我国人民币汇率政策分析论文

一、国际货币基金组织会员国的汇率义务

1、选择汇兑安排的自由

作为国际货币基金组织（IMF）的会员国，我国的人民币汇率制度和汇率政策受到我国在《国际货币基金组织协定》（以下简称《协定》下所承担的义务的约束。

从国际货币基金组织成立至1973年的国际货币制度是建立在当时的《协定》基础之上的固定汇率制，美元与黄金挂钩，其他国家的货币与美元挂钩，并在此基础上建立固定比价关系，会员国均不得随意变动其货币比价。这就是所谓的布雷顿森林体制。这一货币体制由于美国超过其黄金储备发行美元并拒绝履行其以官价兑换黄金的义务而于1973年彻底崩溃。之后国际社会经过长期的讨论，终于于1976年达成《牙买加协议》（1978年4月1日正式生效），并据此修改了《协定》，从而形成沿用至今的牙买加体制的国际货币制度。

根据修改后的《协定》第四条第1款，会员国的汇兑义务仅限于“承诺与基金及其他会员国合作，以保证有秩序的汇兑安排，并促进汇率制度的稳定”。根据该条第2款，在不违反第1款义务的前提下，会员国有选择本国的汇兑安排的自由，即会员国可以自由选择确定本国货币相对于其他货币的价值的方式。[1]会员国所选择的汇兑安排可以是浮动汇率制度，或者是钉住某一货币的固定汇率制度，也可以是其他性质的合作安排。

2、避免操纵汇率与国际货币制度的义务

《国际货币基金协定》第四条第1款在为会员国规定了总的合作义务之后又将其具体为四项内容，其中最为核心的是第三项。该项规定要求会员国“避免操纵汇率或国际货币制度以阻止国际收支的有效调整或获得对其他会员国的不公平的竞争优势”。而这正是西方一些国家或政治势力指责我国操纵人民币汇率的法律依据。因此该项规定对于判断我国人民币汇率制度与汇率政策的合法性至关重要。

根据国际货币基金组织执行董事会于2007年6月15日通过的《对会员国政策的双边监督》决定，对本项义务的违反需同时满足以下两个条件：其一，会员国操纵汇率或国际货币制度；其二，会员国操纵汇率或国际货币制度的目的是阻碍国际收支的有效调整或获得不公平的竞争优势。[2]

“操纵汇率”就是确定目标汇率或实际影响汇率水平的行为，操纵可能导致汇率的波动，也可能阻止汇率的波动。[3]鉴于《协定》第四条第2款既不反对会员国实行钉住汇率制度，亦不反对会员国实行管理浮动汇率制度，因此操纵汇率本身并不违反会员国所承担的汇兑安排义务。核心问题是会员国在操作或干预汇率时是否具有妨碍国际收支调整或取得不正当竞争优势的王观目的。对于什么是操纵“国际货币制度”，《协定》、2007年6月15日《会员国政策双边监督》的决定和作为该决定前身的1977年《汇率政策监管决定》[4]都没有给我们提供有益的指导。事实上，在国际货币基金组织的会员国当中，除了美国等少数国家外，很少有国家有能力操纵国际货币制度。

对于什么是“妨碍国际收支的调整”，2007年《会员国政策双边监督决定未予规定。但根据国际货币基金组织2006年发表的一份文件，一旦会员国操纵汇率的行为使得货币的价值被高估或低估，即可认定会员国的操纵行为妨碍了国际收支的调整。[5]另外根据国际货币基金组织的最新决定，下列情况下可能认定会员国操纵汇率的目的是为了获得不公平的竞争优势：（1）会员国通过低估汇率造成根本性的汇率失衡；（2）会员国造成根本汇率失衡状况的目的是增加净出口。[6]

然而，什么是对货币价值或汇率的高估或低估？什么又是根本性汇率失衡？根据国际货币基金组织的解释，根本性汇率失衡是指实际有效汇率偏离“均衡水平”，而“均衡水平”是指符合经济基本面的经常账户所对应的汇率水平。如果发生根本陸汇率失衡，基本经常账户（即剔除了周期性波动、临时冲击、调整时滞等暂时性因素后的经常账户）就会处于不平衡状态，在这种情况下一国的“净对外资产头寸”（hetexternalassetposition）即国际收支状况将会与该国经济的结构和基本面不相一致。[7]只有在一国的汇率，与其国际收支的状况、经济的结构和基本面保持一致时，才能维持本国经济以及与其关系密切的其他国家经济的稳定和持续发展。[8]这也是国际货币基金组织在既允许会员国干预汇率又要避免各会员国争相贬值本国货币大打货币战之间求得平衡方法。实际上，所谓对币值或汇率的高估或低估，也应以偏离“均衡水平”为标准，因此高估或低估汇率与根本性汇率失衡的概念是一致的。从而“妨碍国际收支的有效调整”与“获得不公平的竞争优势”的判断标准也是一致的。

另外，如果仅仅存在影响国际收支的有效调整或获得竞争优势的客观效果，而不存在影响国际收支或获得竞争优势的主观意图，则不存在违反《协定》第四条第1款（iii）规定的问题。

二、对会员国履行汇率义务的监管

为了保证会员国履行包括上述汇率义务在内的第四条第1款义务，《协定》第四条第3款要求国际货币基金组织对会员国实施监督，[9]特别是要对会员国的“汇率政策”实施严格的监管，并就会员国的汇率政策制定指导原则。据此国际货币基金组织执行董事会于1977年通过决定，就基金组织对会员国的汇率政策的监管规定了指导原则。2007年6月15日国际货币基金组织又通过了名为《会员国政策双边监督》的决定（以下简称“2007年决定”），就基金组织进行双边监管和会员国履行第四条第1款义务规定了指导原则，并就监管的程序作了较为详细的规定。这一决定取代了1977年决定，成为国际货币基金组织双边监管活动的依据。

1、对基金组织监管活动的指导：“外部稳定”概念的引入

为了衡量是否履行了第四条第1款所规定的合作义务，“2007年决定”引入了一个重要的概念，即“外部稳定”（externalstability）。按照“2007年决定”的逻辑，由于《协定》第四条第1款设定的合作义务以“有秩序的汇兑安排”和“促进汇率制度的稳定”为目的，而这一目的只有通过会员国实行促进其本国时“外部稳定”的政策才能有效地实现。据此，会员国的汇率政策、货币政策、财政政策、产业金融政策乃至其他政策，均需就其现在或将来对“外部稳定”产生的重要影响，受到国际货币基金组织的双边监管审查。[10]

根据“2007年决定”，“外部稳定”是指会员国的国际收支状况没有也不至于引起破坏性的汇率波动。这一概念在国际货币基金组织2007年5月22日发表的《对1977年决定的检讨——新决定的建议：附随文件》中被解说为：与外部稳定要求符合的国际收支状况应当，（i）基本经常账户整体上处于均衡水平，即不存在根本性汇率失衡；并且（ii）资本和金融账户不致引起资本流动突然变动的风险。[11]由此可见，“外部稳定”的概念与前述根本性汇率失衡的概念是基本一致的，它要求会员国的国际收支状况及汇率水平与其经济的基本面相一致。如会员国的国际收支状况及汇率水平背离其经济的结构与基本面，便存在根本性汇率失衡，并会引起外部不稳定。

在国际货币基金组织看来，内部稳定与外部稳定从根本上是一致的，如果会员国的国内政策为其国内稳定创造了条件，则汇率制度也将更为稳定。[12]因此根据“2007年决定”，会员国实行的国内经济与金融政策，只要实现了“内部稳定”（internalStability），即被认为是在促进外部的稳定。

2、对会员国汇率政策的指导：四项原则和七个衡量指标

在“2007年决定”中，国际货币基金组织理事会应《协定》第四条第3款（b）的要求制定出四条对会员国汇率政策进行监管的具体原则：A．会员国应避免操纵汇率或国际货币制度以阻碍国际收支的有效调整或获得对其他会员国的不正当的竞争优势；B．会员国应于必要时干预外汇市场以应对以短期的、破坏性的货币汇率波动为特点的无序状况；C．会员国在采取干预措施时应当考虑其他会员国，包括那些其干预的货币所属国的利益；D．会员国应避免实施导致外部不稳定的汇率政策．其中前三条是1977年决定中已有的，而第四条则是“2007年决定”新加入的。显然原则A是对《协定》第四条第1款第（iii）项义务的重复。而根据“2007年决定”，原则B、C、D则仅构成对会员国的建议而不是义务，会员国未能遵守这些指导原则并不必然构成对《协定》第四条第1款义务的违反。只是如果会员国的政策完全与这些原则相协调，则国际货币基金组织通常不会认定会员国违反了第四条第1款义务。[13]

为了监督会员国遵守这四项原则的情况，“2007年决定”还详细列举了七项指标。如果发生这些指标所显示的情况，国际货币基金组织便需要考虑对会员国的汇兑政策进行全面审查，可能还需要就此与该会员国进行讨论。（i）会员国在外汇市场上进行持续、大规模的和同方向的干预；（ii）为国际收支之目的，会员国进行难以为继的官方或准官方借贷，或过渡并持续地进行官方或准官方的短期出贷；（iii）（a）会员国为国际收支之目的，引入、加强或长期维持对经常性交易或支付的限制或鼓励措施；（b）会员国为国际收支之目的引入或修正对资本流入或流出的限制或鼓励措施；（iv）会员国为国际收支之目的，通过货币政策或其他国内金融政策对资本的流动进行不正常鼓励或抑制；（v）根本性汇率失衡；（vi）大规模的、持续的经常项目逆差或顺差：（vii）由私人资本流动引致的对外部门的显著脆弱性，包括流动性风险。

实际上，这些指标是衡量一个会员国的汇率政策是否构成操纵汇率的标准，不但对于国际货币基金组织执行第四条第3款，履行监管义务具有指导意义，也为会员国履行第四条第1款下的合作义务提供了参考标准。

另外上述监管原则要求国际货币基金组织在对会员国的汇率政策做出评估时，考虑会员国的国际收支状况，以及相对于其储备地位和外债数额的资本流动的规模与持续性，并顾及会员国的国内政策。这一点与协定第四条第3款（b）的规定是一致的，它要求基金组织所制定的原则应该尊重各会员国国内的社会和政治政策，在执行这些原则时，国际货币基金组织应该对各会员国的国情给予应有的注意。这再次表明了不应要求会员国在履行第1款义务时牺牲其国内的社会与政治利益，或忽视其本国的国情。

三、我国的人民币汇率制度与政策合法性及其调整

1、我国的人民币汇率制度的特点及其合法性

经过1994年的外汇制度改革，我国基本形成了以中国外汇交易中心为核心的统一的外汇交易市场。我国目前的人民币汇率制度具有四个特点。第一，我国的外汇交易市场是一个双层结构的市场。在我国，无论是机构还是个人均不得直接实施外汇交易。居民个人或机构买卖外汇都必须到具有经营外汇业务许可证的银行进行。而经营外汇业务的银行之间的外汇交易是在中国外汇交易中心这个银行间的外汇市场进行的。中国外汇交易中心实行有限的会员制。第二，我国对外汇交易市场上的交易主体持有外汇实行限额管理。一方面对进入外汇市场进行交易的经营外汇业务银行，国家外汇管理局要核定其持有外汇头寸的限额，对持有外汇超过限额的部分要求一律在市场上出售，实际是以固定价格结售给中央银行，因为市场上的其他交易主体也受到持有数量的限制；另一方面，国家对境内机构在经常项目下持有外汇的数额也实行限制，超出限额的部分必须结售给银行。[14]这样就使得市场上的交易价格不能反映实际的供求关系。第三，我国国家外汇管理局对人民币汇率的波动幅度进行严格管理。无论是银行间外汇市场价格波动幅度，还是经营外汇业务银行在柜台上买卖外汇的价格，国家都进行严格管理，致使市场上的外汇价格弹性很小。从而无法形成市场机制，调节供求，更无法自动调节国际收支。第四，银行间外汇市场的交易品种与交易方式也极其有限。2005年7月以后，鉴于国际社会的巨大压力，我国人民银行连续颁布了一系列文件，对我国的人民币汇率形成机制进行改革。其中包括改原来的事实上钉住美元的制度为参照一篮子货币进行调节；扩大银行间外汇市场参与主体的范围，并引入做市场制度；放松汇率波动幅度管理和银行柜台交易的价格管理；增加交易品种和交易方式等。这些改革措施无疑增加了我国汇率形成机制的灵活性。从法律上说，我国从1994年以后实行的是“以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制度”（《件汇管理条例》第33条），自2005年7月中国人民银行第16号文后，则改为实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。

如前所述，根据《协定》第四条第2款，国际货币基金组织的会员国有权选择适合于本国国情的汇兑安排，包括实行钉住除黄金之外的某一货币的制度或浮动汇率制度。因此无论我国实行的是有管理的浮动汇率制，还是实际上的钉住汇率制度，均与《协定》的规定并不冲突。

2、我国人民币汇率政策及其合法性

由于我国实行严格的结售汇制和持汇限额管理制度，在外汇供大于求的时候，人民银行必须收购所有超过市场需求的外汇，而在外汇供不应求的时候，人民银行又必须提供超过市场供应的外汇。这样就必然使市场上的供求关系对价格的影响减小，而人民银行在一定程度上成为价格的决定者。因此我国的外汇市场价格尚无法全面反映供求关系，基本不具有价格发现和进行资源有效配置的功能，当然也无法自动调整国际收支。这就使得我国人民银行决定人民币价值水平的具体汇率政策显得十分重要。判断我国汇率政策合法性的关键在于考察我们的人民币汇率政策是否符合促进“有秩序的汇兑安排”和“汇率制度的稳定”的目标，以及我国是否存在通过操纵汇率“阻碍国际收支的调整或获得不公平的竞爭优势”等问题。根据上述国际货币基金组织对一些相关概念的解释和监管标准，最根本的是我国目前的人民币汇率是否存在“根本性失衡”，以及我国的人民币汇率水平和国际收支状况是否与我国经济的结构和基本面相一致的问题。

判断我国目前的人民币汇率是否与中国目前的经济基础相适应是一个十分复杂的经济学问题，而通常用于评估汇率时“均衡水平”的各项方法和模型亦尚不准确和可靠。[15]但根据上述有关国际货币基金组织会员国汇率义务及国际货币基金组织监管原则和标准，结合我国的国际收支状况、人民币汇率政策的形成背景等进行分析，笔者认为国外一些人士对我国人民币汇率政策的指责是有如下理由的。

其一，单就我国长期保持巨额国际收支盈余并增势不减这一点看，便有我国人民币汇率实际未能以市场供求关系为基础之嫌，因为通常情况下长期的贸易盈余必然导致外汇的贬值和本币的升值，进而抑制出口，扩大进口，实现国际收支的自动调节。王贵国教授在其《国际货币金融法》一书中指出，“如果长期享有贸易盈余的国家拒绝增值本国货币，便有可能构成阻止其他国家国际收支调整的有效进行”。[16]这表明，如果不能证明贸易盈余的合理性，长期的贸易盈余本身就说明货币的实际汇率已经失真。从“2007年决定”所列的标准看，我国人民银行为维护外汇汇率的稳定性而大量购进外汇的行为已经具有构成“长期、大规模和单向地在外汇市场进行干预”（“2007年决定”所列举的监管指标第（i）项）的行为之嫌疑。

其二，必须看到，在我国目前的汇率政策以及其他一些国内政策的引导下，我国的外汇储备已攀升至13000多亿美元，这在国内形成了巨大的流动性风险，而在国际上则构成了贸易失衡的原因之一，影响到美国等国家的国际收支平衡。换言之，我国的人民币汇率政策已经形成了一定程度时“外部不平衡”。尽管流动性风险、国际收支失衡、外部不稳定等问题形成的原因都是非常复杂的，如流动性风险的形成就有我国内需不足的原因，考虑国际收支平衡的变化也不能忽视经济全球化所带来的国际产业结构调整的影响等，但我国的人民币汇率政策在其中的影响也是不言而喻的。

其三，根据国际货币基金组织的相关文件，在考虑认定操纵汇率的意图是否系“获得不公平的竞争优势”时，还必须考虑引起根本性失衡的汇率政策的目的是否系为了“增加净出口”。对于中国人民银行确定人民币汇率的意图，笔者认为应当从历史的角度予以考察。我国目前的人民币汇率大体上形成于1990年代中期，当时我国的外汇储备尚只有约1000亿美元，当时的人民币汇率政策和出口退税政策等都有鼓励创汇的意图，但这与我国当时经济发展的基本状况是相适应的；而到2006年10月底，我国的外汇储备已达10000亿美元。我们不得不承认作为人民币汇率基础的我国的经济状况已经发生了巨大的变化。在此背景下，我们维持人民币汇率的基本稳定的理由只能是保护国内大量存在的生产低附加值产品的企业的生存，从而维护国内总体经济秩序的稳定。尽管国际货币基金组织承认“内部稳定”与“外部稳定”的一致性，但由于我国的汇率政策已积累了大量的“流动性风险”，这样的“内部稳定”显然是难以为继的，也不符合“2007年决定”关于以“中期政策目标”视角审视汇率政策的规定。

3、调整：汇率水平的调整对抗汇率形成机制的灵活性

从以上我国的人民币汇率水平、国际收支状况和汇率政策的形成背景来看，目前我国的人民币汇率政策不是是否应该调整的问题，而是应当如何调整的问题。在确定会员国的合作义务方面，《协定》第四条第1款（i）、第3款（b）和“2007年决定”都承认尊重各会员国国内的社会和政治政策，照顾各国国情的必要性。在程序上，“2007年决定”也强调“对话与劝说”的重要性。[17]而我国目前所面临的正是操之过急反而会给经济的稳定发展带来不利的问题。在这方面，国际货币基金组织执行董事会与我国政府的观点是相近的。在国际货币基金组织与中国进行2005年度第四条磋商后形成的执行董事会报告中，绝大部分执行董事认为，“较有把握地为中国确定一个‘均衡’汇率有难度”，“更灵活的汇率，而不是简单地币值重估对于提高货币政策的独立性和提高经济抵御外部冲击的能力至关重要。展望未来，为了与金融部门改革和资本账户放开保持协调，并为中国经济做出调整和进一步发展市场工具赢得时间，许多执行董事支持采取渐进和谨慎的方法进一步提高汇率的灵活性”。[18]在“2007年决定”的第四条磋商报告中则更明确地说：“他们（许多执行董事）同意中国当局关于加快汇率的灵活性（改革）可能给宏观经济的稳定带来反面影响的担心”。[19]显然，国际货币基金组织执行董事会认为中国的人民币汇率水平未能反映“基本市场力量”的要求，[20]但它并未要求中国快速地调整人民币汇率，而是希望通过增加人民币汇率形成机制的灵活性，让市场的力量发挥作用，使人民币汇率逐渐回归到反映基本市场力量的水平。这与我国政府的策略不谋而合。

由此可见，从法律上说，我国需要调整的是人民币汇率的政策而不是人民币汇率制度。但鉴于确定人民币汇率“均衡”水平的困难，国际货币基金组织和我国政府均认为通过改革我国的人民币汇率制度，增加汇率形成机制的灵活性，而不是立即调整人民币汇率水平的方式实现人民币汇率的均衡更为恰当。美国政府对此持相近的观点，中美双方的分歧仅在人民币升值的速度。

[1]InternationalMonetaryFund．ArticleIVoftheFund’sArticlesofAgreement：AnOverviewoftheLegalFramework，preparedbytheLegalDepartmentinconsultationwiththePolicyDevelopmentandReviewDepartment，approvedbySeanHagan，June28，2006，P．4．

[2]InternationalMonetaryFund，BilateralSurveillanceOverMembers’Policies，ExecutiveBoardDecision—June15，2007，Annex，par&2。

[3]Id，Annex，para．2（a）．

[4]InternationalMonetaryFund．SurveillanceoverExchangeRatePolicies．DecisionNo．5392—（77/63）April29．1977，asamendedbyDecisionNos．8564-（87/59），April1，1987，8856-（88/64），April22，1988，and10950-（95/37），April10，1995．

[5]InternationalMonetaryFund．ArticleIVoftheFund’sArticlesofAgreement：AnOverviewoftheLegalFramework，preparedbytheLegalDepartmentinconsultationwiththePolicyDevelopmentandReviewDepartment，approvedbySeanHagan，June28，2006，P．15，para34（b）．

[6][10][17]InternationalMonetaryFund．BilateralSurveillanceOverMembers’Policies，ExecutiveBoardDecision—June15，2007，Annex，par&2（b），paragraphs4-5，paragraph8．

[7]InternationalMonetaryFund，Reviewof1977Decision—ProposalforaNewDecision：CompanionPaper，preparedbythePolicyDevelopmentandReviewDepartmentandtheLegalDepartmentinconsultationwithotherDepartmentsapprovedbyMarkAllenandSeanHagan，May22，2007，paragraphs3-6，293L

[8]参见2007年6月15日《会员国政策双边监督》决定第一部分关于“外部稳定”（externalstability）的规定。

[9]相对于对国际货币制度的监管，对会员国履行第四条第1款义务的监管被称为“双边监管”。参见InternationalMonetaryFund，BilateralSurveillanceOverMembers’Policies，ExecutiveBoardDecision—June15，2007，paragraphs1—2．

[11][12]InternationalMonetaryFund，Reviewof1977Decision—ProposalforaNewDecision：CompanionPaper，preparedbythePolicyDevelopmentandReviewDepartmentandtheLegalDepartmentinconsultationwithotherDepartmentsapprovedbyMarkAllenandSeanHagan，May22，2007，paragraphs3，paragraphs13

[13][16]王贵国：《国际货币金融法》，北京大学出版社1996年版，第216页，第207页。

[14]2007年8月13日国家外汇管理局《国家外汇管理局关于境内机构自行保留经常项目外汇收入的通知》（汇发[2007]49号文），规定取消境内机构经常项目外汇账户限额，境内机构可根据自身经营需要，自行保留其经常项目外汇收入。

[15]StevenDunaway，LaminLeighandXiangmingLi，HowRobustareEstimatesofEquilibriumRealExchangeRates：TheCaseofChina，IMFWorkingPaper，WP/06/220，2006，www．imf．org．

[18]《国际货币基金组织结束与中华人民共和国的2005年第四条磋商》，国际货币基金组织公共信息通告（PIN）No．05/122（C），2005年9月12日，第3页。

[19]IMFExecutiveBoardconcludes2006ArticleIVConsultationwiththePeople’sRepublicofChina，InternationalMonetaryFundPublicInformationNotice（PIN）No．06/103，September11，2006，www．imf．org．

[20]该报告还称，“一些执行董事建议（中国）当局允许汇率更快地变化到能更好地反映基本市场力量的水平。”

【摘要】《国际货币基金组织协定》在确认会员国具有选择汇兑安排的自由的同时，也要求会员国避免操纵汇率和国际货币制度以获得不正当的竞争优势。对照《国际货币基金组织协定》及2007年《会员国政策双边监督》决定的规定，目前我国的人民币汇率政策不是是否应该调整的问题，而是应当如何调整的问题；从法律上说，我国需要调整的足人民弔汇率的政策而不是人民币汇率制度。

【关键词】国际货币基金；汇率义务；操纵汇率；人民币汇率