证券市场开放及中国机遇分析

印度支那三国证券市场的发展及开放状况

(一)越南2000年7月，胡志明市证券交易中心开始运营，首批上市的公司仅有2家，2007更名为胡志明证券交易所(HOSE)。由于越南宏观经济发展良好、政治比较稳定，股票的市盈率、市净率比很多发展中国家要低，引起了许多国外投资者的关注，资金纷纷涌入越南，促进了越南股票市场不断发展。2005年越南又适时推出了二板市场———河内证券交易中心，顺应了中小企业的融资需求;2008年河内市店头市场的设立，为未取得上市资格的公司提供交易平台，打造出满足多样化投融资与交易需求的多层次证券市场。越南股市在设立之初就向外资开放，允许外国组织、个人在越南证券市场购买、出售证券，其吸引外资的措施主要有:第一，2003年以前，外国投资者持有上市公司股权比例不能超过20%，到2003年7月，为了提高证券市场的吸引力，越南政府决定将国外投资者的股权限制提高到30%。2005年进一步放宽外资持股比例，将外国投资者的股权投资上限增加到49%，但对银行的持股比例仍然设限［5］。2009年6月，越南放开外资对各类越南企业的投资，允许外资持有越南公司100%股权。第二，取消国外资本投资越南须“停留12个月”的限制，允许国外投资者在任何时候转入或转出投资于越南证券市场的货币。第三，一方面重视向国外投资基金进行宣传推介越南的企业和上市公司，另一方面逐步增加股票供应量，加快上市审批工作，将一系列规模较大的关键性国有企业、银行培育上市，为外国间接资本提供更多的投资机会。第四，允许外资企业在本国上市，允许外国证券公司参与本国证券市场的投融资活动。2010年，越南上市公司总市值占GDP的比重为19．15%。截至2011年底，胡志明证券交易所上市公司的总市值为183．16亿美元，上市公司为301家，在印度支那三国中独占鳌头。自交易所设立以来，虽然受到世界金融风暴和本国经济波动的影响，外国投资者在匹配交易和协议交易的参与度仍然逐步提高，2011年在匹配交易和协议交易中外国投资额的占比约为15%和24%，各年度外国投资者买入股票的金额均大于卖出金额，资金呈现净流入状态(见表1)。(二)老挝2010年10月老挝证券交易所(LSX)成立，2011年1月12日股票开始上市交易，首批上市的是两家国有控股企业，交易时间从8∶30到11∶30，其间通过六次集合竞价达成交易价格。老挝证券交易所允许外国投资者直接开户进行交易，但为了保持外汇流入和流出稳定，外国投资者的交易活动受到一些限制:一是外国人(非居民)获得证券交易委员会颁发的投资者注册登记证书，才可以在取得会员资格的证券公司开户和下达交易指令。二是外国个人投资者持有上市公司的股票不超过发行量的1%，外国机构投资者不超过5%。目前上市交易的老挝外贸银行和老挝电力公司，对外国投资者的最高持股比例限定分别为5%、20%，截至2012年7月末，这两家公司外资实际持股比例为约为4．5%、13．6%。由于老挝本地居民对股票市场的作用普遍缺乏了解，在8000个股票投资账户中，本国居民的开户数只占50%，2011年的日平均交易量只有150000股，参与度不足导致市场交易非常不活跃。2011年1月12日，老挝证券交易所股价指数从开盘的993点一举上升到2011年2月2日的历史高点———1864点，成交金额到达历史天量的275．6亿基普，随后下滑到1000点附近进入盘整阶段(见图4)。从开市至今，老挝证券交易所依然只有两只股票可供交易，其中老挝外贸银行已跌破发行价8000基普，目前价格为7000基普;老挝电力公司昔日发行价4700基普，目前也只有4750基普左右。整个市场近期日交易量为2．88亿基普，比2011年2月最高的275．6亿基普大幅萎缩。数据来源:Wind数据库图4老挝证券交易所股价指数及成交金额(2011年1月到2012年6月)(三)柬埔寨2011年11月，柬埔寨证券交易所(CSX)正式成立，2012年4月18日第一只股票———金边税务局上市。柬埔寨目前是东盟贫困的国家之一，2010年的GDP总值为112．42亿美元，从1994年到2008年，柬埔寨GDP的平均增长速度为8．4%，增长速度平稳保持在每年5%以上。2009年受到世界金融危机的冲击，柬埔寨经济增长放缓，GDP同比增长仅0．09%，但2010年又迅速回到6%的增长水平(见图1)。基于对柬埔寨经济前景的乐观预期，许多国外投资者对柬埔寨股市表现出极大的兴趣，同时，新成立的柬埔寨股票市场也具有很大的开放度:首先，在开设合法证券投资账户方面，柬埔寨证券交易委员会规定，无论外籍还是柬籍人士都享有开设证券投资账户、从事证券交易业务的权利。投资者若要取得合法证券投资账户可以直接到证交委或通过证券公司申请投资者代码。个人投资者申请代码，需要携带身份证(柬籍公民)或护照(外籍公民)、照片、个人简历。在获得此代码后，投资者方可申请开设证券投资账户。其次，在新股申购方面。柬埔寨股票市场对外国投资者不设限制，直接凭护照就可以开户投资，外国人可以获得国民待遇，在法律上与本国人并无不同。在金边水务局的申购中，来自中国的资金最多，并以自然人为主［6］。第三，模仿西方体制制定证券市场交易规则。股票首次公开发行采用的是注册制，聘请国际知名会计师事务所对上市公司进行审计，符合国际会计核算要求。第四，对国外证券中介机构开放本国证券市场。柬埔寨目前发出7张主承销商、2张自营商和4张经纪商牌照，其中，7家承销商资本分别来自韩国、日本、马来西亚、越南、中国台湾地区和柬埔寨。

印度支那三国证券市场的发展给中国带来的机遇

(一)为我国投资主体参与区域及国际金融市场投资活动提供更多的机会证券市场的投资者普遍认为，新开辟的市场通常会有比较好的投资机会，例如，越南股市成立的第一年内，胡志明股市指数从100点上升至500多点;在老挝证交所运营的前三周中，老挝证交所综合指数由993．77点涨至历史最高水平1864．98点，涨幅达87%;柬埔寨金边水务局的股价在上市后出现连续三天触及涨停，带来极大的赚钱效应，积极参与这些市场的新股发行并在新兴市场投资的人尝到了“炒新”的甜头。但是这些投资者一般以个人为主体，他们绕过金融管制，将资金通过贸易或非贸易、合法或非法的渠道，取道外资银行、地下钱庄去往国外，兑换成当地货币，用自己或假借当地人的身份进行股票买卖。而大的机构投资者如证券公司、保险公司、投资基金、资产管理公司、工商企业受到中国法律和对外投资审批条例的限制、复杂申报程序的影响，参与区域及国际金融市场的程度低，没有将自身的发展渗透到新兴市场的培育和发展过程中。撇去刚刚发展起来、市场规模和容量较小的老挝、柬埔寨股票市场不谈，在有十多年发展历史、规模比较大的越南证券市场中，我国国内的机构投资者鲜有参与到越南上市公司股权投资活动当中。对我国居民个人而言，合法的对外金融投资渠道是通过QDII(合格境内机构投资者)，按照我国证监会规定，QDII投资的地区必须和中国证监会签订双边监管合作谅解备忘录(MOU);没有签订MOU的地区的投资比例不能超过基金资产总值的3%，QDII主要投资于成熟证券市场国家或地区公开上市的股票，对新兴市场的投资较少。投资者要走出国门，不但要具备能力和经验，还需要获得国家进一步开放资本市场政策的支持。(二)增加了金融市场技术交流与合作的机会老挝证券交易所与柬埔寨证券交易所在组建模式上非常相似，都有韩国证券交易所参股并主要提供技术支持，老挝证券交易所51%的股权属于老挝银行，49%的股权属于韩国证券交易所。柬埔寨证券交易所目前分别由柬埔寨财经部(占55%股份)与韩国证券交易所(占45%股份)出资组成。韩国把发展金融作为一个重要的国家战略，注重在亚洲地区扩张金融势力，竞争亚洲金融中心的地位，在周边国家抢滩新兴而稀缺的交易所资源时不遗余力。新建成的老挝和柬埔寨证券交易所还比较简陋，没有网络化的交易平台，交易与结算过程烦琐，市场效率低下。我国证券市场发展时间比印度支那三国长，通信技术和交易手段较为先进，完全实现了电子化交易，并且同属于新兴加转轨的市场，有很多值得印度支那三国学习与借鉴的经验，因此我们应该依托中国—东盟自由贸易区建设所带来的合作机遇，加强证券市场管理技术手段的输出和合作。(三)促进我国跨国金融机构的发展和金融服务业水平的提升我国的中国银行、工商银行、建设银行、交通银行已相继在越南开设分支机构，2011年中国银行获准在柬埔寨开设分行。这些银行为中国商人、企业在印度支那国家发展业务提供了各种金融服务，加强了跨境金融同业合作，同时也为当地工商企业的发展提供资金支持。相比之下，其他的非银行金融机构，如证券公司、基金管理公司进入这些国家的步伐比较缓慢。这与我国金融市场还未开放，资本项目还未实现完全可自由兑换，国内资金不能直接投资海外资本市场有很大关系。要让我国资本市场获得更大的发展，必须有一批能够具备参与国际资本市场角逐的金融机构。新兴的印度支那三国资本市场发展还比较稚嫩，需要经验丰富的金融机构提供更为专业的投资、理财、咨询、投资者教育服务，这为我国证券公司等非银行金融机构走出国门提供了机会。(四)有助于推动人民币的国际化印度支那三国在经济发展过程中饱受通货膨胀的影响，当地货币币值很不稳定，人们偏好比较坚挺的国际货币，如美元等。在证券市场中，以柬埔寨股市为例，股票用本国货币瑞尔标价，可用瑞尔和美元共同进行交易结算。近年来，随着中国经济增长、国力增强、人民币相对稳定，在边境贸易往来中，人民币成为许多邻国包括东南亚国家贸易往来中通用的结算货币。但是，作为贸易大国，人民币在全球外汇市场中的交易占比在过去五年没有得到提升，国际影响力的世界排名仍然在20位左右。经济学家认为，一国货币国际化必需具备雄厚的经济实力、健全的金融体系和发达的金融市场，而人民币衍生产品、以人民币标价的有价证券市场发展滞后阻碍了人民币国际化的进程［7］。印度支那三国的证券市场对国外投资者施行开放政策，吸引着来自世界各地的投资客，中国投资者成为当中重要的一员。在柬埔寨股票市场中，中国企业和个人甚至成为主要的投资力量，人民币也随之进入了这些国家的金融市场，这为创造以人民币标价的金融工具提供了可能，有利于促进人民币实现从贸易货币到投资货币再到储备货币的转变。(五)促进证券市场监管的跨国合作印度支那三国资本市场发展时间短，对外开放程度虽高，但制度还很不完善，金融监管任务十分艰巨。首先，外国投资者除了面临市场风险外，还可能存在政策风险、地缘政治风险。国外投资者对风险的担忧可能使其投资操作以短线为主，对这些国家股票市场的长期平稳发展带来了不利影响。其次，新兴市场一般交易规则、技术手段与成熟市场的差距比较大。例如柬埔寨证券交易所每个交易日分为两个交易时段，第一个交易时段为当地时间上午8时至9时，第二个交易时段为上午9时至11时30分，每天只有两个成交价;电子化交易系统比较落后，股民们不能通过电话、互联网直接完成交易，需在证券公司营业厅通过手工填委托单方式下达交易指令。第三，市场规模和容量小，股价容易剧烈波动，老挝证券交易所上市公司仅有2家，柬埔寨仅有1家，短时间内无法改变上市公司数量过少的现状。对投资风险的担忧导致国外投资者的倾向于采取短期操作行为。第四，金融市场的全球化、自由化使金融危机更加容易蔓延。因此加强金融监管部门的合作成为当务之急。中国与印度支那三国山水相连、唇齿相依、历史文化相互交融、经济交往日益密切，建立区域性的证券监管合作机制，适度的开放、严密的监控、严格的管理，是避免国际投机资本冲击证券市场的有效措施［8］。

本文作者：滕莉莉潘永工作单位：广西大学