深究企业资产与资金来源矛盾

乡镇企业的资产结构与资金来源结构之间,是相互联系、相互制约的。二者既有相互协调的一面,又有相互矛盾的一面。研究乡镇企业的经济发展和经济运行状况,必须注意其资产结构与资金来源结构的协调与矛盾及其对乡镇企业经济发展和经济运行的影响。当前,我国乡镇企业正处于一个迅速发展和分化的时期,乡镇企业运行的内部机制和发展的外部环境也出现了比较明显的变化。在此背景下,乡镇企业资产结构与资金来源结构中的矛盾和问题,经过较长时期的蓄积和释放,正日益凸显。有鉴于此,本文试对90年代初期以来乡镇企业资产结构与资金来源结构的矛盾进行初步探讨。

一、固定资产所占比重偏大,流动资产所占比重偏小,导致企业能用于日常经营周转的资金严重短缺甚至影响

生产经营的正常运行;由此加大了乡镇企业对资金的需求流动资产是用于企业日常经营的资产。流动资产过多,固然会导致企业经营效率的下降,形成浪费;但流动资产不足,也会引起企业资金周转不灵,企业支付能力低下,使企业日常经营陷入困境,防碍企业对市场机会利用能力的提高和发挥。从理论上讲,固定资产与流动资产的比例至少应为1:2。②据此,在乡镇企业的资产总额中,流动资产的比例至少应在66.7%以上。但是,90年代初期以来,流动资产在乡镇企业资产总额中的比重一直保持在58%以下,1993年为57.45%,其后一直呈下降之势,到1997年这一比例仅为53.25%。在乡镇企业的新增资产总额中,流动资产增量所占比例更低,1994年为52.78%,到1997年已经下降到44.14%,尤其是在一些亏损企业。据抽样调查,1997年其固定资产与流动资金之比为1:0.73。③乡镇企业的发展因固定资产缺乏流动资金的协调配套,影响正常运行,导致固定资产的闲置和资产(特别是固定资产)使用效益、企业经济效益的下降;甚至一些产品有销路、市场前景好、盈利潜力大的企业或项目,也因此开发不足或无法启动,导致乡镇企业不得不痛失大量的发展和盈利机会。以乡村企业为例,1993~1997年,资本收益率稳定下降,总资产报酬率和营业收入利润率④的变化虽然有所波动,但在总体上仍然表现出明显的下降趋势(见表1);乡村企业每百元固定资产创利润总额1994年为22.53元,1997年已经下降到19.13元,后者比前者减少15.10%(未考虑价格变动因素)。当然,在乡镇企业中,固定资产所占比重偏大,原因是多方面的。其中,比较重要的有:①乡镇企业由于产权制度和投资机制的缺陷,一些固定资产投资和项目选择失误、技术进步和产业改造升级缓慢,造成资产质量低下,甚至因缺乏盈利潜力而被迫大量闲置,成为无效资产或无法投入运行。②在现阶段中国经济转型的过程中,由于资金市场、要素市场的扭曲,总体上偏低的资本价格往往导致稀缺的资本要素被过度投入使用(陈剑波,1997);在企业的形成和成长过程之中,用于固定资产投资的资金投入往往较早,这种情况就更为严重。③固定资产投资往往都有个最低规模要求。但是,一方面,现阶段乡镇企业总体的投资扩张冲动较为强烈、资金需求庞大;另一方面,社会对乡镇企业总体的资金供给能力有限,乡镇企业资金来源渠道少,资金来源不畅。两方面因素的结合,导致乡镇企业可以得到的流动资金来源不足。

二、存货和应收款项所占比重过大,且增幅居高不下,加剧乡镇企业生产经营的资金短缺和资金来源的紧张状况

一般而言,在企业的资产构成中,存货是变现能力最差的资产;在信用制度较为健全完善、债权约束较硬的条件下,应收款项(包括应收帐款)的变现能力相对较强。但在我国的现实条件下,一方面,存货的变现能力仍然较差;另一方面,由于债权约束较软、信用制度较不健全,甚至由于特殊的经济环境和制度结构,客观存在着“赖帐机制”①生成和发展的土壤,应收款项(包括应收帐款)的变现能力也相对较弱,回收期较长。因而,在企业的资产总额、特别是流动资产中,存货和应收款项(特别是应收帐款)所占比重过大,必然会加剧乡镇企业用于经常性周转的流动资金短缺和周转困难。从表2、表3可见,自90年代初期以来,在乡镇企业各项资产总额迅速增长的同时,乡村企业的存货和应收款项(特别是应收帐款)不仅所占比重较大,而且增幅居高不下。二者占乡村企业资产总额比重的合计数,1994年为47.43%,1997年仍达45.3%;占乡村企业流动资产总额比重的合计数,1994年为84.5%,1997年为85.07%;与1994年相比,1997年乡村企业存货和应收款项总额增加量为4342亿元,占其流动资产增加总量的比重高达86.27%。由于这种状况,在乡村企业的流动资产中,变现有力相对较强且可方便地用于经常性周转的货币资金和短期投资所占比重,近年来一直保持在11%左右这一比较低的水平。存货和应收款项所占比重过大,且增幅居高不下,实际上反映了现阶段乡镇企业面临的商业环境较差。一般而言,在企业资产总额中,存货和应收款比重过大,且长期居高不下,表明就总体而言,在现有产业结构之下,乡镇企业面临的是一个买方市场的环境,许多产品的市场已经趋于饱和或供给过剩。应收款项所占比重过大,且增幅居高不下,还表明乡镇企业发展所面临的信用环境迫切需要改善。如果将应收款项和应付款项结合起来考察,情况就更是这样。自90年代初期以来,各年乡村企业的应收款项都大于应付款项,应收帐款都大于应付帐款。以1997年为例,全国乡村企业的应收款项比应付款项多315亿元,前者相当于后者的105.35%;应收帐款比应付帐款多718亿元,前者相当于后者的124.47%。可见,相对而言,乡镇企业面临的商业环境差的问题,比其它企业更为严重。在乡镇企业的应收款项、特别是应收帐款中,来自国有企业的欠款占有重要地位。以1993年为例,当年全国乡镇企业的各项应收款中,有3/4是国有企业的欠款①。可见,近年来,乡镇企业面临的商业环境差的问题,很大程度上与国有企业的效益和信用状况恶化有关。

三、资产结构与资金来源结构严重错位、资产质量状况总体不佳,导致乡镇企业的短期偿债能力低下、财务风险增加,一旦宏观经济环境发生严峻的变化,乡镇企业利用市场机会的能力,将可能被巨大的偿债压力所冲减,从而使其生产经营的稳定性减弱

企业的偿债能力包括两个方面:其一是短期偿债能力,其二是长期偿债能力。企业的短期偿债能力就是企业承担短期财务风险的能力,它反映企业出现短期偿债危机的可能性。流动比率和速动比率是反映企业短期偿债能力的两个重要指标。流动比率是企业流动资产与流动负债的比率,速动比率则是企业的速动资产(流动资产减存货)与流动负债的比率。一般认为,流动比率的经验数据为2,速动比率的经验数据为1,企业就具有较好的短期偿债能力。当然,企业理想的流动比率和速动比率数据,还随所处行业不同而有一定差异。近年来,乡镇企业(以乡村企业为例)由于资产结构与资金来源结构严重错位(表现为资产结构中流动资产比重偏小,速动资产比重更低;负债及所有者权益结构中流动负债比重偏大),由于流动资产、特别是速动资产的增长慢于流动负债的增长(见表4、表2),资产质量总体不佳,流动比率和速动比率的经验数据不仅远远低于理想水平,而且表现出明显的下降趋势(见表2,尽管速动比率在下降过程中有所波动)。这说明,近年来,随着乡镇企业的发展,乡镇企业的财务风险增强了,乡镇企业的短期偿债能力、进而生产经营的稳定性不是增加了,而是减弱了。将各年乡村企业流动资产与流动负债的增加值进行比较,可以发现,近年来乡镇企业流动资产的增长慢于流动负债的增长(1994~1997年各年与上年相比,乡村企业流动资产的增加值分别比流动负债的增加值多46亿元、多1亿元、少102亿元、少155亿元),尤其是(1996年、1997年),乡镇企业无论是流动资产、还是流动负债的增幅都比以前减小了。这说明,近年来,在乡镇企业中,存在着明显的短债长用(将一部分短期来源的资金用于长期性资产,如长期投资或固定资产投资)现象,乡镇企业的融资策略过于激进,资本结构基本上是一种风险型结构②。由此导致乡镇企业对外部环境的要求提高,对外部环境变化的敏感性增强,乡镇企业的发展极易因宏观环境的波动而有较大起伏;这也使乡镇企业出现偿债危机、信用危机的可能性增加,乡镇企业改善信用状况的障碍因素增多。近年来,随着乡镇企业发展宏观环境在总体上的相对严峻化(比如,由买方市场向卖方市场的转变),乡镇企业、尤其是乡村企业的亏损面上升、亏损额增大,金融部门对乡镇企业的信贷资产中不良资产比重增加,就是对上述结论的最好说明③。这还说明,1998年之前的两年(如1996年、1997年),由于实行了适度从紧的信贷货币政策,由于银行商业化改革的进展和银行信用社预算约束的硬化,由于乡镇企业信用状况和资产质量的低下及盈利能力的下降,乡镇企业通过扩大短期负债(包括间接融资、商业信用和政府信用等)来拓展资金来源,并由此形成流动资产的难度增大,乡镇企业资金来源受阻的问题日益凸显示出来。企业的长期偿债能力就是企业偿付到期的长期债务的能力,它反映了企业的发展潜力和出现长期偿债危机的可能性大小,也体现了企业资本结构的合理性程度。资产负债率是反映企业长期偿债能力的一个具有代表性的指标。自80年代以来,高比例的负债经营一直是乡镇企业资金来源(结构)的基本表象;即使是到1997年,全国乡村企业的资产负债率仍然高达61.18%(报表资料)。高比例负债经营的存在表明,乡镇企业的长期偿债能力就总体来说是不高的。虽然从近年来乡镇企业(以乡村企业为例)资产负债率的下降趋势(见表1),似乎可以看出,乡镇企业的长期偿债能力提高了。但是,由于下列两个原因,时至今日,乡镇企业的高比例负债经营现象仍然比较严重,这种状况的改变就现状来说仍然不容乐观,乡镇企业的长期偿债能力更是相当微弱。这两个原因是:①从一些案例调查和个案研究来看,乡镇企业的资产负债率通常要比报表资料显示的结果高得多。比如,根据全国性的统计资料,90年代初期以后乡村企业的资产负债率1993年最高(65.73%),其后不断下降,到1997年已经降为61.18%。但农业银行对2万家乡镇企业的跟踪分析却表明,当前乡镇企业的平均负债率为71%,有些企业甚至高达100%①。因此,相对于由其资产负债率报表资料显示的表象,乡镇企业的高比例负债经营问题实际上更为突出。②在不同地区、不同企业之间,资产、负债的分布是不均衡的;由于这种不均衡性,不同地区、不同企业的资产负债率也不是等同的,而是有差别的。在乡镇企业中,资产负债率的这种差别性表现尤甚。比如,据对抽样企业1997年的分析,亏损企业资产负债率普遍偏高,平均为88.76%,有的已资不抵债;盈利企业资产负债率为52.34%,比亏损企业低36.42个百分点②。据有关部门1997年11月末对6.7万户贷款企业的调查,其中资产负债率超过80%的占55.22%,资不抵债的占32.83%。在这些贷款企业中,亏损、关停企业高达70%。①因此,相对于乡镇企业的平均水平,在某些地区、某些企业,高比例负债经营问题要严重得多。

四、长期过度依赖高比例的负债经营,妨碍了乡镇企业资金来源的顺利增长,产生了日益严重的负面影响

乡镇企业高比例负债经营的存在是一回事,负债经营是否过度(也即资产负债率是否过高)又是一回事。资产负债率究竟多高才算负债经营过度,是一个仁者见仁、智者见智的问题。有人认为,负债是否适度是相对于一定的宏观经济背景、政策环境和企业经营效率而言的,它取决于企业产品的盈利率、银行利率、通货膨胀率、国民经济的景气程度、企业之间竞争的激烈程度等多种因素,没有统一的标准(参见张金昌,1997)。笔者赞成这种意见。90年代中期以前,乡镇企业发展在总体上说面临的都是一个高增长的宏观经济环境,国民经济的景气程度一直比较高(虽然也存在一定的波动,特别是在3年治理整顿时期),市场格局基本上处于卖方市场状态,乡镇企业的盈利能力和盈利表现也一直比较好,国民经济发展时常受到通货膨胀的影响。因此,乡镇企业比较理想的资产负债率上限,可以保持在较高的水平。但是,90年代中期以后,随着我国国民经济由超常规增长向常规增长的转变,宏观经济增长速度的相对下降和国民经济景气程度的降低,以及市场格局由卖方市场向买方市场的转变,乡镇企业的盈利能力和盈利表现相对恶化,尤其是1998~1999年国民经济发展还受到通货紧缩的困扰。因此,乡镇企业比较理想的资产负债率上限,应该有明显的降低;至少从总体和平均意义上讲,乡镇企业(主要是乡村企业)资产负债率的现有水平是过高了,乡镇企业对负债经营的依赖是过度了。

当然,上述分析仍然过于笼统,需要进一步细化。具体地说,判断乡镇企业的负债经营是否过度,需要从宏观和微观两个层面来进行。从微观层面讲,一般而言,在比较理想的资产负债率下,乡镇企业平均的资金利润率应该大于其资金成本②。但据有关部门1997年11月末对6.7万户贷款企业的调查,其资产利润率仅为3.4%,低于同期银行1年期贷款利率③。可见,至少在这些企业中,多数企业的资产负债率已经高于理想水平,负债经营过度了。从宏观层面来讲,乡镇企业高比例负债经营的长期存在,会产生一系列的负面影响。根据周其仁(1987、1997)、谭秋成(1998)、石恂如等(1997)的研究,这些负面影响主要表现在:①加剧整个乡镇企业乃至宏观经济的波动性和不稳定性;②促使过度的买方竞争和卖方竞争同时并存,导致资源配置的效率损失;③引起稀缺的资产存量利用不充分,流动和重新组合困难,加剧企业布局和规模的不经济,延缓乡镇企业技术创新和组织制度创新的进程;④增加乡镇企业对负债的依赖,推动乡镇企业信用状况的恶化,增加乡镇企业融资的障碍;⑤增加银行的经营风险和整个经济中的金融风险。正如周天勇(1998)所指出的,高负债的经济发展模式,“在它高速成长时期潜伏和积累了严重的金融问题,繁荣时期必然递延着在某一个时间上将发生的金融动荡”。那么,为什么乡镇企业高比例负债经营的状况却一直改变缓慢呢?主要原因在于以下4个方面。①乡镇企业特别是乡村企业产权关系的缺陷,导致了其程度不同地面临着预算软约束。有关专家对国有企业的研究表明,预算软约束下的企业行为,是导致企业过度依赖负债经营的重要原因(析文,1997)。②现阶段不健全的市场体制和乡镇企业的社区特征,导致了乡镇企业与乡村政府、与企业职工、与外部经济主体或个人之间独特的合约性质;而这种独特的合约性质,减轻了乡镇企业遭遇债务危机时产生的风险(谭秋成,1998),提高了乡镇企业对财务危机和经营风险的承受能力。③由于乡镇企业的社区特征以及与此相关的产权市场、要素市场发育不足,乡镇企业的产权和资产、资金流动性差,生产要素变现能力低,优化重组困难。因此,面对不利的市场环境和经营困境,乡镇企业多数可以通过缩减规模、间歇生产甚至暂时停产关闭的方式去应对,很少、也很难通过实质性的破产兼并、优化重组方式去解决问题,从而难以通过市场机制的优胜劣汰作用,促使资产负债率高、陷入经营困境的企业破产倒闭,借此降低乡镇企业总体的资产负债率水平,反而会使一些以前陷入债务危机的企业再度负债,进一步提高负债率水平(谭秋成,1998)。④由于资本市场(包括全国性的,特别是地方性的)发展严重不足,乡镇企业很难通过在股票市场的融资来开拓资金来源渠道,更难以通过股票市场、债券市场的资金流动,来实现股权融资对债权融资的替代,从而降低乡镇企业的资产负债率。⑤由于信用制度不健全,乡镇企业的信用担保和抵押制度不完善,抵押物变现困难,导致乡镇企业债权约束软弱。对于部分企业来说,既然借款可以不还,企业何乐而不借呢?