个股分析十篇

个股分析篇1

关键词：文本挖掘 新闻 支持向量机 贝叶斯分类 粗糙集 股票价格

注：2014年部级创新基金项目（项目编号201410287046）：基于文本挖掘技术的网络新闻对中国股市影响的分析预测

随着互联网技术的不断发展，互联网新闻中包含了越来越多的财经资讯。财经网站已经演变成投资者用来交换想法与新闻媒体传播的主流载体，行业新闻与个股新闻在证券市场上对投资者的投资决策起到关键性作用。但是，投资者从海量的财经新闻中分离出有效的信息仍然存在着较大困难。因此，提供一种科学有效的方法来帮助投资者判断新闻的影响力是至关重要的。

目前，探索互联网媒体与股市关系的传统研究较少，大多数学者在有限理性假说的基础上，对投资者心理、投资行为、市场信息非对称性、政府对新闻媒体的控制以及财经新闻语义分析等方面进行研究，其研究结果偏理论性和概括性。而近几年，随着大数据的不断成熟，数据挖掘技术在证券市场预测上的运用也逐渐增加。

互联网财经新闻所蕴含的数据是非结构化的，所以将新闻量化成可视化的时间序列数据具有一定的挑战性。国内学者运用文本分类的基本方法对新闻标题或者板块个股的新闻进行情感分类，构建中文分词词典和情感词典。分词方面，罗海飞等在不断改进贝叶斯算法的基础上进一步提高文本分类的正确率。西南财经大学赵丽丽等主要应用文本挖掘技术和多元线性回归分析方法，结合股票主要技术主表就互联网财经新闻对股市影响进行了实证分析与定量研究。国外机器学习领域的学者以互联网社交媒体为主要研究对象，根据用户表达的投资意愿来分析其与股价之间的联系，运用支持向量回归模型、多核学习方法等建立股价预测模型。历史研究表明，智能方法与传统的CAPM和Fama四因素股价预测模型相比具有更高的准确性。

本文将运用数据挖掘技术分别预测个股新闻与行业新闻对股价的影响，建立智能方法模型，比较股价预测模型的准确性，在国内研究中具有创新意义。

一、方法

（一）系统概述

图一阐述了我们预测系统的全面流程。首先，我们需要搜集数据。在这过程中，我们运用文本挖掘技术抓爬财经网站上的数据，并建立相关股票新闻数据库。其次，我们在这些无结构数据中分离出有用的信息。我们去除HTML的标签，并且分离出有用的新闻特征，例如时间、新闻文本等，对新闻进行文本情感分类，将无结构数据量化。最后，我们的系统能够通过运用支持向量机（SVM）、贝叶斯算法、粗糙集模型对证券价值分别进行预测。

（二）数据搜集

我们选择证券行业为主要研究对象，在新浪财经网站（http：//.cn/stock/）上搜集了证券行业18家股票的个股新闻和行业新闻。本研究抓取了2012年12月至2014年9月期间的行业新闻5063条，个股新闻10309 条。其中，将2012年12月至2014年7月作为训练集时间段，选取2014年8月至9月作为预测集时间段，采用训练好的模型预测2014年8至9月期间每一则新闻报道对股票收益所产生的影响。本文以前一天15点到次日15点为T日，建立2012年12月4日至2014年9月26日期间的新闻文本资料库。

（三）情感分类

对于情感分类引入评价理论，通过从文本中提取形容词及修饰语构成的短语作为特征，进行语义倾向分析。本文将股票新闻的情感特征词划分为情感词和行为词两类，并进一步分为5个维度（正、负、程度、否定词、不确定词），利用ICTCLAS程序接口以及C++对所有新闻文本进行了分词，建立金融特征词库。

（四）文本结构化处理

在处理数据的过程中，本文基于金融特征词库，进行特征选择，利用向量空间模型（Vector Space Model，简称VSM）将无结构数据的新闻文本转换成计算机可以处理的结构化向量。通过TFIDF方法评估每个特征词在整个文档集中的重要程度。

（五）学习模型

1、SVM模型

SVM模型由Vapnik首先提出，主要思想是建立一个超平面作为决策曲面，使得正例和反例之间的隔离边缘被最大化。本文选用的是SVM模型中的C-SVC的分类器，其过程如下：

基于libsvm工具箱，本文选用多项式核函数，以结构化的文本向量及股票收益率为模型的输入。其中，每日股票收益率采用的是新闻当天数据，周末新闻算为下周一数据，对应下周一股票收益率，以此类推。同时，将停牌股的股票收益与当日新闻予以去除。在进行预测时，由于特征归一化对预测结果有影响，本文考虑分别保留未归一化和归一化的两类预测数据，模型分别用SVM1，SVM2表示。

2、朴素贝叶斯分类

贝叶斯分类原理是通过选取适当的模型的先验分布，利用贝叶斯公式计算出其后验概率。本文朴素贝叶斯分类器所选择的训练集和预测集与SVM的所选择数据相同，模型用Bayes表示。

3、粗糙集预测

由于分类器与新闻因素的差异对预测的数据都有影响，本文构建了一种基于粗糙集的组合预测方法，进而比较分类数据预测的准确性。

本文将SVM1，SVM2，Bayes三种模型求解的行业新闻与公司新闻的预测值作为条件属性集C的元素，将预测真实值y视为决策属性D{y}。论域为各公司预测集内各日数据的集合，该论域中对象的属性即为对应日的属性集C。考虑粗糙集理论中属性集等价类的概率分布[X;p]、[Y;p]，引入信息论中信息熵，构建如下公式：

<E：＼123456＼财经界・学术版201513＼6下-7.TIF>

经过运算：

<E：＼123456＼财经界・学术版201513＼6下-8.TIF>

得出C各元素重要性，即各公司不同预测方法，不同新闻因素的重要性。在此基础上，加权不同的预测方法的预测值，可以得出新的预测值;加权不同方法对新闻因素的影响，可以得出两新闻因素影响的重要性。

二、实验与结果

（一）组合预测与其他预测结果比较

本文分别研究了互联网行业与个股新闻对证券行业股票影响强度，比较SVM、贝叶斯以及粗糙集三种模型的预测结果，得出结果如表1所示。

<E：＼123456＼财经界・学术版201513＼6下-5.TIF>表1组合预测与其他预测结果的比较

从表1中可以看出，基于粗糙集组合预测结果的准确率总体而言相对于其他两种方法较高。由于粗糙集组合预测需要在预测期间内相同时间段内同时存在行业与个股新闻，其可采用的新闻数据数量比其他两种预测方法会有所减少，影响了结果。所以在综合考虑行业与个股新闻时，同时考虑公司新闻因素和行业因素准确性并不见得会比单独考虑高，反而会出现更低的准确度，具体表现以中信、西南、招商、国金、光大、东吴为例。

但对于整个证券行业而言，粗糙集组合预测综合了各个模型的优缺点以及各新闻因素对各公司的影响程度大小，较大的提升了预测准确率。

（二）公司新闻和行业新闻对各公司影响结果分析

<E：＼123456＼财经界・学术版201513＼6下-6.TIF>

表2 行业新闻与公司新闻影响因素比较

根据表2可以得知，公司新闻因素为股票价格的主导因素。当我们去除预测率较低的个股后，这一现象表现的更为显著，这是因为公司新闻中所含的有价值信息超过行业新闻中的有价值信息。

三、结束语

本文采用文本挖掘技术和向量空间模型，引入了机器学习方法，结合股票技术指标，就证券行业与个股新闻对股市的影响进行了分析研究。在研究过程中，本文发现，互联网新闻对股票收益率存在一定的影响，并且个股新闻对股票收益率的影响高于行业新闻。互联网新闻的样本数量和质量也会影响预测的准确性，样本新闻信息处理的越好，预测则更加精准。

由于股票新闻存在不完整、不确定的特性，考虑到这个因素，本文在运用SVM模型和贝叶斯分类方法的基础上，创新运用粗糙集模型组合不同预测模型，得到了更加精确的预测结果。由此可以看出，运用数据挖掘预测股票收益具有较大的前景。

然而，互联网财经新闻不是一直可信赖的，投资决策还应该结合更多的技术指标和信息来进行分析。在未来的研究中，作者将进一步结合影响股票价格收益率的更多因素综合预测价格的波动。

参考文献：

[1]邹亚宝.媒体对有限理性投资者投资行为的影响研究[J].金融教育研究.2012.第25卷第5期

[2]谭华.不确定时态数据挖掘方法及其在证券行情预测中的应用[D].长沙：湖南大学.2008

[3]高D，周莉，张勇，邢春晓，孙一钢，朱先忠.面向股票新闻的情感分类方法[J].软件学报.2010. Vol.21.P349-642

[4]陈华，梁循.互联网股票新闻归类和板块分析的方法[J].电脑开发与应用，2006，11：2-3+6.

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[6]赵丽丽. 互联网财经新闻对股市影响的定量分析[D].成都：西南财经大学.2012：1-49

[7] Yang Yu，WenjingDuan，Qing Cao.The impact of social and conventional media on firm equity value： A sentiment analysis approach.Decision Support Systems 55 （2013） 919C926

个股分析篇2

从基本面角度来分析，对2008年年度金股再次进行推荐，分别是招商银行、歌华有线、南方航空

“两会”期间，医改与农业及农村问题一样都是重点议题，重点推荐两只具有代表性的医药类品种，分别是健康元、太极集团；而节能环保题材也将受到市场的高度关注，重点推荐蓝星清洗

1.招商银行（600036）

公司是一家全国性的商业银行，而作为中国最佳零售银行，目前公司零售银行业务全面进入收获期。公司未来中间业务增长受益于前期经营转型战略及已经形成的较好的客户基础。该公司近期公布了业绩预增公告，2007年度净利润较上年增长110%，可见其成长性。 预计4月公布的1季报，将得益于税率的下降和利差的持续扩大，公司业绩仍将保持高增长，而且由于同比数据基数较低，当季的净利润增速将远高于全年50%的增速，有望达到100%。而靓丽的年度和季度业绩将可能为公司的股价带来较大的支撑力度。近日公司700亿限售股上市流通，股价不跌反涨，说明30元的市场定位已经被市场所接受，后市该股股价向上发展将是可以预期的。

2.歌华有线（600037）

歌华有线是北京地区唯一一家有线电视运营商，是北京市科学技术委员会核定的高新技术企业。歌华有线是北京对外文化的窗口，伴随奥运的来临，未来有很好的发展，必将取得超额收益。在奥运会之前，预计歌华将在整合内容资源和异地网络资源方面迈出关键步伐，从而实质改变市场对公司作为整合平台的预期。近期公司2007年年度业绩快报，每股收益0.34元，同比下降15.6%，低于市场预期，但看好公司长期发展趋势。预计公司数字电视业务将从2008年初开始收费，部分优势节目开始贡献收入。近半年来公司股价在24元一线构造了大的双底形态，近期开始缓慢向上爬升，在蓄势之后仍有向上的空间。

3.南方航空（600029）

公司主要从事提供国内、港澳地区及国际航空客运、货运及邮运服务。航空运输业面临的外部环境将持续向好，同时在旺盛的市场需求、有限的市场供给、行业集中度提升等因素的共同驱动下，航空运输业景气度将持续上升。公司是人民币升值最大的收益者，根据不完全测算，人民币每升值1%，公司的每股收益将提升0.1元左右，尽管近期油价一再刷新历史高点，但人民币兑美元汇率屡创新高，冲抵了高油价对航空公司带来的不利影响，同时，美元利率的下降又会降低航空公司的利息支出。从基金2007年四季度报告可以看到，公司是基金持股比例最高的交通运输股，基金在第四季度增持了8.36％，所持南方航空的股数占流通A股比例高达40.40％，共有22只基金持有该公司股票，而第三季度只有14只基金持有，公司的价值可见一斑。

4.健康元(600380)

公司是国内大型综合性药业集团，产品涵盖处方药、OTC和保健品三大领域。公司近期公布了2007年度业绩，每股收益1.19元，对应的市盈率仅仅是20倍多一点。年报显示，去年健康元的营业收入为25亿元，较上一年度的21.6亿元增加了15％；利润总额为11.7亿元，较上一年度的9768万元，大幅增加了10倍多；而归属于上市公司股东的净利润为7.3亿元，而上一年为亏损4757万元。除了主营业务的稳定增长之外，去年公司的证券投资收益也占了利润总额的三分之一左右，说明公司在资本运作方面也有独到之处。

技术面，该股处于长期的波段上升的运行轨迹十分清晰，高点与低点都在不断的抬高过程中，中短期均线呈现多头排列，对股价的上升起到了助推作用，中线技术指标MACD多数时间都运行于0轴以上，显示该股的长期运行格局的强势特征。

5.太极集团(600129)

公司主要从事中成药、西药等医药相关业务，公司困难期已经过去，2007年公司恢复性增长后，2008年在医药行业高增长的大背景下，公司业绩有超预期的可能，这些都会对公司股价构成上涨的催化剂。同时，公司拥有大量的土地资产和上市公司股权，合计约56.7 亿元。医改作为“两会”期间的热点话题之一，无形中将对公司构成朦胧利好，目前不到20元的股价对投资者有着明显的吸引力。

从技术角度来看，该股一年来运行于14-22元之间的大箱体内，近期伴随着成交量的温和放大，股价不断向上移动，而均线系统正逐步修好，多项技术指标同时处于强势区，19元左右的压力线一旦被突破，向上的空间将是非常广阔的。

6.蓝星清洗（000598）

个股分析篇3

授予日，是指公司授予员工上述权利的日期；行权日，也称执行日，也称购买日，是指员工根据股票期权计划选择购买股票的过程，股票期权激励的纳税筹划主要体现为接受股票期权者个人所得税的纳税筹划。 

我们可从以下筹划思路着手： 

（一）行权时机的选择 

其政策依据《财政部国家税务总局关于个人股票期权所得征收个人所得税问题的通知》（财税[2005]35号）规定，员工行权时，其从企业取得股票的实际购买价（授予价）低于购买日公平市场价（股票当日的收盘价）的差额，是因员工在企业的表现和业绩情况而取得的与任职、受雇有关的所得，应按“工资、薪金所得”适用的规定计算缴纳个人所得税。对因特殊情况，员工在行权日之前将股票期权转让的，以股票期权的转让净收入，作为工资薪金所得征收个人所得税。 

股票期权所得个人所得税计算公式： 

股票期权形式的工资薪金应纳税所得额=（行权股票的每股市场价-员工取得该股票期权支付的每股施权价）*股票数量。 

对该股票期权形式的工资薪金所得可区别于所在月份的其他工资薪金所得，单独按下列计算公式计算当月应纳税款： 

应纳税额=（股票期权形式的工资薪金应纳税所得额/规定月份数*适用税率-速算扣除数）*规定月份数。 

规定月份数，是指员工取得来源于我国境内的股票期权形式工资薪金所得的境内工作期间月份数，长于12个月的，按12个月计算；适用税率和速算扣除数，以本纳税年度内取得的股票期权形式的工资薪金应纳税所得额除以规定月份数后的商数，对照个人所得税税率表确定。 

员工将行权后的境内上市公司股票再行转让的所得，根据现行税法规定暂不征收个人所得税；将行权后的境外上市公司股票再行转让所得，则按税法规定缴纳。工资薪金是七级累计税率，可将行权日分开或不同行权时点所选择不同的价格，应纳的个人所得税不同，税后的净收益也就不同，达到节税的目的。 

由于股票期权以行权日作为纳税义务日，而行权之后再转让无需纳税，这就为个人所得税纳税筹划留下空间。股票期权的股票市价在行权有效期内是波动的，被激励对象可以在行权有效期内合理选择行权日，应尽可能选择在股票市价接近行权价的日期行权，从而降低应纳税所得额，达到个人所得税节税的目的。 

（二）股票期权或发放全年一次性奖金的选择 

其政策依据《关于个人股票期权所得缴纳个人所得税有关问题的补充通知》（国税函[2006]902号）规定： 

1.凡取得股票期权的员工在行权日不实际买卖股票，而按行权日股票期权所指定股票的市场价与施权价之间的差额，直接从授权企业取得价差收益的，该项价差收益应作为员工取得的股票期权形式的工资薪金所得，按财税[2005]35号文件有关规定计算缴纳个人所得税。 

2.员工在一个纳税年度中多次取得股票期权形式工资薪金所得的，其在该纳税年度内首次取得股票期权形式的工资薪金所得应按财税[2005]35号文件第四条第（一）项规定的公式计算应纳税款；本年度内以后每次取得股票期权形式的工资薪金所得，应纳税款按以下计算公式：应纳税额=（本纳税年度内取得的股票期权形式工资薪金所得累计应纳税所得额/规定月份数*适用税率-速算扣除数）*规定月份数-本纳税年度内股票期权形式的工资薪金所得累计已纳税款。 

股票期权激励与实行一次性奖金的个人所得税计算公式不同，应纳税额不同。另外，全年一次性奖金计税办法在一个纳税年度内只能采用一次，而股票期权形式工资薪金多次取得可以累计计算，这样的话，股票期权形式工资薪金更加灵活，而且可以节税。 

【案例】 

某境内上市公司于2007年1月1日授予某一员工100000股股票期权，行权期限为2年，授予价为1元每股。 

【分析】 

1.全年一次行权。到2008年12月31日，公司股票价格上涨到7元每股，该员工不行权实际买卖股票，而按行权日股票期权所指定股票的市场价与施权价之间的差额，直接从授权企业获得价差收益600000元。 

2.全年多次行权。如果到2008年6月30日，股票价格上涨为5.2元每股，该员工将50000股股票期权行权但不立即转让。到2008年12月31日，公司股票价格上涨到7元每股，该员工再将剩余的50000股股票期权行权，此时将全部股票卖出，获利600000元。 

3.选择全年一次性奖金。2008年12月31日，从公司直接取得一次性奖金600000元（假设当月工资薪金所得为2000元）。 

下面对每种方案的税后收益进行计算分析： 

第1种方案，价差收益600000元应作为取得的股票期权形式的工资薪金所得，同上面第1个案例的第（1）种情况，应纳个人所得税为139500元。税后收益为460500元（600000 -139500）。 

第2种方案，该高管人员2008年度股票期权形式的工资薪金所得510000元[=50000*（5.2 -1）+50000*（7-1）]。2008年6月30日，首次取得股票期权形式的工资薪金所得应纳税额44250元[=（210000/6*25% -1375*6]。12月31日，应纳税额68250元，两次共计应纳税额112500元。转让股票应纳税所得额90000元[=50000*（7-5.2）]，转让境内股票暂不征收个人所得税。税后收益为487500元（510000+90000 -112500）。 

第3种方案，全年一次性奖金600000元，应纳税额176625元（600000*30% -3375）。税后收益为423375元（600000 -176625）。 

上述三种方案，该员工税前收益均为600000元，全年一次性取得期权价差收益比全年一次性奖金税后收益多。当股票上涨时，多次行权比一次性取得期权价差收益的税后收益多，筹划人员可根据上述方法，选择最佳的薪酬支付方式，并把握行权时机。 

参考文献： 

个股分析篇4

关键词：紫金矿业；紫金富豪；限售股；ETF；特别纳税调整

中图分类号：F810.422

文献标识码：A

文章编号：1003－7217(2010)05－0082－05

2009年9月18日，《华夏时报》以《紫金富豪借灰色通道减持避税超10亿》为题，报道了国内H股、A股上市公司福建紫金矿业集团股份有限公司(6018995H／2899HK，以下简称紫金矿业)的几大自然人股东利用税收监管盲区，通过灰色通道避税的事件。“紫金富豪避税门”事件在媒体上公开后，立刻在国内掀起了轩然大波。本文旨在分析该事件背后的操作手法，评析税务机关的应对措施，提出对税务当局的监管建议。

一、“紫金富豪避税门”事件过程简介

“紫金富豪避税门”事件的主角是紫金矿业第一大自然人股东陈发树，记者调查发现，他拥有的股份大都协议转让自“新华都百货”和“新华都工程”发起认购的紫金矿业限售股。2007年2月5日，上述两家企业按每股0.1元的面值协议分别转让给陈发树8756万股和2.7132亿股。紫金矿业于2009年7月26日、7月3日分别股东减持公告，披露陈发树于2009年4月27日至7月1日，通过上海证券交易所大宗交易系统和上海证券交易所竞价交易系统累计减持公司解禁流通股2945.38967万股。记者认为这件“紫金富豪避税门”背后的神秘灰色通道就是将法人股个人化，即把股份从应纳企业所得税的企业法人名下转让给免征个人所得税的自然人。发起人法人股东与其关联方个人以成本价结算，待限售期满后再由个人股东在二级市场套现，从而逃避缴纳企业所得税和个人所得税。紫金矿业两大自然人股东陈发树和柯希平以成本价6100万元将市值约55亿元的6.1亿股紫金矿业股票从新华都百货和新华都工程转移到自己名下，这些利润如果体现在新华都百货、新华都工程的利润表上，按照25％的税率应缴企业所得税超过13亿元。而转让给陈发树和柯希平等人后，按照个人转让上市公司股权暂免征收个人所得税的规定，避税金额超过11亿元。

二、2009年前转让公司股份的税收政策回顾总结

(一)2009年12月31日前转让公司股份的税收政策

个人或者企业转让公司股份，分别涉及到个人所得税和企业所得税的纳税义务。个人转让公司股份的纳税义务与该股份是否属上市公司而不同。1994年起实施的《个人所得税法》明确对转让公司股份按“财产转让所得”税目征收个人所得税，但考虑到我国证券市场发育还不成熟，为了配合企业改制，促进股票市场稳定健康发展，经国务院批准，我国对个人转让上市公司股票所得一直暂免征收个人所得税。而1991年实施的《外商投资企业和外国企业所得税法》和1994年实施的《企业所得税暂行条例》，以及2008年实施的《企业所得税法》均规定，企业应税收入总额包括转让所持有的其他公司股份等财产转让收入。因此，2009年12月31日前我国股票转让的所得税政策为：个人转让上市公司的股票所得暂免征收个人所得税；个人转让非上市公司的股份所得，按“财产转让所得”项目征收20％的个人所得税}公司转让上市公司和非上市公司的股份所得，均应并入应纳税所得额按33％(2008年前)或25％(2008年后)的税率征收企业所得税。

(二)税收差别待遇政策为避税行为提供转移定价和转换纳税主体的空间

很明显，如表1所示，紫金矿业的各大自然人股东发现并充分利用了上述税收政策存在的避税空间和监管真空地带，进行了发起人法人股东向个人关联方转让股份的避税安排。

表1显示，两家发起人法人股东均在2007年2月以前，通过协议转让的方式以每股0.1元的成本价将所持紫金矿业股份的全部转让给陈发树、柯希平等个人。成本价转让使得这两家法人股东一无所获，在明知紫金矿业A股上市必然产生大幅溢价收益的背景下，新华都工程等为何如此慷慨呢?紫金矿业《首次公开发行A股招股意向书》清楚地表明，他们之间存在直接的拥有或者控制关系，构成关联方交易。其中，陈发树持有新华都实业集团股份有限公司75.87％的股份，而新华都实业持有新华都工程51％的股权；柯希平持有厦门恒兴集团有限公司95.40％的股份，厦门恒兴持有新华都工程49％的股权。但是，根据上述《招股意向书》附录3《福建至理律师事务所法律意见书》记载，2004年7月12日新华都百货协议转让给不存在关联关系的陈景河400万股，其转让价格却是按2003年12月31日的每股净资产值6.4633元计算。紫金矿业另一发起人股东金山贸易与其实际控制之间也有类似的大额股份转让行为。

通过这种“左手换右手”般的关联交易手法，本应纳税的法人发起人股份被以成本价转让给了可以享受免税待遇的自然人股东，法人发起人的财产转让所得收益为零，应纳企业所得税也为零；陈发树、柯希平等取得上述股份后，无论是私下协议转让还是通过大宗交易市场和二级市场转让，按当时政策都未明确要求征收个人所得税，这样达到了非常显著的避税效果。以陈发树为例，其于2007年2月5日从新华都百货协议受让8 756.16万股，从新华都工程协议受让27132万股，均按0.1元的面值成交，共计支付3588.816万元。在紫金矿业三次关于陈发树的“股东减持公告”涉及的2009年4月27日至11月24日期间，其股票市价在9.53－10.52元之间，取均值为10.025元。按此计算，上述受让股份的市值为359778.804万元，实现转让所得356189.988万元，若考虑1‰－3‰的交易佣金、每千股1元的过户费及1‰的印花税，上述税费按最低限计算约755.45万元，则转让净所得为355434.54万元。由于新华都百货、新华都工程以成本价转让而未实现利润，规避了25％的该项所得原本应缴纳的企业所得税约88858.64万元；而陈发树取得的上述所得，因当时的个人所得税政策未明确要求证券机构代扣代缴税款而规避了20％的个人所得税约71086.91万元。另一股东柯希平关联交易取得的26068万股若按上述过程计算，分别规避企业所得税64544.05万元和个人所得税51635.24万元。

三、2010年限售股个人所得税新政及其评述

(一)上市公司股权性质演变及2010年限售股个人所得税新政

1994年国家出台股票转让所得免征个人所得税政策时，我国股市正处于典型的股权分置时代，发起人股和募集法人股等(包含其送配股)不能上市流通，实际上只有从上市公司公开发行和转让市场取得的流通股才能享受免税政策。2005年股权分置改革后，A股市场不再有非流通股和流通股的划分，只有限售流通股与非限售流通股之别，限售流通股在限售期结束后即可上市流通。我国A股市场的限售股主要有：一是“股改限售股”。即上市公司股权分置改革完成后股票复牌日之前股东所持原非流通股股份，以及股票复牌日至解禁日期间由上述股份孳生的送、转股，市场俗称“大小非”；二是“新股限售股”。即2006年股权分置改革新老划断后，首次公开发行股票并上市的公司形成的限售股，以及上市首日至解禁日期间由上述股份孳生的送、转股。新股限售股是为了保持公司控制权的稳定，《公司法》及交易所上市规则对于IPO公司，于公开发行前要求股东做出对所持股份在一定时期限售的承诺。根据紫金矿业《招股意向书》第2页“股东对所持股份自愿锁定的承诺”判断，新华都百货、新华都工程及金山贸易等所持股份均属新股限售股。

《华夏时报》刚曝出紫金富豪避税事件时，各界对股票转让所得免税政策是否包括股改限售股和新股限售股有激烈的争论。主流意见认为这些限售股都不是从上市公司公开发行和转让市场上取得的，却与个人投资者从上市公司公开发行和转让市场购买的上市公司股票转让所得一样享受个人所得税免税待遇，加剧了收入分配不公的矛盾。

界定股票转让所得免税政策适用范围是财政部和税务总局的职责，2009年12月31日，经国务院批准，财政部、国税总局、证监会财税[2009]167号《关于个人转让上市公司限售股所得征收个人所得税有关问题的通知》，自2010年1月1日起，对个人转让上市公司限售股取得的所得按20％税率征收个人所得税；对个人转让从上市公司公开发行和转让市场取得的上市公司股票所得继续实行免征个人所得税政策，以确保资本市场稳定健康发展。

(二)对2010年限售股税收新政的评述

上述规定虽是在媒体已经曝出紫金富豪避税门事件数月后才推出，但在较大程度上堵塞了原有的漏洞，对于遏阻今后发生类似避税行为有重要作用。如图1、图2所示，预计2010年全年沪深两市共有688家上市公司合计3830亿股的限售股解禁，按照2009年末收盘价计算的2010年解禁市值为58 429亿元，较上年的52419亿元增加11％，为2005－2014年10年中的最大解禁规模。

但是，财税[2009]167号通知仍然存在问题：第一，对在2009年12月31日之前已经发生的企业向个人转让限售股避税的行为是否合法及应如何处理并无规定，税务机关也无法根据本通知精神对其进行追溯调整。紫金富豪们策划的避税安排不知是否已经达到了预期效果。第二，没有规定以限售股换购交易型开放式指数基金(Exchange TradedFund，ETF)是否需要纳税，这给了个人限售股股东一个规避167号通知全额避税的机会。在ETF申购中，投资者用的是一揽子股票去换购ETF份额，并没有直接获得股份转让收入。个人限售股股东可以买足其他ETF成分股后和自己持有的限售股一起去换成ETF份额，该限售股转让只获得基金份额，没有获得收入，按现有法规规定是不需要纳税的。换得ETF份额后，个人股东可在二级市场卖出ETF份额，该股东相当于按市价间接减持股份，而不用缴纳个人所得税。该避税方式涉及7只ETF的成分股近100家上市公司，紫金矿业就属于上证50ETF和超大盘ETF的成分股。建议国税总局制定167号文件的补充规定，设置相应条款堵住漏洞。第三，该通知仅明确个人转让限售股所得应按“财产转让所得”征收个人所得税，似乎默认了法人发起人以成本价转让上市公司限售股的转移定价行为。当前企业所得税税率为25％，明显高于个人所得税适用的20％，这给关联方利用税率差异进行税收套利避税提供了可能。也就是说，在限售股转让明确要缴个税的情况下，法人发起人将限售股转让所得的利润操纵转移到税负更低的关联方个人仍是有利可图的。本文通过对陈发树、柯希平避税具体金额的计算过程较好地印证了这一点。若未进行这样的避税安排，则应缴纳的企业所得税额要大于个人所得税，且法人股东实现限售股转让所得利润后再向投资者个人分配时，须再按“股息、利息、红利所得”税目缴纳20％的个人所得税。很明显，该避税安排既可减轻税负，又可规避上述双重征税。

四、“紫金富豪避税门”事件的企业所得税特别纳税调整应用分析

167号文对发生在2009年之前的“紫金富豪避税门”事件无追溯力，然而，紫金矿业股份转让行为涉及到法人和自然人，陈发树、柯希平、陈景河等自然人虽已从个人所得税纳税义务中全身而退，但相对应的新华都工程等法人在企业所得税纳税义务上却存在可纳入特别纳税调整一般反避税条款调节范围的重大事项。

(一)紫金富豪避税门违背企业所得税关联交易计价原则

企业所得税法及其实施条例规定，一方直接或间接持有另一方的股份总和达到25％以上即构成关联关系，关联企业间业务往来应当按照独立企业间的业务往来收取或支付价款、费用；不按照独立企业之间的业务往来收取或支付价款、费用而减少其应纳税所得额的，税务机关有权进行合理调整。新华都百货、新华都工程和金山贸易等法人以0.1元／股的成本价转让公司股份的关联交易行为，明显不符合独立交易原则。作为参照的可比非受控价格，2004年7月12日新华都百货协议转让给陈景河的成交价格是按上年末的每股净资产值6.4633元计算的，2009年6月12日陈景河将所持股份转让给公司其他高管的成交价格为9.15元／股，远高于其成本价而接近市价。因此，可以认定上述行为属于转移定价避税行为。

(二)企业所得税特别纳税调整的一般反避税条款分析

《企业所得税法》第6章“特别纳税调整”一般反避税条款作为反避税的兜底条款，目的在于打击和遏制以避税为主要目的，其他反避税措施又无法涉及的避税行为。《企业所得税法》第47条及其《实施条例》第123条规定，企业与其关联方之间的业务往来，不符合独立交易原则，或者企业实施其他不具有合理商业目的安排的，税务机关有权在该业务发生的纳税年度起10年内，按照合理方法进行纳税调整。《实施条例》第120条规定，不具有合理商业目的是指以减少、免除或者推迟缴纳税款为主要目的。《实施条例》的阐释并未正面列举也无法列举哪些行为才是合理的商业目的，但不具有合理商业目的的安排通常具有以下特征：一是必须存在一个安排，即人为规划的一个或一系列行动或交易；二是企业必须从该安排中获取“税收利益”，即减少企业的应纳税收入或者所得额；三是企业获取税收利益是其安排的唯一或主要目的。满足以上三个特征即可推断该安排已经构成了避税事实。

(三)紫金矿业限售股转让行为不具有合理商业目的

个股分析篇5

论文摘要：从本源上看，股市问题是个伦理问题。股市上的败德行为可以归纳为两个方面：逆向选择和道德风险，引发这两个问题的直接原因在于股票市场上普遍存在的信息不对称。解决股市逆向选择和道德风险问题的治标之策是强化信息披露和彻底改变股市的政策市局面，而重构股市道德体系则是治本之法。

按 金融 伦 理学 理论，所有金融活动的行为和方式必须符合一定的伦理规则。一般而言，这种行为方式反对自私自利，反对为了自我利益而牺牲他人利益、集体利益或国家利益；强调在公开、公平、公正、仁义及道德的市场环境中战胜对手；不赞成金融市场的短期行为和过度投机，重视理性投资及社会责任投资；倡导财富的获得要通过合理合法的渠道，而不应不择手段；财富的使用和管理也应在力求满足自身利益最大化的同时达到社会利益的最大化 ，而不是只注重前者而忽视甚至摒弃后者。这伦理规则在金融市场中的具体表现则为金融交易的公平性、诚实守信和遵守道德规范，一旦被践踏，金融市场就会成为一个尔虞我诈 、弱肉强食的场所，其后果是少数人因之谋取了暴利，但社会福利却大量损失。金融伦理对于股票市场而言，则尤其重要。

道德风险是股票交易进行之后发生的信息不对称问题，表现为股票的发行者通过掩盖信息来侵犯股票购买者权益的一切败德行为。股市道德风险可概括为两个方面：其一，庄家与上市公司联手推动股价上涨，通过“博傻机制”的放大效应欺骗投资者特别是中小投资者。以“中科创业”为例：吕梁收购康达尔之前，觉察 了康达尔虚假财务报表的黑洞，知道它远非该 业董事长所描述的业绩良好，但 吕梁还是以7亿元巨资收购了康达尔，注册成 “中科创业”，吕梁为什么这么“愚蠢”?其实吕梁压根就没有想过要重组康达尔，利用二级市场上康达尔已经相当集，的流通筹码来炒作圈钱是其真正目的。其二，大股东利用直接借贷、担保贷款、挪用子公司资金等伎俩吞噬小股东权益。以广东科龙为例：该公司是一家 h股公司，曾被《福尔斯》杂志评选为世界 300家最佳中小 企业 。广东科龙公 司2001年 5月和 6月为其母公司容生集团提供了总计 2．3亿元的担保贷款，不久，容生集团还以广东科龙公司为担保人向中闫农业银行贷款 2．1亿元，更有甚者，容生集团还要求广东科龙公司为其支付根本不存在的广告费用。截至 2001年 l2月，容生集团共欠广东科龙公司约13亿元，广东科龙公词股票，交易因之于2001年底被暂停。

加强信息披露是解决股市逆向选择和道德风险的直接办法。发达国家的通行做法是设立私人信息公司，专门搜集有关卜市公司财务状况的信息，然后卖给证券投资者。在美国，诸如标准普尔公司、穆迪公司和价值线个公司就专门从事此类工作，它们将各种公司的资产负债以及投资活动的信息搜集起来，出版这些数据，并卖给投资者。不过，由于存在搭便车的问题，私人生产和销售信息的系统只能部分解决证券市场上的逆向选择和道德风险 在搭便车问题使得私人市场不能够生产出足够的信息以消除导致逆向选择和道德风险的情况下，政府干预就必不可少。发达国家的第二个解决办法就是政府对股票市场实施管理，强制市公司披露真实信息，使投资者得以识别上市公司优劣概括起来，发达国家解决逆向选择和道德风险问题的办法就是把民间力量和政府力量结合起来，各尽所长。发达国家的这条经验，

参考 文献 ：

个股分析篇6

关键词：股价；成交量；博弈；供需

一、引言

本文以个股分析为主，通过对其每日变化情况的分析和研究，得出在特定条件下的股价和成交量之间的关系，从而进行在特定条件下股价走势预测，再从博弈论的角度进一步分析股价和成交量之间变化的内在原因。

本文具有可行性的原因在于其研究范围属于证券投资理论中的技术分析，基于3大假设之上：a.市场行为包含一切信息；b.价格沿趋势运动；c.历史会重演。

二、股价与成交量的相关性分析

以收盘价为X，成交量为对应的Y，通过对两者相关系数R的计算，可以得出的结论：以每季度数据来看，两者主要以正相关为主，即股价与成交量之间相互增大而增大，但也出现了负相关，即股价与成交量之间随着对方的增加而减少。每一年年度数据里和每三年年度数据里都存在着负相关情况出现。

因此根据分析后发现股价与成交量的相关性为：长期正相关；短期以正相关为主，负相关为辅。

三、通过股价与成交量的相关性进行走势预测

通过相关性分析，我们已经知道股价与成交量之间以正相关为主。因此，我们可以这样假设：在股价趋势上涨的情况下，成交量会跟随上涨，称之为上涨趋势；反之，当股价趋势下跌的情况下，成交量会随着下跌，称之为下跌趋势。当股价上涨而成交量没有跟随上涨或股价下跌而成交量没有跟随下跌的时候，我们称之为上涨趋势结束或下跌趋势结束。

由此，我们可以就这样一个特定条件（上涨趋势和下跌趋势）里面进行股价未来走势的预测。因为在这样一个特定条件下，股价与成交量之间的关系比较简单，利于分析。同时，在这样的条件下，比较容易出现交易机会，可以说，在这样的条件下，投资获利的机会较大。

1、下跌趋势

通过两者相关性分析，我们可以看到股价和成交量都在不断缩小，说明该股当时处于下跌趋势之中。从历史数据里我分析总结到：当显著的下跌趋势形成后，在没有显著地上涨趋势之前不合适投资者进行中长期操作。因为这段时间内，虽然有时小有反弹，还有小规模的上涨走势，但始终没有摆脱先前的下跌趋势。

2、上涨趋势

通过两者相关性分析，我们可以看到成交量随股价的上下波动而波动，且趋势向上，说明当时该股处于上升趋势之中，从数据中我们可以看到，当上升趋势形成时就该积极介入。

3、量价背离

（1）放量下跌情况分析：通过两者相关性分析，我们可以看到，每当放量下跌之后，下一个交易日股价必定下跌，并且每次放量之后，股价都没有反弹超过当日股价。根据当时股票是处于下跌趋势之中，这告诉了我们一个信息：当股票处于下跌趋势中，股价放量下跌之后，短时间内不易买入。

（2）缩量上涨情况分析：通过两者相关性分析，我们可以看到，每当缩量上涨之后，下一个交易日股价上涨是大概率事件，并且股价上涨动力较强，当日后，股价没有低于过首次缩量上涨时的价格。根据当时股价处于上涨趋势中，这同样告诉了我们一个信息：当股价处于上涨趋势中，股价缩量上涨之后，短期内应该积极介入。

四、用博弈论的思想分析股价与成交量波动的原因

假设博弈双方都是理性的人，那么买方总会想以一个更低的价位买入，而卖方肯定希望以一个更高的价格卖出。两者之间的博弈就造成了供给与需求情况的变化，从而导致成交量的变化。在这里我们可以发现：股价对成交量的影响比成交量对股价的影响要稍大一些，因为造成博弈双方供需情况变化的标准是股票价格。

这样就很好的解释了以下四种情况：股价下跌后的反弹、股价下跌后的反转、股价上涨后的回调、股价上涨后的反转。

（1）股价下跌后的反弹：这是由于股价下跌后引起买方关注，当少部分买方认为价格够低而介入，这就形成了反弹；

（2）股价下跌后的反转：这是由于股价下跌后，当绝大部分买方认为价格够低而纷纷介入，这就形成了反转；

（3）股价上涨后的回调：这是由于股价上涨后，引起卖方关注，当少部分卖方认为价格太高而离场，这就形成了回调；

（4）股价上涨后的反转：这是由于股价上涨后，当绝大部分卖方认为价格太高而纷纷离场，这就形成了反转。

按照理论，股价的供需情况会保持在一个均衡点上，但现实中很难保持这样一个均衡点，这是由于当需求线从下到上达到均衡点时，多数买方会因为贪婪，不满足于当前的上升幅度，从而进一步买入股票推高股价，这就造成了股价在均衡点后继续上升；反之，当供给线从上到下达到均衡点时，多数卖方会因为恐慌，害怕股价继续下跌，从而进一步抛售拉低股价，这就造成了股价在达到均衡点后继续下跌。这也很好的解释了现实的一个情况，即现实当中的人不是理性的人而是贪婪和恐惧的人。

总的来说，造成股价和成交量波动的内在原因是由买卖双方的需求和供给所形成。

五、结论和展望

本文首先对股价和成交量进行相关性分析，得出一个结论：个股股价与成交量的相关性为长期正相关性，短期以正相关为主，负相关为辅。

其次对股价与成交量关系的研究进行股价走势预测，得出六个结论：一是当显著下跌趋势形成后，在没有明显的上涨趋势形成之前不合适投资者做中长线操作；二是当上升趋势形成时就该积极介入；三是当股价处于下跌趋势中，股价放量下跌之后，短时间内不易买入；四是当股价处于上涨趋势中，股价缩量下跌之后，短期内应该积极介入；五是对于经典理论，我们不能按部就班的拿来主义，而应该根据实际情况实际分析，照抄理论的思想不可取；六是股价涨跌形式不是直线式的，而是螺旋式的，来回波动是股价走势一大特征。

最后用博弈论的思想分析股价和成交量波动的原因，得出三个结论：一是股价对成交量的影响大于成交量对股价的影响；二是现实中的多数买卖双方不是理性的人而是恐惧和贪婪的人；三是造成股价和成交量波动的内在原因是由买卖双方的需求和供给所形成。

通过本文的分析研究，希望对读者关于股价和成交量的变化有更进一步的了解，虽然自己的分析存在一定不足，但希望本文对读者带来一点启示。（作者单位：中国社科院研究生院）

参考文献

[1] 张兵，《上海股票市场股价变化、收益波动和成交量关系研究》

[2] 丁志文，曾富敏，《以向量自回归模式探讨台湾股价、成交量、融资融券与法人进出之关联性》

[3] 黄燕，吴平，等，《SAS统计分析及应用》

[4] 江勇，《图解证券技术分析》

个股分析篇7

【关键词】 吉林省 股权结构 经营业绩 因子分析 回归分析

一、股权结构的概念及其分类

上市公司股权结构与经营业绩的关系一直是学者研究的热点。股权结构直接影响公司的行为和经营状况，是公司治理结构的基础。股权结构一般有两层含义：一是指股权集中度，即前五大股东持股比例，可以划分为股权高度集中、股权高度分散和股权相对集中三种类型；二是指股权构成，即各个不同背景的股东集团分别持有多少股份，在我国就是指国家股东、法人股东及社会公众股东的持股比例。本文则主要从第一个含义即股权集中度的角度出发，分析吉林省上市公司股权结构与经营业绩的关系。

二、吉林省上市公司股权结构的基本情况

1、样本数据的选择

本文从股权集中度来分析股权结构，研究其与公司经营业绩的关系。为避免A股、B股、H股之间的差异，本文只选择了发行A股的公司，并剔除了出现极端财务数据的上市公司，最后共选取了吉林省31家上市公司，用其2013年披露的财务数据进行分析。

2、股东持股情况

根据各个股东持股的多少，本文将股权结构大致分为三种类型：一是股权高度集中，即第一大股东持股50%以上；二是股权相对集中或者相对分散，即第一大股东持股20%～50%；三是股权高度分散，即第一大股东持股低于20%。

通过新浪财经吉林省上市公司资料统计数据得到：在吉林省31家上市公司中大多数的股权结构相对集中或分散，共17家，占总体的56.3%；股权高度集中或者高度分散的各有7家，均占总体的21.9%，第一大股东持股比例最大为73.65%，且相对其他股东来说持股比例很高，远高于第二大股东，其他股东很难与之相比，具有很大的优势，其中优势最大的公司第一大股东所持股比例是第二大股东的57.27倍。

3、股权集中度情况

股权集中度（CR）是一家公司前几位大股东的持股比例之和，它是衡量公司股权分布的主要指标，用CRn指数表示。例如，CR1指的是第一大股东持股数的比重，CR5指前五大股东持股数占公司总股数的比重。

从表1中的数据可以看出，上市公司第一大股东平均持有32.06%的股份，前三大股东的持股比例的平均值为41.23%，前5大股东平均持有44.23%的股份。并且从标准差这项可以看出，各个上市公司股东持有股权的份额之间存在着较大的差异。

吉林省上市公司前5大股东的持股平均比重与国外资本市场发达国家如美国、日本、德国、英国相比，均高于这四个国家。可见吉林省上市公司的股权结构集中度是较高的。

三、吉林省上市公司经营业绩的评价

1、上市公司经营业绩的评价指标体系

由于非财务指标的使用存在一定的障碍，在数据的统计上有相当的难度。所以，本文还是引用传统的经营绩效的评价方法，从偿债能力、盈利能力、营运能力和发展能力四个方面选取指标对上市公司经营业绩进行全面的分析，具体如表2所示。

2、吉林省上市公司经营业绩评价指标的因子分析

本研究选取了8个财务指标，采用因子分析法，根据各个因子的方差贡献率，提取出相互独立的3个因子，再由因子得分矩阵和因子的权重得到上市公司的综合业绩得分。

因子分析的结果如表3所示，前3个公因子的特征值都大于1，且解释的累积方差达到了76.40%，也就是说总体近80%的信息都可以用这3个公共因子来解释。因此本文对经营业绩的评价选取了这3个公因子。

由因子得分系数矩阵，得到3个因子的表达情况。

F1=0.675X1-0.793X2-0.503X3-0.254X4+0.307X5+0.668X6+

0.583X7+0.569X8

F2=-0.481X1+0.375X2+0.606X3+0.425X4-0.242X5+0.336X6+

0.764X7+0.771X8

F3=-0.288X1-0.031X2-0.111X3+0.616X4+0.790X5+0.302X6-

0.163X7-0.138X8

上市公司的经营业绩设为F，F1、F2和F3的系数可用旋转后3个公因子的方差贡献率作为加权变量，则有F=30.001%F1+29.647%F2+16.748%F3。

通过综合业绩的公式，计算出31个上市公司的经营业绩得分，如表4所示。

从上市公司经营业绩得分上可以看出，不同的公司之间经营业绩差异很大，领先科技的经营绩效得分最高，达到了4776，吉林化纤最低，为-45。

四、吉林省上市公司股权结构与经营业绩的实证分析

本研究以综合业绩（Y）作为因变量，以CR1（第一大股东持股比例）、CR5（前五大股东持股比例和）、Z（第二大股东与第一大股东持股之比）作为自变量，建立多元回归模型来验证。其中，Z也称为股权制衡指数，表明其他股东对第一大股东的制约。模型如下：

Y=？茁0+？茁1CR1+？茁2CR5+？茁3Z

应用Eviews软件进行回归，回归结果显示，Z变量的t统计量对应的P值大于0.05，没有通过显著性检验，说明第二大股东与第一大股东持股之比这项指标对公司的经营业绩没有显著影响，因此剔除变量Z，再对经营业绩与CR1和CR5做回归分析，结果如表5所示。

得到的回归方程为：

Y=-46.51CR1+49.54CR5-466.14

从F统计量判断出方程总体通过了显著性检验。CR1与CR5的t值对应的P统计量都小于0.05，均通过了显著性检验，表明第一大股东和前五大股东的持股比例对公司的经营业绩均有显著影响。并且CR1的系数为-46.51，与经营业绩负相关，即第一大股东持股比例越高，公司的经营业绩越差。CR5的系数为49.54，与经营业绩正相关，即前五大股东的持股比例越高，公司的经营业绩越好。

五、对策建议

1、公司应保持适当的第一大股东的持股比例

通过股权结构与经营绩效的回归分析可知，吉林省上市公司第一大股东的持股比例与经营绩效负相关。第一大股东的持股比例越高，对公司的控制程度越强，第一大股东的决策直接影响公司的发展情况，对公司发展方向和行业发展趋势的错误判断，或者为了个人利益而没有考虑广大股东的利益作出的决策都将直接导致公司的利益受损，不利于公司的长远发展，因此企业应保持适当的第一大股东的持股比例。

2、提升小股东对公司治理的参与程度

公司控制权是由拥有的股权所决定的。单个中小股东不拥有相应的直接参与公司治理活动的治理资源，与大股东间在信息的获取和甄别上存在严重的信息不对称。对此，可以将中小股东作为一个整体委托人，寻求合理、有效利益相容的代表，实现中小股东集合的股权对大股东股权的均衡作用。

【参考文献】

[1] 王晶：基于主成分分析的房地产上市公司经营绩效研究[J].科技进步与对策，2011（8）.

[2] 佘静怀：上市公司股权结构与公司经营绩效关系的实证分析[J].当代经济科学，2007（1）.

[3] 苑德军：股权集中度与上市公司价值的实证研究[J].财贸经济，2005（9）.

[4] 周卫嘉：从股权结构的角度看我国上市公司治理[J].特区经济，2005（8）.

个股分析篇8

【关键词】 杜邦分析体系； 财务分析； 改进； 验证

一、传统杜邦分析体系的局限

杜邦分析体系是由美国杜邦公司的皮埃尔·杜邦和唐纳森·布朗于1919年创造并使用的。该体系是以净资产收益率为龙头，以总资产利润率为核心，重点揭示企业获利能力及其前因后果。近百年来，杜邦分析体系凭借其经典的分析思想，一直被人们在实践中广泛地应用着。

但是，作为工业时代的产物，杜邦财务分析体系带有鲜明的工业时代特点。而现代企业所处的经济环境远比工业时代复杂得多，企业的经济业务不是单一产品而是主营多元化，影响财务状况和经营成果的因素也越来越多，越来越微观和隐蔽。复杂多变的经济环境要求必须获得更多更准确的信息才能对企业有一个全面的了解。传统的杜邦财务分析体系在这种条件下暴露出许多“先天”的缺陷，具体体现在以下几方面：

（一）忽视了对现金流量的分析

传统的杜邦分析体系是以利润为核心的分析指标，没有现金流量的分析指标。在市场经济条件下，企业现金流量在很大程度上决定着企业的偿债能力和盈利能力，如果企业的现金流量不足，现金周转不畅，现金调配不灵，将会影响企业的生存和发展。

众所周知，银广厦公司自1999年以来一直名闻遐迩，银广厦2001年的市值高居深沪两市第三名，创造了股市神话。但是，2001年8月《财经》刊发的《银广厦陷阱》揭开了银广厦神秘的面纱。现以银广厦公司为案例，剖析其相关财务指标。通过剖析发现正是传统的杜邦分析体系的相关指标不断掩盖其财务恶化的事实真相，对财务造假起到了推波助澜的作用。

假象一：净利润和每股收益指标。银广厦1998年净利润总额为0.89亿元，每股盈余为0.405元；1999年净利润总额为1.28亿元，每股盈利0.51元，并实行公司历史上首次10转赠10的分红方案；2000年净利润达到了4.18亿元，比上年增长了226.56％，在总股本扩张1倍的基础上，每股收益增长超过60％，达到每股0.827元，盈利能力之强可见一斑。

假象二：销售利润率（主营业务利润率）指标。该公司1998年、1999年和2000年的主营业务收入分别为：60 938万元、52 604万元和90 899万元，销售利润率1998年为14.6％，1999年为24.3％，2000年为46％，增长速度惊人。

假象三：总资产利润率指标。公司1998年的总资产为15.22亿元，1999年为21.92亿元，2000年为31.51亿元，公司1998年、1999年、2000年的总资产利润率分别为18.4％、9％、17.7％，超过该行业平均值。

假象四：净资产收益率指标。银广厦1998年该指标为15.35％，1999年为13.56％，2000年为34.56％，远高于该行业平均值及10％的配股线。

“银广厦”事件再次证明：对杜邦分析体系进行改进，引入现金流量指标，增强体系的预警性是十分必要的。

（二）不能反映上市公司重要财务指标间的相互关系

上市公司公开披露的财务信息很多，财务报表分析者要想通过众多的信息正确地把握企业的财务现状和未来，没有其他任何工具比正确使用财务比率更重要。

对于上市公司来说，最重要的财务指标有：每股收益、每股净资产、净资产收益率和股利支付率。

传统的杜邦财务分析体系并没有反映上述重要的财务指标，这也正是杜邦财务分析体系的缺陷之一，导致了杜邦财务分析体系不能反映现在公司股东权益的股份化，不利于对上市公司进行分析。

（三）忽视了企业可持续发展能力的分析

通过杜邦系统分析法，虽然可以比较全面、系统地揭示出企业的财务状况以及财务系统内部各因素之间的相互关系，但其反映的仅仅是实现股东财富最大化的理财目标，而没有考虑到企业如何实现可持续增长的组织目标。

经济发展的可持续增长，是当今世界上的热点问题之一。无论是世界经济走势还是每个企业的发展状况，都离不开对企业可持续发展能力的综合说明和判断。同时，对于财务分析者来说也越来越趋于了解企业持续的发展能力。杜邦财务分析体系在企业持续发展能力分析领域的乏力再次暴露了其自身不可避免的缺陷。

因此，有必要对杜邦财务分析体系进行改进以提高财务分析效率。

二、对上市公司杜邦财务分析体系的改进

（一）上市公司杜邦财务分析体系的改进原则

1.科学性原则

上市公司杜邦财务分析体系的完善与构建要按照财务管理与财务分析理论，分析现象和原因，科学设计。引入传统杜邦体系的新指标要在结合原有指标的基础上对个别主要因素作出合理科学的描述。

2.全面性原则

这也是本文的初衷，传统杜邦财务分析体系之所以在上市公司财务分析中表现乏力，其中最大原因就是指标的构建缺乏全面性，没有涵盖上市公司的几大标准核心指标。

3.可比性原则

重新选取评价指标时，应注意评价指标口径范围和计算方法的纵向可比和横向可比。在对同一事物不同时期的评价中应注意纵向可比，而对同一时期不同事物之间的评价中应注意横向可比。

4.可操作性原则

选取的指标不仅应符合上市公司财务分析的目的，更应有数据支持，指标的数据要保证容易取得。

（二）上市公司杜邦财务分析体系的构建

基于上述指标构建原则，结合现有杜邦财务分析体系的缺陷，笔者对传统杜邦财务分析体系进行了改进，选用更能反映上市公司盈利能力最重要的财务指标——“每股收益”作为核心，并选用更能反映上市公司收益质量的财务指标——“每股经营现金净流量”作为整个体系的龙头，通过每股经营现金净流量与现金指数和每股收益之间的等式关系进一步构建财务分析体系，如图1所示。通过上层指标的层层分解，将企业提供的三张主要财务报表的信息都纳入体系中来，在侧重盈利能力分析的同时兼顾可持续发展能力的分析，力求信息的完整和准确，为分析提供更完备的数据，以便分析者获取更为准确的分析结论。

完善后的上市公司杜邦体系主要财务指标关系如下：

每股经营现金净流量=现金指数×每股收益

现金指数=经营现金净流量÷净利润

净资产收益率=总资产利润率×权益乘数

每股收益=净资产收益率率×每股净资产

每股净资产=每股留存收益×权益增长倍数×可持续增长率的倒数

其中，净利润是已支付优先股股利后的税后利润。涉及的“优先股股利”和合并利润表中的“少数股东本期损益”项目，在改进后的杜邦体系中作为净利润的减项处理。净资产是已扣除优先股股东权益的普通股股东权益。

（三）改进的杜邦财务分析体系的指标释义

在应用改进的杜邦财务分析体系时，首先要深刻理解各指标的含义，同时还要根据分析对象的情况，确定指标计算的标准。本文基于分析效率，提出以下建设性的观点。

1.计算资产利润率时可采用的定义：

rona=ebit（1-t）/（d+e）（1）

其中d为附息债务、e为所有者权益、t为公司税率、ebit为息税前利润。

式（1）将“净”资产作为分母，计算出的rona是投资资本收益率，而不是常用的roa（总资产利润率）。也就是说，将资产限定为全部索取利益的投资资本的总和，将应付账款等企业在经营中自发产生的、无明确成本的非附息流动负债排除在投资资产的范围以外；收益采用税后营运利润（nopat）概念，即ebit（1-t），将不同资本结构的公司都统一到完全权益融资企业的尺度上来，以正确反映企业的基本盈利能力。

2.净资产收益率（roe）

考虑财务杠杆对净资产收益率的双重影响，在计算资产利润率（rona）和净资产收益率（roe）时应采用不同的收益概念。因为rona指标侧重考察公司的经营管理绩效，因此采用税后营运利润（nopat）是合适的，但roe指标侧重考察股东投资收益，因此应采用税后净利（npat）的概念。

即：净资产收益率（roe）=税后净利（npat）/所有者权益（e）

=（npat/s）×[s/（d+e）]×（d/e+1） （2）

其中：s为销售收入，d，e的含义同式（1）。

由：npat/s=（ebit/s）×[（ebit-i）/ebit]×（1-t）（3）

其中ebit为息税前利润，npat为税后净利，i为利息费用，其它含义同上。

将式（3）代入式（2），得：

roe=（ebit/s）×[（ebit-i）/ebit]×（1-t）×[s/（d+e）]

×（d/e+1）（4）

式（4）显示：净资产收益率roe由5项因子相乘组成，但5项因子由4方面因素所决定：销售利润率（ebit/s）、资产周转率[s/（d+e）]、税率t和财务杠杆（d/e）。其中财务杠杆（d/e）决定了[（ebit-i）/ebit]和（d/e+1）两个因子的大小。

因此财务杠杆（d/e）对净资产收益率（roe）的影响也包括正负两个方面。假设（d/e）提高，一方面（d/e+1）项增大，对roe有正向影响；另一方面，利息支出（i）随（d/e）增大而增加，使[（ebit-i）/ebit]项减小，对roe有负向影响。所以说，单纯提高资产负债率并不必然导致净资产收益率的增大，这就比传统的杜邦等式能更好地解释实务。

3.每股净资产

每股净资产是影响每股收益的另一个重要因素。它反映企业保值增值的现有状态，同时也是上市公司股票的最低价值。如果公司的股票价格低于净资产成本，成本又接近变现价值，说明公司已无存在价值。

改进的杜邦财务分析体系中，每股净资产由三个因素指标构成：每股留存收益、股东权益增长倍数和可持续增长率倒数。

其中，股东权益增长倍数=期末股东权益÷期初股东权益

可持续增长率=股东权益增长率=股东权益本期增加÷期初股东权益

可持续增长率倒数=期初股东权益÷留存收益

每股留存收益反映了股东权益本期增加的份额，通过每股留存收益的分析和对比可以清楚地了解企业的自身增长能力，同时每股留存收益可以反映行业内每期股东权益增长的速率，有助于指导股东的管理和投资的动向，并且可以通过对留存收益的分析，进一步分析企业的股利支付政策。

股东权益增长倍数为期末股东权益同期初的比值，这个指标配合每股留存收益通过绝对数和相对数两个方面对企业的净资产进行分析，并且可以考察导致权益变动的各个因素。

综合上述分析可以看出，对比传统杜邦财务分析体系，改进后的体系更具有实际应用价值，在把握体系完善原则、忠于传统体系核心思想的同时，更注重财务分析的完整性，分析结果的真实性更高，有利于提高财务分析的效率，势必可以更好地指导实践。

三、改进的杜邦财务分析法验证

本文以国内房地产龙头“万科企业股份有限公司”为例说明新体系的应用。

（一）每股经营现金净流量的分解

根据图1可知，经营活动净现金流量、净利润及资本结构三个指标是影响每股经营现金净流量变动的主要因素（每股经营现金净流量=现金指数×每股收益）。有关数据计算如表2。

通过分解可以看出：虽然万科a的股本在逐年增加，但利润的增加不但抵销了此因素对每股经营现金净流量的反向影响，而且使每股收益在逐年增长，因此，影响每股经营现金净流量下降乃至2006年指标为负数的原因都集中在现金流量上。通过阅读现金流量表就能发现万科a2006年经营活动现金流为负数，主要是因为存货增加785 666.15万元所致，可以说现金流逐年降低的一个原因是由于公司近三年增长的速度很高，企业在超速发展。但是，值得注意的是，这只是表面原因，要以此为“切入点”对现金流量表进行详细的分析，还要通过结构及趋势分析配合财务比率验证结论的正确性。

（二）每股收益的分解

每股收益作为新体系的核心指标，在分析过程中占有举足轻重的作用。下面就根据图1所示结构，分层次对此指标进行分解分析。

如表3所示：万科a的每股收益是呈波动性的上升态势，根据每股收益=每股净资产×每股净资产可发现，2006年较2005年净资产收益率降低及每股净资产的增长导致每股收益增长0.13元。说明万科a整体经营业绩有所下降，但市场对公司资产质量评价的提高不但弥补了净资产收益降低的影响，而且促使每股收益继续增长。至于具体原因，则需进一步通过净资产收益率及每股净资产的分解来揭示。（2004年同2006年比较及分析同上）

如表4所示：万科的净资产收益率连续三年都是非常高的，2006年同2005年相比，销售净利率和总资产周转率的降低是净资产收益率下降的主要原因，同时资本结构的变化导致权益乘数增长，但是由于财务杠杆的双重影响，最终不能弥补净资产收益率的降低。由此说明公司资产的使用效率有所降低。至于销售净利率下降的原因可能是商品售价降低、成本过高或者费用增加。具体原因则需要进一步对指标进行分解才能知晓。通过每股净资产的分解可以发现：市场对万科a的信心在不断提升，企业在超常发展。企业超常成长的动力源有两个，一是企业自身的留存在稳步增加；二是企业的股本也在逐年增大，权益增长速率惊人。

结 论

本文所构建的新杜邦分析体系模型引入了以每股收益为核心的几大代表性指标，增加了现金流量分析指标；同时，为了适应经济发展的需要，引入了可持续发展概念。通过相关指标的分析，完全可以克服传统杜邦体系只注重短期行为分析的弊病，不仅反映出了实现股东财富最大化的理财目标，而且也考虑到了企业如何实现可持续增长的目标。

【参考文献】

个股分析篇9

股票走势图分析

1) 白色曲线：表示大盘加权指数，即证交所每日公布媒体常说的大盘实际指数。

2) 黄色曲线：大盘不含加权的指标，即不考虑股票盘子的大小，而将所有股票对指数影响看作相同而计算出来的大盘指数。

参考白黄二曲线的相互位置可知：

A)当大盘指数上涨时，黄线在白线之上，表示流通盘较小的股票涨幅较大;反之，黄线在白线之下，说明盘小的股票涨幅落后大盘股。

B)当大盘指数下跌时，黄线在白线之上，表示流通盘较小的股票跌幅小于盘大的股票;反之，盘小的股票跌幅大于盘大的股票。

3) 红绿柱线：在红白两条曲线附近有红绿柱状线，是反映大盘即时所有股票的买盘与卖盘在数量上的比率。红柱线的增长减短表示上涨买盘力量的增减;绿柱线的增长缩短表示下跌卖盘力度的强弱。

4) 黄色柱线：在红白曲线图下方，用来表示每一分钟的成交量，单位是手(每手等于100股)。

5) 委买委卖手数：代表即时所有股票买入委托下三档和卖出上三档手数相加的总和。

6) 委比数值：是委买委卖手数之差与之和的比值。当委比数值为正值大的时候，表示买方力量较强股指上涨的机率大;当委比数值为负值的时候，表示卖方的力量较强股指下跌的机率大。

股票分析方法

技术分析

技术分析是以预测市场价格变化的未来趋势为目的，通过分析历史图表对市场价格的运动进行分析的一种方法。技术分析是证券投资市场中普遍应用的一种分析方法。

所有的技术分析都是建立在三大假设之上的。

一、市场行为包容消化一切。这句话的含义是：所有的基础事件--经济事件、社会事件、战争、自然灾害等等作用于市场的因素都会反映到价格变化中来。二、价格以趋势方式演变。三、历史会重演。

《股市趋势技术分析》是技术分析的代表著作。初版1948年，作为经典中的经典、技术分析的权威之作，《股市趋势技术分析》至今仍牢牢处于无法超越的地位。

基本分析

基本分析法通过对决定股票内在价值和影响股票价格的宏观经济形势、行业状况、公司经营状况等进行分析，评估股票的投资价值和合理价值，与股票市场价进行比较，相应形成买卖的建议。

演化分析

演化分析是以演化证券学理论为基础，将股市波动的生命运动特性作为主要研究对象，从股市的代谢性、趋利性、适应性、可塑性、应激性、变异性和节律性等方面入手，对市场波动方向与空间进行动态跟踪研究，为股票交易决策提供机会和风险评估的方法总和。

量化分析法

量化分析法是利用数学和计算机的方法对股票进行分析，从而找出涨跌的概率，将量化分析方法设定为:

a. 趋势判断型量化投资策略

判断趋势型是一种高风险的投资方式，通过对大盘或者个股的趋势判断，进行相应的投资操作。如果判断是趋势向上则做多，如果判断趋势向下则做空，如果判断趋势盘整，则进行高抛低吸。这种方式的优点是收益率高，缺点是风险大。一旦判断错误则可能遭受重大损失。所以趋势型投资方法适合于风险承受度比较高的投资者，在承担大风险的情况下，也会有机会获得高额收益。

b.波动率判断型量化投资策略

判断波动率型投资方法，本质上是试图消除系统性风险，赚取稳健的收益。这种方法的主要投资方式是套利，即对一个或者N个品种，进行买入同时并卖出另外一个或N个品种的操作，这也叫做对冲交易。这种方法无论在大盘哪个方向波动，向上也好，向下也好，都可以获得一个比较稳定的收益。在牛市中，这种方法收益率不会超越基准，但是在熊市中，它可以避免大的损失，还能有一些不错的收益。

股指期货套利是在股票和股指期货之间的对冲操作，商品期货是在不同的期货品种之间，统计套利是在有相关性的品种之间，期权套利则是在看涨看跌期权之间的对冲。

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个股分析篇10

关键字：上市公司，因子分析，检验，派现能力

一、背景

随着我国证券市场的不断改革和完善，投资者逐步理性化，对上市公司分红派现也愈来愈关注。同时监管部门也在近年来相继推出一系列政策来规范上市公司的派现行为，以期形成稳定性的股利政策环境，引导市场的理性投资。因此对上市公司现金股利政策的稳定性和持续派现能力研究也受到界的关注。

根据国外成熟的资本市场状况，股份公司在确定派发现金时考虑的不同，一般采取的股利政策有以下四种，分别是：剩余股利政策、稳定股利政策、固定股利支付率政策和低正常股利加额外股利政策。1956年约翰林特纳(John Lintner)在对美国28家上市公司的财务经理的问卷调查中，林特纳发现多数公司管理者总是试图保持股利政策的稳定性，只有当企业盈利发生了“长期的显著的”变化后，才倾向于调整股利支付水平。林特纳的论点被Fama和Babiak（1968年）所提供得更多的经验数据所支持。Fudenberg与Tirole在1995年从理论合理性的角度解释了为什么经理人要选择平滑的报告期利润和股利政策。Aswath Damodaran(1998)在对美国股利政策的实证研究中也发现，从1960年到1995年，美国绝大部分公司实行的是稳定增长的股利政策，股利支付率大约在50%左右。此外，有学者如zhang rongrong对东亚地区的上市公司和西欧的上市公司的派发现金股利的情况进行了研究和比较，得出了西方发达国家的上市公司派发现金股利相对比较稳定，发展家因现金流的控制权为大股东所控制导致现金股利的派发不具有稳定性的结论。

国内的关于现金股利稳定性的研究主要集中在派发金额和派发形式上是否稳定。如曹媛缘、冯东辉（2004）从信号理论入手，采用基于林特纳经典模型的混合回归方法和交叉列联表分析方法对我国上市公司是否遵循稳定的股利政策进行研究，得出我国上市公司遵循不稳定的股利政策的研究结论，其股利政策不具有西方信号理论的的信息内涵，即股利变动不反映公司未来盈余的信息。张莉芳（2005）以修正后的林特纳股利信号模型对我国上市公司派发现金股利情况进行检验，得出和曹媛媛、冯东辉相类似的结果，并指出我国上市公司的股利支付水平是随着收益水平的变化而变化的，同时提出我国上市公司的股利支付形式上也具有不稳定性，偏好于高转增或送股的股利支付形式。

以上学者的研究角度主要是从现金股利的支付数量、股利支付的形式等方面出发进行股利政策稳定性的研究。在我国证券市场中，尚不能达到国外具有稳定性股利政策的成熟市场环境，因此针对我国股利政策稳定性的研究应重点考虑上市公司派发现金股利的持续性。持续性派现是股利政策稳定性的一个基础，国内关于股利政策稳定性的研究虽然没有涉及派发现金股利持续性的，但他们相关的研究中也指出了目前上市公司中存在着具有持续派发现金股利的现象。如曹媛媛、冯东辉研究样本中连续3年支付现金股利、股票股利和混合股利的公司占样本总数的23％、14％和15％，连续4年支付现金股利、股票股利和混合股利的公司占样本总数的13％、2％和1％（样本总数为253家，时间从1994年－2001年）。在张莉芳的研究中对1996－2003年样本统计则有124家上市公司连续3年以上派发现金股利，另有20家公司连续三年以上送红股或支付混合股利，总计比例达到样本的25.69％。在此以三年起为派现持续性的标准主要是因为国内证券市场建立时间较短，而且多数研究者对连续派发股利的分析也多是以三年以上连续派现的公司为研究对象的，如（原红旗，2004）。这些能够持续派发现金股利的上市公司的出现也是我国上市公司股利政策趋于稳定的良好开端。随着证监会将派发现金股利和上市公司再融资结合起来的政策导向作用，以及投资者投资理念的成熟和上市公司治理结构的不断完善，采用持续派现股利政策的上市公司将会不断增加，并会受到投资者的推崇。因此针对派发现金股利持续能力的影响因素的研究就有较强的现实意义，对中小投资者的保护和上市公司的财务管理体系的完善有一定的积极意义，进而影响我国整个证券市场健康、稳定的发展。本文针对上市公司持续派发现金股利能力的研究和实际检验会使公众对上市公司目前及将来股利政策的稳定发展有更深层次的认识。

二、持续派现能力的研究分析过程

根据股利政策的多因素理论可知派发现金股利的主要目的是实现股东财富的最大化，因此企业的盈利能力、成长能力、企业规模、负债水平、股权结构等都可能对制定股利政策产生影响。运用因子分析方法中有效降维和信息浓缩技术对上市公司派现能力进行分析，可以发现和公司持续派现能力相关的具体隐含因子，并运用后期数据进行可靠性和实用性方面的经验，以便投资者在投资过程中使用。

1、样本的选择

本文主要对2002年度派发纯现金股利的上市公司进行实证的分析，为保证所选数据的代表性和有效性，并且尽量减少其它因素对研究结果的影响，提高分析结果的准确性，本文依照下列方法对所有2002年度所有派发现金股利的公司进行了筛选。

⑴上市公司发行的流通股由于交易市场的分割，分为A股、B股、H股等，B股和H股上市公司的财务报告是按照国际准则编制，而A股的财务报告是按照国内的《企业会计准则》编制，由于在选用会计准则上的差异以及不同市场环境的差异，会对上市公司股利政策的选择带来一定的影响。因此本文中在进行现金股利的实证分析中剔除同时发行A股、B股和H股的上市公司，只包括仅发行A股的上市公司。

⑵由于我国证券市场的不完善，新股发行时往往对其业绩有很好的描述，市场对新股当年首次发放股利也有较高的预期，上市公司往往会迎合市场的这种心态，加上上市后形成的股本溢价所带来的较高资本公积，而发放较高的股利。因此新股的股利分配行为就有一定的特殊性，其利润分配也往往成为市场热炒的诱因。为了克服这部分上市公司的影响，在进行实证分析的样本选取时，剔除了2002年以后上市的公司。

⑶在现金分红的上市公司中存在着一些公司本年度没有盈利却进行了现金的分红，是有所违背利润分配的基本原则的。利润分配一般是当年有利润的话则可进行利润分配，当年亏损还进行分配的公司都有着特殊的目的。如深方大A和中核。因此，这部分公司的影响应该予以剔除。

根据以上的原则进行筛选，从2002年度深沪两市分配纯现金股利的510家上市公司中共选择出414家作为持续派现能力分析的样本。

2、因子分析指标的筛选

实际中影响持续派现能力的因素是多方面的，在公司内部主要具体表现为企业的各项财务指标。对于外部的不可测量因素影响本文暂不作考虑。因为在进行实际分析过程中所涉及的财务指标较多，其中有些指标对可能对派现能力的影响并不具有显著性，因此本文首先从所涉及到的十八个对企业派发现金股利产生影响的指标进行显著性的筛选。这些指标是：每股收益（X1）、净资产收益率（X2）、每股净资产（X3）、长期负债比率（X4）、每股收益增长率（X5）、净利润增长率（X6）、应收账款周转率（X7）、存货周转率（X8）、总资产周转率（X9）、每股经营活动现金流量（X10）、总资产对数（X11）、总股本对数（X12）、流通股比率（X13）、法人股比例（X14）、国家股比例（X15）、市盈率（X16）、股价（X17）、每股资本公积金（X18）。因为要进行持续派现能力的因子分析，本文以每股现金股利为因变量，以上述各种影响因素为自变量进行多元线性回归分析，然后选取各变量系数显著的作为进一步因子分析所使用的变量。

统计分析软件spss13.0进行多元回归分析，回归分析方法选择Stepwise，从中挑选出对派发现金股利具有显著性影响的指标，得到表1如下所示：

表1 多元回归分析结果

非标准化系数 T值 P值 共线性统计

B Std. Error Tolerance VIF

(Constant) -3.348E-02 .058 -.574 .567

每股收益x1 .535 .067 7.976 .000*** .104 9.588

每股资本公积金x18 6.028E-02 .010 6.054 .000*** .120 8.351

每股净资产x3 -5.362E-02 .011 -4.881 .000*** .076 9.072

总股本对数x12 3.573E-02 .010 3.474 .001*** .248 4.031

净资产收益率x2 -.548 .194 -2.820 .005*** .125 7.988

总资产对数x11 -1.792E-02 .009 -2.052 .041** .228 4.387

注：表中***，**分别表示回归系数的显著性水平达到了1％和5％。数据来源：wind资讯。

从表中可以看出每股收益、每股资本公积金、每股净资产、总股本对数、净资产收益率的回归系数在1％的水平下显著，总资产对数的回归系数在5％的水平下显著，说明它们是对上市公司派发现金股利能够产生实质性影响的指标，其他变量未进入回归方程予以舍弃。方差膨胀因子VIF均小于10，可以认为回归模型不存在严重的多重共线性。因此选择对上市公司派发现金股利产生显著性影响的这些变量作为进一步进行因子分析的变量。

3、因子分析过程

通过以上回归分析所得到的变量对上市公司派发现金股利能力能够产生一定影响，但不能直接说明上市公司持续派发现金股利的能力大小问题。以因子分析方法可以得到这些变量所包含的潜在因子的影响，并可通过因子得分来计算出具体上市公司在派发现金股利方面的得分情况，更方便进行判断上市公司持续派现能力的大小。这里主要应用的是因子分析方法的高度综合概括能力，以再现指标中所隐含的更强解释力。在上述所选深沪两市414家样本中进行巴特利球体检验（Bartlett’S Test of Sphericity），其显著性水平为0，通过检验即可以对所选样本进行因子分析。以下是通过计算机借助统计分析软件SPSS13.0所实现的分析过程。具体有关因子分析的原理在此不再赘述。

表2 因子提取

初始解对原变量的解释情况 公共因子对原变量的解释 旋转后对原变量的解释

因子 特征值 方差贡献率 累计贡献率 特征值 方差贡献率 累计贡献率 特征值 方差贡献率 累计贡献率

1 2.253 37.558 37.558 2.253 37.558 37.558 2.111 35.190 35.190

2 1.993 33.219 70.777 1.993 33.219 70.777 1.817 30.286 65.476

3 1.493 24.887 95.664 1.493 24.887 95.664 1.811 30.188 95.664

4 .126 2.099 97.763

5 9.804E-02 1.634 99.397

6 3.616E-02 .603 100.000

从表2可以看出第一个因子变量解释了原有方差总量的37.56%，第二个因子变量解释了原有方差总量的33.21%，第三个因子变量解释了原有方差总量的24.89％，三个因子共累计解释了原有方差的95.66％，被放弃的其他三个因子能够解释的原有方差仅不到5％，所以这里提取的三个公共因子基本上反映了原有变量的绝大部分方差。各个因子具体的含义还需要进一步判断。

由于原变量的载荷值都相差不大，不好解释它们的内在含义，需要进一步进行因子旋转以便更清楚地说明各个因子的内在含义。从表3中可以看出旋转后的因子系统已经明显分化，所表达意义变得非常清楚。第一个因子在每股净资产和每股资本公积上的载荷为0.982和0.975，接近1。两者基本反映上公司在发放股利能力的一种积累，识别为资产积累因子。第二个因子在每股收益和净资产收益率的载荷为0.936和0.953，接近1，反映了公司获利的能力，识别为盈利能力因子。第三个因子在总股本对数和总资产对数上的载荷为0.959和0.935，接近1，反映了公司规模的因素，识别为公司规模因子。从中可以看出对上市公司持续派现能力产生主要的是资产的积累、盈利能力和公司的规模三个方面。这三个方面到底如何影响上市故事的持续派现能力还要进行进一步的，以得出上市公司持续派现能力的大小。

表3 经方差最大旋转后的主成分矩阵

因 子

F1 F2 F3

每股收益x1 .282 .936 .110

总股本对数x12 -.154 1.084E-02 .959

总资产对数x11 .197 .156 .935

每股净资产x3 .982 7.946E-02 4.833E-02

净资产收益率x2 -.232 .953 5.902E-02

每股资本公积x18 .975 -5.149E-02 -1.870E-02

在因子计算过程中可以计算出给出了三个因子的得分系数矩阵，根据计算所给出的各个变量对应的系数，我们可以写出以下的因子得分函数：

F1=0.111×X1－0.090×X12＋0.73×X11＋0.464×X3－0.133×X2＋0.465×X18

F2=0.515×X1－0.086×X12－0.009×X11＋0.018×X3＋0.542×X2-0.050×X18

F3=-0.036×X1＋0549×X12＋0.541×X11＋0.002×X3－0.057×X2－0.023×X18

根据因子得分函数我们可以计算出样本中各支股票的三个因子得分，在此基础上我们就可以对样本中的上市公司持续派现能力进行具体的计算分析。由于通过因子分析法得出的三个因子变量反映的是上市公司持续派发现金股利能力影响因素的不同侧面，因此在计算持续派现能力时，应给不同的侧面以不同的权数。这里我们以这三个因子变量的方差贡献率（如表2所示）作为权数，于是可以得到关于上市公司持续派现能力的计算公式：

持续派现能力得分=0.37558*F1+0.33219*F2+0.24887*F3

依照这个公式，我们就可以得到所有样本414家持续派发现金股利的综合能力得分情况。由因子分析的原理和以上的计算过程可知所计算出的持续派现能力得分越高，该上市公司越有可能在以后的年度里连续派发现金股利。

三、持续派现能力检验

为了对通过上述得出的上市公司持续派现能力进行检验，选取持续派现能力得分位于前50名和最后50名的上市公司来进行对比分析，主要通过比较两组公司在2002年、2003年和2004年三年中的派发现金股利的情况来进行派现能力的检验。两组有关数据对比如表4所示：

表4：持续派现能力对比

持续派现能力前50名 持续派现能力后50名

2002年 2003年 2004年 2002年 2003年 2004年

派现均值 0.1821 0.1786 0.1528 0.072 0.0699 0.0819

最大值 0.5 0.5 0.4 0.21 0.13 0.2

最小值 0.05 0.025 0.01 0.01 0.015 0.01

派现家数 50 40 41 50 29 29

3年连续派现家数 38 20

派现在2年以上家数 44 38

后2年未派现数 6 12

在2002年度的派现分析中我们发现综合派现能力位居前50名的上市公司平均每股现金股利为0.1821元，远远高于位于后50名的0.07，从中可以反映出通过多元回归分析得到的分析指标对于评价上市公司派发现金股利能力大小是有效的。

用其后两年的派现数据进行进一步的检验发现，位居持续派现能力前50名的上市公司在2003年度共有40家派现，平均每家上市公司每股派现0.1786；2004年度共有41家派现，平均每家上市公司每股派现0.1528；其中连续三年派现的有38家，占该组数据的76％，除长春经开、西飞国际、兰州铝业、浪潮信息、金瑞和闽东电力6家公司连续两年没有派现外，其余44家的上市公司都在三年中进行过两次或两次以上的派现行为。且在三年中累计派现额达到0.3元以上的有33家，达到0.5元以上的有18家，其中1.00元以上的有3家，最高为建发股份1.35元。

位居持续派现能力后50名上市公司在2003年度共有29家派现，平均每家上市公司每股派现0.0699；2004年度共有29家派现，平均每家上市公司每股派现0.0819，从派现的家数和金额来看都远远低于前50名组；其中连续三年派现的有20家，占该组数据的40％，大大低于前50名组的38家；该组中在2003和2004年度没有进行派现的上市公司有12家，在三年中进行过两次或两次以上派现行为的有38家，也少于前50名组。且在三年中累计派现额达到0.3元以上的有10家，其中大于0.4元的仅有2家，且都没有超过0.5元，最高0.47元。

由以上的对比检验我们可以看出，通过上述因子分析方法得到的上市公司派发现金股利的持续能力指标资产积累因子、盈利能力因子和公司规模因子是有效的。持续派现能力前50名的上市公司在后续期间派发现金股利的持续性较好，三年连续派现的家数比持续派现能力后50名的上市公司多90％，显示出以上分析过程的具有一定的可行性；另从现金股利金额的绝对值来看给广大股东的回报也远远大于后者。

四、结论

本文通过多元回归分析的方法从18个变量中确定出影响上市公司现金股利发放的六个因素：每股收益、每股资本公积金、每股净资产、总股本对数、净资产收益率和总资产对数作为进行因子分析的变量，经过因子分析方法的综合和提炼，最终得出对上市公司持续派发现金股利能力产生重要影响的三个因子分别是：资产积累、盈利能力和公司规模。在进一步的综合排名中，确定出具有较强派发现金股利潜力的公司，并以其后两年的实际数据所作的检验证明以上分析和处理过程是有效的，可以为投资者进行投资组合选择投资对象提供一定。并且也进一步证明我国证券市场中具有持续派发现金股利的现象，并随着资本市场的不断完善和股权分置改革的完成上市公司的股利政策亦会不断成熟和稳定。

另外，由于监管层对上市公司派发现金股利的政策并不是十分完善，以上分析虽然得到了数据实际检验，但单从2002年一年的数据进行分析得出结论也并非十分理想；同时样本的选取有一定局限性，难免会遗漏一些派现能力较强的公司；此外本文所作的分析是否适用于样本之外的公司也还需要进一步验证。

参考：

1．吕长江、王克敏，上市公司资本结构、股利分配及管理股劝比例相互作用机制，《研究》，2002.3

2．杨淑娥、王勇、白革萍，我国股利分配政策影响因素的实证分析，《会计研究》，2000.2

3．原红旗，上市公司股利政策分析，中国财政出版社，2004.2

4．张鸣、朱广龙，上市公司现金股利分析和数据检验，《上海财经大学学报》，2002.10