美国来说，短期内，通胀预期的产生也有助于经济的回升。但从长期来看，经济一旦回转，货币乘数必然变大，流动性将出现过剩问题，而逆向操作又存在难度，这样投资者就会预期在中长期将产生通胀，美元的大幅贬值，黄金、大宗商品价格的飙升在所难免。其次，从全球来看，短期国际资金的流入和大宗商品价格的上涨会给包括中国内的新兴经济体带来输入型通货膨胀，

综上，量化宽松对美国经济来说，短期内是一剂强心剂可以暂时达到救市目的，但却为长远埋下了祸根。长远来看，量化宽松对美国甚至全球经济来说，究竟是救市之举还是潘多拉盒中的妖怪，还有待时间的考验。

三、“量化宽松”下我国货币政策的调整

1.控制国际热钱的流入

美国量化宽松为我国带来输入性通货膨胀，在国内的需求拉动型通胀压力高企的情况下，稳定价格水平，抑制通胀已是当前的核心目标。而国际热钱的持续流入对我国通胀无疑是雪上加霜，鉴于我国CPI指数呈上升趋势、失业率水平有所下降、国际收支趋于平衡，在国内货币供应量充足的条件下，我国应实施稳健的货币政策，针对性的、灵活地控制国际短期资本的流入，防止流动性过剩。

2.推进人民币利率、汇率的市场化

当前大规模的热钱流入使利率、汇率的调整进退维谷，面对这样尴尬的境地，推进人民币利率、汇率的市场化，有助于抗金融风险能力的提高。但人民币利率的市场化，并不意味着放松利率管制，而是创造条件使利率在货币政策传导中发挥更大作用；人民币汇率的市场化也不是彻底放开人民币汇率管制，而是使人民币汇率双向波动，逐步增强弹性，保持在合理均衡水平上的基本稳定，从而使市场供求在汇率形成中发挥基础性作用。

3.加快人民币国际化战略进程

当前我国经济金融的发展来看，大力推进人民币国际化有利于我国争夺国际定价权，这可以有效避免“廉价美元”导致的能源等大宗商品价格上涨，减小输入型通货膨胀的压力，是应对美联储量化宽松货币政策的最好手段。针对量化宽松货币政策，人民银行行长周小川在G20伦敦前夕提出了在IMF现有SDR基础上构建“超国际储备货币”的建议。而IMF现有的SDR构成的改造，又在一定程度上取决于人民币的国际化程度。

4.加强货币政策与其他政策的协调配合

美国推出量化宽松后，流动性增加，人民币升值压力增大。如果中国不跟随美国货币政策调整，人民币将面临更大升值压力，导致资本流入，流动性过剩，根据“三元悖论”，人民银行将部分丧失货币政策自主性。这时，中国将被动跟随美国采取扩张性货币政策。当货币供应量十分充足时，而货币增长快于经济增长，那么就有可能出现虚拟经济的扩张或是滞涨现象。这就是所谓的央行货币政策被美元绑架，我国货币政策被动调整。单一的政策工具难以有效控制经济走向，这就要求货币政策与损失担保、银行注资、存款担保、产业政策和财政政策等相关政策措施协调配合，以期提升经济内生增长力，从而应对量化宽松带来的各种风险。

参考文献:

［1］王东.解读西方“定量宽松”政策与中国的应对［J］.改革与战略,2009；8

［2］穆争社.量化宽松货币政策的特征及运行效果分析［J］.中央财经大学大学学报,2010；10

宽松的财政和货币政策篇7

关键词：美国；量化宽松货币政策；对策

一、引言

1.研究动机

到2013年底，从QE12～QE4，美联储主席伯南克宽松的货币政策已经持续了5年时间，美国量化宽松预期刺激美国经济复苏，解决经济失衡问题。因为美国是目前世界上唯一的超级大国，在国际货币体系中美元也拥有着超然的地位，如此大规模的持续量化宽松货币政策必须通过溢出效应，对世界经济带来深远的影响。

中国金融市场尚不发达，监管机制不够完善作为金融危机下率先复苏的新兴工业化国家，必然要遭受多方面的冲击和影响。基于现代宏观经济学原理，论证量化宽松货币政策出台的时机，背景，作用原理和效果，并以此根据事实推导出量化宽松货币政策影响世界和中国经济的机制和效果。最后以此为基础提出一些中国能采取的有效的对应策略，以降低量化宽松政策对中国的不利影响。

2.国内外研究现状

国内外的主要观点是美联储为了防止金融机构破产采取了量化宽松的救市政策，增长了大型金融机构“大而不倒”的心理预期和道德风险。因此，许多金融机构不仅没有吸取到这场危机中的经验和教训，继续开展高风险的业务活动，给下一次金融危机埋下了隐患。

二、美国量化宽松货币政策的根源

传统的货币政策是最早由凯恩斯提出的调控政策中，央行对于一国市场和经济的一种调控方式，其主要的含义就是反市场而行：经济处于繁荣期，政府采取紧缩的货币政策；经济处于萧条期，政府采取扩张的货币政策。在一般情况下央行运用三大货币政策工具，即法定准备金率、再贴现率、公开市场业务，对利率进行调控，通过传统货币政策传导机制，完全可以通过金融市场传导到实体经济。

但是，目前这种调控方式失灵了。在2008年的次贷危机爆发以后，美国将基准利率定在0%到0.25%之间，但是美国的经济没有明显的好转，究其原因：

1.在于“流动性陷阱”的存在。“流动性陷阱”是凯恩斯流动性偏好理论中的重要环节，凯恩斯认为公众手中的用于储蓄的资产分为两种：债券和货币。货币具有充分的流动性但是没有任何的收益性，而债券代表除了货币之外的所有其他金融资产，二者是可以完全替代的。所谓流动性陷阱就是，当利率处于极低水平时，证券的交易价格会变得很高，公众认为证券的价格已经不会再上升而只会下降，为了避免证券价格下降造成的损失，几乎所有更希望持有现金而不是证券。因此公众的货币需求趋向于无限大，即使中央银行增加货币供给，也无法使利率有效地降低，即有效投资和有效需求不会增长。根据流动性偏好理论，扩张性的货币政策是通过降低利率从而刺激有效投资和需求发生作用的，但是如果利率已经接近于零或已经是零的情况下，那么传统的货币政策就不会生效了。由于传统上名义利率基本无法降低到零以下，中央银行使用扩张性的货币政策，促使基础货币增多，导致市场上流通更多的货币，但无法使利率下降，所以除了使公众资产组合更具有流动性以外效果几乎没有。

2.市场本身局限了传统货币政策的效果。在通货膨胀的经济繁荣时期，货币紧缩性政策可能会起到良好的效果，但经济处于下行区间时，扩张性货币政策就无法使经济达到预期的状态。由于经济衰退所产生的预期，厂家一般对长期经济前景持悲观态度对经济，即使中央银行采取宽松的货币政策，松动银根，下调利率，投资人也不愿意借债加大投资，而且银行考虑到安全的问题，也不会简单地放贷。这样，就算中央银行松动了银根，也无法使投资增加。

综上，根据传统货币政策传导机制，利率和银行渠道都无法起到应有的作用，从而导致了传统货币政策的失效。

三、量化宽松货币政策的后果

1.美国量化宽松货币政策的成效

（1）美国经济依旧低迷，失业率居高不下

虽然美国一直持续着极为宽松的货币政策，但是美国的失业率却一直处于高位运行。2009年10月，美国的失业率达到了10.2%，从就业量来看是，自从美国80年代大萧条以来历次衰退中量最大，持续时间最长的一次；从失业率来分析，5年量化宽松反衰退政策后，失业率处于6.5%左右的水平，而自80年代以来美国最严重的经济危机，失业率都没越过3%这一界限。①2004年普雷斯科特（诺贝尔经济学奖得主）认为，美国统计局公布出来的失业率是掺杂着水分的。②2010年12月美国就业市场增加了大约10万个岗位，而且其中大多都是低薪岗位，中高薪岗位增加的数量远远小于低薪岗位，美国就业市场的“质量”在下降。另一方面大约有26万人放弃了寻找工作，他们今后就不会被计算在政府失业率的数字之中了，使得作为分母的劳动力总数下降了，也就是劳动参与率下降了。所以我认为美国失业率降低到7%以下，与美国非农就业人数以及劳动力人数的下降有关。

（2）美国货币市场

金融危机爆发后，给全球的金融市场带了巨大的压力，货币市场上的各种信用利差剧增。为了迅速稳定国内的金融市场，美联储创造了很多的信用工具，给银行和投资者提供信贷。

当前货币市场上的利差都已经恢复到了危机前的水平，这表示了美联储的推出的短期信贷工具很好的降低了货币市场的利差，从而改善了货币市场的情况，有利于走出流动性陷阱，恢复传统货币政策的作用。而且，美联储在对银行等金融机构进行贷款时，都是有抵押品的。抵押品的选择范围十分的广泛：包括大量的资产支持的债券、抵押贷款债券等。银行可以用这些“有毒资产”作为抵押品从美联储获得贷款。美联储这种特殊的贷款行为的本质就是用贷款去替代金融机构手中风险十分高的垃圾资产，提高这些垃圾资产的流动性，改善这些金融机构现金流状况，降低了货币市场上的流动性风险。

总的来说，自危机开始以后，每个国家都经历了一次短暂的经济探底过程。美国经济自2009年探底以后开始了缓慢的回升。量化宽松的货币政策为市场提供了一个极为宽松的货币政策环境，并且稳定了美国金融市场，避免了大型金融机构破产带来的动荡。但是由于复杂的国际形势，和欧债危机的爆发，以及国内本身财政政策的使用限制，导致经济复苏极为艰难，经济复苏的缓慢导致了美国失业率的高企。

2.量化宽松货币政策的全球影响

（1）全球大宗商品价格上涨

国际上大宗商品的价格一般是由美元计价的，所以美元的价值与国际大宗商品价格有着密切的关系。美联储量化宽松政策造成美元超发，美元价值的下降，最终引起国际上大宗商品价格的上涨。

2008年，次贷危机戳破了国际大宗商品市场的泡沫，造成了国际大宗商品价格迅速地上扬。在全球量化宽松货币政策的推动下，加上新兴工业化国家率先复苏，大宗商品价格再一次形成了上升态势。2011年随着欧债危机的爆发，世界经济重新进入了新一轮的向下调整，世界大宗商品价格掉头向下。从图表上来看，此轮国际大宗商品的上升周期的高点没有超过2007年的高点。但是食品、农产品等关乎人类生存的基本生活资料却出现了强劲的价格膨胀。在大宗商品价格上涨的浪潮中，如果说其他的商品价格飞涨还只是阻碍了世界经济的正常复苏，那么粮食价格的飞涨则引发了粮食危机，更进一步造成了很多国家和地区的政治动乱。这印证了美国财长约翰・康纳利的名言：“美元是我们的货币，却是你们的麻烦”。③量化宽松货币政策没有把经济拉出泥潭，却将国际大宗商品价格推上了历史的高点。

（2）新兴工业化国家的通货膨胀

量化宽松货币政策对于美国等国家来说，尚未形成大规模的通货膨胀的压力，但由量化宽松政策产生的货币超发而形成的热钱会对新兴工业化国家产生冲击。由于美国国内投资信心不足，而且美国的零利率政策也使得美国投资者热衷于投资海外。根据利率平价理论，当两个国家之间存在利差时，由于资本逐利的天性，为了获得更高的收益，会从利率较低的国家去往利率较高的国家；并且由于美元汇率走低，投资海外的资本兑换回美元还会产生“汇率红利”；加上新兴工业化国家率先复苏和良好的经济预期，热钱大量的涌入新兴工业化国家，造成了这些国家巨大的通货膨胀压力和资产价格泡沫。大量外汇的涌入迫使新兴工业化国家不得不增加货币的投放，加剧量化宽松。美国量化宽松货币政策，让国家承担私人债务，让国际承担国家债券，向世界收取“铸币税”，让国际上其他国家为危机买单。

美联储的量化宽松货币政策通过外溢效应使得新兴工业化国家产生巨大的通胀压力并且推动了全球大宗商品价格的上扬，最终将导致全球性的通货膨胀。蒙代尔对此的见解十分精辟，“美联储成为世界主流经济体系物价的决定者，它是人类有史以来最伟大的通货膨胀机器”。④

注释：

①大卫・威尔科克斯.美国宏观经济走势及货币政策分析.中国发展研究基金会，2010（12）.

②国际财经时评.诺贝尔经济学奖得主普雷斯科特.美国失业率高企源于经济未复苏.2011，03.17

③涂菲.美国量化宽松的原因及影响[J].当代经济管理，2011，33（3）

④蒙代尔著，向松祚译.蒙代尔经济学文集[M].北京：中国金融出版社，2003，12.

参考文献：

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[2]戴金平，张华宁.全球货币量化宽松：何时退出？[M].厦门：厦门大学出版社，2012（10）.

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[4]王健.还原真实的美联储[M].杭州：浙江大学出版社，2013（11）.

[5]涂菲.美国量化宽松的原因及影响[J].当代经济管理，2011，33（3）.

[6]张玲.美国量化宽松政策下中国外汇储备风险及对策研究[J].金融时代，2013（5）.

[7]罗功武，申昌民，胡飞燕.中国外汇储备现状分析[J].江苏科技信息

[8]龚海林.美国量化宽松政策与全球通货膨胀的关系[J].中国外资，2011.

[9]于舟.美国量化宽松货币政策下中国的对策[J].金融视角，2010（12）.

[10]李永刚.美国量化宽松货币政策影响及中国对策[J].财经科学，2011.

宽松的财政和货币政策篇8

日本超宽松货币政策历程

20世纪90年代开始，随着泡沫经济的破灭，日本面临经济长期低迷、金融市场动荡和不良债权问题加剧的局面。日本央行先后五任行长三重野康、松下康雄、速水优、福井俊彦和白川方明，均采取了一系列旨在刺激经济复苏和走出通缩的扩张性货币政策，特别是1999年之后实施了零利率和量化宽松的超宽松货币政策。按其政策操作具体实践的不同，可划分为6个时期。

零利率政策时期（1999年2月至2001年3月）。1999年2月起，为应付经济停滞和严重的不良债权问题，日本央行将无担保隔夜拆借利率调至0.15%，同年3月3日再次调至0.03%。这意味着扣除货币经纪商佣金后，利率实际已降为零，即日本央行开始实行零利率政策。

零利率与量化宽松货币政策并行时期（2001年3月至2006年3月）。2001年，日本经济增长势头不但没有好转反而明显恶化。日本央行于当年3月19日决定采取更加宽松的货币政策：一是通过维持商业银行在中央银行较高的经常账户余额水平，保障流动性的大量供应。二是加大公开市场操作力度，由传统购买短期国债转变为购买长期国债，以增加基础货币。三是承诺在核心CPI（消费者物价指数）环比大于零前，一直实行数量宽松政策。

量化宽松货币政策与零利率政策暂时退出（2006年3月至2008年12月）。2005年，日本宏观经济基本面向好，全年有3个季度的经济增长率超过5%，快于美国、欧盟同期的增长速度，核心CPI也从11月起呈微弱正增长。2006年3月9日，日本央行宣布终止实行五年之久的量化宽松货币政策，将准备金活期账户余额从30万亿～35万亿日元减少到法定的约6万亿日元。2006年7月16日宣布结束零利率政策，将基准利率提高至0.25%。

零利率与量化宽松政策的回归（2008年12月至2010年10月）。2008年，日本经济未能延续2005年以来的增长惯性，出现1.6%的负增长。2009年一季度的增长率为-4%，并伴随CPI持续走低，日本央行于同年12月29日降息至0.1%。2009年12月1日，日本央行又决定以0.1%的固定利率提供总数达10万亿日元的3月期贷款。2010年10月5日，日本央行鼓励无担保的隔夜拆借利率保持在0.1%以下，日本重新推行零利率政策。

量化宽松政策持续加码时期（2010年10月至2013年1月）。2010年四季度起，日本经济再度萎缩，而2011年“3·11”大地震及核泄漏事故更使其遭受重创，此后，虽有灾后重建效应的拉动，但欧债危机持续演化、全球经济放缓和中日关系急剧恶化等负面冲击接踵而至，日本经济复苏艰难。在此背景下，日本央行于2010年10月28日创立总额为35万亿日元的基金，用于购入各类资产，为市场提供流动性。截至2012年末，日本央行先后8次扩大量化宽松规模共计66万亿日元，量化宽松总规模高达101万亿日元。

无限期、开放式超宽松政策时期（2013年1月起）。在安倍晋三2012年末正式就任日本首相后，日本央行迫于压力，于2013年1月22日宣布引入“价格稳定目标”。日本央行将通胀目标设定为2%。此外，将从2014年1月起，不设置具体终止期限，每个月的资产购买量约在13万亿日元。其中，约有2万亿日元用于购买日本政府债券，约有10万亿日元用于购买短期国库券。坚决支持安倍主张的黑田东彦，在就任日本央行行长的首次货币政策会议上宣布了以“2”为关键词的超预期宽松政策，即于2013年4月提前实行“开放式资产购买措施”，把央行债券购买规模和货币基础扩大至现有水平的“两倍”，在“两年”时间内，实现“2%”的通货膨胀目标。

超宽松货币政策的积极效果

日本央行的超宽松货币政策取得了部分积极效果。

通过积极的预期管理实现了一定程度的时间轴效果。所谓时间轴效果，是指央行承诺在一个较长时期内，保证实施零利率和量化宽松政策能够降低当前的长期利率，从而达到提高资产价格、促进生产和消费的目的。日本央行扩展中长期信用的货币政策工具，如直接购买国债、抵押贷款支持证券等政策操作，降低了中长期国债利率和抵押贷款利率等，有助于降低借贷成本，间接支持了经济复苏。从实际情况来看，在量化宽松政策的实施阶段（2001年3月至2006年3月与2008年12月至今），不仅短期利率有所下降，10年期及5年期国债利率也明显下降。10年期国债利率由2000年1月4日的1.738%，下降到2013年4月1日的0.571%；同期，5年期国债利率也由1.01%降至0.135%。

稳定金融系统的效果基本实现，避免危机进一步恶化。金融危机过程中，对流动性不足的担忧困扰着整个金融体系，超宽松货币政策消除了流动性不足的威胁，防止了危机和恐慌的进一步蔓延，具有稳定金融体系的效果。日本央行从2001年3月起至今，通过直接购买长期国债和资产支持证券，向银行体系注入了大量资金，起到了稳定银行体系的作用。

一定程度上扩张了日本政府实施财政刺激政策的空间。直接购买长期政府债券和政府担保债券，是日本央行超宽松货币政策的重要手段。货币当局购买国债的操作类似于以通货膨胀税取代直接税收，大大减轻了政府的预算约束。截至2013年3月20日，日本央行资产总额达165.39万亿日元，较1999年1月10日增加90.81%。同期，日本央行持有的政府债券余额达到125.05万亿日元，较1999年1月10日增长了153.51%。

政策效果仍有不理想之处

按照经济学理论，日本央行的超宽松货币政策通过向市场注入更多流动性，将引导金融机构和公众投资者的资产选择行为，促进市场参与者调整投资组合，将资金投向收益率更高的非货币资产，从而带动投资，并促进消费和刺激经济复苏。但日本实施超宽松货币政策的实际效果却难尽如人意，存在明显的局限。

对基础货币的影响比较显著，但对货币供给量的影响较小。从两者的增幅来看，2013年3月，日本央行的基础货币量达134.74万亿日元，而1998年末为60.14万亿日元，增幅高达124.04%。货币政策的最终效果是通过调节经济运行中的货币供给量来实现，而体现经济活动中货币供给量的M2（广义货币）指标，并没有表现出相应幅度的增长。日本2013年2月末的M2平均流通量为828.2万亿日元，而1998年末则为611.6万亿日元，仅增加了35.42%。从两者增长的时段来看，在日本央行实现量化宽松政策的两个阶段（2001年3月至2006年3月与2008年12月至今），虽然每月基础货币平均余额明显多于未实行量化宽松政策的时段，但M2平均流通量仅保持了平稳增加。

对消除通货紧缩方面效果不理想。2013年2月，日本CPI指数为99.2，而1998年末则为104。在此期间，CPI同比有50个月在零以上，而有120个月为负值。截至目前，这种情况依旧未见好转，2012年6月至2013年2月的CPI同比更是连续9个月为负。

大部分资金在财政金融领域内形成循环，实体经济参与有限。在金融机构惜贷、实体企业借贷意愿不高的大环境下，日本金融机构从日本央行以极低成本获得的大部分资金，以超额准备金的形式又重新存放在日本央行经常账户上。日本城市、区域、信托、外资等各类银行在日本央行的超额准备金在量化宽松政策实施的阶段（2001年3月2006年3月与2008年12月至今），要大幅多于未实施量化宽松政策的阶段（2006年3月至2008年12月）。

与此同时，日本央行所持有的政府债务的比例也随着量化宽松规模的增大而增加。1999年1月10日，日本央行持有的政府债务仅占其总资产的56.91%，而在2006年7月10日，第一轮量化宽松政策结束不久之时，这一比例达到了78.17%。2009年12月10日，这一比例降为58.65%，到2013年3月20日，该比例又攀升至75.61%。由此可见，日本央行通过购买资产等方式向金融机构提供流动性，金融机构以超额准备金等形式重新将流动性返回日本央行，日本央行则大量买进政府债券，政府获得了相应的财政政策实施空间，实体经济在这个过程中则参与极为有限。

刺激居民消费效果不显著。从消费额来看，日本2012年家庭消费额为301.5万亿日元，较1999年末仅增长12.63%，与基础货币供给量的增幅相差甚远。从就业与收入角度来看，日本的失业率长年维持在约4%，而近十年来平均每月就业现金收益同比负增长的月份远多于正增长的月份，这也说明日本央行实施的超宽松货币政策并没有达到增加工资的目的，因而更难起到带动消费增长的作用。

对投资拉动效果差强人意。1999年，日本全社会的总资本形成为118.42万亿日元，2000年增加为119.22万亿日元，而这种对投资的带动作用仅是“昙花一现”，2001年至今，日本全社会总资本形成持续低迷，2010年降至最低点——98.04万亿日元，2012年恢复至103.21万亿日元，仍远低于1999年水平。日本企业的设备投资增幅表现略好，但2012年较1998年仅增加了6.96%。

抑制日元升值作用甚微。1985年“广场协议”后，日元对美元汇率急剧升值。日本央行长时期的低利率甚至零利率与量化宽松的超宽松组合，对日元升值几乎“束手无策”。1985年9月，日元汇率还在1美元兑250日元左右波动，尽管日本央行从1991年7月起频繁下调基准利率，相继实施了低利率、零利率与量化宽松政策，但截至2012年末，日元对美元仍然升至86.72。不过，安倍再度就任日本首相后，日元受货币超宽松预期影响而大幅贬值，截至2013年4月2日，日元对美元收盘至93.35，较2012年末贬值7.65%。

政策效果欠佳的技术性原因

实践证明，日本央行实施超宽松货币政策陷入了“流动性陷阱”。当经济陷入“流动性陷阱”后，由于经济停滞，产出水平和效率都趋于下降，人们则对未来更加缺乏“信心”，并减少消费和投资，最终使经济更为紧缩。导致日本陷入“流动性陷阱”的成因相当复杂，其中的深层次原因包括经济增长方式和财政金融体制无法与时俱进、人口老龄化、社会氛围日趋保守僵化和企业创新能力萎缩等，这些结构性问题绝非简单地加大货币供应量就可解决。除以上结构性原因外，技术层面的原因也不可忽视。

金融机构放贷能力和意愿不足。体现在三方面：一是20世纪80年代泡沫经济破灭后，日本的大多数金融机构背负了大量不良贷款，银行业不良贷款率在2001年达到8.4%，之后虽不断下降，但2004年依然达4%。金融机构为防止不良贷款再度恶化，增加了贷款损失准备金的预提。二是金融机构自身在日本经济泡沫时期也投资了部分房地产、股票等资产，泡沫破裂后，所购资产大幅缩水，造成自身也面临偿债的资金需求。三是出于对交易对手风险的担忧而惜贷。

实体企业因负债而借贷意愿不足。日本经济泡沫破灭后，很多实体企业深陷其中，资产价值猛降，债务负担大增，债台高筑的企业对零利率“视而不见”，再度向银行借贷和增加自身负债的意愿大幅减少。尽管私人部门到2005年已经修复了大部分资产负债表，但依然存在严重的对债务风险的厌恶情绪。根据历年日本“短观调查”的数据，1990年至2012年的92个季度中，金融机构向所有企业的“贷款倾向”有25个季度处于负值状态，而同期，企业从金融机构贷款有62个季度呈现同比负增长。由此可见，实体企业不愿借贷的情绪比金融机构惜贷的情绪要严重。

日元的“套利交易”。日本央行零利率政策使本国投资者因国内市场收益率过低而将资金投入其他市场，跨国投资者则通过购买日本国债，并以其为抵押，向日本的投资银行以五倍以上的杠杆进行融资，借入日元，卖出后兑换成美元或欧元，并投资到境外的高收益产品，如股市或高收益债券，从而以低融资成本进行投资。这种套利交易也在一定程度上降低了日本货币供应量的增长，削弱了本国量化宽松货币政策的效果。

启示

从日本央行实施超宽松货币政策的历程中可以总结相关经验和教训，从而能够更好地认识货币宽松政策的传导机制、效果及其局限。

零利率和量化宽松政策对刺激经济长期增长作用有限。超宽松货币政策只是通过消除不确定性和缓解流动性压力的方式，为经济活动提供了一个相对温和并有利经营的环境，但并不能直接拉动经济高速增长，经济增长最终还是要依靠技术进步推动的投资和消费驱动。当前，美欧日等发达经济体面临债务高企、经济动能不足等问题，新兴经济体则面临经济结构调整、增长方式转变等问题，均需将经济体制改革、提升核心竞争力作为首要任务，而要求货币当局过度发行货币的举措无异舍本逐末。

零利率和量化宽松政策未能完全有效恢复信贷市场的融资功能。20世纪90年代以来，日本大多数金融机构和实体企业都深受债务风险其害，即使债务已经偿清，也不惜“矫枉过正”，尽量避免再度负债。因此，日本央行无论实行零利率还是量化宽松措施，都难以对私人部门的信贷产生显著影响，进而造成日本量化宽松的大部分资金在财政金融领域内循环的局面。因此，各国货币当局为恢复信贷市场的繁荣而采取措施时，需将向金融机构注入流动性与协调政府相关部门提升实体经济借贷意愿相结合，只有如此，货币政策的传导机制才有可能重新发挥作用。

宽松的财政和货币政策篇9

自金融危机以来，美国实施了两轮量化宽松的货币政策。这一政策引发的多米诺骨牌效应，将对其他国家，特别是中国这样的发展中国家造成较大的负面效果。本文从量化宽松货币政策的涵义入手，在着重分析美国量化宽松货币政策的实施效果以及潜在风险的基础上，提出中国所应采取的应对之策，力争减缓量化宽松货币政策对中国经济的消极影响。

关键词：

利率；量化宽松；货币政策；流动性

一、引言

2008年的国际金融危机使得全球经济陷入衰退，为了扭转经济形式，各国一方面不断加大财政支出，另一方面实施了量化宽松货币政策。全球各大经济体纷纷实施量化宽松货币政策，这必将对世界经济产生一定的冲击和影响。中国作为世界经济体系中的一份子，也将不可避免的深陷其中。因此，我们有必要对量化宽松货币政策的效果及后果进行研究。为此，本文着重分析了量化宽松货币政策的经济后果及对中国的影响，并提出对策建议。

二、量化宽松货币政策的理论基础

1.货币非中性。与货币中性轮的观点相反，货币非中性论认为货币供给的变化不只是引起一般物价水平的变化，而会影响相对价格体系，从而对就业和实际产出产生影响。凯恩斯（1936）在《就业、利息与货币通论》中指出，“古典”学派所谓充分就业的均衡只是一个特例，通常情况总是小于充分就业的均衡，造成这一现象的根本原因在于有效需求不足。要增加需求，就必须降低利率，而利率决定于货币的供求关系。因此，凯恩斯及其追随者认为货币的作用是巨大的，货币是非中性的，国家应制定适当的财政政策和货币政策，以克服经济危机和萧条。2.货币供需理论。在经济危机期间，交易减少，货币流通速度一般会降低，因此由著名的费雪恒等式MV=PQ可知，要维持产出水平PQ不变，就必须增加流通中的货币量。广义的货币供给量M2是基础货币量和货币创造乘数的乘积，即M2=kM。因为在金融危机期间银行为了避免出现挤兑，通常会持有较多的准备金，从而使得货币创造乘数下降。所以，为了维持和增加货币供给量，就必须增发基础货币。3.零利率与流动性陷阱理论。通常情况下，利率降低可以增加投资支出，进而刺激经济增长。但是，在危机期间，利率很低甚至为零时，人们会对持有货币具有无限需求，利率就不再具有调节经济的功能，货币政策失效，这就是凯恩斯的“流动性陷阱”理论。

三、量化宽松货币政策的效果

目前，实施量化宽松货币政策的典型国家是美国和日本。量化宽松的货币政策对于美国和日本即产生了正面的作用，也产生了一些负面的影响。就其积极作用来看，主要有以下几点：第一，在短期内稳定了金融体系。在危机期间，量化宽松货币政策为银行注入了充足的流动性，消除了流动性不足的威胁，避免了危机和恐慌的蔓延和恶化，对金融体系的稳定具有重要的作用。第二，避免通货紧缩，经济预期向好。在危机发生后，金融机构为了避险，一般会提高准备金，减少放贷，从而使得货币创造能力下降，市场出现资金短缺，经济增长受到遏制，进而出现通缩压力。量化宽松货币政策在缓解了资金短缺问题，并产生通胀预期，对于经济增长具有推动作用。第三，量化宽松货币政策降低融资成本，刺激消费和投资。量化宽松货币政策下，货币供给量的增加可以降低企业和私人的融资成本，刺激企业的投资和私人的消费。第四，随着利率水平下降和货币供给量增加，可能会导致本币汇率贬值，进而促进本国出口和抑制进口，改善国际收支状况并增加有效需求。量化宽松货币政策对经济有正向作用，但是就其负面影响来看，主要在于以下几点：第一，通货膨胀风险。适当的量化宽松货币政策可以稳定经济，但是使用不当则可能使得货币供给过多。危机期间，增加的基础货币并不会马上形成过多货币供给，但是在危机过后，过多的货币供给会引起通货膨胀。因此，量化宽松货币政策最大的风险在于通货膨胀风险。第二，资产泡沫风险。危机期间，实业投资预期收益较低，大量资金流向房地产和股市之中，结果会造成房价和股价暴涨，形成资产价格泡沫，给经济发展带来危害。第三，汇率贬值风险。量化宽松政策导致利率进一步降低和货币供给量增加，会出现资金的跨境套利，一部分资金会流向境外，造成本币汇率贬值。第四，货币政策的逆向操作存在着相当大的难度，未来回收流动性的时机和方式都将是一个大问题。如果经济恢复，央行在短期内需要在市场卖出大量的债券，而大量的财政赤字国债充斥市场，那么又可能造成经济大幅的波动。

四、量化宽松货币政策对中国的影响及对策

1.量化宽松货币政策对我国的影响。美国的量化宽松货币政策既产生了稳定国内金融和经济的效果，同时也给其他国家，特别是中国这样的新兴国家带来了一些负面影响。第一，人民币升值，贸易环境恶化。美联储大幅增加美元供应，相当于美元加速对人民币贬值，实际效果等同于人民币急剧对美元升值，这将大大减弱我国的出口竞争力，将不利于中国出口的持续增长。第二，热钱不断流入中国。美国量化宽松货币政策削弱了美元资产对短期国际资本的吸引力，境内资本为寻求保值和增值，就会到利率较高的国家里寻求投资。同时，量化宽松货币政策产生的通胀预期会形成本币的贬值预期，资本为了避险，就会流入货币预期升值的国家。第三，外汇储备损失。美联储量化宽松货币政策强化了美元下行的态势。中国人民银行10日的数据显示，截至2012年底，国家外汇储备余额为3.31万亿美元，而其中绝对部分为美元资产。美国实行第二次量化宽松货币政策以来，相对于美元，人民币逐渐升值，使外汇储备的购买力下降而且不断缩水。

2.应对量化宽松的对策。第一，坚持外汇储备多元化，寻求安全和盈利的平衡。分散外汇储备投资以及创新外汇储备的管理方式迫在眉睫。可以考虑增持美国优质跨国大企业和国际组织的股票，这不仅可以抵御美国国内的通胀风险，还可以抵御美元贬值的风险。第二，大力推进人民币的国际化。量化宽松引起的美元贬值导致中国外汇储备大幅缩水。但是，如果人民币能够成为国际结算货币，就有利于中国贸易盈余的保值。第三，加强临时性资本管制，降低热钱流入中国的规模。资本管制主要是为了管制资本项目的国际资金流动，阻止热钱涌入。在目前全球量化宽松背景下，应暂缓推进资本项目的自由化，要加强外汇流入流出的监测和管理，加强对热钱冲击目标、渠道和方式的分析及评估，提高应对措施的针对性和有效性，遏制热钱流入。

五、结语

量化宽松货币政策对于处于金融危机和衰退阶段的经济，可能具有一定的刺激作用，但是如果此项政策不能正确运用，也会带来一些风险。本文通过分析认为量化宽松货币政策具有稳定金融体系、降低利率刺激投资、抑制通货紧缩、经济景气预期等作用，这些作用的发挥受到资金能否流向实体经济、货币向境外漏出情况和实体经济能否如期复苏等条件的制约；同时，这一政策也会带来通货膨胀、资产泡沫、汇率贬值和资产价格波动等风险。

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宽松的财政和货币政策篇10

关键词：人民币升值 货币政策 退出机制

一、金融危机下的货币政策

2008年雷曼兄弟的破产致使整个世界陷入金融危机的混乱之中。各国央行在短短几个月时间里通过联手降息的方式，将基准利率降到历史低点。美联储联邦基金利率维持在0到0.25%，日本银行也将同业拆借利率下调至0到0.1%，而中国人民银行也在2009年将利率降至2.25%的水平，距历史最低值1.98%相差无几。

在下调基准利率的同时，各国央行也联手展开大规模的量化宽松政策，美联储、日本银行、欧洲央行等纷纷出手购买无风险国债，同时通过公开市场业务向市场提供大量流动性。在货币政策量化宽松的同时，各国财政也开始进行大规模的刺激计划。随着货币政策和财政政策的双管齐下，各国经济在2009到2010年逐步得到回升，中国也一直实行着宽松的货币政策。

2010年，受希腊债务危机恶化和蔓延的影响，境外NDF（无本金交割远期外汇）市场上美元对人民币报价升至2009年9月30日以来新高，显示投资者对人民币升值的预期降至7个多月的新低。尽管欧盟、国际货币基金组织和主要西方经济体的央行联手缓解了欧债危机，但在欧元区经济前景莫测的背景下，人民币对美元升值出现了持续弱化。然而，人民币升值趋势短期内难以避免，2013年5月8日，中国货币交易中心授权公布人民币对美元中间价为6.1980，首次突破6.2关口，刷新历史新高，这给货币政策制定者带来了新的挑战与压力。

二、人民币升值与适度宽松货币政策

本文根据我国现状对蒙代尔―弗莱明模型（M-F模型）进行相应修正及定性分析，通过对我国货币政策的协调问题进行深入研究，以期探明货币政策的有效性。

（一）M-F模型的修正

在应用M-F模型来分析我国货币政策时，需要对传统M-F模型进行一定的修正，这是因为M-F模型是作为开放经济中分析货币政策、财政政策有效性而广泛运用的经济模型，而对我国货币政策有效性进行分析时必须符合我国经济实情。

如此，我国经济的IS-LM-BP模型，就与标准M-F模型有很大不同，主要表现在对外部门的BP曲线上，如图1所示，均衡点处于国际收支均衡处BP曲线右方的顺差领域内，这是因为在过去相当长时间内，中国政府追求的是外汇储备增加，把内部稳定、外部国际收支盈余作为均衡状态。为了使分析接近于M-F标准，将BP曲线左移至内部均衡点，构造一条CBP曲线代替BP，把国际收支的一定盈余看作是国际收支均衡状态。CBP曲线表示使国际收支顺差保持一定值的利率与国民收入的组合。资本项目取决于本国利率r，决定套利资本内流或外流。资本的流动性越高，曲线就越平缓。在中国外汇管制下，本币资产与外币资产的低替代性及风险因素，套利资本相对较少，而外商直接投资主要取决于投资收益预期。

（二）宽松货币政策及其影响的理论分析

在上述假定下，我国经济中的M-F模型可描述为以下三个方程式：

1.IS曲线（商品市场均衡）。

在图2中，E0为IS曲线、LM曲线和CBP曲线的初始均衡点。当政府实施宽松货币政策，货币供给量的增加使LM曲线和CBP曲线分别向右移至LM1、CBP1。与此同时，在经济政策刺激下，政府支出的增加使IS曲线向右移至IS1，内需增长明显，在我国“参考美元为主的软盯住汇率制度”下，如果美元贬值，人民币汇率会相应幅度下调，这样将进一步推动外需增长，因而在总需求拉动下，国内商品市场、货币市场和国际收支可以在E1实现均衡。此时产量为Yl，所增加的产量为Yl-Y0。这表明，适度宽松货币政策的配合使得财政扩张政策具有GDP增长的效果。

以上分析表明，在我国“参考美元为主的软盯住汇率制度”和资本不完全流动的经济中，财政扩张政策由于货币供给量的相应增加具有良好的GDP增长效果。但其效应大小要受到边际消费倾向、边际进口倾向、投资对利率变化的偏导数等因素制约。总体来看，适度宽松货币政策的实施有助于提高我国边际消费倾向，降低边际进口倾向，增大微观主体的投资倾向对利率反映的灵敏度，从而在人民币升值背景下有利于货币政策刺激GDP增长，在一定程度上缓解本币升值给国内经济增长带来的压力。

（三）人民币升值预期下的货币政策走向

在当前出现人民币升值预期的情况下，稳定市场对人民币汇率的预期尤为重要，以防止人民币升值预期引发国际热钱大量流入国内股市和房地产市场等虚拟经济，导致资产价格泡沫和通货膨胀。总体来看，在共同应对危机的背景下，如果只要求中国货币升值，而不断地贬值美元，这不仅不利于全球经济的复苏，也是不公平的。

三、货币政策退出机制

从以上论述可以看出，政策退出势在必行，但问题是退出时机应该是何时，如何退出，是各国自行退出还是联手退出。

（一）关于形势的判断

2008年金融危机的爆发，导致我国出口下滑继而实体经济回落。为避免实体经济的急速下行，政府依据“外需不足内需补上”的原则迅速启动4万亿经济刺激方案，帮助宏观经济重回其应有的增长轨道。但是，强有力的刺激政策注定会带来一些副作用，主要体现在银行信贷激增、货币供应量快速上升、资产价格特别是大城市房地产价格随之迅速上涨、通胀预期正在快速形成。

中国人民银行在2009年8月5日的二季度货币政策执行报告明确指出：目前部分国家的政府和央行已开始研究包括量化宽松货币政策在内的危机应对措施的退出策略。一是关于退出时机和力度的把握。理论上，退出应以危机的影响基本消除、经济恢复增长为前提。但实践中，需要对退出时机和力度作出准确的判断。否则，政策退出过快，可能给复苏带来压力；退出过慢，则可能引发新一轮资产价格泡沫和恶性通胀。二是关于退出工具的选择。除逐步缩小应对危机的数量型工具规模、适时运用常规工具外，也可以考虑创新其他工具，以保证在经济复苏时既可以较快地回收大量流动性，又不会使信贷市场发生较大波动。三是关于货币政策与财政等其他政策之间的协调配合，及主要经济体之间的沟通和交流。应避免政策效应的漏损，或以邻为壑政策对其他经济体的损害。纵观国内外的货币政策环境，退出机制的正确选择是保证经济平稳发展的关键。

（二）为何退出

随着各国经济的平稳回升，各国政府都在探讨货币政策的退出计划，因为从长期来看，宽松的货币政策只能造成物价水平的上涨而不能使经济增长，所以长期来看货币政策是无效的。但就短期而言，货币政策的效应较为显著，能够有效地阻止经济衰退，使得经济平稳回升。所以金融危机中的货币政策起到了良好的效果，但在经济已经平稳回升后，应该渐渐退出宽松货币政策，回到常规的政策上来，以免造成更加严重的通胀和资产泡沫。

（三）关于退出时机的探讨

对于退出时机的选择应该相当慎重，过早的退出会导致经济尚未平稳，造成不必要的衰退，而过晚的退出则会导致流动性泛滥而产生经济过热和通货膨胀。退出时机的选择一要避免经济陷入“二次探底”，二要减少政策工具误用可能产生的副作用。

从2008年的经济情况看，各个主要经济体都还没有执行退出政策的实质性行动，美联储甚至表明要实行量化宽松的货币政策以保持美国经济的增长进而避免新一轮的衰退，欧洲央行和日本银行也都将利率水平维持在最低水平，同时加大对国债的购买力度以提供流动性。而美联储量化宽松的政策导致美元对主要货币大幅度的贬值，这种贬值使得其他很多经济体难以承受，进一步使各国央行都开始对外汇市场进行干预，避免本币的升值而影响出口。全球货币政策的协调行动是政策退出成功与否的关键。中国若提前退出将引起热钱涌入，从而给通胀、人民币升值等带来压力。由此可以看出，汇率政策能够对其他国家造成相当大的影响，所以不管在退出还是在刺激经济的时候，都应该慎用汇率政策。

虽然发达经济体目前的经济状况尚不明确，但是从公布的数据来看，目前我国的经济确实出现了平稳回升的态势，GDP增速连续多个季度在8%以上，CPI更是出现过3.5%的高位，高于国际上通行的3%红线，于是中国央行多次加息，其目的是为了缓解通胀预期。从目前央行的公开市场操作、利率和准备金的调控来看，央行在缓慢退出宽松的货币政策。2013年，不少市场机构近期已相继调低了中国全年消费物价指数（CPI）的上涨预期。对于一个经济体来说，退出政策应该是在经济回升到一个相对稳定的阶段才开始实施的，而这个稳定阶段即是GDP、CPI等主要宏观经济指标在若干个季度保持相对稳定，同时外部经济体的经济形势也相对稳定。否则，过早和过晚的退出都会影响经济的良性发展。

（四）退出方式

从2008年金融危机开始时，各国央行保持着相当密切的合作，联手进行降息和提供流动性。正是这种相互的合作与沟通，使得各国的政策处在相同的水平，世界经济才能够在较短的时间内触底回升。

政策退出时则有些不同，因为各个经济体的具体情况不同，所以经济的自我修复能力有所不同，这就导致各国经济平稳回升的时间会有差异，所以在退出时各国政府和央行应以本国的实际情况为准，根据本国的各项经济指标来考虑政策的退出，而不应该过多受到其他经济体政策的影响。政府在退出时应该重点考虑本国的各项经济指标，特别应该注意CPI和PPI两项价格指标的变化，一旦价格指标变化过大或者超过相应的阈值，就应该毫不犹豫地进行相关货币政策的调控。所以政策退出应“因人而异”。

“因人而异”的退出政策应该适当考虑世界经济的整体形势，退出时的政策力度也应该考虑到本国和世界经济的承受能力，特别是发达国家的退出更应该谨慎，因为发达国家经济形势的好坏对整个世界经济能够造成极大的影响，应避免世界经济因为各国的同时退出导致新一轮的衰退。