资本市场组建目标厘清论文

编者按：本文主要从内部资本市场租金概念的思想基础；内部资本市场租金的内涵；内部资本市场租金与内部资本市场效率概念的比较分析进行论述。其中，主要包括：内部资本市场形成的目的是降低融资的交易成本、内部资本市场的本质、内部资本市场配置资源的优势、经济学中“租金”一词的含义经历了一个外延逐步放大的过程、经济学中租金的起源和演变、组织租金、内部资本市场租金的概念、内部资本市场效率、内部资本市场租金与内部资本市场效率的关系、内部资本市场租金与效率的关系可以通过它们之间的共性、联系与区别体现等，具体请详见。

西方国家对内部资本市场的研究起源于20世纪70年代，国内学者对这一问题的研究尚处于起步阶段，且主要集中在对国外文献的介绍方面。本文在吸收西方学者对内部资本市场研究成果的基础上提出内部资本市场租金的概念，并从不同角度对其内涵进行了界定和分析。这一研究对于厘清内部资本市场组建的目标以及实现这一目标应采取的措施，具有重要意义。

一、内部资本市场租金概念的思想基础

自从Alchian、Williamson在20世纪70年代初提出内部资本市场理论后，国外学者进行了大量卓有成效的研究，其中西方学者对内部资本市场形成原因和优势的分析，为本文提出内部资本市场租金概念奠定了重要的思想基础。

1、内部资本市场形成的目的是降低融资的交易成本

早期研究成果显示(Alchian,1969；Williamson,1970）内部资本市场之所以会产生并取代外部资本市场，是因为企业与外部资本市场的矛盾与摩擦，主要表现为信息的严重不对称和外部资本市场的交易成本过高，内部资本市场可以通过减少矛盾与摩擦来降低交易成本。

2、内部资本市场的本质

Williamson(1970)认为内部资本市场的本质是市场行为组织化，外部行为内部化，内部资本市场具有市场激励和组织激励双重机制。Gentner、Sharfstein等人(1994)认为内部资本市场与外部资本市场的最大区别在于：内部资本市场资金的供应者（集团总部）是资金使用者（集团分部）的所有者，拥有资金使用者的剩余索取权，其实质是母公司对分部资产拥有相应的所有权和控制权。外部资本市场上的资金供应者（如银行）只有在企业不能履行其责任和义务时，才能控制相应的资产并拥有所有权。

3、内部资本市场配置资源的优势

Weston（1970）认为专业化企业只能依靠外部资本市场配置资源，而多元化集团的内部资本市场可以复制外部资本市场的资源配置功能，并借助总部CEO的控制权促使资源向效益较高的经营单元转移。

从融资角度来说，内部资本市场在融资规模和融资成本上具有优势，具体表现在三个方面：第一，作为集团整体由于有较稳定的现金流保障、收益水平、较强的经济实力和较好的信用，因而也有较多的外部市场融资机会和渠道；第二，缓解集团成员中优质公司的融资约束(Myers&Majluf，1984；Fluck，1999)；第三，降低集团成员的融资成本（Stein，1997)。

从资源配置角度看，内部资本市场的优势表现在：第一，公司总部的控制权保证了它在分部之间重新分配资源的权威，使资金从预期产出较低的分部转移到预期产出较高的分部，提高资源配置效率（Stein，2000)；第二，Sharfstein和Stein（1994）根据内部资本市场拥有剩余控制权的特征，认为内部资本市场相对于外部资本市场更有利于对分部监督。

西方学者对内部资本市场形成原因和优势的研究，尽管没有直接提出内部资本市场租金的概念，但为本文提出这一概念奠定了重要的思想基础。

二、内部资本市场租金的内涵

经济学中“租金”一词的含义经历了一个外延逐步放大的过程，内部资本市场租金在本质上是一种范围更大和层次更高的组织租金。

1、经济学中租金的起源和演变

经济学中“租金”一词的含义经历了一个外延逐步放大的过程。租金最早起源于对地租的研究，是指付给永远没有供给弹性的生产要素所有者(主要指农业土地所有者)的报酬。李嘉图认为地租是土地产品价值提高后租用肥沃土地的农场主获得了超过平均报酬的超额利润，提出了级差地租的概念。马歇尔对地租原理进行了扩展，认为在短期内供给数量不变的其他各种生产要素的报酬类似于土地地租，并将其定义为准地租。萨缪尔森等经济学家将地租理论推广到对类似经济现象的分析中，认为支付给生产要素的报酬超过为获得该要素供应所必须支付的最低报酬的部分，即超过机会成本的收益定义为经济租，因为其在一定程度上具有租金的性质。现代租金理论扩大了租金的外延，将一切生产要素所产生的超额收益都囊括其中。如经理人的报酬部分地是由于他的能力超过边际经理人的能力的程度决定的，由此产生的超边际收益可以看作是支付给他的一种能力租金；工人根据他的能力所获得的差量报酬，也可以说是一种能力租金；企业通过扩大边界组建企业集团，获取净交易费用的降低和规模效益，可以看作是由于组织结构和制度安排的创新而产生的管理租金。从租金概念的演进抽象出租金的本质：一是指绝对的资源要素报酬，如地租、利息、工资等要素的价格和收入；二是指资源在不同时间、不同用途、不同组合中的差额报酬，如超额利润、生产者剩余、消费者剩余等。

2、组织租金

对于组织租金,理论界有大致有四种不同的论述,:一是认为组织租金就是企业剩余,即企业产生的大于各要素市场价格总和的收入余额(张维迎,1996)；二是认为组织租金是超额利润，总收益在支付了所有组织成员的保留收入，即满足了所有成员的参与约束条件之后还有一个正的剩余（杨瑞龙,2001）；三是认为组织租金等于通过企业契约(即把要素使用权有条件地让渡给企业家)组织生产的收益大于要素所有者单干所产生的收益总和的余额(阿尔钦和德姆塞茨,1972；周其仁,1996)；四是将组织租金规定为通过企业组织分工相对于通过市场组织分工效率的提高所带来的收入增加(杨小凯、张永生,2000)。上述四种关于组织租金的表述虽有不同,但内涵是一致的,第一、二两种观点是从量上对组织租金进行度量,而后两者是从质上对组织租金的定性规定。根据前面的分析,很明显组织租金由两部分构成:一是组织费用的节省(交易费用的节省减去管理费用的增加)；二是企业分工协作和集中生产而使生产力提高所带来的效益增量。

3、内部资本市场租金的概念

企业集团组建内部资本市场的直接目的是为了取得比各成员单位独立运作更大的收益。内部资本市场租金是指企业集团总部通过对各分部财务资源的组合运用产生大于各分部独立运用资源的收益，这种收益具有超额收益特征，其本质是一种在更大的范围和更高层次上的组织租金。从定性角度看，它是通过组织内部交易相对于通过外部市场交易所能产生的更高效率带来的效益增量；从数量上看，它是一种对要素资源的组合运用收益大于独立运用收益的差额报酬。内部资本市场的租金包括两部分：一是净交易费用的节约（交易费用的节约减去管理费用增加）；二是财务资源集中运作和优化配置从而提高经济效率所带来的效益增量。租金产生的渠道有两个层次：一是组建内部资本市场后形成的集团化优势在参与外部资本市场交易过程中创造的收益；二是集团内部通过资源整合和配置创造的收益。

三、内部资本市场租金与内部资本市场效率概念的比较分析

内部资本市场租金与内部资本市场效率是一对很容易混淆的概念，对它们进行比较分析能更准确地把握两个概念的内涵。

1、内部资本市场效率

效率原本是物理学上的概念，其定义为有效输出量对输入量的比值。经济效率的基本含义是指用货币单位计量的投入与产出之间的比率。其中投入主要是指人力、物力等经济资源的投入，产出是指为人类提供有用物的效用。根据效率动因不同，经济效率可分为生产效率、动态效率和配置效率。生产效率是指在一定的生产技术条件下投入产出的比率；动态效率是指通过技术革新和技术进步从而对投入产出比率的影响；配置效率是指在资源总量既定的情况下，随资源配置的改变而形成的投入产出比率，这种配置的最优状态称为帕雷托最优。

内部资本市场效率是一种对各分部资源进行优化配置的效率，这种优化具体表现为在高资本回报率的分部增加投资,在低资本回报率的分部减少投资。如果在高资本回报率的分部减少投资,在低资本回报率的分部增加投资,则表明内部资本市场的资源配置是低效或者是无效的。

2、内部资本市场租金与内部资本市场效率的关系

内部资本市场租金与效率的关系可以通过它们之间的共性、联系与区别体现出来：

二者的共性表现在：第一，研究对象都是内部资本市场资源配置所产生的投入产出问题，且主要用价值形态进行研究；第二，研究目的都是如何在企业集团资源既定的情况下实现产出的最大化。由于内部资本市场研究的对象和目一致，使得二者在研究的理论基础也具有一定的共性。

二者的联系是：内部资本市场租金的大小在很大程度上受内部资本市场资源配置效率的影响，内部资本市场效率的提高是内部资本市场租金的重要来源，二者的方向在很大程度上具有一致性。

二者的区别主要表现在：第一，内容不同。内部资本市场租金是指集团总部对各分部的资源通过集合运用或重新配置而产生的大于各分部单独运用这些资源所产生的收益，是一种超额利润，其衡量标准是绝对值。内部资本市场效率是指通过内部资本市场进行资源配置后企业集团的投入产出比率，一般来说，判断内部资本市场是否有效率的标准是看集团的资源是不是向投资收益率高的分部流动；第二，来源不同。内部资本市场租金来源于两个层面：一是来源于外部资本市场。即企业集团凭借其规模优势在外部资本市场上通过开拓更宽的融资渠道或以更低的融资成本、以及获得政府特定的政策支持所产生的收益；二是来源于内部资本市场。即内部资本市场相对于外部资本市场的交易成本净节约和内部资本市场对资源的优化配置产生的大于各分部独立运作的收益。内部资本市场效率则仅仅是指是内部资本市场对资源的优化配置；第三，取得的活动方式不同。内部资本市场租金既可以通过对集团资源积聚或对集团资源进行重新配置等生产性活动产生，也可以通过在外部资本市场上进行宣传、游说等非生产性活动产生、或直接依靠政策支持而产生。内部资本市场效率主要是指集团内部资源配置的生产性活动产生的投入产出比。