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世界经济与金融危机的关系

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本文作者:闫鑫 杨定华 工作单位:云南财经大学经济研究院

2007年,一场浩浩荡荡的金融危机席卷全球。在面对这场危机时,我们更多的是把目光投向危机爆发的根源,我们把责任归咎于金融监管不利和华尔街花样百出的金融创新品上。事实上,这些都是造成危机爆发的最直接的原因,我们通过分析这些直接的导火索有利于今后规避此种风险。但是,在探寻危机爆发的最根本原因的时候,我们不得不追踪过去十几年世界究竟在经历一种怎样的发展模式,是否发展的本身就潜藏着巨大的风险,最终这个风险却由华尔街买单。

一、发达国家经济增长借助于扩张的货币和财政政策

2002-2007年经济的扩张始于一声巨响——美国股市泡沫2000-2001年的破灭,这次泡沫的破灭对美国家庭财富的影响是相当大的。为了最小化随之而来的持续深度的经济衰退,美国联邦储备局采取了积极的货币政策,在2001年1月至2003年6月间27次降低了联邦储备基准利率或贴现率,通过这27次调整,存款利率从6.5%下降到1.0%。这种扩张的货币政策通过刺激房地产市场,产生虚假繁荣来掩盖经济的深度衰退,而房地产市场的繁荣很快演化出了房地产市场泡沫。由于房产在居民财富中占据很大比重,房地产市场的泡沫给居民带来的财富大大超过了2000-2002年股市衰退而带来的损失。至此,虚假繁荣开始升级。推高的非理性的房价推动了消费品市场的繁荣,美联储采取持续扩张的货币政策防止美国经济陷入困境3。在美国持续的低利率背后的另一个本质原因是发展中国家对待储备美元态度的转变,这种转变是在他们总结了之前几次金融危机的经验下促成的,在几次金融危机的考验下,更多的发展中国家视储备美元为一种安全的投资方式,例如中国,储备了大量的美元外汇资产。另一方面,发展中国家经常账户的盈余使他们更有能力去储备美元资产,为发展中国家对美元态度的转变提供了必要条件。上述原因使得美国拖延偿还其巨额的财政赤字成为可能,并且也无需突然的调节真实利率和汇率。同时,在低利率的环境下取得高收益愿望的驱动下,华尔街出现了繁杂的金融衍生品。很多公司的行为并不合乎规范,而他们创造出的金融工具却一直在市场参与交易,还有一些新创造的金融工具的形式过于复杂,以至于规范它们都很有困难。由此得到的结果是,政府希望倡导一种无政府干预的金融市场,然而有时却伴随着过度松懈的金融监管。其他发达国家面临着同样不利的影响,当互联网泡沫破灭,其他各国中央银行纷纷降低利率的时候,虽然他们降低利率的速度赶不上美国联邦储备局,但是他们的经济很快就能恢复如初。在很多发达国家,房地产市场泡沫已经膨胀,有些甚至比美国房地产市场的泡沫吹得更大。在货币政策和财政政策的配合下,加之对市场心理的把握,在短暂的2001-2002年全球经济低迷之后,美国和很多发达国家又出现了新一轮强劲的经济增长,并且是低成本的经济增长。

二、发展中国家依靠投资驱动经济增长

在2002-2007年,发展中国家的经济同样蓬勃发展,这种发展是基于以下几个原因。一个很重要的原因来自国内。发展中国家作为一个整体,近十年中所处的经济环境——无论是宏观环境还是其他环境——要好于在这之前的二十年,这主要表现为更低的通货膨胀率和持续的财政收支平衡。这些条件有利于发展中国家更快的经济增长,并且使发展中国家更有能力去抵御由目前的金融危机带来的外部环境的变化。不过由于发达国家经济的繁荣,发展中国家发现其经济在增长的出口收入、更高的商品价格、波动的外国直接投资和更多的国外汇款的推动下呈现更快的增长。首先,发达国家的经济增长使2002-2007年的出口需求大大增加,由此,发展中国家的出口增长率甚至超过了其九十年代高速经济增长的步伐45。同时,在发展中国家,商品价格飞速增长既是经济增长的原因,又是经济增长的结果。出口在发展中国家GDP中的比重由2000年的29%增长到2007年的39%。第二,发展中国家接受的外国直接投资持续增加,这是由于投资者看准相对于这个时期在本国的成熟经济体中投资的低收益,他们可以在发展中国家获得更高的回报率。仅仅2007年这一年,流入发展中国家的私人净资本就增长了2690亿,达到了1万亿。《2008年全球发展报告》指出:银行净贷款和债券流量从2002年占发展中国家GDP的零增长到了2007年的2.7%,外国直接或间接净投资流量从2002年的2.7%增长到了2007年的4.5%”。在国外工作的发展中国家的工人工资也迅速增长,2007年总量已经达到了2400亿。这些转变对于一个劳动力充足而资源短缺的国家来说是一个极为重要的金融数据。以上三个金融指标的迅速增长带来了发展中国家的投资繁荣,其主要代表国是金砖四国,包括中国、俄罗斯、巴西和印度6。这个增长又反过来刺激了他们从美国、日本等发达经济体中更多的吸引投资的愿望7,而这种愿望的增强又进一步推动了经济的发展。由于投资的直接影响和吸引投资的愿望双方共同作用的结果,发展中国家作为一个整体在过去的十年中取得了高速的经济增长。从2003年到2007年,发展中国家的GDP每年增长超过五个百分点;在2006年增长率的巅峰状态接近八个百分点,几乎所有的发展中国家的经济增长率都接近或者超过五个百分点。相比较于过去的十年,1980-2000年之间的年平均增长率只有3.4%。据估计仅只投资一项就为年GDP增长贡献了四个百分点。同时,美国的市场需求是由美国的财政支持的,在大幅的国家安全开支的同时实施中央政府减税政策使美国的财政从2001年的小额盈余转变为了2003年的大幅赤字。由于低利率和低储蓄率的共同作用,美国的财政赤字造成了目前大额的经常账户赤字和对发展中国家更大的进口品需求。这创造了反哺的过程,刺激了更多对发展中国家产品的需求和发达国家资本的需求。发展中国家的高速经济增长带来了同发达国家曾经一样的脆弱性。大量的投资资本和高速经济增长促成了房地产市场泡沫,例如新兴市场普遍存在的房价虚高问题。很多资本市场也同样波动,一些市场已经到达了一种非理性繁荣的程度。在过去十年中经济高速发展的第一阶段,大概从2002到2006年,像中国,印度和越南等国的经济增长所带来的商品价格上涨被产品的低成本所抵消。尽管通货膨胀率一直增长,但这些国家并不高昂的出口产品价格使世界经济既取得了高速增长又处于适度的通货膨胀中。不过到2007年,持续几年的经济高速增长使得许多经济体开始触及到其供给能力的极限。原材料成本持续上涨,美国双赤字——财政赤字和经常账户赤字——削弱了美元的霸主地位并且导致商品价格大幅上涨。

三、经济增长方式的潜在风险导致危机爆发

在美国社会,因为美国人对于未来经济很有信心,贷款消费是一种非常普遍的消费模式。大量的美国人在房地产市场非理性上涨的阶段看到了机会,他们纷纷想通过投资房产分得经济发展的一点胜利果实。因此,大量的美国人举债购房。可是在这里失业和再就业是很常见的现象。一些收入并不稳定甚至根本没有收入的人,买房因为信用等级达不到标准,就被定义为次级信用贷款者,简称次级贷款者。由于之前的房价很高,银行认为尽管贷款给了次级信用借款人,如借款人无法偿还贷款,则可以利用抵押的房屋来还,拍卖或者出售后收回银行贷款。但由于房价突然走低,借款人无力偿还时,银行把房屋出售,但却发现得到的资金不能弥补当时的贷款与利息,甚至都无法弥补贷款额本身,这样银行就会在这个贷款上出现亏损。一个两个借款人出现这样的问题还好,但由于分期付款的利息上升,加上这些借款人本身就是次级信用贷款者,这样就导致了大量的无法还贷的借款人。正如上面所说,银行收回房屋,却卖不到高价,大面积亏损。美国房地产市场泡沫破灭的第一个清晰的信号是,由于违约的大幅度提高造成了2007年中期次级抵押品市场上的危机,危机把损失传到了一些安全等级比较高的如有抵押品担保的债券等金融产品上来。很多经过层层包装、看似安全的新的金融产品,实质上其危险程度大大超过了信用评级机构评出的等级。这些抵押品资产的迅速贬值造成的损失却只能由许多金融机构来买单。而更糟糕的是,近十年创造出的种类繁多的金融衍生品,许多在当初的交易中都声称可以丰富其资产种类并降低风险,而到最后却被证明只是金融动荡的传导装置。最初的次贷危机因此演变成了一场声势浩大的金融危机,并且最终导致的资本市场的瞬间崩溃。尽管这场声势浩大的金融危机首先侵袭了美国,但是美国并不是唯一的受危机影响而整体经济表现脆弱并且使消费者丧失信心的国家。很多国家,包括发达国家和新兴市场,其资产市场都在近期经历了泡沫。依据国际货币基金组织2008年公布的资料,在一些国家如爱尔兰,英国,澳大利亚等国家总结了房产价格一度迅速提升的基本原因,而原因不完全基于此,一些国家如俄罗斯,猖獗的投机活动使得其资本市场在危机爆发前就达到了一个难以置信的高度。一些金融基金和跨国的多元化基金持有者,套头资本,发达国家银行的附属机构和保险公司都是这次危机的传递者,并且在欧洲和其他一些国家资产价格狂泄过程中起到了推波助澜的作用。由于无论是发展中国家还是发达国家,他们的经济繁荣都是在政府的积极的宏观政策刺激下而产生的结果,因此,一旦一个如此巨大的泡沫的破灭,伴随而来的便是不可避免的经济衰退。

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