配股范文10篇

配股范文篇1

关键词：配股融资、关联交易、盈余管理

近年来，我国的股票市场得到了蓬勃发展。上市发行股票成为公司进行融资的重要方式。我国上市公司普遍优先选择股权融资方式筹集资金，表现出强烈的股权再融资偏好。配股与增发新股，是上市公司继首次公开发行（IPO，InitialPublicOffering）之后，利用证券市场进行股票再融资的两种基本方式。上市公司利用配股和增发新股进行再融资已成为我国证券市场的一种普遍现象。

一、我国上市公司的配股热

配股通常指已公开发行上市的股份公司通过向现有股东按其所持股份的一定比例分配优先购买权的方式销售新股的行为。而增发新股，又称公募增发，是上市公司向证券市场的全体投资者发行新股、筹集资金的行为；它同时面向老股东和新股东，拟增发的股份按增发方案在新老股东中分配。配股在我国正式出现是在1993年，而增发新股在我国出现于1998年。

在成熟的证券市场上，增发新股是上市公司再融资的主要方式，而配股则很少采用。如在英国证券市场上，增发新股的数量甚至超过了首发股份的数量；在香港证券市场上，配股只占上市公司再融资的10%左右，大部分再融资靠增发新股来实现。但是，在我国沪深两市上，上市公司的再融资主要靠配股来实现，这与成熟证券市场的再融资结构相背离。究其原因，主要有以下几个方面：

1．与我国证券市场的融资偏好有关。

我国上市公司对股权融资具有强烈的偏好，主要是由于我国资本市场中的配股融资成本要低于公司举债。配股资格是一种权利，上市公司达到配股条件后，并不意味着一定要行使这种权利。是否进行配股，应根据公司发展战略、资金的余缺等情况综合考虑。然而，由于我国证券市场规模较小，股票发行市场长期处于一种供小于求的非均衡状态，依靠证券市场的股权融资还是一种稀缺资源，因此只要符合配股条件的上市公司一般都会推出配股方案。据统计在符合配股条件的上市公司中，有90%的上市公司推出了配股方案。

2．与我国的股权再融资政策有关。

在1998年5月以前，配股是上市公司唯一的再融资方式。这一时期，基于国有股控股的上市公司筹集更多资金的考虑，或者说为了使国有资本支配更多的社会资本，国家允许上市公司继首次公开发行之后，可以继续进行再融资。但是，为了使国有股控制上市公司，或者说为了使国有经济控制国民经济命脉，国家只允许上市公司采用配股的形式进行再融资。因为尽管配股会增加上市公司股份，但由于股份是在原有股东之间按比例配售，配股后，原来控股的国有股股东仍然占有多数股份，拥有控股权。因此，在这一阶段，出于国有经济控制力的考虑，配股是上市公司再融资的惟一方式。

1998年5月到2001年3月，确立了以配股为主、增发新股为辅的再融资格局。1998年，增发新股作为一项金融创新在证券市场上出现后，成为投资者追捧的热点。在这一时期，增发新股这一融资方式逐步得到市场的认同；但是配股仍然是上市公司再融资的主要渠道。2000年实施再融资的上市公司有191家，总筹资约800亿元，其中增发新股筹资约283亿元，只占总筹资的35%；配股筹资约520亿元，占总筹资的65%。再融资主要还是通过配股来实现。

从2001年3月开始，再融资市场呈现出配股与增发新股并重的二元化格局。中国证监会于2001年了《上市公司新股发行管理办法》和《关于做好上市公司新股发行工作的通知》，其中，对配股和增发新股的条件作了修订。与配股相比，增发新股具有条件宽松的比较优势，因此上市公司纷纷加快了增发新股的步伐。

3．配股自身的特性有关。

配股不仅增加了资本金，而且实现了新股的发行，因此股本规模也得到了扩张。由于配股是向上市公司现有股东按其所持股份的一定比例配售新股，所以这种股本规模的扩张是在股权结构基本保持稳定的情况下完成的；而且配股资金几乎是无代价地使用，再加上上市公司配股再融资较易实现，所以符合配股条件的上市公司大都会有配股倾向。

二、我国上市公司通过关联交易行为进行盈余管理分析。

我们所定义的关联交易盈余管理是指，上市公司控股大股东、管理者为误导财务信息使用者，通过构造关联交易和对关联交易进行披露管理以变更财务报告的行为过程。

关联交易作为盈余管理的手段之一，在我国上市公司的经营中普遍存在，有其特殊的历史背景。我国上市公司主要是通过国有企业改制而来，即以母公司的优质资产进行剥离、改造进而取得子公司的上市资格，上市公司与母公司之间存在难以分割的联系；上市公司中流通股、企业法人股和国有并存，公司治理结构存在先天缺陷，公司的自律性差，这些都为上市公司通过关联交易进行盈余管理创造了条件。

我国新颁布的《企业会计准则第36号——关联方披露》中规定，关联方交易的类型包括：购买或销售商品；购买或销售商品以外的其他资产；提供或接受劳务；担保；提供资金（贷款或股权投资）；租赁；；研究与开发项目的转移；许可协议；代表企业或由企业代表另一方进行债务结算；关键管理人员薪酬。根据上市公司与其关联方之间通过关联交易进行利润转移方向的不同，我们将关联交易盈余管理分为两大类。一类是利益输送型关联交易，即关联方向上市公司转移利润的关联交易；此类关联交易一般发生在上市公司经营业绩不佳时，上市公司为了保住配股或增发资格，或实现扭亏从而避免ST和退市，通过关联购销、资产重组等方式，将关联方的利润转移至上市公司，以在短期内人为地提高上市公司的经营业绩。另一类是利益输出型关联交易，即上市公司向关联方转移利润的关联交易；上市公司大股东或其他关联方利用其控制地位，通过关联交易占有上市公司的资源或直接将上市公司的利润转移至母公司或其他关联公司，如关联方廉价或无偿占用上市公司资金、上市公司向关联方贷款或提供担保等。

三、配股融资中的关联交易盈余管理行为分析。

配股融资行为伴随着证券市场的起步和逐渐成长。上市公司的配股行为经历了从无序到有序，从不规范慢慢走向规范的过程；与之相对应，针对配股市场的监管也处于不断演化变迁的状态之中。为了将资本配置到优秀的公司中去，证监会规定上市公司必须具备一定的条件才能配股。1993年12月证监会开始规定上市公司只要“连续两年盈利”就能配股，1994年12月要求“净资产收益率连续三年平均在10%以上”方可配股，1996年1月配股政策变为“净资产收益率近三年每年均达到10%”。1999年3月配股条件开始放宽松，规定“净资产收益率三年平均在10%以上，同时每年不低于6%”的上市公司才能配股。2001年3月证监会将配股条件进一步调整为“最近三个会计年度加权平均净资产收益率不低于6%”。证监会对上市公司配股融资行为的限制直接诱发了上市公司的盈余管理行为。为了达到“配股资格线”，上市公司在配股前三个会计年度存在强烈的盈余管理动机。

配股范文篇2

上市公司通过资本市场筹集资金主要有两种方式,即配股和增发新股.由于增发新股目前还没有大面积铺开,因此,配股成为上市公司持续融资的主要手段.配股是指按照一定比例向原有股东配售新股的筹资行为.根据股东身份的不同,可分为向社会公众股东、法人股东和国家股东的配售.参与配股的资产可以是现金、实物或无形资产.社会公众股东一般以现金认购,法人或国家股东则可采取不同的资产形式.1997年以来,上市公司配股力度有加强的趋势,无论是配股公司家数、配股比例或配股价格都有上升的势头.针对这一现象,本文作者拟就配股的有关问题做一探讨.

1配股的动因

上市公司之所以乐于配股有各方面的原因,归纳起来有:

(1)扩大资本规模扩大公司经营规模是配股的直接原因.配股可以使公司的资本和股本实现双重扩张.当今世界经济正进入全球化时代,跨国公司在世界各地呼风唤雨、兴风作浪,推动着各个地区和国家的经济发展和科技进步,领导着新经济的潮流.跨国公司之所以有如此之大的能量是和其规模巨大分不开的.近几年来,巨型企业之间的合并频繁发生,波音并购麦道,克莱斯勒、奔驰和三菱的三强联合,欧洲三大证券交易所的结盟,以及银行、电信巨头们之间的合并,令企业家和管理学们目不暇接,吹响了迈向新经济的号角.我国上市公司尽管都是各行业的排头兵,但和世界500强相比在规模上仍有相当的差距.例如,长虹、海尔等大型企业年销售收入不过几百亿元人民币,和夏普、索尼、IMB、GE等公司数百亿美元的销售收入相比,要差好几倍.1998年,中国工业500强的总资产平均值为7.1亿美元,仅相当于世界500强的0.9%.目前,我国有关证券法规规定,配股的间隔期为1年,这就为上市公司在资本和股本规模上每年上一个台阶创造了条件.例如,一家公司上市时的股本为1亿股,股价为10元,每年按10∶3的比例配股,5年后公司的总股本将为10000(1+30%)5=37129.3万股,净增27129.3万股,按平均配股价8元计,可获资金21亿元.四川长虹1997年就曾经通过配股募集资金22亿元.

(2)改善企业财务结构企业财务结构包括资本结构、资产结构和股本结构.合理的资本结构可以提高企业价值和筹资能力,降低资本成本和财务风险.据统计,大部分上市公司的负债比例在40%左右,基本合理.但也有一部分公司的资本结构不够合理,负债比例在50%以上,这使企业面临较大的偿债压力和财务风险.配股筹资的特点之一是所筹资本为权益资本,通过配股一方面可以增加权益资本的比重,使债务比例降低;另一方面可用配股资金偿还债务,以权益资本取代债资本,使债务额大幅度下降.例如,某公司于1998年实施10配2.5股的配股方案,募集资金2.5亿元,如全部用来偿还债务,可使负债比例从70%下降到50%,每年可节约财务费用3000多万元,效益十分明显.对于负债比例正常的公司来说,配股可以提高其债券的评级.影响债券等级的因素之一是企业的偿债能力.一般来说,一家企业的债务比例越低,其偿债压力就越小,债券等级就越高.高等级的债券不仅发行顺畅,而且利率较低,可以降低公司的财务费用.因此,在配股的同时也就提高了公司运用债券工具筹资的能力.股本结构是指公司国家股、法人股和社会公众股所占的比重.我国许多上市公司都是国有大中型企业,国有股一般要占到60%70%,国有股比重在40%50%的也不在少数.党的十五届四中全会指出,国有经济要从某些行业适当退出.为此,证券管理部门制定了国有股配售计划,两家试点企业,中国嘉陵和黔轮胎已经实施了国有股向社会公众股东的配售.从控股角度看,30%的股权就可相对控股,50%的股权即可绝对控股.过高的国有股比重既不利于国家集中财力有目的、有重点地经营好重要行业的骨干企业,也不利于上市公司更好地利用资本市场筹资.在国有股目前尚不能上市流通的情况下,过高的国有股比重显然会使国有资本沉淀、凝固,降低了国有经济的活力.通过配股可以改善股本结构,降低国家股比重,提高社会公众股比重.在配股活动中,国家股往往放弃配股资格,并将配股权转让给社会公众股东,这样一方面使国家股股东获得转让收益,另一方面使社会公众股东认购更多的股份,增加了公司的现金资产.除配股外,通过将国家股转让以减少所占比例,并实现国有存量资产的变现也是近年来上市公司资本动作的一个引人注目的现象.1998年有40家公司转让了国有股权.通过转让不仅优化了公司的股权结构,而且成功地实现了资产和业务的重组,不少传统行业的公司由此进入技术、资本密集型的新兴产业.

(3)通过配股进行资产重组近几年上市公司资产重组风起云涌,进入新世纪后仍势头不减,有可能成为资本经营的例行内容.上市公司的大股东往往都是企业集团,手头持有不少优质资产,当配股时,大股东就根据上市公司的业务情况将优质资产注入,实现资产重组.与现金资产相比,用实物资产参与配股可节省投资决策分析所需的时间与费用,使融资与投资一步到位.由于所注入的资产和公司属于同一个集团,在管理理念方式上具有同一性,在产品组合方面具有互补性,在企业文化方面具有共融性,因此,可以大大降低重组后的整台成本合从整体上看,大股东用实物资产认购配股可以提高上市公司资产的质量,改善资产结构,使生产更加配套,降低内部营运成本,开展多元化经营和增加新的利润增长点.例如,惠天热电的大股东将所属的热电供暖公司作为配股资金注入该公司,使其成为全国最大的

供热公司.所注入的这家公司是沈阳市效益最好、资产质量最高的公司,将它配给惠天热电属于强强联合,极大地增加了公司的竞争实力.再如,神马实业的母公司将一原料公司注入神马实业,使公司实现了原料、生产、销售的一体化经营,拉长了产品链条,降低了供应成本,使公司效益明显改善.除了实物配股之外,当上市公司要进行企业兼并或股权收购时也常以配股的方式募集所需的资金.如章泽电力1999年拟配股筹资7亿元,全部用来收购一家效益很好的发电厂.

2配股中存在的问题

(1)变更资金投向上市公司配股筹资实际上是增加股东在企业中的权益资本的投入.按照股东财富最大化的原则,企业有责任、有义务将配股资金用好、用活,使其发挥最大效能,为股东提供满意的回报.也就是说,无论企业配股的动机是什么,其基本目标只有一个,就是使资本增值.要使资本增值最大化,关键是配股资金的投向.从目前配股资金的使用情况来看,主要是用于投资兴建新的项目,增大原有生产能力,对老设备进行技术改造,收购股权或兼并企业,补充流动资金等.总的来看,大部分企业在确定资金投向时是做了科学而充分的论证的,有的项目已经产生了很好的效益,有的正在形成新的优势.爱使股份的配股资金的48%投资于上海市汽车加气站,该加气站属上海市清洁能源环保项目,是21世纪的新兴产业,其年增长率为15%20%,远高于国民经济的平均增速,投资收益率高达12%.

虽然多数企业在投资决策时是慎重的,但也有部分企业在配股资金的运用上存在着不同程度的问题.从资本运作程序来看,应该是先有投资项目,后有资金筹集.可有的企业却反其道而行之,不是为了投资而筹资,而是为了圈钱而立项.国家对配股资金的使用有明确规定,即必须符合国家的产业政策.部分上市公司为迎合这一规定,不顾自身的整体经营战略和具体条件,盲目地设立一些不熟悉的投资项目,当配股资金到位后,或是勿忙投入,使资金难以产生效益;或是借口项目出现问题而使资金闲置.这种缺乏良好投资项目的配股行为必将破坏证券市场配置资源的功能,使能产生良好效益的投资项目得不到资金支持,也会损害投资者的权益.频繁变更资金投向是存在的另一个问题,当原有的投资计划由于宏观经济环境的重大变化或企业又有了效益更为显著的新的投资项目而需要调整时,变更资金

的投向也是可以理解的,也是必要的.但在内外环境变化不大的情况下,频繁变更投资方向则反映了决策者在确立项目时的不慎重态度.配股是国家赋于上市公司筹资的权利,公司应该珍惜这一权利,在确定投资项目时应充分考虑到市场、供应、技术、管理、产业政策等多方面因素,使项目能够成为新的经济增长点.可有的企业在进行投资决策时缺乏科学、严密、充分和系统的论证,盲目地追求热点,无限制地搞多元化经营.资金到位后,或是热点已经转移,或是其它条件不配套,结果不得不做出变更投资的决定,这也就是为什么报刊上变更资金投向的公告屡见不鲜的原因.最近国内最大的一宗兼并案能够充分说明投资失误给国家和企业带来的灾难性后果.广州乙烯公司是广州市政府重点支持的企业,总投资80亿多元.投产之日就是亏损之时,累计亏损数亿元,停产1年多,按5%的利息计算,仅资金的

时间价值就损失十几个亿.还有的企业原本是从事技术含量极低的食品加工、酿酒业,却突然宣布要从事属于当今顶尖科技的生物制药工程.如此大跨度地变更主营业务,使投资者不能不怀疑公司管理层的投资理念和经营水平.投资活动是企业经营战略的重要内容,频繁变更资金投向会扰乱企业的长远发展规划,削弱企业的主营业务,使企业形不成核心技术和品牌优势.还有的企业在配股资金到位后,原有的投资项目己不可行,但又没有新的投资机会,只能将钱存入银行或购买国债.众所周知,现金的收益是最低的,或者说现金资产的机会成本是最高的,企业持有的现金量应以维持正常需要为限度,超过这一限度将会降低整体资产的收益率.研究上市公司的年报可以发现,部分公司的财务费用为负数.从正面来看,说明公司负债比例较低,利息费用较少,财务风险不大;但其负面影响不可忽视,较高的

利息收入表明公司持有超额现金,正在丧失本应获得的投资收益.近年来国家几次降息,其目的就是鼓励居民消费和将储蓄资金投入股市,上市公司若将配股资金存入银行,显然违背了国家宏观调控经济的这一初衷.由于企业没有能使企业价值增值的投资项目,股价上涨也就失去了动力,投资者的资本利得无法实现.从长远看,会影响投资热情和资本市场的健康发展.同时,过高的银行存款余额不利于构建多元化的金融市场体系,也会影响到国民经济的增长速度.

(2)股本扩张过快对企业不利首先,过快的股本扩张会稀释每股收益.每股收益是衡量上市公司业绩的重要指标,也是公司股价的基本支撑,市场市盈率乘以每股收益就是股票价格.如果一家公司以每年30%的增长率扩张股本,其净利润也应保持30%以上的增长率.否则每股收益将被稀释.每股收益的下降会导致投资者对公司的信心动摇,抛售其股票,造以股价下跌.过低的股票价格会使委托人对公司领导层的能力产生怀疑,改组领导势在必行,也给了收购者可乘之机.另外,国家规定只有最近3年净资产收益率都在10%以上的公司方可配股,股本扩张过快不仅会将绩优公司推向绩差公司,而且会使净资产收益率降到10%以下,从而失去配股资格.过度运用配股筹资也不符合企业筹资的一般规则.企业长期筹资的顺序一般为:留存收益、债务资本、普通股.留存收益即不会扩大总股本,又没有筹资成本和财务风险,应为筹资的首选.债务资本和普通股各有其优缺点,企业应酌情选用.理论上,普通股的资本成本最高,还会稀释每股收益和减弱财务杠杆效应,因此,不应过度运用.应该指出的是,我国证券市场尚不规范,配股的费用也低于间接融资的费用,再加上股价的上涨和投资人数的增加,都为上市公司利用配股筹资起到了推波助澜的作用.

(3)“保配”现象“保配”现象是指上市公司为保住净资产收益率不低于10%的配股资格而进行的调整利润或资产的活动.净资产收益率=净利润/净资产.对于实际上达不到10%的要求的公司来说,其调整方式不外乎两种,一是增大利润,二是减少净资产.相比之下,前者比后者更易操作,因而是保配的主要手段.近两年来,每到年底就出现上市公司的“卖资产热”,1998年第四季度出售资产或股权的公司数占全年总数的58%;1999年底又出现了同样的景象,不少公司为弥补主营利润的不足,纷纷出售股权或资产,以增大利润和净资产收益率.出售资产的对象多为公司的控股股东,也可以是非关连企业,前者在价格上往往对公司额外照顾,使公司受益不浅.有的企业在业务上同集团有密切的关系,或是从集团采购原材料;或是将产品销售给集团.当企业的净资产收益率达不到10%时,在集团的授意下,通过对采购价格或产品售价的调整,增加企业的利润,以保住配股资格.大股东们在集团内通过资源的调配虽然保住了上市公司的配股资格,但整个集团的资产质量和经济效益并没有提高,也影响到集团未来的发展.另外,有些大股东入驻上市公司并没有打算长期经营,只是为了临时性获得某种收益,上市公司在和这样的大股东进行关连交易时往往会使长期利益受损.为保住配股资格而勿忙出售资产或股权对公司可能产生负面影响.资产是企业从事生产经营的物质基础,具有整体性和配套性,为保配而出售其中的某一块有可能会影响到生产经营活动的效率,如破坏各环节之间的衔接,增大经营成本等.股权是企业长期投资的重要工具,也是企业利润的一个来源,在不恰当的时机出售股权,一是无法实现满意的投资回报,二是失去了有效益的投资机会,就好象股民在炒股时过早出货一样.配股资金是投资者对上市

公司的追加投资,理应被配置到最优秀、最需要的公司中去,“保配”现象干扰了资本市场优化资源配置的功能,降低了资源的使用效率.从更深层次看,它损害了上市公司的形象,抑制了投资者的投资热情,如不妥善解决,会影响到资本市场的正常发展.

3解决配股中存在问题的思路

(1)为解决“保配”现象问题,可考虑对配股资格做适当调整净资产收益率不低于10%的配股资格条件是根据前几年的经济状况和利率水平制定的,经过几次降息,银行存贷款利率已有相当幅度的的下调,如一年期存款利率已由1996年5月的9.18%下调到1999年6月的2.25%,如果仍用这一标准显然不尽合理,可否将净资产收益率标准和市场利率挂钩,做适度调整.当然,配股条件不能象利率那样频繁变动,应保持相对的稳定,只有当利率有较大幅度调整时才随之变动.

(2)切实解决会计信息失真问题上市公司年报是公司一年经营业绩、资产负债状况、现金流入流出情况等各方面的经营活动的综合反映.会计信息的真实性和可靠性直接关系到投资者的利益和影响政府监管部门的行为.以年末卖资产保配现象为例,虚假的净资产收益率可以骗取证券监管部门对公司配股申请的认可,使投资者的资金流向效益不好的企业,扰乱了证券市场配置资源的功能.加强注册会计师对年报的审计工作,对企业利润的构成作深入细致的分析,突出主营业务利润的作用,扣除非经常项目的盈利,使净资产收益率能够真实反映企业的盈利能力,是杜绝会计信息失真,提高配股效益的有力措施.而提高企业和会计师事务所会计师的业务水准和职业道德则是使会计信息准确、可靠的基本保证.

(3)建立配股权交易市场由于配股价格总是低于市场价格,所以配股权是有价值的,这两个价格差距越大,配股权就越有价值.考虑到部分股东放弃配股的现象,建议建立配股权交易市场.这样做的好处一是可以使上市公司尽可能多地筹到所需资金;二是可使希望参与配股而又没有配股权的投资者对公司投资;三是放弃配股的投资者可获取转让收益.具体操作方案为:在除权日的前12个月内,以最近的平均股价为基价,按照公式R0=(P0-S)/(N+1)确定配股权的价格,然后按照普通股的交易方式上网竞价交易.上式中,R0为配股权价格,P0为股票基价,S为配股价,N为认购一股所需股数.例如,P0为10元,S为7元,N等于5元,则R0=(10-7)/(5+1)=0.5(元).与股价相比,配股价要低出许多,所以可以1000单位为一手.

(4)改变单一的包销方式股票是通过承销商销售的,承销方式分为包销和代销.包销是指上市公司以商定的价格将股票全部销售给承销商,承销商再以发行价销售给投资者.在包销方式下,股票售不出去的风险由承销商承担,上市公司和承销商的承销协议一经签定,筹资工作即告完成,接下来的推销工作由承销商去进行.承销商的报酬有两种形式:一是差价,即股票发行价和承销商的购进价之间的差额;二是佣金,以销售金额的百分比提取.报酬额视发行公司的规模、业绩、资信度的不同而有所差异.代销是指承销商为上市公司销售,不承担包销的风险,以市场能够认购的数量为限,收取代销费用,一般情况下,包销是主要的承销方式,对上市公司来说,包销没有发行风险,可以一次足额筹到所需资金;对承销商来说,包销的收益大于代销.鉴于我国目前部分配股股票销不出去,承销商被迫持有的情

配股范文篇3

上市公司通过资本市场筹集资金主要有两种方式,即配股和增发新股.由于增发新股目前还没有大面积铺开,因此,配股成为上市公司持续融资的主要手段.配股是指按照一定比例向原有股东配售新股的筹资行为.根据股东身份的不同,可分为向社会公众股东、法人股东和国家股东的配售.参与配股的资产可以是现金、实物或无形资产.社会公众股东一般以现金认购,法人或国家股东则可采取不同的资产形式.1997年以来,上市公司配股力度有加强的趋势,无论是配股公司家数、配股比例或配股价格都有上升的势头.针对这一现象,本文作者拟就配股的有关问题做一探讨.

1配股的动因

上市公司之所以乐于配股有各方面的原因,归纳起来有:

(1)扩大资本规模扩大公司经营规模是配股的直接原因.配股可以使公司的资本和股本实现双重扩张.当今世界经济正进入全球化时代,跨国公司在世界各地呼风唤雨、兴风作浪,推动着各个地区和国家的经济发展和科技进步,领导着新经济的潮流.跨国公司之所以有如此之大的能量是和其规模巨大分不开的.近几年来,巨型企业之间的合并频繁发生,波音并购麦道,克莱斯勒、奔驰和三菱的三强联合,欧洲三大证券交易所的结盟,以及银行、电信巨头们之间的合并,令企业家和管理学们目不暇接,吹响了迈向新经济的号角.我国上市公司尽管都是各行业的排头兵,但和世界500强相比在规模上仍有相当的差距.例如,长虹、海尔等大型企业年销售收入不过几百亿元人民币,和夏普、索尼、IMB、GE等公司数百亿美元的销售收入相比,要差好几倍.1998年,中国工业500强的总资产平均值为7.1亿美元,仅相当于世界500强的0.9%.目前,我国有关证券法规规定,配股的间隔期为1年,这就为上市公司在资本和股本规模上每年上一个台阶创造了条件.例如,一家公司上市时的股本为1亿股,股价为10元,每年按10∶3的比例配股,5年后公司的总股本将为10000(1+30%)5=37129.3万股,净增27129.3万股,按平均配股价8元计,可获资金21亿元.四川长虹1997年就曾经通过配股募集资金22亿元.

(2)改善企业财务结构企业财务结构包括资本结构、资产结构和股本结构.合理的资本结构可以提高企业价值和筹资能力,降低资本成本和财务风险.据统计,大部分上市公司的负债比例在40%左右,基本合理.但也有一部分公司的资本结构不够合理,负债比例在50%以上,这使企业面临较大的偿债压力和财务风险.配股筹资的特点之一是所筹资本为权益资本,通过配股一方面可以增加权益资本的比重,使债务比例降低;另一方面可用配股资金偿还债务,以权益资本取代债资本,使债务额大幅度下降.例如,某公司于1998年实施10配2.5股的配股方案,募集资金2.5亿元,如全部用来偿还债务,可使负债比例从70%下降到50%,每年可节约财务费用3000多万元,效益十分明显.对于负债比例正常的公司来说,配股可以提高其债券的评级.影响债券等级的因素之一是企业的偿债能力.一般来说,一家企业的债务比例越低,其偿债压力就越小,债券等级就越高.高等级的债券不仅发行顺畅,而且利率较低,可以降低公司的财务费用.因此,在配股的同时也就提高了公司运用债券工具筹资的能力.股本结构是指公司国家股、法人股和社会公众股所占的比重.我国许多上市公司都是国有大中型企业,国有股一般要占到60%70%,国有股比重在40%50%的也不在少数.党的十五届四中全会指出,国有经济要从某些行业适当退出.为此,证券管理部门制定了国有股配售计划,两家试点企业,中国嘉陵和黔轮胎已经实施了国有股向社会公众股东的配售.从控股角度看,30%的股权就可相对控股,50%的股权即可绝对控股.过高的国有股比重既不利于国家集中财力有目的、有重点地经营好重要行业的骨干企业,也不利于上市公司更好地利用资本市场筹资.在国有股目前尚不能上市流通的情况下,过高的国有股比重显然会使国有资本沉淀、凝固,降低了国有经济的活力.通过配股可以改善股本结构,降低国家股比重,提高社会公众股比重.在配股活动中,国家股往往放弃配股资格,并将配股权转让给社会公众股东,这样一方面使国家股股东获得转让收益,另一方面使社会公众股东认购更多的股份,增加了公司的现金资产.除配股外,通过将国家股转让以减少所占比例,并实现国有存量资产的变现也是近年来上市公司资本动作的一个引人注目的现象.1998年有40家公司转让了国有股权.通过转让不仅优化了公司的股权结构,而且成功地实现了资产和业务的重组,不少传统行业的公司由此进入技术、资本密集型的新兴产业.

(3)通过配股进行资产重组近几年上市公司资产重组风起云涌,进入新世纪后仍势头不减,有可能成为资本经营的例行内容.上市公司的大股东往往都是企业集团,手头持有不少优质资产,当配股时,大股东就根据上市公司的业务情况将优质资产注入,实现资产重组.与现金资产相比,用实物资产参与配股可节省投资决策分析所需的时间与费用,使融资与投资一步到位.由于所注入的资产和公司属于同一个集团,在管理理念方式上具有同一性,在产品组合方面具有互补性,在企业文化方面具有共融性,因此,可以大大降低重组后的整台成本合从整体上看,大股东用实物资产认购配股可以提高上市公司资产的质量,改善资产结构,使生产更加配套,降低内部营运成本,开展多元化经营和增加新的利润增长点.例如,惠天热电的大股东将所属的热电供暖公司作为配股资金注入该公司,使其成为全国最大的

供热公司.所注入的这家公司是沈阳市效益最好、资产质量最高的公司,将它配给惠天热电属于强强联合,极大地增加了公司的竞争实力.再如,神马实业的母公司将一原料公司注入神马实业,使公司实现了原料、生产、销售的一体化经营,拉长了产品链条,降低了供应成本,使公司效益明显改善.除了实物配股之外,当上市公司要进行企业兼并或股权收购时也常以配股的方式募集所需的资金.如章泽电力1999年拟配股筹资7亿元,全部用来收购一家效益很好的发电厂.

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sp;2配股中存在的问题

(1)变更资金投向上市公司配股筹资实际上是增加股东在企业中的权益资本的投入.按照股东财富最大化的原则,企业有责任、有义务将配股资金用好、用活,使其发挥最大效能,为股东提供满意的回报.也就是说,无论企业配股的动机是什么,其基本目标只有一个,就是使资本增值.要使资本增值最大化,关键是配股资金的投向.从目前配股资金的使用情况来看,主要是用于投资兴建新的项目,增大原有生产能力,对老设备进行技术改造,收购股权或兼并企业,补充流动资金等.总的来看,大部分企业在确定资金投向时是做了科学而充分的论证的,有的项目已经产生了很好的效益,有的正在形成新的优势.爱使股份的配股资金的48%投资于上海市汽车加气站,该加气站属上海市清洁能源环保项目,是21世纪的新兴产业,其年增长率为15%20%,远高于国民经济的平均增速,投资收益率高达12%.

虽然多数企业在投资决策时是慎重的,但也有部分企业在配股资金的运用上存在着不同程度的问题.从资本运作程序来看,应该是先有投资项目,后有资金筹集.可有的企业却反其道而行之,不是为了投资而筹资,而是为了圈钱而立项.国家对配股资金的使用有明确规定,即必须符合国家的产业政策.部分上市公司为迎合这一规定,不顾自身的整体经营战略和具体条件,盲目地设立一些不熟悉的投资项目,当配股资金到位后,或是勿忙投入,使资金难以产生效益;或是借口项目出现问题而使资金闲置.这种缺乏良好投资项目的配股行为必将破坏证券市场配置资源的功能,使能产生良好效益的投资项目得不到资金支持,也会损害投资者的权益.频繁变更资金投向是存在的另一个问题,当原有的投资计划由于宏观经济环境的重大变化或企业又有了效益更为显著的新的投资项目而需要调整时,变更资金

的投向也是可以理解的,也是必要的.但在内外环境变化不大的情况下,频繁变更投资方向则反映了决策者在确立项目时的不慎重态度.配股是国家赋于上市公司筹资的权利,公司应该珍惜这一权利,在确定投资项目时应充分考虑到市尝供应、技术、管理、产业政策等多方面因素,使项目能够成为新的经济增长点.可有的企业在进行投资决策时缺乏科学、严密、充分和系统的论证,盲目地追求热点,无限制地搞多元化经营.资金到位后,或是热点已经转移,或是其它条件不配套,结果不得不做出变更投资的决定,这也就是为什么报刊上变更资金投向的公告屡见不鲜的原因.最近国内最大的一宗兼并案能够充分说明投资失误给国家和企业带来的灾难性后果.广州乙烯公司是广州市政府重点支持的企业,总投资80亿多元.投产之日就是亏损之时,累计亏损数亿元,停产1年多,按5%的利息计算,仅资金的

时间价值就损失十几个亿.还有的企业原本是从事技术含量极低的食品加工、酿酒业,却突然宣布要从事属于当今顶尖科技的生物制药工程.如此大跨度地变更主营业务,使投资者不能不怀疑公司管理层的投资理念和经营水平.投资活动是企业经营战略的重要内容,频繁变更资金投向会扰乱企业的长远发展规划,削弱企业的主营业务,使企业形不成核心技术和品牌优势.还有的企业在配股资金到位后,原有的投资项目己不可行,但又没有新的投资机会,只能将钱存入银行或购买国债.众所周知,现金的收益是最低的,或者说现金资产的机会成本是最高的,企业持有的现金量应以维持正常需要为限度,超过这一限度将会降低整体资产的收益率.研究上市公司的年报可以发现,部分公司的财务费用为负数.从正面来看,说明公司负债比例较低,利息费用较少,财务风险不大;但其负面影响不可忽视,较高的

利息收入表明公司持有超额现金,正在丧失本应获得的投资收益.近年来国家几次降息,其目的就是鼓励居民消费和将储蓄资金投入股市,上市公司若将配股资金存入银行,显然违背了国家宏观调控经济的这一初衷.由于企业没有能使企业价值增值的投资项目,股价上涨也就失去了动力,投资者的资本利得无法实现.从长远看,会影响投资热情和资本市场的健康发展.同时,过高的银行存款余额不利于构建多元化的金融市场体系,也会影响到国民经济的增长速度.

(2)股本扩张过快对企业不利首先,过快的股本扩张会稀释每股收益.每股收益是衡量上市公司业绩的重要指标,也是公司股价的基本支撑,市场市盈率乘以每股收益就是股票价格.如果一家公司以每年30%的增长率扩张股本,其净利润也应保持30%以上的增长率.否则每股收益将被稀释.每股收益的下降会导致投资者对公司的信心动摇,抛售其股票,造以股价下跌.过低的股票价格会使委托人对公司领导层的能力产生怀疑,改组领导势在必行,也给了收购者可乘之机.另外,国家规定只有最近3年净资产收益率都在10%以上的公司方可配股,股本扩张过快不仅会将绩优公司推向绩差公司,而且会使净资产收益率降到10%以下,从而失去配股资格.过度运用配股筹资也不符合企业筹资的一般规则.企业长期筹资的顺序一般为:留存收益、债务资本、普通股.留存收益即不会扩大总股本,又没有筹资成本和财务风险,应为筹资的首选.债务资本和普通股各有其优缺点,企业应酌情选用.理论上,普通股的资本成本最高,还会稀释每股收益和减弱财务杠杆效应,因此,不应过度运用.应该指出的是,我国证券市场尚不规范,配股的费用也低于间接融资的费用,再加上股价的上涨和投资人数的增加,都为上市公司利用配股筹资起到了推波助澜的作用.

(3)“保配”现象“保配”现象是指上市公司为保住净资产收益率不低于10%的配股资格而进行的调整利润或资产的活动.净资产收益率=净利润/净资产.对于实际上达不到10%的要求的公司来说,其调整方式不外乎两种,一是增大利润,二是减少净资产.相比之下,前者比后者更易操作,因而是保配的主要手段.近两年来,每到年底就出现上市公司的“卖资产热”,1998年第四季度出售资产或股权的公司数占全年总数的58%;1999年底又出现了同样的景象,不少公司为弥补主营利润的不足,纷纷出售股权或资产,以增大利润和净资产收益率.出售资产的对象多为公司的控股股东,也可以是非关连企业,前者在价格上往往对公司额外照顾,使公司受益不浅.有的企业在业务上同集团有密切的关系,或是从集团采购原材料;或是将产品销售给集团.当企业

的净资产收益率达不到10%时,在集团的授意下,通过对采购价格或产品售价的调整,增加企业的利润,以保住配股资格.大股东们在集团内通过资源的调配虽然保住了上市公司的配股资格,但整个集团的资产质量和经济效益并没有提高,也影响到集团未来的发展.另外,有些大股东入驻上市公司并没有打算长期经营,只是为了临时性获得某种收益,上市公司在和这样的大股东进行关连交易时往往会使长期利益受损.为保住配股资格而勿忙出售资产或股权对公司可能产生负面影响.资产是企业从事生产经营的物质基础,具有整体性和配套性,为保配而出售其中的某一块有可能会影响到生产经营活动的效率,如破坏各环节之间的衔接,增大经营成本等.股权是企业长期投资的重要工具,也是企业利润的一个来源,在不恰当的时机出售股权,一是无法实现满意的投资回报,二是失去了有效益的投资机会,就好象股民在炒股时过早出货一样.配股资金是投资者对上市

公司的追加投资,理应被配置到最优秀、最需要的公司中去,“保配”现象干扰了资本市场优化资源配置的功能,降低了资源的使用效率.从更深层次看,它损害了上市公司的形象,抑制了投资者的投资热情,如不妥善解决,会影响到资本市场的正常发展.

3解决配股中存在问题的思路

(1)为解决“保配”现象问题,可考虑对配股资格做适当调整净资产收益率不低于10%的配股资格条件是根据前几年的经济状况和利率水平制定的,经过几次降息,银行存贷款利率已有相当幅度的的下调,如一年期存款利率已由1996年5月的9.18%下调到1999年6月的2.25%,如果仍用这一标准显然不尽合理,可否将净资产收益率标准和市场利率挂钩,做适度调整.当然,配股条件不能象利率那样频繁变动,应保持相对的稳定,只有当利率有较大幅度调整时才随之变动.

(2)切实解决会计信息失真问题上市公司年报是公司一年经营业绩、资产负债状况、现金流入流出情况等各方面的经营活动的综合反映.会计信息的真实性和可靠性直接关系到投资者的利益和影响政府监管部门的行为.以年末卖资产保配现象为例,虚假的净资产收益率可以骗取证券监管部门对公司配股申请的认可,使投资者的资金流向效益不好的企业,扰乱了证券市场配置资源的功能.加强注册会计师对年报的审计工作,对企业利润的构成作深入细致的分析,突出主营业务利润的作用,扣除非经常项目的盈利,使净资产收益率能够真实反映企业的盈利能力,是杜绝会计信息失真,提高配股效益的有力措施.而提高企业和会计师事务所会计师的业务水准和职业道德则是使会计信息准确、可靠的基本保证.

(3)建立配股权交易市场由于配股价格总是低于市场价格,所以配股权是有价值的,这两个价格差距越大,配股权就越有价值.考虑到部分股东放弃配股的现象,建议建立配股权交易市场.这样做的好处一是可以使上市公司尽可能多地筹到所需资金;二是可使希望参与配股而又没有配股权的投资者对公司投资;三是放弃配股的投资者可获取转让收益.具体操作方案为:在除权日的前12个月内,以最近的平均股价为基价,按照公式R0=(P0-S)/(N+1)确定配股权的价格,然后按照普通股的交易方式上网竞价交易.上式中,R0为配股权价格,P0为股票基价,S为配股价,N为认购一股所需股数.例如,P0为10元,S为7元,N等于5元,则R0=(10-7)/(5+1)=0.5(元).与股价相比,配股价要低出许多,所以可以1000单位为一手.

(4)改变单一的包销方式股票是通过承销商销售的,承销方式分为包销和代销.包销是指上市公司以商定的价格将股票全部销售给承销商,承销商再以发行价销售给投资者.在包销方式下,股票售不出去的风险由承销商承担,上市公司和承销商的承销协议一经签定,筹资工作即告完成,接下来的推销工作由承销商去进行.承销商的报酬有两种形式:一是差价,即股票发行价和承销商的购进价之间的差额;二是佣金,以销售金额的百分比提取.报酬额视发行公司的规模、业绩、资信度的不同而有所差异.代销是指承销商为上市公司销售,不承担包销的风险,以市场能够认购的数量为限,收取代销费用,一般情况下,包销是主要的承销方式,对上市公司来说,包销没有发行风险,可以一次足额筹到所需资金;对承销商来说,包销的收益大于代销.鉴于我国目前部分配股股票销不出去,承销商被迫持有的情

配股范文篇4

上市公司通过资本市场筹集资金主要有两种方式,即配股和增发新股.由于增发新股目前还没有大面积铺开,因此,配股成为上市公司持续融资的主要手段.配股是指按照一定比例向原有股东配售新股的筹资行为.根据股东身份的不同,可分为向社会公众股东、法人股东和国家股东的配售.参与配股的资产可以是现金、实物或无形资产.社会公众股东一般以现金认购,法人或国家股东则可采取不同的资产形式.1997年以来,上市公司配股力度有加强的趋势,无论是配股公司家数、配股比例或配股价格都有上升的势头.针对这一现象,本文作者拟就配股的有关问题做一探讨.

1配股的动因

上市公司之所以乐于配股有各方面的原因,归纳起来有:

(1)扩大资本规模扩大公司经营规模是配股的直接原因.配股可以使公司的资本和股本实现双重扩张.当今世界经济正进入全球化时代,跨国公司在世界各地呼风唤雨、兴风作浪,推动着各个地区和国家的经济发展和科技进步,领导着新经济的潮流.跨国公司之所以有如此之大的能量是和其规模巨大分不开的.近几年来,巨型企业之间的合并频繁发生,波音并购麦道,克莱斯勒、奔驰和三菱的三强联合,欧洲三大证券交易所的结盟,以及银行、电信巨头们之间的合并,令企业家和管理学们目不暇接,吹响了迈向新经济的号角.我国上市公司尽管都是各行业的排头兵,但和世界500强相比在规模上仍有相当的差距.例如,长虹、海尔等大型企业年销售收入不过几百亿元人民币,和夏普、索尼、IMB、GE等公司数百亿美元的销售收入相比,要差好几倍.1998年,中国工业500强的总资产平均值为7.1亿美元,仅相当于世界500强的0.9%.目前,我国有关证券法规规定,配股的间隔期为1年,这就为上市公司在资本和股本规模上每年上一个台阶创造了条件.例如,一家公司上市时的股本为1亿股,股价为10元,每年按10∶3的比例配股,5年后公司的总股本将为10000(1+30%)5=37129.3万股,净增27129.3万股,按平均配股价8元计,可获资金21亿元.四川长虹1997年就曾经通过配股募集资金22亿元.

(2)改善企业财务结构企业财务结构包括资本结构、资产结构和股本结构.合理的资本结构可以提高企业价值和筹资能力,降低资本成本和财务风险.据统计,大部分上市公司的负债比例在40%左右,基本合理.但也有一部分公司的资本结构不够合理,负债比例在50%以上,这使企业面临较大的偿债压力和财务风险.配股筹资的特点之一是所筹资本为权益资本,通过配股一方面可以增加权益资本的比重,使债务比例降低;另一方面可用配股资金偿还债务,以权益资本取代债资本,使债务额大幅度下降.例如,某公司于1998年实施10配2.5股的配股方案,募集资金2.5亿元,如全部用来偿还债务,可使负债比例从70%下降到50%,每年可节约财务费用3000多万元,效益十分明显.对于负债比例正常的公司来说,配股可以提高其债券的评级.影响债券等级的因素之一是企业的偿债能力.一般来说,一家企业的债务比例越低,其偿债压力就越小,债券等级就越高.高等级的债券不仅发行顺畅,而且利率较低,可以降低公司的财务费用.因此,在配股的同时也就提高了公司运用债券工具筹资的能力.股本结构是指公司国家股、法人股和社会公众股所占的比重.我国许多上市公司都是国有大中型企业,国有股一般要占到60%70%,国有股比重在40%50%的也不在少数.党的十五届四中全会指出,国有经济要从某些行业适当退出.为此,证券管理部门制定了国有股配售计划,两家试点企业,中国嘉陵和黔轮胎已经实施了国有股向社会公众股东的配售.从控股角度看,30%的股权就可相对控股,50%的股权即可绝对控股.过高的国有股比重既不利于国家集中财力有目的、有重点地经营好重要行业的骨干企业,也不利于上市公司更好地利用资本市场筹资.在国有股目前尚不能上市流通的情况下,过高的国有股比重显然会使国有资本沉淀、凝固,降低了国有经济的活力.通过配股可以改善股本结构,降低国家股比重,提高社会公众股比重.在配股活动中,国家股往往放弃配股资格,并将配股权转让给社会公众股东,这样一方面使国家股股东获得转让收益,另一方面使社会公众股东认购更多的股份,增加了公司的现金资产.除配股外,通过将国家股转让以减少所占比例,并实现国有存量资产的变现也是近年来上市公司资本动作的一个引人注目的现象.1998年有40家公司转让了国有股权.通过转让不仅优化了公司的股权结构,而且成功地实现了资产和业务的重组,不少传统行业的公司由此进入技术、资本密集型的新兴产业.

(3)通过配股进行资产重组近几年上市公司资产重组风起云涌,进入新世纪后仍势头不减,有可能成为资本经营的例行内容.上市公司的大股东往往都是企业集团,手头持有不少优质资产,当配股时,大股东就根据上市公司的业务情况将优质资产注入,实现资产重组.与现金资产相比,用实物资产参与配股可节省投资决策分析所需的时间与费用,使融资与投资一步到位.由于所注入的资产和公司属于同一个集团,在管理理念方式上具有同一性,在产品组合方面具有互补性,在企业文化方面具有共融性,因此,可以大大降低重组后的整台成本合从整体上看,大股东用实物资产认购配股可以提高上市公司资产的质量,改善资产结构,使生产更加配套,降低内部营运成本,开展多元化经营和增加新的利润增长点.例如,惠天热电的大股东将所属的热电供暖公司作为配股资金注入该公司,使其成为全国最大的

供热公司.所注入的这家公司是沈阳市效益最好、资产质量最高的公司,将它配给惠天热电属于强强联合,极大地增加了公司的竞争实力.再如,神马实业的母公司将一原料公司注入神马实业,使公司实现了原料、生产、销售的一体化经营,拉长了产品链条,降低了供应成本,使公司效益明显改善.除了实物配股之外,当上市公司要进行企业兼并或股权收购时也常以配股的方式募集所需的资金.如章泽电力1999年拟配股筹资7亿元,全部用来收购一家效益很好的发电厂.

2配股中存在的问题

(1)变更资金投向上市公司配股筹资实际上是增加股东在企业中的权益资本的投入.按照股东财富最大化的原则,企业有责任、有义务将配股资金用好、用活,使其发挥最大效能,为股东提供满意的回报.也就是说,无论企业配股的动机是什么,其基本目标只有一个,就是使资本增值.要使资本增值最大化,关键是配股资金的投向.从目前配股资金的使用情况来看,主要是用于投资兴建新的项目,增大原有生产能力,对老设备进行技术改造,收购股权或兼并企业,补充流动资金等.总的来看,大部分企业在确定资金投向时是做了科学而充分的论证的,有的项目已经产生了很好的效益,有的正在形成新的优势.爱使股份的配股资金的48%投资于上海市汽车加气站,该加气站属上海市清洁能源环保项目,是21世纪的新兴产业,其年增长率为15%20%,远高于国民经济的平均增速,投资收益率高达12%.

虽然多数企业在投资决策时是慎重的,但也有部分企业在配股资金的运用上存在着不同程度的问题.从资本运作程序来看,应该是先有投资项目,后有资金筹集.可有的企业却反其道而行之,不是为了投资而筹资,而是为了圈钱而立项.国家对配股资金的使用有明确规定,即必须符合国家的产业政策.部分上市公司为迎合这一规定,不顾自身的整体经营战略和具体条件,盲目地设立一些不熟悉的投资项目,当配股资金到位后,或是勿忙投入,使资金难以产生效益;或是借口项目出现问题而使资金闲置.这种缺乏良好投资项目的配股行为必将破坏证券市场配置资源的功能,使能产生良好效益的投资项目得不到资金支持,也会损害投资者的权益.频繁变更资金投向是存在的另一个问题,当原有的投资计划由于宏观经济环境的重大变化或企业又有了效益更为显著的新的投资项目而需要调整时,变更资金

的投向也是可以理解的,也是必要的.但在内外环境变化不大的情况下,频繁变更投资方向则反映了决策者在确立项目时的不慎重态度.配股是国家赋于上市公司筹资的权利,公司应该珍惜这一权利,在确定投资项目时应充分考虑到市场、供应、技术、管理、产业政策等多方面因素,使项目能够成为新的经济增长点.可有的企业在进行投资决策时缺乏科学、严密、充分和系统的论证,盲目地追求热点,无限制地搞多元化经营.资金到位后,或是热点已经转移,或是其它条件不配套,结果不得不做出变更投资的决定,这也就是为什么报刊上变更资金投向的公告屡见不鲜的原因.最近国内最大的一宗兼并案能够充分说明投资失误给国家和企业带来的灾难性后果.广州乙烯公司是广州市政府重点支持的企业,总投资80亿多元.投产之日就是亏损之时,累计亏损数亿元,停产1年多,按5%的利息计算,仅资金的

时间价值就损失十几个亿.还有的企业原本是从事技术含量极低的食品加工、酿酒业,却突然宣布要从事属于当今顶尖科技的生物制药工程.如此大跨度地变更主营业务,使投资者不能不怀疑公司管理层的投资理念和经营水平.投资活动是企业经营战略的重要内容,频繁变更资金投向会扰乱企业的长远发展规划,削弱企业的主营业务,使企业形不成核心技术和品牌优势.还有的企业在配股资金到位后,原有的投资项目己不可行,但又没有新的投资机会,只能将钱存入银行或购买国债.众所周知,现金的收益是最低的,或者说现金资产的机会成本是最高的,企业持有的现金量应以维持正常需要为限度,超过这一限度将会降低整体资产的收益率.研究上市公司的年报可以发现,部分公司的财务费用为负数.从正面来看,说明公司负债比例较低,利息费用较少,财务风险不大;但其负面影响不可忽视,较高的

利息收入表明公司持有超额现金,正在丧失本应获得的投资收益.近年来国家几次降息,其目的就是鼓励居民消费和将储蓄资金投入股市,上市公司若将配股资金存入银行,显然违背了国家宏观调控经济的这一初衷.由于企业没有能使企业价值增值的投资项目,股价上涨也就失去了动力,投资者的资本利得无法实现.从长远看,会影响投资热情和资本市场的健康发展.同时,过高的银行存款余额不利于构建多元化的金融市场体系,也会影响到国民经济的增长速度.

(2)股本扩张过快对企业不利首先,过快的股本扩张会稀释每股收益.每股收益是衡量上市公司业绩的重要指标,也是公司股价的基本支撑,市场市盈率乘以每股收益就是股票价格.如果一家公司以每年30%的增长率扩张股本,其净利润也应保持30%以上的增长率.否则每股收益将被稀释.每股收益的下降会导致投资者对公司的信心动摇,抛售其股票,造以股价下跌.过低的股票价格会使委托人对公司领导层的能力产生怀疑,改组领导势在必行,也给了收购者可乘之机.另外,国家规定只有最近3年净资产收益率都在10%以上的公司方可配股,股本扩张过快不仅会将绩优公司推向绩差公司,而且会使净资产收益率降到10%以下,从而失去配股资格.过度运用配股筹资也不符合企业筹资的一般规则.企业长期筹资的顺序一般为:留存收益、债务资本、普通股.留存收益即不会扩大总股本,又没有筹资成本和财务风险,应为筹资的首选.债务资本和普通股各有其优缺点,企业应酌情选用.理论上,普通股的资本成本最高,还会稀释每股收益和减弱财务杠杆效应,因此,不应过度运用.应该指出的是,我国证券市场尚不规范,配股的费用也低于间接融资的费用,再加上股价的上涨和投资人数的增加,都为上市公司利用配股筹资起到了推波助澜的作用.

(3)“保配”现象“保配”现象是指上市公司为保住净资产收益率不低于10%的配股资格而进行的调整利润或资产的活动.净资产收益率=净利润/净资产.对于实际上达不到10%的要求的公司来说,其调整方式不外乎两种,一是增大利润,二是减少净资产.相比之下,前者比后者更易操作,因而是保配的主要手段.近两年来,每到年底就出现上市公司的“卖资产热”,1998年第四季度出售资产或股权的公司数占全年总数的58%;1999年底又出现了同样的景象,不少公司为弥补主营利润的不足,纷纷出售股权或资产,以增大利润和净资产收益率.出售资产的对象多为公司的控股股东,也可以是非关连企业,前者在价格上往往对公司额外照顾,使公司受益不浅.有的企业在业务上同集团有密切的关系,或是从集团采购原材料;或是将产品销售给集团.当企业的净资产收益率达不到10%时,在集团的授意下,通过对采购价格或产品售价的调整,增加企业的利润,以保住配股资格.大股东们在集团内通过资源的调配虽然保住了上市公司的配股资格,但整个集团的资产质量和经济效益并没有提高,也影响到集团未来的发展.另外,有些大股东入驻上市公司并没有打算长期经营,只是为了临时性获得某种收益,上市公司在和这样的大股东进行关连交易时往往会使长期利益受损.为保住配股资格而勿忙出售资产或股权对公司可能产生负面影响.资产是企业从事生产经营的物质基础,具有整体性和配套性,为保配而出售其中的某一块有可能会影响到生产经营活动的效率,如破坏各环节之间的衔接,增大经营成本等.股权是企业长期投资的重要工具,也是企业利润的一个来源,在不恰当的时机出售股权,一是无法实现满意的投资回报,二是失去了有效益的投资机会,就好象股民在炒股时过早出货一样.配股资金是投资者对上市

公司的追加投资,理应被配置到最优秀、最需要的公司中去,“保配”现象干扰了资本市场优化资源配置的功能,降低了资源的使用效率.从更深层次看,它损害了上市公司的形象,抑制了投资者的投资热情,如不妥善解决,会影响到资本市场的正常发展.公务员之家版权所有

3解决配股中存在问题的思路

(1)为解决“保配”现象问题,可考虑对配股资格做适当调整净资产收益率不低于10%的配股资格条件是根据前几年的经济状况和利率水平制定的,经过几次降息,银行存贷款利率已有相当幅度的的下调,如一年期存款利率已由1996年5月的9.18%下调到1999年6月的2.25%,如果仍用这一标准显然不尽合理,可否将净资产收益率标准和市场利率挂钩,做适度调整.当然,配股条件不能象利率那样频繁变动,应保持相对的稳定,只有当利率有较大幅度调整时才随之变动.

(2)切实解决会计信息失真问题上市公司年报是公司一年经营业绩、资产负债状况、现金流入流出情况等各方面的经营活动的综合反映.会计信息的真实性和可靠性直接关系到投资者的利益和影响政府监管部门的行为.以年末卖资产保配现象为例,虚假的净资产收益率可以骗取证券监管部门对公司配股申请的认可,使投资者的资金流向效益不好的企业,扰乱了证券市场配置资源的功能.加强注册会计师对年报的审计工作,对企业利润的构成作深入细致的分析,突出主营业务利润的作用,扣除非经常项目的盈利,使净资产收益率能够真实反映企业的盈利能力,是杜绝会计信息失真,提高配股效益的有力措施.而提高企业和会计师事务所会计师的业务水准和职业道德则是使会计信息准确、可靠的基本保证.

(3)建立配股权交易市场由于配股价格总是低于市场价格,所以配股权是有价值的,这两个价格差距越大,配股权就越有价值.考虑到部分股东放弃配股的现象,建议建立配股权交易市场.这样做的好处一是可以使上市公司尽可能多地筹到所需资金;二是可使希望参与配股而又没有配股权的投资者对公司投资;三是放弃配股的投资者可获取转让收益.具体操作方案为:在除权日的前12个月内,以最近的平均股价为基价,按照公式R0=(P0-S)/(N+1)确定配股权的价格,然后按照普通股的交易方式上网竞价交易.上式中,R0为配股权价格,P0为股票基价,S为配股价,N为认购一股所需股数.例如,P0为10元,S为7元,N等于5元,则R0=(10-7)/(5+1)=0.5(元).与股价相比,配股价要低出许多,所以可以1000单位为一手.

(4)改变单一的包销方式股票是通过承销商销售的,承销方式分为包销和代销.包销是指上市公司以商定的价格将股票全部销售给承销商,承销商再以发行价销售给投资者.在包销方式下,股票售不出去的风险由承销商承担,上市公司和承销商的承销协议一经签定,筹资工作即告完成,接下来的推销工作由承销商去进行.承销商的报酬有两种形式:一是差价,即股票发行价和承销商的购进价之间的差额;二是佣金,以销售金额的百分比提取.报酬额视发行公司的规模、业绩、资信度的不同而有所差异.代销是指承销商为上市公司销售,不承担包销的风险,以市场能够认购的数量为限,收取代销费用,一般情况下,包销是主要的承销方式,对上市公司来说,包销没有发行风险,可以一次足额筹到所需资金;对承销商来说,包销的收益大于代销.鉴于我国目前部分配股股票销不出去,承销商被迫持有的情

配股范文篇5

关键词：上市公司；配股选择；资本市场

配股是指上市公司在获得必要的批准后，向其现有股东提出配股建议，使现有股东可按其持有上市公司的股份比例认购配股股份的行为。配股是上市公司发行新股的方式之一。市场上简称的“配股”与“增发”统称上市公司向社会公开发行新股，向原股东配售股票称“配股”，向全体社会公众发售股票称“增发”，投资者以现金认购新股，同股同价。配股指向公司原有股东按比例增发新股票的一种融资方式，在流通股和非流通股利益不一致的情况下，配股再融资方式涉及到利益如何在流通股股东和非流通股股东之间分配的问题，因此，中国股票市场对上市公司配股行为的反应可能具有一定的特殊性。上市公司配股行为向股东和投资者提供一个信息，我国上市公司取得上市资格、配股和发行新股是以“净资产收益率”作为唯一核心控制参数的。由于该参数条件单一，导致了上市公司利用关联方交易获取资产转移收益，操纵利润，加大投资风险，损害投资者利益等问题的产生（彭晓洁；2006）。从外部流通股股东和提高市场效率来说，有的学者提倡应该采用配股方式（管征；2008），而有的学者不提倡配股融资。

在公司上市后进行再融资的方式中，配股一直占据主导地位，作为一种主流再融资方式，配股为企业的健康持续发展提供重要的资金保障。配股在我国资本市场中具有举足轻重的地位，但是很多配股公司在进行配股时存在很多不规范行为，造成市场普遍认为上市公司通过证券市场进行“圈钱”，严重侵害了中小股东的利益。因此研究上市公司配股融资选择行为具有重要意义。

1上市公司配股的动因

配股是上市公司持续融资的主要手段。1997年以来，上市公司配股力度有加强的趋势，无论是配股公司家数、配股比例或配股价格都有上升的势头。首先，扩大资本规模是配股的直接原因。配股可以使公司的资本和股本实现双重扩张。例如，一家公司上市时的股本为1亿股，股价为10元，每年按10∶3的比例配股，5年后公司的总股本将为100005＝37129.3万股，净增27129.3万股，按平均配股价8元计，可获资金21亿元。其次，改善企业财务结构，配股不仅可以提高其债券的评级，而且可以改善股本结构，降低国家股比重，提高社会公众股比重，使社会公众股东认购更多的股份。第三，通过配股进行资产重组。大股东根据上市公司的业务情况将优质资产注入，实现资产重组。与现金资产相比。

2上市公司配股行为影响因素分析

影响上市公司配股行为的主要因素有：制度性因素，大股东行为，融资成本和机会主义行为，具体如下：

2.1制度性因素

我国对上市公司的配股行为给予了严格的要求，尤其是对于净资产收益率的指标上，但随着时间和资本市场的逐渐完善，我国逐渐放松了对净资产收益率的要求。如新《证券法》规定，公司公开发行新股，必须符合以下条件：具备健全且运行良好的组织机构；具有持续盈利能力，财务状况良好；最近三年财务会计文件无虚假记载，无其他重大违法行为；经国务院批准的国务院证券监督管理机构规定的其他条件。从法律变化的情况来看，配股的硬约束条件ROE全面解除，取而代之的是软约束条件，配股政策在逐步向市场化靠拢（徐军辉；2007）。这说明我国配股的制度性因素影响企业的配股行为。

2.2大股东行为

我国资本市场中的配股融资成本要低于公司举债，而且配股资金几乎是无代价地使用，再加上上市公司配股再融资较易实现，所以符合配股条件的上市公司大都会有配股倾向。2000年中国上市公司的配股融资热潮并无降温趋势。从配股融资行为选择来看，上市公司配股动机无减弱迹象（阎达五；2001）。大股东对上市公司有着一定的控制能力，掌握着第一手的公司信息。

为使上市公司达到配股资格，进而达到实现侵占上市公司资金的目的，在配股前三年，大股东减少了对上市公司的资金侵占,而在融资后对上市公司资金的侵占程度则与其他公司一样，说明了大股东“先输血后抽血”的资源侵占动机，证明了我国上市公司大股东在配股前的资金支持行为与配股后的资金占用行为，大股东对上市公司提供支持的真正目的是为了获取更多的长期利益。

根据国外的“融资优序假说”，上市公司融资遵循内源融资>债务融资>股权融资的先后顺序。我国的现实情况取明显不同，配股和增发成为上市公司的首选再融资方式。我国上市公司大股东具有强烈的股权再融资偏好，主要目的是实现对中小股东的掠夺。大股东可以从股权融资中获利而偏好股权融资。配股时一种特殊的“圈钱”行为，从2006年开始证监管理部门要求配股时老股东认购不得低于配股股份的70%，宣告配股的公司数量大大减少了，也说明上市公司大股东配股存在“圈钱”动机。

2.3融资成本的差异

我国上市公司，虽然也表现处优先使用内部融资的倾向，但由于国有股股东普遍不到位，严重削弱了股东对经理层的约束，上市公司没有分红派息压力，外部股权融资成本成为公司管理层可以控制的成本，所以国内债务融资的顺序明显排在外部股权融资之后。配股和增发新股是上市公司外部股权融资的两种主要方式。在《上市公司新股发行管理办法》之前，由于增发新股的审批比配股更为困难。因此,从股东利益最大化的角度考虑,上市公司应当首先采用非承销配股方式发行新股，然后才是承销配股方式发行新股，而不应选择公开增发新股的方式。

2.4机会主义行为

机会主义内部资本市场运作还构成上市公司偏爱股权融资的重要动机，我国上市公司大股东为获取控制权私人收益，对集团内部资本市场进行机会主义操纵（杨棉之，2006；邵军、刘志远；2008）。上市公司大股东的资金需求通过内部资本市场渠道传导演变为上市公司的引致性资金需求，配股公司中相当大比例的公司不是完全出于自身需要而募集资金，而是充当大股东间接融资的中间工具。在这种情况下，公司的配股资金并没有用于非常有价值的投资项目，而仅仅是输送给了大股东，而这种资本输送往往都是缺少对应收益的。一边是资产的虚增与质量的下降，大量的现金转换成了应收款项，一边是缺乏对新项目的投入，投资收益匮乏，最终结果必然是经营业绩的下滑。而这也必然导致长期市场回报的下降。

3结论及对策建议

3.1上市公司再融资的多元化方向发展

多样化的方式，多样化的市场选择；好的公司自然会有人愿意出资，不好的公司老股东也未必愿意出钱追加投资，市场化的程度越高，对再融资行为的约束也就越理性。因此，发展多元化的上市公司再融资方式，是我国资本市场迫切需要研究的问题之一，也是使配股趋于理性化的必要保证。

3.2切实解决会计信息失真问题

证券监管部门应当在制定相关融资政策时充分考虑证券市场投资者的意愿，为上市公司进行定向增发新股或公开增发新股创造一个较好的政策环境，上市公司年报是公司一年经营业绩、资产负债状况、现金流入流出情况等各方面的经营活动的综合反映。会计信息的真实性和可靠性直接关系到投资者的利益和影响政府监管部门的行为。虚假的净资产收益率可以骗取证券监管部门对公司配股申请的认可，因此，应加强注册会计师对年报的审计工作，对企业利润的构成作深入细致的分析，突出主营业务利润的作用，扣除非经常项目的盈利，使净资产收益率能够真实反映企业的盈利能力。

3.3建立配股权交易市场

由于配股价格总是低于市场价格，所以配股权是有价值的，这两个价格差距越大，配股权就越有价值.考虑到部分股东放弃配股的现象，建议建立配股权交易市场.这样做的好处一是可以使上市公司尽可能多地筹到所需资金；二是可使希望参与配股而又没有配股权的投资者对公司投资；三是放弃配股的投资者可获取转让收益。

3.4建立完整的投资项目评价体系

对上市公司来说，对所投资项目的投资额，运营期、现金流和风险程度等指标要进行具体的科学论证，不合格的项目果断不上马。对证券监管部门来说，要对上市公司的配股申请进行严格审查，不仅要看项目是否可行，而且要看公司以往配股资金的运用情况，对于频繁变更投资项目或是将配股资金存入银行的公司，不接受其配股申请。

参考文献：

[1]徐军辉.上市公司配股门槛变迁理论解读[J]财会通讯·学术版，2007（1）：34-36.

[2]侯晓红.上市公司配股与大股东资源侵占经济经纬[J].2008（3）：82-86.

[3]彭晓洁.上市公司配股资格参数的重新设计及其对审计的意义[J].审计研究，2006（6）：92-96.

[4]阎达五.我国上市公司配股融资行为的实证研究[J].会计研究，2001（9）：21-27.

配股范文篇6

[关键词]配股资格配股行为配股价格股权结构

中国证监会的《上市公司新股发行管理办法》和《关于做好上市公司新股发行工作的通知》对配股政策进行了重新规范。从某种意义上讲，规范配股行为对证券市场的意义不亚于规范公司的首次公开发行。这是因为配股是上市公司利用资本市场进行后续融资的重要方式之一，配股越多，对证券市场的影响也就越大。因此，研究上市公司的配股融资行为很有意义。为了深入研究这一间题，本文先介绍了我国上市公司配股概况，然后就配股资格与配股行为选择、配股价格制定以及转配股、放弃配股与股本结构变动的关系三个问题进行了实证研究，并在此基础上提出了我们的研究结论与建议。

一、我国上市公司配股融资情况简述

融资方式的选择在很大程度上受到融资成本的制约。对债务融资而言，债务资本成本与债权人所要求的收益率相关;对股权融资而言，股权融资成本与股东所期望的收益率相关。在资本市场发达国家，公司的管理层受到股东的硬约束，经常面临分红派息的压力，股权融资成本并不低，而且由于债务的避税作用，债务成本往往低于股权筹资成本。它们的实证研究表明，上市公司一般先使用内部股权融资(即留存收益)，其次是债务融资，最后是外部股权融资。我国上市公司虽然也表现出优先使用内部股权融资的倾向，但由于国有股股东普遍不到位，严重削弱了股东对经理层的约束，上市公司没有分红派息压力，外部股权融资成本成为公司管理层可以控制的成本，所以国内债务融资的顺序明显排在外部股权融资之后。

表11998——2000年A股筹资规模统计

配股和增发新股是上市公司外部股权融资的两种主要方式。在《上市公司新股发行管理办法》之前，由于增发新股的审批比配股更为困难，因此配股自然就成了上市公司再融资的首选方式。表1的1998年-2000年深、沪股市A股筹资规模统计，清楚地显示了近几年配股融资在我国资本市场筹资中的基本状况。

二、配股资格与配股行为选择的实证分析

(一)研究假设

本文研究的时间段是1999年《关于上市公司配股工作有关问题的通知》(以下简称《通知》)后，2001年《上市公司新股发行管理办法》前的上市公司配股融资选择行为。我国资本市场中的配股融资成本要低于公司举债，而且配股资金几乎是无代价地使用，再加上上市公司配股再融资较易实现，所以符合配股条件的上市公司大都会有配股倾向。针对这一问题，我们提出假设1:满足配股条件的公司大多会提出配股方案。

1999年证监会出台的《通知》中最大的变化在于对拟配股公司历年净资产收益率的要求上，即将原来的“连续三年净资产收益率不低于10%”改为“三年平均净资产收益率不低于10%，每年净资产收益率不得低于6%”，既然配股是一种“稀缺资源“，上市公司就会创造条件争取实现配股的愿望。上市公司的配股及格线降低为6%，上市公司会力争达到6%的配股及格线，另一方面，原来的保10%的情况会缓解。针对这种情况，我们提出假设2:上市公司的配股及格线降低为6%，出于保留配股资的考虑，1999年年报中净资产收益率在6%-7%之间的公司会明显增加，同时净资产收益率在10%一11%之间的公司会明显减少。

2001年证监会规定了新的配股条件，财务指标上要求公司最近3个会计年度加权平均净资产收益率平均不低于6%，可以预见，新政策出台后，上市公司每年保6%的情况会消失，但是三年合计保18%的情况未必不会出现，也就是说上市公司有可能会在申请配股前调整当年的净资产收益率，使前三年的净资产收益率合计达到18%。究竟是否会向这一方向演变，我们将予以关注。

(二)符合配股条件的公司是否会选择配股行为的分析

对于满足配股条件的公司是否大多会提出配股方案，我们可以从1999年沪市上市公司年报数据中找寻答案。研究的设计思路是:从净资产收益率指标和其他相关条件结合考察，整理出符合条件、2000年可以提出配股方案的公司，研究其是否有实施配股的动机，并进一步分析原因。

从净资产收益率指标和时间间隔要求的角度分析，1997年以前上市，1997、1998、1999三年每年净资产收益率不低于6%，三年平均值在10%之上(含10%)，并且在1999年没有实施配股的沪市上市公司，在2000年符合配股要求。我们以满足以上条件的沪市上市公司为样本总体进行研究，考察其在2000年内有无配股方案或实施配股。之所以要求在19的年没有实施配股，是因为1999年的配股政策规定，上市公司提出配股须满足“本次配股距前次发行间隔一个完整的会计年度(1月1日一12月31日)以上”。因此，1999年新上市和1999年已经实施配股的公司，2000年不可能提出配股要求。

表2是所有符合以上条件的143家沪市上市公司的统计结果：

表22000年沪市上市公司股股行为分析

公司类别家数所占百分比

未公布配股方案或实施配股的公司4430.76%

其中：1998年实施配股的公司29/

三年内没有配股的公司15/

公布配股方案或实施配股的公司9969.24%

合计143100%

统计结果显示，在符合2000年配股要求，接近70%的公司提出了配股要求，没有提出配股方案的44家公司中，有超过半数（29家）在1998年实施了配股。因此，符合2000年配股条件的143家沪市上市公司中，在近三年没有进行配股的公司仅有15家(占10%左右)。

通过以上分析可以推论，符合配股条件的公司大多会推出配股方案，提出向原有股东配股的要求。这进一步验证了上市公司具有强烈的股权再融资偏好。

(三)1999年配股政策变化后公司是否有操纵净资产收益率、保留配股资格动机的分析

1．新政策实施后净资产收益率在6%左右的公司是否会增加的分析。对近年上市公司年报的统计分析表明，不少上市公司为取得配股资格，在10%的净资产收益率上大作文章，从而使得上市公司净资产收益率处于10%-11%的家数明显增加，如1997年上海证券市场处于该区间的上市公司家数达108家，1998年为97家。1999年配股条件修改后，年报显示上海股票市场净资产收益率处于10%一11%的公司数为58家，比1998年和1997年明显减少，下降幅度接近50%。这似乎说明新的配股条件在遏制操纵净资产收益率(10%现象)方面收到了明显的成效。但是我们推断，伴随1999年政策的实施，有配股动机、类似保10%策略的公司也会随之而调整，净资产收益率介于6%-7%之间的上市公司家数可能会增加。为验证这一假设能否成立，我们统计了上海证券市场近五年来每年净资产收益率在6%-7%之间的公司数，列成如下分布图:

以上数据说明，1998年净资产收益率在6%-7%之间的公司数为1997年的两倍，而1999年为1998年的三倍多，增长水平远远超过了同期新公司发行上市的速度。根据该数据可以认为，操纵净资产收益率的现象在1999年仍然存在，但比以往保10%的程度有所减少，这主要是由于及格线降低，多数上市公司能够实现6%净资产收益率的情况所致。

2．新政策是否会便前两年符合配股要求的公司在第三年包装净资产收益率的情况分析。对于1997、1998两年净资产收益率在6%以上，1999年能否满足上市公司配股政策要求的净资产收益率，可以通过“倒挤”计算出来。我们以1997年以前上市，且97年净资产收益率大于6%，98年净资产收益率在6%一10%之间的沪市上市公司为研究总体，分析其1999年的净资产收益率表现，以判断上市公司是否有操纵1999年净资产收益率，使三年净资产收益率之和达到30%的动机。之所以要求样本公司1998年净资产收益率在6%-10%之间，是因为按照1999年以前配股条件的要求，这些公司基本上己经失去了配股资格，但是1999年配股条件修改后，这些公司又获得了新的机会。既然上市公司有强烈的配股要求，我们推断，为了达到配股条件，这些公司可能会有操纵1999年的净资产收益率，使三年净资产收益率达到30%的动机。

经过对沪市上市公司近三年财务报表的统计分析，得到符合以上三个条件的上市公司为38家，进一步观察这38家公司1999年的净资产收益率，其中有10家净资产收益率低于6%，比例超过了25%。由于低于6%这一条就否决了其配股资格，所以我们认为，这在一定程度上反映了上市公司并没有无限制地进行净资产收益率的包装。我们对有意义的28家公司的净资产收益率情况进行了描述，如下表：

统计结果显示，符合条件的28家上市公司中，有21家实现了达到配股资格所需要的净资产收益率，7家没有达到，21家达到条件的公司中有16家公司三年净资产收益率之和在30%一33%之间，而在33%一36%之间的公司仅1家。这一统计结果在一定程度上说明了三年净资产收益率之和有向30%一33%之间区域靠拢的趋向。我们对三年净资产收益率之和处于30%一33%区间的17家公司的1999年度利润分配方案进行进一步分析，发现有12家在2000年提出了配股要求。另外，没有达到30%的7家公司申，有5家在1999年实施了配股，2000年本来就不具备配股资格。

通过以上分析可以看出，符合配股条件的公司大多会提出配股要求;配股条件修改后，从总体来看，过度包装净资产收益率以达到配股资格要求的现象有所减缓，但在一定程度上仍然存在，而且形式发生了变化，即年净资产收益率保6%与三年合计保30%的情况替代了原来保10%的现象。

三、配股价格制定的实证分析

(一)研究假设

对于上市公司配股价格的确定，中国证监会并无明确的指导性文件，只是在《关于1996年上市公司配股工作的通知》中指出：“公司所确定的配股价格低于该公司配股前每股净资产的，其配股申请不予批准”。在上市公司实际配股过程中，其定价依据也不完全相同，2000年实施配股的以下两家公司的配股定价方式具有一定代表性。天津港(600717)在通过配股方案的临时股东大会决议中披露：“本次配股价格拟为5-7元/股，本次配股定价方法依据以下因素确定：(1)公司盈利状况及公司股票的每股净资产值；(2)公司股票的价格走势；(3)投资项目所需资金量、投资项目的预计盈利情况；(4)与承销商协商一致的原则”。祁连山(600720)在公布配股方案时，关于配股定价的相关披露为：“配股价格为每股人民币6-9元。配股价格的定价方法是：(1)配股价格不低于公司1999年度财务报告公布的每股净资产；(2)公司股票在二级市场的定价和市盈率状况；(3)投资项目的资金需求量；(4)与主承销商协商一致的原则”。

通过上述可以看出，配股价格主要与公司的每股净资产、公司股票在二级市场的定价、投资项目的资金需求量和与主承销商协商四个因素有关。由于与主承销商协商是一个不易确定的变量，所以关于配股价格的制定，我们提出假设3：申请配股公司配股前的每股净资产值越高，配股价定的越高；假设4：申请配股公司的每股市价越高，制定的配股价格越高；假设5：申请配股公司的投资项目所需资金量越大，制定的配股价格越高。

(二)影响上市公司配股价格因素的分析

我们以加2000年已经实施配股的总计77家沪市上市公司作为研究对象，分别考察其1999年末的每股净资产值、公布配股方案时的每股市价、投资项目所需的资金量及实际公布的配股价格，并构建回归模型，以配股价格作为因变量，以每股净资产、每股市价和投资项目所需资金量为自变量，检验三个自变量对因变量(配股价格)的影响程度。

表3对样本总体77家公司的数据进行了统计处理，得到了样本的极差、最小值、最大值、均值和标准差。

利用数理统计分析方法，我们可以得到下述多元线性回归分析的数学模型:

y=b+b1x1+b2x2+……+e

因变量配股价格用y表示；自变量每股净资产用村表示，每股市价用X1表示，投资项目所需资金量用b表示；常数项用b表示，系数项用bl，b2，……bn表示，e表示残差。

表3描述性统计

在多元回归模型中，有些自变量对因变量的影响很大，有些影响较小，一般的多元回归分析往往很难确定自变量对因变量的影响程度，但是通过逐步回归分析能够较好地解决这一间题，逐步回归的结果在回归方程中仅留下对因变量具有显著影响的自变量。本研究考虑的是三个自变量对因变量的影响，可以采用逐步回归法进行检验。我们用SPSS统计分析软件包对数据进行逐步回归分析处理后得到了分析结果。

逐步回归过程显示，自变量问(每股净资产)无法通过F检验，该自变量被剔除。自变量利被剔除后，对因变量y有显著影响的自变量只剩下均和X2和X3模型成为一个二元线性回归模型，如表4。

表4系数分析表

说明：因变量：y

通过系数分析表得到回归方程:

y=3.194+0.358x2+0.048x3

表5模型综述表

说明、解释变量:(常数项)，Xl，X3b因变量:y

模型综述表显示，该模型的拟合优度为0·53，能够较好地解释变量之间的关系。模型系数通过了T检验，模型本身也通过了F检验和D-W检验。回归分析表明，配股价格制定与每股市价和资金需要量较高呈正相关关系，假设4和5通过了检验；而每股净资产只是制定配股价格的一个约束条件(保护下限)，与配股价格及其数量并没有明显的相关关系，假设3没有得到验证。

四、转配股、放弃配股与股本结构变动相关性的实证分析

转配股产生的直接原因是国有股、法人股股东无力配股或不愿参配。198年转配股取消后，国有股股东和法人股股东放弃配股权的现象普遍存在。由于转配和放弃配股权，在流通股股东全部参配的条件下，部分上市公司国有股、法人股的比例相对降低，流通股所占比例相对上升。但转配和放弃配股权二者之间导致股权结构变化的速率究竟怎样?也值得我们探讨。

我们对%家有转配股的沪市上市公司由于转配而导致的股本结构变动进行的统计分析，能够在一定程度上说明问题。在研究中，我们对96家上市公司转配之前非流通股份占总股本的比率与转配股上市之后非流通股份占总股本的比率进行了配对的T统计检验，以分析这些公司在转配之前与转配股上市后(这里假设转配股在一定时期内均可上市流通)股本结构变动的显著程度。

表6转配前后股本结构变动检验

公司数极差最小值最大值均值标准差

转配之前非流通股份占比例960.520.450.970.680.13

转配上市后非流通股份所占比例960.610.320.930.590.13

T值（双尾检验）1099

显著性水平0.00

统计结果表明，由于持有非流通股份的股东放弃配股权，使得这些上市公司流通股占总股本的比例相对上升，平均上升了5%，相应的非流通股份所占比例平均下降了5%，而且配对样本检验结果显示配股前后股本结构变动显著(显著性水平为0·001，双尾检验)。

五、结论与建议

以上研究表明，2000年中国上市公司的配股融资热潮并无降温趋势。从配股融资行为选择来看，上市公司配股动机无减弱迹象;从净资产收益率的操纵程度来看，虽然D叨年政策出台后有所减缓，但也还存在新的净资产收益率操纵行为(如6%现象)；从配股价格制定方面来看，上市公司为了能够多筹集资金，已使配股价格逐渐脱离每股净资产值，而与市场价格接轨;从转配股、放弃配股与股权结构变动的关系来看，由于持有非流通股股份的股东放弃配股权的现象普遍存在，已经使上市公司的股权结构发生了显著变动。对于这些情况，我们必须慎重考虑，认真对待。

(一)上市公司再融资应该向理性化、多元化方向发展

研究结果显示，作为外部股权融资的配股是我国上市公司再融资的首选方式，几乎成了“千军万马过独木桥”的状况。国外公司融资理论认为，股权融资并不是最好的方法，市场经济发达国家的经验也证明了这一点。1981年-1991年，美国公司新投资的74·7%来自于内部融资，这一时期，股权融资的比例下降了11%，上市公司平均每18·5年才配股一次。那么，在我国资本市场中，上市公司为何特别看重股权融资呢?我们认为，深层次的原因在于股东对上市公司经理层的约束机制没有建立起来，使得上市公司股权融资成本过低，上市公司经理层过分追求资本的控制权，而非专注于企业投资的回报。2001年新的配股政策显然也针对这一间题提出了监管要求，新政策规定上市公司配股完成当年加权平均净资产收益率末达到银行同期存款利率的，上市公司董事长、担任主承销商的证券公司法定代表人、业务负责人和项目负责人应当在股东大会及指定报刊上公开作出解释；如无合理解释，上述人员应当在指定报刊公开道歉。这条措施的实施能否对上市公司随意配股不注重配股资金使用效率的现状有所遏制，在不久的将来将会通过证券市场显现出来。

总的来看，上市公司的再融资方式向多样化发展应是当前我国资本市场面临的重大课题，发展债券市场，鼓励企业发行可转换债券以及增发新股，都有利于改善当前上市公司主要依靠配股进行再融资的局面。其道理为，多样化的方式，多样化的市场选择，好的公司自然会有人愿意出资，不好的公司老股东也未必愿意出钱追加投资;市场化的程度越高，对再融资行为的约束也就越理性。因此，我们认为，发展多元化的上市公司再融资方式，是我国资本市场迫切需要研究的问题之一，也是使配股趋于理性化的必要保证。

(二)应当寻求上市公司配股价格的合理确定方法

配股价格较多地受到股票市价和上市公司资金需要量的影响，这两个因素成为决定配股价格的主要依据，这种依据是否合理呢?在有效资本市场中，配股价格与市场价格相近有其合理性。这是因为，公司配股资金的用途及将来效益等信息己能通过股价体现，股票价格是未来收益的贴现，所以配股价格与市场价格接轨有一定道理。但问题在于，在我国资本市场中，上市公司股权结构复杂，“同股不同权，同股不同价”的问题客观存在。流通股股东按市价转让股票，非流通股股东一般按净资产价转让，对于配股价格如何确定，献出现了两难的选择。另外，我国资本市场投机气氛浓厚，股价能否反映股票的内在价值还有待于进一步研究。不可忽视的另一间题是，实证研究的结果还揭示出配股价格亦与配股公司的资金需要量有关，这也就等于对我们发出了信号:公司有无在配股之前对外不实信息、或对股票市价进行恶意炒作，以提高股票市场价格而抬高配股价格的行为，都是需要认真思考的。

我们认为:考虑到配股之后对公司股本的稀释，配股价格最好按一定比例低于市场价格；考虑公司配股后的未来发展，也可考虑利用未来现金流量的现值(股票的内在价值)模型折算得出；还可二者兼之，在具体的定价过程中结合使用。总之，对此问题要展开深入的探讨和多方实践，以求在我国逐步形成合理的配股价格制定方式，使其在既保证市场稳定、又保证股东利益不受侵犯方面发挥作用。

(三)国有股、法人股股东放弃的配股权应当允许转配

一般认为，国有股、法人股控股股东难以参加配股的主要原因是其控股比例过高，每次参配对资金规模要求过大，控股股东难以有充足的优质资产进行持续性的投入;也有许多上市公司控股股东在公司设立之初几乎将全部资产投入，使得控股股东无力再用资产参加配股。放弃配股、转配，都可归为公司改变其股权结构的方式，只不过人们普遍认为转配比放弃配股变化得更快，容易造成股市的震荡。但从近期情况来看，转配股上市流通的政策出台，对股票市场的冲击并不很大。我们的实证研究结果也表明，虽然转配时股权结构变化迅速，但没有即刻改变其性质。按照我国公司现有的股权结构，国有股占较大比率的公司应能经得起两次以上这样的“冲击”。

配股范文篇7

地址：________________________________________

法定代表人：__________________________________

受委人：××律师事务所（下简称“乙方”）

地址：________________________________________

法定代表人：______

第一条甲方因向公司股东配售股票，特聘请乙方律师为其法律顾问，经双方协商订立本合同，共同遵守执行。

第二条乙方指派______律师、______律师担任甲方法律顾问，为甲方提供法律服务，依法维护甲方的合法权益。

第三条乙方应向甲方提供以下服务：

1.解答甲方提出的问题，并提供相应的法律意见；

2.草拟、修改公司章程、股东大会决议及董事会决议；

3.与公司及其他中介机构就重大法律问题进行磋商；

4.审查与公司股票发行及上市有关的法律文件；

5.出具公司配股发行与上市法律意见书的律师工作报告；

6.参加公司配股发行与上市的其他相关法律业务。

第四条乙方应对甲方的工作及所提供的文件和资料保密。

第五条甲方应向乙方承担以下义务：

1.及时、准确、完整地提供乙方所需的资料及文件；

2.保证所提交资料及文件的真实性和合法性；

3.为乙方提供必要的工作条件；

4.按照本合同第六条的规定向乙方支付律师费。

第六条律师费数额为人民币______万元，自本合同生效之日起______日内支付______万元；余款在甲方配股申请得到中国证监会批准后______日内支付。

第七条合同第六条所指律师费，不包括律师进行工作的差旅与长途电话费，后者由甲方根据实际发生额向乙方另行支付。

第八条如乙方无故终止合同，律师费应退还给甲方。如甲方无故终止合同，乙方收取的律师费不予退还。

第九条本合同经双方签字或盖章后生效。

第十条在履行本合同过程中所发生的争议，双方应本着友好协商精神解决，协商不成的，任何一方均有权向法院提起诉讼。

第十一条本合同一式两份，甲、乙双方各执一份，具有同等法律效力。



甲方：××××股份有限公司（盖章）乙方：××律师事务所（盖章）



配股范文篇8

(摘要]配股在我国资本市场中具有举足轻重的地位，研究上市公司配股融资行为具有重要的现实意义。本文运用实证研究的方法，对上市公司配股资格与配股融资行为的选择，配股价格的制定，以及转配股、放弃配股与股权结构变动的关系等问题进行了分析，并提出了解决上市公司配股融资行为背后隐含的深层次问题的方法。[关键词]配股资格配股行为配股价格股权结构中国证监会的《上市公司新股发行管理办法》和《关于做好上市公司新股发行工作的通知》对配股政策进行了重新规范。从某种意义上讲，规范配股行为对证券市场的意义不亚于规范公司的首次公开发行。这是因为配股是上市公司利用资本市场进行后续融资的重要方式之一，配股越多，对证券市场的影响也就越大。因此，研究上市公司的配股融资行为很有意义。为了深入研究这一间题，本文先介绍了我国上市公司配股概况，然后就配股资格与配股行为选择、配股价格制定以及转配股、放弃配股与股本结构变动的关系三个问题进行了实证研究，并在此基础上提出了我们的研究结论与建议。一、我国上市公司配股融资情况简述融资方式的选择在很大程度上受到融资成本的制约。对债务融资而言，债务资本成本与债权人所要求的收益率相关;对股权融资而言，股权融资成本与股东所期望的收益率相关。在资本市场发达国家，公司的管理层受到股东的硬约束，经常面临分红派息的压力，股权融资成本并不低，而且由于债务的避税作用，债务成本往往低于股权筹资成本。它们的实证研究表明，上市公司一般先使用内部股权融资(即留存收益)，其次是债务融资，最后是外部股权融资。我国上市公司虽然也表现出优先使用内部股权融资的倾向，但由于国有股股东普遍不到位，严重削弱了股东对经理层的约束，上市公司没有分红派息压力，外部股权融资成本成为公司管理层可以控制的成本，所以国内债务融资的顺序明显排在外部股权融资之后。表11998——2000年A股筹资规模统计配股和增发新股是上市公司外部股权融资的两种主要方式。在《上市公司新股发行管理办法》之前，由于增发新股的审批比配股更为困难，因此配股自然就成了上市公司再融资的首选方式。表1的1998年-2000年深、沪股市A股筹资规模统计，清楚地显示了近几年配股融资在我国资本市场筹资中的基本状况。二、配股资格与配股行为选择的实证分析(一)研究假设本文研究的时间段是1999年《关于上市公司配股工作有关问题的通知》(以下简称《通知》)后，2001年《上市公司新股发行管理办法》前的上市公司配股融资选择行为。我国资本市场中的配股融资成本要低于公司举债，而且配股资金几乎是无代价地使用，再加上上市公司配股再融资较易实现，所以符合配股条件的上市公司大都会有配股倾向。针对这一问题，我们提出假设1:满足配股条件的公司大多会提出配股方案。1999年证监会出台的《通知》中最大的变化在于对拟配股公司历年净资产收益率的要求上，即将原来的“连续三年净资产收益率不低于10%”改为“三年平均净资产收益率不低于10%，每年净资产收益率不得低于6%”，既然配股是一种“稀缺资源“，上市公司就会创造条件争取实现配股的愿望。上市公司的配股及格线降低为6%，上市公司会力争达到6%的配股及格线，另一方面，原来的保10%的情况会缓解。针对这种情况，我们提出假设2:上市公司的配股及格线降低为6%，出于保留配股资的考虑，1999年年报中净资产收益率在6%-7%之间的公司会明显增加，同时净资产收益率在10%一11%之间的公司会明显减少。2001年证监会规定了新的配股条件，财务指标上要求公司最近3个会计年度加权平均净资产收益率平均不低于6%，可以预见，新政策出台后，上市公司每年保6%的情况会消失，但是三年合计保18%的情况未必不会出现，也就是说上市公司有可能会在申请配股前调整当年的净资产收益率，使前三年的净资产收益率合计达到18%。究竟是否会向这一方向演变，我们将予以关注。(二)符合配股条件的公司是否会选择配股行为的分析对于满足配股条件的公司是否大多会提出配股方案，我们可以从1999年沪市上市公司年报数据中找寻答案。研究的设计思路是:从净资产收益率指标和其他相关条件结合考察，整理出符合条件、2000年可以提出配股方案的公司，研究其是否有实施配股的动机，并进一步分析原因。从净资产收益率指标和时间间隔要求的角度分析，1997年以前上市，1997、1998、1999三年每年净资产收益率不低于6%，三年平均值在10%之上(含10%)，并且在1999年没有实施配股的沪市上市公司，在2000年符合配股要求。我们以满足以上条件的沪市上市公司为样本总体进行研究，考察其在2000年内有无配股方案或实施配股。之所以要求在19的年没有实施配股，是因为1999年的配股政策规定，上市公司提出配股须满足“本次配股距前次发行间隔一个完整的会计年度(1月1日一12月31日)以上”。因此，1999年新上市和1999年已经实施配股的公司，2000年不可能提出配股要求。表2是所有符合以上条件的143家沪市上市公司的统计结果：表22000年沪市上市公司股股行为分析公司类别家数所占百分比未公布配股方案或实施配股的公司4430.76%其中：1998年实施配股的公司29/三年内没有配股的公司15/公布配股方案或实施配股的公司9969.24%合计143100%统计结果显示，在符合2000年配股要求，接近70%的公司提出了配股要求，没有提出配股方案的44家公司中，有超过半数（29家）在1998年实施了配股。因此，符合2000年配股条件的143家沪市上市公司中，在近三年没有进行配股的公司仅有15家(占10%左右)。通过以上分析可以推论，符合配股条件的公司大多会推出配股方案，提出向原有股东配股的要求。这进一步验证了上市公司具有强烈的股权再融资偏好。(三)1999年配股政策变化后公司是否有操纵净资产收益率、保留配股资格动机的分析1．新政策实施后净资产收益率在6%左右的公司是否会增加的分析。对近年上市公司年报的统计分析表明，不少上市公司为取得配股资格，在10%的净资产收益率上大作文章，从而使得上市公司净资产收益率处于10%-11%的家数明显增加，如1997年上海证券市场处于该区间的上市公司家数达108家，1998年为97家。1999年配股条件修改后，年报显示上海股票市场净资产收益率处于10%一11%的公司数为58家

，比1998年和1997年明显减少，下降幅度接近50%。这似乎说明新的配股条件在遏制操纵净资产收益率(10%现象)方面收到了明显的成效。但是我们推断，伴随1999年政策的实施，有配股动机、类似保10%策略的公司也会随之而调整，净资产收益率介于6%-7%之间的上市公司家数可能会增加。为验证这一假设能否成立，我们统计了上海证券市场近五年来每年净资产收益率在6%-7%之间的公司数，列成如下分布图:以上数据说明，1998年净资产收益率在6%-7%之间的公司数为1997年的两倍，而1999年为1998年的三倍多，增长水平远远超过了同期新公司发行上市的速度。根据该数据可以认为，操纵净资产收益率的现象在1999年仍然存在，但比以往保10%的程度有所减少，这主要是由于及格线降低，多数上市公司能够实现6%净资产收益率的情况所致。2．新政策是否会便前两年符合配股要求的公司在第三年包装净资产收益率的情况分析。对于1997、1998两年净资产收益率在6%以上，1999年能否满足上市公司配股政策要求的净资产收益率，可以通过“倒挤”计算出来。我们以1997年以前上市，且97年净资产收益率大于6%，98年净资产收益率在6%一10%之间的沪市上市公司为研究总体，分析其1999年的净资产收益率表现，以判断上市公司是否有操纵1999年净资产收益率，使三年净资产收益率之和达到30%的动机。之所以要求样本公司1998年净资产收益率在6%-10%之间，是因为按照1999年以前配股条件的要求，这些公司基本上己经失去了配股资格，但是1999年配股条件修改后，这些公司又获得了新的机会。既然上市公司有强烈的配股要求，我们推断，为了达到配股条件，这些公司可能会有操纵1999年的净资产收益率，使三年净资产收益率达到30%的动机。经过对沪市上市公司近三年财务报表的统计分析，得到符合以上三个条件的上市公司为38家，进一步观察这38家公司1999年的净资产收益率，其中有10家净资产收益率低于6%，比例超过了25%。由于低于6%这一条就否决了其配股资格，所以我们认为，这在一定程度上反映了上市公司并没有无限制地进行净资产收益率的包装。我们对有意义的28家公司的净资产收益率情况进行了描述，如下表：统计结果显示，符合条件的28家上市公司中，有21家实现了达到配股资格所需要的净资产收益率，7家没有达到，21家达到条件的公司中有16家公司三年净资产收益率之和在30%一33%之间，而在33%一36%之间的公司仅1家。这一统计结果在一定程度上说明了三年净资产收益率之和有向30%一33%之间区域靠拢的趋向。我们对三年净资产收益率之和处于30%一33%区间的17家公司的1999年度利润分配方案进行进一步分析，发现有12家在2000年提出了配股要求。另外，没有达到30%的7家公司申，有5家在1999年实施了配股，2000年本来就不具备配股资格。通过以上分析可以看出，符合配股条件的公司大多会提出配股要求;配股条件修改后，从总体来看，过度包装净资产收益率以达到配股资格要求的现象有所减缓，但在一定程度上仍然存在，而且形式发生了变化，即年净资产收益率保6%与三年合计保30%的情况替代了原来保10%的现象。三、配股价格制定的实证分析(一)研究假设对于上市公司配股价格的确定，中国证监会并无明确的指导性文件，只是在《关于1996年上市公司配股工作的通知》中指出：“公司所确定的配股价格低于该公司配股前每股净资产的，其配股申请不予批准”。在上市公司实际配股过程中，其定价依据也不完全相同，2000年实施配股的以下两家公司的配股定价方式具有一定代表性。天津港(600717)在通过配股方案的临时股东大会决议中披露：“本次配股价格拟为5-7元/股，本次配股定价方法依据以下因素确定：(1)公司盈利状况及公司股票的每股净资产值；(2)公司股票的价格走势；(3)投资项目所需资金量、投资项目的预计盈利情况；(4)与承销商协商一致的原则”。祁连山(600720)在公布配股方案时，关于配股定价的相关披露为：“配股价格为每股人民币6-9元。配股价格的定价方法是：(1)配股价格不低于公司1999年度财务报告公布的每股净资产；(2)公司股票在二级市场的定价和市盈率状况；(3)投资项目的资金需求量；(4)与主承销商协商一致的原则”。通过上述可以看出，配股价格主要与公司的每股净资产、公司股票在二级市场的定价、投资项目的资金需求量和与主承销商协商四个因素有关。由于与主承销商协商是一个不易确定的变量，所以关于配股价格的制定，我们提出假设3：申请配股公司配股前的每股净资产值越高，配股价定的越高；假设4：申请配股公司的每股市价越高，制定的配股价格越高；假设5：申请配股公司的投资项目所需资金量越大，制定的配股价格越高。(二)影响上市公司配股价格因素的分析我们以加2000年已经实施配股的总计77家沪市上市公司作为研究对象，分别考察其1999年末的每股净资产值、公布配股方案时的每股市价、投资项目所需的资金量及实际公布的配股价格，并构建回归模型，以配股价格作为因变量，以每股净资产、每股市价和投资项目所需资金量为自变量，检验三个自变量对因变量(配股价格)的影响程度。表3对样本总体77家公司的数据进行了统计处理，得到了样本的极差、最小值、最大值、均值和标准差。利用数理统计分析方法，我们可以得到下述多元线性回归分析的数学模型:y=bb1x1b2x2……e因变量配股价格用y表示；自变量每股净资产用村表示，每股市价用X1表示，投资项目所需资金量用b表示；常数项用b表示，系数项用bl，b2，……bn表示，e表示残差。表3描述性统计在多元回归模型中，有些自变量对因变量的影响很大，有些影响较小，一般的多元回归分析往往很难确定自变量对因变量的影响程度，但是通过逐步回归分析能够较好地解决这一间题，逐步回归的结果在回归方程中仅留下对因变量具有显著影响的自变量。本研究考虑的是三个自变量对因变量的影响，可以采用逐步回归法进行检验。我们用SPSS统计分析软件包对数据进行逐步回归分析处理后得到了分析结果。逐步回归过程显示，自变量问(每股净资产)无法通过F检验，该自变量被剔除。自变量利被剔除后，对因变量y有显著影响的自变量只剩下均和X2和X3模型成为一个二元线性回归模型，如表4。表4系数分析表说明：因变量：y通过系数分析表得到回归方程:y=3.1940.358x20.048x3表5模型综述表说

明、解释变量:(常数项)，Xl，X3b因变量:y模型综述表显示，该模型的拟合优度为0·53，能够较好地解释变量之间的关系。模型系数通过了T检验，模型本身也通过了F检验和D-W检验。回归分析表明，配股价格制定与每股市价和资金需要量较高呈正相关关系，假设4和5通过了检验；而每股净资产只是制定配股价格的一个约束条件(保护下限)，与配股价格及其数量并没有明显的相关关系，假设3没有得到验证。四、转配股、放弃配股与股本结构变动相关性的实证分析转配股产生的直接原因是国有股、法人股股东无力配股或不愿参配。198年转配股取消后，国有股股东和法人股股东放弃配股权的现象普遍存在。由于转配和放弃配股权，在流通股股东全部参配的条件下，部分上市公司国有股、法人股的比例相对降低，流通股所占比例相对上升。但转配和放弃配股权二者之间导致股权结构变化的速率究竟怎样?也值得我们探讨。我们对%家有转配股的沪市上市公司由于转配而导致的股本结构变动进行的统计分析，能够在一定程度上说明问题。在研究中，我们对96家上市公司转配之前非流通股份占总股本的比率与转配股上市之后非流通股份占总股本的比率进行了配对的T统计检验，以分析这些公司在转配之前与转配股上市后(这里假设转配股在一定时期内均可上市流通)股本结构变动的显著程度。表6转配前后股本结构变动检验公司数极差最小值最大值均值标准差转配之前非流通股份占比例960.520.450.970.680.13转配上市后非流通股份所占比例960.610.320.930.590.13T值（双尾检验）1099显著性水平0.00统计结果表明，由于持有非流通股份的股东放弃配股权，使得这些上市公司流通股占总股本的比例相对上升，平均上升了5%，相应的非流通股份所占比例平均下降了5%，而且配对样本检验结果显示配股前后股本结构变动显著(显著性水平为0·001，双尾检验)。五、结论与建议以上研究表明，2000年中国上市公司的配股融资热潮并无降温趋势。从配股融资行为选择来看，上市公司配股动机无减弱迹象;从净资产收益率的操纵程度来看，虽然D叨年政策出台后有所减缓，但也还存在新的净资产收益率操纵行为(如6%现象)；从配股价格制定方面来看，上市公司为了能够多筹集资金，已使配股价格逐渐脱离每股净资产值，而与市场价格接轨;从转配股、放弃配股与股权结构变动的关系来看，由于持有非流通股股份的股东放弃配股权的现象普遍存在，已经使上市公司的股权结构发生了显著变动。对于这些情况，我们必须慎重考虑，认真对待。(一)上市公司再融资应该向理性化、多元化方向发展研究结果显示，作为外部股权融资的配股是我国上市公司再融资的首选方式，几乎成了“千军万马过独木桥”的状况。国外公司融资理论认为，股权融资并不是最好的方法，市场经济发达国家的经验也证明了这一点。1981年-1991年，美国公司新投资的74·7%来自于内部融资，这一时期，股权融资的比例下降了11%，上市公司平均每18·5年才配股一次。那么，在我国资本市场中，上市公司为何特别看重股权融资呢?我们认为，深层次的原因在于股东对上市公司经理层的约束机制没有建立起来，使得上市公司股权融资成本过低，上市公司经理层过分追求资本的控制权，而非专注于企业投资的回报。2001年新的配股政策显然也针对这一间题提出了监管要求，新政策规定上市公司配股完成当年加权平均净资产收益率末达到银行同期存款利率的，上市公司董事长、担任主承销商的证券公司法定代表人、业务负责人和项目负责人应当在股东大会及指定报刊上公开作出解释；如无合理解释，上述人员应当在指定报刊公开道歉。这条措施的实施能否对上市公司随意配股不注重配股资金使用效率的现状有所遏制，在不久的将来将会通过证券市场显现出来。总的来看，上市公司的再融资方式向多样化发展应是当前我国资本市场面临的重大课题，发展债券市场，鼓励企业发行可转换债券以及增发新股，都有利于改善当前上市公司主要依靠配股进行再融资的局面。其道理为，多样化的方式，多样化的市场选择，好的公司自然会有人愿意出资，不好的公司老股东也未必愿意出钱追加投资;市场化的程度越高，对再融资行为的约束也就越理性。因此，我们认为，发展多元化的上市公司再融资方式，是我国资本市场迫切需要研究的问题之一，也是使配股趋于理性化的必要保证。(二)应当寻求上市公司配股价格的合理确定方法配股价格较多地受到股票市价和上市公司资金需要量的影响，这两个因素成为决定配股价格的主要依据，这种依据是否合理呢?在有效资本市场中，配股价格与市场价格相近有其合理性。这是因为，公司配股资金的用途及将来效益等信息己能通过股价体现，股票价格是未来收益的贴现，所以配股价格与市场价格接轨有一定道理。但问题在于，在我国资本市场中，上市公司股权结构复杂，“同股不同权，同股不同价”的问题客观存在。流通股股东按市价转让股票，非流通股股东一般按净资产价转让，对于配股价格如何确定，献出现了两难的选择。另外，我国资本市场投机气氛浓厚，股价能否反映股票的内在价值还有待于进一步研究。不可忽视的另一间题是，实证研究的结果还揭示出配股价格亦与配股公司的资金需要量有关，这也就等于对我们发出了信号:公司有无在配股之前对外不实信息、或对股票市价进行恶意炒作，以提高股票市场价格而抬高配股价格的行为，都是需要认真思考的。我们认为:考虑到配股之后对公司股本的稀释，配股价格最好按一定比例低于市场价格；考虑公司配股后的未来发展，也可考虑利用未来现金流量的现值(股票的内在价值)模型折算得出；还可二者兼之，在具体的定价过程中结合使用。总之，对此问题要展开深入的探讨和多方实践，以求在我国逐步形成合理的配股价格制定方式，使其在既保证市场稳定、又保证股东利益不受侵犯方面发挥作用。(三)国有股、法人股股东放弃的配股权应当允许转配一般认为，国有股、法人股控股股东难以参加配股的主要原因是其控股比例过高，每次参配对资金规模要求过大，控股股东难以有充足的优质资产进行持续性的投入;也有许多上市公司控股股东在公司设立之初几乎将全部资产投入，使得控股股东无力再用资产参加配股。放弃配股、转配，都可归为公司改变其股权结构的方式，只不过人们普遍认为转配比

放弃配股变化得更快，容易造成股市的震荡。但从近期情况来看，转配股上市流通的政策出台，对股票市场的冲击并不很大。我们的实证研究结果也表明，虽然转配时股权结构变化迅速，但没有即刻改变其性质。按照我国公司现有的股权结构，国有股占较大比率的公司应能经得起两次以上这样的“冲击”。从当前的情况来看，部分上市公司国有股、法人股比例相对降低，亦即国有资本从竞争性领域逐步退出，无疑对上市公司改善股权结构，实现国有股、法人股的相对减持是有利的；伴随转配股上市日程的排定与实施，通过转配股的上市流通而改善上市公司股权结构的想法也会变为现实。因此我们认为，国有股、法人股股东放弃的配股权，仍应允许转配，甚至可以考虑将配股权以配股价格定向转让给其他法人机构。我们提出定向转让配股权的理由是:这样可以使上市公司引进新的机构投资者，使上市公司的股权结构趋于合理，解决国有股股权过于集中的弊病，从而有利于建立较为完善的制衡机制和较为合理的公司治理结构;另外，其他法人机构参配，上市公司可获得货币资产或引进已具较高生产能力、已形成规模的其他优质资产，实行有实质意义的资产重组，这对于上市公司改善资产结构，扩大经营规模，提高盈利水平都极为有利。配股融资涉及资本市场的“长治久安”和健康发展，是我国资本市场发展过程中很值得研究的问题。本文所述内容有普遍意义，但所提意见是否能为业界人士认可，还要看资本市场今后的运作实践。

配股范文篇9

[关键词]配股资格配股行为配股价格股权结构

中国证监会的《上市公司新股发行管理办法》和《关于做好上市公司新股发行工作的通知》对配股政策进行了重新规范。从某种意义上讲，规范配股行为对证券市场的意义不亚于规范公司的首次公开发行。这是因为配股是上市公司利用资本市场进行后续融资的重要方式之一，配股越多，对证券市场的影响也就越大。因此，研究上市公司的配股融资行为很有意义。为了深入研究这一间题，本文先介绍了我国上市公司配股概况，然后就配股资格与配股行为选择、配股价格制定以及转配股、放弃配股与股本结构变动的关系三个问题进行了实证研究，并在此基础上提出了我们的研究结论与建议。

一、我国上市公司配股融资情况简述

融资方式的选择在很大程度上受到融资成本的制约。对债务融资而言，债务资本成本与债权人所要求的收益率相关;对股权融资而言，股权融资成本与股东所期望的收益率相关。在资本市场发达国家，公司的管理层受到股东的硬约束，经常面临分红派息的压力，股权融资成本并不低，而且由于债务的避税作用，债务成本往往低于股权筹资成本。它们的实证研究表明，上市公司一般先使用内部股权融资(即留存收益)，其次是债务融资，最后是外部股权融资。我国上市公司虽然也表现出优先使用内部股权融资的倾向，但由于国有股股东普遍不到位，严重削弱了股东对经理层的约束，上市公司没有分红派息压力，外部股权融资成本成为公司管理层可以控制的成本，所以国内债务融资的顺序明显排在外部股权融资之后。

表11998——2000年A股筹资规模统计

配股和增发新股是上市公司外部股权融资的两种主要方式。在《上市公司新股发行管理办法》之前，由于增发新股的审批比配股更为困难，因此配股自然就成了上市公司再融资的首选方式。表1的1998年-2000年深、沪股市A股筹资规模统计，清楚地显示了近几年配股融资在我国资本市场筹资中的基本状况。

二、配股资格与配股行为选择的实证分析

(一)研究假设

本文研究的时间段是1999年《关于上市公司配股工作有关问题的通知》(以下简称《通知》)后，2001年《上市公司新股发行管理办法》前的上市公司配股融资选择行为。我国资本市场中的配股融资成本要低于公司举债，而且配股资金几乎是无代价地使用，再加上上市公司配股再融资较易实现，所以符合配股条件的上市公司大都会有配股倾向。针对这一问题，我们提出假设1:满足配股条件的公司大多会提出配股方案。

1999年证监会出台的《通知》中最大的变化在于对拟配股公司历年净资产收益率的要求上，即将原来的“连续三年净资产收益率不低于10%”改为“三年平均净资产收益率不低于10%，每年净资产收益率不得低于6%”，既然配股是一种“稀缺资源“，上市公司就会创造条件争取实现配股的愿望。上市公司的配股及格线降低为6%，上市公司会力争达到6%的配股及格线，另一方面，原来的保10%的情况会缓解。针对这种情况，我们提出假设2:上市公司的配股及格线降低为6%，出于保留配股资的考虑，1999年年报中净资产收益率在6%-7%之间的公司会明显增加，同时净资产收益率在10%一11%之间的公司会明显减少。

2001年证监会规定了新的配股条件，财务指标上要求公司最近3个会计年度加权平均净资产收益率平均不低于6%，可以预见，新政策出台后，上市公司每年保6%的情况会消失，但是三年合计保18%的情况未必不会出现，也就是说上市公司有可能会在申请配股前调整当年的净资产收益率，使前三年的净资产收益率合计达到18%。究竟是否会向这一方向演变，我们将予以关注。

(二)符合配股条件的公司是否会选择配股行为的分析

对于满足配股条件的公司是否大多会提出配股方案，我们可以从1999年沪市上市公司年报数据中找寻答案。研究的设计思路是:从净资产收益率指标和其他相关条件结合考察，整理出符合条件、2000年可以提出配股方案的公司，研究其是否有实施配股的动机，并进一步分析原因。

从净资产收益率指标和时间间隔要求的角度分析，1997年以前上市，1997、1998、1999三年每年净资产收益率不低于6%，三年平均值在10%之上(含10%)，并且在1999年没有实施配股的沪市上市公司，在2000年符合配股要求。我们以满足以上条件的沪市上市公司为样本总体进行研究，考察其在2000年内有无配股方案或实施配股。之所以要求在19的年没有实施配股，是因为1999年的配股政策规定，上市公司提出配股须满足“本次配股距前次发行间隔一个完整的会计年度(1月1日一12月31日)以上”。因此，1999年新上市和1999年已经实施配股的公司，2000年不可能提出配股要求。

表2是所有符合以上条件的143家沪市上市公司的统计结果：

表22000年沪市上市公司股股行为分析

公司类别家数所占百分比

未公布配股方案或实施配股的公司4430.76%

其中：1998年实施配股的公司29/

三年内没有配股的公司15/

公布配股方案或实施配股的公司9969.24%

合计143100%

统计结果显示，在符合2000年配股要求，接近70%的公司提出了配股要求，没有提出配股方案的44家公司中，有超过半数（29家）在1998年实施了配股。因此，符合2000年配股条件的143家沪市上市公司中，在近三年没有进行配股的公司仅有15家(占10%左右)。

通过以上分析可以推论，符合配股条件的公司大多会推出配股方案，提出向原有股东配股的要求。这进一步验证了上市公司具有强烈的股权再融资偏好。

(三)1999年配股政策变化后公司是否有操纵净资产收益率、保留配股资格动机的分析

1．新政策实施后净资产收益率在6%左右的公司是否会增加的分析。对近年上市公司年报的统计分析表明，不少上市公司为取得配股资格，在10%的净资产收益率上大作文章，从而使得上市公司净资产收益率处于10%-11%的家数明显增加，如1997年上海证券市场处于该区间的上市公司家数达108家，1998年为97家。1999年配股条件修改后，年报显示上海股票市场净资产收益率处于10%一11%的公司数为58家，比1998年和1997年明显减少，下降幅度接近50%。这似乎说明新的配股条件在遏制操纵净资产收益率(10%现象)方面收到了明显的成效。但是我们推断，伴随1999年政策的实施，有配股动机、类似保10%策略的公司也会随之而调整，净资产收益率介于6%-7%之间的上市公司家数可能会增加。为验证这一假设能否成立，我们统计了上海证券市场近五年来每年净资产收益率在6%-7%之间的公司数，列成如下分布图:

以上数据说明，1998年净资产收益率在6%-7%之间的公司数为1997年的两倍，而1999年为1998年的三倍多，增长水平远远超过了同期新公司发行上市的速度。根据该数据可以认为，操纵净资产收益率的现象在1999年仍然存在，但比以往保10%的程度有所减少，这主要是由于及格线降低，多数上市公司能够实现6%净资产收益率的情况所致。

2．新政策是否会便前两年符合配股要求的公司在第三年包装净资产收益率的情况分析。对于1997、1998两年净资产收益率在6%以上，1999年能否满足上市公司配股政策要求的净资产收益率，可以通过“倒挤”计算出来。我们以1997年以前上市，且97年净资产收益率大于6%，98年净资产收益率在6%一10%之间的沪市上市公司为研究总体，分析其1999年的净资产收益率表现，以判断上市公司是否有操纵1999年净资产收益率，使三年净资产收益率之和达到30%的动机。之所以要求样本公司1998年净资产收益率在6%-10%之间，是因为按照1999年以前配股条件的要求，这些公司基本上己经失去了配股资格，但是1999年配股条件修改后，这些公司又获得了新的机会。既然上市公司有强烈的配股要求，我们推断，为了达到配股条件，这些公司可能会有操纵1999年的净资产收益率，使三年净资产收益率达到30%的动机。

经过对沪市上市公司近三年财务报表的统计分析，得到符合以上三个条件的上市公司为38家，进一步观察这38家公司1999年的净资产收益率，其中有10家净资产收益率低于6%，比例超过了25%。由于低于6%这一条就否决了其配股资格，所以我们认为，这在一定程度上反映了上市公司并没有无限制地进行净资产收益率的包装。我们对有意义的28家公司的净资产收益率情况进行了描述，如下表：

统计结果显示，符合条件的28家上市公司中，有21家实现了达到配股资格所需要的净资产收益率，7家没有达到，21家达到条件的公司中有16家公司三年净资产收益率之和在30%一33%之间，而在33%一36%之间的公司仅1家。这一统计结果在一定程度上说明了三年净资产收益率之和有向30%一33%之间区域靠拢的趋向。我们对三年净资产收益率之和处于30%一33%区间的17家公司的1999年度利润分配方案进行进一步分析，发现有12家在2000年提出了配股要求。另外，没有达到30%的7家公司申，有5家在1999年实施了配股，2000年本来就不具备配股资格。

通过以上分析可以看出，符合配股条件的公司大多会提出配股要求;配股条件修改后，从总体来看，过度包装净资产收益率以达到配股资格要求的现象有所减缓，但在一定程度上仍然存在，而且形式发生了变化，即年净资产收益率保6%与三年合计保30%的情况替代了原来保10%的现象。

三、配股价格制定的实证分析

(一)研究假设

对于上市公司配股价格的确定，中国证监会并无明确的指导性文件，只是在《关于1996年上市公司配股工作的通知》中指出：“公司所确定的配股价格低于该公司配股前每股净资产的，其配股申请不予批准”。在上市公司实际配股过程中，其定价依据也不完全相同，2000年实施配股的以下两家公司的配股定价方式具有一定代表性。天津港(600717)在通过配股方案的临时股东大会决议中披露：“本次配股价格拟为5-7元/股，本次配股定价方法依据以下因素确定：(1)公司盈利状况及公司股票的每股净资产值；(2)公司股票的价格走势；(3)投资项目所需资金量、投资项目的预计盈利情况；(4)与承销商协商一致的原则”。祁连山(600720)在公布配股方案时，关于配股定价的相关披露为：“配股价格为每股人民币6-9元。配股价格的定价方法是：(1)配股价格不低于公司1999年度财务报告公布的每股净资产；(2)公司股票在二级市场的定价和市盈率状况；(3)投资项目的资金需求量；(4)与主承销商协商一致的原则”。

通过上述可以看出，配股价格主要与公司的每股净资产、公司股票在二级市场的定价、投资项目的资金需求量和与主承销商协商四个因素有关。由于与主承销商协商是一个不易确定的变量，所以关于配股价格的制定，我们提出假设3：申请配股公司配股前的每股净资产值越高，配股价定的越高；假设4：申请配股公司的每股市价越高，制定的配股价格越高；假设5：申请配股公司的投资项目所需资金量越大，制定的配股价格越高。

(二)影响上市公司配股价格因素的分析

我们以加2000年已经实施配股的总计77家沪市上市公司作为研究对象，分别考察其1999年末的每股净资产值、公布配股方案时的每股市价、投资项目所需的资金量及实际公布的配股价格，并构建回归模型，以配股价格作为因变量，以每股净资产、每股市价和投资项目所需资金量为自变量，检验三个自变量对因变量(配股价格)的影响程度。

表3对样本总体77家公司的数据进行了统计处理，得到了样本的极差、最小值、最大值、均值和标准差。

利用数理统计分析方法，我们可以得到下述多元线性回归分析的数学模型:

y=b+b1x1+b2x2+……+e

因变量配股价格用y表示；自变量每股净资产用村表示，每股市价用X1表示，投资项目所需资金量用b表示；常数项用b表示，系数项用bl，b2，……bn表示，e表示残差。

表3描述性统计

在多元回归模型中，有些自变量对因变量的影响很大，有些影响较小，一般的多元回归分析往往很难确定自变量对因变量的影响程度，但是通过逐步回归分析能够较好地解决这一间题，逐步回归的结果在回归方程中仅留下对因变量具有显著影响的自变量。本研究考虑的是三个自变量对因变量的影响，可以采用逐步回归法进行检验。我们用SPSS统计分析软件包对数据进行逐步回归分析处理后得到了分析结果。

逐步回归过程显示，自变量问(每股净资产)无法通过F检验，该自变量被剔除。自变量利被剔除后，对因变量y有显著影响的自变量只剩下均和X2和X3模型成为一个二元线性回归模型，如表4。

表4系数分析表

说明：因变量：y

通过系数分析表得到回归方程:

y=3.194+0.358x2+0.048x3

表5模型综述表

说明、解释变量:(常数项)，Xl，X3b因变量:y

模型综述表显示，该模型的拟合优度为0·53，能够较好地解释变量之间的关系。模型系数通过了T检验，模型本身也通过了F检验和D-W检验。回归分析表明，配股价格制定与每股市价和资金需要量较高呈正相关关系，假设4和5通过了检验；而每股净资产只是制定配股价格的一个约束条件(保护下限)，与配股价格及其数量并没有明显的相关关系，假设3没有得到验证。

四、转配股、放弃配股与股本结构变动相关性的实证分析

转配股产生的直接原因是国有股、法人股股东无力配股或不愿参配。198年转配股取消后，国有股股东和法人股股东放弃配股权的现象普遍存在。由于转配和放弃配股权，在流通股股东全部参配的条件下，部分上市公司国有股、法人股的比例相对降低，流通股所占比例相对上升。但转配和放弃配股权二者之间导致股权结构变化的速率究竟怎样?也值得我们探讨。

我们对%家有转配股的沪市上市公司由于转配而导致的股本结构变动进行的统计分析，能够在一定程度上说明问题。在研究中，我们对96家上市公司转配之前非流通股份占总股本的比率与转配股上市之后非流通股份占总股本的比率进行了配对的T统计检验，以分析这些公司在转配之前与转配股上市后(这里假设转配股在一定时期内均可上市流通)股本结构变动的显著程度。

表6转配前后股本结构变动检验

公司数极差最小值最大值均值标准差

转配之前非流通股份占比例960.520.450.970.680.13

转配上市后非流通股份所占比例960.610.320.930.590.13

T值（双尾检验）1099

显著性水平0.00

统计结果表明，由于持有非流通股份的股东放弃配股权，使得这些上市公司流通股占总股本的比例相对上升，平均上升了5%，相应的非流通股份所占比例平均下降了5%，而且配对样本检验结果显示配股前后股本结构变动显著(显著性水平为0·001，双尾检验)。

五、结论与建议

以上研究表明，2000年中国上市公司的配股融资热潮并无降温趋势。从配股融资行为选择来看，上市公司配股动机无减弱迹象;从净资产收益率的操纵程度来看，虽然D叨年政策出台后有所减缓，但也还存在新的净资产收益率操纵行为(如6%现象)；从配股价格制定方面来看，上市公司为了能够多筹集资金，已使配股价格逐渐脱离每股净资产值，而与市场价格接轨;从转配股、放弃配股与股权结构变动的关系来看，由于持有非流通股股份的股东放弃配股权的现象普遍存在，已经使上市公司的股权结构发生了显著变动。对于这些情况，我们必须慎重考虑，认真对待。

(一)上市公司再融资应该向理性化、多元化方向发展

研究结果显示，作为外部股权融资的配股是我国上市公司再融资的首选方式，几乎成了“千军万马过独木桥”的状况。国外公司融资理论认为，股权融资并不是最好的方法，市场经济发达国家的经验也证明了这一点。1981年-1991年，美国公司新投资的74·7%来自于内部融资，这一时期，股权融资的比例下降了11%，上市公司平均每18·5年才配股一次。那么，在我国资本市场中，上市公司为何特别看重股权融资呢?我们认为，深层次的原因在于股东对上市公司经理层的约束机制没有建立起来，使得上市公司股权融资成本过低，上市公司经理层过分追求资本的控制权，而非专注于企业投资的回报。2001年新的配股政策显然也针对这一间题提出了监管要求，新政策规定上市公司配股完成当年加权平均净资产收益率末达到银行同期存款利率的，上市公司董事长、担任主承销商的证券公司法定代表人、业务负责人和项目负责人应当在股东大会及指定报刊上公开作出解释；如无合理解释，上述人员应当在指定报刊公开道歉。这条措施的实施能否对上市公司随意配股不注重配股资金使用效率的现状有所遏制，在不久的将来将会通过证券市场显现出来。

总的来看，上市公司的再融资方式向多样化发展应是当前我国资本市场面临的重大课题，发展债券市场，鼓励企业发行可转换债券以及增发新股，都有利于改善当前上市公司主要依靠配股进行再融资的局面。其道理为，多样化的方式，多样化的市场选择，好的公司自然会有人愿意出资，不好的公司老股东也未必愿意出钱追加投资;市场化的程度越高，对再融资行为的约束也就越理性。因此，我们认为，发展多元化的上市公司再融资方式，是我国资本市场迫切需要研究的问题之一，也是使配股趋于理性化的必要保证。

(二)应当寻求上市公司配股价格的合理确定方法

配股价格较多地受到股票市价和上市公司资金需要量的影响，这两个因素成为决定配股价格的主要依据，这种依据是否合理呢?在有效资本市场中，配股价格与市场价格相近有其合理性。这是因为，公司配股资金的用途及将来效益等信息己能通过股价体现，股票价格是未来收益的贴现，所以配股价格与市场价格接轨有一定道理。但问题在于，在我国资本市场中，上市公司股权结构复杂，“同股不同权，同股不同价”的问题客观存在。流通股股东按市价转让股票，非流通股股东一般按净资产价转让，对于配股价格如何确定，献出现了两难的选择。另外，我国资本市场投机气氛浓厚，股价能否反映股票的内在价值还有待于进一步研究。不可忽视的另一间题是，实证研究的结果还揭示出配股价格亦与配股公司的资金需要量有关，这也就等于对我们发出了信号:公司有无在配股之前对外不实信息、或对股票市价进行恶意炒作，以提高股票市场价格而抬高配股价格的行为，都是需要认真思考的。

我们认为:考虑到配股之后对公司股本的稀释，配股价格最好按一定比例低于市场价格；考虑公司配股后的未来发展，也可考虑利用未来现金流量的现值(股票的内在价值)模型折算得出；还可二者兼之，在具体的定价过程中结合使用。总之，对此问题要展开深入的探讨和多方实践，以求在我国逐步形成合理的配股价格制定方式，使其在既保证市场稳定、又保证股东利益不受侵犯方面发挥作用。

(三)国有股、法人股股东放弃的配股权应当允许转配

一般认为，国有股、法人股控股股东难以参加配股的主要原因是其控股比例过高，每次参配对资金规模要求过大，控股股东难以有充足的优质资产进行持续性的投入;也有许多上市公司控股股东在公司设立之初几乎将全部资产投入，使得控股股东无力再用资产参加配股。放弃配股、转配，都可归为公司改变其股权结构的方式，只不过人们普遍认为转配比放弃配股变化得更快，容易造成股市的震荡。但从近期情况来看，转配股上市流通的政策出台，对股票市场的冲击并不很大。我们的实证研究结果也表明，虽然转配时股权结构变化迅速，但没有即刻改变其性质。按照我国公司现有的股权结构，国有股占较大比率的公司应能经得起两次以上这样的“冲击”。

配股范文篇10

[关键词]配股资格配股行为配股价格股权结构

中国证监会的《上市公司新股发行管理办法》和《关于做好上市公司新股发行工作的通知》对配股政策进行了重新规范。从某种意义上讲，规范配股行为对证券市场的意义不亚于规范公司的首次公开发行。这是因为配股是上市公司利用资本市场进行后续融资的重要方式之一，配股越多，对证券市场的影响也就越大。因此，研究上市公司的配股融资行为很有意义。为了深入研究这一间题，本文先介绍了我国上市公司配股概况，然后就配股资格与配股行为选择、配股价格制定以及转配股、放弃配股与股本结构变动的关系三个问题进行了实证研究，并在此基础上提出了我们的研究结论与建议。

一、我国上市公司配股融资情况简述

融资方式的选择在很大程度上受到融资成本的制约。对债务融资而言，债务资本成本与债权人所要求的收益率相关;对股权融资而言，股权融资成本与股东所期望的收益率相关。在资本市场发达国家，公司的管理层受到股东的硬约束，经常面临分红派息的压力，股权融资成本并不低，而且由于债务的避税作用，债务成本往往低于股权筹资成本。它们的实证研究表明，上市公司一般先使用内部股权融资(即留存收益)，其次是债务融资，最后是外部股权融资。我国上市公司虽然也表现出优先使用内部股权融资的倾向，但由于国有股股东普遍不到位，严重削弱了股东对经理层的约束，上市公司没有分红派息压力，外部股权融资成本成为公司管理层可以控制的成本，所以国内债务融资的顺序明显排在外部股权融资之后。

表11998——2000年A股筹资规模统计

配股和增发新股是上市公司外部股权融资的两种主要方式。在《上市公司新股发行管理办法》之前，由于增发新股的审批比配股更为困难，因此配股自然就成了上市公司再融资的首选方式。表1的1998年-2000年深、沪股市A股筹资规模统计，清楚地显示了近几年配股融资在我国资本市场筹资中的基本状况。

二、配股资格与配股行为选择的实证分析

(一)研究假设

本文研究的时间段是1999年《关于上市公司配股工作有关问题的通知》(以下简称《通知》)后，2001年《上市公司新股发行管理办法》前的上市公司配股融资选择行为。我国资本市场中的配股融资成本要低于公司举债，而且配股资金几乎是无代价地使用，再加上上市公司配股再融资较易实现，所以符合配股条件的上市公司大都会有配股倾向。针对这一问题，我们提出假设1:满足配股条件的公司大多会提出配股方案。

1999年证监会出台的《通知》中最大的变化在于对拟配股公司历年净资产收益率的要求上，即将原来的“连续三年净资产收益率不低于10%”改为“三年平均净资产收益率不低于10%，每年净资产收益率不得低于6%”，既然配股是一种“稀缺资源“，上市公司就会创造条件争取实现配股的愿望。上市公司的配股及格线降低为6%，上市公司会力争达到6%的配股及格线，另一方面，原来的保10%的情况会缓解。针对这种情况，我们提出假设2:上市公司的配股及格线降低为6%，出于保留配股资的考虑，1999年年报中净资产收益率在6%-7%之间的公司会明显增加，同时净资产收益率在10%一11%之间的公司会明显减少。

2001年证监会规定了新的配股条件，财务指标上要求公司最近3个会计年度加权平均净资产收益率平均不低于6%，可以预见，新政策出台后，上市公司每年保6%的情况会消失，但是三年合计保18%的情况未必不会出现，也就是说上市公司有可能会在申请配股前调整当年的净资产收益率，使前三年的净资产收益率合计达到18%。究竟是否会向这一方向演变，我们将予以关注。

(二)符合配股条件的公司是否会选择配股行为的分析

对于满足配股条件的公司是否大多会提出配股方案，我们可以从1999年沪市上市公司年报数据中找寻答案。研究的设计思路是:从净资产收益率指标和其他相关条件结合考察，整理出符合条件、2000年可以提出配股方案的公司，研究其是否有实施配股的动机，并进一步分析原因。

从净资产收益率指标和时间间隔要求的角度分析，1997年以前上市，1997、1998、1999三年每年净资产收益率不低于6%，三年平均值在10%之上(含10%)，并且在1999年没有实施配股的沪市上市公司，在2000年符合配股要求。我们以满足以上条件的沪市上市公司为样本总体进行研究，考察其在2000年内有无配股方案或实施配股。之所以要求在19的年没有实施配股，是因为1999年的配股政策规定，上市公司提出配股须满足“本次配股距前次发行间隔一个完整的会计年度(1月1日一12月31日)以上”。因此，1999年新上市和1999年已经实施配股的公司，2000年不可能提出配股要求。

表2是所有符合以上条件的143家沪市上市公司的统计结果：

表22000年沪市上市公司股股行为分析

公司类别家数所占百分比

未公布配股方案或实施配股的公司4430.76%

其中：1998年实施配股的公司29/

三年内没有配股的公司15/

公布配股方案或实施配股的公司9969.24%

合计143100%

统计结果显示，在符合2000年配股要求，接近70%的公司提出了配股要求，没有提出配股方案的44家公司中，有超过半数（29家）在1998年实施了配股。因此，符合2000年配股条件的143家沪市上市公司中，在近三年没有进行配股的公司仅有15家(占10%左右)。

通过以上分析可以推论，符合配股条件的公司大多会推出配股方案，提出向原有股东配股的要求。这进一步验证了上市公司具有强烈的股权再融资偏好。

(三)1999年配股政策变化后公司是否有操纵净资产收益率、保留配股资格动机的分析

1．新政策实施后净资产收益率在6%左右的公司是否会增加的分析。对近年上市公司年报的统计分析表明，不少上市公司为取得配股资格，在10%的净资产收益率上大作文章，从而使得上市公司净资产收益率处于10%-11%的家数明显增加，如1997年上海证券市场处于该区间的上市公司家数达108家，1998年为97家。1999年配股条件修改后，年报显示上海股票市场净资产收益率处于10%一11%的公司数为58家，比1998年和1997年明显减少，下降幅度接近50%。这似乎说明新的配股条件在遏制操纵净资产收益率(10%现象)方面收到了明显的成效。但是我们推断，伴随1999年政策的实施，有配股动机、类似保10%策略的公司也会随之而调整，净资产收益率介于6%-7%之间的上市公司家数可能会增加。为验证这一假设能否成立，我们统计了上海证券市场近五年来每年净资产收益率在6%-7%之间的公司数，列成如下分布图:

以上数据说明，1998年净资产收益率在6%-7%之间的公司数为1997年的两倍，而1999年为1998年的三倍多，增长水平远远超过了同期新公司发行上市的速度。根据该数据可以认为，操纵净资产收益率的现象在1999年仍然存在，但比以往保10%的程度有所减少，这主要是由于及格线降低，多数上市公司能够实现6%净资产收益率的情况所致。

2．新政策是否会便前两年符合配股要求的公司在第三年包装净资产收益率的情况分析。对于1997、1998两年净资产收益率在6%以上，1999年能否满足上市公司配股政策要求的净资产收益率，可以通过“倒挤”计算出来。我们以1997年以前上市，且97年净资产收益率大于6%，98年净资产收益率在6%一10%之间的沪市上市公司为研究总体，分析其1999年的净资产收益率表现，以判断上市公司是否有操纵1999年净资产收益率，使三年净资产收益率之和达到30%的动机。之所以要求样本公司1998年净资产收益率在6%-10%之间，是因为按照1999年以前配股条件的要求，这些公司基本上己经失去了配股资格，但是1999年配股条件修改后，这些公司又获得了新的机会。既然上市公司有强烈的配股要求，我们推断，为了达到配股条件，这些公司可能会有操纵1999年的净资产收益率，使三年净资产收益率达到30%的动机。

经过对沪市上市公司近三年财务报表的统计分析，得到符合以上三个条件的上市公司为38家，进一步观察这38家公司1999年的净资产收益率，其中有10家净资产收益率低于6%，比例超过了25%。由于低于6%这一条就否决了其配股资格，所以我们认为，这在一定程度上反映了上市公司并没有无限制地进行净资产收益率的包装。我们对有意义的28家公司的净资产收益率情况进行了描述，如下表：

统计结果显示，符合条件的28家上市公司中，有21家实现了达到配股资格所需要的净资产收益率，7家没有达到，21家达到条件的公司中有16家公司三年净资产收益率之和在30%一33%之间，而在33%一36%之间的公司仅1家。这一统计结果在一定程度上说明了三年净资产收益率之和有向30%一33%之间区域靠拢的趋向。我们对三年净资产收益率之和处于30%一33%区间的17家公司的1999年度利润分配方案进行进一步分析，发现有12家在2000年提出了配股要求。另外，没有达到30%的7家公司申，有5家在1999年实施了配股，2000年本来就不具备配股资格。

通过以上分析可以看出，符合配股条件的公司大多会提出配股要求;配股条件修改后，从总体来看，过度包装净资产收益率以达到配股资格要求的现象有所减缓，但在一定程度上仍然存在，而且形式发生了变化，即年净资产收益率保6%与三年合计保30%的情况替代了原来保10%的现象。

三、配股价格制定的实证分析

(一)研究假设

对于上市公司配股价格的确定，中国证监会并无明确的指导性文件，只是在《关于1996年上市公司配股工作的通知》中指出：“公司所确定的配股价格低于该公司配股前每股净资产的，其配股申请不予批准”。在上市公司实际配股过程中，其定价依据也不完全相同，2000年实施配股的以下两家公司的配股定价方式具有一定代表性。天津港(600717)在通过配股方案的临时股东大会决议中披露：“本次配股价格拟为5-7元/股，本次配股定价方法依据以下因素确定：(1)公司盈利状况及公司股票的每股净资产值；(2)公司股票的价格走势；(3)投资项目所需资金量、投资项目的预计盈利情况；(4)与承销商协商一致的原则”。祁连山(600720)在公布配股方案时，关于配股定价的相关披露为：“配股价格为每股人民币6-9元。配股价格的定价方法是：(1)配股价格不低于公司1999年度财务报告公布的每股净资产；(2)公司股票在二级市场的定价和市盈率状况；(3)投资项目的资金需求量；(4)与主承销商协商一致的原则”。

通过上述可以看出，配股价格主要与公司的每股净资产、公司股票在二级市场的定价、投资项目的资金需求量和与主承销商协商四个因素有关。由于与主承销商协商是一个不易确定的变量，所以关于配股价格的制定，我们提出假设3：申请配股公司配股前的每股净资产值越高，配股价定的越高；假设4：申请配股公司的每股市价越高，制定的配股价格越高；假设5：申请配股公司的投资项目所需资金量越大，制定的配股价格越高。

(二)影响上市公司配股价格因素的分析

我们以加2000年已经实施配股的总计77家沪市上市公司作为研究对象，分别考察其1999年末的每股净资产值、公布配股方案时的每股市价、投资项目所需的资金量及实际公布的配股价格，并构建回归模型，以配股价格作为因变量，以每股净资产、每股市价和投资项目所需资金量为自变量，检验三个自变量对因变量(配股价格)的影响程度。

表3对样本总体77家公司的数据进行了统计处理，得到了样本的极差、最小值、最大值、均值和标准差。

利用数理统计分析方法，我们可以得到下述多元线性回归分析的数学模型:

y=b+b1x1+b2x2+……+e

因变量配股价格用y表示；自变量每股净资产用村表示，每股市价用X1表示，投资项目所需资金量用b表示；常数项用b表示，系数项用bl，b2，……bn表示，e表示残差。

表3描述性统计

在多元回归模型中，有些自变量对因变量的影响很大，有些影响较小，一般的多元回归分析往往很难确定自变量对因变量的影响程度，但是通过逐步回归分析能够较好地解决这一间题，逐步回归的结果在回归方程中仅留下对因变量具有显著影响的自变量。本研究考虑的是三个自变量对因变量的影响，可以采用逐步回归法进行检验。我们用SPSS统计分析软件包对数据进行逐步回归分析处理后得到了分析结果。

逐步回归过程显示，自变量问(每股净资产)无法通过F检验，该自变量被剔除。自变量利被剔除后，对因变量y有显著影响的自变量只剩下均和X2和X3模型成为一个二元线性回归模型，如表4。

表4系数分析表

说明：因变量：y

通过系数分析表得到回归方程:

y=3.194+0.358x2+0.048x3

表5模型综述表

说明、解释变量:(常数项)，Xl，X3b因变量:y

模型综述表显示，该模型的拟合优度为0·53，能够较好地解释变量之间的关系。模型系数通过了T检验，模型本身也通过了F检验和D-W检验。回归分析表明，配股价格制定与每股市价和资金需要量较高呈正相关关系，假设4和5通过了检验；而每股净资产只是制定配股价格的一个约束条件(保护下限)，与配股价格及其数量并没有明显的相关关系，假设3没有得到验证。

四、转配股、放弃配股与股本结构变动相关性的实证分析

转配股产生的直接原因是国有股、法人股股东无力配股或不愿参配。198年转配股取消后，国有股股东和法人股股东放弃配股权的现象普遍存在。由于转配和放弃配股权，在流通股股东全部参配的条件下，部分上市公司国有股、法人股的比例相对降低，流通股所占比例相对上升。但转配和放弃配股权二者之间导致股权结构变化的速率究竟怎样?也值得我们探讨。

我们对%家有转配股的沪市上市公司由于转配而导致的股本结构变动进行的统计分析，能够在一定程度上说明问题。在研究中，我们对96家上市公司转配之前非流通股份占总股本的比率与转配股上市之后非流通股份占总股本的比率进行了配对的T统计检验，以分析这些公司在转配之前与转配股上市后(这里假设转配股在一定时期内均可上市流通)股本结构变动的显著程度。

表6转配前后股本结构变动检验

公司数极差最小值最大值均值标准差

转配之前非流通股份占比例960.520.450.970.680.13

转配上市后非流通股份所占比例960.610.320.930.590.13

T值（双尾检验）1099

显著性水平0.00

统计结果表明，由于持有非流通股份的股东放弃配股权，使得这些上市公司流通股占总股本的比例相对上升，平均上升了5%，相应的非流通股份所占比例平均下降了5%，而且配对样本检验结果显示配股前后股本结构变动显著(显著性水平为0·001，双尾检验)。

五、结论与建议

以上研究表明，2000年中国上市公司的配股融资热潮并无降温趋势。从配股融资行为选择来看，上市公司配股动机无减弱迹象;从净资产收益率的操纵程度来看，虽然D叨年政策出台后有所减缓，但也还存在新的净资产收益率操纵行为(如6%现象)；从配股价格制定方面来看，上市公司为了能够多筹集资金，已使配股价格逐渐脱离每股净资产值，而与市场价格接轨;从转配股、放弃配股与股权结构变动的关系来看，由于持有非流通股股份的股东放弃配股权的现象普遍存在，已经使上市公司的股权结构发生了显著变动。对于这些情况，我们必须慎重考虑，认真对待。

(一)上市公司再融资应该向理性化、多元化方向发展

研究结果显示，作为外部股权融资的配股是我国上市公司再融资的首选方式，几乎成了“千军万马过独木桥”的状况。国外公司融资理论认为，股权融资并不是最好的方法，市场经济发达国家的经验也证明了这一点。1981年-1991年，美国公司新投资的74·7%来自于内部融资，这一时期，股权融资的比例下降了11%，上市公司平均每18·5年才配股一次。那么，在我国资本市场中，上市公司为何特别看重股权融资呢?我们认为，深层次的原因在于股东对上市公司经理层的约束机制没有建立起来，使得上市公司股权融资成本过低，上市公司经理层过分追求资本的控制权，而非专注于企业投资的回报。2001年新的配股政策显然也针对这一间题提出了监管要求，新政策规定上市公司配股完成当年加权平均净资产收益率末达到银行同期存款利率的，上市公司董事长、担任主承销商的证券公司法定代表人、业务负责人和项目负责人应当在股东大会及指定报刊上公开作出解释；如无合理解释，上述人员应当在指定报刊公开道歉。这条措施的实施能否对上市公司随意配股不注重配股资金使用效率的现状有所遏制，在不久的将来将会通过证券市场显现出来。

总的来看，上市公司的再融资方式向多样化发展应是当前我国资本市场面临的重大课题，发展债券市场，鼓励企业发行可转换债券以及增发新股，都有利于改善当前上市公司主要依靠配股进行再融资的局面。其道理为，多样化的方式，多样化的市场选择，好的公司自然会有人愿意出资，不好的公司老股东也未必愿意出钱追加投资;市场化的程度越高，对再融资行为的约束也就越理性。因此，我们认为，发展多元化的上市公司再融资方式，是我国资本市场迫切需要研究的问题之一，也是使配股趋于理性化的必要保证。

(二)应当寻求上市公司配股价格的合理确定方法

配股价格较多地受到股票市价和上市公司资金需要量的影响，这两个因素成为决定配股价格的主要依据，这种依据是否合理呢?在有效资本市场中，配股价格与市场价格相近有其合理性。这是因为，公司配股资金的用途及将来效益等信息己能通过股价体现，股票价格是未来收益的贴现，所以配股价格与市场价格接轨有一定道理。但问题在于，在我国资本市场中，上市公司股权结构复杂，“同股不同权，同股不同价”的问题客观存在。流通股股东按市价转让股票，非流通股股东一般按净资产价转让，对于配股价格如何确定，献出现了两难的选择。另外，我国资本市场投机气氛浓厚，股价能否反映股票的内在价值还有待于进一步研究。不可忽视的另一间题是，实证研究的结果还揭示出配股价格亦与配股公司的资金需要量有关，这也就等于对我们发出了信号:公司有无在配股之前对外不实信息、或对股票市价进行恶意炒作，以提高股票市场价格而抬高配股价格的行为，都是需要认真思考的。

我们认为:考虑到配股之后对公司股本的稀释，配股价格最好按一定比例低于市场价格；考虑公司配股后的未来发展，也可考虑利用未来现金流量的现值(股票的内在价值)模型折算得出；还可二者兼之，在具体的定价过程中结合使用。总之，对此问题要展开深入的探讨和多方实践，以求在我国逐步形成合理的配股价格制定方式，使其在既保证市场稳定、又保证股东利益不受侵犯方面发挥作用。

(三)国有股、法人股股东放弃的配股权应当允许转配

一般认为，国有股、法人股控股股东难以参加配股的主要原因是其控股比例过高，每次参配对资金规模要求过大，控股股东难以有充足的优质资产进行持续性的投入;也有许多上市公司控股股东在公司设立之初几乎将全部资产投入，使得控股股东无力再用资产参加配股。放弃配股、转配，都可归为公司改变其股权结构的方式，只不过人们普遍认为转配比放弃配股变化得更快，容易造成股市的震荡。但从近期情况来看，转配股上市流通的政策出台，对股票市场的冲击并不很大。我们的实证研究结果也表明，虽然转配时股权结构变化迅速，但没有即刻改变其性质。按照我国公司现有的股权结构，国有股占较大比率的公司应能经得起两次以上这样的“冲击”。