股改范文10篇

股改范文篇1

对决策者来说，股改能进行到达底就是成功

为什么要进行股改？最为现实的是十五年的中国股市走到今天这一步，是IPO停了、配股停了、增发停了，而最为关键的是曾满怀希望投身新兴的中国资本市场的7000万投资者，在不但未能分享改革开放成果而是遭受上万亿的财产损失的现实面前终于清醒了，也彻底绝望了并纷纷离去了，融资功能的彻底丧失也就是中国股市股权分置的“圈钱”之路走到了尽头。尽管近两年来决策者也绞尽脑汁、力标“创新”、频频“救市”，然而一切无济于事才使逼上了“解决股权分置改革”的路。当人们认识到股权分置是中国股市万恶之源的时候，股改就成了众望所归，只有股改才能“还资本市场本来面目”，而顺应“民意”才能留住投资者，也才能恢复IPO、恢复配股、恢复增发。正因为如此，“开弓没有回头箭”的股改开始了。早在股改开始不久，证监会的李青原主任不但说了“不以股市涨跌论成败”，而且还说了“当股改已达到60%市值时即是新老划断的时机”，还有银河证券首席经济学家左小蕾更是直接地说“股改成功的重要指标就是新股恢复发行”。从这些可以看出，对管理层决策者来说，只要能把股改继续下去，完成了大多数公司的股改，到时候就可以新老划断了，就可以恢复再融资了，恢复IPO了，自然也就是大功告成了。

对非流通股来说，实现全流通就是成功

股改对非流通股来说，是要支付对价的，然而还是有那么多的非流通股争先恐后地股改，并想尽各种办法支付对价“买”得流通权，其目的应该是很现实的。在市场上谁都不会想做赔本的买卖，不就是许多公司正迫不及待地等着“整体上市”、等着配股、等着增发吗？而这些只有进行了股改才有可能。如果说股权分置时的高溢价IPO及再融资使发起人股东的资产迅速膨胀，许多“创业者”一夜之间都成了千万、亿万富翁的话，但那还都只是纸上的富贵，但是股改完成即是全流通的实现，至时即可随心所欲的减持不就使纸上的富贵变成现实的富贵了吗？还有象吉林纸业、宁夏恒力这些已走上穷途末路的，不正是股改为他们创造了天赐良机，或金蝉脱壳、或抽身而退，不已经上演了中国股市无不精彩的“魔术”了吗？股改正是有如此之多的现实动力，对非流通股来说，只要股改实现了全流通也就标致着成功。

对券商来说，股改进行就是成功

券商是应运股市而生的，他们的生存之道就在于股市的活力，IPO停了、配股停了、增发停了，投资者都离场而去了，券商还能有活路吗？而股改不但直接地给他们又送上了“保荐”的美餐，而且股改又燃起了投资者的希望，回到股市的资金又激起了股市的一层层热浪，券商又有了红火的日子。尽管股改中“博弈”的各方会有得有失，而对券商来说，谁输谁赢都得给佣金，股改中交易所竭力推出的“创新”权证，尽管大多数人都不难看出是几乎的废纸一张，但是超过整个股票交易量的火爆，正是券商滚滚而来的财源。正是有了权证“创新”的不但是买卖者而且也是券商的“赚钱效应”，最近更有了不绝于耳的要T+0、要融资融券的呼声。股改不论给各种股东带来什么得失，但是给券商带来了生机、带来了活力是无疑的，因此对券商来说只要股改进行就是成功。

对机构投资者来说，成功就是满足本身的利益

在中国股市有一个特殊的投资者群体，这就是管理层竭力“超常规”发展起来的机构投资者，而主要的就是证券投资基金，据报道目前已有超5000亿的规模。这些机构投资者虽然也标示着“投资者”的称号，但是与公众投资者是有本质的区别的，那就是它们的资金不是自己的，只不过是“代人理财”。这也正是它们与社保基金、保险基金等机构不同的区别，证券投资基金是一直在“左右”着中国股市的，而社保基金、保险基金在股市却总是关打雷不下雨。证券投资基金有非常动听的标签，那就是“专家理财”，他们不但应该有科学的投资理念，而且应有理性的投资，决策者相信的是他们引导中国股市投资和稳定市场的能力和作用，投资者希望的是“专家哩财”的收益回报。可是这些“超常规”发展起来的机构投资者，引导中国股市投资和稳定市场了吗？为投资者理财回报了吗？现实是在过去的中国股市泥潭里，也只能是一付灰头垢脸的模样，不但未能给投资者理来了财，也没有稳住中国的股市。就是在股改中，基金扮演的角色也是有目共睹的。在分类表决中，控制着多数流通股的基金们，几乎是掌握了股改方案的生杀大权，但是为什么有那么多明显是很低甚至是没有对价的方案获得了“高票”通过，而相反的也有一些被人认为较合理现实的对价方案却遭到“围剿”和扼杀，这里面关键的就是股改的方案能否符合和满足基金们的自身利益，在他们行使流通股的权力的时候，早就把公众股的被扭曲的权益丢到一边去了。

公众投资者权益最终被侵吞的股改怎能是成功？

股改是以解决股权分置的名义进行的，而股权分置的实质是什么？从表面上看也许是非全流通，但是实质是非全流通表面掩盖下的发起人股与公众股因分置而扭曲的股权，也即“不同价不同股不同权”（不同价的问题，并不是说没有按发起人股的净资产价格发行，而是脱离估值高溢价，例如中国石化1。45元的净资产，如果说1。61港元的H股发行价是实际估值的溢价发行价格的话，那么4。22元的A股发行价不就是完全脱离估值、利用非全流通造成的失衡的供求关系而分置扭曲股权的发行吗？）。也正是这个核心的事实上的“不同价不同股不同权”，十五年的中国股市才沦为“圈钱陷阱”，才使中国股市反国民经济晴雨表而行，才使中国7000多万投资者不但未能享受其间国民经济几乎翻两番的财富增长的成果，而却要遭受上万亿资产的损失，也才使中国股市最终走投无路不得不彻底停止IPO、配股、增发丧失融资功能，也才使中国股市最后形成“共识”迫上股改之路。可是在现实的股改中，是不根据脱离估值高溢价发行而扭曲的股权支付对价的，也就是说非流通股并不需要与公众股一样支付同样的溢价“买”得“流通权”，因此股权分置的实质并没有解决，而随着全流通的实现，公众股原先因分置而存在的“溢价含权”也实际消失，也就是公众股的权益被最终侵吞。这样的股改对公众股东来说，又有什么成功可言呢？

股改是强调保护投资者权益的，但是现实却是公众投资者在股改中已不能掌握自己的命运，只能任由摆布无可奈何地接受“高票通过”的一个个方案的现实。这里的问题是，十五年来7000多万的投资者由于惨重的损失，能够生存下来的已不多，有资料显示目前有4500多万是空账户便是无情的现实，即使是现在仍留在股市的是直接付出高溢价取得流通股的投资者在现流通股持股比例中所占份额已所剩不多，这还怎么能主宰自己的命运主张自己的权益呢？实际上十五年来的中国股市真正的投资者他们为脱离本色的股市付出的惨重损失是已无可挽回，悲惨的命运随着股改的完成也许只能作为翻过去的一页记载在中国股市的历史上。对股市本身而言，成功的股改应是什么样？

股市终归是市场，必定有其客观的运行规律，对股改也有其必然的反应。中国股市在股权分置下，股权是扭曲的，表现在股票的价格上就是定价机制是扭曲的，也就是不能实现资本市场应有的价格发现功能和资源配置功能。那么已进行的股改扭转了股权分置下扭曲的定价机制，实现资本市场应有的价格发现功能和资源配置功能了吗？现实是令人忧虑的。

从已进行的股改现实看，不但没有形成合理的市场定价机制，而是使中国股市的定价机制更扭曲、更混乱了。合理的定价机制，应该能给人明确稳定的预期，不但能判断个股是否具有投资的价值，这个股是该涨还是该跌，而且也能预期中国股市从此能跳出“陷阱”，走上稳定发展的轨道，投资者起码也应该有稳定的心态。但是，股改一直处于一波三折的动荡之中，投资者还是处于无所适从的境地，股改并没有给投资者带来稳定的预期，对中国股市的信心仍是在虚无缥缈中。

宝钢是率先进行了股改的，但是股改后其股权分置时扭曲的定价机制是否解决了，它股改后的全流通价是该涨还是该跌？显然股改后G宝钢的走势是扑朔迷离的。之所以大股东作出了股价低于4。53元将动用40亿资金增持的承诺，相信大股东及保荐机构都认为宝钢股份股改全流通后的股价应不低于4。53元的。但是G宝钢开盘后很快就跌破了4，53元，尽管宝钢集团已尽力履行诺言，先后两次用尽了40亿资金护盘，但是股价还是越护越低。宝钢股份目前的市盈率不到6倍，股票却显然是只有在引领中国股市的“投资”机构的抛售中才下跌。连宝钢这样的股票也不值得“投资”，中国股市还有什么股票可投资？合理的定价机制在哪里，估值在宝钢股价上的迷失正是中国股市在股改中再次迷失的最突出的暴露。

扭曲的定价机制，在上海汽车股改后的走势中更表现的淋漓尽致。3．98元是上海汽车在股改中大股东承诺的增持价。很明显，之所以要出台这个增持价格，无非就是要表明上海汽车的价值所在，表明股改中对流通股利益的重视，表明非流通股所支付的对价的优厚，也表明对股改后的信心。然而，在10月24日上海汽车股改后复牌第一天，这个增持价就被无情颠覆，除了大股东按承诺挂牌3。98元集合竞价一笔买入最高限额5%流通股外，再也没有见过这个价格，当天最低曾被打到3。30元。此后两天，即被压在可以算出的在两天后再次按3。98元增持时，可达到的成交价格（约3。70元）以下。在27日再次集合竞价增持完成后，上海汽车遭到了更疯狂的抛售，最低已到3。10元，离3。98元已跌去29%。

上海汽车为何遭到如此的疯狂抛售？是大股东及保荐机构对公司估值的失误，还是上海汽车本来就是股价高估？人们应该知道，上海汽车不但是我国汽车行业的一面旗帜，处于行业龙头的地位，而且上市以后也保持了高速发展的态势，其业绩也一直保持了较好的水平，虽然今年以来受油价不断上涨及钢材等原材料涨价的影响，销量下降、成本上升，从而业绩下滑，但是从三季度报表看已明显回升，每股近0。25元的收益仍不愧蓝筹股的风范。特别是目前的市盈率已不足10倍，而净资产值达3。47元。对股票的投资是应有基本估值的，而对一个公司的估值都有通常的规则和惯例，其中市净率就是方法之一。上海汽车这样的蓝筹股，即使按1。1—1。2的市净率推算，其估值也应该在4元左右。而上海汽车推出3。98元的增持价，也应该是建立在这一基本估值之上的。况且，股改中流通股又得到了10：3。4的对价，股价的低市盈率、市净率进一步显现。但是股改进行以后，上海汽车却背离估值而出现了暴跌，被无情地抛售。

与此同时复牌的G股，绝大多数都出现了贴权走势，股市大盘随之加剧下跌。这个无情的现实，说明的只能是股改形成的股价是不被市场认同的，实际上就是背离估值的。

而与宝钢、上汽等形成鲜明对照的是，“股改潮”中ST绩差股出现了几乎是整体的翻番，丰华、轮胎、氯碱化工等“高对价题材股”出现了十几、二十几个的连续涨停。当中石化也被抛售打压的时候，锦州石化这个不到8亿盘子却预亏13亿，净资产只有5、6角的股票，却从预亏的时候起股价不断创出新高，被要约收购停牌前的股价反而已超过了中石化。还有*ST吉纸，是一个严重资不抵债等待破产的公司，却是在股改中魔术般地股价涨了两倍。再有的是鞍钢新轧的股改，计划中的股改后的整体上市将以4。29元的价格增发，可是G鞍钢复牌后的股价一直只能在4元以下徘徊，这又怎样实现资本市场应有的价格发现功能和资源配置功能呢？

还有一个不容忽视的现实是，象银河证券的首席经济学家左小蕾说的那样，“只要谈扩容，只要谈恢复新股发行，潜台词就是股指的下跌”，存在着融资恐惧症。照常理来说，成功的股改真正地解决了股权分置，恢复融资应该是水到渠成的事。然而现实是如此的股改，并没有扭转股权分置下扭曲的定价机制，人们无法价格预期，定价机制更扭曲，价值体系更混乱，怎能不担心恢复的融资跟之前的“圈钱”不会有什么两样，又怎能不对“稳定的融资预期”恐惧呢？

股改范文篇2

股权分置改革既是证券市场一次深刻的制度变革，也是证券市场利益格局的又一次重大调整。股权分置改革，其核心是“对价”。所谓对价，其基本内涵是一方为换取另一方做某事的承诺而向另一方支付的货币代价或得到该代价的承诺。对价从法律上看是一种等价有偿的允诺关系，而从经济学的角度说，对价就是利益冲突的双方处于各自利益最优状况的要约而又互不被对方接受时，通过两个或两个以上平等主体之间的妥协关系来解决这一冲突。把这一概念引入股权分置改革，其基本含义是未来非流通股转为可流通时，由于股票供给增加导致流通股股价下跌，因此，流通股股东同意非流通股可流通的同时，非流通股股东也要对这一行为发生时将充分保护流通股股东的利益不受损作出相应承诺。

2股权分置改革的博弈论基础

从经济学角度看，股权分置改革中的对价过程，实质上就是一个博弈过程。公正的对价博弈必须具备两个基本前提：(1)力量均衡。即参与对价博弈的双方或者多方在力量结构上具有势均力敌的相对均衡性。(2)动力均衡。即参与对价博弈各方都可以从过去的博弈结果中导出新一轮博弈的“好”的预期，为博弈的各方博取新的利益提供参与的动力。在这两个前提假设中，力量均衡内在的规定了博弈起点；动力均衡内在的规定了预期博弈结果。股权分置改革制度设计的核心思想是非流通股股东获得流通权应当向流通股股东支付对价，支付对价的方案由非流通股股东提出，流通股股东有权赞成或否决方案。在信息角度，非流通股股东与流通股股东每一个局中人对于自己以及其他局中人的策略空间、盈利函数等有基本了解。虽然局中人均不知道对手的底线及表决意向，但根据市场平均对价水平可以做出大致的估算，博弈的结局是明确的，即方案不是通过就是不通过；从局中人行动的先后次序来看，非流通股股东先提出股改方案，相关股东再分类投票表决，局中人的行动有先后顺序，后行动者可以观察到先行动者的行动，并在此基础上采取自己最有利的策略，因此，股权分置改革可以看作是一个完全信息静态博弈。

3股权分置改革博弈模型

(1)模型的基本假设条件：①参与博弈的双方都符合理性经济人的假设；②博弈过程中的结构均衡与动力均衡。虽然国有股及其他代表者在这一博弈中处于强势地位，流通股通过10多年的市场博弈，实践利益受到损害，但在此模型中，为使问题简化，假设局中人的结构均衡与动力均衡；③A为非流通股股东，对A而言，对价的最好结果是在给流通股股东对价尽可能低的情况下获得股权分置改革方案的通过；④B为流通股股东，对B而言，对价的最好结果是非流通股股东给出尽可能多的对价以使流通股股东获得将来股票溢价的收益；⑤流通股股东接受不合理对价的概率为P1，非流通股股东提出不合理对价的概率为P2，其中不合理对价包括高对价（设为P3）和低对价（设为P4）。

(2)模型的建立：非流通股股东以越高的对价获取流通权，收益越小（最小值为-2），反之越大；流通股股东以越高的对价通过股改，收益函数就越大（最大值为5），反之越小；集合各种事件出现的概率，两类股东的收益矩阵如表1.

设在非流通股股东提出不合理对价（概率为P2）时流通股股东通过的收益为E1，不通过时的收益为E2，根据上表得出：

E1=P1{P2［-2P3+4（1-P3）］+3（1-P2）}；

E2=（1-P1）{P2［2P3-1（1-P3）］}；

当非流通股股东提出不合理对价流通股股东通过和不通过的收益相等时，我们可以得出均衡博弈的最优概率，即E1=E2，合并移项得出解：

P2=3P1/［3P3+3P1P3-1］；

反之，在流通股通过对价（概率为P1）的情况下，非流通股东提出不合理对价的收益为E3，提出合理对价的收益为E4，根据上表得出：E3=P1{P2［5P3+（1-P3）］+（1-P1）［-P3-3（1-P3）］}；

E4=P1{3（1-P2）-2（1-P1）（1-P2）}；

当流通股股东通过，非流通股股东提出不合理对价和合理对价的收益相等时，我们可以得出均衡博弈的最优概率，即E3=E4，合并移项得出解：

P1=（1+2P2-2P3）/（6P2+4P2P3-2P3-2）；

P1，P2即为博弈模型的均衡解。

（3）模型的均衡解分析：从均衡解P2可以看出，非流通股股东提出不合理对价的概率与流通股股东投票通过的概率（P2与P1）成正比，也就是说，只要流通股股东投反对票的概率越大，非流通股股东提出不合理对价的概率就会越低。因为他们都是理性的参与人，都不希望股权分置改革宣告流产，收益为零。同样从均衡解P1可以看出，非流通股股东提出不合理概率越大，4P2P3+6P2-2P3-2的值越大，将直接导致P1的值越小。说明非流通股股东提出不合理对价的概率越大，对价方案将不被流通股股东认可，流通股股东将投反对票，在利益的驱使下，博弈的均衡解为：非流通股股东将提出合理对价，流通股股东将通过对价方案。

4合理对价水平

通过股权分置改革实施以来股东间的有效博弈，市场对股改方案形成了10送3这一平均对价预期，表2的统计数据显示，绝大多数上市公司的股改方案都在10送3附近，流通股股东获送2.5～3.5的公司占70%以上，非流通股股东送出率也在15%左右，说明非流通股股东都选择了最佳策略，即提出合理对价的股改方案。

以中国石化作为代表，作为央企它也实施了10送2.8股的对价方案，这可以在一定程度上反映国资委对央企对价的立场，而各地区国有企业的平均对价，可以间接反映当地国资委的态度。当然，不同行业、不同质地的公司还应该有合理的对价差异。

简单地讲，当与10送3股的平均值偏离达到25%以上，即10送2.25股以下或10送3.75股以上，就可以说是差距明显的方案。需要特别说明的是，在流通股比例已经相当高的情况下，没有送股的对价方案也是正常的，比如万科A。

外资已经控股和即将控股的企业，已经成为对价洼地，而其他国有企业对价过低，除了可以反映国资委“不能流失国资”的立场，还有一种正常的解释，就是即将铺开的股权激励计划。留下的基数越大，才有可能留给相关激励对象更多。

5股权分置改革中应关注的问题及建议

股改范文篇3

基于上述认识，我们认为要考察股权分置改革对我国上市公司的治理结构是否产生影响，需要回答如下几个问题：

1）中小股东在维护自身利益方面是否会有变化？

2）管理层是否会受到更多的监督和激励？

3）债权人在公司的利益是否能得到更多的保护？

4）上市公司整理利益、运行效率是否会有明显的提升？

一、股改后中国上市公司治理结构变化

1）利益趋同，降低了损害中小股东利益的动机。

股改之后，股票恢复了同股同权的特征，消除了非流通股和流通股的流动性差异，使流通股股东和非流通股股东的利益实现方式一致。从而改变了公司市值的波动对控股股东的利益没有影响，控股股东在公司决策时较少考虑流通股股东利益的状况。股改后，控股股东的利益和流通股股东的利益趋于一致，将大大减少控股股东侵害中小股东利益的现象。

2）机构投资者参与公司治理的热情提高。

可以说，机构投资者大范围的参与公司治理是被股权分置改革推动的结果。很明显，机构投资者体会到了用手投票的效力，尽管是短期集中行使股东权利，但无形中是对权利行使的演练，收益颇丰的结果更是助长机构投资者参与公司治理的热情。但机构投资者与大股东的利益趋同，独角戏变成了双人舞，投资选择空间变得更加广阔应该是促进机构投资者积极参与公司治理的根本原因。

3）控制权市场的发展有利于提升公司治理水平。

股改之后，投资者收购接管上市公司将更为便利，这对公司管理层构成持续压力，促使公司不断改善公司治理结构，提高经营能力。股改前，即使控股股东和管理层经营能力再差，其控制权也不容易被削弱。这导致大量经营不善的上市公司充斥市场。股改后，公司经营不善将导致市值大幅缩水，大大增加了成为收购目标公司的可能性。一旦被他人收购，原控股股东将失去控制权。为了应对被收购接管的风险，控股股东和管理层有动力不断提高公司治理水平。

4）股权激励制度有利于提升公司整理盈利能力。

股改的重要结果是股票全流通，这为上市公司实施股权激励创造了有利条件。通过获得股票的方式，管理层利益与公司整体利益更紧密的联系在一起。禁售期与解锁期的适当安排，既保障了公司长远利益，又为管理层最终实现自身利益提供了通道。只要考核指标设置合理，管理层会通过积极提升自身管理效率，减少在职消费等手段增加公司整体利益。显然，管理层利益与公司整体利益越紧密，与公司股东利益就越一致，监督成本就越低。

5）简化控制层级，降低市场风险。

股改之后，对于自然人控股的上市公司，可以作为股东直接表现出其控制实质，不必再像以前那样，一般都要通过一个公司形式的股东进行控制。股改之前，股权性质分为国有股、法人股和社会公众股，显然，作为实际控制人的自然人如果直接持股的话，难以进行定性。因此，更多的策略是控制人先成立一个公司，然后以该公司持有法人股的形式，对上市公司进行间接控制。

这种控制层级的增加，延长了控制链条，同时也增加了管理风险和系统风险。

二、股改后中国上市公司治理结构变化对股票估值的影响

股权分置改革无疑是我国证券市场上的最重大事件之一，必将在证券发行、公司治理、资本运作等重要方面给证券市场带来深远影响，而资本市场的核心仍然是估值，并且其重要程度会随着股权流通的分阶段实现变得越来越重要。

1）对股票估值方法本身没有多大影响。

事实上，股票估值一直是金融领域内的一个重要课题，可以说金融的核心就是资产定价。但是在我国证券市场上，受到开放程度、投资理念、认知水平等多方面因素的影响，股票估值定价较多的偏离了基本面。在证券市场设立早期，股票定价基础更多的是靠消息、跟庄、听政策等，甚至于完全用供求关系来解释股价。当然，我们不否认这些因素对股价的影响，但抛弃基本面而依赖于技术分析始终不能抓住股价的本源。随着我国证券市场的开放、股权分置改革的进行，全流通即将实现，与世界主要证券市场的关联程度不增加，以往独立于其他市场的孤立、封闭市场特征也将随之逝去。

于是，有些人尤其是贴近市场的人意识到，我国证券市场需要重新建立全流通背景下的估值体系。对于这种观点，首先是肯定。我们的确需要重新考虑估值问题，但也没有那么夸张。事实上，所谓估值体系，从方法上来讲，我们并不比其他市场缺乏或者落后。只是我们缺乏适用这些方法的基础和环境。现在，环境正在起变化，QFII的进入、国内机构投资者的成长、全流通的实现等都说明，中国的证券市场与其他市场的差异性正在缩小，也就意味着其他市场上所能够使用的定价工具对我们来说也应该具有很好的指导意义。因此，我们认为要想对我国证券市场上的股票进行更准确的估值，根本不在于开发惊世骇俗的定价模型，当然能做到最好不过了，但反观其他成熟市场，不论是在理论界还是实务界到目前为止还没有出现，足以说明定价方法的创新其难度不是那么容易克服的。这不是说我们没有探索精神，这方面的研究会不断的前进，但作为新兴市场，我们的观点是学习比创新更重要。如果我们能把现有的方法用好，距离创新才会更近。

目前来看，现有的股票定价方法大体可以被分为绝对估值与相对估值两大类。绝对估值方法中以DCF为代表，相对估值方法中则包括单因素价格倍数法和多因素价格倍数法。单因素价格倍数法的原理是用目标公司的某一个价值驱动因子与某个合理倍数相乘，从而得到该公司的合理价值。多因素价格倍数法则假设单一价值驱动因子不足以刻画公司内在价值，需要多个因子的共同作用才能比较准确的确定目标公司的内在价值，一般用回归的方式获取合适的价格倍数。

从方法本身来说，不论是股改前后，还是发达与新兴市场，不外乎这些工具。因此，单纯从估值方法本身来说，股改没有带来多大改变。

2）对传统估值方法的使用基础具有重大改善。

对于前述定价方法而言，估值结果的准确性直接取决于参数的设定。例如DCF模型中，主要是现金流量的估计、年限的设定以及资本成本的确定，由于现实与理论的差距永远是存在的，就需要在实际业务中进行衡量和取舍，显然合理的参数设定会得到更接近真实的估值结果。在没有股权激励、控制权市场压力等外界因素的影响下，管理层对资本结构、投资决策等方面的关心程度显然不如股改之后的情景。这些经营变化，使得模型中的参数确定起来更具有稳定性和持续性，一致性的预期会影响市场实际结果。因此，在一般情况下，我们用市场实际价格作为标准衡量估值准确性的时候，同样估值方法下的结果会有很大改善。

在可比公司估值方法中，最重要的环节之一是选择可比公司。发达资本市场中也不存在完全相同的两家公司，但相近规模、相似业务的公司就可以构成较为理想的可比公司作为定价基础，而股改前的我国市场上，还要考虑股本结构的因素。本来市场容量就小，可以选择的公司相对很少，在加上比发达市场更多的因素限制，使得我们的可比公司估值方法运用空间受到较大压缩。

用“巧妇难为无米之炊”来形容非常恰当。

方法的引入不是难事，困难的是满足运用模型的假设条件。股改的完成，使得我们的证券市场在结构上与发达市场更接近了一步，从而运用现有模型进行估值的适用性得到相应提升，其结果也必然是更上一层楼。

股改范文篇4

一、把做好思想政治工作同凝聚职工队伍能力的提高结合起来

党的十六届四中全会把加强党的执政能力建设作为重要议题，专门进行研究并作出《决定》，反映了党心民心，体现了时代的要求。工会作为党领导下的工人阶级的群众组织，不断提高动员群众、组织群众和凝聚群众的能力，是党对各级工会组织的必然要求。只有充分发挥桥梁和纽带作用，才能进一步密切党与人民群众的血肉联系。要不断提高工会凝聚职工队伍能力，就必须首先做好广大职工的思想政治工作，保持职工队伍的高度稳定。

前不久，我们工会在全行作了一项思想动态调查，通过对不同年龄、不同学历、不同职务、不同性别的员工进行座谈，进一步了解了员工的思想状况。目前我行员工队伍总体状况是好的，对建设银行实现股份制改造比较关心和支持，认为股份制改革是建设银行保持持续、稳定发展的必然选择，对建设银行的发展充满了信心，也倍加珍惜自己的工作岗位。但也有部分员工表达了对改革前景的忧虑，主要表现为：前一段时间人员分流对新老员工的思想稳定性产生了一定的影响，最突出还是35岁到45岁的职工，由于对预期不明，感到自己没有发展前景，工作热情不高，归属感下降；而一些青年员工，尤其是近年来招聘的员工，既不太熟悉业务，又缺乏工作经验，我们知道在前台会计核算、帐务处理等方面业务，都需要有丰富的工作经验和较强工作责任心才能完成，靠短时间的简单培训和常规操作是难以胜任的。同时新员工在敬业精，工作责任心，自觉性，工作积极性、主动性等方面还存在一定差距，普遍存在观望心态。

显然，股份制改造带来的新形势对工会工作提出了新的要求，抓好以上两头职工队伍的思想政治工作、使广大职工能以正确的心态来面对改革、参与改革是稳定职工队伍的一件大事。工会工作是党的群众工作的重要组成部分。提高党的执政能力，必然要求工会提高做好群众工作的能力。过去我们在职工思想政治工作中形成的一系列优良传统和成功经验，有很多值得继承。然而，面对我行股改后的新形势，思想政治工作也必须有所创新，要着眼于增强思想政治工作的实效性，更好地把握时代特点。

一是要坚持以人为本，体现科学发展观的实质，按照尊重人，理解人、关心人的要求，教育和引导职工树立主人翁意识、忧患意识、责任意识，树立正确的世界观、人生观、价值观、择业观。

二是要坚持激励为主，把握增强企业核心竞争力与提高员工素质互为目的的原则，在建设企业利益共同体中打造适应市场经济的企业精神，提高市场竞争能力。

三是要坚持弘扬主旋律，加强爱国主义、集体主义、社会主义的理想信念教育，广泛开展群众性精神文明创建活动，实施公民道德建设工程，努力营造团结创新奉献敬业的家园文化氛围，深入实际，深入群众，研究不同职工群体的不同特点和不同需要，既鼓励先进又照顾多数，既统一思想又尊重差异，努力理顺情绪，化解矛盾。

二、把加强民主管理同维护职工合法权益结合起来

四中全会《决定》指出：要“健全民主制度丰富民主形式扩大公民有序地政治参与，保证人民依法实行民主选举、民主决策、民主管理、民主监督。”这是一个非常深刻的思想，它精辟阐述了我们党执政与领导和支持人民当家作主之间的内在统一和必然联系，具有重要的理论意义和现实意义。加强民主管理和民主监督，增强我行职工的主人翁意识，就要不断加快民主化建设进程，认真听取职工的意见和建议，使职工参与经营与管理，提高党委的决策水平，维护广大职工的合法权益。把维护职工群众的合法权益作为工会的基本职责，这既是工会性质所决定的，也是法律赋予工会的重要权力，同时也是职工群众的迫切愿望。目前，我行进入股份制改造实质性实施阶段。这种改革必然涉及到出资人、债权人、企业及职工等方方面面的利益，必然给工会的“维权”工作带来许多新情况、新问题。在股份制改造的形势下，劳动关系必然会发生很大的变化，工会的工作关系要涉及到股东大会、董事会、监事会、管理层、党委会、职工等众多的利益主体，劳动关系要复杂得多，劳动纠纷发生的概率也大得多；收入分配的方式也将呈多样化，股东追求的是红利的最大化，同一单位职工之间，职工与领导之间收入差距越来越大，由此引发的思想问题也随之增多。改制后实行职务能上能下，收入能多能少，职工能进能出的人事与激励约束机制，导致了职工择业的自由化，职工有了自主择业权，单位的用工形式也呈多样性，企业与职工之间建立解除劳动关系的事情会经常发生，这就大大增加了工会维权的工作量和工作的复杂性，只有认真履行维护的基本职责，才能有效增强工会组织的凝聚力和战斗力。

第一，增强工会干部依法维权的意识。当职工的合法权益受到侵害时，工会要毫不动摇地依法站在广大职工一边，敢于为职工说话。要多为职工办实事、办好事，善于查实情，要经常深入到职工中去，听取职工的意见，反映职工的呼声。

第二，强化工会维权机制。坚持和完善职代会制度建设，发挥职代会的重要作用，凡涉及职工切身利益的重大问题，必须提交职代会通过，没有通过的不能实施。对涉及职工下岗就业，工资调整等切身利益的规定，必须符合《工会法》和《劳动法》的有关规定，保障企业在新的法人治理结构下重大政策和措施出台的合法合规性，努力从源头上保障职工利益不受损害，落实职工参与权，保障职工合法权益的实现。同时，要进一步深化行务公开工作，通过行务公开形式定期公布职工关心的热点问题，维护职工的知情权。进一步落实职工的民主决策、民主管理、民主参与、民主监督权利。

第三，强化工会协调机制。要建立和健全各级行的劳动争议调解委职会，并充分发挥其作用。同时，加大培训力度，掌握法律武器，提高维权的能力，按照“属地管理”、“分级负责”和“谁主管谁负责”的原则，通过各级劳动争议调解委员会的工作，调解和解决好改革中出现的各种争议和矛盾，保证职工队伍的稳定，努力为党委分忧、为职工群众排忧解难。

三、把发展作为第一要务同建行改革与发展结合起来

工会作为党领导下的工人阶级的群众组织，必须把发展作为第一要务。我们工会在推进我行的股份制改革和发展中，要引导职工和工会干部牢固树立科学发展观，在推动我行各项工作协调发展中发挥应有作用。当前和今后一个时期，我们工会组织要积极向工会干部和职工群众宣传党的科学发展理念，用科学发展观影响和统一工会干部和职工群众的思想，教育职工通过加快自身的全面发展来推动我行的各项工作协调发展，增强自身发展的紧迫感和责任感。

第一，组织职工广泛开展“创建学习型组织、争做知识型职工”活动。创建活动要紧紧围绕建设银行发展战略，坚持以改革创新为动力，以职工素质建设为重点，以增强员工学习能力、实践能力、创新能力，提高我行综合竞争力为目标，以创建学习型组织管理机制为保障，推进职工队伍的知识化进程，为实现我行的战略发展目标提供坚强的人才保障和智力支持。

第二，组织职工积极开展群众性劳动竞赛创新活动，努力为推进向具有国际竞争力的现代股份制商业银行迅速迈进作贡献。在新形势下，坚持开展以劳动竞赛为主要内容的群众性经济技术创新活动，为职工群众开辟学习技术创新的新途径、新方法和新领域，使广大职工为建行发展作贡献的主人翁责任感得到不断增强。通过组织职工学习业务活动，增强职工的主人翁意识，谋求建行的不断发展，保障自身利益，实现建行事业旺发达与职工自我发展的双赢。

第三，广泛开展“职工之家”创建活动。各级工会应把“建家”活动的重点放在加强工会分会、工会小组的建设上，建立起一支热心工会工作的积极分子队伍，帮助职工解决工作和生活中的实际困难，积极开展健康向上的文化体育活动。同时，要在广大职工中积极营造以“团结，创新、敬业和奉献”为核心内容的家园文化，用先进文化影响职工的工作、学习、和生活环境与氛围。

股改范文篇5

【论文摘要】本文首先回顾了行为股利理论的相关文献，然后在此基础上，选取的A股市~20022007年上市公司作为研究样本，结合股权分置改革，运用行为股利理论探讨我国上市公司现金股利政策影响因素，为拓展行为公司财务在中国股票市场的应用提供了新思路。

【论文关键词】行为股利理论；现金股利；股权分置改革

一、行为股利理论的理论综述

行为股利学派从行为科学角度研究股利政策，改变了传统理论的思维方法和分析方法，极大地拓展了财务学家的研究视野，使得对‘骰利之谜”的阐释进入一个全新的领域。由于行为股利学派是行为财务学在公司股利决策领域的延伸，所以行为股利理论的很多分析方法都来源于行为财务学。

(一)国外行为股利理论文献回顾

Lintner(1956)提出股利行为模型，根据公司公平的观点，即把盈利中的多少返还给投资者是公平的，设定了一个股利支付的目标比率。由于公司管理者认为稳定支付现金红利的公司将受投资者欢迎，存在现金红利溢价，投资者对公司增加和减少现金红利的态度具有不对称性。因此，公司尽可能稳定现金红利支付水平不轻易提高或降低。Shefrin和Statman(1984)在投资者自我控制问题、期望理论和后悔厌恶(regretaversion)的基础上提出了一个解释投资者为何偏好现金股利的模型。现金红利可以使投资者克服自我控制问题。同时，公司支付现金红利有利于投资者从心理上容易区分公司盈利状况，避免遗憾心理，增加投资者的主观效用。这一理论可以说明公司支付现金红利实际上是迎合投资者偏好。Baker和Wurgler(2002)通过放松MM股利无关论的有效市场假定，构建了股利‘‘迎合理论”(cateirngtheoryofdividendso)该理论认为由于投资者通常对公司进行分类，支付现金红利的公司和不支付现金红利的公司被视为两类。投资者对这两类公司的兴趣及红利政策偏好时常变化，进而对股票价格产生影响。公司管理者通常迎合投资者偏好制定红利政策，迎合的最终目的在于获得股票溢价（dividendpremium)。即当投资者对支付现金红利的股票给予溢价时，管理者就支付现金红利；当投资者偏好股票股利，对发放股票股利的股票给予溢价时，管理者就改为发放股票红利。

(二)国内行为股利理论回顾

近年来，国内学者也开始运用行为股利理论，讨论了我国上市公司股利政策的形成机理。陈炜(2003)采用超额收益率的事件研究法，利用深市1995～2002年数据，提出中国上市公司股利支付政策的制定与公司管理层迎合市场和投资者需求有关，某时期市场对某种股利政策感兴趣，则投资者倾向于该种股利政策。黄果和陈收(20o4)运用Baker和Wurgler的投合理论研究认为，中国上市公司管理层根据股票价格所反映出来的投资者的需求，投其所好制定出相应的股利政策以实现公司价值最大化的经营目标。饶育蕾和马吉庆(2004)研究认为，我国证券市场的投资者对现金股利存在心理值域，一旦派现超越这一值域，不仅使企业流出大量现金，而且可能物极必反，引起投资者对恶意派现的猜忌。由于流通股和非流通股并存，也有学者提出上市公司发放股利并没有真正考虑流通股股东的利益。沈艺峰、黄娟娟(2007)认为，在一个中小股东法律保护较弱的市场中，对于股权相对集中的上市公司，大股东存在利用股利剥削中小股东的动机，作为股利供给方的上市公司所制订的股利政策往往只迎合了大股东的股利需要，而忽视了中小投资者的股利需要。

(三)本文思路

由于我国特殊的经济体制、客观环境以及股权分置导致的流通股东与非流通股股东的目标函数不一致，形成了上市公司股利政策的支付水平偏低、分配动机复杂和政策稳定性较差三大特征。股权分置改革之前，国内股票市场中大量国有股和法人股非流通，这使得中国股票市场长期处于供不应求的买方市场状态，造成股市过度投机，短线投资者远多于长线投资者。他们绝大多数对上市公司派现不感兴趣，而是更为关注二级市场上股票价格的涨跌。同时，上市公司的流通股股东持股数量约占总股数的l／3，流通股股东很难对上市公司的股利决策产生影响。而Baker和wurgler的股利迎合理论以及所进行的两个检验的样本都是基于股权相对分散、中小投资者法律保护较好的美国证券市场，他们并没有考虑到类似于在中国等股权相对集中、而中小投资者法律保护又较差的国家里股权结构对上市公司股利政策所产生的影响。目前，股权分置改革已基本完成，在股权分置改革的特殊背景下，运用行为股利理论探讨上市公司现金股利政策据有一定的现实意义。

二、现金股利实证分析

(一)模型建立和样本选取

本文选取中国所有上市公司2002～2007年的年度股利分配政策作为研究样本，剔除了下列上市公司：①含有B股或H股上市公司的样本；②上市公司处于特殊处理(ST或PT)的样本；③在2007年l2月31日之前未完成股权分置改革的上市公司④金融或公共事业行业上市公司的样本；⑤上市公司总资产或净利润小于0的样本；⑥所需变量数据缺失的样本。本文选取每股现金股利作为被解释变量，股权分置改革从根本上对股权结构产生了影响，国内外很多学者在股利政策的研究都表明股权结构是影响上市公司股利政策的重要因素，所以本文将股权结构作为解释变量。为了量化股权结构，本文取了股权结构的两个重要表现形式作为解释变量：流通股比例和第一大股东持股比例。因此，建立以下模型：CDPS=a+bLTBL+cH1+dEPS+eRI+Ⅱ￡PC+gDA+hSIZE+8其中：a为常数项；b—h为回归系数；￡为残差项。

考虑到各公司经营状况差异较大以及不同年份各影响因素对现金股利政策的不同影响，因此，该模型适合本文分析的需要，即通过分别计量股权分置改革前后股利政策与第一大股东持股、流通股比例、盈利能力、现金充裕度等因素之间的关联性并对关联性作纵向比较，来考察股改前后对上市公司股利政策是否有影响。为股权分置改革对上市公司股利政策的影响的理论解释提供进一步的经验证据，控制变量包括每股收益(EPS)、业务收入增长率(RI)、每股现金净流量(EPC)、资产负债率(D／A)企业规模(Size)。

(二)现金股利实证结果分析

1．股改前2002～2005年数据回归分析结果(表1)。

表1显示：(~)AdjustedR—squared达到了0．304，说明模型的拟合度较好；F值较大，说明模型的整体显著性水平也很好。Durbin—Watson值接近2，反映自变量并没有自相关现象。②常数项、第一大股东持股比例（HI）、每股收益(EPS)、企业规模(Size)的t统计值都大于2，且在5％的置信水平上显著。③流通股比例(LTBL)、业务收入增长率(RI)、每股现金净流量(EPC)的t统计值小于2，说明参数非显著可取。

通过上述分析，可以推出股权分置改革前第一大股东持股比例、每股收益和企业规模对每股现金股利都有影响，呈现正相关关系，其中每股收益和第一大股东持股比例对每股现金股利的影响较大。值得注意的是，流通股比例与每股现金股利呈正相关关系，但不显著。由此推断：股改前，流通股比例对每股现金股利的影响甚微，上市公司在发放现金股利时几乎并没有考虑流通股股东这一因素。

2．股改后2006～2007年数据回归分析结果(表2)

2)。表2显示的是股改后流通股比例、第一大股东持股比例、每股收益、业务收入增长率、每股现金净流量、资产负债率、企业规模对每股现金股利的影响的回归分析结果。表2显示：①AdjustedR—squared达到了0．343，说明模型的拟合度较好；F值较大，说明模型的整体显著性水平也很好，Durbin—Watson值接近2，反映自变量并没有自相关现象。②除业务收入增长率、每股现金净流量的t检验值小于2外，其余五个自变量连同常数项的t统计值都大于2，说明参数通过显著性检验，参数显著可取。③回归结果显示，股权分置改革后，流通股比例、第一大股东持股比例、每股收益、资产负债率、企业规模对每股现金股利都有影响，其中第一大股东持股比例、每股收益、企业规模与每股现金股利呈现正相关的关系；流通股比例、资产负债率和每股现金股利呈现负相关的关系。

三、结论及建议

(一)研究结论

从以上分析可以看出，股权分置改革前后，流通股比例与每股现金股利之间的关系发生了显著的变化，由股改前的正相关转为了股改后的负相关，同时参数估计值由股改前的非显著可取变为显著可取。换言之，股改前流通股比例对每股现金股利几乎无影响；而股改后，流通股比例越高，每股现金股利越低，且参数估计值的绝对值增大了2倍，说明股改后流通股比例对每股现金股利的影响更大。股改前后第一大股东持股比例与每股现金股利以及现金股利发放率均呈现正相关的关系，这与先前一些学者提出的我国上市公司存在的大股东侵占中小股东利益和现金股利的‘隧道”效应是相吻合的。但从股改前后参数估计值的比较来看，股改后，参数估计值在减小，即第一大股东持股比例对每股现金股利的影响程度在降低。根据股利迎合理论，以往的股利政策仅仅为了迎合大股东的需要，而不考虑广大中小股东利益的局面有所改观，这说明股改的效应开始体现。

此外，股改前后现金股利和每股收益都表现出正相关的关系，这与先前一些学者得出的现金股利与当期盈余呈显著的正相关关系，随盈利波动现象突出的结论是一致的。值得一提的是，股改前后每股现金净流量、营业收入增长率与每股现金股利关系不显著。说明一方面企业管理者在制定股利政策时并未考虑企业的现金流，另一方面，由于我国证券市场的投机气氛很浓，大部分流通股股东只想赚取买卖差价，获取资本利得，并不关心现金股利的发放，所以企业制定现金股利政策时并未考虑外部投资者是否会看好企业的成长潜力。

股改范文篇6

一、农行实施股改，有利于更好地支持地方经济发展，对依法化解地方政府、企业、农村债务包袱是一次难得的历史性机遇，各级各部门要高度统一思想认识，要把支持农行股改当作支持荆州建设，改善经济金融环境，促进地方经济发展的一件大事、急事和特事纳入各级各部门的议事日程，切实加强领导，密切配合，开设绿色通道，予以大力支持，为农行股改营造良好的舆论环境和外部环境，不拖全省后腿。

二、在农行开展不良贷款尽职调查,进一步核实贷款债权过程中，各级政府及有关部门有责任督促和协调辖区内企业、个体工商户、村组、乡镇企业、及行政事业单位、城镇居民积极提供相关资料和证明。

三、在农行进行不良贷款组卷工作中，各级工商、国土资源、公安、气象、房产等部门要为农行搜集资料、获取证明、协助查询、落实贷款主体等方面提供方便并减免有关查询费用。

四、在农行进行抵债资产处置过程中，其土地权属变更收费按最优惠政策执行。房产权属变更按规定标准收取；农行处置改制企业的抵债资产，视同特困企业改制对待，按照《省人民政府关于进一步推进国合商贸企业改革意见的通知》（政办发〔〕16号）精神办理；农行处置抵债资产时的中介服务，由双方当事人协商确定。

五、在农行进行损失类不良贷款处置时，审计机关免收服务费；对已注（吊）销企业，工商部门要积极配合补办证明材料，减免相关取证费用。财产保险部门对相关企业和自然人是否保险理赔积极提供查询和证明。

六、在农行处置自办实体时，各级政府和相关部门要给予查询、清算注销、破产等方面的支持。

七、对农行机构房地产确权、更名、办证予以支持。一是对行社脱钩机构撤并时产权未理顺此次变更登记的，相关部门不作为产权交易，减免相关规费。二是对农行机构未办理土地证的，规划部门、国土资源部门应支持办理或保持现状，不改变土地权属性质，原为划拨性质的仍办理为划拨用地证书，原为出让用地性质的仍办理为出让用地证书。三是对上缴土地有偿使用费用区别处理，对目前闲置土地免补缴使用费，对营业网点土地使用费欠缴部分给予一定的优惠，按上缴额20%补缴。

八、在农行进行不良贷款处置、补办房地产抵押贷款手续时，房地产部门只收取他项权利登记费；企业办理土地抵押贷款登记手续时（除划拨土地外），只收取土地登记费和工本费，资产评估由抵押贷款双方当事人协商确定，或通过竞争方式选择评估机构。

股改范文篇7

关键词：股权分置改革；博弈分析；合理对价

1股权分制改革的实质

股权分置改革既是证券市场一次深刻的制度变革，也是证券市场利益格局的又一次重大调整。股权分置改革，其核心是“对价”。所谓对价，其基本内涵是一方为换取另一方做某事的承诺而向另一方支付的货币代价或得到该代价的承诺。对价从法律上看是一种等价有偿的允诺关系，而从经济学的角度说，对价就是利益冲突的双方处于各自利益最优状况的要约而又互不被对方接受时，通过两个或两个以上平等主体之间的妥协关系来解决这一冲突。把这一概念引入股权分置改革，其基本含义是未来非流通股转为可流通时，由于股票供给增加导致流通股股价下跌，因此，流通股股东同意非流通股可流通的同时，非流通股股东也要对这一行为发生时将充分保护流通股股东的利益不受损作出相应承诺。

2股权分置改革的博弈论基础

从经济学角度看，股权分置改革中的对价过程，实质上就是一个博弈过程。公正的对价博弈必须具备两个基本前提：(1)力量均衡。即参与对价博弈的双方或者多方在力量结构上具有势均力敌的相对均衡性。(2)动力均衡。即参与对价博弈各方都可以从过去的博弈结果中导出新一轮博弈的“好”的预期，为博弈的各方博取新的利益提供参与的动力。在这两个前提假设中，力量均衡内在的规定了博弈起点；动力均衡内在的规定了预期博弈结果。

股权分置改革制度设计的核心思想是非流通股股东获得流通权应当向流通股股东支付对价，支付对价的方案由非流通股股东提出，流通股股东有权赞成或否决方案。在信息角度，非流通股股东与流通股股东每一个局中人对于自己以及其他局中人的策略空间、盈利函数等有基本了解。虽然局中人均不知道对手的底线及表决意向，但根据市场平均对价水平可以做出大致的估算，博弈的结局是明确的，即方案不是通过就是不通过；从局中人行动的先后次序来看，非流通股股东先提出股改方案，相关股东再分类投票表决，局中人的行动有先后顺序，后行动者可以观察到先行动者的行动，并在此基础上采取自己最有利的策略，因此，股权分置改革可以看作是一个完全信息静态博弈。

3股权分置改革博弈模型

(1)模型的基本假设条件：①参与博弈的双方都符合理性经济人的假设；②博弈过程中的结构均衡与动力均衡。虽然国有股及其他代表者在这一博弈中处于强势地位，流通股通过10多年的市场博弈，实践利益受到损害，但在此模型中，为使问题简化，假设局中人的结构均衡与动力均衡；③A为非流通股股东，对A而言，对价的最好结果是在给流通股股东对价尽可能低的情况下获得股权分置改革方案的通过；④B为流通股股东，对B而言，对价的最好结果是非流通股股东给出尽可能多的对价以使流通股股东获得将来股票溢价的收益；⑤流通股股东接受不合理对价的概率为P1，非流通股股东提出不合理对价的概率为P2，其中不合理对价包括高对价（设为P3）和低对价（设为P4）。

(2)模型的建立：非流通股股东以越高的对价获取流通权，收益越小（最小值为-2），反之越大；流通股股东以越高的对价通过股改，收益函数就越大（最大值为5），反之越小；集合各种事件出现的概率，两类股东的收益矩阵如表1.

设在非流通股股东提出不合理对价（概率为P2）时流通股股东通过的收益为E1，不通过时的收益为E2，根据上表得出：

E1=P1{P2［-2P3+4（1-P3）］+3（1-P2）}；

E2=（1-P1）{P2［2P3-1（1-P3）］}；

当非流通股股东提出不合理对价流通股股东通过和不通过的收益相等时，我们可以得出均衡博弈的最优概率，即E1=E2，合并移项得出解：

股改范文篇8

关键词：股权分置改革；博弈分析；合理对价

1股权分制改革的实质

股权分置改革既是证券市场一次深刻的制度变革，也是证券市场利益格局的又一次重大调整。股权分置改革，其核心是“对价”。所谓对价，其基本内涵是一方为换取另一方做某事的承诺而向另一方支付的货币代价或得到该代价的承诺。对价从法律上看是一种等价有偿的允诺关系，而从经济学的角度说，对价就是利益冲突的双方处于各自利益最优状况的要约而又互不被对方接受时，通过两个或两个以上平等主体之间的妥协关系来解决这一冲突。把这一概念引入股权分置改革，其基本含义是未来非流通股转为可流通时，由于股票供给增加导致流通股股价下跌，因此，流通股股东同意非流通股可流通的同时，非流通股股东也要对这一行为发生时将充分保护流通股股东的利益不受损作出相应承诺。

2股权分置改革的博弈论基础

从经济学角度看，股权分置改革中的对价过程，实质上就是一个博弈过程。公正的对价博弈必须具备两个基本前提：(1)力量均衡。即参与对价博弈的双方或者多方在力量结构上具有势均力敌的相对均衡性。(2)动力均衡。即参与对价博弈各方都可以从过去的博弈结果中导出新一轮博弈的“好”的预期，为博弈的各方博取新的利益提供参与的动力。在这两个前提假设中，力量均衡内在的规定了博弈起点；动力均衡内在的规定了预期博弈结果。

股权分置改革制度设计的核心思想是非流通股股东获得流通权应当向流通股股东支付对价，支付对价的方案由非流通股股东提出，流通股股东有权赞成或否决方案。在信息角度，非流通股股东与流通股股东每一个局中人对于自己以及其他局中人的策略空间、盈利函数等有基本了解。虽然局中人均不知道对手的底线及表决意向，但根据市场平均对价水平可以做出大致的估算，博弈的结局是明确的，即方案不是通过就是不通过；从局中人行动的先后次序来看，非流通股股东先提出股改方案，相关股东再分类投票表决，局中人的行动有先后顺序，后行动者可以观察到先行动者的行动，并在此基础上采取自己最有利的策略，因此，股权分置改革可以看作是一个完全信息静态博弈。

3股权分置改革博弈模型

(1)模型的基本假设条件：①参与博弈的双方都符合理性经济人的假设；②博弈过程中的结构均衡与动力均衡。虽然国有股及其他代表者在这一博弈中处于强势地位，流通股通过10多年的市场博弈，实践利益受到损害，但在此模型中，为使问题简化，假设局中人的结构均衡与动力均衡；③A为非流通股股东，对A而言，对价的最好结果是在给流通股股东对价尽可能低的情况下获得股权分置改革方案的通过；④B为流通股股东，对B而言，对价的最好结果是非流通股股东给出尽可能多的对价以使流通股股东获得将来股票溢价的收益；⑤流通股股东接受不合理对价的概率为P1，非流通股股东提出不合理对价的概率为P2，其中不合理对价包括高对价（设为P3）和低对价（设为P4）。

(2)模型的建立：非流通股股东以越高的对价获取流通权，收益越小（最小值为-2），反之越大；流通股股东以越高的对价通过股改，收益函数就越大（最大值为5），反之越小；集合各种事件出现的概率，两类股东的收益矩阵如表1.

设在非流通股股东提出不合理对价（概率为P2）时流通股股东通过的收益为E1，不通过时的收益为E2，根据上表得出：

E1=P1{P2［-2P3+4（1-P3）］+3（1-P2）}；

E2=（1-P1）{P2［2P3-1（1-P3）］}；

当非流通股股东提出不合理对价流通股股东通过和不通过的收益相等时，我们可以得出均衡博弈的最优概率，即E1=E2，合并移项得出解：

P2=3P1/［3P3+3P1P3-1］；

反之，在流通股通过对价（概率为P1）的情况下，非流通股东提出不合理对价的收益为E3，提出合理对价的收益为E4，根据上表得出：E3=P1{P2［5P3+（1-P3）］+（1-P1）［-P3-3（1-P3）］}；

E4=P1{3（1-P2）-2（1-P1）（1-P2）}；

当流通股股东通过，非流通股股东提出不合理对价和合理对价的收益相等时，我们可以得出均衡博弈的最优概率，即E3=E4，合并移项得出解：

P1=（1+2P2-2P3）/（6P2+4P2P3-2P3-2）；

P1，P2即为博弈模型的均衡解。

（3）模型的均衡解分析：从均衡解P2可以看出，非流通股股东提出不合理对价的概率与流通股股东投票通过的概率（P2与P1）成正比，也就是说，只要流通股股东投反对票的概率越大，非流通股股东提出不合理对价的概率就会越低。因为他们都是理性的参与人，都不希望股权分置改革宣告流产，收益为零。同样从均衡解P1可以看出，非流通股股东提出不合理概率越大，4P2P3+6P2-2P3-2的值越大，将直接导致P1的值越小。说明非流通股股东提出不合理对价的概率越大，对价方案将不被流通股股东认可，流通股股东将投反对票，在利益的驱使下，博弈的均衡解为：非流通股股东将提出合理对价，流通股股东将通过对价方案。

4合理对价水平

通过股权分置改革实施以来股东间的有效博弈，市场对股改方案形成了10送3这一平均对价预期，表2的统计数据显示，绝大多数上市公司的股改方案都在10送3附近，流通股股东获送2.5～3.5的公司占70%以上，非流通股股东送出率也在15%左右，说明非流通股股东都选择了最佳策略，即提出合理对价的股改方案。

以中国石化作为代表，作为央企它也实施了10送2.8股的对价方案，这可以在一定程度上反映国资委对央企对价的立场，而各地区国有企业的平均对价，可以间接反映当地国资委的态度。当然，不同行业、不同质地的公司还应该有合理的对价差异。

简单地讲，当与10送3股的平均值偏离达到25%以上，即10送2.25股以下或10送3.75股以上，就可以说是差距明显的方案。需要特别说明的是，在流通股比例已经相当高的情况下，没有送股的对价方案也是正常的，比如万科A。

外资已经控股和即将控股的企业，已经成为对价洼地，而其他国有企业对价过低，除了可以反映国资委“不能流失国资”的立场，还有一种正常的解释，就是即将铺开的股权激励计划。留下的基数越大，才有可能留给相关激励对象更多。

5股权分置改革中应关注的问题及建议

虽然我国的股权分制改革取得了一定的成绩，但正如以上模型所给出的假设条件一样，在制度上流通股仍处于弱势地位。为解决这一问题，股权分置改革中应使用好分类表决机制，这一机制为保障流通股权益提供了制度基础，是一个重大进步。但问题是，在流通股股东已经严重亏损，市场信心几乎丧失殆尽的情况下，还有多大热情利用这一机制来保护自己所剩无几的利益呢?何况，对于流通股股东而言，用脚投票比用手投票要便利得多。退一步讲，即使流通股股东参与了投票表决，即使上市公司对价方案获得通过，流通股利益是否真正能够得到保证，也还需要未来的市场进行检验。

首先，要有一个超越市场的力量存在，为处于绝对弱势状态下的流通股提供一个相对公正的博弈起点和博弈过程。从经济学角度，政府的行为目标具有双重性：作为社会管理者，以“社会公共利益”最大化为其行为目标，以维护市场稳定；但作为国有股的实际代表者，政府与国有上市公司以股权为纽带血脉相连，决定着它又有自身“特殊利益”即国有资产的最大化的目标。当上述两个行为目标纠缠在-起时，这取决于政府的目标偏好：当政府偏好于市场公共利益目标时，则选择市场认同度较高的对价补偿方案，国企与市场同时走向繁荣；当政府偏好国企的特殊利益目标时，国有上市公司的当前利益摆在凸显位置，国有上市公司推出吝啬方案，市场投资者信心受到打击，结果是市场陷入新的危局。这就要求政府一方面作为监管者，从自身特殊利益中走出来，摆脱国企利益的束缚，真正处于“超然”地位，为市场健康有序运行提供公正、公平的制度环境；另一方面，国企和政府作为10多年证券市场最大的得利者，在股改中应遵从市场经济伦理原则，放弃与民争利的价值取向，尊重流通股权益，适当还利于民，真正与流通股公平博弈。其次，应设置流通股股东投票率最低限制，以保证博弈的有效性。流通股股东不仅有网络投票的权利，也有投票的义务。但从目前的实践情况来看，流通股股东虽然享有了权利，但其自身对权利的认知和行使还存在一定的差距，在目前中国中小散户占很大比例的情况下，还需要通过更多的投资者教育使中小投资者认识并行使自已的权利，以确保投票率达到最低限制，确保股权分置改革结果的可信度、有效性。对流通股股东的表决率规定最低要求，对投票没能达到最低表决率要求的，制定相关的处理、解决办法，如延长相关股东会议网络投票时间等使博弈过程更加合理与公正。

参考文献

股改范文篇9

关键词：股权分置改革；博弈分析；合理对价

1股权分制改革的实质

股权分置改革既是证券市场一次深刻的制度变革，也是证券市场利益格局的又一次重大调整。股权分置改革，其核心是“对价”。所谓对价，其基本内涵是一方为换取另一方做某事的承诺而向另一方支付的货币代价或得到该代价的承诺。对价从法律上看是一种等价有偿的允诺关系，而从经济学的角度说，对价就是利益冲突的双方处于各自利益最优状况的要约而又互不被对方接受时，通过两个或两个以上平等主体之间的妥协关系来解决这一冲突。把这一概念引入股权分置改革，其基本含义是未来非流通股转为可流通时，由于股票供给增加导致流通股股价下跌，因此，流通股股东同意非流通股可流通的同时，非流通股股东也要对这一行为发生时将充分保护流通股股东的利益不受损作出相应承诺。

2股权分置改革的博弈论基础

股改范文篇10

项俊波透露，德勤会计师事务所已经完成农行2005和2006年度摸底审计，出具了信贷和非信贷审计结果。审计署完成了对农行不良贷款的专项审计，基本摸清了不良贷款底数。一旦股改方案获批，财务重组工作将随即展开。

项俊波说，汇金公司注入资本金对于改善银行资本结构、实现资本充足率达标，进而引进战略投资者，具有十分重要的意义。从中国银行、建设银行、工商银行三家国有商业银行股改的过程看，财务重组时，汇金公司是最大的股东。他表示，农业银行作为四大国有商业银行之一，改革的路径与其他3家银行可能相似。

中国农业银行是中国的四大国有商业银行中，唯一一家还没有完成股改的银行。项俊波指出，农业银行股改具有很大挑战性，也是国有商业银行股改的收官之战，事关国内外对国有商业银行改革的最终评价。

他表示，根据国务院确定的农行改革原则，农行股改将在财务重组、股份制公司改造和引进战略投资者的基础上“择机上市”。由于农行股改方案仍在论证中，只有在股改方案获批后，才能进行相关工作，然后才能进行新股发行(IPO)。